好吃的漢堡 Shake Shack 卻是無味的投資?

作者:朱昂   |   2017 / 08 / 02

文章來源:華爾街見聞   |   圖片來源:股感知識庫


PK 麥當勞 (McDonald’s) :主打口感的漢堡店

最初,Shake Shack 僅僅是麥迪遜廣場公園的街邊小推車,由於其出眾的口味,逐漸成為了紐約招牌的漢堡店。

Shake Shack 的自評是它們屬於“現代街邊漢堡店”,但這個自評與其品牌特性並不太相符。

這個連鎖餐廳品牌確實在銷售全天然、無激素、無抗生素的漢堡 (ShakeBurgers)、熱狗、波浪紋薯片、奶昔,均是傳統美式料理食譜上的餐飲品,但 Shake Shack 門市卻不是傳統意義上的路邊漢堡連鎖店。

Shake Shack 門市往往開在各大都市最繁華的地段,如紐約曼哈頓的中城區,華盛頓特區的 Dupont Circle。由於 Shake Shack 的主要消費群體是富裕階層,所以它能夠將其食品的價格定得比普通漢堡和薯條高。

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Shake Shack 另一個不同於麥當勞的地方是,他是一家“慢速食”。

漢堡是典型的 Fastfood 速食。速食的特點就是快,從購買到消費的時間很短。大量的速食都有外帶特徵。美國最典型的是麥當勞漢堡、肯德基 (KFC) 炸雞、必勝客 (Pizza Hut) 披薩。所以當年麥當勞一大創新就是設立了“Drive-Thru”。用戶可以開車直接在窗口點外賣,股神巴菲特每天早上也要通過 Drive-Thru 來買麥當勞的早餐。

而 Shake Shack 創始人提倡的是“慢速食”。出餐速度並不重要,食品的質量、用餐環境、用戶體驗會更好。在 Shake Shack 的店中,有更舒服的位置,排隊和就餐區域分開,用戶會拿著專門的震動提醒器。

當然,最重要的還是口感。Shake Shack 的牛肉口味遠遠好於麥當勞,口感非常細膩。 Shake Shack 主打的牛肉漢堡,宣稱採用 100% 未用抗生素的安格斯牛肉,再配上其被《今日美國 (USA Today) 》報形容為“有點辣、有點甜又有點酸”的獨門調味醬,的確吸引了不少消費者。其它主打招牌還包括薯條、奶昔等。

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股價:上市後的一路走下坡

Shake Shack 可以說是連鎖餐飲產業中,資本化的奇蹟。2000 年的時候,ShackShack 還只是一個街邊小推車,到了 2004 年開設了第一家門市,2010 年第一次在紐約之外開店,到了 2015 年就完成了紐交所上市。更誇張的是,上市之後 Shake Shack 的股價一路飆升,最高到了 93 美元,市值超過了 33 億美元。

短暫的瘋狂之後,是 Shake Shack 噩夢的開始。

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全世界估值最貴的餐飲股

我們都知道,餐飲企業的核心是時間效率和單用戶購買價值。就算是星巴克這樣的超級好生意,最終都無法給特別高的估值,因為餐飲企業的成長一定不會是非線性的。在 Shake Shack 股價達到 93 美元的歷史高點,其靜態本益比 (PE) 達到了恐怖的 1497 倍,本益成長比 (PEG) 46 倍,股價營收比 (PS) 27 倍,股價淨值比 (PB) 256 倍。

如果這些數字還無法讓你感到震撼,我們可以看看下面兩張圖。

首先,在 Shake Shack 最癲狂的時候,其單餐廳的價值接近了 5000 萬美元。雖然市場隱含了未來的快速擴張以及同店成長,但這依然是一個遠遠高於同行的估值。排名第二的也是大紅大紫的 Chipotle,單店價值才 1000 萬美元。而麥當勞的單店價值不到 300 萬美元。

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其次,我們看 EV/NTM EBITDA 估值,Shake Shack 的估值遠遠高於任何一個產業競爭對手。星巴克 (Starbucks) 都只有他的十分之一,麥當勞、Wendy’s 等老牌漢堡店,連他的十分之一都不到。而且,Shake Shack 是遠遠高於所有人的。

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商業模式:擴張性的難題

除了高估值,Shake Shack 也面臨基本面的巨大問題。雖然在紐約的粉絲很多,但 Shake Shack 其實面臨著擴張性問題。

Shake Shack 能在紐約成功很大原因是地理位置的高投入。他們拿到了非常高級的地段,那裡有大量的白領出入,願意為時尚和口感好的 Shake Shack 支付溢價。要知道 Shake Shack 漢堡的價格是麥當勞兩倍。然而依靠這種策略要擴張非常困難。

首先,美國城市收入的兩級分化也很嚴重。Shake Shack 大約有 33% 的門市在紐約,而且有 7 個門市在最繁華的曼哈頓。他們的定價策略迫使公司需要將門市建立在高收入區域,這就很難在許多中西部城市擴張。事實上,從 Shake Shack 的門市地圖看,中西部幾乎是一片空白。

其次,在另一個高收入區域的西海岸,Shake Shack 要面臨 In and Out 漢堡店的競爭。後者雖然沒有上市,卻是西海岸最受歡迎的漢堡店,在當地有很強群眾基礎,定價也比 Shake Shack 便宜。

更重要的是,相比 Chipotle 針對的墨西哥食物市場,漢堡市場的集中度更高。Chipotle 面臨的僅僅是 Taco Bell 的競爭,很容易通過更健康的差異化食品勝出。

而漢堡市場已經有麥當勞、漢堡王 (Burger King) 、Wendy’s 三家超級大型連鎖。然後還有卡樂星 (Carl’s Jr.) 、Five Guys, Habit、Culvers 等二線連鎖。包括前面說的 In andOut。這些都是連鎖精細化管理,Shake Shack 面臨的是更強的競爭對手。

投資:好漢堡不等於好股票

毫無疑問,Shake Shack 是紐約最好吃的漢堡之一,不但口味豐富,店內的設計也時尚感十足。

在中央公園旁邊買一個漢堡,外加奶昔,坐在中央公園裡面看看來往的人群,然後再去旁邊的紐約自然博物館逛逛,真的是非常舒服。

但是好漢堡並不是好股票,市場在一開始就對 Shake Shack 期望過高,而且忽視了漢堡產業天生的高集中度。產業本身也僅僅個位數成長,Shake Shack 在 1400 倍估值的背景下,最終只有靠下跌來消化估值。相比星巴克,漢堡還有很強的區域性,Shake Shack 難以成為一個全國性的品牌。

對於投資,也讓我們儘量迴避估值太高的消費品。再明星的單產品,很難保持持續成長性。而在高估值的壓力下,一點點的低於預期,對於公司的股價都是毀滅性打擊。

華爾街見聞》授權轉載

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