對話股神:巴菲特答全美8所大學MBA學生16問全文(上)

作者:王維丹   |   2017 / 01 / 27

文章來源:華爾街見聞   |   圖片來源:Olivia


2013 年 11 月 15 日,傳奇投資者巴菲特 (Warren Buffett) 與來自馬里蘭大學等 8 所美國大學的 20 名學生交流。交流期間,這些在學習 MBA 課程的學生向巴菲特提了 16 個問題。

問題 1:您領導的波克夏·海瑟威 (Berkshire Hathaway) 在發展壯大時是否降低了最低預期報酬率?

巴菲特:波克夏根本沒有什麼最低預期報酬率。資本增加了,要得到出色的報酬率就更難了。波克夏的資產淨值是 2100 億美元。如果我管理 100 萬美元,報酬肯定比管波克夏這 2100 億美元高。規模是業績的敵人。可我還是寧可管 2100 億美元,也不願管 100 萬美元。

問題 2:您過去說自己的投資表現有 85% 要歸功於葛拉漢 (Benjamin Graham) ,另外 15% 要感謝費雪 (Philip Fisher) ,這個比例現在有改變嗎?

巴菲特:我根據葛拉漢的指導開發自己的投資策略,我去了他的母校哥倫比亞大學向他學習。堅持葛拉漢的方法,用上一段時間,你不可能虧損。從性質上看,這種方法很適合量化,你完全有理由表現得好。從另一方面來說,如果你的公司越來越大,公司資金越來越多,它就越來越沒有用武之地。低價買那些平庸的公司不如以公道的價格買進那些優秀的企業。

所謂“煙蒂方法”類似於在地上找到一根剩下煙蒂的小煙頭,看上去不體面,但你還可以撿起來,點上它,免費吸上幾口。一直這麼做就能分文不花、吸很多煙頭。我就是這麼做的。過去我大批尋找很便宜的股票。經過費雪和葛拉漢的薰陶,我開始尋找更好的公司,以前我是既找便宜的也找比較好的,現在我們不再只圖便宜,要找更好的公司。

鐵路是門大生意,今後十年、百年都會不錯。目前,鐵路公司 Burlington Northern 稅前獲利達到 60 億美元。幾年前我們收購時,該公司的稅前獲利才 30 億美元。現在我們向費雪走得更近,有些偏離葛拉漢,這是因為我們操作的資金規模更大了。資金較少的時候,我們會尋求獲利更高、價格更便宜的股票。

從學校畢業後,我逐頁通讀了信用評級公司穆迪 (Moody) 的年報,讀到第 1433 頁,發現報告寫到後面還有些好東西。據報告所述,1951 年,NWLI 每股收益 29.09 美元,一年前是每股 21.66 美元。此前 12 個月,這檔個股的交易價在 3 至 13 美元。我看那份報告的時候,NWLI 的交易價是每股 16 美元,本益比不足 1 倍。

2004 年,有人告訴我應該留意韓國。我得到一本花旗的冊子,上面每頁介紹了一檔韓國個股,韓國所有的公開上市公司都列入其中。把這本冊子從頭讀到尾,從它提供的面值、每股收益和證券。我可以找出 Daehan Flour Mills 等大概 20 家公司。除非你留心價格,股票不會告訴你任何事。一個下午就找到大約 20 家公司,可以買其中一些公司的股票,因為對這些企業了解得不夠,所以不能投入太多。按售價計算,如果在本益比 2 倍的時候買入這 20 支個股,你就會有斬獲。這就是葛拉漢的方式,你可以這樣獲利。

如果資本更多,就必須採取費雪和葛拉漢組合的方式,收購大企業。波克夏現在要尋找實力很強的大企業,比如 1983 年收購的 Nebraska Furniture Mart,到今天收益可能達到 20 倍。查理・蒙格 (Charlie Munger) 對我說:“你永遠不會對我不滿,因為你夠聰明,而我一直都沒看錯。”

問題 3:關於一年一度致信股東,您會按什麼過程來寫這封信?您會怎麼確定信中寫些什麼?

巴菲特:2013 年的股東信我已經寫完了,但我會等到 2014 年 2 月 28 日發出來。我已經知道自己要說什麼,只是必須填上一些數字再發信而已。

我盡量把股東想像成自己的合夥人,假定他們擔任我這個職位,而我是股東,我會希望得到哪些訊息,我就會盡量把這類訊息傳達給他們。股東信的第一稿我會發給自家姐妹,她們不大了解金融。 “親愛的姐妹們”,我就這樣開頭,設身處地地站在她們的角度,跟她們解說一些她們會想知道的事。我也喜歡寫上一節大眾化的經驗之談,這種教導內容不能直接適用於波克夏。

2013 年 1.15 萬字的股東信裡,有 2600 字都是有關投資的觀點。我這是在和所有對投資有想法的人聊天,他們還在考慮應該怎樣投資。每年我都會選一個主題,然後用一章的篇幅圍繞這個主題來寫。有人會感興趣,有人不會。如果他們要把自己大部分的資金交給我打理,我會和他們暢談波克夏遵循的經濟原理,就像和我共處一室那樣知無不言,言無不盡,所以他們會完全了解我們的事業。

1956 年,我花 0.49 美元買了本記總帳的帳簿,其中有兩張紙的位置留出來填寫合夥人文件內容,可我並不擔心合夥協議。我只用了約莫半頁紙解釋基本的規矩:我能做什麼、不能做什麼、我打算怎麼做、怎麼衡量個人成功。如果看起來對你有好處,你就出資;如果不想投資,那就別勉強,我們還是朋友。這些基本規則現在就附在波克夏為投資者量身定做的報告後面。

按我們的基本規則,雖然是企業化管理,但我們還是合夥人的態度。我們將你視為合作夥伴。如同婚姻一樣,你也要有共同的感情基礎。如果對重要的問題有分歧還結婚,那是瘋子幹的事。寫給股東的報告現在準備好了。波克夏的股東可不是尋常人,他們大部分都將自己 80% 的淨資產投進來。我幾乎全部身家都在波克夏。但如果市場下跌 50%,我們的資產可能都得重新計算了。

問題 4:您把持有的高盛 (Goldman Sachs) 認股權證置換成相對較少量的高盛股份,為什麼要這麼做?

巴菲特:2008 年,我們幫助高盛和奇異公司 (General Electric Company,GE) 籌措資金,這是我從來沒想過會發生的事。想像一下你接到電話,說需要你提供融資方面的幫助,奇異公司打來的哦!波克夏因此得到了優先股的認股權證,有效期是 5 年,2013 年 9 月到期。這些權證可以購買 50 億美元的高盛普通股和 30 億美元的奇異公司普通股。如果我們行使權利,就必須再投資 80 億美元。這兩家公司並不希望發行這些價值的新股。

2013 年初,我們斷定兩家公司不想這樣發新股,而且我們也不想花 80 億美元。我們就做了個了斷,希望皆大歡喜。這樣一來,我們不必出資,他們也無需發行那麼多股票。波克夏最終獲得價值接近 20 億美元的高盛股票,並沒有耗費分毫現金。至於奇異公司,我們只持有 2 億美元股票。

波克夏只留下美國銀行這一家大公司的認股權證。因此,截至 2021 年 8 月,我們都有權以每股 7.14 美元購買美國銀行的 7 億股,價值合計 50 億美元。我們會持有這些權證,直到股息增加再行使權利,或者持有它們直至到期。

我們與高盛和奇異公司的兩筆交易耐人尋味,5 年前誰又能想到。當時貨幣市場因為雷曼兄弟破產潰不成軍。貨幣市場的基金持有許多雷曼的票據。一夜之間,3000 萬美國人認為安全的貨幣市場崩潰了,雷曼關門大吉,由此導致貨幣市場的一支大基金跌破票面價值賠本。貨幣市場一下子發生了悄無聲息的大擠兌。雷曼宣布破產 3 天後,貨幣市場基金的客戶共贖回 3.5 兆美元,其他基金面臨資金流出 1750 億美元。所有的貨幣市場基金都持有商業票據。像奇異公司這樣的公司還持有很多這類證券。

雷曼破產發生後,美國的業界實質上集體陷入停滯。當時的總統小布希說:“如果不能放開貨幣政策,這些受害者就不可救藥了。”我相信,這是史上最偉大的經濟評論。這就是布希支持時任美國財長 Henry Paulson 和聯準會主席伯南克 (Ben Bernanke) 的原因。企業就指望著商業票據市場。 2008 年 9 月,我們就面臨絕境。如果 Paulson 和伯南克當時還不干預,再過 2 天,什麼都沒得救了。

波克夏一直備有至少 200 億美元現金。這聽起來有些瘋狂,其實我們從來也沒有這麼大的需求,但今後 100 年裡,如果全球市場再次停擺,到那天我們能用得上這筆資金。會發生某種事件,可能就在明天。到那時你就需要現金了。在那種情況下,現金如同人們必需的氧氣。不需要的時候,你是不會注意它的。需要的時候,它就是你唯一需要的東西。我們經營波克夏的流動性水平很高,沒有哪家比我們更高。我們不想依靠銀行貸款經營。

美國財政部無權為貨幣市場基金擔保。財政部要得到國會授權。Paulson 那年 9 月成立了一支外匯穩定基金,為貨幣市場的基金作保。這制止了貨幣市場資金外流,危機結束了。

你一生之中可能會發生幾次這樣的事。一旦發生,你得做兩件事,一是別讓危機毀了你,二是如果你有資金,也有勇氣,就有機會以令人匪夷所思的價格購買。恐慌的情緒蔓延得快,好像傳染病那樣。它和智商沒有任何關係。在某個時候,只有少數人才會恢復信心,大眾還不會。恐慌會有時讓投資界完全癱瘓。在那種時候,你不想負債,如果有資金,就會希望那時逢低吸納。所謂“人恐慌時我貪婪,人貪婪時我恐懼”。

問題 5:對市場的了解怎樣有助於您形成個人政治觀點?

巴菲特:我不會說了解市場在這方面有什麼功勞。我的政治觀點是經歷這樣一個過程產生的。

想像一下,在你出生前 24 小時,有個精靈降臨,對還在子宮裡的你說:“你看起來像個非常有責任心、有智慧又有潛力的人。24 小時內出世吧!我會給你指派一項重大任務,你得決定自己降生在哪個政治、經濟和社會體系。你來制定規則,任何一種政治系統、民主程度、議會制度,如你所願。你可以設定經濟結構,共產主義或資本主義都行,設置一切運轉,當你出生時,這個世界都為你和你的子孫後代而存在。

條件是什麼?條件就一個,在出世以前必須在一個盛著 70 億隻籤的籤筒裡抽籤,一個人僅限一隻,你把手伸進去抽到屬於自己的那一隻,結果可能你生來就是個聰明人,也可能不聰明;可能健康出世,也可能先天殘障;可能是黑人,也可能是白人;可能在美國出生,也可能生在孟加拉,不一而足。

你根本不知道自己會抽到哪支籤。既然不知道哪支籤屬於自己,你又怎麼設計這個世界?你想讓世上的男性指揮女性?可你也有 50% 的機率是女兒身。要是能設置政治環境,你會想有一個人人得償所願的系統,而且希望產出越多越好,這樣系統與大家分享的財富就會更多。美國就有這樣一個了不起的系統,它帶來的人均 GDP 達到 5 萬美元,是我出生那年的 6 倍,也就是一代人的時間就增加了 5 倍。

但由於不知道會抽得什麼籤,你會希望這個系統一旦有任何產出都要人人受惠,不要落下任何一個社會成員。你希望激勵那些表現最好的成員,不要變成大鍋飯,又想要那些運氣不佳沒抽到好籤的人還能過得像樣。你也希望大家別擔驚受怕,不要怕老來手頭緊,不要擔心醫療保健的費用負擔不起。”

我把這稱為“娘胎中獎”。我的姐妹們抽到的籤不一樣。她們就指望嫁得好,要是得工作的話,就當個護士或者老師。如果你要設計的這個世界裡,投胎為男性和女性的機率是五五波,你就不會希望那是個針對女性的世界,因為你也可能做女士。不如按這種方式設計你的世界,應該讓它符合你的理念。

我觀察富比士 (Forbes)  400 富豪榜,查看其中的數據,看過去 30 年裡這些數字怎樣增加。生活在底層的美國人也在過得好起來,這消息真棒,可我們不希望貧富差距那麼大。只有政府能糾正這種現象。如果你不知道自己會成為怎樣的人,正視貧富差距的方法就取決於你站在什麼角度看待這個世界。如果你不願讓自己那支籤成為隨機抽 100 支籤的摸彩結果,那你就是幸運兒,屬於 70 億人裡最上層的那 1%。

人人都有各自不同的生存之道。你不可能事事親力親為。所謂三人行必有我師,總有人會在我們前方,引導我們前往自己該去的地方。我們不可能讓他人落後太遠。你們在座的這些孩子絕對都抽到了好籤。

問題 6:您是少數支持女性職場工作的男性 CEO 之一,您能不能談談自己這麼想的理由,還有我們女性可以怎樣在職場發揮個人聰明才智?

巴菲特:1776 年,我們美國的《獨立宣言》裡寫道“人人生而平等”。1789 年,美國出了一部憲法, 再考慮下……黑人不是一個獨立個體,只相當於五分之三個獨立人。編寫憲法的時候留了後門,因為也沒有非要使用指​​代性別的代詞不可。不過,在提及總統制的時候還是露出馬腳,用的是代表男性的“他”。很快,“人人生而平等”的說法就變成了“男人生而平等”。

後來到了林肯任總統時期,他發表蓋茲堡演說 (Gettysburg address) 時重申了“男人生而平等”,遺漏了當時美國一些州的現實,那些州的女性還無權投票,甚至不能繼承遺產。最後,到了 1920 年,這種冒險的新治國方式存在了 131 年之後,大家恍然大悟“對了,女性應該有公平的投票權”,才有所改觀。

此後,在 Sandra Day O’Connor 成為美國首位女性最高法院法官以前,已經有多位女性被任命為法官。孩提時代,大家對我這個男孩子都有不少期待,而和我一樣聰明的姐妹就被委以不同的任務。這個國家就是這樣,想想我們只動用自己一半的才智會有多大差距。

現在,我們開始釋放另一半潛能。如果我們只允許身高超過 5 英尺 10 英寸的人做 CEO、會計師和律師,身高不夠的人只能做護士等工種,這麼規定肯定是瘋了,我們的潛力不可能完全發揮。對女性來說同樣如此。沒有誰認識到這點,過去我父親沒有,我的師長也沒有。女性顯然和男性一樣有智慧,一樣工作賣力。要論舉辦波克夏的年會,誰也沒有我的助理 Carrie Kizer 幹得好。

我覺得,要是根據性別決定 CEO 的職位,錯過最有才華的人選,那真是瘋子所為。可我們正在往這個方向發展。我們在向自己設定的理想進軍,可這些湯瑪斯·傑佛遜 (Thomas Jefferson) 描繪的理想藍圖只有過了很久之後才會付諸現實。

華爾街見聞》授權轉載

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延伸閱讀:巴菲特1998年在佛羅里達大學的經典演講

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