聚陽(1477)經營策略分析

作者:阿格力(許凱廸)   |   2018 / 04 / 23

文章來源:股感知識庫   |   圖片來源:Haowei


2008 金融海嘯後,聚陽得利於垂直整合降低成本與去中間化增加效率,EPS 從 1.97 元的谷底一路攀升。

2013 年至 2015 年,因掌握快時尚與機能性服飾的風潮,在原本就擁有科爾百貨(KOHL’S, KSS-US)、Target(TGT-US)、GAP(GPS-US)等主要客戶的良好基礎下,又跟上平價時尚風潮領航者客戶、ZARA(Inditex SA, ITX-ES)、UNIQLO(母公司 Fast Retailing, 9983-JP)的好表現一起成長,這三年的營收年複合成長率高達 27%,2015 年營收更超過 230 億台幣,並繳出 EPS 10.9 元的亮眼成績。

但好景不常,平價快時尚風潮來得快去得快,2016 年營收終止連七年成長,股價更大跌超過 50%,直到 2017 年第三季聚陽才擺脫單季獲利年增率衰退的陰霾。2017 年底 UNIQLO 第四季(9~11 月)獲利大增 12.7% 至 785 億日圓,創下歷年同期新高,這是否顯示紡織業將雨過天晴?

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紡織業趨勢

1. 大者恆大/利基型訂單

各大服飾品牌廠為了降低成本,目前都採取集中式下單的策略。紡織業強者恆強的趨勢已非常確立,小型業者只能藉由利基型的小量訂單求生存,呈現 M 型分佈的現象。

以聚陽的規模來說,持續擴大規模並維持多樣化接單的企業文化才能維持競爭優勢,否則集中式下單的缺點就是品牌廠具有議價權的高度優勢,成衣代工廠便難以提高獲利;另一方面,因為未來東南亞工資持續上漲,成衣代工廠勢必得提早朝人力成本低廉且具關稅優勢的國家佈局。

2. 提高機能性服飾比重,提前佈局智慧衣。

Euromonitor International 資料庫顯示 2021 年的運動服飾規模會將近 2,300 億美元,故提高機能性服飾的代工比例相當重要。聚陽的機能性代工占營收比重為 23%,預計 2018 年與 2019 年分別能達到 27% 與 30% 的比重,若達成將可改善毛利率。

另外,可偵測心律與肌電測量等功能的智慧衣是下一世代紡織業的兵家必爭之地,聚陽在 2017 年已投入 1 億成立創新研發中心,並在 2018 年首度參加台北國際電腦展(Computex),但智慧衣服的未來市場接受度是重要觀察指標,要留意是否會再出現先前運動大廠智慧手環發展不如預期的結果。

3. 美國經濟將刺激消費需求

美國是世界最大的成衣市場之一,2017 年底川普政府通過十年「1.5 兆美元減稅政策」,預估可以刺激美國整體市場的消費。而根據聚陽最新法說會資料,2016 年美國市場占聚陽營收高達 80.9%,因此稅改政策有利於美國為主要出口導向的聚陽。

但提高歐系與日系客戶比重還是未來聚陽需面對的課題,單一國家占營收比例太高,缺乏應對市場衰退的彈性。

營運風險與危機

1. 電商興起,售價下降

近年來電商平台雖然帶動成衣銷售量,但電商平價甚至低價的價格策略僅止於「薄利多銷」,通路無法提高售價的結果導致「保量不保價」而侵蝕上游代工廠獲利。

展望 2018 年,電商的競爭只會越來越激烈,而當消費者習慣低價的快時尚時,價格提升更顯不易。聚陽的單季毛利率從 2015 年最高的 25.9% 下滑到 2017 年不到 19%,影響可見一斑。因此提升單價較高的運動品牌客戶營收比例,是短期內解決流行品牌客戶薄利影響的當務之急。

2. 新台幣升值

聚陽董事長周理平表示,2017 年因為新台幣急遽升值的因素(約升值 8%),影響聚陽獲利比重高達 13%。2018 年初,新台幣的美元匯率已接近 29 整數關卡,因此匯率控管是值得觀察的問題。

3. 捨棄「保價不保量」策略

過往聚陽的經營策略之一是「保價不保量」,意味不接毛利太低或虧錢的訂單,不過在近年大環境不好的情況下,聚陽調整策略為「質量並重」,不再堅持只接高毛利的訂單。

儘管董事長表示會要求業務另外增加毛利高於平均的高值客戶,但在電商競爭且消費者習慣平價時尚的條件下,「質量並重」恐怕只能維持量而無法顯著提高毛利。所以聚陽毛利率與營業利益率的走勢都是未來要特別關注的。

展望聚陽未來佈局

1. 非洲/南美洲設廠

因應品牌廠集中式下單及東南亞薪資上漲問題,聚陽已有意願前往非洲或南美洲建立生產基地,知名國際大廠如 H&M(H&M Hennes & Mauritz AB, HM-B-SE)與 GAP 等都有計劃在非洲生產,其中 UNIQLO 已宣布今年將在非洲衣索比亞設廠生產 T-shirt 與襯衫。

此外,南美洲更是聚陽重點評估的區域,因具備離主要市場美國距離近與關稅優惠的優點(美國占聚陽營收八成),目前傾向設廠於已具備產業聚落的瓜地馬拉。

2. 自動化降低成本

同樣針對成衣代工重要的成本議題,聚陽已在台北成立創新研發中心開發自動化設備,力圖解決紡織業因產品多樣化導致的自動化難題。目標是將訂單模組化後至海外工廠生產,透過模組化的概念來配合快時尚客戶多變的款式代工需求。

目前已具備的設備雛形已可透過機械手臂自動摺衣、3D 掃描機縮減打樣時間與數位模板縫紉機。

聚陽(二)-02

總結

成衣代工業最大的課題,依舊在於平價時尚的毛利率衝擊、服飾樣式時效性短的產能分配和東南亞薪資上漲等三大議題。

儘管提高機能性服飾能改善毛利,但既有流行客戶的毛利率問題依舊得降低生產成本才能解決,目前成立的自動化生產研發中心是未來最大觀察重點,因為成衣代工自動化困難,誰能先掌握自動化技術就能在下一生產世代脫穎而出。

資料來源:今周刊、聚陽 2017 年法說會簡報、經濟日報、Smart智富、天下雜誌、財報狗

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阿格力(許凱廸)
過去曾是投資績效慘不忍睹的小散戶,直到遇上「生活投資學」後,開啟了逆轉勝之旅。堅信「選股要去商店街、而非華爾街」,憑藉日常消費找出優質企業。著有《我的購物車選股法,年賺30%》。臉書粉絲團 : 生活投資 投資生活
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