花旗全球信貸負責人Matt King :“持續的流動性”是投資者對市場最大的誤解

作者:儲芸   |   2016 / 05 / 24

文章來源:華爾街見聞   |   圖片來源:華爾街見聞


花旗銀行(Citi)全球信貸負責人Matt King日前在一份研報中稱,從流動性角度看,我們越來越意識到“金融體系將始終保持穩定”這一想法是大錯特錯。

目前的情況是,越來越多的基金經理在單一產品交易上難以獲得收益,大筆資金從單一產品指標基金流入綜合指數基金或ETF。以歐洲市場來看,代表指數交易和單一產品交易的“期貨-現金”比率已經達到歷史新高(如圖1)。這意味著,主動投資規模正在縮小,而指數、資產類、Smart Beta等被動型投資產品變得更受歡迎。原先,投資者認為,當被動型投資日後也變得難以賺錢,資金會回流到主動型投資,而金融系統在持續的流動性中會繼續維持穩定。

持續的流動性

但King指出,“持續的流動性”是投資者對市場最大的誤解。他甚至認為,摧毀金融系統可續流動性的罪魁禍首恰恰是央行。

King認為,在金融市場危機尚未爆發時,槓桿的使用對買賣雙方都是好事—交易催生交易,流動性催生流動性。週期/非週期、價值/趨勢、新發行債券/舊發行債券、現金/信用違約掉期、單個股票/指數,不論交易員採取哪種策略,他們在相對價值中持續套利的動作,在帶來均值回歸的同時,反過來也鼓勵了更多市場交易。

但在危機後時代,情況就反過來了。從監管層希望控制槓桿風險開始,影響逐漸傳導至投資者的交易行為。對沖基金買賣規模縮窄,市場資金流動速度趨緩。

理論上,市場失調其本身也會產生交易機會,但這些機會往往只有注重長線投資且胃口超大的投資者才能吃得下,可惜的是,目前沒什麼人具備長線投資眼光。

另外,央行干預的扭曲力加劇了市場一邊倒的投資情緒,令金融市場一個接一個滋生並累積泡沫,最後難以避免崩盤。自此,基金經理開始考量,隨著資本、法律、後勤等成本不斷增長,這個市場是否還值得他們作價買賣。

可以看到,不管是買方還是賣方,目前都承受了巨大的削減成本的壓力。

投資者的連續退場(比如基金從單一產品交易轉向成本較低的指數或資產類交易、銀行從固收市場退出)理論上會增加其他市場的交易機會。但如果流動性持續減少導致投資者進一步採取觀望態度,那情況就會變得非常糟糕。任何個體投資者的退場都十分合理,但集合效應就令市場陷入了加速尋底的風險。

既然市場失調是監管層面造成的,那麼央行有辦法在市場日趨萎靡之際令其重現生機嗎?

Matt King認為這很難。

央行不斷放水確實推高了資產價格通膨,但效果已經式微。信貸利差、外圍利差以及股票價格在歐央行採取QE之後,就一直往錯誤方向行進。當歐元信貸看到更強的資金流入,買方卻顯現出更多限制——高收益基金流入減少,股票市場也呈現資金外流狀態。

從全球範圍來看,先進國家的量化寬鬆似乎階段性地被新興市場的資本外流所抵消。而央行流動性指標和信貸以及股票市場之間的持續相關關係令我們感到十分驚訝。風險資產數月以來的價格反彈看起來和新興市場以及中國外流資金下降這一現象息息相關。這受益於過去一段時間聯美國準會趨於鴿派(令美元較為疲弱)以及中國的信貸激增。不過,這兩個“利多因素”看來都要消失了。

King指出,金融槓桿的收緊不只是對流動性產生短期直接影響,真正的風險是,這會啟動一個流動性緊縮的周期。從各市場間關係看,這不是一個零和遊戲,而是餅越做越小,沒有贏家。

另外,他認為尤為值得擔憂的是,在全球經濟增長放緩的背景下,信貸增長放緩並不會帶來金融市場的穩定。這時候,經濟更需要新的刺激,否則就會陷入加速尋底的通道。

華爾街見聞》授權轉載

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