專業的金融股分析標竿 首重資產負債表

作者:定錨投資隨筆   |   2017 / 06 / 15

文章來源:Dingmao   |   圖片來源:Luby


金控淨收入分析

近年玉山金的淨收入持續成長,包括淨利息收入、淨手續費收入、投資收益,都有相當不錯的表現 (詳見【圖一】),從淨收入結構來看,淨利息收入佔比低於50%,顯示玉山金是一家以消費金融業務為主的公司 (詳見【圖二】)。

這是台灣金融業相當獨特的現象,因公股行庫在企業金融市場紮根較深,擁有非常強的競爭力,導致許多規模相對較小的民營銀行,都是以消費金融業務為主。

由於台灣央行長期維持低利率,市場資金非常充沛,進而擠壓國內企業金融市場的利潤空間,故消費金融市場確實享有較好的利潤。但消費金融市場較依賴散戶,較容易受到景氣衰退影響,因此投資人應該明白,這類型的金融股並不具備防禦型的特質。

定錨投資隨筆)玉山金(2884):形象清新、活力充沛_內文_01【圖一】玉山金淨收入金額 (新台幣百萬元)

定錨投資隨筆)玉山金(2884):形象清新、活力充沛_內文_02【圖二】玉山金淨收入結構

利息收支分析

定錨投資隨筆)玉山金(2884):形象清新、活力充沛_內文_03

我們曾在「銀行股財報分析實務」講座,提過利息收入的三大來源:

  • 存放央行準備金、拆放同業 (將資金借給金融同業)
  • 放款、貼現
  • 有價證券,包括政府公債、金融債、公司債、上市櫃股票……等

值得留意的是,央行發行之NCD,屬折價發行,到期後償還面額本金的有價證券,在IFRS實施後,NCD被歸類為公允價值列入損益之金融資產,在損益表上改列在投資收益項下,不會認列為利息收入。

利息支出同樣也有三大來源:

  • 同業拆借 (向金融同業借資金)
  • 存款
  • 發行金融債

淨利息收入,就是利息收入扣除利息支出後,所得到的淨額。其中,央行準備金、同業拆借市場利率非常穩定,影響淨利息收入的主要因素,是存、放款利率,以及有價證券投資。

從存款結構來看 (詳見【圖三】),近年玉山金持續提高活存比率,降低利息支出,並積極爭取外幣存款,以利開拓外幣放款業務。

定錨投資隨筆)玉山金(2884):形象清新、活力充沛_內文_04【圖三】玉山金存款結構

從放款結構來看 (詳見【圖四】),玉山金近年積極拓展個人信貸業務,並縮減房貸業務,希望能提高放款平均利率。然而,個人信貸的違約率通常高於房貸,在景氣衰退時,恐面臨較高的風險。

定錨投資隨筆)玉山金(2884):形象清新、活力充沛_內文_05【圖四】玉山金放款結構

綜合存、放款來看 (詳見【圖五】),玉山金近年存放比率維持在70~75%,優於民營銀行同業平均水準,但相較公股銀行存放比率高達80%,民營銀行的存放比率確實普遍較低。

值得留意的是,存放比率的水準勢必會受到法定存款準備率影響,而支票存款、活期存款的法定存款準備率,通常會高於定期存款,故不同銀行間存款結構的差異,也有可能間接影響到存放比率。

定錨投資隨筆)玉山金(2884):形象清新、活力充沛_內文_06【圖五】玉山金存、放款金額及存放比率

從存放利差來看 (詳見【圖六】),儘管玉山金近年積極拓展個人信貸業務,並縮減房貸業務,但仍無法抵禦台灣央行在2016年開始降息的衝擊,平均放款利率持續下滑,並影響到存放利差。

但在存放利差下滑的同時,淨利差卻是逆勢上升 (詳見【圖七】),我們在「銀行股財報分析實務」講座曾經提過,影響淨利差的三大因素為「存放利差」、「存放比率」、「有價證券利息收入」,以玉山金的情況,存放利差呈現下滑、存放比率上升、有價證券變化不大,由此可推論出淨利差上升之主因。

定錨投資隨筆)玉山金(2884):形象清新、活力充沛_內文_07【圖六】玉山金存放利差

定錨投資隨筆)玉山金(2884):形象清新、活力充沛_內文_08【圖七】玉山金淨利差

手續費收支分析

手續費收入主要有三大來源:

  • 信用卡
  • 財富管理,包括保險、基金……等金融商品銷售佣金
  • 放款手續費

從手續費收入金額來看 (詳見【圖八】、【圖九】),玉山金近幾季手續費收入呈現衰退,主要是因為2016H2金管會開始限制銀行保險銷售佣金,以銀行保險為財富管理業務核心的玉山金,受到較大的衝擊。

定錨投資隨筆)玉山金(2884):形象清新、活力充沛_內文_10【圖八】手續費收入金額 (新台幣百萬元)

定錨投資隨筆)玉山金(2884):形象清新、活力充沛_內文_11【圖九】手續費收入結構

公允價值衡量金融資產

公允價值衡量金融資產 (詳見【圖十】),主要是央行發行之NCD,還有少數政府公債、金融債,近年玉山金持有公允價值衡量金融資產,佔總資產的比例變化不大。

定錨投資隨筆)玉山金(2884):形象清新、活力充沛_內文_12【圖十】玉山金公允價值衡量金融資產金額 (新台幣百萬元)

定錨投資隨筆)玉山金(2884):形象清新、活力充沛_內文_13【圖十一】玉山金公允價值衡量金融資產結構

備供出售金融資產

從備供出售金融資產金額來看 (詳見【圖十二】、【圖十三】),玉山金在存放利差下滑時,淨利差能逆勢走升,似乎有一部份原因是減持政府公債、增持金融債,且備供出售金融資產佔總資產比例也持續攀升。

定錨投資隨筆)玉山金(2884):形象清新、活力充沛_內文_14【圖十二】玉山金備供出售金融資產金額 (新台幣百萬元)

定錨投資隨筆)玉山金(2884):形象清新、活力充沛_內文_15【圖十三】玉山金備供出售金融資產結構

資本適足率及資產品質分析

從金控資本適足率 (CAR) 來看 (詳見【圖十四】),玉山金分別在2014年、2017年辦理現金增資,顯示經營階層對金控資本適足率的理想值,應是希望能達到140%以上。

在2016年,玉山金的資本適足率面臨較大幅度的下滑,有可能是因為玉山金積極拓展SME中小企業放款、個人信貸業務,而這些業務的風險偏高,在計算上適用於較高的風險權數,且逾期放款金額也明顯增加 (詳見【圖十五】、【圖十六】)。

定錨投資隨筆)玉山金(2884):形象清新、活力充沛_內文_16【圖十四】玉山金資本適足率 (CAR)

定錨投資隨筆)玉山金(2884):形象清新、活力充沛_內文_17【圖十五】玉山金逾期放款比率

定錨投資隨筆)玉山金(2884):形象清新、活力充沛_內文_18【圖十六】玉山金備抵呆帳覆蓋率

定錨觀點

從以上分析內容可以看出,在分析金融股時,資產負債表為主幹,損益表只是旁枝。從資產負債表結構,不僅能看出金控的經營策略,也能對未來的獲利表現,有一些基本的假設基礎。

我們希望,在這篇文章發表之後,財經部落客界在分析金融股時,能從「EPS」、「本益比」這樣表淺的分析,進化到更深層次的分析。因此,我們歡迎其他財經部落客,以及定錨讀者們,引用這套分析模組。

定錨投資隨筆》授權轉載

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