從資本循環公式來思考投資的首要問題

作者:静逸投資   |   2017 / 02 / 06

文章來源:雪球   |   圖片來源:Olivia


投資也需要思考投資的首要問題!如果沒有思考清楚,就會完全走不同的道路。我認為投資的首要問題就是——“投資最終是為了持股,還是為了持幣?”即“投資最終目的是為了獲得股權份額,還是為了獲得現金?”

可能有人不以為然,“這有什麼好問的?有時持股,有時持幣,或者按不同的倉位同時持股持幣,只要總市值在增加,賺錢就好了。”

問題沒有那麼簡單。

我們藉鑑馬克思在《資本論》第二卷中的資本循環公式來看一下這個問題。馬克思提出的貨幣資本循環公式為 G—W…P…W’—G’。G 是 Gold 代表貨幣,W 是 Ware 代表商品 (包括服務) ,P 是 Produziere 代表生產過程。馬克思認為資本家投入貨幣資本 G,是為了在生產領域獲得被雇傭者的剩餘價值,並在流通領域將價值變現,成為增值後的貨幣資本 G’,再次投入到生產當中。所以,資本家投資的目的是為了獲得資本,為了獲得擴大化的資本。資本循環公式可以簡化為 G—W—G’。

同樣的,我們可以看看被雇傭者,他們投入一定的勞動 (可以視為提供了勞動力商品和服務) ,換取了貨幣形態的工資,最終目的是為了換取其他的商品和服務,來支撐自己和家人的生活,從而繼續向資本家提供勞動。那麼對被雇傭者而言,他們的循環公式是 W1—G—W2。

表面上,都是..W-G-W-G-W-G…循環。資本家提供資本,被雇傭者提供勞動,一起生產產品,分享利潤,兩者沒什麼區別。但實際上,這兩個公式放在一起,發現資本家是為了 G,被雇傭者是為了 W,就造成了資本家與被雇傭者的巨大差別。

回過來看投資,假設 C 代表現金,S 代表股票 (權) ,如果我們最終目的是為了不斷擴大自己持有優秀公司的股權份額,那麼我們的循環公式是 C1+C2—S (C1、C2 代表多筆現金) 或者 C—S—C’—S’。如果是最終是為了賺錢,為了持幣,那麼我們的循環公式是 C—S—C’ 或 C—S—C’—S’’—C’’。

和上面資本家與被雇傭者的巨大差別一樣,雖然表面上都是..C-S-C-S-C-S…循環,但最終目的是為了 S 還是 C,帶來了行為上的巨大差別。

下面我們把“最終為了持股”稱為股權思維,把“最終為了持幣”稱作現金思維。為了簡化問題,我們假設只在討論投資一家經營穩定上升的公認的優質公司。

股權思維和現金思維有什麼區別?

在股權思維下,所有短期的市值波動和市值回撤都是幻象。我們持有一個公司的股權份額比例,在我們買進的那一刻已經決定了。無論短期內股價如何波動,我們股數 (股權份額) 一股都不會少,也不會多。

然而在現金思維下,股價直接關聯市值,市值直接等同於現金,現金直接與個人的消費掛鉤。當股價波動的時候,那種興奮與痛苦交錯出現就順理成章了。所以,股價上漲“今晚加餐”,股價下跌“關燈吃麵”。可是,在股價是由“市場上最後一筆交易的成交價格決定”的邊際定價機制下,把自己的“幸福”和“痛苦”都建立在那兩個不相干的人的決策上,真是不可思議。

在股權思維下,市場僅是一個報價器,提供一個買進股權的通道。安全邊際的最大意義在於,我們可以利用市場的恐慌或者低迷,用同樣數量的現金,買到多少的股權份額。

能“少花錢多辦事”,何樂而不為呢?而使用過高的價格買進,我們同樣可以獲得一定數量的股權,沒什麼不同。有些朋友可能沒有意識到不同價格買進的股權,比如 300 元買到的一股和 100 元買到的一股,其實是完全一樣的。就像 2000 元時買的一瓶酒和 800 元時買的酒是一個味道。 (為何他們認為被套的股權就該割肉,盈利的股權才拿得安穩呢?)

但是過高的價格買進,我們可能犧牲了巨大的機會成本。在股權思維下,投資者為了最大化股權份額,總是尋找相當的安全邊際才買進。投資者為了持股,根本不在乎所謂浮虧和套牢這種幻象,只在乎是不是做到了最小化機會成本,盡量“花更少的錢辦更大的事”。

在股權思維下,也就沒有所謂停損、止盈的概念了,畢竟股數都沒變。買進成本價也可以忘掉了,可以改成任何一個數字。一家公司的股權該不該繼續持有,和是多少錢買的有關係嗎?股權思維認為沒關係,現金思維認為有關係。股權思維只有止錯概念,即對公司看走眼,或者公司在一段時期以後經營情況惡化。

個人的關注點就只在於兩個問題,“我持有的公司的內在價值是否越來越高?”和“我在這個公司持有的股權份額能不能越變越大?”在現金思維下,成本價、市值、停損等概念就自然出現了。個人關注的問題變成了諸如“股價又創新高”、“今年前 5 個月已盈利 25%”、“賣掉漲得快的買進漲得慢的”、“賣掉浮虧的留下浮盈”和“賣出收回本金,留下利潤慢慢玩”等。

所以,股權思維更關注企業 (當然也會看市場) ,現金思維更緊盯市場 (當然也會看企業) 。股權思維的一種變種是 C—S—C’—S’,就是通過 S—C’—S’ 的“驚險一躍”,將股權換成現金,再換成更多股權。為什麼股權思維投資者不會在“高估”的情況下賣出股票?就是因為在股權思維下,投資者必須百分之百確保賣出股權之後,必然能夠用這些現金在未來某個時點換回更多的股權。

這非常難!原因有二。一是公司的使命就是向上生長,而不是向下。二是理論上只要低於拋出價的所有價格都應該接回,那麼到底在哪個價位接回呢?這很難抉擇。短期高估的股價一般有兩種結局,一是怎麼上去怎麼下來,只是我們不知道它會在什麼樣的時間以什麼樣的路徑下來。二是隨時時間的推移,最終被企業內在價值的增長抹平,用不著下來了。

基於以上原因,在股權思維下的投資者,非常害怕丟失自己的股權份額。僅僅會在“極度高估”,有非常高的確定性可以在相當低的低位接回更多股權份額的前提下,才會賣出股權,實現 S—C’—S’ 的“驚險一躍”。否則,寧願一動不動。大家可以注意到,太多的人買過好公司,股票價格太高,沒賺到錢,就是因為在沒有足夠的確定性的情況下,想去實現 S—C’—S’ 的“驚險一躍”。

股權思維投資者可以在“一般低估”和“極度低估”兩種情況下買進股票,在“極度高估”情況下賣出股票,卻不包括“一般高估”情況下賣出股票,“買”和“賣”是非對稱的。

在股權思維下,投資者怎麼樣行動呢?有三種策略,一是低買不賣,二是低買—又低買—不賣,三是低買—極高賣—低買。三種策略的難度由低到高。可以說就是第一種策略。公司的經營和市場的情緒,應當“兩道”。在這一種策略下,股價與我何干?投資者可以只關心公司的經營情況即可,十年甚至數十年都可以不看股價一眼。市場的 somewhat efficient 也是一種 efficient,拉長時間股價自然會跟上,不用我們操心。也有投資者數十年來逢低就買進匯豐,從來不拋,就是對應第二種策略。前兩種策略都是持股穿越牛熊市。第三種策略難度最大,只有在極少數時候,比如全面牛市或者個股情緒極其高昂,必然走向崩塌的時候才有機會實現。所謂牛市,不過是大面積群體性情緒樂觀,與公司的經營無關。當牛市出現的時候,股權思維下的投資者要不什麼也做不了,要不就是尋找到高度確定性的機會實現  S—C’—S’ 的驚險一躍。如果實在沒有這個把握,不確定能不能低買回來,不做這驚險一躍也沒什麼大不了的。

在股權思維下,投資大師的話:

華倫·巴菲特 (Warren Buffett)

——“不想持有十年就不要持有一分鐘。” (不想持有的股權就沒有必要買進了。)

—— “市場短期是投票器,長期是稱重器。” (股價短期內會根據投票者情緒波動,股權價值長期會被稱出來,該多少就是多少,不依賴於投票者的情緒。)

查理・蒙格 (Charlie Munger)

——“根據股票的波動性來判斷風險是很傻的。我們認為只有兩種風險:一,血本無歸;二,回報不足。” (風險只有兩種,一是股權價值的永久性損失,二是同樣的現金沒有買到盡量多的股權份額,或者買進了平庸的股權。)

——“如果你買了一個價值低估的股票,你就要等到價格達到你算出來的內在價值時賣掉,這是很難算​​的。但是如果你買了一個偉大的公司,你就坐那兒待著就行了。” (現金思維會把人變成交易者,永遠在艱難地計算。股權思維下,找機會用盡量少的錢買進偉大公司盡量多的股權份額,然後只需要關注公司經營,股價自己會照顧好自己。)

——“我們偏愛把大量的金錢投放到那些不需要我們再做什麼其他決策的地方。” (現金思維投資者總是需要做決策,股權思維投資者不用總是決策。)

——“如果你從我們的投資決策裡剔除掉最好的那 15 個,我們的表現就顯得非常平庸了。遊戲的重點不是非常多的動作而是非常大的耐心。你要堅守你的原則,當機會出現的時候,就大力出擊。” (優秀公司本就稀少,出現買進機會成本最小化的時機就更少,所以要耐心等待,但當這樣的機會出現的時候,要將盡可能多的現金資產轉換為其股權資產。)

——“做空行為是很危險的。” ( S—C’—S’ 的驚險一躍就是一種做空,股權思維的投資者沒有絕對把握的時候不應做這一躍,否則容易丟失股權份額,俗稱“賣飛了”。)

對股權思維來說,股權是目的,現金是手段。對現金思維來說,現金是目的,股權是手段。股權思維總怕同樣多的現金只能買到很少的股權,所以總是耐心等待低價,輕易不會買進。但一旦持有股權後,又丟失股權,怕用同樣的現金買不回來那麼多,輕易不會賣出。所以股權思維投資者常表現為既拿得住現金,也拿得住股票。現金思維總擔心現金貶值,急於換成股票增值,於是匆忙買進,但有浮盈後,又有衝動把股權 (特別是有相當大幅度浮盈的股權) 換成現金鎖定下來 (落袋為安) 。所以現金思維投資者常表現為既拿不住現金,也拿不住股票。

我們每個人,無論有意識與否,都在做資產配置——現金、存款、黃金、理財、股票、債券、房產等等。我們任何一個人無論貧窮還是富有一定擁有以上資產的一種或多種,並決定著它們的比例。華頓商學院 (Wharton) 的西格爾教授在過去幾十年裡收集了美國在過去幾百年裡各個大類金融資產的表現,已經很清楚地發現股票 (股權) 是所有大類資產中的最佳資產。所以,如果我們相信一些簡單的道理的話,我們只需要做一件事——不斷地尋找市場機會將我們的現金資產換成優秀企業的盡可能多的股權資產。即使我們有少數時間會離開股權資產,但是我們也是為了更好地回來。

當然,如何判斷當前優秀的企業未來繼續優秀,或者當前一般的企業未來將要優秀,什麼時候該把這家企業的股權換成另外一家企業的股權,那是更進階的一些問題。

雪球》授權轉載

延伸閱讀:如何運用資本循環打敗大盤

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