有效率的投資權重分配

作者:艾爾文   |   2015 / 11 / 13

文章來源:股感知識庫   |   圖片來源:Jayroz


一個完整的投資決策包含許多嚴謹的決定流程,由上而下可分為資產配置、區域/國家選擇、個股挑選與權重分配等等,大部分台灣投資人習慣將投資目光侷限在單一資產或國家上,而把心力放在個股挑選上,這樣的模式將讓投資更容易暴露在單一資產或國家的風險之上。若先不論這個風險是否會成真,也先不管投資方法為何,但無論如何投資人最後都勢必得面對的一個決策問題就是「權重分配」。

投資權重分配

一般來說,我們最為耳熟能詳的權重分配方式是市值加權(Cap Weight),也就是按照該股票價格乘上流通在外股數計算出來的總市值佔所有股票總市值之和給予權重。

舉例來說,假設現在股票市場只有A、B兩檔股票,A股票每股價格為50元,流通在外股數為1萬股,則其總市值為50萬;B股票每股價格為150元,流通在外股市也是1萬股,則其總市值為150萬。若某甲現有資金1000元,則按照市值加權他應該配置250元在A股票(50/(50+150)*1000)、750元在B股票(150/(50+150)*1000)來建構投資組合。在台灣,無論是法人機構或是散戶投資人絕大多數都是使用市值加權法或具有類似效果的價格加權法進行配置,但這樣的配置方式是否真的有效率呢?

市值/價格加權法已被證明為無效率的配置方式

過去幾十年,受到金融創新風氣影響,許多國外從事數量分析的研究機構開發了不同的權重分配方法,希望能將過去憑感覺給予權重的方式導向具有邏輯性的科學配置,因此最初是以電腦程式設立限制式計算最適權重的最佳化法(Optimization)發展為主,不過因為這個方式牽涉到複雜的數學計算及電腦程式,因此一般投資人並不熱衷此類權重配置法。

而後漸漸發展出依照價格之外的加權方法,其中又以公司基本面數據為基礎的基本面加權法(Fundamental Weight)最為市場所接受,除了符合投資邏輯外,在權重的計算上也不困難,例如依照股利殖利率進行加權的高股息指數便是一例。除此之外也有給予所有標的相同權重的等權重加權法(Equal Weight),以及按照風險狀況加權的風險等值加權法(Equal Risk Weight)等等,加權方法之多也各有其優劣,但各種研究皆已顯示市值加權法為較無效率之加權方式。

銳聯(Research Affiliates)資產管理公司在2014年5月發布的報告中也得出相同的結論,文中比較了市值加權法、等權重加權法與基本面加權法後發現,在投資標的相同的狀況下,三種權重配置方法建構出來的投資組合在波動度的表現上並沒有太大的差別(事實上等權重建構的投資組合波動度略高些),但市值加權法的投資組合績效卻明顯低於其他兩種。

進一步分析原因發現,當市場不理性上漲推升股價時,形成股票價格高於其真實價值的過度反應現象(Overshooting),造成股票市值偏離真實價值,而市值加權法因為是依照股票市值給予個股權重,因此股市不理性上漲時,市值加權法將會配置大量權重在這些已被高估的股票上,當市場修正回真實價值時,這樣的配置方式將會受到比其他不是按照價格進行的配置法更大傷害,造成配置無效率的情況。

其他權重配置法的優缺點

基本面加權法

其他非以價格作為配置依據的配置方法也有其優缺點,最佳化法(Optimization)除了需要程式與計算能力外,在參數的估計上也是一大難題,使用不同期間長度的資料去計算將會得出不同的結果,另外因為是使用歷史數據,因此在資訊反應上也會較為落後。

等權重法(Equal Weight)相對於市值加權法而言等於配置較多權重在小型股上,造成投資組合波動度相較其他配置法而言要來得大,除此之外隨著市場變化,等權重法的週轉率也較高,過高的週轉率將使交易成本增加,長期而言也不利投資績效。

基本面加權(Fundamental Weight)的問題在於要選擇哪項基本面因子做為加權的依據,國外研究機構會去測試每一個基本面因子數據對投資績效的有效性與一致性,再從中選擇適合的因子進行加權,以台股來說,每月公佈的營收成長被發現的確是有效的因子之一。另外這些基本面數據也不是任何時期都有效,例如可能在股利發放旺季,以股票殖利率加權的投資績效會優於以每月營收成長加權的投資績效,換句話說,因子的有效性會隨著市場氣氛、投資人偏好、經濟走勢等條件而有所改變,因此要怎麼建構一個以基本面因子進行加權的投資組合著實也要下一番苦工。

投資一個有趣的地方就是無論何時都存在著無邊無際值得學習的知識,世界很大,別侷限了自己的創意與眼光,下次投資時不妨嘗試另外一種建構投資組合的配重方式,或許會獲得不同的心得喔。

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