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產業
David Einhorn 絶對是對沖基金巨頭裡德州撲克玩的最溜的！價值投資大佬中，臉長的最下飯的 (下圖左一) ！
作為綠光資本 (Greenlight Capital) 聯合創始人，David Einhorn 憑藉著做空雷曼兄弟 (Lehman Brothers) ，高調開炮，一炮而紅。
他管理的綠光資本從 1996 年成立算起，累計收益達到 2090%，年化收益達到 16.1%，傳奇投資者的名聲確實不是吹出來的。David Einhorn 玩起德州撲克來是天雷勾地火，最後以業餘選手的身份參加世界撲克大賽，獲得季軍才肯罷手！妥妥的金融界的賭博大亨一枚。
香車、美女、藝術品，老婆、孩子、大豪宅 David Einhorn 自然也是一樣沒落下！普通投資者大機率擁有不了 David Einhorn 的花樣人生，但是，我們至少可以觀望一下 David Einhorn 的投資理念和重壓股票！
雖然 David Einhorn 做空的名頭響徹在華爾街半空，但是他是著名的價值投資大佬之一。他喜歡強調內在價值的投資方式將會帶來持續的絶對投資回報，他也極其熱衷於尋找被市場錯誤認識從而產生錯誤定價的公司，即找一個被市場錯誤定價的公司，比如市場對於該公司的走向、財務狀況和前景有誤解。
筆者翻了下他的部分重壓股的財報，發現好幾隻都有上述特質。其中他最大部位的通用汽車（General Motors, GM-US） (GM，達到 30% 以上，他還在不斷加持) 具有明顯的上述特質，另外價值投資者中的 Number One — 巴菲特 (Warren Buffett) 也持有通用汽車。
我們今天就來重點聊聊這檔讓男神們欲罷不能的通用汽車。
看看下面線圖的走勢，就知道老牌汽車企業通用 (NYSE：GM) ，這些年過的不夠好！再加上這幾年能手 — 特斯拉（Tesla, TSLA-US） (Tesla) 橫空出世。垂垂老矣、性感不再的老牌汽車企業通用是怎樣被男神們看上了呢？
被“誤判”的通用
有心人翻翻財報就能知道，無論考慮哪個指標，通用汽車顯然是被市場低估了的一隻股票，那市場為什麼會低估通用呢？筆者翻了翻研報發現無非下面幾個原因：
- 汽車製造業是一個週期性的產業，現在這波剛好偏底部，這個產業沒什麼前景。
- 聯邦銀行的利率上調，增加了借貸成本，美國人民刷信用卡買汽車顯然成本變高了，對新車的需求會下降。
- 投資者擔心，如果整體經濟不能維持目前的動力，通用汽車將會受到重大打擊。因此，市場對通用汽車保持著小心謹慎態度。
那麼事實真的如此嘛？從上圖可以看出，美國小型汽車的銷售確實是在不斷下滑的，汽車產業週期偏底部不假。但不是沒有反彈的機會。筆者翻了下有關資料，發現一個很有意思的數據：根據 IHS 的最新調查， 2016 美國汽車平均車齡達到了 11.6 年，超過 30% 的汽車車齡超過了 16 年。這意味著在美國，公路上跑的汽車的大部分都“老齡化”的問題！可以預見美國的換車潮即將來臨。
即使美國國內短期內需求不足，別忘了還有世界人民呢！從下圖可知，從世界範圍內來看，汽車的銷量曲線是在平穩上揚的，作為一家國際型企業，通用去年就靠中國的接盤，全球銷量首次突破 1000 萬輛，名列世界第三。
再者，根據 Bureau of Labor Statistics 的數據，美國的平均薪資在抬升，就業人數也在上揚。而美國最新公佈的製造業指數 PMI 超預期， 失業率也創 16 年新低。作為經濟的晴雨表，美國股市也是一片大好，科技版屢屢創新高。
總總跡象都在表明美國經濟正在強勁復甦。所以筆者認為擔心美國經濟動力不足的想法是不成熟的。但也感謝資本市場的悲觀態度，幫我們擠走了泡沫！
回購帶來一波福利
首先看看通用的實力定定心。從下面兩張表可以看出，通用汽車的市場規模和獲利能力不是蓋的，算得上領頭羊一枚！這樣的巨頭地位確保了它的穩定性！就業績而言，通用目前表現優異，與 2016 年同期相比，其第一季度淨收入同比成長 34％，收益於卡車和 SUV 銷量強勁。
(全球汽車巨頭市佔率表)
(全球汽車巨頭獲利能力對比表)
此外，有個彩蛋是：通用汽車以 39 億美元的價格將歐寶 (Opel) 和沃克斯豪爾 (Vauxhall) 在今年 3 月份出售給了 PSA，一大波現金迴流！
通用表示這筆現金將用於回購自己的股份。所以，在 2017 年底之前，通用可以購買自己高達 40 億美元的股份。通用在今年 3 月 31 日前購買了 10 億美元，要是通用在今年下半年再購買了 10 億美元的股票，那麼它的股票總額會減少掉近 2%，很明顯這會帶來一波上漲！
通用未來的前景
- 短期來看
汽車製造業的行情發生轉變在短期內是不可能的，從消費的層面上講，電動汽車暫時撼動不了通用的江湖大佬地位。
目前，通用汽車和豐田 (TOYOTA) 在獲利能力和生產效率方面仍處於領先地位，短期來看，他們的統治不太可能受到挑戰，因為聲譽需要時間才能形成，生產效率依賴於生產週期中的所有組件，渠道的鋪設也需要時間，而且汽車製造業涉及到如此多層面。只要石油價格持續徘徊在目前的水平，燃油消費量的汽車將繼續受到消費者的青睞。
- 長期來看
汽車製造業的長期成功取決於創新。不用說，下一個產業的戰場將是電動汽車。過去 5 年來，美國電動汽車的複合成長率達到 32％。
目前，特斯拉似乎擁有最好的電動汽車技術，除此之外，特斯拉還為其所有車輛開發了全功能的自主駕駛軟件，毫無疑問特斯拉目前是電動汽車領域的領跑者。
不過通用已經證明自己是特斯拉的強大競爭對手，它推出了續航里程為 382 公里 Bolt EV。電動汽車市場的其他企業要麼沒有全球影響力，要麼全部電動車型的範圍遠遠小於特斯拉和通用汽車。比起特斯拉的高估值，從投資的的角度來看，通用這個老二有了更多看點！
業績有保證，分紅穩定
就業績而言：在過去 5 年中，通用汽車的總收入穩步徘徊在 1500 億美元左右，而由於貨卡車和 SUV 板塊的強勁表現以及平均成交價格 (ATP) 的上漲。筆者預計通用 2017 年的收入將達到 1700 億美元。
但是，根據 5 月銷售數據顯示：汽車銷量明顯放緩。綜合考慮下，筆者預計通用今年總銷售額將與去年持平 (或者略低於去年) 。就利潤率來說，通用在 2015 年和 2016 年分別達到 13％ 和 12.9％。通用同期毛利率分別為 12.4％ 和 11.1％。這個水準今年應該是可以保持的。
- 良好的現金流，股息有保證
通用過去 4 年的現金流非常有喜感，我們能感受到滾滾而來的錢味。 從上表可以看出：近幾年來，僅僅在 2016 年第 1 季度，通用出現了營業負現金流量的的狀況，原因是市場造成的計劃資產價值變動，導致的養老金費用大幅增加。引發了一定的波動！
我們都知道公司的投資活動是個燒錢機，但是通用的投資主要是由於租賃車輛的購買量增加，財務應收帳款的購買以及有價證券的收購！這些都有助於通用汽車在市場低迷期間穩定其收入。
(通用的 2016 財年有價證券金額)
(通用 2017 財年的有價證券金額)
從上圖可以看出，2016 年通用購買了大量企業債券和政府債券 (可出售債券) ，這為公司提供穩定的現金流。通用汽車在 2017 年第一季度清算了一些政府債務的部位，筆者預計通用汽車將繼續出售掉政府債務，因為全球資產價格繼續上漲。
通用汽車目前的股息分紅為 4.35%，雖然現在行情低迷，但是通用良好現金流和財務能力能夠繼續保持這一股息。
資產負債表健康，風險較小
很多投資者仍然記得通用汽車破產的黑歷史，之前破產是因為是債務問題和養老金負擔過重。有部分投資者可能會擔心歷史會重演，那麼我們來看看這個問題。
經過重組後，通用汽車現在擁有超過 200 億美元的現金和超過 360 億美元的資產，債務問題是不大的！目前其中最大的一個債務來自養老金，金額超過 22 億美元。
但是，我們要注意的是：由於通用 2012 年對美國和加拿大受薪僱員的養老金福利的應計費用停止，有資格領取退休金的僱員人數將隨著時間的推移而下降，通用這塊的債務負擔會不斷下降。
FY 2016 財年各大汽車的債務償付能力對比圖：
從比較可以看出，通用汽車的償付能力狀況在汽車製造業的主要參與者中是正常的，不應該會面臨破產危機。
低估值，可以上車
從股價營收比 (PS) 來看。汽車製造業是一個成熟的產業，所以我們認為本益比可以用來反映企業的價值。目前，通用的總市值是 523.39 億美元。而這些年通用的銷售額穩定徘徊在 1500 億美元。以目前的價格，股價明顯是低估的。
從 DCF 估值模型來看，假設接下來幾年中每股收益為 6.46 美元，未來 5 年的收益成長率為 0％，隨著產業達到頂峰，預計在接下來的幾年中將會下降 1.5％，持續成長率為 10％ 貼現率，我們得出結論，每股公允價值應為 72.39 美元。
就本益比 (PE) 來說：福特（FORD, F-US）是美國第二大汽車製造商，目前的 PE 為 11.9 倍，而通用汽車擁有更大的市佔率和更高的利潤率，我們認為通用汽車應該比福特略高一些。使用 12 – 13 倍的收益，通用汽車的股票價格應該在 77.52 美元和 83.98 美元之間。 採用一個平均值，通用汽車的公允價值為 77.96 美元。(較目前上漲123％)
總結
通用現在對投資者而言是個機會。它是全球最大的汽車製造商，擁有全球分銷渠道，在電動汽車產業擁有技術競爭的能力，並在改善資產負債表方面做出了巨大的努力，與財務狀況相比，財務狀況健康狀況。
《雪球》授權轉載
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