【股感盤後研究室】輝達(NVIDIA)財報前瞻！美債怎麼了？10年期公債殖利率對股市影響？0519-0523一週股市分析

重點摘要

NVIDIA 財報將公布，市場關注展望與潛在利多
預計 Q1 營收可達 440 億美元，超越公司預測。
庫存損失恐拖累獲利，但整體成績仍看好。
Q2 展望偏保守，市場高度聚焦 GB200 出貨狀況與中東訂單細節，若超預期將推升股價與估值。
美債降評引起震盪，但不影響股市長期趨勢
穆迪降評美債至 AA，但歷史經驗顯示並不會造成股市轉空。
重點在於 10 年期美債殖利率是否快速攀升，目前尚未見到明顯壓力。
若殖利率穩定，股市仍可維持高檔震盪，並迎來中期行情。
川普減稅法案大而美政策，恐引發財政赤字疑慮
高所得者受惠，可能導致政府稅收減少。
若無法有效刺激經濟成長，恐加重美國財政壓力，進一步影響債市與股市氣氛。
短線需觀察美債殖利率與風險資產反應，中期仍可維持審慎樂觀。
COMPUTEX 展出 AI 應用亮點，供應鏈企業受矚目
水冷技術、GB300/GB200 升級與 HVDC 電源成焦點。
台達電、技嘉、雙鴻、高力等展現強大散熱與供電整合能力，中長線成長潛力可期。
AI 基礎建設逐漸成形，是關注伺服器供應鏈股的好時機。

美股股市分析

總經面

上週五，公布美國密西根大學消費者信心指數為 50.8，市場預期為 53.1，前值為 52.2，民眾對關稅政策憂慮持續加深，反映政策不確定性已深刻衝擊經濟觀感。
上週五，公布美國密西根 1 年期通膨預期為 7.3%，前值為 6.5%，儘管 4 月 CPI 數據溫和，但汽車與進口商品價格上行，暗示物價壓力將回升。
上週五，穆迪宣布將美國長期信評由Aaa調降至Aa1，主因是美國財政惡化與債務負擔加重，但穆迪早在 2023年已示警，市場早有預期。相比2011年標普調降引發劇烈震盪、2023年惠譽調降僅影響一天，這次調降投資人不必過度恐慌。
週四，公布標普美國製造業PMI 為 52.3，市場預期為 49.9，前值為 49.9；標普美國服務業PMI 為 52.3，市場預期為 51.0，前值為 50.8，製造業 PMI 及服務業 PMI 皆優於市場預期，數據反映企業與客戶在 90 天關稅暫緩期內提前備貨，但使庫存激增至18年新高。
週四，公布初領失業金人數為 22.7萬人，市場預期為 23.0 萬人，前值為 22.9 萬人，但是本週比較特別是續領失業金人數為 190.3萬人，市場預期為 189.0 萬，前值為 186.7萬人，創2021年11月以來新高，主因為政策不確定性，企業對增聘態度趨於保守，部分產業如運輸與零售預期未來將裁員。

本週美股主要受到穆迪降評美債、20 年期公債拍賣冷清、川普的大而美減稅政策，使 10 年期美債殖利率走升，造成股市的賣壓，但細看美股的個股表顯，並沒有出現全面性下跌，反而是仍有韌性，代表說市場雖然有擔憂，但暫時不會造成嚴重回檔，這週費城半導體的下跌，可以暫且評論是過去漲多的回檔（市場找理由下跌）。

從技術面來看，費城半導體指數在上週上漲至年線後遇到賣壓，本週回檔至半年線附近，這才是正常的情況，之前一次跳空上漲突破半年線是因為中東加碼投資AI跟川普投顧喊多的關係，未來觀察若10年期美債殖利率沒有持續飆升，費城半導體只要能夠守住半年線及5/12的上漲跳空缺口，整體盤勢就還沒轉弱，可能會透過盤整的方式，等待下一波上漲行情。（若跌破半年線，就要再來評估造成股市下跌的原因是短期還是長期）

資料來源：三竹股市

台股股市分析

本週台股也如同美股一樣，進入盤整休息，如過去兩週看法類似，台股經裡過 1 個月的強力反彈，短線要在走高的機率偏低，即使本週三遇到期貨月結算，法人故意拉高指數，後兩天仍進入盤整，故筆者一直提醒現在盤勢不宜追高但不用過於悲觀，因為整體盤勢還沒出現轉弱跡象，且依據統計數據，6 月仍然還有上漲行情可期待（詳細說明會在未來股市分析）。

從籌碼面來看，外資期貨未平倉空單，從上週一路增加，到週四空單已經突破4萬口的極端值，再者大盤融資也持續增加 11 天，這些指標都是短線上需要特別留意的，若在上週五開始追高的話，短線上賠錢的風險就會增加。

技術面來看，加權指數本週呈現盤整，目前回檔至 10 日線，短期要判斷走勢不容易，就算以筆者過去分享的 5~6 月的歷史統計數據行情，認為 6 月有一波上漲行情可期待，但會是盤整的形式等待上漲波段，還是出現一個明顯的回檔之後再上漲，目前說不準，故先建議觀察，5/14 的出量K棒低點（21,552）若沒有跌破有撐，或許是可以嘗試分批佈局的機會，若有跌破就要觀察美股走勢（如前段提及的關鍵支撐），若美股跟台股的重要支撐沒跌破，多頭上漲的格局就還沒改變。

資料來源：三竹股市

未來股市分析

NVIDIA 財報前瞻

NVIDIA 將在美國時間 5 月 28 日公布最新一季財報，市場普遍預期公司將連續第十次交出優於預期的成績。不過，對下一季的展望可能會略為保守，原因是出貨速度（交貨進度）尚未完全跟上需求，導致預測數據可能稍遜於市場預期。以下是法人機構關注本次 NVIDIA 財報的幾大重點：

2025Q1財報有望超越財測，預估營收可達 440 億美元
市場預期 NVIDIA 2025Q1 財報營收有望達到 440 億美元，高於公司先前預估的 430 億美元，毛利率預計約為 71%。不過，由於 H20 產品的庫存損失（約 55 億美元），可能導致稅後淨利低於市場預期 15～20%。
2025Q2 財務預測，預估營收約 440~470 億
這次財報的特殊之處在於，過往買方投資人多半較為樂觀，但目前市場傳出消息，買方投資人對 2025Q2 的營收預估偏保守，預估為 440～450 億美元，低於賣方投資人預估的 460～470 億美元。
供應鏈挑戰，GB200 的出貨量
NVIDIA 的 GB200 出貨仍面臨零件供應與生產良率的挑戰。即使上半年出貨達標（5,000～7,000 台伺服器），也可能僅達原先預期產能的一半。
NVIDIA 中東合作案的聲稱，聲稱供應 18000台 Grace Blackwell supercomputers
NVIDIA 的新聞稿並未明確說明這 18,000 台為 GPU、Tray，或是完整的 Racks，市場目前仍在解讀中，究竟是最樂觀的情境-18000 Racks、中性情境-約3000 Racks、還是保守情境-18000顆GPU，若是中性情境以上劇本，NVIDIA將有望擺脫未來成長放緩的現象。
NVIDIA 整體潛在市場（TAM）有望提升，估值有望重新調整
NVIDIA 於COMPUTEX的主題演講中，首次揭露其針對 AI ASIC 市場的佈局，透過新推出的 NVLink Fusion 平台，開啟半客製化解決方案的營運模式，顯示其 GPU 巨頭地位正向 ASIC 市場擴張，若NVLink Fusion 的授權策略若成功落地，將有助於法人機構上修目標價，法人可能將於財報會議提問 NVLink Fusion的細節。

基於從 2024 下半年的 NVIDIA 財報會議，大多都是漲在前面，財報會議後短線利多出盡，最主要原因是全世界都緊盯 NVIDIA 的動向，雖然基本面展望仍然好，但暫時低機率再有更亮眼成長或技術，加上本週黃仁勳已經有在 COMPUTEX 演講，對股市的反應也普普（甚至有震盪小跌），故先不用期待 NVIDIA 財報會議後短線要多噴，應該關注的 NVIDIA 對於未來的展望是不是維持一樣的正向（若真的有超出預期的事件，再來深入探討）。

美債怎麼了？美債殖利率上升？

上週五，繼標普與惠譽之後，穆迪也在 5/16 調降美國國債評級，失去 AAA，理由為債務持續攀升與利息成本增加，但穆迪早在 2023 年已示警，市場早有預期，而且其實不用把評等機構看的那麼偉大，這些評等機構獲利來源是就是賣評級，也就是說評等是人為的影響，再者，目前美國政府的信用，仍然比其他國家好，不太可能會因為美債降評至 AA，就轉去買歐債、日債、中國債等。

但短線上仍然對股市會有影響，由於「被動型基金」是追蹤特定的指數和規則，當美債出現降評，被迫要做出些調整（出售高風險資產），來平衡基金的風險值，故短線上會有震盪下跌都是正常，並非是要轉向崩盤。

回過去美債降評的歷史，

2011/8/5，2011 年標普調降美債信評，當時是首次被降評，加上當下還有歐債危機，降評當下股市跌幅不小，但經過整理約 2～3 個月後，股市又再度走高。

資料來源：富途牛牛

2023/8/1，惠譽調降美債信評，因為不是第一次了，故當下跌幅度比2011年來得小，但後續持續走低跟破底，主要是當時有一個關鍵因素，美國財政部帳戶餘額（TGA）沒錢了！跟當下是遇到美債大量發債，但聯準會不大算印鈔跟利率水準處於高點，使美債要在利率水準偏高的環境下，在大量舉債補錢至美國財政部帳戶餘額（TGA），使10年期公債殖利率繼續走高到 2023/10 的高點 5.02，之後殖利率才開始回落，美股也開始呈現反彈上漲。

資料來源：富途牛牛 &財經Ｍ平方

因此，2011 年標普、2023調降美債信評的經驗可以得知

美債降評並多嚴重的事件，不會讓股市轉向空頭，且美債僅是從「超級好」變「很好」
真正影響長期股市走勢，是美國聯準會跟美國政府的政策，是否會美債殖利率出現飆升
股市雖然需要經過時間修正（修正時間看美債殖利率狀況），但拉長時間來看，終究還會收斂跌幅，並再創波段新高

那這次2025年的狀況呢？

目前美國財政部帳戶餘額（TGA）並沒有面臨見底的狀況，且今年「大量發債」的時間是在今年 7~8 月，故要因為這件事情讓股市轉空，基本上機率不大。僅需留意10年期美債殖利率的走勢，不要出現急漲的情況，股市長期來說仍不用悲觀，真正要關注的還是川普的對等關稅及國內減稅的狀況。

川普減稅：大而美法案

美國眾議院禮拜五通過了川普主導的大而美的減稅法案，此法案主要是讓高收入者減稅，同時削減政府在社會福利上的支出。市場擔心，如果這些減稅不能帶動足夠的經濟成長，政府收入會變少、支出又沒減多少，導致政府債務增加、財政壓力加大。加上本週三美股盤後，美國 20 年期國債拍賣冷淡，使美債殖利率繼續走升（利率上升代表債券價格下跌，通常對股市不利）。

但是目前還無法明確判斷大而美法案，後續會如何實質影響美國政府的財政狀況，及美債殖利率走勢，但可以看到 10 年期美債殖利率目前是沒有出現飆升的情況（20 年期美債買盤跟流動性本來就低，故殖利率很容易會有大波動），以及風險資產-比特幣才剛創高的情況下，要因為近期的美債降評、大而美法案、20 年期美債拍賣冷清就轉看空，或許有待商榷。

若再依據之前文章提及的統計數據，無論是選劇年後的股市走勢，又或是美股經過大跌 10% 後的走勢，都顯現說在 5 月初到 5 月中會創一個波段新高（今年股市已實現），之後會呈顯一個回檔整理，在 6 月初～6 月中還有一個波段行情可期待。而今年股市，在 5 月中走出一個波段行情後，也還沒有出現明顯回檔，僅是微幅盤整，若參考歷史統計數據，只要盤勢沒有出現大量黑 K 改變上漲行情，或是總經面利空影響 10 年期殖利率飆升，會建議謹慎樂觀，等待適當的分批佈局機會。

COMPUTEX 重要資訊及投資亮點

以下是筆者整理本次親訪 COMPUTEX 看到的資料，以及法人券商對於產業個股的看法（紀錄個人有興趣跟會持續關注的公司，供參考）

COMPUTEX重要資訊：AI 伺服器設計亮點

GB300 Switch Tray：首次展出全水冷無風扇設計，採用與 GB200 相同的2顆晶片配置。
B300 HGX伺服器：首次展示水冷設計，減少U數提高機櫃密度，降低 PUE。
水冷系統與防漏技術：水冷板、分歧管、快接頭、In-row CDU（水對水）、Sidecar（水對氣）廣泛應用。鴻海與雙鴻攤位首秀具自動斷水功能的Building manifold及防漏偵測軟板。

COMPUTEX重要資訊：電源機櫃

展示 HVDC 電源櫃（800V 輸出、800kW 功率），結合 Power shelf、電容層與備援電池，供應多個 IT rack 用電，預計 2027 年 Kyber rack 將大量採用。

COMPUTEX重要資訊：GB300 vs GB200 升級重點

GPU 升級為 Blackwell Ultra，TDP 由 1.2kW 提升至 1.4kW。
SmartNIC 升級至 CX-8，DPU 數量由 2 片降至 1 片。
Switch tray 改為全水冷設計，配備多組 NVQD03 快接頭與浮動快接頭。
多數展出Fanless Cordelia 架構 Compute tray，但 GB300 改回 Bianca 架構，結合水冷板與風扇散熱。

COMPUTEX重要資訊：B300 HGX伺服器散熱方案

提供氣冷（8-10U）與水冷（2-4U）版本，水冷GPU tray高度降至1U，顯著縮小體積。
水冷板由奇鋐設計，配合富世達快接頭，水冷採用率提升，將帶動兩家公司營收成長。

以下是特定公司的介紹，

台達電（2308）

台達電持續強化 AI 資料中心佈局，推出 1,500kW 液對液冷卻系統「Super CDU 1500」，支援最多 8 台 GB200 伺服器並已取得 RVL 認證。因應電力需求提升，公司提供微電網與 SOFC 燃料電池解決方案，並開發 Solid State Transformer 與 HVDC 供電（800V/±400V）技術。

同時展示多款 Power Shelf（33～180kW）與模組化 In-row Power Rack，支援熱插拔與三相電，並整合超級電容 +BBU 強化備援。針對 Blackwell 晶片，提供氣冷與液冷混合式散熱方案，GB300 則採獨立管路設計提升效率。整體展現其在散熱與供電的垂直整合優勢，有利未來成長。

勤誠（8210）

勤誠專注伺服器機殼開發，營收約 75–80% 來自專案型訂單（JDM/ODM/OEM），20–25% 來自 OTS 標準品。本次展出涵蓋與緯穎、仁寶、Hyve 等合作的客製化伺服器與 AI 機箱，支援氣冷與液冷設計。

公司具模具自研、自動化製造能力，並積極投入 MGX 標準化模組產品開發，展示 1U～4U 機殼，支援 GB200、GB300 等高階 AI 晶片，具快速設計與轉換能力。2025 年將開始供貨機櫃，包含通用與降噪型產品，出貨高峰在下半年。

技嘉（2376）

技嘉展出多款搭載 Blackwell GPU 的 AI 伺服器，包含 GB300NVL72、HGX B300（氣冷/液冷）及個人 AI 電腦 GB10。重點產品 GIGAPOD 支援多款 GPU 並整合運算、儲存與網路，液冷版本與 Vertiv、nVent 合作，具空間節省與高密度特性。展示 AMD、Intel、ARM 架構伺服器與 CXL 擴充應用，並展出 28U 浸沒式冷卻槽，展現技嘉完整 AI 伺服器與散熱布局。

雙鴻（3324）

雙鴻展出資料中心液冷模組，包含最高 1600kW 的 CDU 與模組化設計，搭配自動冷卻液補充機器人，並有具自動偵測斷水功能的 manifold 防漏設計，水冷板支持 GB200、MI325 等 GPU，UQD/NVQD 快接頭已量產，氣冷模組方面展示 B300 用 3D Loop VC 散熱達 1600W，顯卡方面 RTX 5090 解熱能力達 600W，同時提供多種車用氣冷及水冷散熱方案。

高力（8996 ）

高力專注於水對水液冷散熱系統 In-row CDU，透過冷熱水交換提供優於氣冷（僅20-30kW）的散熱效果，預期將成為未來主流。其 250kW 的 In-rack CDU 安裝於伺服器機櫃底部，高度為 4U，具備冗餘設計，能使 PUE 降至 1.2 以下。CDU 核心零組件為板式熱交換器，月產能達 5 萬台。目前高力自製大部分零件，僅 Pump 與快速接頭（QD）由外購，Radiator 產品非主力，僅應客戶需求生產。

【延伸閱讀】

週餘

篇