縮表是什麼？跟升息的差異？聯準會過往縮表記錄一次看！

在財經新聞中，我們時常聽到美國聯準會 (Fed) 又要升息了，但除了升息之外，還有一個更神秘、卻同樣威力強大的工具——「縮表」。究竟縮表是什麼？它跟我們常聽到的 QE（量化寬鬆）有什麼關係？縮表和升息，這兩大「緊縮武器」又有哪些不同？

更重要的是，當聯準會開始「關上印鈔機的水龍頭」，將如何影響全球股市、債市、房地產，甚至是我們每個人口袋裡的錢？股感在這篇文章中將用最淺顯易懂的方式，搭配清晰的表格，帶你一次搞懂縮表的來龍去脈，並回顧過去美國聯準會的兩次縮表歷史，趕快來看看吧！

編按：2025/10/15 更新，鮑威爾於演說中表示，勞動力市場的下行風險持續增加，聯準會可能在未來數個月停止縮表。究竟縮表是什麼？又是如何影響實體經濟的呢？趕快來看看股感的介紹吧！

縮表是什麼？

縮表（Shrink the balance sheet）是指縮減央行資產負債表的規模，央行不再像 QE 時期那樣大量購買資產，反而開始主動或被動地減少其持有的資產部位，也就是說水龍頭不但被關小，甚至還開始把泳池裡的水抽走。

這個「收回資金」的過程，會讓央行的資產負債表規模縮小，直接導致市場上的貨幣供給量減少，進而推高市場利率，為過熱的經濟降溫，抑制高漲的通膨。在這邊股感也以表格的方式整理了縮表以及擴表之間的差異：

💡如果你想更深入了解 QE 是什麼，也可以看看股感的這篇文章喔＞＞＞QE｜QE 意思？美國 QE 規模？量化寬鬆影響？

縮表的兩種主要方式：被動縮表 vs. 主動縮表

央行要「收回資金」並不是直接把鈔票從市場上搶走，而是透過兩種主要方式來進行，一種溫和，一種激烈。

被動縮表 (Passive Tightening / Balance Sheet Runoff)

這是目前聯準會採用的主要方式，也稱為「到期不再投資」。

大家知道，債券是有「到期日」的。當央行持有的公債或 MBS 到期時，發行機構（如政府）會還本付息。在 QE 時期，央行會把這些收回來的本金和利息，再拿去市場上買新的債券，以維持資產規模。

但在被動縮表時期，央行會停止或部分停止這個「再投資」的動作。例如，這個月有 100 億美元的債券到期，央行收回本金後，就不再投入市場了。如此一來，央行的資產負債表規模就自然而然地減少了 100 億美元，市場上的資金也等同被收回了 100 億。

為了避免對市場造成太大衝擊，聯準會通常會設定一個「縮減上限 (Cap)」。例如，設定公債每月縮減上限為 600 億美元。如果當月到期的公債只有 500 億，那就全部到期不續作；如果當月到期 800 億，則只會讓 600 億到期不續作，剩下的 200 億還是會拿去再投資。

主動縮表 (Active Tightening / Outright Sales)

這是一種更為激烈、更直接的方式，除了讓資產被動到期外，央行更主動地在市場上「賣出」其持有的未到期債券。

主動賣出債券會對市場造成更直接的衝擊，因為央行向市場拋售大量債券，會導致債券價格下跌，並在短時間內迅速推高殖利率（市場利率），這對金融市場的影響力道遠大於被動縮表。因此，除非面臨極度嚴峻的通膨，否則央行通常會避免採用這種「猛藥」。

縮表 vs. 升息：央行貨幣緊縮的兩大武器，哪裡不一樣？

縮表和升息，都是央行為對抗通膨而採取的「貨幣緊縮」政策，目標都是讓市場上的錢變少、變貴。但它們的作用機制和影響範圍卻有所不同。

• 升息（Interest Rate Hike）： 調整的是「短期利率」，是資金的「價格」。聯準會升息，主要是調升「聯邦基金利率 (Fed Funds Rate)」，這是銀行之間隔夜拆款的利率。升息會直接拉高整個金融體系的短天期借貸成本，影響力道迅速且明確。
• 縮表 (QT)： 調整的是「長期利率」與市場的「資金數量」。縮表是直接從市場上抽走資金，減少貨幣的供給總量。這會推升公債等長期債券的殖利率，進而影響房貸、企業長期貸款等利率。

我們可以這樣比喻：

升息就像是提高了自來水的「水費單價」，讓你每次用水時都覺得更貴，從而節省用水。 縮表就像是關小了自來水廠的「總水閥」，讓整個供水系統的水量都變少，水壓也跟著下降。

一般來說，央行在面對通膨時，會優先使用「升息」這個較為成熟且影響可預測的工具。當升息到一定程度後，才會搭配「縮表」這個更廣泛的數量型工具，進行雙管齊下的緊縮。

縮表如何影響實體經濟？

當央行開始縮表，關上資金水龍頭時，影響是全面性的，從華爾街的金融市場，一路蔓延到我們每個人的日常經濟活動。

對金融市場的影響

1. 股市與債市（估值下修，波動加劇）：
   • 債市首當其衝： 縮表意味著市場上少了一個最大的買家（央行），同時債券供給增加（或需求減少），會導致債券價格下跌、殖利率上升。
   • 股市承壓： 長期利率（如美國 10 年期公債殖利率）是所有金融資產定價的錨。當無風險利率上升，股票的「本益比」估值就必須下修。特別是對於依賴未來現金流的高成長股（如科技股），估值下修的壓力會更大。此外，市場資金減少，也代表流入股市的活水變少，大盤整體承壓。
2. 匯率（美元走強）：
   • 聯準會縮表，推高了美國的利率，相較於其他國家，持有美元資產的利息回報更高。這會吸引國際資金流入美國，推升美元匯率。強勢美元會對新興市場國家造成資金外流的壓力。

對實體經濟的影響

1. 企業借貸成本與投資意願（借錢變貴，投資趨緩）：
   • 市場利率走高，意味著企業無論是發行債券或向銀行貸款，所需支付的利息都變高了。這會降低企業的投資意願，暫緩擴廠、增聘人力的計畫，進而使整體經濟活動降溫。
2. 房地產市場（房貸利率飆升，房市冷卻）：
   • 縮表，特別是減少 MBS 的持有，會直接推高抵押貸款利率。房貸利率上升，意味著民眾每月要償還的房貸金額增加，這會大大降低民眾的購屋能力與意願，導致房地產市場交易量萎縮，房價上漲趨勢也可能反轉。
3. 就業與消費（失業率可能上升，消費趨於保守）：
   • 企業投資趨緩，可能導致招聘凍結甚至裁員，失業率可能因此上升。當民眾對未來經濟前景感到擔憂，或是因為資產縮水（股市、房市下跌）而感覺變窮時，消費行為也會變得更加保守，進一步拖累經濟成長。

歷史上美國聯準會的縮表紀錄

歷史是最好的老師。聯準會至今共進行過兩次規模較大的縮表以及一次非典型的縮表，這三次經驗為我們提供了寶貴的參考。

第一次縮表 (2017-2019)：緩慢而謹慎的嘗試

• 背景與動機： 經歷 2008 年金融海嘯後連續三輪的 QE，聯準會資產負債表膨脹至約 4.5 兆美元。隨著經濟穩步復甦，失業率下降，聯準會認為是時候讓貨幣政策「正常化」，為未來的潛在危機預留政策空間。
• 過程與規模：
  • 啟動時間： 2017 年 10 月。
  • 方式： 採用「被動縮表」，設定每月縮減上限。
  • 速度： 起始每月縮減 100 億美元（60 億公債 + 40 億 MBS），之後每季增加額度，最終於 2018 年 10 月達到每月 500 億美元（300 億公債 + 200 億 MBS）的上限。
  • 結果： 歷時約 2 年，資產負債表從 4.5 兆美元的峰值，縮減至約 3.8 兆美元，總計縮減約 7,000 億美元。
• 市場反應與結局：
  • 初期市場反應平穩，因為縮表步調緩慢且與市場溝通良好。
  • 然而，到了 2018 年底，隨著縮表規模達到上限，加上持續升息，金融市場開始出現流動性緊張的跡象。
  • 最終，在 2019 年 9 月，美國貨幣市場的「回購利率 (Repo Rate)」突然飆升，引發「錢荒」，顯示金融體系的準備金已降至過低水位。聯準會為穩定市場，被迫提前結束縮表，並重新向市場注入流動性。這次經驗也讓聯準會意識到，縮表的終點比預期中更難拿捏。

第二次縮表 (2022-至今)：對抗通膨的猛藥

• 背景與動機： 為了應對 COVID-19 疫情，聯準會祭出無限 QE，資產負債表在短短兩年內從約 4 兆美元暴增至近 9 兆美元。大規模的財政刺激與貨幣寬鬆，加上供應鏈瓶頸，導致美國通膨率在 2022 年飆升至 40 年來的新高。這次縮表的目標非常明確：不惜一切代價，也要把通膨壓下來。
• 過程與規模：
  • 啟動時間： 2022 年 6 月。
  • 方式： 同樣採「被動縮表」。
  • 速度： 速度與規模都遠超第一次。起初每月縮減 475 億美元（300 億公債 + 175 億 MBS），僅三個月後，就將上限提高至每月 950 億美元（600 億公債 + 350 億 MBS），是前一次縮表最終速度的近兩倍。隨後於 2024 年 6 月首次放緩縮表速度，將上限降低至每月 600 億美元（250 億公債 + 350 億 MBS）。並於 2025 年 4 月第二次放緩縮表速度，這次的上限調降至每月 400 億美元（50 億公債 + 350 億 MBS）。
• 市場反應與挑戰：
  • 由於這次縮表伴隨著史上最快、最猛烈的升息循環，全球金融市場在 2022 年經歷了劇烈的「股債雙殺」。
  • 強勢美元對全球經濟帶來巨大壓力，許多國家的貨幣都面臨沉重的貶值壓力。
  • 市場持續關注縮表是否會再次引發類似 2019 年的流動性危機，或是過度緊縮導致美國經濟陷入深度衰退。聯準會如何在抗通膨和維持金融穩定之間取得平衡，是當前市場面臨的最大挑戰。

非典型縮表：千禧蟲危機 (Y2K Bug)

而上述兩次縮表相比，這次的事件與股感前述所討論的以對抗通膨為目的的「量化緊縮 (QT)」或「縮表」，在動機、目的與操作性質上是完全不同的。1999 年的這次資產負債表波動，其核心背景是「Y2K 危機」，也就是俗稱的「千禧蟲危機」。

在 20 世紀末，全球對即將到來的 2000 年充滿了憂慮，當時許多電腦系統的年份只用兩位數記錄（例如 ’99’ 代表 1999）。人們擔心，當時間跨入 2000 年時，這些系統會將 ’00’ 誤判為 1900 年，從而導致金融、電力、交通等關鍵基礎設施系統大亂，甚至崩潰。

在這種不確定性下，聯準會最擔心的，是民眾與企業出於恐慌而大量提領現金，導致銀行體系出現流動性危機（擠兌）。因此為了預防這場潛在的危機，聯準會採取了「預防性」的流動性注入措施：

1. 短期「擴表」（1999 年底）： 在 1999 年的最後幾個月，聯準會透過「附買回協議 (Repo)」等短期工具，主動向銀行體系提供了大量的臨時流動性。這導致其資產負債表規模在短時間內迅速膨脹了約 1,000 億美元（5,400 萬美元至 6,700 萬美元）。此舉的目的不是為了刺激經濟，而是扮演「最終貸款人」的角色，確保市場上有足夠的現金來應對任何突發狀況。
2. 快速「縮表」（1999 年底）：很快地市場便發現千禧年危機似乎並沒有想像中來得嚴重，因此在 2000 年底前便快速地讓資產負債表收縮到了擴表前的水位。而當 2000 年 1 月 1 日平安到來，千禧蟲危機並未如預期般爆發，市場的信心迅速恢復，民眾也並沒有出現大規模的現金擠兌。

我們可以透過下表來清晰地看出 1999 年事件與現代縮表的根本差異：

總結來說，1999 年底至 2000 年初聯準會資產負債表的收縮，並非一次主動的貨幣緊縮政策，而是一次短期危機預防行動的結束，有經濟學家認為此次快速收回流動性的行為，間接地造成了前段時期牛市的結束，並導致網路泡沫事件的發生。但若將其與 2017 年或 2022 年以來的量化緊縮相提並論，會是對歷史背景與政策意圖的誤解。

總結：投資人該如何應對縮表時代？

作為一個從市場抽離資金的過程，縮表本質上是對資產價格不利的，它代表了一個低利率、資金氾濫時代的結束，以及一個高利率、資金緊俏時代的來臨，然而另一方面，縮表其實也是貨幣政策正常化時期必須面對的課題。身為投資人，我們無法改變央行的政策，但可以調整自己的策略來應對這個變局。

1. 重新評估資產配置： 在資金緊縮的環境下，過去被高估的、沒有穩定現金流的資產將面臨巨大壓力。投資人應更重視企業的「真實獲利能力」和「健康的現金流」，而非僅僅是未來的夢想。
2. 關注現金流與債務： 無論是個人理財還是投資標的，高槓桿、高負債的風險都在顯著增加。持有充足的現金，降低不必要的負債，是在不確定環境中保護自己的重要方式。
3. 關注現金流與債務： 無論是個人理財還是投資標的，高槓桿、高負債的風險都在顯著增加。持有充足的現金，降低不必要的負債，是在不確定環境中保護自己的重要方式。

看完這篇文章後，不知道你對於縮表的概念是否有足夠的認識了呢？「縮表」對你來說，已經不再只是金融教科書裡的冷僻名詞，而是深刻影響我們的真實力量，看懂縮表的邏輯，也能讓你未來在面對總經情勢的變化時，不會慌得手足無措喔！

【本文由 AI 協助產出】

【延伸閱讀】

• FOMC 是什麼？最新 FOMC 會議紀要有哪些重點？
• 升息一碼是多少？升息是什麼？央行升息紀錄？升息影響？
• 什麼是降息？為什麼要降息？美國降息帶來的影響？美國降息歷史？