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產業
在公司介紹的部分中我們能看到，國賓（2704-TW）作為台灣老牌連鎖飯店，積極以飯店副品牌及餐飲品牌來尋求新成長；然而從股價來看，市場對於新策略並不買帳，股價從 2014 年時 30 元左右一路緩跌到 2019 年中的 22 元，本文將聚焦在這幾年間的財務面變化來探討股價下跌的原因。
營收變化分析
上篇文中簡單介紹過國賓的營收來源，而從歷年的營收數據來看，餐飲營收一直都是主要的營收來源，在 2016 年前約佔總營收 60%，在 2017 年後佔比提高到約 65%，但其實餐飲營收在 2016 至 2018 年間約莫持平，並無大幅變化。
從國賓各項營收的成長率來看能更了解比重變化及整體營收趨勢，公司的其他營收項目是成長率變化最大的，然而這塊每年的影響因素不一，並不適合花費大量時間深入研究，在估計未來其他營收變化時以公司說法或預估持平為較好的作法。
而就客房與餐飲營收成長率趨勢來看，雖然幅度有所不同，但主要趨勢很相似，這可能是因為公司有多個餐飲品牌與客房服務有掛勾，當入住飯店的消費者減少時，會在飯店內餐廳用餐的人也較少。
2017 年是營收成長率趨勢中關鍵的一年，該年度客房營收下滑 25%，帶動總營收衰退 14%，乍看之下讓人以為公司營運出了什麼大問題，但實際上是因為國賓轉投資群欣置業的持股比率從 60% 降低到 25.7%，導致副品牌 amba 意舍的營收從 2016 年 12 月開始不列入國賓營收，改採權益法按持股比例認列群欣損益。
2018 年後沒有會計因素影響，營收波動率就大量減少，但仍較 2017 年衰退，原因包含餐飲與客房市場均有激烈競爭，且結婚對數減少使婚宴收入降低；另外公司也對先前經營之飯店外餐飲進行評估，關閉部分長期處於虧損狀態的據點，因此對營收有負面影響。
展望未來，公司希望以餐飲業為成長主軸，認為若餐飲發展得好就能免於觀光人數的波動影響。然而公司過去在飯店外餐飲業的發展並不如意，反而帶來虧損，而且餐飲業的競爭程度並不比飯店業低，在公司競爭優勢不明顯的情況下建議保守看待。
獲利能力分析
國賓在財報中有進一步揭露各部門的成本，藉此能計算出各部門的毛利率，讓投資人能更準確的把握營收變化對獲利能力的影響。從 2014 年到 2018 年的數據來看，客房收入的毛利率都在 60% 以上，遠高於餐飲類收入的毛利率，因此若客房收入的比重提高將會使整體毛利率上升；此外，在公司積極降低成本後，客房收入的毛利率在近兩年均提高，餐飲收入的毛利率雖然在 2017 年出現成長，卻在 2018 年後降回 40% 以下。
公司的整體獲利率在 2016 年前維持穩定，而在 2017 年時則出現成長，這是兩個因素互相抵銷後的結果，首先我們前面有看到客房毛利率較高，而在 2017 年時客房營收占比從前一年的 37% 降低到 32%，因此對整體毛利率造成負面影響；另一方面，公司客房與餐飲兩部門的毛利率在 2017 年時各自有上揚，正面影響整體毛利率。在 2018 年時則因為比重穩定了，餐飲部門毛利率下滑導致整體毛利率降低。
營業費用佔整體營收的比重雖然緩慢增加，但幅度並不高，僅從 2014 年的 28.4% 增加到 2018 年的 31%，預期未來也會以類似的幅度成長，因此影響營業利益率的最主要因素還是毛利。
稅後淨利率方面則比較特別，在 2017 年後群欣獲利改依權益法認列在業外損益，因此會對稅後淨利率造成影響。因為群欣本身仍呈現虧損，所以當公司持股比率降低時，公司認列的虧損減少，整體獲利反而增加，但因為 amba 是公司較用心發展的副牌，長期來說可能會轉虧為盈甚至帶來不小的獲利，若是如此，目前公司把持股比率降低將會對未來獲利有負面影響。
跟其他飯店業者相比，國賓具備自有土地的優勢，在目前飯店業競爭激烈的情況下，其他業者的成本很大一部份被土地租金佔據，營收一下滑就會導致獲利率減少甚至造成虧損，六福（2705-TW）旗下著名的六福皇宮正式不堪租金壓力而選擇結束營業，而國賓自有土地，成本多為變動成本下，當營收下滑時能維持獲利的機會也較大。
結語
雖然股價走勢嚇人，但實際上獲利並沒有持續下滑的趨勢，營收的小幅度下滑被獲利能力的增加給抵消了，那麼股價反應了哪些因素呢？我認為有兩點：首先，不論是飯店或餐飲業都有競爭激烈的情況，而國賓並無明顯優勢，投資人對未來營收趨勢較為保守；其次是國賓佔群欣之股權比例減少，在國賓飯店品牌老化下，積極發展的 amba 品牌可能在未來帶來獲利，股權佔比減少雖然在短期能提高公司獲利，卻也讓市場對長期獲利的預期降低。
資料來源：國賓年報
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