恐懼與貪婪看不懂的中國新商業時代

作者:唐雲路 龔方毅 謝金萍   |   2018 / 03 / 09

文章來源:好奇心日報   |   圖片來源:Jayroz


“他在大連創辦了一個地產公司,做成了中國最大的地產帝國。最近他又開始做娛樂、做運動。他入股了西班牙馬競俱樂部、他買下  AMC 連鎖院線,你去看電影很有可能走進他的電影院。美國有消息說他可能還要買派拉蒙影業 (Paramount Pictures),現在娛樂相關的所有事都和他有關。”

2017 年 1 月的達佛斯,彭博社總編輯 John Micklethwait 這麼對場下的觀眾介紹著王健林。當時王健林透露,他這一年還要再花 50-100 億美元在海外收購上。

一年過後,又一次達佛斯結束。王健林已經不在瑞士高談闊論,與萬達牽扯最多的動詞也從買變成了賣。昨天晚上,萬達宣佈了兩筆交易。萬達酒店發展以 3 億 1500 萬澳幣 (近 15 億 5000 萬元人民幣) 現金出售其持有的澳洲黃金海岸及雪梨物業項目。在接連拋售倫敦和澳洲的地產之後,現在萬達的海外地產僅剩芝加哥和洛杉磯兩處。

更大的一筆來自萬達地產業務的主體,萬達商業以 340 億人民幣賣了 14% 的股份給騰訊 (0700-HK) 為首的財團。

引入新的戰略投資者之後,萬達商業將更名為萬達商管集團。在公告中,萬達表示,今後萬達商管將不再進行房地產開發,還要在 1 至 2 年內消化當初起家的房地產業務,成為純粹的商業管理運營企業。

騰訊帶著蘇寧易購(002024-CN)、融創中國 (1918-HK) 和京東 (JD-US) 340 億買了什麼?

根據 1 月 29 日晚,萬達發佈的公告,騰訊控股作為主發起方,聯合蘇寧、京東、融創與萬達商業簽訂戰略投資協議,計劃投資約 340 億元人民幣,收購萬達商業約 14% 股份。

以此估算,萬達商業的估值為 2429 億元。

就像騰訊以往的大多數大手筆收購一樣,這錢不是騰訊一個公司出的,多個合作夥伴幫騰訊分擔了投資資金。

340 億的投資裡,騰訊出資 100 億人民幣,獲得 4.12% 萬達商業股權。蘇寧分別出資 95 億人民幣或者等值港幣,購買萬達商業股東持有的約 3.91% 股份,融創出資金額與股份額度與蘇寧相同。京東則出了剩下的 50 億人民幣。

值得一提的是,2015 年,蘇寧與阿里巴巴 (Alibaba,BABA-US) 互換股份、宣佈了合作計劃。但這次它作為騰訊以外的第二大投資者加入進來,和騰訊一起投資萬達。

不過萬達拿這個錢也是有限制條件的。根據《財新週報》報導,萬達此次對投資方有三項承諾:首先不能變更主營業務;其次,2019 年淨租金收益不低於 190 億人民幣,否則投資方有權要求現金補償;第三,需在 2023 年 10 月 31 日前完成在中國、香港或其他地區上市。

王健林又為自己爭取到五年上市時間。

萬達的公告稱,截止 2017 年底,萬達持有已開業商業面積 3151 萬平方公尺,在全國有 235 個萬達廣場,2017 年一年的客流總計 31 億 9000 萬人次。根據前幾天萬達公佈的業績報告,2017 年,萬達商業收入為 1125 億 4000 萬人民幣。

至於承諾的 190億人民幣淨租金收益,應該也不會很容易實現。2017 年萬達集團整體租金收入 255 億 2000 萬元,不清楚多少分到萬達商業這裡。而且該數字還只是收入,要扣出成本才是淨收益。

萬達變成商業管理公司,基本就是承認對賭失敗

雖然拿了 340 億投資,但這筆錢不是給到萬達,而是給了幫助它私有化的投資方。萬達商業最早在港交所上市,2016 年 9 月完成私有化交易,從當時低迷的香港退市,試圖回到 A 股上市。

私有化意味著萬達需要將市面上的流通股票買回來,這就需要借錢。根據《21 世紀經濟報導》的消息,當初為完成私有化資金的籌備,萬達曾發給潛在投資者的一份文件“對賭協議”,投資者幫助他們收購萬達商業地產最高 14.41% 的股份,這部分股份恰是不被王健林以及其他中國股東所控制的股份數量。

退市時,萬達商業總市值為 2376 億 8000 萬港元 (約 1924 億人民幣),14% 價值 277 億人民幣。但從公佈的交易情況看,騰訊買的不是特別便宜。

而萬達不得不出讓股份。因為它在退市時承諾,如果在 2018 年 8 月 31 日以前無法達成中國上市的話,萬達將會回購股份,回購價格將保證為國內投資者提供 12% 的年報酬率,海外投資者則是 10%。而且,回購的股權還需要扣除如利息、擔保意願書、2 年管理費及管道管理費等費用,總計約扣除 16.5%-20%。

《證券日報》去年 7 月時報導,萬達商業回 A 計劃中最大的不確定性在於“定性”,萬達商業不希望被劃入房地產板塊,目前房地產公司上市發行幾乎處於停滯狀態。

今年開年之後,證監會拒絶了大批申請上市的公司,萬達回 A 股上市變得遙遙無期。現在,萬達商業在 IPO 排隊列在第 59 名。

騰訊聯合幾家公司拿出價值相當於 340 億人民幣的資產購買萬達 14% 的股份,就是幫萬達還了當時私有化的錢。不然這筆錢加上利息、管理費等費用,都需要萬達自己出。

“新消費”或者“新零售”,對於騰訊有什麼價值?

按照萬達和騰訊的說法,這次戰略合作,目的是“打造線上實體融合的新消費”。本質上,騰訊也是在做“新零售”,只不過換了一個和阿里巴巴不同的做法,也就是為一堆線上管道找了個實體的入口。

在過去一個多月裡,騰訊接連入股了永輝超市 (601933-CN) 和中國區家樂福,花 100 億入股萬達,是騰訊第三次入股實體商業,也是目前最大的一筆。

在那之前,騰訊投資的都是電商。京東、唯品會 (VIPS-US)、美麗聯合(蘑菇街、美麗說)、拼多多,中國稍有規模的所有電商,不是阿里巴巴的,就都被騰訊入股了。

從線上轉到實體,在零售這個領域,騰訊和阿里巴巴走了類似的路,這也是騰訊和阿里巴巴正面對抗的最新領域。

人們熟悉的“新零售”,是阿里巴巴先做起來的。兩個月前,阿里巴巴以 190 億人民幣入股了大潤發的母公司 (高鑫零售 6808-HK),這是繼 21 億人民幣入股三江購物 (601116-CN)、283 億人民幣投資蘇寧、177 億人民幣收購銀泰之後,阿里巴巴又一次巨資入股中國實體超商。四年來,阿里巴巴在實體商業合計投入超過 700 億人民幣。

騰訊則在兩個月內入股了永輝、家樂福中國,這次入股萬達,把萬達、京東、蘇寧、騰訊都綁在了一起。

原本的“阿里巴巴+蘇寧+銀泰”  VS  “騰訊+京東”,忽然變成了“阿里巴巴+銀泰+盒馬”  VS  “騰訊+京東+永輝+蘇寧+中國家樂福+萬達+沃爾瑪 (Walmart,WMT-US)”。

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騰訊不是一個零售公司,最賺錢的三塊業務 — 遊戲、社群廣告和會員服務都不會直接受益於實體零售店和萬達的生意。

但線上結合實體的零售,有可能成為騰訊在遊戲、社群廣告、會員服務之後一個新的故事。

2018 年剛開始,京東就與美麗說、蘑菇街的母公司美麗聯合集團宣佈成立合資公司,經營微信社群網路裡的電商。這個被命名為“微選”的公司,要營運的是微信裡那個“購物”的入口,現在這個平台已經啟動招商。一天之內,報名商家的微信群就開滿了二十個。

人人都不想錯過微信帶來的流量。這個故事在中國和美國的資本市場都很熱門。

實體零售是亞馬遜 (Amazon,AMZN-US) 最近投入大量資金、公司人力做的事情,例如:花 137 億美元買下 Whole Foods 超市。這被認為是亞馬遜在推進電商、AWS 雲端計算、Prime 會員服務和影音之外第 5 個成長點。

阿里巴巴也是一樣。阿里巴巴上上下下,包括阿里巴巴的合作方,都將他們所做的事稱作“新零售”。電商的高成長無法持續之後,網路公司將精力和資金都投入了實體的入口。

亞馬遜從 2017 年 6 月收購 Whole Foods 超市至今,市值已經成長了大約 2000 億美元。

今天騰訊不管是主業賺到的錢還是發債募資,如果投入成熟的遊戲、社群和會員服務,都不會帶來很有效的成長。投入“新零售”,或者用騰訊自己的說法“新消費”,雖然前景未卜,但可能性總是更大的。

商業銀行趕盡殺絶,王健林也當不成李嘉誠

同樣是地產巨頭、同樣是有大批產業在中國的情況下謀劃海外投資,王健林最後還是沒辦法變成李嘉誠。

相比於王健林折價賣房給融創和富力 (2777-HK) 以換取資金,中國另一大地產商李嘉誠拋售中國資產轉投英國、西歐及澳洲後,財富水準快速攀升至近其歷史高峰。

據《好奇心日報》的不完全統計,僅 2011-2017 年間,李嘉誠至少出售 2500 億港幣中國和香港的資產。

儘管 2016 年英國脫歐公投,使李嘉誠旗下多家上市公司市值縮水 30% ,影響到他的個人財富,但現在大部分都已經漲回來。李嘉誠目前約有 340 億美元的財富,排中國第四。

這裡的差別,除了撤資時間有早有晚,還有銀行的關係。

企業因經營需要向銀行融資。而銀行吸收儲戶存款後,放貸給達到一定標準的企業,賺取利息差。這是一組再正常不過的借貸關係。

不過中國的商業銀行本來也不完全有商業決定權,有時候為了扶持本地經濟發展,一些地方商業銀行或者全國性商業銀行各地分行,會給予企業融資利率和授信額度上的優惠與便利。

比如今日從銀行那裡融資舉步維艱的萬達,2005 年得到工、農、中行總行的數十億人民幣貸款。其中,農業銀行總行還向央行申請萬達作為房地產金融試點企業,並成功地獲得批准。

萬達因此可以享受異地放款的待遇,以後全國的項目可以到大連申請貸款,減少了中間環節。當時全國僅僅批准了兩家房地產企業作為試點。

“獲得這個批准的意義不在於我們減少了多少貸款環節、節省了多少時間,更重要的是表明了中央金融管理部門對萬達集團的信任。”萬達當時在官網這麼說道。

2015 年,在萬達大舉擴張的時候,它和成都農商銀行簽署銀行總對總戰略合作協議,萬達官方說法是“此次合作將為萬達集團在四川地區的發展與建設提供強有力的授信支持。”

政策性銀行,比如國家開發銀行、農業開發銀行、進出口銀行,也會在一些特定項目上給予企業貸款便利。一位參與中緬邊境城市開發的地產公司項目經理說,地方政府會主動幫重點項目找政策性銀行的低息貸款,企業則需要在項目完工後為當地帶去稅收和解決就業問題。

萬達曾經的高成長離不開銀行的資金支持。

有形的手直接干預著銀行的決策。《人民日報》曾在 2014 年以《當文化牽手金融,當金融有了文化》為題,報導說萬達收購美國 AMC 院線以及另外幾樁海外併購都屬於“重點文化走出去項目”,因此得到了中國進出口銀行、國家開發銀行等金融機構的大力支持。

跟萬達一起深陷資金流動性問題的海航,去年年底曾得到包括國家開發銀行、進出口銀行、建設銀行、交通銀行等八家銀行駐海南主要負責人的口頭支持。按照海航的說法,“與會領導表示將全面落實海南省委副書記、省長沈曉明關於‘海航好,海南好;海南好,海航更好’指示精神,繼續全力支持海航集團各項業務健康穩定發展”。

政策導向下,銀行的錢在來的時候來的快,但走的時候走得也快。這也是為什麼最早由境外投資開始的海外債務危機,在爆發之後被王健林當成全面失去銀行支持來處理。

明文指示停在海外投資上。2017 年 6 月銀監會要求調查包括萬達在內的多家公司的信貸風險,隨後銀監會又對萬達六個海外投資項目進行監管,單筆投資在數十億美元級別,網路上曾流傳過相關指示文件。

瀏覽過該文件的《華爾街日報》表示,監管措施包括:萬達在海外併購的公司不能從中國金融機構融資;萬達不能以這些公司作為抵押從金融機構融資;被收購企業不能注入萬達在中國境內上市公司。並且,萬達已經發展的收購如需後續資金,將無法從中資銀行取得貸款。

緊接著債務信用評級下調隨之而來,不但推升萬達融資利率,還觸發了此前一筆 13 億美元貸款提前還款的條件。

萬達早先多樁海外併購的資金基本都是舉債所得。比如 31 億美元收購 (26 億美元收購+承擔 5 億美元債務) 向多家中資銀行的境外分行借入美元。當時的做法是萬達用中國境內人民幣資產做抵押,開具保證書,然後據此向境外中資銀行借美元。

但當外匯監管變得更嚴格之後,萬達無法馬上把錢轉出海外解決一部分債務,其海外業務也無法產生足夠的美元經營現金流,以覆蓋舉債擴張留下的風險,萬達開始脫手海外資產。

儘管國內的資產,王健林賣了也沒法把錢拿出去還債,萬達還是快速出清國內的業務,從酒店到廣場。王健林在多個公開場合的說法是降低負債率,雖然萬達的淨負債率在地產公司裡已經很低,遠低於融創、恆大地產 (3333-HK) 等超過 100% 的同業。

而且按照銀行給萬達的授信額度,萬達仍能繼續貸款發展。2016 年年末,萬達在國內的銀行授信額度約為 3629 億人民幣,比 2015  年減少 534 億人民幣。截止到 2017 年 6 月,總授信額度沒有變化,萬達大約使用了三分之一。其代價是將價值 3300 億人民幣、佔萬達投資物業總值 80% 的地產抵押,從銀行、信託、券商那裡取得借款。

很明顯,王健林擔心之後中國投資和經營需要的資金,也會遇到銀行或者監管 180 度的轉變,因此才繼續變賣境內資產,後續盡可能減少的依賴銀行借貸。

王健林的判斷看上去是準確的。在多家銀行的海南分行宣佈支持海航一個多月之後,海航董事長陳峰已經承認集團存在流動性問題,而解決問題的辦法,是賣海外資產,在中國境內就其擁有的土地尋求合作方共同開發。

在 2017 年年末舉行的萬達年會上,王健林稱萬達接下去仍將持續降低企業負債,並“採用一切資本手段降低企業負債”,包括出售非核心資產、保持控制權前提下的股權交易、合作管理別人的資產等等。還要逐步清償全部海外有息負債,計劃用兩到三年時間,“將企業負債降到絶對安全的水準”。

火線賣業務,王健林的朋友多還是“敵人”多?

銀行不能指望,王健林籌資的方式變成快速出售手中的業務。

根據《好奇心日報》不完全統計,從 2016 年 11 月至今,萬達已經大額出售或退出了 8 處海內外資產,共計回籠超過 746 億人民幣元;還放棄了多處海外項目競標。

2016 年 11 月,萬達以 20 億 4800 萬人民幣出售馬德里項目。

2017 年 2 月,萬達放棄 68 億 6000 萬人民幣,收購金球獎主辦方迪克·克拉克 (Dick Clark) 製片公司。

2017 年 6 月,萬達以 20 億 6700 萬人民幣出售西班牙大廈。

2017 年 6 月,萬達賣掉長白山國際旅遊度假區。

2017 年半年時間,萬達把 84 家萬達廣場註冊資本金,從數億元統一降到 5000 萬人民幣,總計回收約 400 億人民幣。

2017 年 7 月,萬達退出競買馬來西亞大馬城項目。

2017 年 7 月 19 日,萬達以 438 億 4400 萬人民幣將 13 個萬達文旅城賣給融創中國,以 192 億 400 萬人民幣將 77 家酒店資產轉讓給富力地產。

2017 年 8 月,萬達放棄 41 億 9500 萬元收購倫敦九榆樹廣場 (Nine Elms Square) 計劃。

2017 年 8 月,萬達透過官方微博宣佈徹底告別房地產。

2017 年 8 月,萬達將倫敦、芝加哥、雪梨及黃金海岸等海外地產項目,出售到王健林私人公司大連萬達商業。

2018 年 1 月 16 日,萬達 3 億 1700 萬人民幣出售,英國倫敦項目 60% 的股權,買方代表倫敦向萬達酒店償還債務約 14 億 2400 萬人民幣,兩項總計 17 億 4100 人民幣;同時持有該項目 40% 股權的萬達香港,也將賣出剩餘股權,每股價格與萬達酒店發展出售的價格相同。

2018年 1 月 29 日,萬達商業與萬達香港出售,共同擁有的澳洲黃金海岸的酒店、公寓項目與雪梨的多用途綜合項目,將回籠共 57 億8900 萬人民幣資金。

又是騰訊,別人恐懼時貪婪,真的是正確的時機嗎?

這次又是騰訊。

過去一年,跨國公司紛紛以各種形式退出中國,比 2016 年還要集中。據不完全統計,2017 年退出的跨國公司數量比 2016 年多出一倍以上。

麥當勞 (McDonald’s Co, MCD-US) 賣掉了企業並進行品牌授權,中國 2400 多家門市的老闆換成了中信,離岸公司名字都改成了金拱門;擁有雪肌精、黛珂等品牌的日本化妝集團高絲 (KOSE,4922-JP) 轉手了杭州生產公司;僅僅是朝日 (3333-JP) 這一家日本公司,就在年初轉手了農場和牧場給新希望、年中賣掉康師傅飲品的所有股份,年底又出售了青島啤酒股權給復星 (0655-HK)。

曾經在國際市場買的最積極的中國公司們也全面收縮。越來越多 A 股公司將賣出股份募資得來的錢買了銀行理財,數據機構 Wind 數據顯示,去年中國上市公司一共買了 1 兆 2400 億人民幣的理財產品,相比 2016 年成長了 49%。

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唯一不同的大概就是騰訊,它出現在所有的場合。

華倫·巴菲特 (Warren Buffett) 在 2011 年的致股東信中寫道:“恐懼氣氛是投資者的好朋友。”在金融市場一片混亂的 2008、2009 年,巴菲特的公司大規模投資,說那對真正的投資者來說是最理想的投資時期。

騰訊看上去就是那個“別人恐懼時,我貪婪”的角色。

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騰訊是中國投資最積極的公司,也已經超越了那些風險投資機構。2017 年,騰訊至少完成了 113 筆投資。過去三年,騰訊的投資筆數都超過阿里巴巴和百度 (Baidu,BIDU-US) 之和,而且差距正越來越大。

在網路業務的各個領域,騰訊投資的合作夥伴進入了每一個市場,即使是看起來還沒有明朗前景的新市場。騰訊對新的網路公司的投資之激進,就像是壓住所有賽道裡最靠終點的賽馬。

騰訊在 2017 年還大手筆進入了汽車行業,3 月,騰訊花 17 億 7700 萬美元收購了,特斯拉 (Tesla,TSLA-US) 5% 的股份,成為其第五大股東。年底,騰訊則領導投資了蔚來汽車的 10 億美元融資。

在 2017 年,騰訊手裡的各個業務也都跟著“騰訊概念”一個一個去香港上市。2017 年,騰訊持股的閲文 (00772-HK) 和易鑫(02858-HK) 先後在港交所上市,接下來還有醫療和音樂,也要在今年上市。

騰訊又透過連續投資,回到了三年前曾經退出的電商生意。早在 2016 年,騰訊就已經超過劉強東,成為京東第一大股東。帶著京東一起,騰訊又投了第三大電商唯品會。

在實體零售,騰訊投資了永輝、家樂福中國,這次合作又拉上了蘇寧。

現在,騰訊又進入了商業地產生意。

騰訊確實有錢做一個又一個投資。根據 2017 年《中報》,騰訊當年第二季主營業務的現金進帳 204 億人民幣,銀行帳戶上躺著 700 多億人民幣及等價物。此外,它每個季營業淨利都高出阿里巴巴幾十億,並多個季保持 50% 以上的成長速度。

雖然期間拚命投資,結果它的負債率比兩年前還低了大約 10 個百分點。

除了靠自身經營取得現金流,騰訊還靠自己在各評級機構 A 至 A+ 級別的高級別信用,從金融機構那裡低成本舉債。今年 1 月,騰訊完成多筆總價值 50 億美元中期票據發行。

其中,利率最高的是一筆十年期債券,利率約為 3.925%;利率最低的一筆 10 億美元,五年期票據僅為 2.985%。騰訊就算把錢借過來直接買理財都有利差。接下去騰訊還計劃發行另一批總價值 50 億美元的債券。

隨著騰訊的投資越來越多,也和它的主業越來越沒有關係。騰訊投資的網路服務靠著微信的流量可以快速成長,但萬達廣場?

當百億百億的資金不是投向自己的主業,而是撒向一些前景不甚明朗的公司,這多少也說明了成長的不易。

好奇心日報》授權轉載

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