讀懂殖利率曲線 (yield curve):新手看利率 老手看利差

作者:美股隊長   |   2017 / 04 / 06

文章來源:美股隊長   |   圖片來源:Lisa


美國進入升息周期,據利率期貨顯示,市場預期今年升息三次或以上;與此同時,美債自去年年中,見頂下跌,以長債 ETF (TLT) 計,累積跌幅近 18%,債息上升,嚇怕不少投資者。現時流行一種說法,指利率上升,將帶來緊縮作用,不利經濟,自然將衝擊股市。甚至不少名家,給出「準確」水位,只要長債債息,升穿某一%,股市就會爆煲。

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基於這項觀察,人們開始有系統地追蹤不同年期的國債孳息率。只要將某一時間點上,不同年期的國債孳息率,由短至長連結起來,便成為殖利率曲線。到了 1980 年代,殖利率曲線的運用已極普及,逆向殖利率曲線預示衰退,成為市場共識,並且於 1989 年被納入領先經濟指標 (LEI) 之內。

殖利率曲線 預測力強

要全面理解利率,實不宜單看一點。有項古老的工具,理論、實效兼備,只是常常為人忽略 — 殖利率曲線 (yield curve) 。據投資名家費雪所講,殖利率曲線的出現,最早可以追溯到 1913 年的經濟研究著作。當時的學者發現,每次出現經濟蕭條之前,短期利率大多高於長期利率,幅度介乎 1 至 5% 之間。

基於這項觀察,人們開始有系統地追蹤不同年期的國債孳息率。只要將某一時間點上,不同年期的國債孳息率,由短至長連結起來,便成為殖利率曲線。到了 1980 年代,殖利率曲線的運用已極普及,逆向殖利率曲線預示衰退,成為市場共識,並且於 1989 年被納入領先經濟指標 (LEI) 之內。

長短息差闊 銀行樂於房貸

殖利率曲線的理論基礎,相當簡單:長期利率與短期利率之間的息差,正正代表銀行的毛利率:銀行付出短息,吸引存戶;向個人、企業,作長期貸款,收取長息。正向殖利率曲線 (長息高於短息) ,表示銀行有利可圖,自然樂於放款;正向的斜度上升,即長短息差拉闊,銀行自然更加落力。銀行積極貸款,會令貨幣流速增加,經濟亦隨之成長。

相反,當殖利率曲線由正向變成平坦,甚至逆向 (短息高於長息) ,銀行便會鳴金收兵。原理簡單,殺頭生意有人做,蝕本生意無人做,如果大家每天上下班的車費 (成本) ,還大於當日的日薪 (收入) ,各位是否情願躲在家中,蝕少一筆?銀行心理,別無二致,放貸有風險無回報,不如罷了。當銀行減慢放款,經濟自然同步減速,甚至衰退。

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逆向殖利率曲線 大兇之兆

心水清的讀者,會發現行文至今,只比較長短息差,沒着墨於利率的實際水平。箇中原因,自然是利率的水平,並非最重要。道理更簡單:假設閣下是銀行放貸專員,當短息為 1%,長息為 3%,息差 (利潤) 是 2%;若短息升至 3%,長息升至 6%,是否世界末日?還是利錢更豐?相反,當短息降至零,長息跌至 0.5%,雖然等於存戶免費提供資本,但放款所得,也抵銷不了事前事後要下的功夫,和對家「走數」的風險,那閣下會變得更積極,還是仿效麥兜故事的黎根校長:「算把啦!唔好搞咁多嘢嘞!(安啦!少做少錯!)」?

以此角度理解利率,便不會得出「升三次息就死」或「長債息 3% 就爆」等結論,只要殖利率曲線維持正向,不必過分擔心;相反,當短息加至與長息相當,甚至超越長息 (殖利率曲線走平/逆向) ,則萬勿掉以輕心。

美股隊長》授權轉載

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本地家族資產管理辦公室(Family Office)投資總監。《信報》專欄作家,個人著作:《值博率煉金術》(合著)。美股投資入門書籍,《美股隊長手冊》已經出版,謝謝大家的支持。
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