東隆興(4401)-財務分析

作者:Ryan   |   2020 / 04 / 08

文章來源:股感知識庫   |   圖片來源:股感知識庫


東隆興( 4401-TW )是國內尼龍 66 線紗大廠,主要客戶為儒鴻( 1476-TW )以及瑞宜,終端客戶則有Lululemon( LULU-US )、Athleta等國際大廠。其 2015 年搭上台股紡織熱,股價再度飆破百元,十分風光。然而 5 年後的今天(肺炎疫情爆發前),股價已跌回 35 元,究竟這中間發生了什麼?讓我們一起看看吧!

不復以往的營收與毛利

由上圖可看出,東隆興近年的營收與毛利率皆呈下降趨勢,其 2019 年前三季毛利率已降至 14.14 ,相比全盛時期( 2015 年)的 20.43 ,已衰退近⅓ ; 2019 年營收更是創 2009 年以來新低,為什麼會這樣呢?

躲過中美貿易戰卻受關稅壁壘影響

可能有人會認為東隆興近年的衰退是受到中美貿易戰影響,不過筆者認為貿易戰對東隆興所造成的衝擊其實不大。原因如下:首先,東隆興目前廠房位於台灣、柬埔寨及越南,此三地所生產的產品幾乎皆無被美國課徵關稅 ; 此外,東隆興 2018 年有 79% 產品是內銷、 20% 銷往亞洲,與貿易戰關係小,故筆者判斷中美貿易戰並無直接影響其營運。

那究竟是什麼原因造成東隆興的衰退呢?經由觀察各種研究報告與公司說法,筆者推測可能是因為終端客戶砍價、砍單,再加上營運成本過高等問題,才造成東隆興近年營運成果不如預期。

  • 終端客戶單量減少

投資人在研究東隆興時,可能會看到報章雜誌報導東隆興有許多歐美客戶,但其年報卻顯示內銷占比近 80% 。這是因為一直以來,東隆興會先將纖維、布紗出貨給國內大廠如:儒鴻、瑞宜,這些廠加工後再出貨給終端客戶,如:Lululemon、Athleta、Tuff athletics 等國際廠牌。

然而近年來,屢屢傳出東隆興因匯率因素被終端客戶砍價、因消費需求減少被終端客戶砍單的消息,推測為其營運逐漸走下坡主因。

  • 營運成本過高

雖然東隆興在柬埔寨與越南皆設有廠房,但因越南缺乏尼龍 66 的製造原料,因此這兩廠只生產縫紉線,其主要業務-布紗生產仍留在台灣。又因 TPP 對「紡織成衣業原產地認定標準」規定,東隆興只好向 TPP 成員國購買原料 。 而台灣無加入 TPP、RECP 等區域貿易協定,故還得支付關稅,再加上東南亞等地工資快速成長,種種因素導致東隆興成本上升。(詳細內容可詳閱絲織工會新聞

長短期借款漸增

雖東隆興的負債比看似無大幅波動,但將其負債拆解,可發現東隆興的短期借款有不斷上升趨勢,自 2017 年 Q1 的 6 億翻倍增加至 2019 年 Q3 的 15 億,且長短期負債合計占總負債 63%,有些偏高,投資人須謹慎注意。

應收帳款周轉天數走高

「現金周轉週期」代表一家公司從支付現金購買存貨起,到最終收回銷貨貨款的天數,可用來衡量公司流動性。

由上圖可看出東隆興的現金周轉週期逐漸走高,主要是因為應收帳款週期週轉天數走高。這代表東隆興銷貨後收到貨款的天數正在不斷增加,至 2019 年 Q3 ,此數值已來到 169 天,表示貨物賣出後,平均需要 5~6 個月才能收回貨款,這可能也表示客戶相對東隆興強勢許多,才能將貨款拖延。

總結

或許大家會好奇,明明運動休閒服飾蔚為流行,且東隆興的終端客戶 Lululemon、Athleta 等大廠,甚至直接客戶-儒鴻的年營收皆增加,為何東隆興營運卻走下坡呢?筆者推測有以下幾個問題存在:

  • 終端客戶因素:雖運動休閒服飾於近年大受歡迎,但此領域競爭者眾多,存在許多小品牌瓜分市場,造成東隆興終端客戶的壓力。此外,消費者已漸漸從實體購物轉為線上購物,因此許多終端品牌開始實施去庫存化,希望盡力減少存貨,以因應瞬息萬變的網路消費。兩項因素下,使得 Lululemon、Athleta 等廠商需要不斷調整下單量,進而影響供應商營運。
  • 國內客戶因素:在紡織業中,品牌客戶的訂單幾乎都是直接下給成衣廠,而東隆興的大客戶-儒鴻,就是年營收 150 億左右的成衣大廠,且其擁有織布、染整,到成衣的一條龍製造能力 ; 反觀年營收只有 40 億的東隆興,只負責生產纖維、布紗,幾乎無成衣業務,得經由儒鴻才能接觸到終端客戶,因此其營運不只會受終端品牌客戶影響,還會受到儒鴻的影響,議價能力自然低弱不少。
  • 公司本身因素:相較許多國內廠商,東隆興自身技術與即時調配庫存的能力,還有許多進步空間,加上成本問題,才使近年營運陷入衰退。

不過,東隆興近期也試圖打破低迷的營運狀況,其在 2019 年導入微軟(Microsoft, MSFT-US)程式,以串接產線流程與後台資源。此舉預計能節省 40% 的財務流程時間,並在資料管理方面減少 50% 人工重置成本,使整體營運更有效率。此外,此系統可協助了解即時庫存,以回應客戶需求。

筆者認為,紡織成衣產業環境以及東隆興的客戶問題恐無法在短期內改善,因此從成本開始著手調整,或許也是個好方法。

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