橋水基金 達里奧最新演講:不要再堅持傳統投資!

作者:雪球   |   2020 / 06 / 12

文章來源:雪球   |   圖片來源:股感知識庫


之前全球化進程中,應用比較優勢來進行生產和供應,以開放自由貿易為主的方式的時代我認為已經過去了,自給自足或獨立的原則和緊張局面將是我們未來環境的特點。本文整理自瑞·達利歐2020年6月8日在CDF TALK’s Week首期節目中的發言。

當今世界的三個大問題

雖然直接談論目前的狀況很有誘惑力,但是我想先盡量拒絕這樣的誘惑,先退一步從大的背景上來談。我是1949年出生的,我在美國長大,生長於美國主導的世界秩序中,那時美元是全球最主要的儲備貨幣,現在依然是。新的世界秩序,也就是我們現在所熟悉的世界秩序,實際是1945年以後建立的。1944年布雷頓森林協議簽訂,1945年新秩序在戰爭和破壞的時期結束後誕生,但是我本身沒有並經歷過那個時期。

在我的職業生涯當中,有很多讓我感到驚訝的事情,我都不曾親身經歷過,所以我需要學習歷史。我在1971年的時候明白了這一點,當時我剛大學畢業,準備讀研究所前的那個暑期我在紐約證券交易所的交易大廳工作。當時,美元不被世界接受,和黃金的聯繫也搖搖欲墜。在1971年8月15日,當時美國總統尼克遜( Richard Nixon)向世界宣布,美國不會再支持用美元紙幣兌換黃金,切斷黃金和美元的關係。

我走進紐約證交所的交易大廳,以為局面肯定會非常混亂。我本來預期股市會大跌,但是令我感到驚訝的是,股市反而漲了4%,那是幾十年來漲得最多的一次。

由於之前沒有經歷過貨幣貶值,所以我去研究了歷史,然後發現歷史上發生過很多次貨幣貶值,也知道了為什麼貨幣貶值會導致股市上升。這也是我第一次經歷之前人生從未經歷過的重大事件,這使我認識到了解在出生之前發生的事情,就不會感到措手不及。所以,我今天也想談談這類事情。

近期,在疫情發生之前,我正在進行這樣的觀察,當時已經出現了一些趨勢,在我的有生之年是沒有發生過的。

這張圖講了三個大的問題,這三個大問題依然是這個時代最大的三個問題。

第一個,我們已經走到了長期債務週期的末尾,也就是說,這個債務週期是在1945年開始的,這個週期裡面創造了大量的信貸。通常是通過債務重組,又開始積累新的債務,然後給央行創造貨幣和信貸的權力。一旦經濟走弱,央行就開始印鈔票,擴大信貸,這樣市場又被拉起來了。

央行可以一直這樣做直到利率達到零,當利率達到接近零的時候,就很難再通過同樣的方式去刺激經濟了。所以,當2008年利率下降到零時,政府不得不印鈔,購買金融資產,將金融資產注入市場。這對整個市場產生了巨大的影響,上次發生這樣的事情是在1933年,所以規律就逐漸顯現了。 現在和1930—1945年期間的情況非常相似,我等一會再講這部分內容。

還有一個趨勢是比較大的貧富差距,是非常不公平的經濟差異,不是失去平等機會之類的。這在我有生之年沒有發生過,但是在1930—1945年期間有發生。然後有了大國的崛起,即中國挑戰這個秩序中的現有主導大國美國的地位,這在之前也沒有發生過。儘管之前有蘇聯,但是從經濟體量上來說,並不是非常強大有力的對手。

我一直在觀察這些,以及相應的反應上的變化。過去35年我一直在中國,與我人生的一半時間是重疊的,我也見證了這個時期的變化,見證了剛才講到的經濟方面的差異。我想知道1930—1945年間發生了什麼。我決定要深入研究一下,我需要去理解這些儲備貨幣的崛起和衰退,以及它們背後的帝國的興衰。

這裡展示的是過去大概100年的情況,圖表顯示了美國的債務佔GDP的比例。在第一組圓圈裡,在1930年左右,當時有非常多的債務和債務危機,藍線顯示利率趨於0,紅線顯示的是印鈔和央行購入金融資產。可以看到,在這個時期中,之前並沒有發生過這樣的事。而2008年基本重複了當時的情形,利率趨於0,印鈔以刺激經濟。在1933年3月5號,羅斯福總統切斷了和黃金的掛鉤,並大量印鈔,就像尼克遜( Richard Nixon)1971年8月15號做的一樣,也類似今年4月9號美聯儲和財政部的方法。換言之,就是決定大量印鈔、創造信貸來解決眼前的問題。

下一張圖說明貧富差距。

左邊是淨財富角度,右邊是收入角度。目前,頂部0.1%的最富有的這些美國人,他們的淨財富接近於底部90%人群的財富總和,目前的貧富差距是自30年代以來的最高點。在右邊可以看到收入的差距,類似的我們可以看到頭部10%的跟底部90%的大致相當,貧富差距的問題引發了民粹主義。

雖然這是美國的圖表,實際上在世界其他國家也是非常適用的。貧富和收入差距,也在一定程度上引發了政治方面的問題。在我們的有生之年,可能還沒有親身經歷過,可能要追溯更久遠才會發現有相似的時期。

接下來的這張圖,藍線代表民主黨,紅線代表共和黨。

線越高代表經濟上越保守,線越低代表在經濟上越自由。自1900年起差距變大,到了前所未有的程度。此圖下面這條線顯示的是國會議員的投票,即95%的投票是根據黨派決定的,所以在美國有一個非常大的政治分歧,這個分歧現在已經達到了最頂峰。這樣的經濟政策、政治政策都和財富的再分配、資本主義等等都有關,對經濟和市場的表現造成深遠影響。比如,降低公司所得稅可以刺激股價上升,因為市值會增加。

這張圖表展現的是帝國國力的興衰,是從1500年到現在的一個追踪,是8種實力的匯總。

可以看到,從1500到現在最重要的一些大國的相對實力,紅線是中國,在這個時期,明朝的時候達到了最高點,跟當時的歐洲相比還是強很多,綠色這條線是西班牙,他們之前都是主導大國。橘線表示荷蘭帝國的追趕,大概在1600年左右,荷蘭變得像西班牙一樣強大,世界格局發生了變化。通過橘線我們可以看到,這樣的格局大概有100多年,持續到1780年,然後黑線所代表的大英帝國開始超越荷蘭。

當時是有英荷的大戰,荷蘭落敗,也終止了荷蘭當時的儲備貨幣地位。然後開始了大英帝國的統治,從這之後大概又是一百年的時間,黑線代表的大英帝國處於主導地位。之後是藍線,藍線就是美利堅帝國的崛起,我們可以看到它的上揚。然後進入二戰,美國、英國是盟軍,同時崛起。

如果仔細看的話,可以看到日、德,這兩個大國崛起,大國崛起後,又有了一次大戰。在這場大戰終結的時候,新的世界秩序建立。我們已經習慣於這樣的秩序了,也並不太了解在此之前所發生的事。我們現在可以看到,紅線代表的中國,在大概1949年、1950年的時候,從低點開始崛起,我得以近距離地見證並參與中國在這個時期的崛起。

我35年前來到中國,所以我的一半人生和中國崛起的大半時間都是交織在一起的。我目睹了中國的人均收入增加了22倍,貧困率從88%下降到不到1%,中國GDP佔世界的比重從2%上升到了22%的過程。我接觸並了解過最窮的、最富的、最成功、最有權勢的、最謙虛的中國人。我也逐漸對中國文化有了一定的理解,所以,我從歷史的角度著眼當前世界的狀況。

我對中美文化都有一定了解,我發現自己處於它們中間。

這張圖是剛才提到的三個帝國的簡化版本,橘色代表荷蘭,黑線是英國,藍線是美國,紅線象徵中國的崛起,灰色區域是比較痛苦的歷史過渡期,因為它們是在長期債務週期的後期,而債務週期後期有比較大的貧富差距,內部的衝突非常激烈,可能還伴隨著國內革命。這些革命可能是和平式的,也可能是暴力式的。

比如,在1930年左右,美國發生了經濟革命,應該說是比較和平的,它帶來了財富的轉移,對經濟體系產生了重要的影響。當然這種革命也可能是暴力的,比如說1933年的時候在德國,希特勒(Adolf Hitler)上台執政,當時有內部暴力衝突,於是德國建立了維持秩序的體系。在各國,革命以不同的形式進行,並產生了大量的財富轉移。然後崛起的大國挑戰現有大國,引發了戰爭,之後是貨幣的崩潰,接著是新秩序的建立。

在1800年代,工業革命發生—貧富差距—戰爭,我們創造了這個循環,以下這張圖展示這樣的典型週期的演變。

在新的世界秩序下,國家內部外部有新的運作體系,世界如何運作。戰爭後,世界渴望和平,也往往會出現一個占主導地位、各國不想與之交戰的國家,會度過一段和平與繁榮的時期,會帶來債務的增加、資本市場的繁榮,然後經濟會過熱,在這個過程中貧富差距變大,也會出現巨大的泡沫。

在資本市場的環境下,繁榮就會產生這樣的結果,當經濟下行,債務危機發生,泡沫破滅,然後無可避免的催生信貸危機。債務是收到貨幣的權利,假如貨幣不夠,就會印鈔,以及創造更多的信貸,之後會出現內部和外部衝突,通常是革命、戰爭等形式。這導致了體系的轉變,帶來體系的重組,也就產生了新的世界秩序。

所有這些事件是有規律的,我在上文的週期表中用八個衡量國家實力的維度,來解釋通常的周期是什麼樣的。包括人們的教育程度、創新和科技、在全球範圍競爭力、軍事力量、貿易量、經濟產出、資源分配功能的金融中心的發展情況,以及儲備貨幣的地位。整個週期能體現在這些曲線當中。

我們預計,全球將損失23萬億美元

我們可以看到,教育不光是正式的教育,比如理解歷史、數學、科學等等,而是說對人整體的教育,讓大家成為非常文明的、負責任的公民,這種教育是推動社會進步的根本性因素。

在這之後,就是創新和科技。比如,荷蘭發明了可以全球航行的艦船,可以說他們發明了資本主義,把資源調動起來。荷蘭東印度公司是世界上第一支股票,並且是世界上第一個股票交易所,來整合資本市場,給業務提供資金。荷蘭發明了很多很多東西,17世紀25%的發明都是來自荷蘭。有了這些,他們就有了全球競爭力,發展軍事力量,在全球範圍內活動,他們需要供應鏈,進行國際貿易,把世界上的財富都聚攏到荷蘭。這使荷蘭的產出進一步增加,產生財富,然後發展金融中心。阿姆斯特丹是當時的世界金融中心。之後他們的負債過多,並逐漸衰落。

這時,英國學習了這些技術,他們在同樣的技術領域變得更加強大,比如造船業等等,然後在軍事上越來越強大,在1780年英國打敗了荷蘭,然後英國創造了類似的資本體系,英國東印度公司取代了荷蘭東印度貿易公司。然後開始發明,並促成了工業革命,這使得英國崛起,直到一戰和二戰英國才逐漸衰落。兩次世界大戰使英國負債累累。週期就是以這樣的方式進行的。

這就是上文提到的曲線,顯示每個帝國,荷蘭、英國、美國還有中國的類似的故事。

這個圖顯示中國的情況。帝國的興衰讓我非常感興趣,我開始深入研究中國不同朝代的發展道路,一直追溯到唐朝之前。同樣的曲線和規律存在。在一些中國學者的幫助下,我學到了很多,看到了同樣的規律。

這就是新冠肺炎疫情發生前的一個大背景,當然我們現在必須集中精力來應對疫情,因為這是當前最緊要的問題。但這是一個壓力測試,無論出於什麼原因,經濟下行總會發生。這次的原因是疫情,在觀察大的背景時,了解全球宏觀投資環境也是我工作的一部分,所以我得非常仔細地觀察每個國家的情況,所以我們分析了疫情對世界各國的影響。

我認為,每一個個人、每一個公司、每一個國家都有收入、有支出、有儲蓄,當收入相對支出下降時,就會對淨收入帶來影響。如果它低於支出,那麼大家就要動用儲蓄了。當然這也取決於有多少儲蓄,以及儲蓄是什麼形式。

我們預測了一下這次的疫情對各個國家、各個公司以及對個人的收入有什麼影響,我們預計,全球將損失23萬億美元。我不知道疫情最終會造成什麼結果,我認為這次疫情其實很像海嘯,退去後,造成的傷害卻遺留下來。

我們預計疫情造成GDP下降,以及失業率的上升,可能會和大蕭條時期的情況差不多,比2008年嚴重得多。我們可以看到中央銀行的必要性,特別是美國的中央銀行,掌握著世界的儲備貨幣。美聯儲開始通過印鈔填補經濟損失,中央政府分髮美元來創造以美元計價的信貸,然後由美聯儲來印鈔。

現在歐洲也在用類似的方法應對,差不多每個國家也都有類似措施。現在大多數的貨幣和債務仍是以美元計價的,與此同時,美元的實際回報率其實是負的,按其他的計算方法的話也是0。所以,投資者沒有理由要持有美元。現在央行在做的事情,和在戰爭期間是一樣的,這就是我們現在所處的局勢。

疫後,我們所認識的資本主義會被徹底改變

上文提到的三個因素會決定經濟如何恢復,未來的世界格局將會是完全不同的。

貨幣、信貸和債務體系的運作和從前肯定是不一樣的,我們所認識的資本主義會被徹底改變。因為在結構上,無法再利用利率來刺激經濟。此外,通過量化寬鬆政策,央行來購買資產,比如說債券,然後把這些資產通過金融體係有效分配出去。央行將貨幣和信貸注入到系統中,然後貸款體係來決定如何分配資本。如果貸款能夠合理分配,就能獲得收益;如果借款人能夠合理使用資本的話,也能賺錢。但現在已經這些都行不通了,因為資金和信貸到不了最需要的人手裡。

之前全球化進程中,應用比較優勢來進行生產和供應,以開放自由貿易為主的方式的時代我認為已經過去了,自給自足或獨立的原則和緊張局面將是我們未來環境的特點。

對投資者的建議

我認為有兩點主要的內容。

第一,投資人大部分會關注持有的債券、股票和私募股權等等資產的價值,但對於貨幣的價值和貨幣的問題沒有足夠的關注。我們知道,如果持有債券,它的回報率是以利率為基礎衡量的。而現在利率已經趨於0,那麼可以想像一下,在今天這個時代,由於央行已經造成流動性氾濫,意味著你有100塊錢,利率是0—1%,你不想但仍會承擔貨幣風險,意味著你100年後才能拿回你的100美元。

這些信貸變成了永久債券,甚至可能不會歸還本金。換句話說,現在這些央行都在給一個0利率的政策,因為他們有這個權力決定你不需要實質上償還,所以很多壞賬在他們的資產負債表上掛著。不用償還本金,這是債務免除的一種形式。所以我們可能需要想一下儲備貨幣的起伏興衰,思考什麼才是保值的?

第二,我們知道經濟分為兩塊:實體經濟和金融(虛擬)經濟。它們相互之間有關係,但是也有各自的供需特徵。

比如人們持有債務作為資產,債務是獲得貨幣的權利。有很多資產都是以債務來體現的,而央行能夠且將會印刷貨幣來彌補負債。所以,我們需要在更廣義的範圍裡思考哪些是財富保值的載體。同時,我們現在未知的遠比已知的多得多。但是我認為,成功永遠更取決於一個人應對未知的能力而不是已知的信息。所以,在這樣的環境下,分散化投資非常重要,要根據不同的地點、貨幣、和資產類別進行分散化投資。不要堅持傳統的投資,分散化投資才是至關重要的。

除革命、戰爭外的解決不平等的辦法

是否有除革命、戰爭外的解決不平等的辦法?當然有。這個問題的解決辦法,一直都在我們自己手裡,打仗或者革命都是十分可怕的。

我們如果能夠超越自我,意識到為了更大的利益,我們必須解決這些問題;意識到我們需要一個能做大蛋糕的新的國內或者國際體制,一個運轉順利的機制,一個基於相互理解和慷慨精神進行分配的機制;意識到我們有足夠的財富、創造力和發明能力去改造世界,讓世界變得更好;意識到歷史上,國內的鬥爭,不管是變革、戰爭,都非常慘痛,我們絕對不能這樣做。如果我們能意識到這些,超越自己,找到共同的道路,並達成和平共識。理論上我們可以實現,挑戰的實際是人性,實際是各黨派能否超越自己的局限,還是像歷史上一樣,去爭奪權力和財富。

人們有時只想著賺錢,近乎癡狂、著迷,而不思考金錢的意義

我僅代表個人觀點,而不是讓我的觀點成為大家的信條。所以我僅從自己的角度講一講。金錢沒有任何內在價值,人們有時只想著賺錢,近乎癡狂、著迷,而不思考金錢的意義。我個人的出身非常普通,父親是爵士音樂家,母親是家庭主婦。我在父母的慈愛中長大,在一所公立學校讀的書。這就是我成長所需要的一切,我也相信對任何人來說都是這樣,有了這些條件,然後進入一個機會公平的世界。也就是說,能否獲得平等的教育,能否擁有教育我良好價值觀的父母,使我們能投身社會並獲得機會,之後開啟各自的人生探險,繼續學習,以自己的方式繁榮成長。

我來自於一個普通的中低產家庭,不窮,但是收入中低等。然後我賺到了錢,我不希望我的小孩有過多的錢。我覺得錢沒有那麼重要,重要的是機會公平的環境,這樣對社會是好的。我也會覺得很欣慰,對於那些遭遇不公的人,我感同身受。我該拿我的錢做什麼?可以享樂,但我相信我有一個責任,而且這也是我的樂見其成的事情,就是做慈善事業,讓錢最好地服務整個生態體系。這是我個人對於金錢的想法。

我的兒子“教”我做慈善

我來介紹一下我的經歷。我1984年來到中國時把孩子也帶來了,九十年代的時候,我兒子11歲,我們把他放在了一個北京當地的學校裡上學。他有機會接觸到中國福利院的孤兒,也了解到大約500美元就能拯救一條生命。他說,在這種情況下怎麼能不去嘗試拯救生命呢?當時中國還是經濟條件落後的國家,他需要這樣的支持,當時我錢不多,但是也有一些積蓄。和鄰居一起,我們開始募集善款。之後,我兒子成立了一個基金會。所以,其實是他教我做慈善的,因為他和我講,我有這樣一個善款的用途。

當時,中國慈善還沒有發展起來,他在未來的十五年裡發展了“中國關愛基金會”,主要是照顧有特殊需求的孤兒。我也很榮幸能夠參與其中,認識了很多很棒的人,比如王振耀等等,也接觸了最貧困、最需要幫助的人。在整個基金會募集善款和運營的期間,他募集了大概1,500萬美元的善款。後來我們意識到,在逐漸有錢、有資源了以後,我們能夠帶到中國來的最重要的東西,就是關於慈善的知識。於是,我找到王振耀和其他的中國慈善家,還找到了比爾·蓋茨,一起成立了一個學院來教授慈善,成為慈善領域的專家。

出於一種集體意識,我相信一個好的社會成員應該要與大家分享,所以當時我們也參與了很多其他的項目,遇到了很多優秀的人,比如汪建熙。這就是我的經歷,給了我很多快樂。

生命旅程中有三個階段

什麼是英雄?約瑟夫·坎貝爾(Joseph·Campbell)寫過一本書叫作《千面英雄》,給了這個問題一個很好的答案,歷史也佐證了這個答案。人的生命有週期,我們有不同的人生軌跡,天性不同。人之天性不同,我們生而不同。我們行為不同,志向不同。在我們之中,總會有某一類人走入所謂的“英雄的旅程”生命軌跡中,成為拓荒者。他們走向遠方,體驗生活。

我認為生命旅程中有三個階段。

最基本的第一階段中,需要依賴別人,需要學習。之後,步入更大的世界,經歷各種事情,包括失敗與成功。這些失敗會考驗人,有的人從此一蹶不振,但也有人跌倒後爬起來,吸取經驗教訓,再繼續向前。

接下來他們會發現一個共同的使命,他們會發現自己一個人的力量不足以完成這個任務,需要與人合作。於是他們開始與同伴一起分擔這個共同的使命,並且隨著時間流逝,這個使命本身和周圍的伙伴變成越來越重要,甚至比他們自己更加重要。他們經歷了這種發展過程,把其他人和他們共同的任務放在自身利益之上的時刻,也就是他們成為英雄的時刻。

在生命旅程稍微晚些的時候,他們會迎來人生的第三階段,並完成過渡。第一階段是你要依賴別人;第二個階段裡別人依賴你,你需要工作;第三階段裡,你需要進行過渡,幫助別人在沒你的情況下仍取得成功。這是很自然的一個過程。

我現在就處在第三個階段,我覺得非常有意思,因為我觀察它,研究人的特性和心理學,以及不同的人是怎樣的,他們的傾向是什麼。世界上也許只有有限的性格類型,比如25或50種。人們所扮演的角色數量也是有限的,可能是100個或者200個角色。而歷史上唯一的變化就是我們改變了著裝,改變了所使用的技術。但如果縱觀整個歷史呢?那基本上就是這些不同性格類型的人不斷互動,一次次經歷相同類型的事情。

所謂的英雄就是我剛剛描述的這一類人物。這是否意味著每個人都必須成為英雄?大多數人不必成為英雄,大多數人都不是英雄,但這不重要。不論是什麼角色,他們都同等重要,他們都扮演著自己的角色,這就是人生的旅程的模樣。

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