波動性指數的逆襲

作者:路博邁   |   2018 / 02 / 13

文章來源:路博邁   |   圖片來源:Jayroz


上週股市大跌,但這還算不上 2018 年真正的風險事件。

結構設計極為複雜、被拿來進行槓桿操作、最終反噬投資人的金融商品本就多如牛毛,但是上星期這樣的金融商品又再多添一筆。

過去兩年,股市不斷上漲,大家熟知的芝加哥選擇權交易所波動性指數 (VIX) — 評估市場隱含波動性的指標 — 一直被壓抑在 10 點以下。故此,「放空波動性指數」的結構性商品也應運而生 — 賣出波動性指數期貨、賺取溢價。面對極低的波動性與溢價水準,愈來愈多的槓桿交易於市場上出現。

然而,槓桿操作似乎玩過了頭,股市只要出現些微的賣壓,就足以讓波動性指數攀升。此時,放空波動性指數期貨的市場參與者得買入期貨,藉此「回補」受到衝擊的空頭部位,但是此舉使得波動性指數進一步攀升,讓整個放空波動性指數的槓桿投資部位如滾雪球般陷入惡性循環,波動性指數一度攀升至 50 點的水準。這真是令人嘆為觀止。

就算沒有投資波動性指數,光是用看得就令人膽顫心驚。對於投資「實體經濟」的我們而言,有必要擔心嗎?

我們認為不用擔心。

遲來的修正走勢

事實上,我們認為眼前的環境是放空波動性的大好時機 — 前提是「不要進行槓桿操作、不要進行槓桿操作、不要進行槓桿操作」,因為很重要,所以一定要講三遍。路博邁旗下擁有這類型的投資策略,在強化指數報酬的同時,波動性只有指數的三分之二左右。上星期,此類投資策略的報酬特性與我們的預期一致,且只要隱含波動性居高不下,我們便有機會「賣出」賣權,並賺取遠高於過去幾個星期的權利金。

如同 Doug Kramer 與 Derek Devens 兩位負責操作選擇權投資策略的同事所說:「賣出選擇權的最高指導原則 — 要謙虛,不要進行槓桿操作 (頂多運用極低度的槓桿操作)、不要被履約。」

對於直接投資股市的我們而言,別忘了標準普爾 500 指數光是在 月份的漲幅就接近 6%,且股市早該出現修正走勢了。

2016 年中旬的英國脫歐公投引發市場賣壓之後,至今股市累積上漲 40%,且一路上幾乎一帆風順。然而,市場從來就不會一路直線上漲,且每一次股市只要長期走多,最後都會出現顯著的修正走勢。儘管市場下修會帶來痛苦,但是這與良藥苦口是一樣的道理。

動能依舊活絡

我們在近期發佈的資產配置委員會展望報告中提到經濟基本面的改善動能,而這股動能至今仍十分活絡。我們不僅會繼續迎來強勁的企業獲利表現,且未來幾個月全球經濟仍將同步擴張。儘管市場動能在上星期遭逢亂流,但是這是十分健康的現象。

然而,這波的市場修正也讓我們得以一窺下半年值得關注的風險。債券殖利率快速攀升乃是此波股市賣壓的始作俑者,而美國強勁的就業市場與薪資成長數據令投資人憂心通膨升溫的前景,更令此波股市賣壓雪上加霜。上星期,德國金屬產業工會成功要求大幅加薪,亦是物價可能即將攀升的前兆。上述事件常是促使央行緊縮政策-並扼殺多頭市場-的關鍵因素。

儘管如此,我們認為投資人目前毋須杞人憂天。上星期,市場對於 2018 年聯準會升息前景的預期幾乎文風不動,且債券殖利率下降。儘管部分強勁的經濟數據可能會使得新任聯準會主席改變政策態度,投資人也或許應該要求更高的風險溢酬,但是目前聯準會升息的速度並未過慢,且債券殖利率也未失控飆升。

我們認為上週的股市修正及時地為投資人敲響一記警鐘,提醒我們不要過度進行槓桿操作,以免過度暴露在經濟與市場動能的風險之下。儘管如此,現在就看衰市場與經濟動能亦言之過早。

上週焦點

  • ISM 非製造業指數:月份上升 3.9 點至 59.9點。
  • 歐元區製造業採購經理人指數:月份上升+0.2 點至 58.8 點。
  • 美國採購經理人指數:月份維持在 53.3 點不變。
  • 英國央行政策會議:英國央行表示英國經濟若維持強勁表現,未來不排除加快升息的速度。

本週觀察重點

  • 月 13 日星期二:
    – 美國消費者物價指數
    – 美國零售消費數據
    – 2017 年第四季日本 GDP 統計數據(第 次估算結果)
  • 月 15 日星期四:
    – 美國生產者物價指數
    – 美國住宅建築商協會房市指數
    – 2017 年第四季歐元區 GDP 統計數據(第 次估算結果)
  • 216日星期五:
    – 美國新屋開工數目與建照核發數目

                                                  – 投資策略部 Andrew White

最新市場趨勢 (截至 2018 年 2 月 9 日)

市場指數 WTD MTD YTD
股票Equity
標準普爾500指數S&P 500 Index -5.10% -7.20% -1.80%
羅素1000指數Russell 1000 Index -5.10% -7.10% -2.00%
羅素1000成長指數Russell 1000 Growth Index -4.90% -7.10% -0.50%
羅素1000價值指數Russell 1000 Value Index -5.30% -7.10% -3.50%
羅素2000指數Russell 2000 Index -4.50% -6.10% -3.70%
MSCI世界指數MSCI World Index -5.50% -7.30% -2.40%
MSCI歐澳遠東指數MSCI EAFE Index -6.20% -7.40% -2.80%
MSCI新興市場指數MSCI Emerging Markets Index -7.10% -8.90% -1.30%
STOXX歐洲600STOXX Europe 600 -6.40% -8.30% -3.30%
富時100指數FTSE 100 Index -4.70% -5.80% -7.70%
東證股價指數TOPIX -7.10% -5.70% -4.70%
滬深300指數CSI 300 Index -10.10% -10.20% -4.70%
匯率及固定收益Fixed Income & Currency
花旗2年期國庫債券指數Citigroup 2-Year Treasury Index 0.20% 0.20% -0.10%
花旗10年期國庫債券指數Citigroup 10-Year Treasury Index 0.10% -1.00% -3.40%
彭博巴克萊市政債券指數Bloomberg Barclays Municipal Bond Index 0.20% -0.20% -1.40%
彭博巴克萊美國綜合債券指數Bloomberg Barclays US Aggregate Index -0.10% -0.80% -1.90%
彭博巴克萊環球綜合債券指數Bloomberg Barclays Global Aggregate Index -0.40% -1.20% 0.00%
標普/LSTA美國槓桿貸款100指數S&P/LSTA U.S. Leveraged Loan 100 Index -0.30% -0.20% 0.90%
美銀美林美國高收益指數BofA Merrill Lynch U.S. High Yield Index -1.40% -1.90% -1.20%
美銀美林美國環球高收益指數BofA Merrill Lynch Global High Yield Index -1.50% -1.90% -0.60%
摩根新興市場債券環球多元化指數JP Morgan EMBI Global Diversified Index -1.90% -2.50% -2.50%
摩根新興市場政府債券環球多元化指數JP Morgan GBI-EM Global Diversified Index -1.80% -2.30% 2.10%
英鎊兌美元U.S. Dollar per British Pounds -2.20% -2.90% 2.10%
歐元兌美元U.S. Dollar per Euro -1.50% -1.70% 2.00%
日圓兌美元U.S. Dollar per Japanese Yen 1.60% 0.40% 3.60%
實質及另類資產Real & Alternative Assets
Alerian上市有限合夥(MLP)指數Alerian MLP Index -4.40% -6.40% -1.00%
富時EPRA/NAREIT北美指數FTSE EPRA/NAREIT North America Index -3.70% -6.60% -10.20%
富時EPRA/NAREIT環球指數FTSE EPRA/NAREIT Global Index -5.60% -7.80% -6.50%
彭博商品指數Bloomberg Commodity Index -3.90% -4.60% -2.70%
黃金(紐約商品交易所美元/安士)連續期貨合約Gold (NYM $/ozt) Continuous Future -1.60% -2.00% 0.50%
原油(紐約商品交易所美元/桶)連續期貨合約Crude Oil (NYM $/bbl) Continuous Future -9.50% -8.50% -2.00%

(資料來源: FactSet, Neuberger Berman LLC.)

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