波音的基本面問題在哪裡?

作者:遠川科技評論   |   2020 / 04 / 21

文章來源:股感知識庫   |   圖片來源:股感知識庫


波音最近步履維艱。

自印尼獅航、埃塞俄比亞航空兩架波音737Max發生墜毀事故後,全球各國紛紛宣布停飛波音旗下旗艦機型737Max。作為被波音寄予厚望,與空客A320 neo對抗的主力機型,737Max的涼涼直接導致波音19年年報虧損,這可是波音近二十年來頭一遭。

然而屋漏偏逢連夜雨,還沒等波音消化完737Max上的損失,2020年新冠疫情又找上門來。各大航空公司陸續宣布停飛,波音別說想賣飛機了,工廠現在都開始關門歇業了。

股價自然也因此一落千丈,2月波音市值還在2000億左右,如今就跌到不足1000億美金。

波音股價變動

這是屬於波音的2020,一個註定多災多難的2020。話說全球航空航天霸主,怎麼就成了2020全美最艱難的公司?

下面請看詳情分析。

Part 1. 財務涼涼——資不抵債

從歷史來看,波音這家有著百年歷史,世界民航客機市場占有率最大的企業,不可能涼涼才對。

2018年全年,波音營收歷史首次破千億,凈利潤達104億美金。這個數據可是將波音帶上2018年世界500強第64位的寶座。

然而,一年之後情況急轉而下。

2019年全年,波音營收利潤遭遇雙殺。營收同比下降24%,僅765億美金,利潤上更是直接轉盈為虧,虧損了6億美金。

波音這家企業的營收由三塊組成。雖然被大眾所熟知是它的民航客機業務,但它其實也是家軍工企業,大家熟知的B-52轟炸機、F-15戰鬥機、AH-64阿帕奇可都來自於波音。

同時,自2016年起,波音將客機和軍工板塊中衍生出來的物流,維護,改進等後期服務放到了全球服務板塊作為營收統計的獨立板塊。

通常,波音營收結構為:民航客機占6成,軍工占2.5成,余下為服務收入部分。而19年,軍工板塊營收持平,服務板塊穩中有升,為啥波音總營收不增反減了呢?

波音各板塊收入比例

原來19年波音民航客機板塊僅僅占到了總營收的42%,而客機板塊折戟的主因還是737 Max的停飛。

737 Max自19年3月被停飛後,其隸屬的波音737系列,全年僅僅交付了127架飛機,同比去年的580架相差甚遠。根據美國金融媒體Barron’s的預測,737 Max作為波音的主力機型,在停飛前可貢獻了波音20-30%的利潤。737 Max的停飛可以說就是波音營收利潤雙殺的“罪魁禍首”。

當然,利潤和銷售的涼涼還不能說明什麼,我們再來看看波音的現金流,畢竟現金流才決定著波音還能活多久。

波音作為全球民航霸主,當然是只有“先打錢,後發貨”的道理。因此,波音常年可以收到大筆預付定金,公司經營現金流近幾年都是凈流入100億美金以上。

波音經營現金流變化圖

可是,19年雖然737 Max被停飛,波音卻沒有停產。這些飛機都被生產出來了,只是停放在工廠裏不能交付,變成了存貨。

光有生產的開銷卻少了收入來源,所以19年波音經營現金流凈支出24億。同時,作為一家制造業企業,波音還得每年更新設備、建廠房,19年作為近幾年投資規模最小的一年,投資現金流同樣凈支出15億美金。

這兩項加起來,波音去年就掏出去了40個億。

那波音手上有多少現金呢?截止19年12月31日,現金數額是95億。看起來都夠支撐波音,不融資活2年多了,可這個數額對於波音遠遠不夠!

JP摩根分析師就說了,即使現在737 Max已經停產了,波音現在每個月在737 Max這一個機型上,就得至少燒掉10億美金。

疫情一來,波音工廠效率直線下降,上游零配件的缺貨問題越來越嚴重,很多航空公司都暫時不接受新飛機的交付。波音把飛機做出來,做出來的都是存貨,客戶現在不付款;不生產,波音員工的薪資還是得照發,工廠得照常開,哪裡都需要錢。

單單一個737 Max的就是10個億一個月,就別說整個客機板塊受疫情影響每個月得燒掉多少錢。

手頭的95億對於波音來講真的是杯水車薪。當然這時候大家就會問了:波音不會去借錢嗎?波音當然能去借,但波音19年年末總負債額達1419億美金,資產負債比已經是106%。

波音資產負債情況

而且,波音今年1月就開始向銀行申請貸款,可是現在才過3月,波音就已將138億美金的新借款額度盡數取出。標普也借坡下驢,直接將波音風險評級降到了BBB,離垃圾債BBB-僅一步之遙。

波音現在是凈資產為負,經營現金流為負,利潤也是負。在疫情期間銷售收入又大降,沒有新增貸款的情況下,資不抵債的波音,涼涼的氣息是越來越重。

波音借的那些錢,沒留到自己腰包裏,那都幹嘛去了呢?

Part 2. 經營涼涼——揮霍無度

錢雖然沒到公司在公司帳上,但可是到了自己人的腰包裡。

根據波音年報顯示,波音每年的現金拿去做五件事:回購股份,現金分紅,研發,資本支出和養老金。其中,股票回購+現金分紅大概占了55%,研發在25%,剩下的部分是資本支出和養老金。

看看最近4年的數據,2016年回購70億美金,分紅27億美金;2017年回購92億,分紅34億;2018年回購90億,分紅39億;2019年只回購了26億,分紅了46億。

波音回購分紅情況

4年間,一共花掉了278億做回購,146億分紅。

其實,掏錢給股東們分紅,還是說得過去的。畢竟作為一檔機構重倉股,穩定的股息率是一個重要選股標準。

但是,說到年年做回購,這就不能忍了。公司回購股票之後,市面上總流通股會減少,從而每股收益就會增加。這樣,維持同樣的市盈率倍數(P/E)的情況下,股價就實現了上漲。

而管理層普遍都拿著公司的期權,股價一漲,自己拿著的權益價值就增加了。說到底,公司高回購還是為了自己人的利益。

而波音自2013年以來,每年都要花上好幾十億美金回購自己股票和分紅,到頭來年底自己手頭上也就剩個幾十億美金。

現如今資金問題一出,美國時間上周五,高管們就立馬跳出來認錯,宣布暫停公司今年分紅和回購,這不是啪啪打臉嗎?早幹什麼去了?當然,波音經營的混亂還不止如此。

波音的CEO也是新官上任。

2020年1月13日,原CEO米倫伯格正式卸任波音CEO,新CEO卡爾霍恩上任,接替米倫伯格主要是擔任救火隊長來參與解決737MAX停飛問題。

左:前CEO米倫伯格,右:現CEO卡爾霍恩

其實,卡爾霍恩在扭轉企業危機的問題上還是有經驗的。比如911事件發生後,通用電氣作為飛機發動機供應商陷入了窘境,當時的卡爾霍恩就領導通用電氣渡過了那次難關。

本來讓卡爾霍恩充當救火隊長來處理停飛是一個很好的選擇,可這次好巧不巧,碰到了停飛+疫情的“雙喜臨門”。

常說臨陣換帥乃兵家大忌,剛剛上任2個月的CEO,可能還沒把波音整個經營流程摸清,就得進入角色打這場關乎生死的遭遇戰。

新官上任能否拯救波音,也是個大大的疑問。況且波音現在不僅僅是內憂,還有外患!

波音不行了,誰最開心呢?那當然是老對手空客了!

在客機全球市場占有率上,空客對於波音,一直處於一個追趕者的姿態。自2011年起,波音一直牢牢地占據著全球最大商用飛機制造商的稱號。直到2019年,空客飛機交付數達到863架,而波音僅僅交付380架,不增反降,下滑54%。

如今到了波音最涼的2020,波音前兩月退飛機的人更是比買飛機的還多。波音前兩個月凈訂單數為負28台。其中,1月更是沒有任何新增訂單,同比去年兩個月的95台相差甚遠。

取消的訂單那自然是到空客門下了,可以說:空客日日在加班,波音天天在賠錢。

如今內憂又外患的波音,真是涼到透心涼。

Part 3. 多空對決,成為下一個通用?

停飛、疫情、虧損、燒錢、經營不力,2020年擺在波音面前的,仿佛只有重重困難。

而波音快要撐不住了,一時間好像成為了全世界的共識。

可當我們談起飛機時,我相信大部分人腦海裡第一時間想到的仍然會是波音和空客。

空客自1970年在法國創立至今,算滿五十年歷史。而波音自1916年7月15日成立,已經走過百年。百年來的積累,或許並非報道的那樣不堪一擊。

雖然波音737 Max目前遭受停飛,但是目前美國聯邦航空管理局(FAA)的監管框架允許對衍生飛機進行快速認證,也就是說737 Max作為波音737系列的飛機,一旦解決故障,重新認證的速度會遠遠快於一架新造飛機。

左上:俄羅斯聯合航空制造, 右上:波音, 左下:中國商飛, 右下:空客

而當前最有可能進入市場的競爭者,中國商飛和俄羅斯聯合航空制造集團,FAA與中國和俄羅斯之間並沒有相互接受飛機設計批准。比如,中國商飛的支線飛機ARJ-21自2016年以來已經在中國服役,但仍未獲得FAA或歐洲航空航天協會的認證。

同時,波音作為目前全球民航客機市占率最大的品牌,各航空公司替換波音的成本將十分巨大。

美國第三大載客量的西南航空,歐洲最大的廉價航空瑞安航空,都是清一色幾百台波音737系列的飛機執飛。

採取統一機型飛行,既可以降低購買成本,又可以降低飛機維護成本,更重要的是能夠降低駕駛員和機組人員培訓成本,一舉多得。要是切換到別家飛機,不單單是價格上沒了便宜,過往的經驗,全都得推倒重來,這多不划算?

不單單是進入行業的壁壘,波音多年來的技術累積也同樣深厚。

據富比世報道,波音2019年排名全球最具創新力企業第40位,航空行業第一,該排名主要依據公司尖端專利數量。

截止2017年,基於國際專利檢索平台Innography專利庫數據,空客專利共有12177件,波音也有10477件。

在質量上,Innography會根據專利引用次數、文獻貢獻次數、權力要求等多個指標將專利分級為1-10級,1級強度最低,10級最高。在9-10級的高強度專利中,波音達1617件,而空客僅632件。

再將高級專利涉及領域進行拆分後發現,波音高級專利主要涉及:機體結構、覆合材料、控制平台和控制面板。而空客則是主要發力在:機體、機艙、覆合材料。

波音空客核心專利領域及數量

這也恰恰證明了波音飛機在機體紮實性、駕駛控制性、軟體和訊息傳輸上目前依然領先於空客的,而空客則是更加重視機艙的寬闊性和乘客的舒適性,在空間和機艙設計上已漸漸強於波音。

技術和市場算得上波音的左膀右臂,而背後的美國政府就是波音的金主爸爸。

眼看波音撐不住了,馬上就來扶一把。

2020年1月29日,美國國防部公布了採購合約,美國空軍將購買波音生產的F-15EX,單價高達1.3億美金。作為三代機的F-15,比美國的四代機F-35都貴幾千萬。

人們群眾馬上就不樂意了,可美國軍方給出的回應是:“要讓波音和洛克希德馬丁公司,一起保持強大的工業基礎。”

就在兩周前,波音代表美國航空航天業向美國政府提交申請政府600億美金資助文件。文件中稱:波音常年為美國出口價值最高的企業,創造了超過250萬個工作崗位,有著超過1.7萬家供應商。

這可就是最後攤牌了:你救不救我?我要是玩完了,美國經濟至少跟著震三震!

但這個百年巨子的作用僅僅是幾百萬個就業崗位和賺取大量外匯嗎?

美國國會這樣評價過波音:沒有波音,就沒有美國,當然也就沒有自由世界。

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