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產業
2020 年 8 月Amgen（安進, AMGN-US）擠下Pfizer（輝瑞, PFE-US）成為道瓊工業指數的一員。公司自 1983 年 6 月上市以來，逐漸成為生物製藥業的全球領導者之一， 1986 年 6 月股價低點（ 0.34 美元）至今股價漲幅更達 700 倍以上。而近期公司的表現如何呢？是否有支撐股價再持續上漲的動力？我們將透過財務分析來一窺究竟。
本篇重點：
- 營收成長受生物相似藥競爭影響
- 加大研發揮效果度以保持市場領先地位
- 債務偏高，惟財務結構仍穩健
- 豐厚的股東回報
- 結論：耐心等待新藥崛起的過渡期
營收成長受生物相似藥競爭影響
安進近年的營收成長疲弱不振， 2019 年的財報更出現衰退跡象，主要是旗艦產品Enbrel（抗炎藥物）面對激烈的競爭（註），導致銷售額下降。 2018 年後重磅藥物Neulasta（促進化療患者的白細胞產生〉、Aranesp（療效持續更長的Epogen類藥物）和Epogen（貧血藥）的銷售額也逐漸下降，這些藥物面臨新的生物仿製藥（biosimilar）的競爭，因此價格和銷售量都有下降的情況。雖然新型的藥物Prolia（治療骨質疏鬆）、Xgeva（骨骼健康藥物）、Repatha（膽固醇藥物）和Kyprolis（抗癌藥物）的成長彌補了部份的空缺，但主要產品銷售量並未提升，營收成長還是遭遇逆風。
Enbrel在美的專利至 2029 年到期。其銷售下滑主要是因
- 其他相同適應症新藥獲批，如諾華（Novartis, NOVN-CH）的銀屑病新藥Cosentyx和輝瑞（Pfizer）的類風濕性關節炎新藥Xeljnaz；
- 既有的類風濕性關節炎用藥如嬌生（Johnson & Johnson, JNJ-US）的Remicade、艾伯維（AbbVie, ABBV-US）的Humira對Enbrel產生銷售壓力；
- 專利到期的非美地區生物相似藥的威脅，如歐洲市場有兩款生物相似藥（Benepali和Erelzi）上市銷售，中國則有三款上市。
加大研發揮效果度以保持市場領先地位
過去 10 年來安進靠著Enbrel、Epogen及Neulasta等暢銷專利藥，營收快速衝高， 2019 年三者銷售額占營收達四成。然而近兩年專利到期，同業陸續推出Epogen及Neulasta的生物仿製藥，公司面臨激烈的價格戰，對產品線不豐的安進來說，專利懸崖的風險大增，因此研發投入的力度勢必不可少。觀察過去幾年安進財報，公司研發費用占營收的比重基本上都持穩在 15% 以上，在面臨激烈競爭下，安進也計畫加大研發支出預算， 2020 年預估研發費用會增加 12% 至 44 億美元，除此之外，也積極推動企業併購，擴大旗下產品陣容，以期能在市場競爭中保持領先地位。
債務偏高，惟財務結構仍穩健
至於安進的財務結構如何呢？公司最近幾年的資產負債比（負債/資產）有逐漸攀升的趨勢，同時 2019 年底在手現金由過去三年的超過 300 億美元大幅滑落至約 90 億美元，未來安進若想要收購任何優良藥廠，勢必會造成債務的進一步攀升。
豐厚的股東回報
儘管安進的營收成長放緩，但公司對股東卻很慷慨。穩健的財務狀況，使公司所賺得之收益可以每年回饋一半給股東。過去十年，公司自由現金流不斷增加，以股息和庫藏股的方式，返還股東金額超過 660 億美元。以目前來看殖利率 2.76% ，屬於美股高股息的佼佼者。
結論：耐心等待新藥崛起的過渡期
專利是製藥業的堡壘，雖然安進的幾款專利藥到期導致競爭加劇，帶來營收的衝擊，但公司近些年獲批的多款新藥也逐漸成長起來，儘管快速成長的銷售額尚無法彌補過去明星藥物的銷售衰退，但安進財務結構仍屬穩健，成熟的藥品仍可持續產生現金流。除此之外，安進致力於新藥研發（目前有 7 個在研項目）， 2019 年還進行了兩項大筆收購，新增了Otezla藥物（治療銀屑病）及開拓了中國市場（收購百濟神州 20.5% 股份），同時進入生物相似藥市場，正在緩步邁向新產品驅動成長的時代，投資人必須耐心等待新藥崛起的過渡期。
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