豪購精密鑄件Precision Castparts，巴菲特看中了什麼？

波克夏（Berkshire Hathaway, BRK.A-US）收購飛機零件及能源生產設備製造商精密鑄件公司(Precision Castparts Corp.)的交易正在接近達成協議，震驚了整個投資界，筆者花了一個晚上的時間看了公司的原始資料，寫了一篇關於精密鑄件的小文章，未必正確與全面，僅供參考。

公司介紹

精密鑄件創立於1949年，總部位於美國俄勒岡州波特蘭， 是一家製造和銷售 metal components and products to the aerospace, power, and general industrial and other markets worldwide。公司的產品主要分為三大類：Investment Cast Products、Forged Products and Airframe Products。以下是官網中對三大類產品介紹的截圖：

按照2015年報的資料，公司的銷售收入中， aerospace約占 70%、power約占17%、general industrial and other 約占13%。

行政壟斷

精密鑄件如果在A股上市，應該算是一個軍事工業概念的股票，其最大特點是具有行政壟斷的特徵。其主要客戶包括美國軍方、 General Electric Company、United Technologies Corporation、Rolls Royce plc、Airbus、Spirit Aero Systems 和 The Boeing Company等，所以算是一個典型的壟斷B2B企業。2015年其銷售收入中GE約占13%，美國軍方約占10%。

根據2015年年報的說法，精密鑄件是在大部分市場中屬於第一或者第二的供應商。以下是年報中對競爭對手的論述：

（注：筆者因為時間關係沒有詳細去查詢對手情況，但考慮到主要收入來源於 aerospace約占 70%，這些一般情況下是不會隨便更換供應商的，而且即使更換也未必能夠找到更恰當的供應商，所以基本可以判斷其行政地位比較強，對於類似的企業，就沒必要分析什麼心智資產、商業模式了。其商業模式也就很簡單，就是根據企業的要求生產相關產品，然後再銷售給相關企業即可。）

歷史報表與估值

從歷史的資產負債表中我們可以看出，公司的現金及現金等價物較少，存貨相對較多（與製造企業特點相匹配），總體來說資產負債比例還算合適。商譽數額特別巨大，我查詢了一下在2010年公司年報資料，商譽大約是28億美元，到現在約有100多億美元，膨脹的倍數比較快。

• 資產負債表

• 損益表

• 現金流量表

我看到巴菲特買入這家公司的財務資料時，覺得可以買得更加便宜，歷史資料告訴我們果然是可以更加便宜（歷史估值資料沒核查，可能會有誤），因為精密鑄件歷史的ROE大約是在13%到15%之間，理論上，類似的企業應該可以在2pb以內是有機會買入的，不過那是在2008年2009年附近。

• 歷史估值

一點感想

巴菲特買這家企業，從性價比來說，用372億去買精密鑄件，不是特別高。就個體投資者而言，如果真的喜歡類似的企業，完全有機會可以買得更加便宜。

看巴菲特準備買這家企業，我一看公司的名字，就馬上想到了中國的大秦鐵路，同樣具有壟斷性質的企業，大秦鐵路有著比擬精密鑄件的壟斷地位，而且ROE更高。大秦鐵路雖然固定資產的比例比精密鑄件高，但同樣可以避免了很多的商譽出現，從投資的角度而已，完全可以超過精密鑄件，從而取得更好的投資回報，倒是最近幾年不是特別受到市場的待見，有些追逐趨勢的投資者卻在嘲笑大秦鐵路，值得投資者深思。

• 大秦鐵路ROE與資產負債率

• 大秦鐵路資產負債表

• 大秦鐵路損益表

• 大秦鐵路自由現金流

註：我發現在很多評論裡說精密鑄件如何高端，大秦鐵路如何低端，然後說不可比較。這其實很讓人昏頭，企業是否有優勢的關鍵不在於生產什麼高級、精密、尖端，也不在於人均效率如何，而在於其生意的屬性、其生意的持久性及生意能否被其他企業佔據的可能性。無論是傳統的企業也好，還是高科技企業也好，都可能出巴菲特說的有護城河的企業。還有人猜測是什麼高端製造業回歸，如果一個企業的優勢建立的某些政策的明顯變化之上，作為價值投資者會放心嗎？(文/漁_夫)

《雪球授權轉載》