而 Vega 代表什麼？

Vega表示波動率每上升/下降 1% 時，選擇權(權證)價格上升/下降的點數，亦即選擇權 (權證) 價格對波動率的敏感程度。例如 Vega＝0.06、權證價格 1.02，表示當波動率上升 1% 時，權證價格會由 1.02 上升至 1.08；反之波動率下降 1% 時，權證價格會由 1.02 下降至 0.96。

何以在選擇權交易舉足輕重的 Vega 值，鮮少在權證交易裡被拿來討論？

原來這兩種商品價格決定方式有所不同，選擇權是先有選擇權價格再反推隱含波動率，權證則先訂波動率才有權證價格。簡單說，權證是透過發行商將制定的波動率代入 Black-Scholes 公式計算出權證理論價格，再報到市場上供投資人買賣，原則上波動率如果固定，現股出現什麼價位權證就跳到什麼價位，一個蘿蔔一個坑，公平得很。但某些特殊情況下，難保發行商不會調整波動率，身為投資人為了更明白自身交易部位所面臨的風險，就非常需要了解 Vega 的意義，以及它在不同發行條件下的敏感度，作為以後挑選條件也好、挑選券商也好的買賣依據。

那麼何時 Vega 最大？ 簡單地說，天期越遠越大、價平稍大，如下圖：

我們可以知道，天期因素對 Vega 值的敏感性最高，也就是離到期日越久 Vega 越大，所以此時被調降波動率的損失最高！以台積電（2330-TW）認購權證，波動率 25%、行使比例 0.1 為例，其 Vega 與價內外、到期日的關係如下：

某些投資人偏好買進長天期權證，因時間價值遞減較小、適合波段操作，但未考慮發行商品質，不曉得自己雖然省了 Theta，卻虧了 Vega，獲利被偷偷吃掉了！打個比方說，距到期日 150 天時，Vega＝0.06，其權證價格為 1.51：

同樣在價平位置，台積電股價維持不變的情況下，若波動率被調降 1%，權證價格將從 1.51 下降為 1.45 (1.51-0.06＝1.45)，相當於時間價值遞減 12 天的結果；而當台積電經過 12 天漲了3%，原本應該有 1.74 的價格也因調降1%變為 1.68，報酬率從 15.23% 下降為 11.25%。由此可知 Vega 對權證價格的影響程度大約多少，提供投資人在挑選權證時一個參考依據。

總結來說，Vega 是權證價格對波動率升降的敏感程度，在長天期尤其明顯，這邊無論投資人操作策略長線或短線，被調降波動率都是額外損失，而權證又不同於選擇權可在市場做賣方、享受波動率下降的好處。老話一句，建議投資人在買權證前可先試算或者參考各發行商網站表格的模擬價格，了解風險報酬以後再買進，尤以長天期權證更需謹慎小心！

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Step 1 挑選標的

固然希臘數字 (Greeks) 對權證價格影響甚鉅，然而我們不該捨本逐末，別忘記挑選權證前最重要的一步是「挑選標的」，買到條件再好的權證，只要標的沒有填權息行情也枉然。

舉例而言，根據過去幾年紀錄，鴻海（2317-TW）權證的填權息行情幾乎是兵家必爭之地，原因在於它填權息迅速，往往可在幾個交易日之內漲完落跑，對投資人來說有低風險高報酬之感；再者權證持有不必因發放股利被課稅，填權息成功反而還可立即拿到股利對應的現金，好處多多。整理過去鴻海除權息前 6 個交易日至除權息後 7 個交易日的漲跌幅如下：

可知近年鴻海的除權息期間大致有穩定的漲幅，有些年度甚至從除權息日前幾個交易日便開始發酵，尤其除權息當天若以開盤參考價來計算當日漲跌幅，已達六連漲了！

有趣的是，除了權證以外似乎沒有其他金融商品可純買當天填權息漲幅而不領股利，投資人只消在前一日收盤前購入認購權證，隔天除權息日到來，權證條件會自我調整履約價及行使比例(履約價格下調、行使比例上調)，使權證價格維持不受開盤參考價調整影響。

簡單地說，只要除權息當天及未來幾天股價有填權息趨勢，就可以享受到權證漲幅哦！讓我們重新檢視一下鴻海除權息後幾日最高漲幅，是否完成填權息：

上表為鴻海除權息後七日內的現股最高價、最高漲幅，若超過填權息門檻表示成功填權息，可知除了 2015 年外其餘五個年度均在七日內完成填權息 (即便如此 2015 年仍有 3.39% 的漲幅)，效率之高說明為何每年鴻海權證時逢除權息日往往大幅爆量，搶在除權息日前買進認購權證。

Step 2 挑選權證

選定標的之後，「挑選權證」何以做到漲幅大、風險小呢？

首先，Gamma 越大則漲幅越大，而 Gamma 於價平最大、快到期最大，因此價平權證相當適合除權息交易；至於該不該挑選快到期，則跟 Vega 有關。一般來說除權息行情屬於短線交易，無論買進的波動率是高是低，被收取的時間價值都有限，因此波動率高低並不是我們挑選的首要條件，重要的是「穩不穩定」！

因 Vega 特性是離到期日越久越大、價平稍大，倘若投資人有辦法分辨造市商的穩定性，則買長天期或短天期權證皆可，只要波動穩定就好；反之若無法分辨造市商孰優孰劣，則建議買進短天期權證進行除權息交易。整理如下：

• 挑選波動穩定的造市商、價平、距到期日長短皆可。其中短天期權證槓桿大於長天期權證。
• 不知哪間造市商較穩定，建議買價平、距到期日較短權證，可減少被調整波動率的風險。

最後補充一點，一般情況下(除權息行情以外)若單就價內外程度來挑選漲幅較大的權證，端看投資人預計標的漲幅而定，舉例來說，若預期台積電（2330-TW）波段上漲 8%，則挑選價外 8% 的認購權證效果最佳，以此類推，較能享受到 Gamma 的威力。

進一步若要考慮期間付出的時間價值是否過多，可以替換方式為之，舉例來說，若預期 2 個月內台積電波段漲幅 16%，又擔心時間價值太多，應先買進價外 8% 較長天期權證，待該權證漲到價平附近時再替換另一檔價外 8% 權證繼續持有至價平。因除權息行情多數以填權息 (約 3%~6% 平均漲幅) 為目標來短線交易，因此持有價平權證 (約價外 3%~0% ) 是相當適當的！

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兩大參數

首先，大家都知道 Delta 是指現股每漲 1 元，對應權證價格會漲幾元的比率；而 Gamma 就是現股每漲 1 元，對應 Delta 會漲幾點的比率；換句話說，若將 Delta 比喻為權證價格漲跌的速度，那麼 Gamma 即是權證價格漲跌的加速度。掌握好加速度的正確位置、正確時間，可使你更瞭解自己面對的風險報酬，進一步掌握自己的資金！

為了更清楚說明 Delta 與 Gamma 關係，我們以下方認購權證為例：

藍色曲線代表權證價格，橘線代表 Delta 值 (即切點斜率)；當股價走得夠遠時，藍線會漸漸遠離橘線，這就是 Gamma 效果。 Gamma 效果使得權證價格上漲速度大於原 Delta 比率、權證價格下跌速度小於原 Delta 比率，急漲緩跌這麼好的特質，對於權證買方真是一大福音， Gamma 越大則這種效果又更明顯。

那麼何時 Gamma 最大? 簡單地說，價平最大、快到期最大，如下圖：

以台積電（2330-TW）認購權證，波動率 25%、行使比例 0.1 為例，其 Gamma 與價內外、到期日的關係如下：

進入正題，所謂買樂透權證一般認為是買進到期前幾天、位於價平附近的權證 (也就是 Gamma 最大時機)，藉此達到現股大漲、權證價格翻倍的效果。然而天下沒有白吃的午餐，報酬跟風險是相對的，權證買方得到 Gamma 必定損失 Theta (時間價值)，而 Theta 的分布圖與 Gamma 恰恰相反：

由上兩圖可理解， Gamma 在價平及接近到期日時，變動越劇烈，影響權證價格越明顯，同時時間價值減損也一樣越快速。以先前台積電認購權證為例：

我們發現，距到期日 22 天、價平時權證價格 0.57，若價格完全不動，三週後價格僅剩下0.12，價值足足遞減 79%；但同期間只要台積電上漲 3%，權證價格依然有 0.57 的價值，這就是 Gamma 的威力，也說明為何樂透權證是兩面刃。最後建議投資人在買賣權證前可先試算或者參考網站表格的模擬價格來決定是否願意承受高風險、高報酬，才不致慌了手腳！

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