大樹醫藥(6469)-財務分析
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大樹醫藥(6469)-財務分析

2021 年 1 月 20 日

 
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藥品連鎖通路商大樹將在 2021 年啟動新的五年計畫,吸引投資人注意。接下來我們將透過公司財報,分析大樹自 2016 年上櫃以來的第一個五年計劃表現如何,以及下一個五年計畫,投資人必須關注的重點為何。

本篇重點:

  • 營收維持 30% 以上年增率
  • 門市擴張導致營益率下滑
  • 產品多元,婦嬰產品佔營收近五成
  • 自由現金流為負,債務攀升係因會計準則更動
  • 產品動銷得宜,庫存水位健康
  • 結論:營益率轉捩點是下個五年計畫的關鍵

營收維持 30% 以上年增率

大樹自 2013 年以來,營收以CAGR(年化成長率) 34% 的高速公路成長,主要是公司積極展店,自 2013 年的 25 間門市,到 2020 年 4 月已經達到 161 間門市,帶動營收快速成長。受到新冠肺炎影響,公司防疫物資需求暢旺,加上展店效益,公司 2020 年前三季度營收維持穩定成長,年增 30.9% 。公司預計今年底前將有 197 家實體店面,穩坐第一大連鎖藥局寶座。

門市擴張導致營益率下滑

然而大樹也因門市擴張積極,同時門市開設後平均需將近一年才能獲利,導致費用增加(大樹透過加盟方式擴張,與加盟主分潤列為營業費用之藥局服務費),自 2013 年以來營益率連年下滑, 2019 年以滑落至 2.2% 。不過隨著門市數量達到一定規模,規模效益逐漸顯現, 2020 年前三季度,大樹的營益率小幅回升至 2.5% ,未來觀察重點將是公司的營益率能否明顯改善。

產品多元,婦嬰產品佔營收近五成

大樹的產品分為四大類,為婦嬰用品、保健藥品、健保處方藥品、健康照護用品,分別各佔營收 48.8% 、 21% 、 15% 及 11.3% 。 2015 年至 2019 年,以婦嬰用品和保健藥品成長最為迅速,CAGR分別為 34.5% 與 35.6% 。

自由現金流為負,債務攀升係因會計準則更動

大樹短期還款能力尚屬健全, 2019 年底流動比率為 128.1% ,利息保障倍數(稅前息前利潤/利息費用:公司賺來的盈餘,是否足夠償還負債的利息) 2019 年底為 7.35 倍。自上櫃以來,公司平均每年以 50 間門市的展店速度擴張,自由現金流為負,資產負債率(負債/資產) 2019 年底已經攀升至 73.9% ,然而細看其財務報表,大樹基本上沒有短期及長期借款, 2019 年債務攀升主要是會計準則 IFRS16 實施所造成(所有租賃,除短期租賃及小額資產租賃可豁免外,皆要認列相關的資產及負債),流動負債中有七成以上是應付帳款,財務體質仍處健康狀態。

產品動銷得宜,庫存水位健康

儘管大樹門市擴張迅速,但觀察其庫存天數,近幾年來都維持在 60 天左右的水準,足以看出公司產品銷售問題不大。不過公司未來仍持續展店,庫存天數是依然是觀察重點。

結論:營益率轉捩點是下個五年計畫的關鍵

大樹自 2016 年上櫃以來,透過加盟方式,展店迅速,帶動營收不斷擴大,獲利也不斷成長,穩坐第一大連鎖藥局寶座。然而也因為展店期的投資期間,營益率連年下滑,犧牲了短期的獲利率。 2020 年前公司三季度的營益率有出現小幅提升,在未來 2021 年至 2025 年的五年擴張策略(註),公司營利率是否能持續改善,將是大樹持續受到投資大眾青睞的關鍵。

註:大樹下一個五年計畫為達到千人、千面、千店、千廠的「大健康產業四千交易平台」的目標,千人千面是透過個人化服務,提供個人至家庭的精準化健康建議,並透過千家的實體店面搭配千家供應廠商,串接從醫院、診所、藥局到居家四個健康維繫面向的平台,啟動 O2O (Online To Offline)、甚至OMO(Online-Merge-Offline )的新世代動能。

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