巴菲特大戰馬斯克:「護城河」概念過時了嗎?

作者:Passion啟航   |   2018 / 05 / 30

文章來源:雪球   |   圖片來源:股感知識庫


老喻 孤獨大腦

攻方 : 馬斯克,特斯拉 CEO

在特斯拉 (Tesla, TSLA-US) 2018 年一季報電話會上,馬斯克 (Elon Musk) 說 : 護城河的概念很遜 (lame),也很古舊 (quaint):

如果你對抗入侵敵人的唯一壁壘就是護城河,你堅持不了多久,真正重要的是創新節奏,這才是保持住競爭力的核心要素。

守方:蒙格 + 巴菲特

94 歲的波克夏 (Berkshire Hathaway, BRK.A-US) 副董事長蒙格 (Charles Thomas Munger) 反擊稱,馬斯克指 “護城河老舊” 恐怕只是在形容歷史上真正的護城河,這是很滑稽的言論(ridiculous),因為巴菲特也不想建設一個真的護城河做防禦工事。

87 歲的巴菲特 (Warren Buffett) 表示,他承認某些行業的 “護城河” 被摧毀速度在最近幾年加速,但相信企業會繼續想方設法保持自己的競爭優勢,而且也不認為科技已經摧毀了每一個行業的 “護城河”。

他表示,創新的速度確實加快,令更多企業抵擋不住競爭,卻不代表現在可以完全否定 “護城河” 理論:

顯然,你應該改善自己的護城河,在任何時候都捍衛自己的護城河。仍有一些非常好的護城河存在,例如成為一個低成本的生產商就非常重要。

巴菲特舉例稱,科技並沒有把波克夏旗下保險商 Geico 的競爭對手成本真正降下來太多,導致 Geico 鞏固了自己的護城河;再比如,波克夏旗下的喜詩糖果 (See’s Candies) 也有護城河。他調侃道:

馬斯克可能在某些領域有所顛覆,我不認為他在糖果領域會顛覆我們。

隨後,馬斯克在推特上回應了巴菲特的言論,說要成立一家糖果公司:“ 它會非常棒,我非常非常認真。”

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讓我們先看看,到底什麼是護城河。

護城河的出處

1995 年。巴菲特對 “護城河” 的概念作了仔細的描述:

“奇妙的、由很深、很危險的護城河環繞的城堡。城堡的主人是一個誠實而高雅的人。城堡最主要的力量源泉是主人天才的大腦;護城河永久地充當著那些試圖襲擊城堡的敵人的障礙;城堡內的主人製造黃金,但並不都據為己有。

粗略地翻譯一下就是,我們喜歡的是那些具有控制地位的大公司,這些公司的特許權很難被複製,具有極大或者說永久的持續運作能力。”

2000 年。巴菲特進一步解釋說:

“我們根據 ‘護城河’、它加寬的能力以及不可攻擊性作為判斷一家偉大企業的主要標準。而且我們告訴企業的管理層,我們希望企業的護城河每年都能不斷加寬。這並不是非要企業的利潤要一年比一年多,因為有時做不到。然而,如果企業的 ‘護城河’ 每年不斷地加寬,這家企業會經營得很好。”

2007 年。巴菲特在致股東信中指出:

“一家真正偉大的公司必須有一條堅固持久的 “護城河”,保護它的高投資回報。資本動力學決定了競爭對手會不斷進攻那些高回報的商業 “城堡”。

因此,堅固的防禦,例如成為低成本製造商 (汽車保險公司 GEICO , 好市多倉儲超市 Costco (COST-US)) 或持有一個強大的世界性品牌 (可口可樂 (Coca-Cola, KO-US)、吉列、美國運通 (American Express, AXP-US)),對於持久的成功來說,至關重要。

商業的歷史充滿了 ‘羅馬蠟燭’ (RomanCandles),那些自我保護措施不足的公司會很快在競爭中敗下陣來。”

在哈佛教授麥可·波特 (Michael Eugene Porter) 看來,“護城河” 就是 “企業可持續的競爭優勢”。

蒙格和巴菲特的比喻則是:公司本身等同於 “城堡”,而城堡的價值是由 “護城河” 決定的。

在某年的年會相聲上,二人有下面這段話:

“Google (GOOGL-US) 有一個巨大的新護城河。事實上,我從未見過這麼寬的護城河。 ” 蒙格說;

“我不知道該如何對付他們,” 巴菲特說;

“他們的護城河充滿了鯊魚!” 蒙格又補充說。

然而,他們並沒有買入 Google 的股票。

護城河的四大來源

在《巴菲特的護城河》一書中,多爾西 (Pat Dorsey) 總結了 “ 護城河的四大來源 ”:

1、無形資產

包括商標權、專利權和法定許可權。

如果消費者僅僅因為品牌就願意購買或是​​支付更高的價錢,這就是經濟護城河存在的有力證明。巴菲特曾使用了一個詞 “消費品牌地位” 簡明地表達了相似的意思。

專利權和法定許可權就不展開說了。

“在評價無形資產時,最關鍵的因素,還是看它們到底能給企業創造多少價值,以及它們能持續多久。”

蒙格最喜歡的投資——喜詩糖果的購買經過,其核心邏輯,就是商譽。在加州給女孩送糖果,如果不是喜詩,你簡直不好意思。

茅台 (600519-SH) 在中國,也是類似邏輯。

2、轉換成本

“客戶從 A 公司產品轉向 B 公司產品省下的錢,低於進行轉換發生的花費,它們的差額就是轉換成本。”

轉換成本的最大收益者就是你的開戶銀行。其他從轉換成本中受益的行業還包括:軟體業中的企業數據庫、財務軟體,機械製造業的精細鑄件公司,金融服務業中的資產管理公司,能源業中的丙烷配送業務,醫療衛生領域的實驗室設備生產企業等。

3、網路效應

“如果產品或服務的價值隨客戶人數的增加而增加,那麼,企業就可以受益於網路效應。信用卡、在線拍賣和某些金融產品交易所就是最典型的例子。”

網路的天性是 “以主導者為核心實現擴張”,因此網路效應的絕對本質意味著,不可能同時存在眾多的受益者,建立在網路基礎上的企業,更易於形成自然壟斷和寡頭壟斷,這就是網路效應成為極其強大的競爭優勢的根本原因。

針對電腦領域,梅特卡夫 (Robert Melancton Metcalf) 在 1973 年提出了一個定律,網路的價值等於網路節點數的平方。他後來還親自證明過 Facebook 的營收與用戶數 (用戶相當於節點背後的每台連網電腦) 的平方之間呈現正相關性。

把梅特卡夫定律套用在互聯網公司的估值中,可以產生一個簡單的公式:v=km^2,v 是價值(估值),k 是變現係數,m 可以理解為月活用戶數 MAU。

而傳統行業的用戶價值很可能是線性的,即 v=km。這體現了連網的價值。

4、成本優勢

在價格決定客戶採購決策的行業裡,成本優勢至關重要。它來自四個面向:低成本的流程優勢、更優越的地理位置、與眾不同的資源和相對較大的市場規模。

虛假護城河

在書中,多爾西在論述護城河的來源時並沒有提到優質產品、高市場份額、有效執行和卓越管理,事實上他認為這是最常見的虛假護城河,是四個陷阱。這塊兒的話題很意外、很有趣,有機會可以展開聊一下。

護城河的破壞

他還提醒我們必須注意投資企業的競爭態勢,緊盯護城河遭到侵蝕的種種跡象。如技術變革對技術創造型企業護城河的破壞性,行業結構的變遷對企業競爭優勢帶來的永久性破壞,一個企業在沒有護城河的領域尋求增長帶來的破壞等。

對於一個護城河理論的闡述者,當然要為自己的理論也建立護城河。

鋼鐵人的護城河

一個人竭力反駁的,一定是他心底在意、或者多少有些憂慮的地方。

馬斯克扮演著攻城者的角色,所以不喜歡護城河。但是作為電動車的領先者,他自然也要思考這個問題,創新固然重要,但一直靠比別人跑得快,其實並不現實。

當然,馬斯克 “改變世界” 的出發點,與股神略有不同;

而馬斯克對特斯拉、以及自己的產業體系,有著 “何止是電動車和能源企業” 的、更宏大的構想。

即使如此,借用護城河的理論體系來敲打一下特斯拉的商業邏輯,也未嘗不可。

1、無形資產。
目前來看,做得不錯。而且馬斯克找到了一種新玩法。很多人買特斯拉的車,不是因為要買電動車,而是要買和賓士 (Mercedes-Benz,Daimler AG-DE)、BMW (Bavarian Motor Works,BMW-DE) 那些妖豔賤貨不一樣的 “ 某種車 ”。特斯拉給投資人帶來信心,是因為其成為美國七萬美金以上豪華車的銷售冠軍。

2、轉換成本。
似乎還不夠高。男人換車,和女人換包一樣,毫無忠誠度,是對現實生活中無法隨便換掉伴侶的一種強烈補償。

3、網路效應。
這一塊的懸念最大。充電網路,是物理意義上的,難有平方效應。作為智能汽車,自動駕駛,汽車分享,具體的應用場景和商業模式都有待驗證。

每個 iPhone 賣出去之後,都繼續為蘋果 (Apple,AAPL-US) 賺錢,汽車顯然不能只靠售後服務市場。那麼是什麼呢?如何確保與賓士、BMW之間的競爭優勢呢?

4、成本優勢。
看看超級電池工廠後面會帶來什麼驚喜吧。

蒙格和馬斯克都是物理愛好者,本質上他們其實是一類人。我不覺得他們彼此不懂對方在說什麼。

下面我快速掃過幾個由 “護城河” 延伸開來的、對我們在現實世界裡很有幫助的思考工具。因為每個話題都能深入說很久,我只略略帶過,不太顧及論證的全面與嚴謹,僅供為討論清單。

思考工具 1:靠天資的領域不是好領域

和朋友聊天,聽說有個網紅店,只做一種泰國糕點,經營者素質很高,物流上也下了大功夫,在淘寶的銷售量非常厲害。我脫口而出,你應該去買阿里的股票。

你不知道一個網紅多久被另一個網紅替代。

那些需要靠聰明、天才、姿色來維持競爭力的行業,通常很殘忍。例如圍棋,以前四五十歲還能在第一線戰鬥,現在呢?二十來歲棋手就嫌老了。

再如拳擊、選美等等。

很多行業本質上和選美差不多。例如電影。最安全的電影,不是系列電影,就是有大導演和明星的 IP。民眾對明星的狂熱有多不理性,其拋棄就有多殘酷。

思考工具 2:你死我活的領域不是好領域

搜索引擎只需有一個。除了老大,其他都得死。餐廳一條街可以有很多個。

叫車軟體理論上可以只有一個,但卻不能輕易阻止別人進入。而別人進來了,也要你死我活的競爭。

小米鐵人三項的故事聽起來不錯,但雷軍必須回答一個問題:

如何脫離與華為 (002502-CN)、OPPO 們的 “ 你死我活 ” 的競爭?

蘋果的 iPhone X 貴到死,人人都罵,但銷量還是創新高。

小米再便宜再良心,也擋不住華為推出更加青春靚麗、價格更溫順的手機。

所以小米還有生態系統的故事。小米需要從你死我活的戰場上,迅速升級到更高的維度。

簡而言之,特斯拉和小米,都要證明自己商業模式的 “梅特卡夫定律” 效應。

思考工具 3:思維佔有率

在古典的護城河理論裡,品牌忠誠度能牢牢地抓住顧客,通過長期購買同一種品牌的產品建立起來的忠誠度是很難撼動的。

例如,喜詩糖果在加州通過抓住市場中大份額的思維佔有率 (注:指消費者對某一產品的意識),建立了一支極其忠誠的 “消費者大軍”。這通常跟顧客愉悅的體驗有關。

思維佔有率,本質上是定位理論,即:爭奪用戶心智資源。

定位理論認為,定位要從一個產品開始。那產品可能是一種商品、一項服務、一個機構甚至是一個人,也許就是你自己。

但是,定位不是你對產品要做的事。定位是你對預期客戶要做的事。換句話說,你要在預期客戶的頭腦裡給產品定位,確保產品在預期客戶頭腦裡佔據一個真正有價值的地位。

定位理論的核心:“一個中心兩個基本點”:以 “打造品牌” 為中心,以 “競爭導向” 和 “消費者心智” 為基本點。

《新定位》一書中總結了消費者的五大心智模式:

(1)消費者只能接收有限的信息;

(2)消費者喜歡簡單,討厭複雜;

(3)消費者缺乏安全感;

(4)消費者對品牌的印象不會輕易改變;

(5)消費者的心智容易失去焦點。

以微信公眾號為例,咪蒙的文筆,以前連《女友》雜誌都會嫌棄,卻因為鮮明的 “ 人格化 ” 敘述,在去中心化的手機閱讀時代,脫 “ 影 ” 而出。咪蒙不是任何人的影子,根據定位理論,她是某個品牌,她寫字再爛,觀點再離譜,你也不會將其與另外一個 “ 號 ” 去對比。

假如你要申請美國大學,你是一個什麼樣的人,比你是一個多好的人更加重要。在申請信上,你能否描繪出一個鮮活的、鮮明的角色,決定了自己是否不被扔進垃圾桶。

思考工具 4:現金流與定價權

《巴菲特的護城河》上說,企業價值等於它在未來所創造的全部現金。

巴菲特評估一家企業的價值,方法很樸素:計算這家公司生命週期內的自由現金流折現。

基於此,將公司打造為一台複利機器。

比特幣的問題之一,可能在於其不能產生現金流。當然這是對韭菜而言,對於發行者倒是有。

護城河的持續時間是其深淺的一個判斷標準。

另外一個批判標準是:定價權。

如前所述:蘋果是有定價權的,而 Android 手機較難有定價權。

就像女孩可以用撒嬌來檢驗男友的真心程度,是否擁有定價能力,是批判護城河的關鍵。巴菲特說過,如果你在提價之前必須舉行祈禱會,那你就沒有護城河。

思考工具 5:賭馬比賭騎師更重要

多爾西認為,賭馬比賭騎師更重要。

投資界有諺語:“ 賭騎師,而非賭馬。”

即是:管理團隊的素質比企業的質量更為重要。

但帕特·多爾西說:投資人的任務是把焦點放在馬匹上而非騎師的身上。因為護城河最重要的特質是它們可能持續多年的企業結構性特質,這不是競爭對手可以輕易模仿的。

賽馬的比喻不夠精確,因為在馬場上,騾子和矮種馬不會和純種馬一起比賽。

而在商界,騾子與矮種馬的確是和純種馬一起較量的。

進而言之,公司一開始拿到的牌比其如何玩手上的牌還重要。最棒的撲克牌高手拿到一對牌,他沒什麼機會贏過拿同花順的業餘玩家。

有時候精明的策略雖然可以在經營困難的產業中創造競爭優勢 (例如戴爾 (DELL,DVMT-US) 或西南航空 (Southwest Airlines, LUV-US)),但市場上有個殘酷的事實:有些企業在結構上就是比其他企業好。製藥廠或銀行即使管理不當,其長期資本回報率還是比最好的煉油廠或汽車零件公司好。

牛牽到哪裡還是牛。

隨後,假如你衝上了浪頭,你可以在浪頭上滑行很久。

思考工具6:歲月之河,比護城河更重要

成為卓越的投資者,具備 “ 人口學上的運氣 ” 也非常重要。

例如:美國這一代的互聯網英傑大多出生在 1953~1956 年。比如史蒂夫·賈伯斯 (Steve Jobs)出生在 1955 年,比爾·蓋茲 (Bill Gates) 出生在 1955 年,保羅·艾倫 (Paul Gardner Allen) 出生在 1953 年,谷歌的艾立克·史密特 (Eric Emerson Schmidt) 生在 1955 年,史蒂芬·巴爾默 (Steve Ballmer) 出生在 1956 年。

這批人基本上主宰了過去 20 年所有IT業巨頭企業的創設。

巴菲特認為,自己的成功和他於 1930 年出生在美國有很大關係。

“ 你知道的,這個世界對我有多好。如果我出生在任何一個其他國家,比如孟加拉國,我的人生之路可能迥異。說白了這就是卵巢彩券。 ”

數起來,中國房地產大鱷,這麼多年就是廣州、深圳那一帶。

互聯網也是。例如混站長的馬化騰和丁磊。

最後

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馬斯克和巴菲特之間的論戰,未必會成為時代的分水嶺。但我們能夠從中感受到 “歲月之河” 的湍急和壯闊。

19 世紀英國著名散文家及歷史學家湯瑪斯·卡萊爾 (Thomas Carlyle) 說:“ 每一件偉大的事在開始時看上去都是不可能實現的。”

巴菲特追求的是高度確定性的未來,馬斯克追求的是高度不確定性的未來。

儘管兩位同學掐了一下,但他們在以下兩點是相同的:

1、在開始的時候,他們所做的事情看起來都是無法實現的;

2、他們都極度樂觀、熱情地擁抱這個時代。

這個時代對於他們、對於你我,是同一個時代。當然,對 87 歲的巴菲特和 94 歲的蒙格而言稍稍吃虧。

早在 2005 年之前,我在一本書裡看到一句話:“I could either watch it happen or be a part of it”,印象深刻。儘管說這句話的人 “ 毫不知名 ”,我還是在公司出版的《決策情報》的某期卷首語裡,引用了這句話:

(面對互聯網時代大潮),我不是袖手旁觀,就是投身其中。

多年以後,有一天,我發現原來這句話就是地球上最著名的 “ 小強 ” — 馬斯克說的。

雪球》授權轉載

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