炒股票十年太長 投資者只爭朝夕
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炒股票十年太長 投資者只爭朝夕

2017 年 3 月 30 日


早前本欄曾提到,以本益比 (P/E) 來預測股市走勢,極不準確。因為除股價上落,盈利也非一成不變,兩者不停轉動,得出的比率,對後續去向啟示成疑。學術界的應對方法,以耶魯經濟學家、諾獎得主 Robert Shiller 的「景氣循環調整後本益比」(Cyclically Adjusted P/E,簡稱 CAPE 或 Shiller P/E),最為聞名。然而,據投資名家費雪,在其著作中的解說,「被 CAPEd」的本益比,依然無助操作。

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淡友最愛引用 CAPE P/E

先簡介 CAPE 的理念和算法:Shiller 明白公司盈利,會隨經濟周期起伏不定,令本益比大上大落。他的應對方法,是採用超長的回顧期,例如十年,取得期內大市的平均盈利,經調整通貨膨脹因素後,再用來計算本益比。得出的數字,波動當然較低。Shiller 認為,CAPE 可用於預測未來十年的投資回報。

Shiller 聲名大噪,因為當他在 1998 年發表的預測:未來十年內,實質股票價格將會大跌,股票實質報酬接近零。預測後不久,科技泡沫爆破,令市場驚為天人。加上 1998 年的十年後,即是幾時?2008 年,適逢金融海嘯,股票跌至多年低位,令人感覺神準(3558-TW)。加上 2013 年,Shiller 榮獲諾獎,光環之下,概念的可信度更為提升。但凡股市上升,自然有人會拿出 CAPE,力證股市有泡沫,危機四伏云云。

葛林斯潘的悲慘瘀事

然而,如果細心回顧 CAPE 的發展、往績,得出的結論,可能截然不同。其實 1996 年時,Shiller 已研發出 CAPE 的前身,不過回顧期並非十年,而是三十年。他們原本的理論,是回顧期越長越好。當時得出的結論,是股票估值高昂,未來十年應對股市避之則吉。

他將結論呈給時任聯準會主席的葛林斯潘,葛林斯潘遂發表著名的「非理性亢奮」演說。可惜,這個演說是以「不準確」留名後世,因為講話之後,牛市越升越有,到三年多後,方才告終,令財金巨人慘烈成「燈」。之後 Shiller 才修正方法,改用十年期。

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離場太早空垂淚

此外,在 1998 至 2008 完全命中的背後,套進其它高估值起點的十年期,例如 1996 至 2006、1997 至 2007,兩個十年期,預測與實際結果,相去極遠。更大的問題,是即使十年期回報為零,甚至負數,一來普羅投資者,根本少有投資這種長度的打算;二來十年期結局不濟,不代表當中全無牛市,例如 2003 至 2007,就是這段十年期內的好日子。完全放棄一個長達三、四年牛市,又怎能算是勝任的測市指標?

如果翻查歷史 (可免費從 www.multpl.com 查看),有很多時期,即使 CAPE 高的企業,股市仍然繼續向上。而且根據費雪的理論,任何超過兩年多、三十個月以上的預測,市場其實懶得理會。職業基金經理,如果被大市拋離數個季度,飯碗風險 (career risk) 已經直線飆升,屆時還有甚麼閒情逸致,理會十年後的回報?

美股隊長》授權轉載

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