石油輸出國家組織與美國頁岩油產業:準備對撞?

作者:路博邁   |   2017 / 06 / 13

文章來源:路博邁   |   圖片來源:Yeah


石油輸出國家組織延長減產時間,同時美國頁岩油產業卻又展現復甦態勢,兩相矛盾令油價再度成為舉世關注焦點。本週的兩位客座作家為路博邁全球股票研究團隊之資深能源產業研究分析師,他們將評估近期原油市場動態以及接下來的發展趨勢。

去年 11 月,石油輸出國家組織在外界一片看衰之下,出乎意料地達成大幅減產的協議。同時間,包含俄羅斯在內之多個產油國同步減產,加上川普勝選帶動市場多頭情緒,令油價重回 55 美元左右的水準,且原油產業獲利改善之際,油價更進一步向 60 美元邁進。

儘管如此,這股樂觀情緒卻撐不了多久。國際油價走高幾個月之後,投資人開始擔心美國頁岩油業者可能會大舉增產,全球又將陷入供給過剩的困境。即便石油輸出國家組織與其他產油國剛宣布減產協議將延長 9 個月的時間,但是減產幅度未如市場預期般加大,亦未成為永久的減產措施。

接下來,國際油價將如何發展?現在,全球投資人的目光再度聚焦在左右國際原油市場的兩大要角身上:石油輸出國家組織與美國頁岩油產業。

壓力改善效率

首先,我們回顧造就先前國際油價動盪的原因。2015 年至 2016 間,石油輸出國家組織採取積極擴產的政策,希望藉由擴大市佔率以削弱市場競爭壓力。 然而,此舉最終導致全球原油庫存創新高與低油價,對原油產業帶來極沈重的壓力,部分高成本、高負債之原油生產商甚至因此倒閉。

然而,北美地區低成本之頁岩油生產業者 (尤其是位於 Permian 頁岩盆地) 的產量卻出乎意料的穩健,且開採原油與天然氣之效率持續改善-因為科技進步令產能增加,且整體產業的週期性與結構性效率改善。最終,低成本的頁岩油生產商存活下來,而先前原油庫存大增造成的衝擊與低油價令石油輸出國家組織在去年 11 月決定減產。

除了美國能源產業的生產效率提升,石油輸出國家組織減產還造成了另一項意料之外的作用–助美國能源業者一臂之力。石油輸出國家組織減產令油價自 2016 年初的低點反彈攀升,加上來自資本市場的金援 (提供過橋貸款填補資金缺口、強化資產負債表,最終重新啟動成長計畫) ,令部分美國能源業者開始擴大生產活動。

現在,美國頁岩油的生產成本低、企業資本結構良好,2017 年第四季原油產量可望較去年同期每天增加 100 萬桶。面對目前仍舊龐大的原油庫存量,美國頁岩油增產令投資人心生憂慮,並迫使石油輸出國家組織於本月再次採取行動。

懸而未決的問題

石油輸出國家組織維持減產協議,儘管此舉有利於原油市場的供需基本面,但是問題在於此減產協議並非永久性的措施。故此,石油輸出國家組織有可能在 2018 年回復產量,屆時原油供給每日將增加 150 萬桶。到目前為止,石油輸出國家組織並未詳細說明眼前的減產計畫最終將如何落幕。

此外,利比亞與奈及利亞並未參與減產協議,因此兩國的原油供給量仍是一大變數,加上先前提到美國頁岩油產量可望每天增加 100 萬桶,屆時即便全球經濟 (與原油需求) 維持穩健表現,全球原油市場仍可能再度出現供給過剩的情況。

在最理想的情況下 (許多看多原油市場的人也如此期待) ,生產成本較高、規模較小的原油生產活動 (離岸與傳統油田) 將開始走下坡,因為過去 3 年企業投資不足,許多投資計畫胎死腹中。然而,許多人低估了原油產業的供給韌性。

由於原油產業投資計畫的前置作業時期長,因此 2011 年至 2014 年間國際油價一片看好之際開始執行的投資計畫,現在仍在影響國際原油市場。舉例而言,巴西、北海油田、加拿大、與墨西哥灣等地的原油產量仍展現出乎意料的韌性並持續成長,彌補墨西哥、哥倫比亞、與中國等地萎縮的原油產量。

此外,全球「超級產油企業」已改善成本結構、降低企業支出,且產量至少都可持平不墜。故此,石油輸出國家組織只能選擇延長減產協議,或是等待市場壓力再度攀升,淘汰那些成本效率較差的頁岩油生產業者。當然,我們並不認為原油產業將面臨世界末日。

根據上述種種因素,我們認為中期油價將穩定維持在每桶 40 至 60 美元的水準,石油輸出國家組織的減產協議將支持油價的底部,但頁岩油產能的擴張將限制油價上漲幅度。當然,任何出乎意料的衝擊,都有可能使得油價向上或向下突破區間。

對投資人而言,成本結構與科技進展才是觀察重點

不管最後究竟是誰先退縮 (石油輸出國家組織擴大減產規模,或是頁岩油業者減產) ,原油生產業者能否抵禦油價下跌帶來的影響,關鍵在於結構性成本效率的改善幅度。如同一位石油公司的高層所說:「現在的 50 美元,就好比是以前 90 美元的價格常態」。

換句話說,能源產業將不斷設法改善成本結構,並運用新科技降低開採成本。因此,相較於過去,現在選股扮演更加重要的角色。我們認為股票投資人的任務在於發掘哪些企業的成本結構最低、最穩定,以及哪些科技領導者持續提升生產效率,因為這兩項特性皆有助於能源企業穩度不利的價格環境。

上週焦點

  • ISM非製造業指數:5 月份負成長 0.6 點,下降至 56.9 點。
  • 歐洲央行政策會議:歐洲央行進一步降息的可能性低,且已上修經濟預測結果。
  • 英國國會選舉:保守黨贏得最多席次,但無法維持獨立執政。

本週觀察重點

  • 星期二 6/13:美國生產者物價指數
  • 星期三 6/14:美國零售銷售數據
  • 星期三 6/14:美國消費者物價指數
  • 星期三 6/14:聯邦公開市場委員會議、經濟預測結果摘要、與記者會
  • 星期四 6/15:美國住宅建築商協會房市指數
  • 星期五 6/16:美國生產者物價指數
  • 星期五 6/16:歐元區消費者物價指數

                                                            – 投資策略部 Andrew White

最新市場趨勢 (截至 2017 年 6 月 9 日)

市場指數 週初至今 月初至今 年初至今
股票Equity
標準普爾500指數S&P 500 Index -0.30% 0.90% 9.60%
羅素1000指數Russell 1000 Index -0.30% 0.90% 9.50%
羅素1000成長指數Russell 1000 Growth Index -1.30% 0.20% 14.50%
羅素1000價值指數Russell 1000 Value Index 0.70% 1.60% 4.60%
羅素2000指數Russell 2000 Index 1.20% 3.80% 5.30%
MSCI世界指數MSCI World Index -0.60% 0.60% 11.30%
MSCI歐澳遠東指數MSCI EAFE Index -1.20% 0.30% 14.70%
MSCI新興市場指數MSCI Emerging Markets Index 0.40% 1.40% 19.00%
STOXX歐洲600 STOXX Europe 600 -1.30% -0.30% 16.70%
富時100指數FTSE 100 Index -0.10% 0.30% 7.70%
東證股價指數TOPIX -1.20% 1.60% 5.90%
滬深300指數CSI 300 Index 2.70% 2.50% 8.50%
匯率及固定收益Fixed Income & Currency
花旗2年期國庫債券指數Citigroup 2-Year Treasury Index -0.10% -0.10% 0.40%
花旗10年期國庫債券指數Citigroup 10-Year Treasury Index -0.30% 0.00% 2.90%
彭博巴克萊市政債券指數Bloomberg Barclays Municipal Bond Index 0.00% 0.10% 4.00%
彭博巴克萊美國綜合債券指數Bloomberg Barclays US Aggregate Index -0.20% 0.00% 2.40%
彭博巴克萊環球綜合債券指數Bloomberg Barclays Global Aggregate Index -0.30% -0.10% 4.40%
標普/LSTA美國槓桿貸款100指數S&P/LSTA U.S. Leveraged Loan 100 Index -0.10% 0.00% 1.60%
美銀美林美國高收益指數BofA Merrill Lynch U.S. High Yield Index -0.10% 0.10% 4.90%
美銀美林美國環球高收益指數BofA Merrill Lynch Global High Yield Index -0.30% 0.00% 5.90%
摩根新興市場債券環球多元化指數JP Morgan EMBI Global Diversified Index 0.20% 0.50% 6.90%
摩根新興市場政府債券環球多元化指數JP Morgan GBI-EM Global Diversified Index 0.00% 0.90% 10.80%
英鎊兌美元U.S. Dollar per British Pounds -1.10% -1.30% 3.10%
歐元兌美元U.S. Dollar per Euro -0.80% -0.50% 6.00%
日圓兌美元U.S. Dollar per Japanese Yen -0.20% -0.10% 5.40%
實質及另類資產Real & Alternative Assets
Alerian上市有限合夥(MLP)指數Alerian MLP Index -1.10% -1.40% -3.40%
富時EPRA/NAREIT北美指數FTSE EPRA/NAREIT North America Index 0.40% 1.80% 1.20%
富時EPRA/NAREIT環球指數FTSE EPRA/NAREIT Global Index 0.00% 1.60% 7.80%
彭博商品指數Bloomberg Commodity Index 0.10% -0.50% -5.50%
黃金(紐約商品交易所美元/安士)連續期貨合約Gold (NYM $/ozt) Continuous Future -0.70% -0.30% 10.40%
原油(紐約商品交易所美元/桶)連續期貨合約Crude Oil (NYM $/bbl) Continuous Future -3.80% -5.20% -14.70%

(資料來源: FactSet, Neuberger Berman LLC.)

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路博邁》授權轉載

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