2021「美元指數」反彈 4%!為什麼漲了?對股市有影響嗎?
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2021「美元指數」反彈 4%!為什麼漲了?對股市有影響嗎?

2021 年 4 月 14 日

 
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以下為影片內容文字稿,文章可以快速閱讀,看影片則更有畫面感!

大家好,我是股乾爹的 Sean ,這是一個充滿財經知識的頻道,希望能讓投資成為大家的乾爹,如果你喜歡我們的頻道,請幫我們按讚訂閱分享開啟小鈴鐺喔!今天我們要聊的是, 過去二個月,美元指數 DXY 從一月六日的低點 89.21 已經上漲了 4 %,聯準會不是還在無限量 QE 嗎?他們現在每個月不是還在持續每個月印鈔一千二百億美金,那為何美金卻開始漲了呢?這對股市又有什麼影響呢?ㄅㄧㄤˋ!

美元微笑理論 ( dollar smile Theory)

在 2001 年,時任 Morgan Stanley 的外匯策略分析師 Stephen Jen 所提出一個理論,叫做 dollar smile 美元微笑理論。一般來說,一個國家的貨幣以及他的經濟強弱通常是同向的,經濟強勢,貨幣也會強勢,這是一般很好理解概念。然而,美元比較特別,因為他不僅僅是「美國」的貨幣,也是「世界」的貨幣。因此根據當下不同的全球情勢,他也會有不同的身份以及作用,有時候被當作「避風港貨幣」,有時候被當作「成長性貨幣」。簡單來說,美元跟美國經濟成長的關係是不是線性的,還是凸形的。

根據這個理論,當美國經濟崩盤的時候,因為世界經濟幾乎不可能倖免,因此通常全球經濟也會進入一個危機模式,這種時候美元反而會升值,因為避險需求增加,全世界的投資人會把錢放在美元或是美國國債裡面,此時的美元,便是一個避風港貨幣。另一種情況,當美國經濟高度成長,比其他國家表現的都好的時候,這個世界的資本也會流向美國,尋找投資機會,因此美元也會升值,那時的美元,便屬於成長性貨幣。那至於當世界既不在危機模式,美國的經濟成長也沒有比其他主要經濟體像是歐洲、日本、中國厲害的時候,資本會留去海外尋求更有吸引力的投資機會,美元就會貶值,這就是所謂的「美元微笑」, dollar smile 。

2008 年 → 2020 年

我們可以回頭看看 2008 金融海嘯的例子。當年美國金融海嘯發生的時候,儘管很大一部分是華爾街自己捅的婁子,我們看到美元在第一個階段是升值的,因為身為避風港貨幣,當這個世界發生危機,所有錢都來這邊避風頭,其實傳統上日圓、瑞士法郎、黃金也屬於避風港資產,不過我們在這邊先不討論,可能可以之後來專門拍一集專門討論「避風港資產」。

當危機暫時解除以後,這個世界面臨的是經濟成長的放緩,聯準會先是降息,再來實施的久違的 QE 政策開始印鈔,增加了美元的供給,這個階段當初流進美元以及美國國債的資本開始流出,接下來的數年美元漲漲跌跌,資本流進流出,終於在 2012 年美國經濟開始明顯轉強,剛好同時歐洲發生歐債危機,中國經濟成長開始放緩, 2013 年聯準會宣布要減碼 QE , 2015 年 12 月第一次升息, 2017 年川普上任趁著美國當時經濟成長比中國強勢,發動了中美貿易戰。這一個美元的右側微笑大循環,一直從 2012 年進行到 2020 年新冠肺炎發生才停止,因為過去這幾年美國的經濟發展大多數的時候表現的比其他主要經濟體好。想想看,身邊一堆人在買美股,卻很少有聽到有人在投資歐股以及日本股市。金融海嘯過後,美國升息最高都升到 2.5% ,歐洲以及日本連一次都沒有升過,都還停留在負利率。這也同樣地說明了 2008 年金融海嘯過後的經濟發展,美國的經濟成長長線是優於這些其他經濟體的,也造成了一個美元長多的格局。

2020 年 → 現在

2020 年新冠肺炎發生之後,世界又一次進入了危機模式。我們看到如同 dollar smile 所預測的,美元又因為避險需求狂漲了一波。直到後來聯準會出來,先是降息降到 0 之後,又宣佈的無限量的量化寬鬆政策,整個世界的情勢才穩住,但是這時候美元就開始貶值了。因為儘管經濟成長仍是疲軟,但是已經不在危機模式,再來,聯準會大舉壓低殖利率的結果,便使得美元資產吸引力降低,這時當初因為避險而流進美元以及美債的錢開始流出去。我們看到美元指數一路從 2020 年 3 月 20 日最高點 102.99 ,貶到 2021 年 1 月 6 日的最低點 89.21 。

其實,進入 2021 年大部分的華爾街投資銀行,仍然預測美元會繼續貶值的。然而我們看到自從一月觸底之後,整個美元指數已經反彈了超過 4% 。如果依照美元微笑,看起來我們已經進入了美元微笑的右側,也就是說美國經濟不但復甦,而且這個是領先全球的復甦,不但反彈,市場預期美國會彈得比其他國家更強勁,因此資本開始回流。那為什麼市場會這樣認為呢?

美國經濟恢復較快

為什麼市場會覺得美國經濟會恢復的比世界其他經濟體快?我們可以從二個面向,簡單跟世界第三大的經濟體,歐元區做一個比較。

第一點,財政部的預算。我們之前曾經在 episode4 談到過的,民主黨完全執政,美國財政部即將大撒錢的事。去年 12 月美國通過了 9000 億美金的刺激經濟法案,今年三月又通過了 1.9 兆 American Rescue Plan Act,花錢完全不少手軟。歐洲的的刺激經濟方案EU Recovery Fund 雖然總金額也有 1.8 兆歐元,但是那是一個七年的計畫,橫跨 2021 年到 2027 年,而且大部分是在 2023-2024 年。因此在 2021 年,美國財政部花在刺激經濟上的錢會是歐洲的三倍,Biden團隊現在還在推動他們的基礎建設法案,如果最後順利通過,在 2021 年美國財政部撒出去的錢是歐洲 4-5 倍都有可能。因此從政府預算面來看,美國政府在 2021 年撒錢救經濟的力道,將會遠強於歐洲。

第二點,是疫苗施打速度。截至三月底,美國大概已經有 30% 施打了疫苗,而歐洲卻只有 11% ,歐洲不但核准疫苗使用的行政流程較慢,購買流程也較慢,甚至最近疫苗供給也不足,像是美國便暫時不准在美國生產的AstraZeneca疫苗被運回歐洲,而歐洲自己竟然在還不斷的在輸出疫苗,並沒有讓自己人享有優先權,光是上週,就有七千七百萬繼疫苗被輸出到 33 個國家。AstraZeneca到三月底為止提供給歐洲的疫苗數量,大概也只有原本答應的 25% 。同時,英國的病毒變種B. 1.1 . 7 同時肆虐歐洲,因此醫院的壓力完全沒有減輕,各國政府的疫情相關的禁令紛紛延長到至少四月中。再這樣下去,歐洲暑假旅遊觀光季今年是否能重啟打上了大問號,這對歐洲今年的經濟是否能復甦有很大的影響。

所以,美國財政部撒的錢較多,疫苗施打率也遠高於歐洲,預期美國的經濟成長今年高於歐洲,似乎也是一個在合理不過的結論了。剛剛公佈的美國三月份非農就業數據,美國三月就業增加了 91.6 萬人,失業率降到 6% ,休閒和餐旅業新增就業 28 萬人,教育機構新增 19 萬人,建築業新增 11 萬,商業服務新增 6.6 萬,製造業新增 5.3 萬,顯示不只是服務業,就業的增加範圍越來越廣泛。

美國殖利率較高

如果我們來看看長天期殖利率的市場,也是傳遞出類似的訊息。自從今年二月,我們一直談到美國國債被拋售,殖利率狂升。那同一個時間歐洲的國債呢?我們可以來看看十年德國國債殖利率跟十年美國國債殖利率「利差」的圖。在新冠肺炎疫情最嚴重的時候,因為聯準會 QE 以及投資人尋求避險資產的關係,全球的國債價錢都節節高升,也就是說殖利率都大幅下降,這其中又以美國國債的殖利率下跌的幅度最大,沒辦法,畢竟他原本的殖利率最高,再來聯準會每個月都要買超過 800 億美金的美國國債。這導致了美國十年國債的殖利率以及德國十年國債殖利率的差距不斷縮小,從 2020 年初大月 200bps 的差距,一路掉到 2020 年 3 月只剩 102bps 的差距。

這便是我們當初提到 QE 的一個副作用,把原本投資在美國國債逼去別的地方,對於國內投資人呢?他們可能就得把錢移去風險資產,像是股市。對於海外投資人像是歐洲人呢?他們可能就會把錢移回原本的國家,畢竟現在的美國國債跟之前比吸引力大幅降低。因此 QE 的副作用之一就是弱勢美元。然而,從今年開始,因為投資人瘋狂包受美國國債的關係, 10 年美國國債以及 10 年德國國債的利差又開始擴大了,又回到 2020 年初的 200bps 左右。這表示現在美國國債對於歐洲投資人來說,吸引力又增加了。因此越來越多的資本會考慮要回流到美國。這就會造成美元升值。

那如果我們看短天期的利率市場呢?儘管三月份的 FOMC ,聯準會非常 dovish ,不肯正面回應 2023 年可能升息的可能性,但是現在市場上的短天期利率OCT產品 ois (over night interest rate swap),其實還是預期 2023 年底聯準會可以升息快要三次,而歐洲央行ECB呢?市場預期 2025 年之前可能可以升息一次,但是升完利率還是負的。這也顯示了市場對於這二個最大經濟體接下來幾年發展的差距,美國可以進入升息的循環,而歐洲還是持續現在負利率的泥沼裡。

其實不管是看長天期的殖利率,或是看短天期升息的預期,也都證實了市場對於美國以及歐洲在接下來幾年經濟成長期待的落差,這也因此支持了美元微笑的右側微笑,那就是美國經濟成長領先,造成資本流入,美元走強。

放空美元部位

最後,外匯市場的漲跌我們不免要來看看市場的投機部位都放在哪裡。經過了去年美國的一輪 QE ,市場上放空美元的部分很大,美國商品期貨交易委員會CFTC每週五會公布在芝加哥交易所就是CME上貨幣期貨投機部位,這個常常被當作是投機市場美元部位的縮影。今年年初的時候在CME期貨市場,美元放空的部位達到了幾年來最大。可以想像的是,當短期交易投機放空的美元得部位越大,就表示當有一點風吹掃動大家要一起關掉這個投機部位的時候,那扇門就會顯得特別的狹窄。這一波美元的上漲一部分的原因一定是這些投資部位的停利或是停損有關。

不信任美元的原因

那為什麼進入 2021 年,華爾街超過半數的銀行其實是不看好美元的呢?第一個當然是因為他們認為聯準會還在 QE ,而且升息還遠,所以美元不會這麼快反彈。還有全球股市都在大漲,通常風險資產大幅上漲的時候美元會處於相對弱勢,除非美國的經濟很明顯地比其他國家好,沒想到目前我們就是處於一個這樣的狀況。還有,很多經濟學家長期不看好美元的原因,主要還是因為美國財政赤字以及經常帳逆差現在都非常的大,這個現象往往被稱作 twin deficit。

這種時候表示這個國家很需要外來的資本去補這些赤字以及逆差,為了吸引足夠的外來資本,這個國家的貨幣必須強力貶值增加吸引力。美元身為是世界的儲備貨幣,世界上有超過 59% 的中央銀行儲備貨幣放在美元裡面。如果美元要大幅貶值,那就表示這些中央銀行必須要找到其他的地方配製他們的儲備貨幣。歐元、人民幣、甚至是近年來的比特幣,都曾經宣稱或是嘗試要取代美元世界儲備貨幣的地位,也的確美元作為世界央行的儲備貨幣的比重有逐漸下降。然而這個過程是非常緩慢的。因此,在一個暫時找不到替代品的狀況下,很難相信美元會因為財政預算赤字大幅貶值,這其實也是美國敢不斷印錢的原因,因為他們知道美元身為世界央行儲備貨幣的特點,即使一堆赤字、逆差都來,還是會有一定的買盤支撐。如果是一個新興市場國家這樣搞,貨幣早就不知道貶值到哪裡去了。

美元對股市的影響

那麼美元接下來要往哪裡走呢? 2012-2016 年的經驗告訴我們,在這個美元上漲資本回流的過程中,美元的價格可能會是上上下下的,真正大波段的美元上漲會發生在連聯準會升息的前 12-18 個月前。至於美元是不是從這裡直接一路升值到升息前,這個路徑就需要觀察是不是市場能持續相信,美國在這個過程中都成保持經濟成長比其他主要經濟體都強勢的狀況囉!那強勢美元至於對於新興市場的股市像是台股的影響呢呢?其實就跟殖利率一樣,的確美元上升短期會造成市場的動盪,或許會造成資金行情撤退。

但是我們必須弄清楚美元升值的原因是什麼。如果美元升值是因為中國經濟不好,或是中美貿易戰,這對亞洲新興市場股市影響就比較顯著,像是 2018 。然而如果上漲的原因,是因為美國帶領全球經濟復甦,半導體需求也持續穩定,那麼也許就不是那麼需要擔心囉。當初在 2014 年美元狂漲因為大家預期 2015 年聯準會即將升息,台股的確有過一段修正,但是後來當資本回流結束之後,便也隨著美元再創新高。要知道。如果我們把時間拉長,美元在 2012-2016 年的大多頭裡,儘管短線的確有很多震盪,的確過程中會有資本回流美國,但是美元跟台股在 2012 到 2015 年上半年其實都是漲的。而 2015 年後來台股比較大的修正可能還是跟當時中國A股泡沫化有關,不過另外一集的故事了!

結尾

我是股乾爹的 Sean ,希望投資成為大家的乾爹。如果你喜歡我們的影片,請幫我們按讚訂閱分享開啟小鈴鐺喔,以便獲得 YouTube 演算法的青睞。我們下集見,ㄅㄧㄤˋ。

股乾爹KuKanTieh》授權轉載

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