聯準會 9 月 FOMC 說了什麼?要迎來「大升息」時代了嗎?
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聯準會 9 月 FOMC 說了什麼?要迎來「大升息」時代了嗎?

2021 年 10 月 10 日

 
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以下為影片內容文字稿,文章可以快速閱讀,看影片則更有畫面感!

大家好,我是股乾爹的Sean,希望能讓投資成為大家的乾爹。今天我們要聊的是,繼 6 月份之後, 9 月份的 FOMC ,聯準會的再次傳遞出了偏向鷹派的訊息,有哪些是需要注意的呢?開始前,別忘了 follow 一下股乾爹的 instagram account。ㄅㄧㄤˋ

會議前的市場狀況

在 8 月份,從聯準會官員們出來放話,到公布 7 月 FOMC 的會議記錄後,市場短暫的經歷消減恐慌 2.0,最後 Jackson Hole 主席的發言。聯準會已經透過各種方式向市場溝通,今年可能會縮減購債這件事情。這三個階段剛好是第 24 集、第 26 集、第 27 集的內容,如果還沒有看過,可以去看一下會比較了解市場在 8 月份經歷了哪些事情。在 Jackson Hole 之後,基本上市場已經大概理解,聯準會的計畫是, 9 月份的 FOMC 會暗示, 11 月份會宣布縮減購債。 9 月 10 日,華爾街日報 WSJ 發布了一篇文章,說聯準會準備在 11 月宣佈縮減購債 taper ,這應該算是壓死駱駝的最後一根稻草,因為作者 Nick Timiraos 被市場認為是聯準會的御用記者,聯準會常常用他來向市場傳遞訊息。所以隔天高盛馬上發了一篇報告,說他們看了華爾街日報的報導後,決定把 11 月宣布縮減購債的機率從 45% 提高到 70%,市場從此對於今年縮減購債會發生再無懸念。

那麼這一次的 9 月份 FOMC 市場期待什麼?

第一,當然就是聯準會暗示他們會在 11 月宣佈縮減購債 taper ,但是不確定他們會不會開始暗示一些縮減購債 taper 的細節,例如說是每一個月為單位越買越少?還是以每一次 FOMC 會議為單位越買越少?每一次要減少多少?這一類的細節。

第二,市場預期聯準會將會調升他們對於今年的通膨預期,並且調低今年對於成長的預期,因為從 6 月份會議到現在,通膨數據比想像中高,其他經濟數據卻比想像中差,所以第三季的GDP成長預期一直在下修,就是我們在第 30 集所提到的,所以有很多人很擔心停滯性通貨膨脹 stagflation 嘛!

第三,就是 dot plot 利率點陣圖,近期通貨膨脹還是偏高,市場對於 2022 年或是 2023 年的聯邦基金利率 Fed Funds Rate 的中位數會不會提高?這點其實沒有定論,像是 Goldman 高盛、Bank of America 美國銀行、Nomura 野村證券覺得 2022 年應該會維持在升息 0 次、 2023 年維持在升息 2 次、新推出的 2024 年 dot s 則會有升息 3 次,Morgan Stanley 覺得 2022 年應該會維持在升息 0 次、 2023 年會提高到升息 3 次、 2024 年則是也會是升息 3 次。

最後,這一次的 9 月份的會議,風險當然還是聯準會傳遞的訊息比市場預期的更加鷹派 hawkish。因為你想想看,他們一方面要暗示即將開始縮減購債,另一方面還要調升今年的通貨膨脹預期,他們其實很難做這二件事,同時還傳遞「鴿派」的訊息。所以簡單來說,這一次會議的一個觀察重點,就是看到底一個鴿派主席所帶領的聯準會,能有多鷹派 hawkish?

FOMC 的訊息

所以,到底 Powell 的聯準會在 9 月 FOMC 最後有多鷹派?當然,維持聯邦基金利率區間在 0% 至 0.25% 不變、維持每月購買 800 億美元美國公債和 400 億的不動產抵押貸款證券不變。唯一個改變呢,是提高了每一個機構的隔夜逆回購 O/N RRP 使用上限,從 800 億美金提高到 1,600 億美金。因為現在有一些貨幣基金大概已經有遇到 600 億美金的額度了,所以就是提早提升額度,讓他們可以繼續使用。如果這對你來說是一個不熟悉的新議題,可以看一下第 16 集有解釋隔夜逆回購!

OK現在再回來這一次的 FOMC ,儘管每月購債金額沒有改變,但是 statement有了這麼一句話:

If progress continues broadly as expected, the Committee judges that a moderation in the pace of asset purchases may soon be warranted.

如果經濟如同預期,持續有進展,那麼也許很快就應該縮減購債步調。這一句話,就是市場所預期的「暗示」。他們可能會在下一次宣布縮減購債 taper 。除此之外,整個 9 月份的 FOMC 會議,最後也是比市場預期的更加鷹派 hawkish。怎麼說呢?如果你對於聯準會的 FOMC 流程不熟,再往下看之前,建議可以先去看一下第七集。

美國未來三年的經濟數據預測

首先我們來看看,這一次 FOMC 對於美國接下來三年的經濟數據預測,這一次會議是第一次開始有 2024 年的預估,所以 2024 年的經濟數據,沒有辦法跟上一次會議的預估做比較。今年的 GDP 成長從 6 月預估的7.0%下調至 5.9%, 2022 年 GDP 則從 3.3%上調至 3.8%,而 2023 的 GDP 成長從 2.4% 被上修回 2.5%。基本上,因為第三季 delta 變種導致疫情變嚴重,部分原本預估會在今年下半年發生的經濟成長,被 push 到明年以及後年。如果我們看失業率, 2021 年的失業率也從 6 月預估的 4.5%被上調到 4.8%,沒辦法我們已經從 8  月的非農就業數據看到服務業的招募因為 delta 變種影響又再度放慢,這可能沒有辦法馬上恢復。

然而, 2022 年以及 2023 年的失業率預測維持不變,所以表示他們認為這個 delta 變種對於就業市場的影響可能還是暫時的,僅限於今年。至於通貨膨脹方面, 2021 年核心通膨 core PCE inflation,從 3.0% 被調升到 3.7%,沒辦法我們知道供應鏈造成通膨現在還有是點嚴重。比較驚訝的是,連 2022 年的 core PCE 也被從 2.1% 調升到 2.2%。所以也許,連聯準會都開始覺得,通膨的壓力會維持得比想像中久嗎?這一點就稍微令人有點驚訝,畢竟主席 Powell 不斷強調通貨膨脹是暫時的。結論是,聯準會調升了今年對失業率以及通貨膨脹預估,調降了今年經濟成長的預估。講到這裡是不是覺得有點熟悉?經濟放緩,失業率上升,通貨膨脹卻因為供給減少也上升,這其實就是 stagflation 停滯性通膨的定義,聯準會等於上調了今年他們對於 misery index 痛苦指數的預估,不過這是合乎市場預期就是了,也是這麼多人擔心這件事情的原因。如果你對於停滯性通膨不熟悉,建議可以看一下第30集,了解一下最近最火紅的一個擔憂!

dot plot 利率點陣圖

跟 6 月的會議一樣,這一次整個會議最鷹派的地方,又是聯準會的 dot plot 利率點陣圖。 6 月份的 FOMC 只有七位委員認為 2022 年會升息至少一次,這一次變成剛好半數的九位委員認為會至少升息一次,而 2023 年升息的中位數,也從2次提高為3次。也就是說,在 6 月份的 FOMC ,當時他們認為在 2023 年底,聯準會應該會升息2次,到了這一次 9 月份的 FOMC ,他們覺得會升息半次加上三次所以是三次半。如果再加上最新預估的三次升息在 2024 年,到 2024 年底聯準會將會升息六次半。這根像是高盛的預估是, dot plot 的中位數會顯示: 2022 年升息0次、 2023 年升息2次、 2024 年升息 3 次,所以總共是 5 次。這樣與市場預估的差距,應該也就是這整個 FOMC 最鷹派的部分。有趣的是,如果我們去看 2023 年以及 2024 年的 dot plot 利率點陣圖,你會發現其實雖然我們一直談到中位數是升息幾次,但是每個委員的意見似乎非常分歧,尤其是 2024 年,就是說這些點散得非常開。

哪時候縮減購債時程?

在記者會上,主席 Powell 首次承認,供應鏈造成的通貨膨脹可能會造成比想像中大也比想像中久的影響,這就解釋了為什麼他們提高不只今年還有明年的通貨膨脹預期,並且也造成了 dot plot 裡 2022 年以及 2023 年的中位數都往上調。問主席有關縮減購債時程的問題,主席 Powell 很乾脆地回答說對啦!最快就是下一次的 FOMC 會議,也就是 11 月,這讓時程的問題再也沒有懸念。市場當初為什麼猜 11 月?就是因為聯準會每個月第九個工作日決定當月的購債詳情,因為 11 月的 FOMC 是在月初,因此如果在 11 月宣布,就可以在當月開始。如果是十二月的 FOMC 才宣布,因為是月中已經過了當月決定當月購債步調日期,因此要在一月才能開始,這樣一來一往會晚二個月才開始,不是很理想。

還有,這一次主席 Powell 還說了,如果經濟恢復的狀況如同預期,他們將可以在明年中完成 taper ,也就是結束這一輪的 QE 。所以儘管聯準會還沒有透露縮減購債的詳情,但是如果要在年中完成,那表示他們可能要按照月份來縮減購債,如果從 11 月中開始,每個月縮減購債150億美元,明年的 6 月中剛好結束。如果聯準會要更謹慎一點,其實是可以選擇每一次開會才縮減購債150億美元,然而因為 FOMC 一年只有 8 次,不是每個月都有,如果要按照每次開會減碼的話,這樣整個流程會多花三個月,要到 9 月才能結束。因此,當主席說出了要在明年中結束後,大家在猜聯準會應該是要按月來減緩購債,這個步調比市場預期的還要快,看起來他們真的很想趕快結束 QE ,這個部分也是非常鷹派。

市場的反應

說實話,我個人是覺得這一次的 9 月份 FOMC 滿鷹派 hawkish 的。從縮減購債的部分,基本上 11 月宣布的 bar 現在很低,而且不但要宣布,還想要以較快的步調完成,讓 QE 在明年中就結束。另外,承認了供應鏈造成的通貨膨漲也許會比想像中久,也因此調升今明二年的供貨膨脹預期, dot plot 裡面的明後年聯邦基金利率中位數也往上移。主席 Powell 可以不斷的強調縮減購債跟升息不完全是同一件事情,但是這些跡象都顯示,我們離升息可能比原本預期的近。當你一方面告訴大家說今年要 taper ,明天年中要結束 QE ,然後同時有半數的委員認為明年至少該升息一次,邏輯上讓人很難真的把這案件事情分開來想。

在 FOMC 會議結束當天,殖利率市場遠比我想像中的動得少。五年美國國債殖利率上升 2 bps,10 年殖利率甚至是往下了 1 bps, 30 年國債往下了 2 bps。美國股市也不太擔心, FOMC 完之後還是上漲的。這點其實讓我滿驚訝的,因為 9 月份的 FOMC 幾乎可以是我心中實際可能發生的 scenario 中,最鷹派的一個了。

事後大家對於市場對於 2022 年以及 2023 年的 dot plot 中位數往上調,市場卻沒有什麼反應,有著各種的後見之明,也就是各種的解釋。其中最重要的一個,就是明年的聯準會理事會成員將會不大一樣。副主席Richard Clarida 的任期到明年一月,另外一位監管副主席 Randal Quarles 任期到今年 10 月,這二個人都是當初 Trump 任命的。

現在市場假設,主席 Powell 可能可以連任,現任的常任理事,同時也是超級大鴿派 Lael Brainard 有可能被任命為新的副主席,聯準會理事會應該要有七位成員,現在原本就少一個人,然後又有二個名額可以讓 Biden 重新任命,那麼自然就可能會徵詢主席副主席的意見,主席副主席都是大鴿派,所以新的三個人可能也會是鴿派,那 2022 年以後 dot plot 可能根本會跟現在長得不一樣。這一次儘管 2022 年的 dot plot ,有半數也就是九位的委員認為至少要升息一次,但是市場相信聯準會主席 Powell 不在那九位裡面,而他的意見才是最重要的,他也不斷強調, dot plot 就是每一位委員提交他們的預估,儘管我們可以簡化結果、去看中位數,但是那並不代表聯準會的立場。

況且,聯邦理事會成員不像地方聯邦銀行總裁,每年輪流進入 FOMC 。聯邦理事會成員每年都有投票權,所以他們的意見相對重要。如果明年主席、副主席以及新加入的三位聯邦理事都是鴿派,那麼明年開始新的 dot plot 會往下。除此之外還有一點,就是在上一次的升息循環中,聯準會的 dot plot 大大高估了升息的步調以及最終升息的頂點,也因此這一次當我們再進入升息循環,市場對於 dot plot 的使用可能會更加保守。但是無論如何,等到 11 月縮減購債 taper 正式被宣布開始之後,因為已成定局,市場自然會開始把注意力放在升息的時間上,我們將會從各個委員們的發言裡,獲得更多對於升息有關的訊息。

講到這裡,雖然當天殖利率沒有什麼動作,但是隔天忽然開始往上。5 年的美國國債殖利率在 FOMC 當天收在 0.86%,結果週四以及週五總共又上了 11 bps,最後收在 0.97%,這是今年整年區間的上緣,如果真的突破可能大有可為。10 年的美國國債殖利率在 FOMC 當天收在 1.32%,結果週四以及週五總共又上了 15 bps,最後收在 1.47%,也是突破了今年暑假以來一個要死不活的區間。我個人覺得這個不完全是因為 FOMC 造成的,而是有更多的跡象顯示,G10 已開發國家的央行,都準備紛紛進入升息的循環了。 9 月 22 日 FOMC 結束之後, 9 月 23 日挪威央行先是開了 G10 國家的第一槍,率先升息,同一天英國央行甚至暗示,他們可能可以在 QE 結束前升息。紐西蘭其實本來 8 月就要升息了,結果在央行會議前一天爆發本土案例,使得他們決定先暫緩。當不只聯準會,有更多的全球央行一起往那個方向走的時候,全球殖利率往上的空間就變大了。 7、8 月因為 delta 變種,放空國債的空單可能都已經被洗光了,如果再加上美國國會重新開始討論基礎建設法案,並且真的通過的話,這都是可以刺激殖利率往上一波的動力,能走多遠就不知道了。不過如果不是上的太多太快,可能還不至於影響到股市吧!

那至於美股為什麼幾乎完全沒有被鷹派的 FOMC 嚇到?有一種解釋是說因為主席 Powell 還在爭取連任,聯準會不會讓股市跌,一方面會難看,另一方面因為華爾街喜歡 Powell 的原因就是因為他在去年新冠肺炎疫情期間股市守得很好,更不可以在這關鍵時期漏氣。當初在 8 月底的時候,市場因為縮減購債小恐慌,大鷹派 Kaplan 忽然出來講一些鴿派的話就是一個最經典的例子。如果你忘了,可以去看第 26 集!美股守護人,又一次地挺住了美股。那如果主席 Powell 確認連任之後,這種狀況會不會改變呢?我也不知道,套一句盛竹如大哥在藍色蜘蛛網的經典台詞,讓我們繼續看下去。

股乾爹 KuKanTieh》授權轉載

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週餘
 
 
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