股神巴菲特必讀的JP Morgan股東信

作者:點拾投資   |   2020 / 09 / 25

文章來源:雪球   |   圖片來源:股感知識庫


巴菲特說,JP Morgan董事長Jamie Dimon的股東信,是他必讀的股東信,對於金融產業的理解,有很多乾貨。在今天這封股東信中,我們會看到JP Morgan討論五個主要內容:銀行業務的網路效應,穿越週期,全球金融體系創新,擔心的風險點,以及強大的企業文化

文章來源 | JP Morgan

親愛的股東們:

7 年前,世界因為全球金融危機搖搖欲墜。從那以後,我們公司一直在處理金融危機帶來的各種挑戰。我們經歷了前所未有的經濟、政治和社會風暴,其影響將持續數年甚至可能數十年。但令我印象最深刻的是,儘管經歷了所有動盪,我們的公司變得更加安全和強大——它從未停止支持客戶、社區和全球經濟的成長。

我非常榮幸能與公司裡的人才們一起為這個偉大的公司工作。我們的管理團隊和員工每天都會做出色的工作,有時承受著巨大的壓力,同時處理大量複雜的業務和法規問題。我們的員工和公司在繼續發展業務和支持客戶的同時能夠應對挑戰並承認錯誤,這使我感到自豪。

2014 年,我們的公司淨收入達到創紀錄的 218 億美元,收入達到 979 億美元。實際上,我們在過去五年中的四年中取得了破紀錄的成績,我們希望將來繼續保持。我們的財務業績反映了我們整體業務的強勁表現。在過去的一年中,我們的四個分支業務鞏固加強了我們的領導地位,繼續獲得市場佔有率,提高客戶滿意度並促進創新。我們還繼續履行我們許多在簡化業務、監管要求、費用控制和資本要求等的承諾。

公司的每股有形帳面價值的成長在我入職以及合併Bank One以來的成長都遠高於標普 500 指數的成長。 Bank One在我當CEO以來股價表現跑贏絕大多數金融公司和標普 500 ,而摩根大通(JPMorgan, JPM-US)自合併以來跑贏多數金融公司但是稍微跑輸標普 500 。我們股價在過去五年較弱,是因為我們的法律合法成本在業務擴大發展時存在較大的不確定性。我們決定要控制法律合法成本,並希望核心業務的質量可以得到體現。

摩根大通持續為消費者和企業提供支持,並對我們的社區產生了重大的積極影響。 2014 年,我們為客戶提供了信貸並籌集了超過 2.1 兆美元的資金。我們積極幫助小企業,為美國小企業提供了 19 兆的信貸,使它們能開發新產品、擴展營運並招募更多員工。我們給消費者提供了 197 兆的信貸,並為我包括州、市、醫院和大學在內的非營利組織和政府實體提供信貸、募集了超過 750 億美元的資金。我們的實力使我們能夠在繁榮時期,以及更重要的是在艱難時期,為客戶和社區服務。

這封信主要會討論以下五個內容:

(一)我們有出色的業務和網路—我們已經成為了遊戲的贏家,但還要努力維持這個地位

(二)我們著眼長遠—我們要穿越週期並總是為最壞情況做準備

(三)我們將成功地引領新的全球金融體系—我們現在在加強業務的根基

(四)我們有紮實的戰略並相信前途光明—但我們還是很多事情需要擔心

(五)我們有積極的董事會、出色的管理團隊和強大的企業文化

(一)我們有出色的業務和網路——我們已經成為了遊戲的贏家,但還要努力維持這個地位

今天我們已經成為了美國和全球銀行業存活下來的贏家,未來成功與否並不確定,但是持續穩定的良好管理可以保證長期的成功。我們已經取得了良好的多年財務業績(利潤率和報酬率高且波動性低),並且顯示出了適應市場和監管環境變化的強大能力。我們會把每一個板塊業務的毛利率和報酬率與產業中最好的競爭者比較,在大多數維度,我們都與最好的競爭者非常靠近。

一家優秀的公司應該能夠不論什麼經濟條件的情況下,在較長的時間內取得有競爭性的利潤,並且無需承擔過多的風險。我們的利潤一直不錯,同時我們一直保持對未來發展的投資,特別在科技和基礎設施上,這些都是好的支出。比如我們零售部門每年的銷售業績大會,這在我看來是必要的支出,我們獎勵業績突出的員工一起聚會,給予他們應有的認可。在艱難時期縮減這個活動的成本是合理的,但是我們不應該把它取消。

我們獲得了足夠的回報,同時建立了越來越強大的資本基礎。在過去這艱難的幾年裡,我們面對艱難的市場環境、數以十億計的監管成本以及產品、服務變化帶來的成本,還有法律費用支出。我們要保持足夠的資本金來度過這樣的時刻。雖然這些事件拖累了我們的業績和回報,但是我們能快速地適應規則並在財務上表現良好。高質量的流動資產用來計算流動性,我們現在擁有比監管要求更多的流動性。

我們的業務不斷獲得市場佔有額,這只有在客戶滿意的情況下才會發生。我們很多的成長都是有機內生的,我們的客戶滿意度在美國大型銀行中排名第一,因為我們一直以來致力於減少錯誤率、提供更好的產品和服務、在ATM和行動銀行上持續創新改進等等。

我們的業務、產品和服務使客戶滿意,市場佔有率提升;我們也為股東提供良好的回報。我們的護城河是我們的規模效應、品牌、專業、技術和營運,最重要的是我們交叉銷售的能力。我們不是一個獨立、不相關的業務聯合體,而是一個為消費者、公司和社區提供金融服務的公司。很多區域性的銀行也提供我們四大業務中的三種,我們最不一樣的是全球企業和投資銀行(以及美國以外的資產管理業務)。

美國的金融系統依然是世界上最好的,這是最大和最多樣化的市場,服務世界上最好的經濟體系,也是最大和最多樣化的經濟體系。我們的全球企業和投資銀行部門做的很多事情是地區性和社區銀行不能做的,比如給給大企業、投資者以及政府提供信貸、證券交易、籌融資等服務。地區性和社區銀行對社區的貢獻必不可少,我們是它們的支持者和最大的合作夥伴,比如我們給它們提供直接融資、籌集資金、利率外匯服務等等。

我們規模大並不一定代表業務複雜,我們的大多數業務都是通俗易懂的。有時候我們提供複雜的產品或服務是因為我們的顧客有需要。規模大也不一定意味著風險更高,很多小銀行銀行客戶、風險太集中而導致破產,大銀行往往能更好地分散和處理風險。規模和復雜性都是有利有弊的,好的公司往往能揚長避短。我們的規模和穩健使我們能夠為社會創造價值,幫助經濟發展和繁榮。我們投入資金和資源幫助底特律的經濟復甦,也為退伍軍人提供退役後的就業、住房、教育等的幫助。

(二)我們著眼長遠——我們要穿越週期並總是為最壞作準備

我們首要的任務是無論在繁榮時期還是艱難時期都為客戶和社區服務。我們廣泛管理風險,以便在任何情況下都能生存。每週我們都跑很多壓力測試來確保我們能在各種糟糕的情況下生存,包括分析歐元區、俄羅斯以及中東的極端情況。美國聯準會的壓力測試是衡量我們生存能力的一個重要標準,我們的生存能力比該測試所顯示的還要強。美國聯準會的測試條件是合適且保守的,但我們實際會比壓力測試表現更好,因為我們會比測試要求的更大力地縮減費用,會快速減少股息和股票回購,我們也不會讓資產負債表快速成長,而且交易虧損也不太可能有測試中假設的一天 200 億美元那麼多。就算在 2008-2009 實際金融危機中,我們也沒有在任何一個季度虧損。

經濟周期是不可避免的,我們需要著眼在重要的事情——長期的成長前景是樂觀的。潛在的GDP、貿易、金融資產、基建、資本市場活動都在成長,這是未來我們業務發展的驅動力。因此,投資著眼於長遠,我們認為現在較低的淨息差是為長期作打算的一個很好的例子。我們公司持續地在危機中進行投資(通常是在其他人無法承受時),以把握未來的成長。一個很好的例子是我們如何在低息的環境下應對被擠壓的淨息差。我們消費業務的淨息差在過去五年從 2.95% 下降到 2.20% ,這減少了 25 億美元的淨利息收入。我們認為這樣的情況是暫時的,並不想為了提高淨息差而增加風險。我們持續增加新客戶,這五年新增 450 萬個帳戶,儘管這降低了我們的經營利潤率,但我們相信當利率恢復正常水平時將會增加 30 億美元的營收並改善利潤率。

我們的長期目光意味著我們無需管理暫時的本益比。本益比、股價、估值都是暫時的,不應該用這些來經營公司。市場長期來說是業績的稱重機,但是短期來看並不一定準確。一個連貫的方法是看有形帳面價值,因為我們會計處理比較保守,我們的有形帳面價值能很很好的反映我們公司價值的成長。

我們承認我們的本益比比其他同業低,是因為我們的股價受到因為未來不確定性帶來較高法律和合法費用所拖累。我們仍然面對法律上的不確定性(特別是關於外匯交易),比如來自全球系統重要性銀行等等的一些規則,但是我們下定決心要降低法律不確定性。我們也會逐漸減少法律成本,預計在 2016 年左右會正常化。過去幾年的法律費用跟我們對Bear Stearns和WaMu的收購相關,收購帶來的法律成本比我們原本預期的要高得多。這些都是我們學習的昂貴的一課。我們最終的目標是像長期投資者一樣思考,像營運者一樣管理公司。

 

(三)我們將成功地引領新的全球金融體系——我們現在在加強業務的根基

 

我們已經顯著地對公司進行了簡化,通過減少某些類型的客戶(這些客戶只會在新世界中造成太多風險)來減少業務、減少產品,並從根本上降低風險。我們正在加強控制業務的堡壘,以長遠穩固根基,包括加強合法、實施新的反洗錢系統、外國代理銀行審查、加強與發薪日信貸業務有關的控制、按揭服務的改善、模型審查等等。我們的策略仍然大體保持不變,但是少部分的產品和服務需要改善。

儘管不確定性仍然存在,但新監管規則的框架已廣為人知,我們已經在適應這些規則方面取得了巨大進展。我們正在努力研究並適應新的G-SIB資本規則。 G-SIB將對營業外存款,總衍生產品,一般的清算業務以及某些客戶(尤其是包括中央銀行在內的金融機構)產生最大的影響,我們會全面仔細地幫助這些客戶找到新的替代。我們希望學習更多G-SIB的計算,目前為止還有很多的問題。

無論如何,我們都必須並且將滿足監管機構對複蘇與處置方案的要求,是消滅“大而不能倒”機構的重要部分。這個方案既是危機的防守線,也是如何在危機時有序重組或解散公司的手冊,以免其他銀行和整體經濟遭受損失。由於所有的這些新規定,該產業將變得更強大、更安全,而且經營良好的銀行的未來一片光明。

(四)我們有紮實的戰略並相信前途光明——但我們還是很多事情需要擔心

我們的大部分成長將是有機內生的——我們在過去十年已經做到了,而未來也依然有機會實現。大通私人客戶業務始於 2010 年,現在管理著 1900 億美元的投資和存款,未來空間依然廣闊。我們使優質的產品和服務更好地協同工作,從而為小型企業客戶提供更全面的體驗。企業和投資銀產業務取得了多年突出的成績,並相信長期可以成長並增加市佔率。我們將覆蓋家庭和私人客戶上在做得更好,包括私人銀行和投資銀產業務。私人銀產業務將持續成長,零售銀產業務也依然有空間繼續成長,同時對我們的支付業務感到特別興奮。

總會有一些新出現的競爭對手需要我們關注。美國之外的大型銀行正在競爭的路上。 30 年前中國工商銀行( 601398-CN )只在少數國家營運,現在它在超過 50 個國家有分支並且快速發展。矽谷也在競爭的路上,數以百計的新創公司正在快速切入傳統或另類銀行的市場。還有很多競爭對手在支付領域,支付是我們的核心業務,但是在即時系統、更好的加密技術並為客戶降低成本和解決痛點上,我們還有很多需要學習。

網路安全、欺詐和隱私需要整個公司的大量投資,我們必須與政府和監管機構合作進行投資。銀行系統比過去安全得多,但是我們需要注意無數新法規和當前貨幣政策對貨幣市場和市場流動性的影響,尤其是當我們進入高壓環境的時候。

儘管我們比過去任何時候都要穩健,但是我們還是會在未來步入下一次危機,因為很多事情已經發生了變化。比如中央票據交換所中將存在更多的風險,並且非銀行競爭對手將成為市場上更大的貸方。一般市場中的流動性已經大大減少,國庫市場和貨幣市場的近期活動是一個警告。

永遠不變的是,未來依然會有金融危機,儘管下一場危機的原因與上一次危機的原因不同。我們要思考下一次危機可能有何不同:在下一次危機中,貨幣市場(存款,回購,短期國庫券)的表現將有所不同;信貸購買者(貸款,有抵押貸款,承銷和投資)將更不願提供信貸;市場可能更加動盪,這可能導致估值更快地下降;但是美國金融市場以及更重要的是美國經濟總體上具有超強的彈性。

(五)我們有積極的董事會、出色的管理團隊和強大的企業文化

在滿足監管機構所要求的更高標準方面,我們希望成為產業的標準承擔者——不僅僅是因為要求這樣,而是我們認為這是對股東、客戶、員工、社區來說對的事情。我們從最頂層董事會開始嚴格要求自己。

您的董事會完全參與所有關鍵事務,從制定董事會會議議程,到審查戰略並嚴格監控,再到確定執行長的薪酬和繼任計劃等等。正在進行的中長期的繼任計劃是董事會的首要任務。董事會全體會議在每次董事會會議上都沒有執行長,這樣他們可以不會有任何壓力進行討論。

我們有強大的企業文化,但我們必須持續加強它。承認錯誤並從中汲取教訓是該公司架構的一部分,我們將不斷加強我們的業務原則。在 2004 年摩根大通和Bank One完成合併的時候,我們向所有員工發送了一本藍皮書,概述了合併後公司的能力以及我們的使命和業務原則。過去十年很多事情發生了翻天覆地的變化,但我們對這些原則的承諾保持不變。今天我們所做的與眾不同的是,我們正在採取實質性行動,用這些原則不斷培養我們的員工和領導才能。

薪酬始終如一且公平,並被授予適當的薪酬表現。們的長期成功取決於員工的才能。我們的長期成功取決於員工的才能。我們公司的薪酬體系在吸引、挽留和激勵最優質的勞動力方面發揮著重要作用。單靠薪酬是不夠的,我們不應將良好的薪酬與良好的工作士氣混為一談。

我們需要像合夥企業一樣運作。我們仍然深信股份所有權,希望所有高層人員在公司中比較多的股份,這樣可以促進夥伴關係。整個營運委員會都參與了高層的薪酬決定工作–這項工作並非在後台進行。我們希望擁有最好的人才,有競爭力的工資是必不可少的。

當我們集中管理所有風險功能時,我們還必須確保業務執行長能夠繼續管理到每一個業務。在這新世界裡,為了改善控制的連續性,監管要求大部分的風險和控制都集中管理。我們需要努力工作,以充分利用集權和分權。我們需要發展正確的文化,避免建立指責的文化。

結語

我非常幸運地成為這家傑出公司 200 年非凡旅程的一部分。希望大家都能看到我們的員工和您的管理團隊在工作,特別是在當前充滿挑戰的時代。如果您做到了,我知道您和我一樣,將會充滿讚賞和自豪,並為我們美好的傳統將繼續延續感到非常安慰。

董事長和執行長

傑米·戴蒙(Jamie Dimon)

雪球⟫授權轉載

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