貨幣政策與三大工具
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貨幣政策與三大工具

2020 年 4 月 6 日


貨幣政策是指中央銀行藉由控制貨幣總數或利率水準等,以達成金融穩定與物價穩定,並促進經濟長遠發展的最終目標。大致來講,貨幣政策依照手段的實施與預計達成的目標,可分為寬鬆與緊縮兩大立場。寬鬆的貨幣政策往往表示央行準備降息、提高債券購買量、增加貨幣供給的數量,因為使得市場有較多的資金餘裕空間,故稱寬鬆,實務上稱為鴿派(Dovish)立場;反之,緊縮的貨幣政策往往表示央行準備升息、降低債券購買量、減少貨幣供給的數量,使市場的可用資金變少,讓金融市場狀況變得較為緊縮,實務上稱為鷹派(Hawkish)立場。 

以台灣為例,台灣貨幣政策的最終目標主要包括維持物價穩定、健全金融與促進經濟成長等。其中維持物價穩定有助於長遠的經濟發展,因此大多數國家均以物價穩定為優先,且優先順序要高於經濟成長。而央行貨幣政策的基本架構是採取貨幣目標機制,透過貨幣政策的操作工具,先達成操作目標,再傳達至中間目標,最後完成最終目標。其中操作工具的執行與操作目標的訂定,屬於政策執行的層面;而中間目標與最終目標的制定,則屬於政策擬定的層次。

由於貨幣政策的執行到最終目標的實現,會產生一段時間落差,如果中央銀行等待政策效果完全顯現後,才決定是否採取新措施,經常會緩不濟急或錯失先機。因此中央銀行必須選取部分變數做為中間目標,藉此先行預估貨幣政策的效果。目前台灣貨幣政策的中間目標變數為貨幣總數 M2(註一)。中央銀行每年底依據對次年經濟成長率、消費者物價年增率的預測值及其他因素,擬定次年的貨幣成長目標區間。若貨幣成長率能夠控制在貨幣成長目標區內,則代表最終目標大致可以達成。

貨幣政策的三大工具

雖然各國央行的貨幣政策目標不盡相同,使用的手段與工具也不一,但原則上大抵都不脫以下三種:存款準備率、重貼現率、公開市場操作。

  1. 存款準備率:

存款準備率就是央行規定商業銀行在收到民眾的存款後,必須存放一定比率的金額在銀行裡,不能全部貸放出去,避免民眾領不到錢而出現擠兌現象。

例如當央行把法定存款準備率定為 10% 的時候,某家商業銀行有 100 億的存戶存款,就必須保留 10 億的金額(100 億 × 10%),最多只能做 90 億的放款行為。因此當景氣低迷、通貨緊縮時,為了增加市面上的貨幣供給量,央行就會調降存款準備率,增加貸放到市場的資金數量;而若是景氣過熱、通貨膨脹時,希望減少市面上的貨幣供給量,央行就會調升準備率,使銀行能放款的金額縮水,進而降低市場上的貨幣數量。

  1. 重貼現率:

在認識重貼現率之前,首先我們得先理解什麼是貼現。所謂的「貼現」,是指民眾將未到期的商業票據(註二),向商業銀行請求變現(兌換為現金),銀行通常會向民眾收取額外的變現費用,此費用與貼現票據金額的比率,稱為貼現率。例如商業銀行的貼現率為 10%,則民眾要將面額新台幣 100 萬元之本票貼現時,銀行就會收取 10 萬元的變現費用(100×10%=10),所以民眾具體領到的金額為新台幣 90 萬元。這個貼現行為是民眾向商業銀行所為,因此是第 1 次變現。 

至於「重貼現」,就是第 2 次的變現行為。是指商業銀行在資金短缺時,將客戶貼現的票據,請求央行再給予貼現,以取得資金;央行通常會向一般銀行收取再貼現費用,此費用與再貼現票據金額的比率,即為重貼現率。白話地講,重貼現率可以理解成銀行向央行借錢的利率,而一般各國貨幣政策指的利率升降,通常都是指重貼現率(名詞可能不同,但原則上都是銀行向央行借款的利率)。

所以在景氣過熱、通貨膨脹時,央行可提高重貼現率(升息),使商業銀行因重貼現費用過高而減少向央行借款,進而流通在市面上的貨幣量就會因此減少;反之當經濟不景氣、通貨緊縮時,央行則會降低重貼現率(降息),商業銀行向央行變現的成本降低,自然會增加借款,市面上的貨幣數量便會因此增加。

  1. 公開市場操作:

是指中央銀行藉由在公開市場(即一般稱的市場)上買賣公債或政府債券,達到控制貨幣數量的操作。當景氣過熱時,央行賣出公債,人民買進公債時所支付的貨幣會回流到央行,央行便能收回市面上過多的資金,達到降低貨幣數量的效果;反之當景氣衰退時,央行則會買入公債,因此(向市場)買入公債的金額將釋放到市場上,使貨幣供給量增加。通常前者稱為緊縮性貨幣政策,而後者稱為擴張性貨幣政策。整理如下: 

(1)緊縮性貨幣政策:指景氣過熱、通貨膨脹時,中央銀行透過向民間賣出債券的方式,收回本國貨幣,減少流通貨幣,減緩過熱的經濟現象。

(2)擴張性貨幣政策:指經濟不景氣、通貨緊縮時,中央銀行透過向民間買進債券的方式,釋放出本國貨幣,增加流通貨幣,有助於經濟活動的運作。

FED的貨幣政策

美國的貨幣政策較特別,是以聯邦基金目標利率(Fed Funds Target Rate),作為官方的調整利率。首先聯邦基金利率(註三)指的是美國商業銀行之間隔夜貸款的利率,Fed 設定目標區間(如 1.00%~1.25%),而不是直接訂定利率。FED 是直接透過每天的公開市場操作,來控制利率能落在設定的目標區間。因此實務上 FED 的利率決策都是一個區間,而非一個固定值。而從下圖可以看到,自金融海嘯以來,FED 一直將利率維持在 0%~0.25% 的低利率區間,到了 2015 年 12 月才因為景氣復甦而進行升息循環。此次升息循環一直到 2018 年 12 月畫下句點,當時利率調升到 2.25%~2.50% 的區間。而後因為中美貿易戰導致經濟出現下滑疑慮,FED 於 2019 年 8 月開始降息,截至 2019 年 10 為止,FED 已將利率調降至 1.75%~2.00% 的區間。

另一方面,在金融海嘯過後,FED 為了重振景氣,除了大幅降低利率以外,還實施了量化寬鬆政策。量化寬鬆(Quantitative Easing,簡稱 QE)是一種非傳統的貨幣政策,目的是當官方利率已經為零的情況下,央行仍大量挹注資金到銀行體系,以維持利率在極低的水準。簡單來說,可以把 QE 理解成大量的公開市場操作。

QE 的操作方式主要是中央銀行通過公開市場大量買入債券,為銀行體系注入新的流動性,提高貨幣供給量,進而造成利率下降的目的。換句話說,量化寬鬆貨幣政策可以理解成央行大量「印鈔」,並藉此購買政府及企業債券等資產,增加貨幣流通量,進而刺激銀行借貸,以達到重振經濟的作用。

可以看到下圖,FED 在金融海嘯過後實施 QE 政策,大量向市場購買債券,釋放貨幣供給量。FED 的總資產也從 2008 年的 0.8 兆左右,到 2018 年膨脹了將近五倍,總資產最高來到 4.4 兆美元。而 2017 年底,因為美國景氣復甦的緣故,FED 宣布開始進行「縮表」,停止購買已到債的債券資產,希望「正常化」地縮小因 QE 而過度膨脹的 FED 資產負債表,截至 2019 年 10 月,FED 的資產約莫落在 3.9 兆美元(2019 年 9 月起搭配 FED 降息,FED 再次購買債券資產,使得資產又有微小漲幅)。

註一:M2 貨幣:貨幣供給依其流通性分為 M1 與 M2 。M1 為狹義貨幣(Narrow money),由市場流動性最高的 4 個項目:貨幣、非金融機構發行之旅行支票、活期存款減去在途存款與聯邦銀行應收未收款、其他支票存款所組成。M2 為廣義貨幣 (Broad money),為 M1 加上 3 種準貨幣:活期儲蓄存款、小額存款減去退休金帳戶資金、貨幣市場共同基金減去退休金帳戶資金所組成。

註二:銀行可將持有的銀行承兌匯票、商業承兌匯票或商業本票等合格票據,向中央銀行申請重貼現。上述的銀行承兌匯票、商業承兌匯票與商業本票等應為公民營生產事業依據實際交易行為而產生。重貼現的期限以票據的到期日為準,但工商業票據最長不得超過九十天,農業票據最長不得超過一百八十天。重貼現利息的預扣,依中央銀行公告的重貼現率計算。 

註三:美國聯邦基金利率與台灣重貼現率的比較:

聯邦基金利率是銀行間的隔夜拆款利率,代表的是短期市場利率水準,通常 FOMC 會對聯邦基金利率設定目標區間,透過公開市場操作以確保利率維持在此區間內。重貼現率指的是,當一般銀行資金不夠時,除同業間相互調借外,便向中央銀行融通借款。借款方式是用手上現有的商業票據向中央銀行重貼現,以獲得資金。不過台灣央行在宣佈調升或調降重貼現率時,宣示意義往往大於實質意義,但仍可用以推斷央行貨幣政策的目標方向,且預測市場利率的可能變動。

資料來源:FED、FRED、台灣中央銀行資訊網站、維基百科、Money DJ、劉雨芬譯《A Look Inside Two Central Banks:The European Central Bank and the Federal Reserve》

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