零利率時代,我還能投資哪些商品?
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零利率時代,我還能投資哪些商品?

2020 年 11 月 28 日


自從 2020 年 3 月份美國聯準會大幅度降息開始,美元的基準利率就一直穩定在 0 ~ 0.25% 的範圍。這樣的利率環境,導致所有美元固定收益的回報非常低。舉例來說,目前 10 年期美國國債的到期報酬率不到 1% 。從年初開始股價腰斬,在 3 月份剛剛被評級機構降級的石油巨頭埃克森美孚(Exxon Mobil, XOM-US),其公司債券的到期報酬率為 3% 左右。也就是說,為了獲得超過國債收益的額外回報,債券投資者需要承擔顯著的額外風險。除了美元之外,其他主要貨幣,比如歐元、日元和英鎊的債券報酬率也沒有好到哪裡去,都被其央行奉行的零利率政策壓到了很低的水平。

這種情況,對於廣大債券投資者來說,是一個前所未見的大難題。和股票相比,債券由於其安全性,有獨特的吸引力,非常適合風險偏好比較低,求穩為主的投資者群體。他們可能是退休人士,投資經驗有限,或者在幾年之後打算買房,容不得自己的投資有任何損失。因此對於他們來說,債券報酬率的下降,直接打擊了他們的投資回報,甚至可能影響到他們的生活質量。比如我們現在展望未來 10 年,平均通膨率有很高機率會在 1% 以上,這就意味著今天投資 10 年期美國國債的話,有很高機率會輸給通膨,造成自己的實際收入為負。那麼對於這種情況,我們有什麼辦法可以應付呢?

在這裡,讓我和大家分享幾個債券的近似替代品。我們先來分析一下這些替代品的利弊,然後再討論一下在實踐中如何實現有效的替代策略。

第一個替代品,是公司特別股

在公司的資本結構順位中,特別股位於普通股之上,但是在債權之下。雖然名為特別股,但其實它不是股,而是債。這是因為,特別股一般都有固定股息,類似於債券中的利息。特別股的價格是固定的,並不會隨著公司股價的上漲而增值。

在現實中,有哪些公司會傾向於發特別股呢?主要是銀行。舉例來說,目前世界上規模最大的特別股 ETF 、 PFF 中,大約有 61% 的部位來自於金融機構。這主要是因為,普通股和特別股都可以計入第一級資本,以支撐銀行的槓桿操作。和普通股相比,特別股不會稀釋普通股東的股權,並且管理層對於特別股的股息發放擁有主動權。一般來講,特別股會發放比國債和公司債券更高的股息,比如 PFF 目前平均的殖利率大約為 4.7% 左右,顯著高於國債和投資級別公司債券的報酬率。

基於美國股市過去 30 年( 1990.1 ~ 2020.9 )的歷史統計可以得出,股票、特別股和國債的平均年回報分別為 7.5% 、 4.5% 和 3.6% 。從中我們可以看出,特別股的投資回報不如股票,但是比同期的國債要好一些。在安全程度上介於股票和國債之間的特別股,可以滿足那些有現金流需求的投資者,作為一種國債的代替品。

當然,天下沒有免費的午餐。購買特別股的風險,主要集中在公司和產業。上文中提到,發放特別股的公司主要是銀行,因此購買特別股的投資者不得不承擔金融產業的風險。在 2008 年金融危機時,特別股的價格回檔超過了 50% ,和普通股差不多。對於很多求穩的投資者來說,超過 50% 的價格回檔,顯然超出了他們能夠承受的風險範圍,有悖於一開始購買固定收益的初衷。

第二種代替品:高發放股利股票

購買高發放股利股票的初衷,是為了代替債券給投資人提供的穩定現金流。這個策略能夠管用的前提,是公司的殖利率高於債券報酬率,並且發放股息高度穩定,不會輕易中斷。從歷史上來看,公用事業類公司股票比較符合這兩個要求。

像新時代能源公司(NEE)這樣的電力公司,有悠久的歷史,並且每個季度都會從不間斷的發放股息,就像債券發放利息一樣,能夠給投資者提供可預測的現金流。因此,另一個可行的債券替代方案,是購買一攬子公用事業公司的股票,或者購買一個公用事業 ETF (比如XLU)。在XLU這個例子中, ETF 中包含了 28 家公用事業公司,涵蓋電力公司、供水公司、煤氣公司等,其平均殖利率大約為 3.5% 左右,有點類似於買了個利息為 3.5% 左右的債券。同樣基於美國股市過去 30 年的歷史統計可以得出,購買公用事業股票給予投資者大約每年 5.7% (含股息)左右的回報,雖然不如同期的股票市場,但是好於同期的債券和特別股。

還是要注意風險

當然,公用事業公司股票,說到底還是股票,因此其帶有股市普遍的風險和能源產業的產業風險。比如美股公用事業指數在 2001 年發生大跌,回檔幅度超過 50% ,主要原因之一就是安然公司醜聞。在 2008 年金融危機時,公用事業指數回檔 35% 左右,比大盤指數好一些,但要比債券差很多。

在香港股市,也有不少投資者因為發放股利而去購買公司股票,一個典型的例子是匯豐銀行(HSBC Holdings plc, HSBA-UK)。匯豐銀行有悠久的發放股利歷史。在過去 10 年,匯豐銀行股票的殖利率,介於 3% 到 8% 之間,平均大約 5% 左右。然而在 2020 年 3 月 31 號,匯豐銀行董事會決定,取消 2019 年第四季度和 2020 年前三個季度的發放股利。這在過去 70 年是第一遭,因此當匯豐宣布停息這一消息時,讓匯豐股民大吃一驚,感到很受傷。這恰恰是通過購買高發放股利股票來代替債券的風險之一,那就是董事會有權決定是否發放股利,分多少紅。如果遇到匯豐銀行這樣的例子,那股民只能啞巴吃黃連。這種策略的第二種風險,是投資者雖然拿到了發放股利,但本金卻受損失了。還是以匯豐銀行為例,在過去 10 年,匯豐控股(紐交所)股票的累計報酬率為負 60% 左右,而同期標普 500 指數的累計報酬率為正 172% 左右,匯豐銀行的股東損失慘重。

雞蛋不要放在同一個籃子裡

綜合來看,在零利率和負利率環境下,固定收益投資者面臨巨大挑戰。可能的替代品有特別股和高發放股利股票,但它們也有各自的缺點和風險,不太可能完全替代債券。一個可行的方法,是奉行多元分散的投資原則,將債券、特別股和高發放股利股票按照一定的比例組合起來,建立一個投資組合,以滿足投資者的現金流需求,同時將風險分散到比較低的水平。這樣的投資組合,本質上是一個兼有股票和債券的多資產組合,可以在讓投資者承擔有限額外風險的前提下,向投資者提供比債券利息更高一些的現金流回報。

雪球》授權轉載

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