8 年漲 30 倍 瑜珈品牌 lululemon 是怎麼辦到的?

作者:點拾投資   |   2017 / 03 / 13

文章來源:雪球   |   圖片來源:Yeah


Lululemon 是全球著名的瑜伽運動品牌生產商,公司位於加拿大。

前幾天和一個男性朋友聊到 Lululemon 這檔飆股,作為投資總監的他居然渾然不知。我笑笑說這個很正常,因為 Lululemon 主要的客戶都是女性,不像 UA 這種男女通吃。

這個成立於 1998 年的加拿大運動時尚品牌公司,透過建立高規格的女性瑜伽服飾,成為了一個 30 倍的好股票。當然,真正要抓到 30 倍並不容易,因為公司 2007 年上市後先下跌了 90%。當然,在後金融危機時代,整個實體零售和百貨店都被電商不打壓後,Lululemon 的股價表現依然大幅超越同業,是當之無愧的好公司。

時代的背景:垂直領域的領頭品牌

任何消費品崛起都有時代的背景,我們曾經分析過的 Under Armour (UA) 就是受益於運動品牌功能性加強的大趨勢而成為一檔超級新星。Lululemon 的崛起也是受益於 Athleisure 的穿衣風。

顧名思義,Athleisure 就是運動和休閒風的結合。職業女性開始穿瑜伽褲上班,CEO 穿運動鞋參加董事會。過去運動裝的設計看重功能性,只要舒爽透氣,時尚與否根本不重要。而 Athleisure 風潮之後,運動裝的休閒時尚型被突出。這讓 Lululemon 站到了風口,從一個小眾市場的龍頭變大。

和 UA 的崛起類似,整個運動行業開始越來越細分。已經不再是和籃球明星簽約就能打響品牌的日子。Lululemon 並沒有把錢花在明星代言上,而是把營銷費投入給瑜伽教練,給他們提供免費的服裝,幫助他們做宣傳。而這些瑜伽老師,健身教練作為一個小眾市場的意見領袖,就能不斷影響身邊的學生。可以說 Lululemon 很早就想明白了“流量入口”來自於哪裡。

另一個重要的時代背景是運動成為一個生活方式,而不僅是身體的健康。也就是說,運動是一個 24 小時的東西,不是每天 1 至 2 小時的健身房鍛煉。這個生活方式涉及到飲食,休閒娛樂,朋友社交等。當然最重要的還是把運動成果 show出來。UA 的服裝很好滿足了男性用戶對於這種 show 的需求,Lululemon 則滿足了女性用戶 show 身體曲線的需求。

商業模式:銷售一種生活方式

在創立 Lululemon 之前,創始人 Dennis “Chip" Wilson 先花了 20 年創建了滑雪和衝浪裝備的公司。在創建 Lululemon 的時候,他也是把瑜伽服做了更多的科技元素改良。這點和當年 UA 的創立有異曲同工之處。創始人都是對於傳統服裝的舒適度不滿意,注入科技元素進行改良,而且在一開始只是非常小眾的市場。隨後正好進入了瑜伽運動興起,Athleisure 等幾個大風口,加上 Lululemon 的衣服是很舒服,很快就被傳播開來。

公司的收入從 2004 年的 1800 萬美元成長到了 2015 年的 18 億美元,年復合成長率達到了 52%。同時在 2013 財年報告中,公司的每平方英尺銷售額為 2058 美元,是美國所有服裝品牌中最高的。

Lululemon 商業模式中,有幾點比較特別。

關鍵意見領袖 (編者按:Key Opinion Leader,簡稱 KOL) 製造流量。首先就是我們之前說的,Lululemon 並不依靠任何明星代言做營銷,因為明星代言在今天的時代流量未必精準。 Lululemon 很早就發現了 KOL 的力量,將大量健身教練,瑜伽老師作為他們的流量入口。他們發現許多人買瑜伽產品就是透過教練推薦。透過正循環,也奠定​​了 Lululemon 在瑜伽行業的高逼格地位。

其次,Lululemon 不僅是賣商品,而是賣一種生活方式。從 Lululemon 裡面的員工開始,明天都幾乎被接受洗腦式的教育,說瑜伽的生活方式有多好。在溫哥華的總部裡面,到處都是這種標籤在牆上。在面對客戶時,他們不是銷售,更像瑜伽老師。從上到下都完成了生活方式的銷售。所以作為一個生活方式品牌,就比傳統品牌有很強優勢。

我們看到有許多運動品牌都有自己的瑜伽裝備,但是沒有人能像 Lululemon 那樣有定價權。特別是過去十年女權主義的提高,女性越來越注重自己的外表,結婚後也關注身材,她們內心是 Lululemon 文化最深的接受者。

而從任何商品的定價角度看,最高的定價一定是文化:信仰!

我們把 Lululemon、Nike 和 UA 進行一些財務數據的對比,從中看到商業模式中的差異。

我們看到三家公司的資產周轉率都差不多在 1.5,但是 Lululemon 的庫存周轉率顯然要高於 Nike 和 UA,這是因為 Lululemon 在產品線上相對單一,沒有那麼多最小庫存管理單位 (編者按:Stock Keeping Unit,簡稱 SKU) 要管理,周轉率就要比產品線大而全的 Nike 和 UA 要強。另一個讓人震撼的應收賬款周轉率。Lululemon 非常高,說明在其資產負債表上,沒有任何借款。

這點也和他的商業模式有關。 Lululemon 有 77% 的收入來自於公司自營商店,16.5% 來自於對用戶的直銷,6.2% 來自於包括瑜伽俱樂部等其他渠道。Lululemon 所謂的“批發”業務佔比遠遠小於其同業。

我們再看另一個讓人震驚的數據對比:Lululemon 的應收帳款周轉天數 (編者按:days sales outstanding,簡稱 DSO) 只有 2.38 天,而 UA 是 32.85 天,Nike 是 38.10 天。這意味著什麼?也就是說 Lululemon 只需要 2 天就能把他的帳目變成現金,遠遠高於競爭對手。這也是來自於 Lululemon 強大的定價權,並且沒有任何的 Wholesale 業務。這也導致公司的現金周轉率也明顯好於 UA 和 Nike。

我們再看過去幾年毛利率和淨利率的對比。 Lululemon 的毛利率過去幾年和 Nike 水平差不多,說明 Nike 在原材料成本上的控制比 Lululemon 更強 (因為產品本身定價權 Lulu 更強) ,但是兩者的毛利率還是比 UA 要高。

我們再看淨利率,Lululemon 的淨利率明顯高於兩個競爭對手。整體淨利率過去五年一直在 17% 的水平。而 Nike 淨利率差不多在 11%,UA差不多是 7%。最後我們看 ROA,Lululemon 也是高於 Nike 和 UA。前者基本上也是在 24% 的水平,而後兩者 ROA 在 17% 和 10% 的水平。

創始人風波:離開公司

創始人 Chip Wilson 是著名的大嘴巴,也導致自己被迫從公司離開。 2013 年 3 月,公司被迫召回售價 98 美元的綁腿褲,因為用戶抱怨這個褲子穿上去走光。然後在 2013 年 11 月的彭博電視訪談中,Wilson 大放厥詞說,公司的產品本來就不是給所有女性準備的,有些女性的身材根本沒法穿他們的產品。

這也導致用戶的暴跳如雷,股價也隨之出現了大跌。這也導致 Wilson 在 2014 年 5 月被迫從公司主席的位置上辭職。他在 2014 年 9 月賣掉了持有的 4020 萬股中的一半,獲得 8.45 億美元現金。

Wilson 目前依然持有公司 13.85% 的股份,但已經從公司完全離開。這也讓 Wilson 更專注於他太太和兒子創立的 Kit+Ace 品牌。 Lululemon 繼續打造自己的品牌生態,而不斷去創始人化。公司已經從產品化向設計化轉型。

Lululemon 十倍股小結以及展望

Lululemon 的十倍股故事和 UA 非常類似,都是從一個非常小眾的市場變大。公司本來都是小眾市場的龍頭,之後突然發現成了一個大眾的服裝品牌。時代的背景依然類似,整個運動行業個性化品牌崛起。

20 年前是 Nike、adidas 這種大而全的天下。跑步,走路,打籃球都是穿同一雙喬丹鞋。今天我們跑步,健身,走路都是會穿不同的鞋子。整個運動品裝備 Know-how 越來越強,市場也越來越細分。 Lululemon 作為一個有逼格的瑜伽褲品牌,就這樣成長起來了。更重要的是,今天越來越多的運動品牌不是賣產品,而是賣生活方式。一切圍繞生活方式的連接,才能帶來最強的用戶黏性。

展望未來,從公司最新一次的交流會中,對於 2016 年收入預期 23.35 億美元,新開 44 家店,將總體店面收入提高到 407 家。每股收益在 2.21 到 2.23 之間,對應目前股價 33 倍市盈率。但盈利增速不高,大約在 16% 左右。 Lululemon 今年開始要進入中國,透過全球化帶動其銷售。長期看,美國品牌向中國的輸出還是很有效的。

然而從估值角度看,公司目前不便宜,未來一旦低於預期有可能出現 UA 這種大幅下跌。高端瑜伽褲在經濟周期開始放緩時,也會面臨一些競爭,雖然 Lululemon 的用戶非常忠誠。在創始人完全離開後,公司職業經理人化,也會缺少原來的基因。在這個位置,我個人建議再繼續觀察一段時間,等待更好的買點。

雪球》授權轉載

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