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產業
美系外資近期在報告中表示，ABF 基板市場目前略有供過於求的狀況出現，認為這將導致定價開始比預期更快地正常化，並從 2023 年開始出現下行，決定調降 ABF 三雄目標價。究竟 ABF 載板到底是什麼？為什麼會有 ABF 載板三雄？又真的確如大家所言這麼具有潛力嗎？本文中，筆者將帶領您從 ABF 基本介紹開始，並用實際財報數據去探討目前的 ABF 市場現況與展望。
編按：2023/09/23 更新，受需求持續疲軟影響，外資認為 Q4 ABF 載板報價將大致持平，甚至較本季再降個位數，因此調降了 ABF 三雄的營收預期，並維持減碼評等。
欣興（3037）公布 9 月營收 87.59 億元，月減 4.98%，年減 35.32%；第三季營收 465.46 億元，季增 5.19%，年增 29.12%。欣興表示今年景氣不如預期理想，主要原因為客戶的庫存調整較預期更爲緩慢，預計 ABF 產品景氣必須到 2024 年才會回到正軌。
南電（8046）公布 9 月營收 35.20 億元，月增 4.3%，年減 40.4%；累計前 9 月營收 329.42 億元，年減 29.8%。
景碩（3189）公布前三季歸屬於母公司業主淨損 3.15 億元，前三季累計每股損失 0.7 元。景碩上半年每股獲利 0.06 元，但今年第 3 季單季轉虧拖累前三季表現。
ABF 載板是什麼？
要知道 ABF 載板是什麼，或許要先從認識「IC 載板」開始！所謂「IC 載板」，就是「負責承載 IC 的零組件，是一種介於 IC 半導體及 PCB 之間的產品」，它主要有以下 2 種功能：
- 內部的線路可作為在其上方的「晶片」與在其下方的「電路板」之間連接的橋樑
- 保護電路完整，同時建立有效的散熱途徑
再講得更白話一點，投資朋友們可以把它概略想像成夾心餅乾的樣子，而「ABF 載板」就是兩片餅乾（半導體、PCB）之間的夾心層！講到這邊，希望投資朋友心中能對 ABF 載板的雛形有初步的認識與想像。
在了解 IC 載板的大致模樣後，讓我們一同進入今天的主題—— ABF 載板。IC 載板可以依據其「基材」的不同，再細分為 BT 載板（Bismaleimide Triacine）跟 ABF 載板（Ajinomoto Build-up Film）兩種。
| BT 載板 & ABF 載板材料與特性比較 | ||
| BT 載板 | ABF 載板 | |
| 原料 | 樹脂材料 | 主要為 Intel 主導開發之材料 |
| 特性 | 材質硬、耐熱性高、抗潮濕 | 線路較細、適合高訊息傳輸 |
| 比較 | 目前多應用在手機、記憶體等傳統應用 | 載板特性較符合未來高階運算需求 |
▲BT 載板 & ABF 載板材料與特性比較（表格整理：股感知識庫）
在這邊做個簡單總結，ABF 載板是 IC 載板的其中一支，而相較於 BT 載板而言，ABF 基板具有較高的運算性能。
ABF 載板應用領域
從上一個段落的表格可以看出，ABF 載板應用領域與 BT 載板最大的不同，在於它較適合「高階」的運用。這個產品特性其實也可以從 10 年前的 ABF 產業衰退循環中得到驗證 —— 當時是智慧型手機剛開始起步的時期，不過那時候的手機並不需要用到很高階的運算，這也正讓之前 ABF 產業的需求量遲遲無法有效推升。
不過隨著科技日益精進，產品製程越來越先進，相關的元件、材料技術要求也越來越高。現在大家在日常耳熟能詳的幾個科技概念 —— 諸如雲端、大數據、 5G 、AI 等，全是 ABF 的主要應用領域！不難想像 ABF 載板在未來的市場確實還具有很大的成長空間。
ABF 概念股
2021 上半年全球載板產業產值約為 63.7 億美元（此數值是包含 BT 與 ABF 載板），是個不容小覷的高產值產業鏈，其中 ABF 股票投資更是引發關注。而若單就 ABF 載板供應商部分，台灣正是全球第一大 ABF 載板生產國，市佔率約佔全球 43% ，緊追在後的市占率 34% 的日本 —— 光是台、日兩國就囊括了全球近 80% 的 ABF 產能。
若再探究的更深入一些，截至 2021 年上半年的數據，全球前幾大的 ABF 企業包括（市占率、國家）如下表：
| 公司 | 市占率 | 國家 |
| 欣興 | 24% | 台灣 |
| 南電 | 20% | 台灣 |
| IBIDEN | 17% | 日本 |
| AT&S | 12% | 中國 |
| 三星 | 12% | 韓國 |
| 新光電器 | 11% | 日本 |
| 景碩 | 4% | 台灣 |
▲ABF 市占率（資料來源：Line 理財，股感知識庫整理）
其中欣興、南電、景碩被合稱為台灣「ABF 三雄」—— 光是 ABF 三雄合計就佔了全球 ABF 近 50% 市占率。
ABF 三雄
欣興（ 3037-TW ）
欣興於 1990 年成立，屬於聯電（ 2303-TW ）集團企業，股票於 2002 年上市，目前是全球 ABF 載板龍頭，也是台灣 ABF 載板三雄之中的「老大哥」—— 營收規模居三者之冠。根據近期欣興公布的財報顯示， 2023 年所有 IC 載板生產中，ABF 占比約 80-85% ，剩餘則為 BT 載板。產品線配置蠻符合未來高階運算趨勢；而根據法說會，欣興規劃 2023 年共斥資 389 億元擴展載板生產。
由於目前市場依舊在庫存調整階段，需求急凍、客戶下單謹慎，因此公司對營運持保守看法。欣興表示，市場波動下，中低階、成熟製程產品影響較大，但高階的資料中心、HPC、網通等，雖然也有調整但還好，高階載板的需求仍然穩健，客戶新品開發也持續進行，此外，近期正夯的智慧／智能、AI 應用持續成長也是未來趨勢。
因應需求變化，欣興 2023 年載板、HDI 產能均有所增加，傳統 PCB 因為昆山廠在調整所以產能下調，軟板和軟硬結合板則持平。公司表示，雖然市況不佳，但會適當調整產能或擴產。
南電（ 8046-TW ）
南電於 1997 年成立，屬於南亞（ 1303-TW ）集團企業，股票於 2006 年上市，目前是全球 ABF 載板的產值亞軍 —— 僅次於台灣的欣興。南電在最近公布的財報中營收有顯著的 YoY 成長，主要受益於 ABF 載板的高成長，以及高值化產品比重提升。南電未來的擴廠計畫也很積極，南電樹林廠一期、昆山廠二期均在 2022 年第三季開始投產、第四季出貨，預計 2023 年第一季正式量產，樹林廠二期原訂 2024 年第一季投產，公司也有規劃力拚提前量產。
公司產品營收方面：載板超過 85 ％、包括高密度連接板（HDI）等，PCB 低於 15 ％，隨著下半年 ABF 載板新產能開出，PCB 可能降至約 10 ％。就產品應用來看，南電目前以網通比重較高，電腦應用主要著重在高階、商用、電競產品，至於消費電子產品受近期面板需求下滑，影響驅動IC相關產品需求，但這部分為公司毛利較低產品。另外，車用及高速運算（HPC）產品比重將持續提升，後者則受惠 AI 及商用等高階需求仍然強勁。
整體而言，南電已連 8 季毛利率、營益率、稅前淨利、稅後淨利率「四率四升」，第二季營收雖受兩岸疫情影響，但在產品組合可望優化下，全年續拚達成「四率」逐季成長目標。
景碩（ 3189-TW ）
景碩於 2000 年成立，屬於和碩（ 4938-TW ）集團企業，股票於 2004 年上市，是台灣國內第三大的 ABF 載板廠。雖然景碩的營收規模是 ABF 三雄之中最小的，不過景碩的擴產計劃目前並未減少，新產能將於第三季到位。另外，景碩雖然就營收來看是三雄之中的「小老弟」，不過就毛利率來看，景碩反而是三雄之冠。
ABF 產業現況
ABF 市況反轉
ABF 載板是過去的熱門產業，ABF 三雄股價更是一再創高，如今市況反轉，連先前需求較不受景氣影響的車用都急轉直下，業者表示近期市況確實低迷。研究機構預期，主要還是終端市場需求放緩所致，其中載板產值因 2022 年基期高，衰退將更為明顯，多層板、軟板與 HDI 硬板衰退幅度較小。
產業進入門檻高，具高度壟斷性質
ABF 載板算是 IC 載板中技術含量較高的產品，要將良率維持在一定品質並不容易，這也導致近年來 ABF 的幾家領先業者看來看去就是那幾家大廠。整體而言，ABF 載板產業可算是一個入行門檻高的產業。再加上最近科技的進步，產品的高階性能需求更推升生產難度，使得整體產業維持一種「高度壟斷」、「寡占」的特性 —— 現在全球超過 99% 的 ABF 產能被台、日、韓等 7 家大廠所掌握。
ABF 高階應用需求強勁，但短期受宏觀經濟影響維持保守看待
欣興近期法說會表示大環境雜音多，公司雖持續投資和新產能開出，但折舊和投入費用較高，下半年不適合做太過積極的預估
對於 ABF 市況是否發生變化？欣興表示，由於合作的客戶很多，的確有些客人的產品受到終端的影響有調整。整體來說，中低階、成熟製程的產品，需求受到影響難免，但欣興以高階產品為主，預期影響不大。觀察目前載板市況，HPC 的應用還是相對強勁，合作中的高階應用影響有限。
ABF 未來展望
ABF 獲利向上空間減少
市場預估 ABF 供不應求，但供需差距可能會在 2022 及 2023 年各縮小至 -1% 及 -1% ，主要是因 PC 需求在今年將下滑 15% ，並在明年保持平穩以及較慢的英特爾小晶片採用率，因此給予減碼評等，加上宏觀經濟影響對於 Q3 保持保守態度。
ABF 2025 年以前需求預計持續短缺，整體產業前景樂觀
除了 5G 技術目前幾乎已經抵定將成為未來幾年內的主流，其他包含高性能的伺服器、AI 人工智慧、大數據與高效運算等需求也都將只增不減。值得關注的是，這個「需求」並不單單只是「量」的增加，更具有想像空間的反而是「質」的成長 —— 包含更高的性能要求、更廣的封裝尺寸等等。就數據面客觀分析，台灣的載板類股 2021 年股價走勢確實明顯優於大盤表現，整體產業年初至今平均漲幅已經超過 150% ，而且目前市場普遍的認同度依舊很高，未來產業前景或可樂觀看待。
中國 ABF 廠商將成為新崛起勢力
既然這個市場有這麼大的餅可以吃，一些中資企業當然也磨刀霍霍，大張旗鼓誓言要全面打進 ABF 產業鏈。目前許多中資企業確實在載板產業已經有所著墨，不過大部分都還是停留在生產技術要求較低的 BT 載板。要開始打入技術含量較高、且市場又被高度壟斷的 ABF 載板市場，目前市場普遍預期至少也要到 2024 年產能才能逐漸拉升。而這些剛起步的工廠的產品良率是否已能與現行的 7 家廠商相抗衡，那又是另外一個值得商討的議題了。
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