EP02沒收入也可以有價值 -創投的估值心法

作者:Ing   |   2020 / 06 / 15

文章來源:股感知識庫   |   圖片來源:股感知識庫


位於企業生命週期最早期的公司,有著懷抱著遠大理想的創辦人,召集了一群有共同理念的夥伴,準備在具有潛力的市場裡,將他們的夢想付諸實現。在這個階段,通常都只有營運的概念,想把產品或服務作出來,但是卻還沒有收入進帳。一般來說,投資這個階段的公司,風險最高,但如果成功了,獲利也最大。資深天使投資人 Bill Payne 表示,在 2018 年,天使投資人們所投資的公司在這個階段的估值約為 3 至 8 百萬美元,他們會投資約 10% 至 30% 的股權,希望在未來的 5 至 10 年能夠產生 10 至 30 倍的報酬率

現在最重要的問題來了,這些天使投資人,該怎麼判斷這些公司值多少錢,究竟能不能為他們帶來合理的報酬呢?這個階段的新創公司,甚至連營收都沒有,也沒有任何過去的歷史財務數據來佐證他們的價值。其實天使投資人們自有他們的一套。從他們常使用的一些方法當中,我們也可以學習到處於這個階段的企業,投資人最在意的重點是什麼,以及這些天使投資人和創投對於投資這些公司的想法為何。

依照比較的基準不同,可以把估值方式大致分為兩種,一種是水平思考,在公司間作選擇的方法,包括由資深天使投資人 Dave Berkus 提出的 Dave Berkus 估值法(Dave Berkus method)和 Bill Payne 提出的計分卡估值法(Scorecard method)還有風險要素加總法(Risk factor summation method)。而另一種則是以時間軸作為考量,思考投資出場點的估值方法,這類的代表則為創投法(Venture capital method)。

 

(1) Dave Berkus估值法

資料來源:https://seraf-investor.com/compass/article/approximations-assumptions-and-aspirations-methods-valuing-startups-part-ii

這個方法,計算的是企業的五個面向能夠為公司帶來的價值,包括創意和想法、產品原型、團隊品質、董事會的品質以及產品銷售的價值。把這些因子的價值相加之後,就會得到整個公司的估值總計是多少錢。如果以上面的例子來看,公司的價值為 250 萬美元。這個方法雖然簡單,但有時無法反映公司當下的價值。也因為如此,Bill Payne用這個方法改良,發明了另一個方法叫計分卡估值法。

 

(2) 計分卡估值法

計分卡估值法是較多人採用的方法,因為它有一個比較的基準點,透過和類似公司的比較之後,決定出最後的估值。

要採用這個方法,首先要決定投資前的估值中位數(Median Pre-money valuation)。也就是尋找這個產業當中處於相近地理位置、公司規模、發展階段皆近似的公司來決定這個中位數究竟是多少。例如在 2019 年美國天使協會所作的調查指出種子輪前的估值,約落在 4 百萬美元;而種子輪的估值,則約為 5 百萬美元。或許投資人會以 450 萬美元作為投資前的估值中位數。

決定了中位數之後,接下來就是評估公司和其他近似公司的表現,可以依照所在的產業情況來選出最重要的 7 項比較因子,並依照重要的程度予以加權調整:

資料來源:https://www.angelcapitalassociation.org/blog/scorecard-valuation-methodology-rev-2019-establishing-the-valuation-of-pre-revenue-start-up-companies/

假設計算出來後最終的權重加總是 115.5% ,那麼公司最後的價值就會是約 520 萬美元。

 

(3) 風險要素加總法

風險要素加總法也是 Dave Berkus 估值法的變形,但它是站在風險的觀點來評估公司的價值。它和計分卡估值法一樣,會先決定一個中位數。再評估新創公司的 12 種風險,觀察每一種風險的大小,從低到高可以分為十分負面/負面/中立/正面/十分正面,依予的分數計算為- 2 ,- 1 , 0 ,+ 1 ,+ 2 ,而每一分代表加或減 25 萬美元。
而這 12 種風險包括:

  • 管理風險 + 1
  • 經營階段風險 + 2
  • 法令/政治風險 – 1
  • 生產風險 – 2
  • 銷售/行銷風險 + 2
  • 增加募資風險 + 1
  • 競爭風險 + 2
  • 科技風險 + 1
  • 訴訟風險 – 2
  • 國際風險 + 1
  • 口碑風險 + 2
  • 退場風險 0

資料來源:http://goodfield.com/four-valuation-methods-angel-investors/

投資人們會觀察公司的這 12 種風險,並給予上面的風險計算分數,再來加總最後的數字( 5287-TW ),如上面的例子,計算出來是 7 分。如果一開始的中位數是 450 萬美元,那麼公司的價值最後會等於 625 萬美元。

 

(4) 創投法

創投法,顧名思義,是創投界最常用的方法。創投最在乎的就是報酬率。也因為如此,這個估值是以他們所想要達到的出場報酬為出發點。

假設創投評估這個產業和這間公司的機會之後,認為企業終值(Terminal value)最終能夠達到 1.35 億美元,而他希望達到 30 倍的投資報酬(Return on investment),那就表示他認為現在這間公司的投資後的估值(Post-money valuation)為 450 萬美元。也就是
投資後的公司估值=企業終值創投要求的投資報酬

投資前的公司估值(Pre-money valuation)=投資後的公司估值-此次的投資金額
因此如果此次創投投資 90 萬美元,取得 20% 的股份,就代表公司投資前的估值為 360 萬美元。

 

企業在這個階段,還沒有辦法真正產出實蹟,因此能夠用來評估公司的,也就是公司的主要核心了,這包括創業的想法、經營團隊的好壞還有外在環境,像是競爭情事、所處產業的未來成長潛力等等,這些對於創投來說,都是很重要的一環。除此之外,也由於處於這個階段的企業,是屬於高風險高報酬的投資標的,因此創投們也特別地注重風險的評估。雖然實務上可能一般的投資人能夠接觸到這類標的的情況不多,但如果想要投資新興的小型公司,也可以從這些創投所評估的主要重點著手,找到優異的投資標的。

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