房地產基金 REITs 的估值方法
作者 雪球
收藏文章
很開心您喜歡 雪球 的文章, 追蹤此作者獲得第一手的好文吧!
雪球
字體放大


分享至 Line

分享至 Facebook

分享至 Twitter


房地產基金 REITs 的估值方法

2017 年 12 月 9 日


估值方法

對於房地產這種有形資產,估值起來要比科技企業靠譜的多,偏差也會相對較小。估值所用的方法,也大多和傳統的估值方法相同或相近,比如耳熟能詳的現金流折現法 (DCF) 。

簡單粗暴的估值方法有成本法 (Cost approach) 和銷售價格比較法 (Sales Comparison) 。

成本法的精髓在於,這處地產的最大價值是,我在附近買塊地,建個一模一樣的房子的總開銷。這個方法設立了價值的上限。

總開銷裡都有什麼呢?

  1. 這塊地的價值;
  2. 建一模一樣的房子的成本和給建築公司包工隊的合理利潤;
  3. 新建的房子肯定比舊的房子要好,因為什麼都是新的。為了便於比較價值,就把因為房子老化產生的減值,以及房屋設計缺陷、選址缺陷和很難估計的經濟損失 (比如消費者口味發生變化) 都從價值中扣除。

銷售價格比較法

這個就和用 Matrix 方法定價債券的評級接近。它的原理是找一些相近房產的銷售價格,用這些參考房產和目標房產進行對比,來確定單位價格。考慮的因素有房子新舊程度,地理位置,以及成交日期距離現在的時間,等等。按客戶的重視程度,對各項指標打分或者進行百分比比較,最終達到一個合理的平均價格。

眼光長遠,充分猜想未來收益的模型有,淨資產價值 (Net asset value) 、現金流折現法, Multiple of funds from operation (FFO) and adjusted funds from operation  (AFFO) 乘數法等。

淨資產價值 (Net asset value,NAV) 

對於無法合理評估價格的房地產,分析師決定通過淨營收來估計資產價值。具體操作是,找一個相近地產交易,看它淨營收和資產交易價格的比值,這個比例稱為資本化率。然後目標房地產的價值就是目標房地產平均化的淨營收 (stabilized net operating income) 和資本化率的比值。

與 DCF 折現現金流相比,這個方法比較靜態,不考慮營收成長。實際在市場上,人們會發現股價往往和 NAV 淨值有較大差異,但一般折扣率比較穩定,這一現象反映了市場預期和 NAV 淨值始終不一致。

現金流折現法 (DCF)

這就直接回到分紅上了,把未來無限年裡的分紅按一定的折現率折現到今天的現值,就是資產的價值。由於法規要求,除了營運資金外, REITs 要把 90% 的收益以分紅的形式返還股東。照搬股票估值的 DCF,無論是幾個階段 (stage) 都可以算。終期價值 (terminal value) 也是一樣的計算方法,N+1 期的分紅除以 (折現率 – 終期成長率) 。

乘數法

因為標的資產是房地產收租公司,營收都相對固定,P/S 就實在拿不出手了,於是分析師用到了股票中的 FCF 和 FCFE 原理,開發了 FFO (funds from operation) 和 AFFO (adjusted funds from operation) 乘數。

和 FCF 一樣,FFO 可以通過財報裡的淨利潤往回推出來。FFO 具體的計算是,淨利潤加回折舊攤銷,加回遞延稅務負債,再減去當期由於房產交易或債務重組的額外收益,這樣獲得的就是 FFO 營運資金。

進一步,為了把 FFO 營運資金穩定化、常態化,分析師又推出了 AFFO 調整後營運資金。具體的計算是 FFO 中剔除非現金房租以及經常性資本支出和租賃委託費用。一般認為 AFFO 更接近 REITs 的營利能力,但由於對經常性資本支出和租賃委託費用需要進行估計,導致 AFFO 沒有 FFO 那樣準確。

基於這兩個指標,相對估值中的乘數法就把每股股價和 FFO 或 AFFO 相除,獲得一個類似 PE 的乘數,便於在同行業內進行比較。

最後說一下美國有錢人比較喜歡的 Timeshare 分時享用度假別墅。這一般是非常大的連鎖酒店集團,或者專業的連鎖度假村開發出來的產品。大約是說,大家一起籌錢入股這樣一個連鎖度假產品,有專業的團隊管理度假村。

每年,你會按你投的錢分到一定的點數,你可以用這個點數去換任何一個度假村,當然旺季需要的點數多,淡季需要的點數少。如果你這一年不用,有的會過期,有的可以有條件順延,不同公司政策不一樣。美國網友對此褒貶不一。

這裡只是提一下,因為模式和 REITs 比較相近,不同的是, REITs 會直接給你分紅,而 Timeshare 只是給你一個使用權。

雪球》授權轉載

【延伸閱讀】

週餘
 
 
分享文章
分享至 Line
分享至 Facebook
分享至 Twitter
相關個股
收藏 已收藏
很開心您喜歡 雪球 的文章, 追蹤此作者獲得第一手的好文吧!
雪球
分享至 Line
分享至 Facebook
分享至 Twitter
相關個股
地圖推薦
 
推薦您和本文相關的多維知識內容
什麼是地圖推薦?
推薦您和本文相關的多維知識內容