日圓為什麼一直貶值?與升息預期有關?央行總裁怎麼看?
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日圓為什麼一直貶值?與升息預期有關?央行總裁怎麼看?

2021 年 11 月 14 日

 
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大家好,我是股乾爹的 Sean。美國 2 年國債殖利率終於沒再創高,收在跟前一週相同的 0.48%。然而,2022 年 7 月的聯邦基金期貨(Fed Funds Future)收在 99.71。這表示,市場現在預期明年 6 月 FOMC 聯準會升息的機率已超過 80%!

  • 加拿大央行(Bank of Canada BoC)10/28 意外的提前結束 QE,並暗示將會提早升息
  • 澳洲央行(Reserve Bank of Australia RBA)疑似在第三季 CPI 數據公佈後,棄守了他們原本控制 3 年國債殖利率在 0.1% 的目標,這也可能是個他們將提早升息的訊號

在全球央行輪流發表鷹派言論、輪流提前升息時間時,仍有一個央行完全不被影響,那就是日本央行(Bank of Japan BOJ),今天就來聊「最近日圓為什麼貶值」不過我想聽到這裡你已經猜到部分原因了!

日圓貶值

首先,外匯是一個相對的概念,你拿一種貨幣去換另一種貨幣,所以當我們說日圓貶值時,謹慎一點的話,應該要明確說,是對哪一種貨幣貶值。一般來說,最通用的計價單位是當然是美元,美元對日圓這個貨幣對(currency pair)就叫做 USDJPY,也就是說 1 美金能換到多少日圓。數字變大,表示 1 美金可以換到的日圓變多,因此也就是日圓對美元貶值。

USDJPY 在過去二個月,從 110 衝到 114 ,這不但是今年最高點,也是過去三年的最高點。

美元指數在過去二個月上漲 1.8% ,所以有一部分是美元走強的影響沒錯,但若我們把 G10 國家的貨幣對於美元的表現全部一起看,我們發現過去二個月其實有一半 G10 貨幣對美元是上漲的,最強的是挪威克朗對美元上漲 3%,另一半的貨幣對美元是下跌的,表現最差的就是日圓,在這段時間對美元下跌了 3.45%。

所以 USDJPY 從 110 衝到 114,一部分是可能是美元強勢的關係,但另一部分也是因日圓自身很弱勢。若我們如果把所有亞洲貨幣在過去二週對美元的表現,放在一起看的話,日圓的表現也是敬陪末座,最強的是人民幣,我們台幣則是對美元些微貶值。所以看到一些新聞在報導說,日圓兌台幣也創下了 23 年新低,掀起換匯潮,台灣的日幣現鈔存量可能不夠…之類的。然而,為何日幣不管在 G10 或是亞洲國家中間,在過去二個月對美元的表現都敬陪末座呢?

與海外利差跨大

對於外匯市場來說,影響貨幣強弱其中一個最重要的原因就是兩國之間的利差,這其實很符合直覺,一個國家的利息變高,他的利率商品就更具吸引力,也會吸引更多錢流過去。尤其日本是一個負利率的國家,日本銀行的政策利率(policy rate)現在是 -0.1%,而日本老齡化的社會又有非常多想賺利息的需求,所以日幣在 G10 國家當中,是一個對海外利差最敏感的貨幣。之前在第 34 集提到,市場現在已預期美國 FED 會在 2022 年升息 2 次,在升息預期不斷提高的狀況下,2 年及 5 年的美國國債殖利率也屢創新高,5 年的美國國債殖利率從九月初的 0.8% 上升至 1.2%。

其實甚至不只是美國,10/28 加拿大央行剛宣布提前結束 QE,所以也把升息的時間提前到 2022 年 Q2 或 Q3,5 年的加拿大國債殖利率從九月初的 0.8% 一路飆升到 1.5%。甚至是澳洲央行本來正在實施殖利率控制(yield curve control),就是說原本他們把一隻在 2024 年 4 月到期的國債殖利率控制在 0.1% 左右,結果他們疑似在 10/27 第三季 CPI 公布後開始棄守這個目標,讓這支國債的殖利率從 0.3% 爆升到 0.77%,市場猜測這表示他們之後會正式宣佈停止殖利率曲線控制,並將會提早升息。

越來越鷹派、將要提早升息的央行到處都是。那日本呢?九月公布的消費者物價指數 CPI 年增率只有 0.2%,若去掉食物及能源,Core CPI 年增率甚至是 -0.4%,原物料的漲價幾乎沒反應在終端商品或服務售價上,因為需求目前還是疲軟,並沒有像是歐美國家疫情後需求暴增的狀況。而且日本的企業文化,本來也比較習慣自行吸收成本而不會隨便漲價,畢竟是一個長年對抗通貨緊縮的國家。

在 10/28 的會議,日本央行甚至調降了今年度的通膨預期,從 0.6% 調降到 0%,說他們不預期通膨會在 2 年內達到 2% 的目標。如此詭異的狀況讓日本成為 G10 國家裏面了一個非常特殊的存在,我們知道日本長年都打對抗通貨緊縮不是通膨,但是沒想到連今年都還是沒有!

因此在美國聯準會帶領了全球央行走向緊縮貨幣政策的路上,日本央行卻可能會按兵不動好一陣子,維持他們現在 -0.1% 的政策利率及 0% 的十年國債殖利率目標,對了,他們也跟澳洲一樣也在執行殖利率曲線控制,把十年國債殖利率控制在一個區間。大家會對日本從 2016 年開始實施殖利率曲線控制的主題有興趣嗎?如果有的話,請在下方留言!

日本成了升息的「絕緣體」

總之,全球央行鷹派,大家爭先恐後地準備在明年某個時間點升息,日本成了一座孤島,暫時完全沒有通膨問題,所以暫時沒有升息的問題。在 10/28 的央行會議,央行總裁黑田東彥告訴記者,全球央行採取對他們的經濟及通膨適合的貨幣政策,他們的決定對於日本的貨幣政策並無直接影響。其實就是廢話,因為他們沒有通膨,當然不會升息。

但這造成了各國國債與日本國債的利差逐漸擴大。舉美國為例,5 年美國國債的殖利率從年初的 0.4% 現在來到 1.2%,5 年日本國債殖利率年初是 -0.11%,現在上升了 4bps 到 -0.07%,利差跨大成這樣,你說日圓能不貶嗎?

貿易逆差擴大

貿易餘額(trade balance),簡單來說:國家的出口總值 – 進口總值,像我們台灣是出口導向的國家,所以通常是貿易順差(trade surplus),像美國是一個依賴進口的國家,所以進口>出口,稱作貿易逆差(trade deficit)。若一個國家是貿易順差,貨幣通常會比較強,因為你賣給別人的東西比你跟別人買的東西多嘛!

以國家的角度來看,你最後是收到錢,若商品是台幣計價,那表示付錢給你的人要去買台幣付給你,若商品以美金計價,像是台灣很多科技公司的產品,儘管買方是給你美金。但是你收到後,自己還是要換回台幣。所以當出口大於進口,貨幣需求會增加,自然就強勢。這很有可能是台幣今天超級強的原因之一,外資賣台股、台幣也不貶的原因,可能是今年出口太強,出口商一直需要賣美金轉回台幣。

日本九月經季節性調整後的貿易逆差是去年四月以來最大,一方面出口因為全球供應鏈的問題也有缺料的問題,導致出口減少,另一方面進口的部分因為油價大漲,日本是全球第四大的原油進口國,所以油價一漲他的貿易逆差就會擴大,也是一個日圓貶值的重要原因。

其實若回頭看,過去二個月 G10 國家貨幣的表現,表現很好的挪威及加拿大都是石油輸出國,所以石油價格上升對他們非常有利,因為第一他們本國經濟成長會獲得提升,經濟好央行升息預期提前,同時出口價值變大,貿易順差也變大,這二個因素會同時促進強勁的貨幣,同一時間日本、印度、韓國因為要花更多的錢輸入昂貴的石油,所以貨幣就會相對弱勢。

央行總裁的想法

當一個國家貨幣貶值時,總是有好有壞,對於進口商來說成本上升,甚至可能造成輸入性通膨,當然對出口商而言很開心,因為拿到一樣的美金換回本國貨幣就變多了。所以,在這種時候,央行的態度就很重要,因為日圓幾乎在這幾個月獨弱,在 10/28 央行會議後的記者會上,記者問了黑田總裁這個問題:他表示,每段時間弱勢日圓對於經濟的影響不完全一樣,跟當時國內、外的經濟狀況都有關。

他認為根據現在的狀況,這個時間點日圓貶值對於日本的經濟整體是有利的,也就是利大於弊。他還說日幣其實沒真的貶那麼多,也沒有貶到跟基本面脫勾的地步。若你現在有放空日圓的部位,那至少可以稍微放心一點,各國中央銀行通常不喜歡自己的貨幣短期內暴漲或暴跌,因為擔心企業會無法在短時間內針對匯率的高波動做出調整,因此影響了獲利。

目前聽起來,日本央行不排斥目前日圓弱勢的狀況,也不覺得貶的太快,也不覺得與基本面脫鉤,可能代表他們出手干預外匯市場的機會非常小。

2016 年的經驗

這其實不是日圓第一次年底貶值!2016 年 11/8,美國總統選舉川普大爆冷門當選,在亞洲的早上公布選舉結果,確定後我記得當時 SPX500 期貨先是暴跌 5% 跌停,後來歐洲開盤後跌幅收斂,等到晚上,美股開盤後居然真的漲了。亞洲市場一開始對於川普當選這種荒謬的劇本非常不能接受,直到美國人進來主導後就沒有這麼悲觀。儘管川普當選這件事很荒謬,但是當已經變成事實後,還是必須回復理智看看川普當初承諾了些什麼。川普的政見是要增加財政支出、推動基礎建設、減稅,這些對美國的經濟成長都有幫助,但同時也會造成通貨膨脹上升,而且如果減稅,政府收入減少,就必須增發美國國債。

經濟成長預期變好、通貨膨脹上升,市場開始預期 FED 升息的速度增快,再加上美國政府可能增發國債, 5 年美國國債的殖利率在 2016 年從 11 月初的 1.3% 一路升至 12 月中的 2%。另一方面,油價也上漲,在不到 2 個月的時間漲了 20%。

美國升息預期往上,導致 5 年殖利率飆升,再加上經濟成長前景樂觀、油價飆漲,是否想聯想到什麼?對,就是一個跟現在同樣的狀況,當年 USDJPY 從 105 一路衝到 118,最後當年年底收在 117。其實這就是我們研究總經循環在做的事,歷史總是以各種不同形式重演,藉由了解我們所在的循環及歷史上的對照時期,這些經驗將幫助我們判斷當下資金的流向。那至於這一次日圓要貶到多少呢?套一句盛竹如大哥在藍色蜘蛛網的經典台詞,讓我們繼續看下去。

股乾爹 KuKanTieh》授權轉載

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