Fed 升息號角將響起?過往升息之前,都美股怎麼走?
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Fed 升息號角將響起?過往升息之前,都美股怎麼走?

2022 年 1 月 24 日

 
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大家好,我是股乾爹的 Sean,這是一個充滿財經知識及貓咪的頻道,希望能讓投資成為大家的乾爹。開年的第二週,美國三大指數上上下下,最後都收在不到 1% 的週跌幅,台灣加權指數倒是比較猛,上漲了 1.3%,因為台積電的法說會實在太強勁了!目前看來如果中間不出什麼大亂子,聯準會三月升息感覺已成定局,今天要聊的是,美股過去在第一次升息前的表現。 在影片開始前,別忘了按讚訂閱喔!或是追蹤一下股乾爹的 IG 帳戶,ㄅㄧㄤˋ!

3月升息機率 = 98%

過去一週,聯準會成員的口徑非常一致鷹派。

  • 主席鮑爾說「通貨膨脹現在是美國達完全就業的最大阻礙」,而其他的聯準會官員有些更是相對的直接暗示三月應該會升息。
  • 即將成為新任副主席的布蘭納德(Lail Brainard)說,一旦三月 QE 結束,就可能會「馬上」採取行動,至於要升息幾次,就看今年的經濟數據。
  • 芝加哥聯邦銀行總裁 Charles Evans 說,今年基本應該會升息 3 次,若通膨數據沒有及時改善,也可能升息 4 次。
  • 費城聯邦銀行總裁 Patrick Harker 說,除非這中間數據有很大的改變,不然他們三月應該會升息 25bps。
  • 舊金山聯邦銀行總裁 Mary Daly 說,三月升息,聽起來是個合理的動作,因為通膨沒有減弱,就業市場卻越來越強勁。

基本上在 1/15 聯準會進入ㄧ月份 FOMC 緘默期前,除了主席講的比較沒那麼明確之外,不少官員都出來明示了三月份會升息,所以我們看到 4 月份的 fed funds future 上週五收上 99.675,換算成三月的升息機率現在是 98%。也就是說應該毫無懸念!

如果他們在 3 月中的 FOMC決定升息,那麼 1/25~1/26 的這個會議他們應該就是給暗示。怎麼給呢?可能就是說,啊通貨膨脹很高、美國也接近完全就業,所以其實已經不需要寬鬆的貨幣政策,所以我們會 raise interest rate “relatively soon”。在聯準會的字典,relatively soon 通常就是指下一個會議,也就是所謂的「明示」,這目前看起來應該會是他們在 1 月份 FOMC 會議所想達到的目標。那至於大家更關心的縮表時程及詳情呢?因為鮑爾上週在參議院接受提名時,說他們還需要 2~4 個會議的時間討論,所以 1 月可能還不會有太多細節透露。

在3月 FOMC 升息應該是板上釘釘的情況下,美國很可能在 2 個月後將開始 30 年來的第 5 個升息循環!在這時候,也許我們可以回顧一下前幾次進入升息循環「前」,美國股市的表現。

過去的 4 次升息

1994 年,當時美國總統是柯林頓,1980 年代末到 1990 年代初美國曾有過一場儲貸危機(Savings and Loan Crisis),共有 1,000 多家儲貸機構倒閉,自然也對經濟造成很大影響。直到 1994 年初期,經濟開始有了起色,當時的消費者物價指數是 2.5%,時任聯準會主席 Alan Greenspan 卻已開始擔心之後可能會有通貨膨脹,據說是因為他看到 10 年美國國債殖利率狂飆。因此 1994 年 2 月,聯準會決定將(fed funds target rate)從 3% 升至 3.25%,開始了升息循環,一路升到了 1995 年 2 月的 6.0%。現在回頭看以前的利率,覺得數字都好大喔!

1999 年,當時美國總統還是柯林頓,聯準會主席也還是 Alan Greenspan。之前因為 LTCM 倒閉的關係,聯準會在 1998 年降了 3 次息。1999 年經濟好轉,Greenspan 又開始擔心之後會又通膨的問題,所以又決定開始升息循環,這一次從 1999 年 6 月~2000 年 5 月,從 4.75% 升回到 6.0%。

2004年,總統換成了小布希,但聯準會主席還是 Alan Greenspan。2000 年初期美國發生很多事,網路泡沫化(dot come bubble)、911 事件、美伊戰爭等等,到了 2004 年經濟成長好轉時,他們又開始擔心通貨膨脹可能會出現,再加上有部分的人已開始擔心美國房市泡沫化,當時的聯準會在 2004 年 6 月~2006 年 6 月從 1% 升至 5.25%,機械化的連續升息 17 次!但最後沒有成功打擊房市,美國的房市泡沫最後在 2008 年才破,不過這又是另外一個故事了。

2015年,美國總統是歐巴馬,聯準會主席是現在的財政部長葉倫(Janet Yellen),這次我就有親身經歷過了,當時美國花了 3 次 QE 總算走出了 2008 的金融海嘯,經濟成長趨於穩定,失業率也穩定下降,他們開始覺得不需要寬鬆的貨幣政策了,所以開始升息。這次從 2015 年 12 月升到 2018 年 12 月,fed funds rates 區間從 0~0.25% 一路調到 2.25%~2.5%。

說實話,每一次升息循環的啟動的時空背景不完全相同,但總體來說,通常是因為他們認為美國已經走出了前面一個泥沼,不管是1994年的儲貸危機、1999年的LTCM倒閉、2000年初期的dot.com bubble,或是2008年的全球金融危機。這時候通常經濟成長開始趨於穩定,失業率開始下降,也因此聯準會開始擔心未來通貨膨脹將會起來,所以通常會預判情勢開始升息,而不會等到通貨膨脹真的高漲以後才開始,這也就是為什麼現在大家一直在詬病聯準會這一次的失職,說他們這一次誤判情勢,一直以為通貨膨脹是暫時的而沒有早點採取行動。現在Biden的支持率持續跟美國消費者物價指數年增率走反方向,所以在拜登支持率回升之前,我們都不要懷疑聯準會打擊通貨膨脹的決心。

升息前的美股

現在我們可以先來回顧一下,前4次的升息循環啟動時,進入第一次升息的前 3 個月,股市的表現如何,高盛整理了一張表。有趣的是,S&P500 指數在這 4 個循環的第 1 次升息前 3 個月,居然都是「上漲的」,分別上漲了 4%、7%、2%、6%,對照市場現在緊繃的情緒,似乎成了一個強烈的對比。

我們再看一下類股的表現的話,具有週期性的類股表現都相對強勁,像是 1994、1999 年原物料族群、1994、1999、2004 年工業族群等等,這個就比較不難理解,畢竟進入升息循環的過程中大多是景氣循環的擴張期。那如果那如果我們單純看投資因子的話,價值股的表現在 1994、1999、2004 都是較好的,而成長股的表現的是比較差的。

這其實也不難理解,畢竟準備進入升息循環,市場自然擔心高本益的股票會因為升息面臨本益比被壓縮的問題,就算獲利能維持,評價也就是本益比下降,股價還是要跌,價值股顧名思義,就是本益比(PE)或本淨比(PB)本來就比較低,因此本益比(PE)或是本淨比(PB)修正的空間較小,也因此在這種時候容易受到資金的青睞。

那至於第一次升息後的 3 個月呢?大盤的表現剛好相反,在 1994、1999、2004、2015 年 S&P500 在升息後的 3 個月都是下跌的。

至於哪種類股表現得比較好?其實每一次都不太一樣,例如:

  • 科技股在 1994、1999 年升息後的 3 個月表現優於大盤,但是在 2004、2015 年息後的 3 個月就遜於大盤
  • 消費必需品在 1994、2015 年升息後的 3 個月表現優於大盤,但是在 1999、2004 年息後的 3 個月就遜於大盤
  • 至於投資因子方面,價值股的表現在 1994、2004、2015的升息後 3 個月都比較好。而高成長的股票,在 1994、1999、2004、2015 年都跑出低成長的股票

這告訴我們什麼?我個人獲得以下的一些想法:

  1. 在第一次升息前的 3 個月,根據前 4 次經驗,S&P500 上漲機率 100%
  2. 在第一次升息後的 3 個月,根據前4 次經驗,S&P500 下跌機率 100%
  3. 一般來說,在升息前週期循環股會表現不錯,景氣循環進入擴張期,常常是聯準會考慮開始升息的原因之一
  4. 升息後呢,每一次表現比較好的類股就不盡相同,要看在當時的環境下,企業獲利成長的動能在哪裡
  5. 在第一次升息的前後,從投資因子來看,價值股會比成長股好得多。不管是升息前或升息後,價值股這種估值較低的股票有 75% 機率表現的估值較高的股票好,而高成長的股票跑輸低成長的股票的機率更是 100%,只是程度的問題而已。

對了,你們會對每一次升息循環發生的事情拍一集有興趣嗎?也許我們可以從最近的 2015~2018 年開始,如果有興趣的話,請留言!

啟動 2022 年升息循環

今年開年,如果我們看一下 S&P500,YTD 下跌2.2%。若今年升息的時間是 3/16,往前 3 個月回推的日期就是 12/16,當天 4668.67,跟上週五收盤的 4662.85 其實差不多,如果今年 S&P500 今年繼續保持第一次升息前 3 個月上漲的話,那麼也許我們現在就不用太過擔心大盤。那如果我們看一下類股今年的表現,最強的是能源類上漲 16.4% 及金融類上漲 4.5%,表現最差的是科技類股下跌 4.8%、醫療類股下跌 4.9%、房地產類股下跌 6.8%。

能源及銀行本身都是景氣循環的產業,2 倍左右的本淨比也呼應了升息前後價值股會表現較好的歷史經驗,再加上今年很有可能是疫情的最終章,石油的需求有可能有實質性的回覆。

至於科技股的下跌當然除了成長股、高本益比因升息預期做出修正之外,他們本身也是疫情的最大受惠者,不只是營收方面受益,大量的 QE 印鈔也導致科技巨頭們市值大增,FAAMG 的市值在疫情後已超過 10 兆美金,如果這是一個國家的 GDP 將會是全球第三大的國家,更幾乎是日本 GDP 的 2 倍。隨著縮表的討論越來越熱烈,大家現在在等的是,他們的股價及本益比到底要修正到什麼地步,才值得再次投入。這個我們得持續觀察,也許我們可以把 ARKK 的股價,當作其中一個參考指標。

對於大盤,短期我個人還是比較謹慎樂觀,不只是因為之前提到,市場通常會上漲進入第一次升息,而且 1/15 聯準會進入緘默期後,他們不會再有鷹派的言論。就像 JPM 的 Marko Kolanovic 在 1/12 的報告,Buy the dip – markets can handle higher yields。但是當然今年投資的難度會增加,選擇後疫情時代獲利有機會增長的價值股,目前看起來市場的「中心思想」,也同時符合過去的歷史經驗。若你最近有想下手的標的,不如把它放進來檢視一下,他符不符合現在市場的中心思想。

那近期最重要觀察風險是什麼?若 10 年美國國債殖利率上升的太快,通常美股會承受不住暴跌一波,這是在升息前我心中最大的風險。要知道,上一次 2013 年聯準會縮減購債 10 年國債殖利率上升到 2.9%,這一次連 2% 都還沒有達到。 因為市場預期這一個較短的升息循環,若有一天市場改變想法,那麼可能短期股市將面臨更大的波動。人生就是高高低低起起伏伏,10 年美國國債殖利率也是一樣,在升息前的漫漫長路上,我們一起繼續霧裡看花,小心求證吧!

結尾

我是股乾爹的 Sean,希望投資成為大家的乾爹。如果你喜歡這隻的影片,請按讚訂閱分享開啟小鈴鐺喔,以便讓它能獲得 YouTube 演算法的青睞。我們下集見,ㄅㄧㄤˋ。

股乾爹 KuKanTieh》授權轉載

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