連續三代創造投資傳奇的戴維斯家族
作者 雪球
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連續三代創造投資傳奇的戴維斯家族

2017 年 6 月 10 日


戴維斯是著名的“戴維斯雙殺效應 (Davis double-killing effect) ”的發明者,1947 年以 5 萬美元起家,45 年賺 1 萬 8000 倍 (9 億美元) ,年化回報 23%。

虎父無犬子,他的兒子、孫子也都是大師級別的。

兒子斯爾必·戴維斯 (Shelby Davis) ,1969 年開始經營戴維斯紐約創投基金 (Davis New York Venture Fund) 。30 年投資累計回報 75 倍,是標普 500 的兩倍。孫子克里斯·戴維斯 (Cris Davis)  是戴維斯精選顧問公司的掌門人、成功的基金經理,管理資產超過 470 億美元。

  • 不買廉價股

大部分廉價股只值這個價錢,因為它們是普通公司所發行的。這些公司的股票可能會始終保持低價,公司的執行長會預測好時機何時到來,這也正是他們一貫的做法。公司業績可能會恢復,但這僅僅是個假設。

“即使能夠恢復業績”,斯爾必 (第二代戴維斯) 說,“花費的時間也常常會超出任何人的預期。只有受虐狂才會喜歡這類投資。”

  • 不買高價股

有些股票之所以價格高昂,是因為它們是由卓越的公司所發行的。但斯爾必同樣不肯購買這類股票,除非股價相對於其收益而言比較合理。斯爾必認為,“任何公司的股價都沒有吸引力。”

戴維斯家族的人從不會多花錢買衣服、房子或度假,為什麼投資者要為收益而多花錢呢?畢竟,無論他們何時進行投資,投資者要買的不就是收益嗎?

一旦一隻高速成長型股票的價格下跌,投資者就不得不面臨一個無情的數學公式:如果一隻股票的價格下跌 50%,那麼它要回到收支平衡點,就必須上漲 100%。

  • 購買適度成長型公司價格適中的股票

斯爾必認為,選擇那些收益成長速度高於股票本益比的公司才是理想的投資。

假設有一家虛擬的地區商業銀行 SOSO,其收益率為 13%,並不引人注目,股票則以適度的 10 倍本益比出售。如果 SOSO 在今後五年內仍能保持預期收益,並使投資者能夠以 15 倍的本益比購買股票,那麼耐心的股東們就能得到 20% 的年回報率。

有時候,戴維斯家族還能發現一隻“秘密成長股”,有著 SOSO 的名聲和微軟(Microsoft, MSFT-US) (Microsoft) 的盈利能力,即合理的價格、豐厚的收益,兩者的結合實在令人無法抗拒,而戴維斯發現美國國際集團 (AIG) 以及其他許多公司的股票都屬於此類。

如果 AIG 的股票是領先股或改良股,投資者自然會以高價購買。但作為一家單調沉悶的保險公司,AIG 從沒有出現過理性或非理性的購買熱潮,股票長期低估使股價下降的風險降至最低。

  • 耐心等待直到股價恢復合理

如果斯爾必看中某家公司,但其股價過高時,他會耐心等待時機,直到股價回落。雖然那些一年內會改變三、四次投資策略的分析師們有機會購買 IBM、英特爾(Intel, INTC-US) (Intel) 和惠普 (HP) 的股票,但偶爾出現的熊市卻成了謹慎投資者們的最佳夥伴。

就像戴維斯 (第一代) 過去常說的:“熊市能使投資者發大財,但他們在那時卻沒有意識到這一點。”

有時候,一個行業會出現自己的熊市。

1980 年代的房地產熊市蔓延到了銀行,從而使斯爾必有機會購買花旗銀行和富國銀行的股票。1990 年代初,柯林頓政府誤導性的醫療改革項目導致醫藥股出現熊市,一流製藥公司 (例如默克 (Merck) 、輝瑞(Pfizer, PFE-US)製藥 (PFIZER) 、禮來(Eli Lilly, LLY-US) (Eli) 公司等) 的股票均下跌了 40~50 個百分點,而斯爾必和克里斯 (第三代戴維斯) 在上述三家公司都有投資。

任何一家公司都會有自己的熊市,漏油、集體訴訟、產品回收等負面新聞會使公司股價下跌,而此時正是購買股票的好時機,前提是公司的負面新聞只是暫時的,並不會阻礙公司的長期發展。

“當你購買的一家實力雄厚公司的股價下跌時,”斯爾必說,“你會有一定風險,因為投資者的預期比較低。”

整個 1980 年代,有一大堆以 10~12 倍本益比出售的成長型股票供斯爾必選擇;而到了繁榮的 1990 年代,這些公司卻幾乎完全消失了,克里斯從沒有像現在這樣被迫等待股價下跌。

  • 順勢而為

斯爾必選擇技術股時非常慎重,但他並不完全排除技術股,兩位著名的技術恐懼者,巴菲特和彼得·林區 (Peter Lynch) ,也是如此。

只要他能找到股價合理、有實際收益並具有全球化經營潛質的高科技公司,斯爾必就會急切地購入該股票。否則,他就寧可錯過收益最為可觀的行業。他一開始購買了網路股票,盈利相當豐厚。

從 1980 年代中期起,他選擇了 IBM。此外,還購進了應用材料公司的股票,並因而上演了一出鋤頭與鐵鍬的現代戲。在 19 世紀的淘金潮中,商人靠出售鋤頭和鐵鍬發了大財,而那些去淘金的人則破產了。同樣地,應用材料公司靠將設備賣給半導體行業的淘金者而發了財。

  • 主題投資

“自下而上”型的選股人是投資於那些前景良好的公司,只要公司有發展前途,無論是石油鑽探業還是快餐連鎖業,他們都樂於投資;“自上而下”型的選股人則會首先研究當前經濟形勢,找出有可能興盛起來的行業,然後再從中選擇公司。

斯爾必兼有這兩類選股人的特徵,他在投資前會首先尋找“主題”。而很多時候,主題都是相當明顯的。

1970 年代的主題就是氾濫的通貨膨脹。斯爾必的風險基金選擇了石油、天然氣、鋁以及其他大宗商品類公司,因為儘管物價上漲,這些公司仍能盈利。

到了 1980 年代,有跡象表明聯準會已成功地抑制了通貨膨脹,斯爾必由此發現了一個新的主題,即物價回落、利率下降,並因此而削減了硬資產,轉而購買金融資產,也就是銀行、經紀和保險公司的股票,因為利率下降使金融業從中受益。

斯爾必將 40% 的基金投入金融機構,正好趕上了它們大步前進的好時機。儘管這類“秘密成長股”的收益成長速度並沒有微軟那麼快,但它們的回報仍然令人很驚喜。

到了 1990 年代,斯爾必和克里斯則根據另一個明顯的主題展開行動:嬰兒潮老齡化。隨著美國歷史上最富裕的一代人逐漸老齡化,藥品公司、保健業和療養院成了受益者。藥品股票出現過一次大幅度上漲後,斯爾必開始等待下一次股價下跌的到來。

  • 讓績優股一統天下

典型的成長型共同基金每年會出售 90% 的資產,取而代之的是其他可能更有發展前景的商品。

紐約風險基金的周轉率約為 15% 左右,而戴維斯家族購買股票後一般不會拋售,主要原因在於他們可以不用支付長期收益的巨額資本收益稅。這種方式使交易成本較低,而且避免了頻繁交易中可能出現的失誤,頻繁交易的投資者盈虧的風險則各占一半。

在斯爾必很小的時候,戴維斯就一直告訴他,選擇時機根本沒用。現在,斯爾必又將這些話轉告給克里斯和安德魯。

“我們以長期可以接受的低價購買股票,”斯爾必說,“最終,希望股票能以‘合理價值’出售。而一旦達到合理價值,只要收益能持續成長,我們就會長期持有該股票。我們願意以合理價值購買股票,但最終還是希望這是一隻成長股。”

“我會安安心心守著一隻股票度過兩、三個蕭條期或者說市場週期。那樣的話,我就能瞭解公司是如何應對經濟蕭條期和繁榮期的。”

  • 信賴卓越管理

戴維斯的投資依賴於 AIG 的漢克·格林伯格 (Hank Greenberg) 之類卓越的經理人;同樣,斯爾必也信賴英特爾的安迪·格羅夫 (Andy Grove) 和 Sun American 公司的艾利·布洛德。

如果一位優秀的領導人離開了原先的公司去了別處,那麼斯爾必也會相應把資金投入該新公司,因為他信賴該經理人的才能。

當傑克·格倫霍夫從富國銀行 (Wells Fargo) 調到第一銀行,斯爾必立即購買了第一銀行的股票,而當哈維·格魯布出現在美國運通(American Express, AXP-US)公司時,他馬上購買了運通的股票。

“任何一家公司要獲得成功,優秀的管理是至關重要的,這是華爾街公認的真理,但是一般的分析報告總是忽略這一點,”克里斯說,“分析師總是喜歡討論最新的數據,但是對我們而言,如果沒有事先評定公司領導人,我們絶不會購買任何股票。”

  • 忘記過去

“電腦及其無窮無盡的數據庫總使得投資者關注過去,”斯爾必說,“人們從沒有像現在這樣根據過去預測未來。”

華爾街的風風雨雨告訴我們最寶貴的一點就是,歷史不會完全重演:

自 1929 年的大蕭條後,25 年來投資者一直不敢購買股票,因為他們錯誤地認為 1929 年的歷史很快就會重演;

二戰後,投資者不買股票的原因在於,他們認識到經濟蕭條總是伴隨戰爭而來;

1970 年代後半期,投資者不買股票,是因為他們正在準備應對 1973~1974 年熊市的重演。正如斯爾必在 1979 年所寫的:“如今的大部分投資者都花費了過多的時間,用來防禦那些我們認為不大可能出現的相同程度的經濟衰退。”1988~1989 年,投資者不買股票,是因為擔心 1987 年的經濟崩潰又將重演。

而上述種種情況,他們事後都會感到後悔。

從華爾街的投資經歷中可以學到無數謬誤,例如:“只有公司收益上升,股價才會上漲。”事實上,公司收益下跌時,股票通常表現良好。“高通貨膨脹率會危及股票。”但 1950 年代初的通貨膨脹並沒有危及股票。“購買股票是防禦通貨膨脹的最佳保障。”但 1970 年代初的情況卻並非如此。”

  • 堅持到底

“股票在 1 年、3 年甚至 5 年內都會有一定風險,但 10~15 年就不同了。”克里斯說,“我父親進入股市時正逢股市巔峰期,但 20 年後當初糟糕的表現已經無關緊要了。在致股東的信中,我們一再重申:我們是在跑馬拉松。”

摘自《戴維斯王朝——五十年華爾街成功投資歷程 (The Davis Dynasty: 50 Years of Successful Investing on Wall Street) 》 (美) John Rothchild

雪球》授權轉載

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