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投資
在先前評價方法的介紹後，本系列將以台電舉例，實際展示股權評價流程。
進入正文（4906-TW）前首先簡要回顧一下 TEJ 進行股權評價的流程圖，原則上參照會計研究發展基金會制定之評價準則公報第四號「評價流程準則」中的第柒段「評估價值」來建構，另外並參考 IFRS 13、評價準則公報等，可歸納如下。
本文介紹之台電股權評價，亦依循上述流程運作，唯可類比公司挑選部分，將於「可類比公司篩選策略及案例」中說明，本文不再重複。
接下來將依流程次序，分段介紹電業特性、台電營運模式、財務會計分析、常規化議題等，另外價值計算（含方法選用與參數假設）則分市場法及收益法，後續將以獨立兩篇文章分述。
電業市場結構
全球電業發電方式涵蓋水力、火力、核能及再生能源等多種能源，而根據全球能源互聯網發展合作組織 2016 年統計資料，全球電業市場主要以火力發電為主，水力發電次之。台灣電業市場亦與全球一致，以火力發電為主，並搭配核能、抽蓄水力及再生能源等方式因應台灣之用電需求。
下圖為台灣電業市場之價值鏈，其中，除發電業開放民營外，其餘輸電、配電及售電仍由台電壟斷。整體而言，台灣電力市場為垂直整合之市場結構，台電除自國外進口燃料進行自行發電外，並收購民營電廠、汽電共生及再生能源業者之電能，統一透過台電之輸配電力系統，輸送電力予用戶。
電業自由化已蔚為全球發展趨勢，除可增加電源供應外，亦可藉由公平競爭市場來提升經營效率。台灣為實現非核家園及鼓勵再生能源，「電業法」修正法案於 2017 年 1 月三讀通過，主要修法內容除明訂 2025 年前達成非核家園目標外，並首度開放再生能源售電限制，待此運作順暢後，預計將再開放傳統能源售電限制。若順利，未來台灣電業市場將逐漸由獨占邁入自由競爭。
台電營運模式
新版電業法正促進台灣電業自由化，台電乃計畫在 2023 年至 2026 年間完成組織重整，屆時台電將改制為控股公司，掌控 2 大拆分事業：「發電」及「輸配售電」。不過，於評價基準日（2016／12／31），台電個體之業務範疇仍涵蓋「發、輸、配、售電」，尚屬整合型營運模式，各事業無法拆分。
若以發購電量結構來看，2016 年火力發電量占比最高，達 79.9%（燃煤 36.9%、燃氣 36%、燃油 4.4%、汽電共生 2.6%）、核能次之占 13.5%，再生能源占 5.1%，抽蓄水力占 1.5%。其中，自發與外購電量的占比分別為 77.1% 與 22.9%，外購電量主要來自民營的火力電廠（占 17.9%）、汽電共生系統餘電（2.6%）及託營的水力電廠等（2.4%）。
由發購電量結構特性，不難推測，台電之營運成本主要來自火力發電燃料。據台電官網揭示，2017 年上半燃料成本占總成本的 55%、運維成本占 24%，折舊及利息成本占 21%。若就細項單位發電成本來看，太陽能發電成本最高 1 度 8.32 元，燃油 3.74 元次之；至於備受關注的核能發電，其成本 1.83 元低於燃油、燃氣發電成本。
不過，核能所隱含的災害風險及成本，是台灣難以承受之重，故政府已著手擘劃非核家園願景，具體作為如封存核四、建設風力電場等，且既有核電廠若能順利於執照到期時除役，非核目標可望於 2025 年達成。
在此提及政府的核電政策並非在做政令宣導，主要目的在於提醒大家，隨著核能發電比重的下降，未來台電的成本結構勢必改變；本次評價所用之假設，在後續恐須重新檢視，甚至得大幅調整——尤其是主觀假設含量較高的收益法。
財務、會計分析
首先檢視 2011 年至 2016 年台電的營運表現。2011 至 2013 年前營收呈現逐年成長，但不足以支應營運成本，維持虧損狀態。不過在 2014 年 OPEC 為因應美國頁岩油的競爭，發起價格戰，北海布蘭特原油價格由年初的 107.89 美元／桶，狂洩至年底的 56.21 美元／桶。
台電乃受惠燃料成本大幅下滑，於 2014 年轉盈。不過也因為轉盈，行政院於 2015 年反映燃料成本下跌，修訂電價公式，導致 2015 起營收因電價調降而衰退；不過因為國際燃料價格仍維持在低價區間，2015 及 2016 年仍維持獲利。
但 2017 年上半，原油價格在 OPEC 的減產效應下，平均油價由 2016 年的 44.09 美元／桶，回升到 52.14 美元／桶，使得燃料成本年增 235 億元。而電價部分，卻未即時反映調漲，導致台電 2017 年上半年稅前轉虧 71 億元。
而檢視近 5 年資產負債表（表六，僅列最近 2 年），台電之不動產、廠房及設備占總資產比重相當高，占比為 8 成左右，屬高資本支出行業，平均一年資本支出約 900 至 1,000 億元。其中資本支出的資金來源，主要是舉債，借款占比維持在 5 成以上。
此外，除不動產、廠房及設備外，核能後端基金占比亦相當高（22%）。核能後端基金是台電依行政院指示，每年根據「核能發電度數」按一定比例提撥，以支應未來核能電廠拆廠及核廢料處置等後端營運支出。該基金設有管理會管理，台電不具有控制或重大影響力，對於該基金之取得亦受法令限制，即台電除非滿足法令條件，原則上無法自由運用。
而與核能後端基金相關的核電廠除役負債準備，金額占比亦相當高，達 2 成以上。除役負債是將未來核電廠除役之相關拆廠、核廢料處置及廠址復原等成本（委由外部專家估計），按有效利率折現入帳。為公允價值之合適估計值。其會計處理簡述如下：
1. 資本化：核電設備及核燃料加入運轉時
借：核能電廠設備、反應器內核燃料
貸：除役成本負債準備
2. 費用化：主要包含下列三項
- 核電設備所提列之折舊及攤銷費用
借：核能發電設備折舊費用
貸：累計折舊——核能發電設備 - 核廢料處置費用
借：核能後端處置費用
貸：除役成本負債準備 - 除役負債利息費用
借：利息費用
貸：除役成本負債準備
3. 除役工作已履行時沖減負債及基金
借：除役成本負債準備
貸：核能後端基金
表六
另外，關於核四，現階段核四廠處於封存狀態——不啟用、僅維護，帳列不動產、廠房及設備項下，待確定停建後才會獨立會計處理。故核四目前尚未提列任何減損，這有些爭議。不過，考量核四停建與否牽涉甚廣、不確定性高，故在下一步常規化調整中，暫不處理。
常規化調整
依前文分析，進行以下會計科目調整：
1. 超額現金
超額現金是未運用於創造價值之閒置資金，故在估算公允價值時須先予排除，再加回。實務上，通常將現金及金融資產投資直接視為超額現金；而就台電而言，帳列之 3,220 億元核能後端基金，因無法自由運用，故應納入調整。不過，細看財報附註，3,220 億元基金中，已有 1,806 億元以借款的形式投入營運使用，故僅將 1,414 億元（3,220 億 − 1,806 億元）視為超額現金。
2. 投資性不動產
台電 2016 年底投資性不動產帳面值 151 億元，是以歷史成本衡量。不過，台電自行評估公允價值為 274 億元，因此在評價時，整體帳面金額會先調減投資性不動產帳面價值，待市場法及收益法計算初步股價後，再加回其公允價值。
此外，投資性不動產增值 123 億元部分，尚須考量土地增值稅，此處參考土增稅公式，予以同步調整遞延所得負債 39 億元。因此最後加回公允價值時調整金額包括：加回投資性不動產公允價值 274 億元，及減去遞延所得負債 39 億元。
3. 損益項目調整
損益調整項目除調整非常續性損益外，尚須將列為淨值調整項之相關損益予以調整，故自常續性利益中調減超額現金利息收入 41 億元，及投資性不動產租金收入 5 億元。
表七整理上述之常規化調整項目及金額，並因後續市場法計算需要，同步對可類比公司——中部電力（9502-JP）、關西電力（9503-JP）、東北電力（9506-JP）及中電控股（00002-HK）進行調整。
表七
在完成常規化調整後，下一步將評估評價方法的選用。考量台電的價值主要來自未來產生之現金流量，而非資產本身，在此排除採用資產法，而選用市場法及收益法，詳見後續兩篇文章。
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