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產業
上一篇，我們介紹了金寶湯（Campbell Soup Company, CPB-US）這家公司的業務與產品，金寶湯身為全美國 98.5% 的家庭都擁有的產品，北美平均每秒能銷出 80 個金寶湯的產品，金寶湯甚至被譽為「極具美國精神的品牌」，在這麼漂亮的數據背後，讓我們就來進一步探討金寶湯在財務方面的表現吧。
營收組成
先前我們提到了金寶湯主要的營收來源來自湯品、零食等簡餐與飲品，且大部分產品都能達到美國該種類前二的市佔率，在市佔率方面表現出色，接著，從金寶湯近三年的營收組成即可發現，零食因為金寶湯併購了市佔率第二的零食公司 Snyder’s Lance，使其成為貢獻金寶湯營收最多的產品，2018 年佔總體營收的 38.5%，市佔率達到 46%，穩坐美國零食銷售商的龍頭。
原本的起家產品——湯品，近三年卻呈現微幅的下降，其原因主要是因為美國的湯品銷售情況不佳，若撇除掉在加拿大地區的銷售，美國湯品的營收減少了 8%，其原因為主要是近年來美國健康意識抬頭，包裝食品的銷量不如以前，零售商在包裝湯品的需求自然也降低，使金寶湯需要以降價的方式維持零售商的購買意願，從而導致營收下降，但近期金寶湯持續在鞏固與發展自己最重要的湯品業務，低靡的表現有望終止。
而在其他簡餐和飲品方面則無太大的變化，總營收 10% 的成長也是歸功於 Snyder’s Lance 的併購案。食品產業早已步入成熟階段，且產品差異化低，金寶湯也沒有出眾或獨特的產品與特色，導致近年來的營收成長皆是來自於併購，在本身業務方面無明顯成長，營收長年呈現低靡。在 2019 年第四季的法說會簡報中，金寶湯也預測零食市場的成長能到 4%，同時收購一家像 Snyder’s Lance 這樣的大型零食公司，可能會是公司嘗試潛在轉型的徵兆，即可推測金寶湯未來可能逐漸將產品重心轉移至零食產品上。
獲利性分析
首先金寶湯除了 2018 年以外毛利都維持在 35 – 37% 之間的水準，比食品產業平均的 30% 高出一些，同時毛利率穩定，而 2018 年時毛利率下降的原因則是因為健康意識的抬頭，導致市場對罐裝、包裝食品的需求持續下降，在需求下降的背景下，金寶湯只能嘗試降價以維持與原本零售商的關係，從而導致 2018 年的毛利率降低。在營業利益率的部分，2017 年的上升主要是因為營業費用中其他費用項目的下降，相對的 2018 年則是因為其他費用的上升，其大部分費用是來自金寶湯對 CPB fresh 和 Plum trademark 無形資產的非現金減損費用，導致營業費用的上升，但因為此費用並非例行性支出，故不會對獲利性有太長期的影響。
現金流和經營能力
首先我們先來看金寶湯的經營能力，可以看到 2018 年時金寶湯的存貨周轉天數明顯上升，即使 2018 年用更低的售價來維持銷貨，但仍然在處理存貨方面的能力有所下降，可以看出金寶湯 2018 年的產品因為需求量逐漸下降的原因導致本身獲利降低且存貨提高，而在應付帳款方面，金寶湯則是持續保持穩定，同時與其他三大競爭者保持相當的數據，即可推論近年來金寶湯的議價能力無成長甚至有下滑的趨勢，也導致他們需要利用降價來維持銷貨。
判斷一個公司賺錢與否不能單單從營收來判斷，用現金流量輔助才能使判斷更加準確且不容易偏頗，因為營收的上升需要帶動現金的成長，這樣才能斷定這家公司的獲利為「真獲利」。金寶湯在過去 5 年的營收成長與衰退都有展現在營業現金流中，代表金寶湯在獲得營收的同時有增加到營業現金流為「真獲利」，但在自由現金流的部分，2018 年呈現巨額的負值，是因為投資現金流中收購業務項目的飆增，其原因也是為了 2018 年收購 Snyder’s Lance 所需的現金，但因為併購的投資項目並非例行性，2019 年自由現金流也恢復正常水準，故投資人不用太過擔心。
財務結構
大型的併購往往會導致一家公司的負債與資產迅速提高，而金寶湯也不例外，在進行了公司歷史上最大型的併購案後，其資產中的商譽與無形資產平均上漲了 250%，負債比從原本在該產業已經偏高的 80% 升高到 90%，食品產業幾乎不太會有這麼高的負債比，而因為本身業務的衰退，為了減輕債務導致金寶湯近期紛紛賣出自己的子公司與業務。
金寶湯於 2018 年第四季宣布，計畫出售 Arnott’s、Kelsen、Bolthouse Farms、Garden Fresh Gourmet 及冷藏湯，並且已完成大部分的出售，以上子公司的業務幾乎是金寶湯所有的國外業務，可見金寶湯為了這次的併購案真的是拼了，也打算暫時放棄國外市場，以鞏固北美市場為優先考量，金寶湯董事長也坦言：「金寶湯必須成為一家更專注的公司」，除了專注在北美市場以外，未來金寶湯將收縮戰線，集中發展北美核心市場的兩塊業務： 零食以及餐食和飲料。
金寶湯身處食品產業，而食品產業股有個特性是可以用於避險，由於食品為民生必需品，價格彈性低，就算經濟衰退，食品股的衰退往往會比大盤低出不少，但有些投資人可能會有疑問，金寶湯負債如此之高的情況下，能否撐得過經濟衰退？若金寶湯無法渡過經濟衰退的機率高，那其避險的意義也隨之消失，但我們觀察金寶湯的利息保障倍數後發現，其 2019 年 10 月的利息保障倍數為 2.69，雖然其數值遠低於食品產業的中位數 8.94，但仍不至於有破產或還不出債的窘境。雖然 Snyder’s Lance 是一個令人垂涎的收購目標，但金寶湯為了 Snyder’s Lance 付出這麼沈重的代價究竟是好是壞，就只能用未來的表現來定義了。
結論
金寶湯歷經了公司歷史上最大的併購案，雖然使本身零食業務的銷量、營收與市佔率都有明顯的提升，但在負債方面的增加也是不能忽視的。為了減輕併購帶來的負債壓力，紛紛售出國外業務的子公司，嘗試鞏固北美市場，並收縮產品戰線，但由於最近罐裝、包裝食品的需求減少，導致金寶湯需要以降價的方式維持銷量，雖然在獲利性部分穩定，且產品在美國的食品市佔率出色，但高達90% 的負債比也令人心生畏懼，金寶湯的未來究竟會如何，我們將持續關注下去。
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