Campbell Soup Company (CPB) 財務分析

作者:股感知識庫   |   2020 / 01 / 03

文章來源:股感知識庫   |   圖片來源:股感知識庫


上一篇,我們介紹了金寶湯(Campbell Soup Company, CPB-US)這家公司的業務與產品,金寶湯身為全美國 98.5% 的家庭都擁有的產品,北美平均每秒能銷出 80 個金寶湯的產品,金寶湯甚至被譽為「極具美國精神的品牌」,在這麼漂亮的數據背後,讓我們就來進一步探討金寶湯在財務方面的表現吧。

營收組成

先前我們提到了金寶湯主要的營收來源來自湯品、零食等簡餐與飲品,且大部分產品都能達到美國該種類前二的市佔率,在市佔率方面表現出色,接著,從金寶湯近三年的營收組成即可發現,零食因為金寶湯併購了市佔率第二的零食公司 Snyder’s Lance,使其成為貢獻金寶湯營收最多的產品,2018 年佔總體營收的 38.5%,市佔率達到 46%,穩坐美國零食銷售商的龍頭。

原本的起家產品——湯品,近三年卻呈現微幅的下降,其原因主要是因為美國的湯品銷售情況不佳,若撇除掉在加拿大地區的銷售,美國湯品的營收減少了 8%,其原因為主要是近年來美國健康意識抬頭,包裝食品的銷量不如以前,零售商在包裝湯品的需求自然也降低,使金寶湯需要以降價的方式維持零售商的購買意願,從而導致營收下降,但近期金寶湯持續在鞏固與發展自己最重要的湯品業務,低靡的表現有望終止。

而在其他簡餐和飲品方面則無太大的變化,總營收 10% 的成長也是歸功於 Snyder’s Lance 的併購案。食品產業早已步入成熟階段,且產品差異化低,金寶湯也沒有出眾或獨特的產品與特色,導致近年來的營收成長皆是來自於併購,在本身業務方面無明顯成長,營收長年呈現低靡。在 2019 年第四季的法說會簡報中,金寶湯也預測零食市場的成長能到 4%,同時收購一家像 Snyder’s Lance 這樣的大型零食公司,可能會是公司嘗試潛在轉型的徵兆,即可推測金寶湯未來可能逐漸將產品重心轉移至零食產品上。

獲利性分析

首先金寶湯除了 2018 年以外毛利都維持在 35 – 37% 之間的水準,比食品產業平均的 30% 高出一些,同時毛利率穩定,而 2018 年時毛利率下降的原因則是因為健康意識的抬頭,導致市場對罐裝、包裝食品的需求持續下降,在需求下降的背景下,金寶湯只能嘗試降價以維持與原本零售商的關係,從而導致 2018 年的毛利率降低。在營業利益率的部分,2017 年的上升主要是因為營業費用中其他費用項目的下降,相對的 2018 年則是因為其他費用的上升,其大部分費用是來自金寶湯對 CPB fresh 和 Plum trademark 無形資產的非現金減損費用,導致營業費用的上升,但因為此費用並非例行性支出,故不會對獲利性有太長期的影響。

現金流和經營能力

首先我們先來看金寶湯的經營能力,可以看到 2018 年時金寶湯的存貨周轉天數明顯上升,即使 2018 年用更低的售價來維持銷貨,但仍然在處理存貨方面的能力有所下降,可以看出金寶湯 2018 年的產品因為需求量逐漸下降的原因導致本身獲利降低且存貨提高,而在應付帳款方面,金寶湯則是持續保持穩定,同時與其他三大競爭者保持相當的數據,即可推論近年來金寶湯的議價能力無成長甚至有下滑的趨勢,也導致他們需要利用降價來維持銷貨。

判斷一個公司賺錢與否不能單單從營收來判斷,用現金流量輔助才能使判斷更加準確且不容易偏頗,因為營收的上升需要帶動現金的成長,這樣才能斷定這家公司的獲利為「真獲利」。金寶湯在過去 5 年的營收成長與衰退都有展現在營業現金流中,代表金寶湯在獲得營收的同時有增加到營業現金流為「真獲利」,但在自由現金流的部分,2018 年呈現巨額的負值,是因為投資現金流中收購業務項目的飆增,其原因也是為了 2018 年收購 Snyder’s Lance 所需的現金,但因為併購的投資項目並非例行性,2019 年自由現金流也恢復正常水準,故投資人不用太過擔心。

財務結構

大型的併購往往會導致一家公司的負債與資產迅速提高,而金寶湯也不例外,在進行了公司歷史上最大型的併購案後,其資產中的商譽與無形資產平均上漲了 250%,負債比從原本在該產業已經偏高的 80% 升高到 90%,食品產業幾乎不太會有這麼高的負債比,而因為本身業務的衰退,為了減輕債務導致金寶湯近期紛紛賣出自己的子公司與業務。

金寶湯於 2018 年第四季宣布,計畫出售 Arnott’s、Kelsen、Bolthouse Farms、Garden Fresh Gourmet 及冷藏湯,並且已完成大部分的出售,以上子公司的業務幾乎是金寶湯所有的國外業務,可見金寶湯為了這次的併購案真的是拼了,也打算暫時放棄國外市場,以鞏固北美市場為優先考量,金寶湯董事長也坦言:「金寶湯必須成為一家更專注的公司」,除了專注在北美市場以外,未來金寶湯將收縮戰線,集中發展北美核心市場的兩塊業務: 零食以及餐食和飲料。

金寶湯身處食品產業,而食品產業股有個特性是可以用於避險,由於食品為民生必需品,價格彈性低,就算經濟衰退,食品股的衰退往往會比大盤低出不少,但有些投資人可能會有疑問,金寶湯負債如此之高的情況下,能否撐得過經濟衰退?若金寶湯無法渡過經濟衰退的機率高,那其避險的意義也隨之消失,但我們觀察金寶湯的利息保障倍數後發現,其 2019 年 10 月的利息保障倍數為 2.69,雖然其數值遠低於食品產業的中位數 8.94,但仍不至於有破產或還不出債的窘境。雖然 Snyder’s Lance 是一個令人垂涎的收購目標,但金寶湯為了 Snyder’s Lance 付出這麼沈重的代價究竟是好是壞,就只能用未來的表現來定義了。

結論

金寶湯歷經了公司歷史上最大的併購案,雖然使本身零食業務的銷量、營收與市佔率都有明顯的提升,但在負債方面的增加也是不能忽視的。為了減輕併購帶來的負債壓力,紛紛售出國外業務的子公司,嘗試鞏固北美市場,並收縮產品戰線,但由於最近罐裝、包裝食品的需求減少,導致金寶湯需要以降價的方式維持銷量,雖然在獲利性部分穩定,且產品在美國的食品市佔率出色,但高達90% 的負債比也令人心生畏懼,金寶湯的未來究竟會如何,我們將持續關注下去。

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