重返世界首富！馬斯克成功人生有哪 4 道秘訣？

2021 年 10 月 11 日，伊隆・馬斯克重回世界首富。馬斯克的出現打破了人們對傳統企業家的刻板印象。相反，他像一個十七八歲、初入社會懵懂無知的毛頭小子， “ 敢說敢做、膽大妄為、野心勃勃、異想天開又行動力極強 ” ，全世界都在觀望著他，不乏有些人想看他的笑話，但春風得意的是他，探索星辰大海順便把錢賺了的人，也是他。 顛覆，又何止特斯拉（ Tesla , TSLA-US）。馬斯克的人生，到底有什麼秘密？ 一、探索星辰大海，順便把錢賺了 做追尋太陽的人 馬斯克小時候怕黑，但當他了解黑暗只是缺乏 400 到 700 奈米波長的可見光光子。他忽然覺得，因為缺乏光子而感到害怕，實在有些愚蠢。從此他就再也沒有畏懼過黑夜。 以特斯拉為代表的 “ 馬家軍 ” 品牌從不做廣告，而是把錢投入研發和生產設計，不斷改進產品。作為掌舵者的馬斯克始終用第一性原理嚴肅審視自己所在企業的精神內核，他對此曾公開表示：每家公司都應該捫心自問，我們所做的事，到底有沒有意義，如果沒有，就應該立即停止。 2014 年， Tesla 宣布對外開放所有專利，雖然背後也有商業考量，但馬斯克渴望競爭、藉造車拯救地球的初衷始終未曾改變。 “ 就我個人而言，讓人類成為跨行星物種，是我累積財富的唯一目的。除此之外，賺錢對我來說意義不大。 ” 儘管也會有精神瀕臨崩潰的時刻，但馬斯克說自己從未想過放棄，不是燦爛地活，不然就是安然地死。不知不覺，他成為了那個追尋太陽的人。 偏執狂夢想家 “ 自滿從來都不是明智的，我一直有種存在的危機感 ” “ 小時候，人們常會問我長大要做什麼，我其實也不知道。後來我想，搞發明應該會很酷吧，因為科幻小說《 2001 太空漫遊》的作者曾說過：任何足夠先進的科技，都與魔法無異。要是我能夠發明出很先進的科技，不就像是在變魔法嗎？ ” 最後，他決定攻讀物理和商業。 “ 如果我們有辦法讓全世界的知識愈來愈進步，讓人類意識的規模與範疇日益擴展，那麼，我們將更有能力問出對的問題，讓智慧、精神得到更多的啟迪。 ” 馬斯克身上一直存在一種危機感。這源於他很小的時候就決定要出發，他想要找出生命的意義以及萬物存在的目的。 “ 創業，讓我承受了一大堆的傷害 ” 馬斯克發現，他的朋友對他所做的任何批評，都和黃金一樣有價值， “ 當你談到你的想法時，那些最接近你的人通常都想鼓勵你。他們最不想做的事就是讓你失望。但這些人也是一個寶貴的資源：他們可以深入地告訴你，你的弱點在哪裡，你需要改進什麼。 ” “ 任何有智慧的人都能明白這是一個什麼樣的回饋——這是一個改善的機會。 ” 馬斯克說， “ 你必須嘗試那些會錯誤的方法。然後你的目標就是盡量少地犯錯。 ” “ 當你第一次創業的時候，你很可能，一切的事情都很好，你的幸福指數很高，然後你會遇到各式各樣的問題，幸福會不斷下降，然後你會經歷整個世界的傷害。 如果你進入任何一個現有的市場，面對那些強大的競爭對手，你的產品或服務必須要比他們好得多，它不能只是有一點點的優勢，因為當你站在消費者的立場上時，你總是會購買值得你信賴的品牌，除非這個產品有很大的差異性。 ” “ 你不能稍微好一點，而是要好得多。 ” 與其說馬斯克在創業中成長，不如說他在困難、在生活中成長。 “ 與其逃避，不如直面複雜的人生。 ” 二、揭秘：彪悍的人生，不需要解釋 馬斯克的危機感 馬斯克從小就是名極客， 12 歲時，他成功設計出一款名為 “ Blastar ” 的太空遊戲，並以 500 美元的價格出售給一家雜誌社，賺得人生第一桶金。但是暴力的父親和同學的嘲笑讓馬斯克的童年並不快樂。 他因此選擇寄情於書本，一套《大不列顛百科全書》為他打開了進入新世界的大門。而這不僅塑造了他卓越的格局視野，也給予了他巨大的人生使命。此後，馬斯克更是幾近半生都在探尋生命存在的意義以及萬物繁衍的價值。 伴隨閱讀的深入，馬斯克的危機感也與日劇增。在看完《銀河系漫遊指南》後，他認定網路、清潔能源、太空探索會是三個影響人類未來發展的領域。而想要在這些方面有所建樹，他所在的南非顯然不是久待之地，北美才是科技浪潮的集散中心。於是 17 歲的他，拿著一箱書、一背包的衣服，前往加拿大皇后大學就讀，後來又申請到沃頓商學院轉戰美國費城。 第一性原理主義 在經濟學方面頗有造詣之外，馬斯克還是名物理學學士。物理學思維會將事物拆分到最基本的實質，助其在高新科技方面尋求突破，而商學則能為圓夢提供真金白銀。在大學裡，將商學和物理作為主修方向，真切地鍛造了馬斯克的第一性原理思維。 第一性原理主義者的邏輯思維：從物理學角度看世界，一層一層撥開事物的表象，看到其中的本質，然後再從本質一層層往上走。而第一性原理成就了包括馬斯克在內的諸多天才，也順勢賦予了他們普遍的弱點：這些人的世界裡沒有灰度。 成功之前，永遠做那個最冷靜的人 馬斯克曾經說過：創業就是一邊咀嚼玻璃，一邊凝視深淵。殘酷的現實使近一半的創業公司在開業五年後倒閉，這些創業者熬過了新創，卻沒有撐住 “ 新浪潮 ” 的衝擊或 “ 寒冬 ” 的侵襲。即使早已貴為現實版的 “ 鋼鐵俠 ” ，馬斯克也有在一週內狂燒一億美金的恐慌中努力掙脫的身心俱疲。但第一性原理讓他的世界裡只剩下：我下一步該怎麼做，而沒有我過去為什麼不這麼做。 2008 年 8 月 2 日，觀測中心裡原本歡呼雀躍的人群突然陷入集體沉默。 “ 獵鷹 1 號 ” 發射成功後不久，突然出現故障，而這已經是近期內的第三次發射失敗了。士氣低落，人心渙散。馬斯克立即趕來安慰員工並鼓勵大家回到崗位繼續工作。很神奇，眾人很快恢復心情，開始分析發射失敗的原因，並努力找出解決問題的路徑。 與此同時，馬斯克也就此次發射在大眾面前作出回應： Space X 計劃用另一艘火箭嘗試第四次發射，第五次發射也在緊鑼密鼓的準備中。但又有誰知道，彼時的他正經歷著離婚風波的反噬，無論特斯拉還是 Space X 都陷入進巨大虧損，而在那一年，隨著雷曼兄弟的倒閉，金融海嘯隨即席捲全球，爭取企業續命的機會變得更加微乎其微。 好在，一個月後的 9 月 28 日， “ 獵鷹 1 號 ” 發射成功並順利完成回收。但慶功會結束後，馬斯克就開始了新一輪融資之旅，公司已經幾近彈盡援絕，但就在這生死存亡的關鍵時刻，前投資人卻意欲逼宮。馬斯克果斷將股權融資變為債權融資，雖然是無奈之舉，但也只有這份決絕才有可能拯救於萬一。 在 “ 詭計 ” 與勇氣的雙重疊加下，特斯拉終於起死回生； Space X 也在性命攸關之時獲得了 NASA 16 億美元的合約款，得以繼續完成未竟的太空冒險。成功之前，永遠做那個最冷靜的人，這樣你的人生才有可能隨時翻盤。 從宇宙的起源看世界 如今，特斯拉已成為全球最酷純電動豪華汽車的代名詞。先前，該領域之所以沒有突破性成果，最關鍵的因素還是因為電池成本的居高不下。很多投資人和從業者一致認為：在革命性技術出現以前，電動車產業難有實質性進展。的確，每千瓦時 600 美元的價格顯然讓產業人望而卻步。 但馬斯克的第一性原理會如何切入呢？從電池的構成算起。電池包含的物質無外乎是碳、鎳、鋁、鋼以及一些高分子。供應商提供的價格太貴，那在倫敦金屬交易所直接購買這些原材料，需要多少錢呢?經過問詢，每千瓦時只需要 82 美元。 在馬斯克之前，幾乎所有人都認為火箭發射之後就該一去不復返，但馬斯克根據第一性原理提出質疑：汽車可以重複駕駛，輪船可以重複出航，那為什麼火箭不能重複升空呢？這個理念從被提出到夢想照進現實，僅用時 6 年，在可回收火箭問世後， Space X 火箭的發射成本變為產業標準的 1 / 5 ，未來更有望降至 1 / 10 。而一旦突破了思維的邊界，高科技就會脫離單純的技術範疇，而更多意味著一種顛覆性創新以及從無到有的再創造。 多元跨界，背後是融通思想 第一性原理在認識到事物的本真後，還會將其遷移到其他領域。這就使得馬斯克在提倡專家思維的創投界極其特立獨行，他以多元思維在跨領域、跨學科間多有建樹。馬斯克把汽車製造業的低成本收入線和推力可調發動機應用到了火箭產業，使後者高成本、不可重複使用的劣勢得到改善。在讓不同型號的火箭擁有了統一的模組組件後， Space X 實現了批量化生產。 受汽車產業的啟發， Space X 還採用了可調節推力的 “ 灰背隼 ” 發動機。發射時， 9 個發動機一同工作，著陸時，只保留 3 個發動機繼續工作。這就像一個人既是世界舉重冠軍，又能靈巧地拿起繡花針，難度系數之高震撼全產業。同時，馬斯克團隊還把火箭產業的高性能輕型材料與電池優勢注入了汽車產業，讓後者的續航能力得到顯著提升。 將第一性原理運用到極致，就是做到領先 世界範圍內的所有巨頭，無論是蘋果（Apple, AAPL-US）還是微軟（Microsoft, MSFT-US），抑或是阿里還是騰訊（ 00700-HK ），都面臨著前浪和後浪的夾擊。但馬斯克的挑戰者卻總是晦暗不明。他很早就意識到：每個圈層其實都不大，消費者也很念舊，走差異化競爭，或是在同質化競爭中做到絕對的物美價廉。 這就好比， 19 世紀時，如果想提高交通工具的速度，大多數人的選擇是會挑選更快的馬，但馬斯克一定會想，能否應用最新的內燃機技術。多數人所慣用的類推思維，總會透過橫向、縱向對比，以競爭對手為參照，查看自己所處的位置；或者對比過去的自己，審視如今的我該何去何從。 而作為第一性原理主義者的馬斯克則不會被已有的經驗和既定的模式所左右。2001 年，他和一個好友聊天，談及移民火星的問題，馬斯克的思路很簡單，既然 1969 年就到達了月球，那現在差不多也該登陸火星了。之後，他查看 NASA 官網尋找相關時間表，卻一無所獲。後來，馬斯克意外得知：小布希政府在對火星移民進行測算後，認為 100 億美元的成本太高，遂將該計劃取消。 馬斯克轉念就想，那我能否單程花費 20 萬美元完成移民火星的計劃呢？這便是他建立 Space X 的初衷。正如人們所說，順流而下很輕鬆，但這條路上也往往人滿為患。反之，逆流而上的道路雖然坎坷，但競爭者卻寥寥無幾。在自己能力所及的範圍內，不妨多幹些首開先河或者比他人強 1000% 的事，儘管短期內會給自己和團隊帶來巨大壓力，但一旦成功，也必將產生一騎絕塵的絕佳效果。 用負面回饋修正先前的假設，all in，做那個最後站著的人 第一性原理就是回歸理性思考。在矽谷圈一直也流傳著一句話，失敗如影，速速前行。唯有all in，才能做那個最後站著的人。 在 PayPal 之前，馬斯克和弟弟還創辦過一家名為 Zip2 的公司。那時，他們經濟拮據，租住在一間辦公室裡，每天跑去YMCA（基督教青年會）洗澡，而且兩人還得共用一台電腦。而 Zip2 的網站也只能在白天上線，因為晚上馬斯克要繼續寫程式完善。這種不舍晝夜的生活，在功成名就後，也依舊如常。 2018 年，為緩解特斯拉所背負的巨額帳務，馬斯克決定大規模擴產 Model 3 。眼見已有的 2 條組裝線無法達到每週 5,000 輛的定產目標， 3 星期內，馬斯克團隊就在特斯拉的停車場上建起了第三條生產線，很快，產量就提高了 50% 。而馬斯克日夜穿梭在工廠間排憂解難，他只想以此告訴自己的團隊，我知道你們很難，但我一定會承擔更多。 當年 10 月，特斯拉宣布實現獲利。創新不僅有風險，而且道阻且長。當初馬斯克決定做 Space X 的時候，很多航天前輩都公開表示反對，其中就包括第一個登上月球的尼爾・阿姆斯特朗以及最後一個登月的尤金・塞爾南。而這些人都是馬斯克心中的英雄。 被你仰望的人卻在你前行的路上妄加論斷，馬斯克難過之餘，也希望這些崇敬的前輩能來到 Space X 親身感受下他的所作所為。而在以汽油車為主流的 2001 年，特斯拉的強勢介入，亦遭到石油巨頭們的圍追堵截，甚至連總統候選人都曾出來公開表達質疑。但是，最終，馬斯克還是贏了，特斯拉不僅連本帶利還清了政府貸款， Space X 也在通往火星的路上邁出了堅實的一步。 這也讓馬斯克學會了不以物喜，不以己悲。面對負面資訊，他會思索其背後的原因；面對正面讚頌，他也不會沈浸其間太久，之後會重新回到追根溯源的既定軌道中。 “ 當你聽見關於你或你創造的事物並不完美時，的確非常痛苦。然而不痛苦，並不意味著完美，有時只是因為得過且過。但是既然感到痛苦，就要找到痛苦的源頭，然後將其剔除，才能獲得幾何式的成長。這也是為什麼日益精進的人都能不斷打破舒適區。但凡走，就會遇到困難，但是自我革新總強過被迫改革，前者還能掌握主動權，後者很多時候就身不由己了。 ” 三、他山之石，可以攻玉 馬斯克的經歷、思維，以及他的成功，對普通人來說遙不可及。但並非要達到馬斯克那樣的成功，才能彰顯生命的意義。他的成功對普通人亦有借鑒意義，至少能讓我們在自己能力範圍內，成為最好的自己。 擁有科學思維，是成功的前提 馬斯克曾表示，樹立科學思維，有助於搞清事物真相。何為科學的思維？在馬斯克看來： 第一，提出一個問題。 第二，盡可能收集多的證據。 第三，根據證據制定公理，並嘗試為每個公理設定一個可能性的機率值。 第四，根據有效性得出結論，以便確定：這些公理是否正確、是否相關、是否必然導致這個結論，以及有多高機率？ 第五，試圖推翻結論。尋求別人的反駁，進一步幫助打破你的結論。 第六，如果沒有人可以使你的結論無效，那麼你可能是對的，但你並不一定是對的。 這就是科學的思維，這對於搞清楚棘手的事情很有幫助。 “ 大多數人不會使用它，他們更願意一廂情願，他們無視反駁，他們根據別人正在做什麼和沒有做出什麼的結果來形成結論。這樣的推理就會導致‘這是真的，因為我說的是真的’，但不是因為它客觀上是真實的。 我天生擅長工程學，這是我從父親那裡繼承來的天賦，對別人來說很難的事對我來說很容易。 曾有一段時間，我以為事情如此簡單明了，每個人一定都知道這些。比如房子裡的電線是怎麼工作的，以及斷路器的工作原理，什麼是交流電和直流電、安培和伏特是什麼，如何混合燃料和氧化劑以製造炸藥。我以為每個人都知道這些知識，但實際上不是這樣。而對於這些人我的建議是，想要明白事物的本質，應該讀一讀書，偶爾也可以逛逛 Reddit，因為我就是靠書本長大的。 ” 關於成功，我的 4 點秘訣 在一次演講中，馬斯克曾說， “ 很多人問我，我成功的秘密是什麼？有以下 4 點： 第一，非常努力地工作。想創業的人，尤其得如此。 我跟我弟弟成立第一家公司 Zip2 的時候，我們租了一間辦公室，直接就睡在沙發上，每天跑到YMCA洗澡，而且兩人只有一台電腦。我們的網站只能在白天上線，因為晚上我要寫程式。就這樣，每週工作七天，只要是醒著的時候都在工作。 第二，吸引頂尖人才與你共事。 企業是一群人集合在一起創造產品或服務。不論你要創業或進入企業工作，關鍵都在與頂尖人才共事。你應該設法加入一個優秀團隊，跟那些讓你佩服的人一起工作。創業的話，更要想盡辦法，找到最厲害的人才。 第三，聚焦在訊號，而非雜音。 很多企業混淆了焦點，花很多錢去做一些不會讓產品變得更好的事情。在特斯拉，我們從不做廣告，而是把錢投入研發和生產設計，不斷改進產品。每家公司都應該自問，我們所做的這些事情，到底有沒有讓產品或服務更好，如果沒有，就應該喊停了。 第四，不要盲目跟隨潮流。 物理學研究的第一條原則，不要以類比方式來推理，應該從最根本的真理開始思考。物理學家就是運用這種原則，搞懂一些反直覺的東西，例如量子力學。所以，多利用這個原則來判斷，你做的事情是否真的合理有意義，還是其實你只是在跟隨別人？如果你想開創新事業、開發新產品，這是最好的思考方法。 ” “ 也許這些，你已經聽過，但確實沒有什麼捷徑了。 對於發現社會上的需求，如果你發覺這確實是大家所需要的，你可以找一些志同道合的人，一起來研究、解決。我覺得，最適合做這些事情的時候是大學時代或大學剛畢業，因為這個時候你身上承擔的責任較輕，不需要養家。隨著時間推移，你身上的擔子越來越重，你就需要承擔更大的風險。年紀愈大，要承擔的責任愈多。你要面對可能會失敗的風險時，往往還要考慮到身邊的其他人，變得比較猶豫。 ” 《36氪》授權轉載 【延伸閱讀】 馬斯克重返世界首富！特斯拉的股價上漲有理嗎？ 做莊的不下桌？打什麼算盤？馬斯克再次表態支持比特幣

起底 半導體霸主 ARM：商業模式、發展歷史和破局方向

ARM 併購案對於中國乃至全球半導體產業的擾動仍在發酵。對於是否應放行這場世紀交易，中國產經業界存在不同聲音。理解這場交易的意義，需要先從認知ARM公司開始——持此初衷，本篇報告將對ARM進行深度起底： ARM通過精簡指令集的成功撼動了英特爾（Intel, INTC-US）的霸主地位，後發製人成為行動互聯網的最大贏家，並極有可能繼續主導物聯網時代，其股權也成為科技大國爭奪的焦點。 更為值得警醒的是，IP核（Intellectual Property core，智慧財產權核）作為晶片領域最重要環節，我們還基本處於空白，產業和市場更對IP的重視程度，遠遠不夠。 一、ARM的全球風雲 英國 ARM 公司，全稱 Advanced RISC Machines，中文翻譯成 安謀 ，是一家蜚聲全球的半導體IP提供商。 就中國大眾而言，對於ARM公司的了解，可能不是因為晦澀艱深的晶片技術，而是由於各種“花邊新聞”。從 2016 年至今，ARM登上全球科技頭條的新聞就多達 3 個： 2016 年 7 月，趁著英國鬧退歐的時間窗口，日本軟銀（SoftBank Group Co, 9984-JP ）集團（SFTBY-US）提出以 243 億英鎊（ 320 億美元）現金收購ARM公司。收購完成後ARM退市，這筆交易也被認為是孫正義大手筆押注物聯網的代表作。 2019 年，ARM因確認將中止與華為的業務合作再次登上頭條，好在華為當時擁有最新的 ARMv8 的架構層級永久授權，可以保證華為在此基礎上研發新產品，短期的影響有限。 2020 年 9 月，半導體AI第一股輝達（NASDAQ:NVDA）宣布計劃以 400 億美元從日本軟銀集團手中收購ARM的全部股權。業界的解讀為軟銀將獲得急缺的現金，而輝達將憑藉ARM的技術補強CPU的短板，從此在物聯網時代一騎絕塵；而市場則可能遭遇被壟斷的命運。 站在人類科技樹頂端的ARM，最早由蘋果（Apple, AAPL-US）、諾基亞（Nokia, NOK-US）、Acorn、VLSI、Technology等公司合資創立，後來由於蘋果手機晶片使用ARM架構，而逐漸走向主流市場。 ARM成功地在行動互聯網時代戰勝不可一世的英特爾，完全壟斷了行動終端的晶片設計架構。 因此，ARM自然成為全球主要科技國家的關注焦點，每次圍繞ARM的股權紛爭都成為產業舉足輕重的事情，角逐方包括英國、美國、日本、中國和歐洲。 二、ARM的商業模式 起底ARM，必須要首先理解它的商業模式。 一句話來說，ARM做的是晶片設計領域的IP授權，可以簡單理解成靠賣智慧財產權為生。但為了深刻理解為什麼ARM能站在晶片產業之巔，我們繞不開對技術的討論。 一切從處理器出發。 處理器作為一個設備的大腦，賦予設備智能；我們深入處理器的內部，一般包括內核、調試系統、外設、儲存器等零件，而其中內核是處理器中最重要的部分。 進一步拆解，內核是由指令集與微架構構成的；指令集是所有指令的集合，而指令規定了處理器可以執行的操作，作為軟硬體的接口，指令集與上層操作系統、應用程式等緊密聯繫；微架構是用於完成指令操作的硬體電路設計，使得處理器在收到指令後可以盡可能高效地完成運算。 ▲ 圖 1 ：處理器的結構示意圖;資料來源：百度（Baidu, BIDU-US） 而ARM做的就是賣IP核的生意，即指令集+微架構。 通過以上的介紹，我們知道IP核是晶片中最難的部分，只不過大家比較熟悉的英特爾賣的是整個晶片，而ARM只賣其中的核，還是以授權方式進行的，是一種更加靈活、輕資產的模式。 由於ARM 的IP核是基於精簡指令集（RISC），相對於英特爾 X86 的複雜指令集（CISC），RISC可以讓整個處理器更為簡化，適合功耗小、成本敏感、任務相對固定的應用場景中。 而這正好是智慧型手機為代表的行動終端的痛點，因此ARM把握住機會成為行動互聯網最成功的半導體公司，而英特爾（NASDAQ:INTC）則遭遇的“失去的十年”。 提到ARM，繞不開的是其“技術+生態”的巨大優勢。由於指令集的設計十分複雜，再疊加架構設計這種高精尖環節，導致ARM始終保持對競爭對手的代際領先；而技術之外，ARM另一個優勢在於其從晶片設計、製造到銷售提供各類支持，以創新實力+深度合作打造顧客忠誠度。 ARM的厲害之處，除了技術絕對的領先和巨大的生態粘性外，錦緞研究員認為其商業模式的創新，更是值得關注的重點。這種只授權沒有實物商品的商業模式，對智慧財產權仍處於起步階段的中國公司來說，顯得稀奇又難以理解。 ARM公司本身不製造、不銷售任何實物晶片，只是自己設計IP，包括指令集架構、微處理器、圖形核心、互連架構，然後通過授權這些IP獲取收入。 收取的費用又包括兩部分： 針對IP授權的前期授權費，和根據每顆晶片售價按比例抽取版稅（royalty）。又通過三種不同層級權限的授權模式，和客戶進行合作。 ▲ 圖 5 ：ARM獨創的商業模式 ;資料來源：ARM官網 而這種神奇商業模式的誕生，背後有著深刻產業發展規律： 隨著智能終端產品越來越複雜多樣，晶片設計難度快速提升，設計成本指數級上升，為降低設計風險和成本，晶片設計公司越來越多地尋求使用經過驗證的IP，因此晶片設計產業拆分出晶片IP產業。 這個就非常像晶片製造領域，以前都是垂直一體化的IDM模式，後來台積電（ 2330-TW ）創立只做晶片代工部分的商業模式。所以我們可以認為ARM就是“軟版”的台積電。 三、ARM的過去 ARM公司的前身成立於 1978 年，算是第一批成立的半導體公司；但公司成為今日的雛形，則是需要追溯到 1990 年ARM控股的成立，當時最為重要的股東就是蘋果，可謂含著金鑰匙出身。 1993 年- 2008 年，為公司飛速成長的 15 年，在低功耗嵌入式處理器市場快所向披靡。 最被大家津津樂道的就是ARM成為行動互聯網時代的晶片IP霸主。在OS+CPU體系中，ARM+Android體系戰勝了PC時代Windows+Intel體系。 ARM 架構依靠蘋果和三星打開市場後，逐漸形成壁壘，由於對開發者持開放態度，而非英特爾的封閉態度，因此幾乎壟斷了行動端晶片市場。毫不誇張的講，我們使用的每一台智慧型手機的智能都是ARM賦予的。 ▲ 圖 2 ：ARM歷史大事件;資料來源：ARM官網 不用列舉眼花繚亂的財務數據，我們可以用一張圖來說明ARM的牛x，根據ARM自己公佈的其IP授權相關的晶片出貨數據，截止到 2019 年，基於ARM授權的晶片出貨量超過 1660 億顆，佔全球整個晶片市場出貨量的市場佔有率高達 34% 。 ▲ 圖 3 ：一張圖說明ARM厲害之處（資料來源：ARM官網） 四、ARM的未來 自然，大家容易想到的一個問題是，隨著智慧型手機每年出貨量達到 14 億部的瓶頸，ARM的成長是不是就到頭了？其實不然。 正如前文所說，ARM是精簡類類指令集（且指令集內容在持續升級更新），因此其天然適用於海量物聯網設備，手機只是其中的一種。這也是為什麼AI第一股輝達管理層對收購ARM表現得如此激動的本質原因。 ARM的廣闊舞台，我們可以從伺服器晶片這個市場來見微知著：當前全球伺服器年出貨量超過 1100 萬台，但伺服器晶片基本被 X86 壟斷，憑藉接近 100% 的壟斷，伺服器成為英特爾的提款機，英特爾每年有接近 50% 的利潤來自伺服器。 我們看到大家都在試圖挑戰英特爾的壟斷地位： 華為在 2019 年 1 月發布首款基於ARM架構的伺服器晶片—鯤鵬 920 ；蘋果近期發布基於ARM架構開發Mac晶片；目前ARM 已經明確了其針對數據中心的Neoverse 架構迭代升級策略，每一代性能提升都在 30% 以上，遠遠超過 X86 架構CPU 每一代性能提升的幅度，未來ARM 在性能上與 X86 之間的差距將不斷縮小。 伺服器僅僅是開胃菜。根據ARM自己的判斷，其未來面對的市場包括行動終端、ICT基礎設施、汽車、嵌入式等場景。 ARM 可參與的市場，預計到 2029 年將達 2320 億美元 ARM 整體可參與的市場，預計到 2029 年，將達到 2320 億美元，而目前收入不到 20 億美元的ARM，離天花板還有著無盡的空間。 而這顯然不是癡人說夢，ARM 的精簡指令集功耗較小、價格便宜、並發處理效率高、升級速度快，出身就帶著物聯網基因，以目前在 5G 網路基礎設施市場為例，ARM的市佔率已經達到 28% ，可見ARM的未來，仍非常值得大家繼續關注。 ▲ 圖 4 ：ARM未來的成長空間仍然廣闊（資料來源：ARM官網） 《虎嗅》授權轉載 【延伸閱讀】 半導體最大併購案！輝達收購安謀，收購背後誰該害怕？ 台積電如何在財務數據打趴中芯國際

Uber-財務分析

本文重點： Uber須從擴大規模經濟，降低獎勵機制和折扣來提高其毛利率 Uber正在優化不可變動成本結構，同時提升邊際收益 Uber必須儘快邁向獲利之路，以求在未來自駕車技術的兢爭之路，尋求更低成本的資本 上文提到Uber提供服務雙邊市場的平台，利用演算法使得雙邊的供需更有效率。而增加平台上的供應與需求對服務雙邊市場的Uber更是重要。 Uber目前的商業階段依然在不斷地增加需求方的用戶，同時增加供給端的駕駛員，進而提升平台的價值。而Uber在這個商業模式下依賴提供用戶折扣來產生需求，也依賴駕駛員激勵機制與增加給駕駛員的付費來產生供給。因此目前Uber平台依然處於負利潤率的狀態。Uber要想獲利，就得拿到主導地位，或是使用自駕車的AI駕駛取代現在的人類駕駛。 Uber的CEO也坦言，目前Uber的目標是達到更大的規模經濟，如此一來就可將乘車費用提高。 損益表 上文有提到，Uber在計算Take Rate時，使用的是由Revenue扣除給車主/送餐員的獎勵機制，推薦/介紹金，乘客的折扣，還有餐廳部分將賺取的等等支出後的Adjusted Net Revenue佔比總訂單額的比例。因此上述這些費用都是在增加平台的供需兩面下所需的支出，是會攻擊Uber毛利率的銷售成本（Cost of Revenue）。 因此Uber除了提升經濟規模，進而得到定價權之外，也必須不再依賴這些獎勵機制與介紹金和折扣等，這樣Uber的毛利率才有提升的機會，進而使得營業利益轉正。 而最近三年，Uber的毛利率都約略在 50% 上下。但 2019 年在營收只有成長 13.86% 的情況下，營業損失卻擴大了 183% ，從 2018 年損失 30.33 億美元到 2019 年損失擴大到了 85.96 億美元。使得營業損失率高達 80% 。 再論損益表中的變動成本與不可變動成本 Uber的燒錢能力應該是目前新創公司中數一數二的。他不只在目前有營收的Uber Rides和Uber Eats部門上燒錢，發展中的Advanced Technologies Group（ATG）部門更是燒錢。 因此Uber在 2018 年上市的S- 1 申請書中，還特別點名了自己的邊際收益（contribution margin），也就是計算成本時只考慮可變成本，不考慮固定成本的收益其實是有獲利的。 只考慮可變成本的邊際收益常讓一些新創公司用來向投資人爭取自己是有利潤的。事實上，Uber固定成本中的Research and Development（主要花在ATG部門）和SG&A費用在過去幾年對營收的佔比確實不小。下圖摘自 2019 年 10-K 的各種費用之於營收比例可看出，近三年來Uber在Research and Development的比例逐漸提高，至 2019 年底已經提升至營收占比 34% 了。這個 160% 的成長比例相當驚人，畢竟Uber的營收也沒有這麼高的成長。 雖然投資機構都知道走向自駕的網約車和餐點外送才是Uber未來的終極目標，目前的研發費用都是為了這個目標。 不過Uber使用”邊際收益是獲利的”來引導投資人適當嗎？當然適當。因為這是一個只有專注在核心單位經濟（unit economics）的指標，且追蹤Uber核心平台的邊際收益是否有持續成長，也有助於估值。 我們將在 2020 第二季財報上看到成本結構被優化。為什麼說Uber正在優化成本結構，因為雖然Research and Development和SG&A費用因為五月的裁員高達 25% 而下降，但Uber不可能放棄最有價值的ATG部門，未來是否會跟著矽谷新創公司的工作外包趨勢，建立海外開發團隊，降低企業成本，會在之後更加明朗。但趁著Covid- 19 大舉裁員優化成本結構，重新聚焦，可能還是一個不錯的時機。 目前現金夠嗎？未來籌資成本高嗎？ 先說Uber在 2020 年 3 月這一季的盈餘損失高達 29.36 億美元，導致Uber總累積虧損達到 192.98 億美元；而 2019 年 5 月Uber以一股 45 元發行了 1.8 億股普通股，上市籌資了 81 億美元，但過去 12 個月盈餘就累積虧損了 104.3 億美元。因此六月底的股價大約每股 29.5 美元，來到公開發行價的 65% ，這樣的股價是可以入手的嗎？首先來看看目前Uber還有多少現金可以因應未來的繼續虧損？ 2020 Q1 Uber資產負債表上的現金部位大約 89.96 億美元，這或許還足夠Uber繼續實現一到兩年的負盈餘，但持續的累虧絕非長久之計。 下圖顯示（單位為million），過去Uber為了擴張市場，除了通過股權，也不得不通過債務去籌集更多資本。但Uber的借款其實沒有很便宜， 2023 年， 2026 年和 2027 年的Senior Note的有效利率分別是 7.7% ， 8.1% 和 7.7% 。基本上這些債務都沒有有形資產做擔保，Uber也沒有確切的獲利時程，因此舉債的成本難免偏高。 如果Uber未來的營收成本結構不見改善，而繼續的累積虧損又需要現金，那不論是透過股權或舉債，籌集資本的成本都不可能太低。 Uber的CEO Dara Khosrowshahi 的計畫是 2021 年將讓Uber獲利轉正，隨著時間的推進，假設在未來幾季看不到有獲利的機會，那麼Uber的股價應該會有進一步下跌的空間。 小結 Uber要成為一間成功的上市公司，降低成本並且增加收入是必然的。Uber管理層也正在嘗試任何方法達到這個目標，從送餐業務到共乘業務，再到自駕車業務。試圖想讓這些業務相得益彰，然後獲利。也藉由裁員優化成本，重新聚焦。 這樣的方向看起來是正確的，但最後還是得監督每季財報以及電話會議來檢視Uber是否有在繼續擴展核心業務之際，同時也提高其Take Rate，和慢慢引入自駕功能（在容易導航的環境下展示Uber技術的自駕車）。 【延伸閱讀】 Uber-共享經濟龍頭 為什麼你應該要學會使用共享機車？3 個優點與可改善之處

電動車品牌多方爭霸

電動車未來前景看好，汽車大廠輪番投入市場，目前全球六大車廠VW、TOYOTA、GM、FORD、HYNDAI、NISSAN，與三大豪華車廠BMW、BENZ、AUDI以及中國大陸車廠一汽、上汽與比亞迪等各自其電動車款，族繁不及備載，以下僅列舉幾項供讀者參考。雖各車款定位略有不同，除了希望逐步以電動車取代燃油車，達到零排放的共同目標外，還能找出的共同點是：都以TESLA為競爭目標。 TOYOTA — Prius1-4 在過去青黃不接的時代，HEV在消費者接受度中曾蔚為風潮，如日本豐田於1997年就推出世上第一款大規模生產的混合動力車Prius。根據美國環境保護署2007年的資料，Prius是當時在美國銷售的汽車中最節省燃油的，對於消費者來說，可以確實達到節省燃料成本是很重要的第一步，Prius歷經第一代到第三代的改版，除了性能各方面的提升外，也讓油耗更精簡，已在東京車展現身的第四代Pirus，更大大提升效能，高達40.0km/L的平均油耗表現，顯示其電池和動力技術更為進步，另外也增添Plug-in Hybrid版本供選擇，外觀神似TOYOTA旗下燃料電池車Mirai。 GM—Chevrolet Volt Prius1-3都是HEV，因此原廠沒有提供插電充電的插座，但有些車主卻嘗試自行改裝，加大電池並擴充充電功能。由此可見消費者仍渴望更為省油、更環保的車款，因此在2011年，Prius另外推出了插電型的PHEV款，同年GM通用汽車（General Motors, GM-US）也推出一款暢銷的PHEV—-Chevrolet Volt，曾在2013年Chevrolet Volt以2.3萬輛拿下了美國市場的電動車銷售冠軍。 2014年GM推出純電動車SPARK EV，2015年初則在北美發表新款電動車 Chevrolet Bolt，有兩特點：一、更智慧：如可使用智慧型手機來發動汽車、自駕功能、整合車輛共乘管理等；二、更實惠：預計於 2017 年上市，售價約 3 萬美元，將與售價約 3.5 萬美元的特斯拉（Tesla, TSLA-US） Model 3競爭。 Nissan—Leaf Nissan在2008年終於有了首款量產純電動車Nissan Leaf的問世，雖然近幾年Leaf在美國、日本等市場都獲得不錯的銷售量，但由於電池的蓄電量只適合短程通勤，Leaf 的定位是針對都會型上班族消費者，也因為蓄電量的關係使得車子走不出城市。Leaf已於2016年將電池續航力由160km增加至250km，可望獲更廣大的消費者青睞。 從Leaf車款可以看出，市場需要的完整產品除了良好的電池技術，還要再搭配充分廣佈的充電站建設，讓使用者像從前選擇燃油引擎車有加油站的配合一樣，沒有里程焦慮的問題。 TESLA— Model 3 / Model S / Model X 2012年6月，TESLA Model S的問世， TESLA研發出比以往增加兩倍以上續航力的電池，且以極簡的運作系統讓車身更輕盈，加上積極廣佈充電網，以及快速充電和90秒換好電池的技術，TESLA使純電動車向完整產品的目標邁進了一大步，技術上更是把其他純電動車遠遠拋在後頭。 2015年9月29日旗下首款 SUV Model X舉行交車儀式，是全球首輛休旅式純電動車。其海鷗後座車門與玻璃天窗讓外型獨特搶眼，除了配置了強大的 HEPA空氣過濾系統，亦導入了自動駕駛「Autopilot」功能，可將車子設定在同一車道、保持車距距離、自動路邊停車，還能以攝影機及感應裝置提醒駕駛人可能的擦撞，其中最讓人驚呼的是只要打方向燈便可自動變換車道的革新技術。 「Autopilot」其實是Tesla自行研發的ADAS，此功能雖不是完全的「自動駕駛」，駕駛人仍需負責車輛的控制，且較類似於飛機駕駛在明朗狀態下所使用的系統，適用於開闊寬廣處。2014年9月以後出廠的車款可再額外添購，並將軟體更新至Tesla 7.0即可使用，全球約5萬輛已售出的Tesla汽車可升級使用。 將電動車推向量產及普及化，Tesla已領先一步其他廠商。在2016年3月推出的平價純電動車Model 3，續航力可達345公里，在首週預購就接到超過32萬筆定單，足見電動車平價市場的前景樂觀。接下來備受考驗的是Tesla是否能夠如期完成交貨，為此Tesla也早先積極在美國加州建設廠房，並預計將於2017年開設中國工廠，為完善亞洲的供應鏈做好部署。 德系豪華車品牌 Mercedes-Benz 傳統大廠Mercedes-Benz在電動車火熱的當頭當然不願缺席，2014年在美國推出量產純電動車款B-Class Electric Drive，所使用的鋰電池由電動車大廠Tesla協助開發。 說到此，不得不提一下Mercedes-Benz與TESLA的淵源，Mercedes-Benz 母公司 Daimler AG 是 Tesla大股東之一，而 Mercedes-Benz B Class等多款純電動車，即架構在TESLA開發的電池技術平台；Tesla Model S 電動車中亦採用了不少 Mercedes-Benz 的模組。但主導M-Benz車型發展的主管Thomas Weber透露未來將推出全新的電動車款，暗示目標對手為TESLA Model S。Mercedes-Benz與TESLA的關係可謂亦敵亦友。 其實傳統大廠Mercedes-Benz在發展電動車上，採取的態度可堪比車界的Google Android，以開放性的平台號召其他車廠為盟友，如BMW、Audi等等，共同建立相容的無線充電規格。在中國，賓士也和當地車廠比亞迪，合資成立全新電動車品牌“騰勢”（Denza）。 目前戴姆勒旗下Smart ForTwo、A級、B級以及SLS AMG均已有電動版，在綠色商機的布局上，雖不若TESLA出風頭，但也穩扎穩打的多方出擊。 BMW 2011年BMW宣布成立電動車子品牌”BMW i”，陸續推出純電動車i3、增程版i3 Rex及插電式油電混合跑車 i8，2015年5月，BMW研發部總監Klaus Froehlich透露，正積極研發i系列第三款車型「i5」，亦以TESLA Model S為競爭目標。 台灣導入的第一台民用量產的純電動車就是BMW i3，為了解決台灣充電站缺乏問題，車廠更推出360° ELECTRIC 全方位服務，提供BMW i Wallbox智慧型家用充電裝置、公共充電站、ConnectedDrvie互聯駕駛技術等。 福斯 福斯汽車集團中，VW有e-Golf、Golf GTE、e-up等電動車款；奧迪則有A6 hybrid與Q5 hybrid混合動力車款，還有e-tron系列如A3 e-tron、一度喊卡的電動超跑R8 e-tron等。在作弊醜聞爆發後，福斯宣告未來重新調整品牌方向，亦會持續發展電動車。 來自中國的後起之秀－BYD 比亞迪是中國最大的汽車品牌，原先由手機電池起家。自從推出了插電式油電混合車Qin（秦）後，便在中國大陸大獲好評，之後並推出Tang（唐），在2015年5月獲得全球單月銷量最高的電動車品牌冠軍。預計之後將再推出插電式混合動力休旅車Song（宋），持續擴大市場規模。 台灣之光─Thunder Power 2015年德國法蘭克福車展中，唯一參展的台灣廠商昶洧發表了全新自創電動車品牌Thunder Power，與 Zagato、CSI、Magnetti Marelli 以及 Bosch 等國際零件大廠共同合作開發，以Tesla為目標對手推出其下首款房車概念車，暫稱為Thunder Power Sedan，預計將於2017年在歐洲上市，2018年則陸續在中國及美國上市。 其外型由計由義大利設計工作室Zagato操刀，採用複合材質打造而成的車身結構，將車重控制在2,000公斤以下，搭載專為電動車開發的可擴展式模組化底盤架構，可運用在多款車型，可以嗅出Thunder Power頗有以此基礎底盤開發多種車款之意。 原廠將提供兩款動力設定，分別是308hp 以及 428hp 兩款，高階的428hp版本不到5秒即可由零到時速100公里，極速更達到250 km/h，最高續航里程可達 650km，若是僅充電 30 分鐘仍可行駛300km，與Tesla Model S相比毫不遜色。 Thunder Power也特別展出以房車為基礎所打造而成的賽車版本車型，以展示其開發純電動車的成果。這是台灣第一個自有電動車品牌，著實是台廠研發技術上的大突破，而未來市場的接受度如何以及能否在競爭激烈的車市中分一杯羹，還有待完善充電站及其他配套措施的輔助推廣。 電動車市場目前處於百家爭鳴的戰國時代，車廠各自針對未來看好的區塊下注，投入HEV、PHEV或BEV的開發，在此之外，氫燃料電池車FCV的崛起又為新能源市場掀起千層浪，究竟在未來何款車種最能獲得大眾青睞，目前不得而知。而目前大多數困擾車廠的問題依然是：充電設施的不足與電池模組性能需要更加精進。如果能順利突破這兩個障礙，電動車的發展指日可待。

聯準會 9 月 FOMC 說了什麼？要迎來「大升息」時代了嗎？

以下為影片內容文字稿，文章可以快速閱讀，看影片則更有畫面感！ 大家好，我是股乾爹的Sean，希望能讓投資成為大家的乾爹。今天我們要聊的是，繼 6 月份之後， 9 月份的 FOMC ，聯準會的再次傳遞出了偏向鷹派的訊息，有哪些是需要注意的呢？開始前，別忘了 follow 一下股乾爹的 instagram account。ㄅㄧㄤˋ 會議前的市場狀況 在 8 月份，從聯準會官員們出來放話，到公布 7 月 FOMC 的會議記錄後，市場短暫的經歷消減恐慌 2.0，最後 Jackson Hole 主席的發言。聯準會已經透過各種方式向市場溝通，今年可能會縮減購債這件事情。這三個階段剛好是第 24 集、第 26 集、第 27 集的內容，如果還沒有看過，可以去看一下會比較了解市場在 8 月份經歷了哪些事情。在 Jackson Hole 之後，基本上市場已經大概理解，聯準會的計畫是， 9 月份的 FOMC 會暗示， 11 月份會宣布縮減購債。 9 月 10 日，華爾街日報 WSJ 發布了一篇文章，說聯準會準備在 11 月宣佈縮減購債 taper ，這應該算是壓死駱駝的最後一根稻草，因為作者 Nick Timiraos 被市場認為是聯準會的御用記者，聯準會常常用他來向市場傳遞訊息。所以隔天高盛馬上發了一篇報告，說他們看了華爾街日報的報導後，決定把 11 月宣布縮減購債的機率從 45% 提高到 70%，市場從此對於今年縮減購債會發生再無懸念。 那麼這一次的 9 月份 FOMC 市場期待什麼？ 第一，當然就是聯準會暗示他們會在 11 月宣佈縮減購債 taper ，但是不確定他們會不會開始暗示一些縮減購債 taper 的細節，例如說是每一個月為單位越買越少？還是以每一次 FOMC 會議為單位越買越少？每一次要減少多少？這一類的細節。 第二，市場預期聯準會將會調升他們對於今年的通膨預期，並且調低今年對於成長的預期，因為從 6 月份會議到現在，通膨數據比想像中高，其他經濟數據卻比想像中差，所以第三季的GDP成長預期一直在下修，就是我們在第 30 集所提到的，所以有很多人很擔心停滯性通貨膨脹 stagflation 嘛！ 第三，就是 dot plot 利率點陣圖，近期通貨膨脹還是偏高，市場對於 2022 年或是 2023 年的聯邦基金利率 Fed Funds Rate 的中位數會不會提高？這點其實沒有定論，像是 Goldman 高盛、Bank of America 美國銀行、Nomura 野村證券覺得 2022 年應該會維持在升息 0 次、 2023 年維持在升息 2 次、新推出的 2024 年 dot s 則會有升息 3 次，Morgan Stanley 覺得 2022 年應該會維持在升息 0 次、 2023 年會提高到升息 3 次、 2024 年則是也會是升息 3 次。 最後，這一次的 9 月份的會議，風險當然還是聯準會傳遞的訊息比市場預期的更加鷹派 hawkish。因為你想想看，他們一方面要暗示即將開始縮減購債，另一方面還要調升今年的通貨膨脹預期，他們其實很難做這二件事，同時還傳遞「鴿派」的訊息。所以簡單來說，這一次會議的一個觀察重點，就是看到底一個鴿派主席所帶領的聯準會，能有多鷹派 hawkish？ FOMC 的訊息 所以，到底 Powell 的聯準會在 9 月 FOMC 最後有多鷹派？當然，維持聯邦基金利率區間在 0% 至 0.25% 不變、維持每月購買 800 億美元美國公債和 400 億的不動產抵押貸款證券不變。唯一個改變呢，是提高了每一個機構的隔夜逆回購 O/N RRP 使用上限，從 800 億美金提高到 1,600 億美金。因為現在有一些貨幣基金大概已經有遇到 600 億美金的額度了，所以就是提早提升額度，讓他們可以繼續使用。如果這對你來說是一個不熟悉的新議題，可以看一下第 16 集有解釋隔夜逆回購！ OK現在再回來這一次的 FOMC ，儘管每月購債金額沒有改變，但是 statement有了這麼一句話： If progress continues broadly as expected, the Committee judges that a moderation in the pace of asset purchases may soon be warranted. 如果經濟如同預期，持續有進展，那麼也許很快就應該縮減購債步調。這一句話，就是市場所預期的「暗示」。他們可能會在下一次宣布縮減購債 taper 。除此之外，整個 9 月份的 FOMC 會議，最後也是比市場預期的更加鷹派 hawkish。怎麼說呢？如果你對於聯準會的 FOMC 流程不熟，再往下看之前，建議可以先去看一下第七集。 美國未來三年的經濟數據預測 首先我們來看看，這一次 FOMC 對於美國接下來三年的經濟數據預測，這一次會議是第一次開始有 2024 年的預估，所以 2024 年的經濟數據，沒有辦法跟上一次會議的預估做比較。今年的 GDP 成長從 6 月預估的7.0％下調至 5.9%， 2022 年 GDP 則從 3.3%上調至 3.8%，而 2023 的 GDP 成長從 2.4% 被上修回 2.5%。基本上，因為第三季 delta 變種導致疫情變嚴重，部分原本預估會在今年下半年發生的經濟成長，被 push 到明年以及後年。如果我們看失業率， 2021 年的失業率也從 6 月預估的 4.5%被上調到 4.8%，沒辦法我們已經從 8  月的非農就業數據看到服務業的招募因為 delta 變種影響又再度放慢，這可能沒有辦法馬上恢復。 然而， 2022 年以及 2023 年的失業率預測維持不變，所以表示他們認為這個 delta 變種對於就業市場的影響可能還是暫時的，僅限於今年。至於通貨膨脹方面， 2021 年核心通膨 core PCE inflation，從 3.0% 被調升到 3.7%，沒辦法我們知道供應鏈造成通膨現在還有是點嚴重。比較驚訝的是，連 2022 年的 core PCE 也被從 2.1% 調升到 2.2%。所以也許，連聯準會都開始覺得，通膨的壓力會維持得比想像中久嗎？這一點就稍微令人有點驚訝，畢竟主席 Powell 不斷強調通貨膨脹是暫時的。結論是，聯準會調升了今年對失業率以及通貨膨脹預估，調降了今年經濟成長的預估。講到這裡是不是覺得有點熟悉？經濟放緩，失業率上升，通貨膨脹卻因為供給減少也上升，這其實就是 stagflation 停滯性通膨的定義，聯準會等於上調了今年他們對於 misery index 痛苦指數的預估，不過這是合乎市場預期就是了，也是這麼多人擔心這件事情的原因。如果你對於停滯性通膨不熟悉，建議可以看一下第30集，了解一下最近最火紅的一個擔憂！ dot plot 利率點陣圖 跟 6 月的會議一樣，這一次整個會議最鷹派的地方，又是聯準會的 dot plot 利率點陣圖。 6 月份的 FOMC 只有七位委員認為 2022 年會升息至少一次，這一次變成剛好半數的九位委員認為會至少升息一次，而 2023 年升息的中位數，也從2次提高為3次。也就是說，在 6 月份的 FOMC ，當時他們認為在 2023 年底，聯準會應該會升息2次，到了這一次 9 月份的 FOMC ，他們覺得會升息半次加上三次所以是三次半。如果再加上最新預估的三次升息在 2024 年，到 2024 年底聯準會將會升息六次半。這根像是高盛的預估是， dot plot 的中位數會顯示： 2022 年升息0次、 2023 年升息2次、 2024 年升息 3 次，所以總共是 5 次。這樣與市場預估的差距，應該也就是這整個 FOMC 最鷹派的部分。有趣的是，如果我們去看 2023 年以及 2024 年的 dot plot 利率點陣圖，你會發現其實雖然我們一直談到中位數是升息幾次，但是每個委員的意見似乎非常分歧，尤其是 2024 年，就是說這些點散得非常開。 哪時候縮減購債時程？ 在記者會上，主席 Powell 首次承認，供應鏈造成的通貨膨脹可能會造成比想像中大也比想像中久的影響，這就解釋了為什麼他們提高不只今年還有明年的通貨膨脹預期，並且也造成了 dot plot 裡 2022 年以及 2023 年的中位數都往上調。問主席有關縮減購債時程的問題，主席 Powell 很乾脆地回答說對啦！最快就是下一次的 FOMC 會議，也就是 11 月，這讓時程的問題再也沒有懸念。市場當初為什麼猜 11 月？就是因為聯準會每個月第九個工作日決定當月的購債詳情，因為 11 月的 FOMC 是在月初，因此如果在 11 月宣布，就可以在當月開始。如果是十二月的 FOMC 才宣布，因為是月中已經過了當月決定當月購債步調日期，因此要在一月才能開始，這樣一來一往會晚二個月才開始，不是很理想。 還有，這一次主席 Powell 還說了，如果經濟恢復的狀況如同預期，他們將可以在明年中完成 taper ，也就是結束這一輪的 QE 。所以儘管聯準會還沒有透露縮減購債的詳情，但是如果要在年中完成，那表示他們可能要按照月份來縮減購債，如果從 11 月中開始，每個月縮減購債150億美元，明年的 6 月中剛好結束。如果聯準會要更謹慎一點，其實是可以選擇每一次開會才縮減購債150億美元，然而因為 FOMC 一年只有 8 次，不是每個月都有，如果要按照每次開會減碼的話，這樣整個流程會多花三個月，要到 9 月才能結束。因此，當主席說出了要在明年中結束後，大家在猜聯準會應該是要按月來減緩購債，這個步調比市場預期的還要快，看起來他們真的很想趕快結束 QE ，這個部分也是非常鷹派。 市場的反應 說實話，我個人是覺得這一次的 9 月份 FOMC 滿鷹派 hawkish 的。從縮減購債的部分，基本上 11 月宣布的 bar 現在很低，而且不但要宣布，還想要以較快的步調完成，讓 QE 在明年中就結束。另外，承認了供應鏈造成的通貨膨漲也許會比想像中久，也因此調升今明二年的供貨膨脹預期， dot plot 裡面的明後年聯邦基金利率中位數也往上移。主席 Powell 可以不斷的強調縮減購債跟升息不完全是同一件事情，但是這些跡象都顯示，我們離升息可能比原本預期的近。當你一方面告訴大家說今年要 taper ，明天年中要結束 QE ，然後同時有半數的委員認為明年至少該升息一次，邏輯上讓人很難真的把這案件事情分開來想。 在 FOMC 會議結束當天，殖利率市場遠比我想像中的動得少。五年美國國債殖利率上升 2 bps，10 年殖利率甚至是往下了 1 bps， 30 年國債往下了 2 bps。美國股市也不太擔心， FOMC 完之後還是上漲的。這點其實讓我滿驚訝的，因為 9 月份的 FOMC 幾乎可以是我心中實際可能發生的 scenario 中，最鷹派的一個了。 事後大家對於市場對於 2022 年以及 2023 年的 dot plot 中位數往上調，市場卻沒有什麼反應，有著各種的後見之明，也就是各種的解釋。其中最重要的一個，就是明年的聯準會理事會成員將會不大一樣。副主席Richard Clarida 的任期到明年一月，另外一位監管副主席 Randal Quarles 任期到今年 10 月，這二個人都是當初 Trump 任命的。 現在市場假設，主席 Powell 可能可以連任，現任的常任理事，同時也是超級大鴿派 Lael Brainard 有可能被任命為新的副主席，聯準會理事會應該要有七位成員，現在原本就少一個人，然後又有二個名額可以讓 Biden 重新任命，那麼自然就可能會徵詢主席副主席的意見，主席副主席都是大鴿派，所以新的三個人可能也會是鴿派，那 2022 年以後 dot plot 可能根本會跟現在長得不一樣。這一次儘管 2022 年的 dot plot ，有半數也就是九位的委員認為至少要升息一次，但是市場相信聯準會主席 Powell 不在那九位裡面，而他的意見才是最重要的，他也不斷強調， dot plot 就是每一位委員提交他們的預估，儘管我們可以簡化結果、去看中位數，但是那並不代表聯準會的立場。 況且，聯邦理事會成員不像地方聯邦銀行總裁，每年輪流進入 FOMC 。聯邦理事會成員每年都有投票權，所以他們的意見相對重要。如果明年主席、副主席以及新加入的三位聯邦理事都是鴿派，那麼明年開始新的 dot plot 會往下。除此之外還有一點，就是在上一次的升息循環中，聯準會的 dot plot 大大高估了升息的步調以及最終升息的頂點，也因此這一次當我們再進入升息循環，市場對於 dot plot 的使用可能會更加保守。但是無論如何，等到 11 月縮減購債 taper 正式被宣布開始之後，因為已成定局，市場自然會開始把注意力放在升息的時間上，我們將會從各個委員們的發言裡，獲得更多對於升息有關的訊息。 講到這裡，雖然當天殖利率沒有什麼動作，但是隔天忽然開始往上。5 年的美國國債殖利率在 FOMC 當天收在 0.86%，結果週四以及週五總共又上了 11 bps，最後收在 0.97%，這是今年整年區間的上緣，如果真的突破可能大有可為。10 年的美國國債殖利率在 FOMC 當天收在 1.32%，結果週四以及週五總共又上了 15 bps，最後收在 1.47%，也是突破了今年暑假以來一個要死不活的區間。我個人覺得這個不完全是因為 FOMC 造成的，而是有更多的跡象顯示，G10 已開發國家的央行，都準備紛紛進入升息的循環了。 9 月 22 日 FOMC 結束之後， 9 月 23 日挪威央行先是開了 G10 國家的第一槍，率先升息，同一天英國央行甚至暗示，他們可能可以在 QE 結束前升息。紐西蘭其實本來 8 月就要升息了，結果在央行會議前一天爆發本土案例，使得他們決定先暫緩。當不只聯準會，有更多的全球央行一起往那個方向走的時候，全球殖利率往上的空間就變大了。 7、8 月因為 delta 變種，放空國債的空單可能都已經被洗光了，如果再加上美國國會重新開始討論基礎建設法案，並且真的通過的話，這都是可以刺激殖利率往上一波的動力，能走多遠就不知道了。不過如果不是上的太多太快，可能還不至於影響到股市吧！ 那至於美股為什麼幾乎完全沒有被鷹派的 FOMC 嚇到？有一種解釋是說因為主席 Powell 還在爭取連任，聯準會不會讓股市跌，一方面會難看，另一方面因為華爾街喜歡 Powell 的原因就是因為他在去年新冠肺炎疫情期間股市守得很好，更不可以在這關鍵時期漏氣。當初在 8 月底的時候，市場因為縮減購債小恐慌，大鷹派 Kaplan 忽然出來講一些鴿派的話就是一個最經典的例子。如果你忘了，可以去看第 26 集！美股守護人，又一次地挺住了美股。那如果主席 Powell 確認連任之後，這種狀況會不會改變呢？我也不知道，套一句盛竹如大哥在藍色蜘蛛網的經典台詞，讓我們繼續看下去。 《股乾爹 KuKanTieh》授權轉載 【延伸閱讀】 「南韓」央行宣布升息！為什麼這麼做？會造成什麼影響？ 「停滯性通膨」是什麼？聯準會怎麼看？我該怎麼做？