圖片來源：Sam Altman X

很多人的第一直覺是：微軟和 OpenAI 分手了？這是不是在幫之前 OpenAI 與亞馬遜（Amazon）的合作「補票」認證？

但仔細分析協議內容，比較像是一場「解綁獨家」的重組。微軟讓出了自己未必供得應求的雲端獨家權，但保住了股權、IP 授權與營收分潤；OpenAI 則拿到了算力自由，卻沒有真正擺脫微軟。

Sam 突發分手公告？

4 月 27 日，奧特曼發文表示，OpenAI 已經更新了與微軟的合作關係。微軟仍將是 OpenAI 的主要雲端合作夥伴，但 OpenAI 現在可以讓自家的產品與服務出現在所有的雲端平台上。

微軟的官方公告寫得更直白：OpenAI 的產品會「優先」在 Azure 上線，除非微軟無法提供、或選擇不支援相關功能，否則 OpenAI 現在可以將所有產品提供給任何雲端平台上的客戶。

也就是說，OpenAI 不再被綁死在 Azure 上。它可以走向 AWS（亞馬遜雲端），可以走向 Google Cloud，也能服務那些原本就深度綁定其他雲端平台的企業客戶。

（圖為微軟官方公告的中文翻譯，使用 GPT-Image-2 產生）

過去幾年，微軟是 OpenAI 最重要的外部靠山。微軟出錢、Azure 出算力，OpenAI 出模型，微軟再把這些模型能力整合進 Copilot、Azure AI 和企業產品中。這個組合一度被視為生成式 AI 時代最強大的聯盟。

可以說，沒有微軟，OpenAI 很難在早期獲得足夠的資金、算力與企業入口；而沒有 OpenAI，微軟也很難在 ChatGPT 爆發後，迅速將自己包裝成 AI 時代領先全球的大廠。

但現在的 OpenAI 規模已不可同日而語，它不再是當年那個需要大廠「支援」的研究機構。它要訓練更大的模型、支撐 ChatGPT 的日常運作、經營 API、開發企業級產品、做 Codex、做 AI Agent、還要發展多模態能力。每一條產品線背後，都是天文數字般的晶片、數據中心、電力與網路開支。光靠微軟一家雲端供應商，很難獨自喂飽 OpenAI 日益膨脹的胃口與野心。

這也是為什麼 OpenAI 近期頻頻與其他廠商接觸：它與亞馬遜、Oracle（甲骨文）、軟銀等都在建立新的算力與基礎建設關係。與其說這是一條「分手簡訊」，不如說是一份重簽的「婚前協議」：以前 OpenAI 像是微軟 AI 帝國的核心引擎，現在它開始轉型成為一個可以跨雲端發佈的模型產品平台。

結束獨家限制後，OpenAI 可以把產品賣到競爭對手的平台上；亞馬遜執行長 Andy Jassy 也表示，OpenAI 的模型將在未來幾週內對 AWS 開發者開放。OpenAI 並不是從微軟懷裡跳進亞馬遜或 Google 的懷抱，而是開始同時找這些巨頭一起「供血」。

不是「分手」，是重新「拆帳」

表面上，微軟似乎失去了對 OpenAI 的獨家權。但仔細研讀新協議，微軟其實保住了幾件更值錢的東西：

• 優先權： 微軟仍是主要合作夥伴，OpenAI 產品依然優先在 Azure 上線。
• IP 授權： 微軟繼續擁有 OpenAI 模型與產品的 IP 授權直到 2032 年，只是從「獨家」變成了「非獨家」。
• 營利分潤： OpenAI 給微軟的收入分成會持續到 2030 年，而且「不受 AGI 技術進展影響」。

這第三點非常關鍵。過去外界一直很關注協議裡的「AGI（通用人工智慧）條款」。簡單來說，雙方曾約定一旦 OpenAI 達到 AGI 水準，微軟的技術權利可能會被終止或改寫，這過去被視為 OpenAI 的安全閥門。

但新協議說得很清楚：不論 OpenAI 技術進步到什麼程度，都要繼續付錢給微軟直到 2030 年。 即使 OpenAI 明天宣布實現了 AGI，這筆分潤也不會中斷。

此外，微軟也表示將不再向 OpenAI 支付分潤。現在的關係變得很有趣：

• 微軟不用再付錢給 OpenAI，但 OpenAI 要繼續付錢給微軟直到 2030 年。

• 微軟不再獨佔，但 IP 授權握到 2032 年。

• OpenAI 獲得自由，但微軟保有 Azure 的優先權。

對 OpenAI 來說，它拿到了最想要的「自由」。它現在可以覆蓋到那些深度綁定 AWS 或 Google Cloud 的大企業客戶，大幅掃除了商業擴張的障礙。這對於一個正朝向更大商業規模、甚至準備 IPO（上市）的公司來說，至關重要。

相比起分手，這更像是從「獨佔戀愛」轉向「開放式關係」。微軟知道自己無法獨自支撐 OpenAI 未來的龐大算力需求，與其守著一個無法執行的獨家合約，不如換取長期的實質收益。OpenAI 則需要擺脫單一平台限制，但仍需要微軟這個最重要的資本與生態夥伴。

商業世界往往沒那麼戲劇化，所謂的「分手」，最後落到紙面上，通常只是重新分帳。OpenAI 獲得了自由，而微軟保住了帳本。

正好在馬斯克起訴 OpenAI 之際

這則消息發布的時間點極其微妙，正好就在馬斯克控告案「陪審團遴選」開始的同一天。

馬斯克起訴 OpenAI 的核心論點之一，就是 OpenAI 背離了最初的非營利使命，且與微軟有過深的商業綁定。微軟也被拖下水，被認為導致 OpenAI 偏離初衷。

這時候宣布改約，在輿論上對 OpenAI 非常有利：它可以對外展示自己並非微軟的附屬品。它可以選用其他雲端、分發產品給其他平台，微軟也不再擁有獨家許可。這能有效弱化「微軟完全控制 OpenAI」的指控。

但從商業現實來看，這也給了馬斯克發揮的空間：雖然關係變鬆了，但微軟依然保有股權、分潤與 IP 授權，「這絕不是斷個乾淨」。

因此，這次協議的效果是雙重的：它一方面削弱了「控制論」，另一方面卻也坐實了「OpenAI 已經徹底商業化」的事實。

這正是最耐人尋味的地方：OpenAI 想證明自己獨立，微軟想證明自己沒被拋棄，而馬斯克想證明他們早就忘記了初心。三種敘事，就在開庭前夕正面交鋒。

《36kr》授權轉載

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企業信用不良一定貸不到款嗎？

信用不良與信用破產有何不同？

很多人常會把「信用不良」與「信用破產」混為一談，但銀行、借款平台看的標準差很多。

「信用不良」通常指的是個人或企業過去有逾期、跳票、債務協商等紀錄，這些行為會導致信用評分下降、信用報告上出現瑕疵。只要沒有進入破產程序，仍具備還款能力與意願，就不屬於「破產」等級。

企業若只是曾經出現短期資金週轉不順，並非無法再取得資金，只是需要花更多時間說明並補強資料。

相對地，信用破產則通常指法律上認定已無法清償債務，進入清算或重整階段，對未來融資影響甚鉅。因此，若只是信用不良，仍有機會申貸，只要選對融資對象與補強申請條件。

銀行以外還有哪些融資管道？

除了傳統銀行，現今企業還能透過多元金融管道取得資金，例如：

• 民間融資公司
• 票券公司
• P2P 平台
• 應收帳款貼現
• 設備租賃
• 群眾募資

這些機構通常在審核標準上更為彈性，能依照企業的營收狀況、現金流穩定度或應收帳款來評估風險，不單純以信用報告決定是否核貸。

以票貼為例，只要客戶有穩定交易的支票或發票，就能申請貼現加快資金回收。對於短期有資金缺口的中小企業來說，這些替代性融資方案不僅取得門檻較低，也能補足銀行拒貸後的空窗期，是值得評估的解決選項。

怎樣的信用狀況還是能過件？

即使信用有瑕疵，若能提供穩定營運證明、補強財務報表與現金流分析，仍有機會成功申貸。

具體來說，企業可提交近半年營收記錄、供應鏈合約、即將回收的帳款紀錄，或是第三方擔保資訊，來補足單純信用評分不足的缺陷。

此外，若過去的逾期或負面紀錄已清償，且近一至兩年皆維持良好還款紀錄，也會成為融資機構評估的正面因素。

許多非銀行的融資平台也會使用「替代型信用評估模型」，例如交易數據、電商紀錄、社群風險模型等，讓更多非傳統信用條件者也有融資機會。

圖▲ 信用有瑕疵還是有機會成功過件申貸（圖源/Gemini）

破解企業貸款的 5 大迷思

迷思1：只有銀行能借貸款

許多企業主認為貸款就是找銀行，這是一個很大的迷思。

事實上，現今市場上早已出現許多非銀行金融機構與新型態科技平台，提供多元且彈性更高的企業融資選項。例如 P2P 借貸平台或票據貼現服務，皆能針對不同企業型態與信用狀況量身設計融資方案。

尤其對於新創公司或信用紀錄不足的中小企業，銀行審核標準過高、流程冗長，反而容易成為阻礙。

迷思2：信用差一定被拒絕

信用不好並不代表完全無法取得貸款，許多企業只是不知道該如何補強資料與選擇適合的貸款方案。

現在的融資平台會根據多面向的評分方式來衡量風險，例如財務報表品質、現金流穩定性、應收帳款結構、合約對象與還款計畫等。甚至有些融資單位會主動協助申貸者釐清信用問題來源，評估是否屬於「可改善」的輕度信用瑕疵。因此只要態度積極、資料準備充分，即便有信用不良紀錄，也不代表完全無法取得企業貸款。

迷思3：貸款一定很麻煩

許多人對「企業貸款」的印象仍停留在資料繁瑣、流程冗長、要跑銀行面談的階段。

但在金融科技的帶動下，許多新型平台早已導入線上化流程，只需上傳資料、填寫簡單申請表，就能進行預審與評估。

申請人也可透過平台自動獲得貸款條件、利率範圍與成功機率，大幅提升資訊透明度與作業效率。不再需要面對面跑流程，也不需要動輒準備厚厚資料夾，現代化的企業融資流程，其實比想像中簡單許多。

圖▲ 越來越多線上就能申請企業貸款的金融科技平台（圖源/ChatGPT）

迷思4：貸款就是壞事

許多企業主對「負債」有天生抗拒，認為貸款就是經營不善的象徵，甚至擔心會影響公司形象或信用評等。

但實際上，合理的融資是企業成長與營運管理的一環，若能善用貸款槓桿，不但能提升資金周轉效率，也能把握商機加速擴張。

舉例來說，設備升級、進貨擴大或短期調度，若等資金到位才執行，往往會錯過成長時機。關鍵不是是否借款，而是借得合理、還得穩健。正確看待貸款，把它當作經營工具，而非風險來源，才能讓企業運作更具彈性。

迷思5：利率太高不划算

不少企業在考慮非銀行貸款時，第一反應是「利率好高」，進而放棄申請。

但事實上，利率高低不能單看表面數字，應該從資金效益與使用目的來判斷是否「划算」。若借款能帶來比利息更高的報酬（如提升營收、搶下訂單、避免違約），那即便利率略高，也是一種值得的成本投入。

另一方面，許多平台會根據企業信用與財務狀況給出浮動利率，不是所有人都適用高利方案。企業應重點評估「實質融資成本」與「資金效益」，才能做出有利決策，而非單純拒絕「看起來很貴」的選項。

信用不良企業該如何提升貸款成功率？

補強財務資訊，取代信用評分不足

對於有信用瑕疵的企業來說，若只看聯徵紀錄與銀行信用分數，確實會吃虧。

但融資平台或部分民間貸方，會參考更多元的財務證明來補強信用條件。

例如：企業可主動提供近一年營收報表、稅務資料、訂單紀錄或長期合作廠商的對帳單，這些都能佐證企業持續營運能力與現金流穩定性，若能證明公司即便過去出現遲延繳款，也已逐步改善現金流或降低財務風險，會顯著提升貸款成功率。

重點在於補上「信用分數沒說清楚的部分」，用真實營運數據爭取融資人的信任。這對於無法在短時間內修補信用分數的中小企業而言，是一條務實的彎道超車策略。

圖▲ 如果是有信用瑕疵要準備更多真實數據提供申請單位（圖源/Gemini）

主動說明信用瑕疵背景與改善進度

信用不良不代表就無法貸款，但若隱瞞不提，反而更容易被判定為高風險。

在申貸過程中，企業應主動揭露造成信用瑕疵的原因，例如短期營運失誤、客戶延遲付款、疫情衝擊等，同時說明目前的改善狀況。金融機構或平台評估風險時，更重視「還款意願」與「經營透明度」，而不只是絕對的信用分數。

若能搭配具體行動證明，例如分期清償舊債、調整商業模式、提升回款速度等，會讓對方認為企業具有還款誠意與改善能力。如果試圖隱藏信用問題，反而會讓申請單位更無法信任，導致申請失敗。

選擇有彈性審核條件的融資平台⏤Bznk必可

對信用評等不佳的企業而言，挑選適合的融資管道尤為關鍵。傳統銀行通常審核相對嚴格，對聯徵紀錄與資產背景要求較高，這使得許多中小企業或新創公司難以過件。

相較之下，部分 P2P 借貸平台、應收帳款貼現服務、或是民間融資機構，則提供較具彈性與個別化的審核機制。

像是台灣金融科技平台 必可貼現網（Bznk） ，整合了銀行的資金安全與平台端的科技風控優勢，提供具彈性又高效的資金媒合機制。即使企業曾出現輕微聯徵瑕疵，只要資金用途合理、營收結構健全、具備實質交易紀錄，Bznk 仍有機會協助媒合貼現或企業貸款，平均 3 天內就能獲取資金，成為現在中小企業主們合作管道。

圖▲ Bznk服務 3 大優勢（圖/Bznk)

結論：信用不良≠無法融資，差別只在你選的路對不對

信用不良確實會讓企業貸款之路變得更辛苦，但並不代表資金就此斷絕。透過釐清自身信用狀況、補強營運資料、選擇適合的融資管道，仍然有機會成功取得資金，穩住營運與成長腳步。

在這個金融科技與融資選擇日益多元的時代，企業應善用不同平台與工具，打造自己的資金彈性策略。與其被信用綁住手腳，不如換個角度，從營收、訂單與經營實績中重建信任，讓財務重新上軌道。

常見問題FAQ

Q1. 信用不良可以申請企業貸款嗎？

A：可以。雖然信用不良會增加銀行核貸難度，但仍可透過補強財務報表、營運證明、提供擔保品等方式申請企業貸款。若銀行拒絕，也可考慮其他金融科技平台或 P2P 融資，申貸條件通常更彈性。

Q2. 信用瑕疵與信用破產是一樣的嗎？

A：不一樣。信用瑕疵指過去有遲繳、呆帳等紀錄，但未達破產程度；而信用破產則通常代表無力償還債務，已進入法律程序。企業若僅有信用瑕疵，仍有機會透過改善資料提出貸款申請。

Q3. 除了銀行之外還有哪些企業融資方式？

A：除了銀行，企業還能透過 P2P 平台、應收帳款貼現、設備租賃、群眾募資、民間信保基金等方式取得資金。這些管道對信用條件的要求較低，更適合中小企業或新創公司使用。

Q4. 如何提升信用不良企業的貸款過件率？

A：建議主動說明信用問題成因、提供詳細財務與經營資料、強調近年營運改善情況，並選擇審核機制較彈性的融資平台。讓貸方看到企業的未來潛力，有助提高貸款過件機會。

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(非服務時間歡迎加入官方LINE或網頁留言，如未接通我們將於12小時內回覆)

《本文為 BZNK 必可企業募資授權轉載》

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0052 富邦科技 ETF 基本介紹

0052 ETF 簡稱「富邦科技」，全名是「富邦台灣科技指數證券投資信託基金」，在 2006 年 8 月 28 日成立，是台灣第一檔科技類股 ETF。

0052 ETF 主要追蹤證交所和英國富時指數共同編製的「臺灣資訊科技指數」，這個指數是從臺灣 50 指數和臺灣中型 100 指數裡面，挑選出科技類別產業，像是 IC、手機、PC、LCD、LED、DSC 以及網通等產業。我們可以想成，這個指數想要追蹤大盤，但是只挑選出科技產業的個股來追蹤，很適合看好科技類股的投資人。

▲資料來源：富邦投信

0052 富邦科技 追蹤指數

接下來我們來介紹 0052 富邦科技是如何追蹤「臺灣資訊科技指數」呢？簡單來說，0052 主要採用「完全複製法」來追蹤臺灣資訊科技指數，並以「最佳化法」為輔。這邊所說的「完全複製法」，就是 0052 完全複製了臺灣資訊科技指數，也就是說，指數包含了哪些成分、比重多少，0052 就會完全複製過來；而以「最佳化法」為輔的意思是，如果遇到成分股的流動性不足，或是其他市場因素導致 0052 沒辦法根據指數的比重和成分來配置時，就會用最佳化法（註 1）來模擬指數表現，進行資產配置，達到最小追蹤誤差（註 2）的目標。

註 1：最佳化法，就是從追蹤指數的成分股中，挑選出一些最具代表的成分股，建立一個和追蹤指數類似的投資組合。因為持有股份較少，所以成本較低，而缺點是容易和「追蹤指數的績效差距」較大。
註 2：最小追蹤誤差，是指「0052 的報酬率」和「臺灣資訊科技指數的報酬率」達到最小的差距。

那指數又是如何選股的呢？請參考以下 0052 富邦科技的指數編製規則。

0052 富邦科技 ETF 成分股、產業別

介紹完選股之後，我們就來看看 0052 主要包含了哪些成分股吧！截至 2026/03/31 的資料顯示，0052 富邦科技總共有 66 檔成分股，其中前五大持股分別是：台積電（2330-TW）、聯發科（2454-TW）、鴻海（2317-TW）、聯電（2303-TW）、廣達（2382-TW）。

0052 富邦科技的前十大成分股，明細如下：

▲資料來源：富邦投信、資料日期：2026/03/31

表中我們可以看到，光是台積電就占了 70.71% 的比重，在 0052 中扮演了至關重要的角色。另外，0052 富邦科技和台積電的股價比較如下圖所示，黃色是台積電、藍色是 0052，可以看到 0052 和台積電的股價緊密連動，隨著台積電起伏。

0052 與台積電走勢關係

▲資料來源：Google 財經、資料時間：2026/04/20

另外 0052 的前三大持股合計比重接近 8 成，投資人要特別留意這三間公司的營運情形。以持股最高的台積電來說，AI 快速擴張使半導體產業表現持穩，台積電從 2020 年的營收突破新高後，在全球非記憶體端的半導體產值也提升到了 24%，另外台積電在近期宣布調漲晶圓代工價格，分析師也紛紛調高台積電 2026、2027 年預估 EPS，未來展望良好。

接下來我們就來看一下 0052 富邦科技包含了哪些產業別。

▲0052 富邦科技產業持股分布。

資料來源：0052 投資月報

0052 最主要的持股產業別是半導體業，本輪成長的主要動能來自 AI 應用、雲端運算、高效能運算（HPC）與資料中心建設，其中以邏輯晶片（Logic）與記憶體（Memory） 成長最為強勁，年增率皆超過 30%。這也使得全球晶圓代工、先進製程與高階封裝需求持續升溫。在區域表現方面，美洲與亞太地區成長幅度最為明顯，反映大型雲端業者與 AI 基礎建設投資熱潮；歐洲與日本則呈現溫和回溫態勢。整體而言，半導體已不再只是景氣循環產業，而是逐步轉向以 AI、雲端、運算架構升級 為核心的長期結構性成長產業，這也使得以半導體為主的 0052，在中長期具備明顯的產業順風。

預估 2026 年全球半導體業產值及年成長率

▲資料來源：WSTS 

台灣方面，近年半導體產業成長動能主要來自 AI 應用、資料中心建設、高效能運算（HPC）需求，以及先進製程長期維持高稼動率。根據工研院產科國際所與 TSIA 統計，2025 年第三季台灣整體 IC 產業產值（含 IC 設計、製造、封裝與測試）達新台幣 1 兆 6,697 億元，季增 4.4%，年增 20.6%，顯示產業景氣仍維持穩健擴張。

其中，IC 製造業仍是成長主力，2025 年第三季產值達新台幣 1 兆 1,372 億元，年增 26.8%；晶圓代工更是關鍵引擎，單季產值達 1 兆 806 億元，年增 27.0%，反映先進製程需求持續暢旺。IC 封裝與測試業也分別年增 12.4% 與 15.4%，顯示高階封裝與先進測試的重要性持續提升。相較之下，IC 設計業則受到部分消費性電子需求波動影響，第三季年增 7.2%，成長幅度相對溫和。

從全年角度來看，工研院預估 2025 年台灣 IC 產業總產值將達新台幣 6 兆 4,825 億元，年增 22.0%。其中，IC 製造業年增 26.9%，晶圓代工年增 27.5%，仍是台灣半導體最具競爭力的核心領域；IC 設計、封裝與測試業也分別年增 12.6%、13.9% 與 14.0%。

▲台灣 2025 Q3 半導體產值及年成長率。資料來源：TSIA、工研院產科國際所

0052 配息

▲0052 富邦科技近十年配息情形。資料來源：台灣股市資訊網

0052 富邦科技每年配息一次，2025 年是每股 3.23 元，今年 1 拆 7 分割後，改配發每股 1,199 元。

下圖則是 0052 近十年的殖利率表現，可看到過去四年殖利率大幅下降，今年的殖利率則是 1.78%，不過投資 0052 主要追求的是長期的成長報酬，而不應將 0052 視為高股息的 ETF。

▲0052 富邦科技近十年殖利率表現。資料來源：玩股網

0052 富邦科技 ETF 績效表現

那 0052 的報酬率表現如何呢？

▲資料來源：富邦投信 0052 月報 、資料日期：2026/03/31

0052 與 0050 績效比較

截至 2026/03/31 的資料，0052 近三個月的報酬率是 11.96%、半年是 30.93%。我們將 0052 和同樣含有台積電成分的 ETF——0050 元大台灣50——比較近三年來的報酬表現。從比較表中可以看到，0052 不論是近 2 年還是近 3 年，報酬表現都比 0050 來得亮眼。

▲資料來源：富邦投信 0052 月報 、元大投信 0050 月報

「0052 富邦科技」與「0050 元大台灣 50」的差異比較

前面提到，0052、0050 同樣都含有台積電成分，台積電在這兩檔 ETF 的比重都非常高，我們就來比較一下這兩檔的差異吧！

▲資料來源：富邦投信、元大投信

由下表中可看到，0052 只涵蓋科技類股，而 0050 包含了上市公司市值排名前五十的公司，產業涵蓋了科技、金融、傳產、電信等。不過我們也可以發現，目前這兩檔的前五大成分股一模一樣，只是在 0052 中，台積電的比重更高，比 0050 中的台積電佔比高了 7.58%；其他四檔個股（聯發科、鴻海、聯電、台達電）在 0052 和 0050 中的比重則沒有太大差異。

資料來源：富邦投信、元大投信

至於該選擇 0052 還是 0050，就要看投資人的訴求是什麼了。如果投資人看好科技類股，尤其是半導體產業，而且特別喜愛台積電，但想分散投資風險到其他科技大廠，那就可以考慮投資 0052；如果投資人想跟隨大盤，分散風險到各個產業，那就適合投資 0050。

0052 富邦科技 ETF 優缺點

看完上述介紹之後，是不是對 0052 有更深的了解了呢？ETF 的投資風險雖然比單一投資個股更分散，但還是要注意產業的景氣循環，和前十大成分股的營運績效。最後，我們整理了 0052 的優缺點，供大家參考。

0052 優點

1. 可以用相對較低的價格，購買高價的科技龍頭股
2. 成分股中包含台積電、聯發科、鴻海等市值排名高且成長動能強的科技股。當科技股強勁時，績效可超越大盤
3. 相較個股而言，可以分散風險到其他科技類股，受單一公司影響較小小

0052 缺點

1. 產業集中在科技產業，尤其以半導體為主，應留意該產業是否受到景氣影響
2. 持有台積電達 70.71%，若台積電跌幅過大，0052 的跌幅會大於大盤
3. 配息殖利率有逐年下滑的趨勢，但投資人應該將 0052 視為追求長期報酬成長的標的，而非高股息 ETF

以上就是 0052 的商品說明、績效表現、優缺點，和與 0050 的比較，大家可以參考並評估自己是否適合投資 0052 富邦科技。

【延伸閱讀】

• 台灣 50 ETF 投資教學：含 0050 配息、定期定額、零股投資— 2021/08 版
• 富邦台 50 ETF（006208）成分股、配息、優缺點一次看！和 0050 差異在哪？

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為什麼資金週轉對個人工作室這麼重要？

接案收入波動大，現金流不穩定

對個人工作室或自由接案者來說，收入來源高度依賴案件數量與付款進度，有些案子即使快速完成，但客戶付款卻經常延遲，常見 30、60 甚至 90 天才撥款，導致「案結但沒錢入帳」的窘境。

這種現金流不穩的情況，不僅影響日常開銷與生活品質，也讓營運資金難以規劃，增加對外借貸或信用卡週轉的依賴，如果又遇到付款跳票或客戶倒帳，更會造成財務雪上加霜。

除了接案時簽訂明確付款條款，也可考慮結合帳款融資、支票貼現等方式，讓應收款項提前變現，穩定現金流節奏。

缺乏財務規劃經驗，難以應對突發支出

多數自由工作者與個人工作室在創業初期，往往將全部精力投入在「接案與交付」上，對財務管理缺乏系統化概念。

沒有定期記帳、現金流預測、稅金準備等基本習慣，當突發事件發生，如設備損壞、家中醫療開銷、客戶臨時取消案件等，就容易資金斷裂，陷入手頭吃緊的困境。

這類情況若頻繁發生，不僅削弱營運能力，也可能拖延交案進度、損害職業信譽。面對這種風險，建議建立「緊急備用金」與「預收款制度」，平時也可透過數位財務工具（如記帳App、健檢工具）養成基礎財務規劃習慣，長期下來能有效提升應變能力與財務抗壓力。

資金壓力影響創作與接案品質

當現金流長期吃緊，會讓接案者處於高度壓力之中，不只是日常開銷難以維持，更會讓人為了「快點收現金」而不得不接下不合價值的案子、降低報價、甚至犧牲品質快速交件。

久而久之，案源品質下降、客戶流失、作品內容水準下滑，形成惡性循環，原本為了追求理想生活與創作自由才選擇自由接案，卻因資金焦慮失去了初衷。

唯有財務有餘裕，創作與接案品質才能穩定發揮。 可考慮與熟悉客戶建立分期付款與預付訂金制度，從源頭減輕現金流壓力。

圖▲ 不要讓資金流壓力壓縮到自己的生活品質跟產出（圖源/Pixabay)

個人資金週轉有哪些選項？五大方式幫你解套

了解問題的根源後，以下整理5種常見週轉工具拆解清楚，對照自身狀況選最適合的就對了！

方式1｜信用貸款：條件簡單、審核快速

信用貸款是最普遍的週轉方式，只要年滿 20 歲、具備工作收入或報稅紀錄，就有機會申請。

銀行、融資公司、甚至 FinTech 平台皆有提供個人信貸方案，申請流程數位化，最快 1–3 天可撥款。

對於無擔保品的接案者來說，是一種具彈性的資金補充方式。但也需留意額度通常與個人信用評分、收入水準相關，若有聯徵紀錄不良可能影響過件率，利率也可能偏高。

圖▲ 信用貸款是不少人資金週轉的選項之一（圖源/Pixabay)

方式2｜信用卡預借現金：快速但利息高

當現金短缺卻無法即時申請貸款時，有些人會選擇使用信用卡的「預借現金」功能。

這是一種透過信用卡額度直接提領現金的方式，優點是操作簡單、即時可得，幾乎隨時都能提領。然而，這種方式的利率通常較高(約5%~15%)，加上提領手續費（通常為預借金額的 3%~3.5% + 固定金額 $100~$150）、未繳金額的循環利息，長期下來會造成不小的還款壓力。

建議僅在資金回流時間明確、且可快速償還時使用，否則可能會形成長期債務壓力。

方式3｜應收帳款貼現：將客戶欠款變現金

如果你接的是企業案、有開立發票且對方為公司法人，當客戶付款周期長時，可透過「帳款貼現」將未收款項轉換為現金。

部分金融科技平台提供無需擔保、純信用方式即可申請，流程也多數線上化，適合已有穩定合作客戶的接案者，可提升現金流效率。

要注意，貼現或融資時需確認債權真實性與債務人付款能力，平台也會進行基本審核與風控。對現金流不穩但帳上有「可預期收入」的個人來說，這是活化資金、避免週轉困難的實用方式。

方式4｜P2P 借貸平台：非傳統管道的新選擇

對於傳統融資難以觸及的個人工作室、自由職業者與微型創業者來說，P2P（Peer-to-Peer）借貸平台正成為全新的資金選擇。

相較銀行對信用紀錄、擔保品的高門檻，P2P 平台透過數位化審核與多元資料評估（如金流紀錄、發票、訂單數據等），讓申貸變得更快速、更彈性。

其中，Bznk 必可貼現網推出的「貸動三十」方案，正是專為中小微型經營者設計，協助有短期週轉需求者快速取得資金。

只要提供「公司基本資料」與「上傳公司銀行帳戶存摺封面」，最快 3 個工作天即可完成審核並撥款，最高額度 30 萬，還可提前清償、彈性還款。

圖▲ 貸動三十申請流程（圖源/Bznk)

方式5｜ 保守理財工具提領：動用儲蓄險、定存、基金等備用資金

若不希望增加負債或利息壓力，最保守的方式是動用已存在的個人理財工具。

像是儲蓄險的保單借款、定存提前解約、基金贖回等方式，都是無需審核即可自主管理的資金來源，這類方法的好處速度快、不影響信用紀錄，但也需注意是否會影響長期財務規劃或產生違約金。

資金週轉要注意什麼？3 件事不能忘

清楚資金用途，別亂借一通

借錢並不是錯，但最怕的是「不知道自己為什麼借」！許多個人工作室與創業者在資金吃緊時，急著週轉卻沒做好資金規劃，導致借了也無法有效解決問題，甚至掉入惡性循環。

申請任何資金工具前，應先盤點現金缺口、明確資金用途，並對每一筆支出有清楚規劃。

可以問自己幾個問題：這筆錢是為了買設備、補原料費、繳稅還是付薪資？是否能產生對應收入？能在合理時間內還清嗎？

建議畫出資金使用時程表，設定目標、使用期與回收期。資金是助力，不是萬靈丹，清楚用途是借錢的第一門功課。

評估還款能力，不讓自己陷入負債

很多人只看得見「借得到錢」，卻忽略了「還得起嗎？」這才是真正該思考的重點。

對於小型經營者或個人工作室而言，收入可能不穩定，有時接案多、有時淡季，因此更需要保守評估自己的月繳負擔能力，一般建議，每月還款金額最好不要超過每月平均收入的 30%。

舉例來說：如果你月收入為 6 萬元，那月繳不應超過 1.8 萬元。若試算後發現壓力偏大，可優先考慮延長期數或選擇低利貸款方式。此外，也應預留一些緊急備用金，以備案量驟減或突發開銷時仍有緩衝，別讓週轉成為壓力來源，還得起，才是借得安心的關鍵。

圖▲ 評估自身還款能力才不會陷入負債黑洞（圖源/Pixabay)

避免一次借太多，留好回旋空間

許多個人經營者會有一種錯覺：「既然能借到，不如一次借多一點」但實際上，這種做法反而容易為自己埋下資金風險，每筆貸款不僅代表債務，也會佔用你的信用額度，若之後真的發生更大的資金需求，反而會因為「之前借太多」而被拒絕、或利率提高。

正確做法應是「按需求借貸」，例如：這次只需解決短期週轉問題，就只借剛好足夠的額度，不佔用未來額度空間。同時，也能保持與金融機構或平台的良好互動記錄，逐步提升信用評分。

特別是使用數位平台或 P2P 融資時，系統會依照你過往紀錄動態調整額度與利率。若每次都能按時還款、控制借貸規模，未來反而能爭取到更優條件與資金支援空間。

結論：資金週轉不是難題，關鍵在選擇對的方法

個人工作室與接案者在資金調度上並非毫無選擇，關鍵在於選對工具、用對方式，無論是信用貸款、帳款貼現還是 P2P 借貸，只要掌握申貸條件、控制還款節奏，就能在不壓垮自己的前提下，靈活解決短期現金流問題。

記得：借錢不是壞事，能夠正確使用資金、讓工作穩定發展，才是真正的理財智慧。

常見問題FAQ

Q1. 個人工作室名義可以申請資金週轉貸款嗎？

A：可以，許多貸款方案已開放自由業者、接案者等非公司行號申請。只要能提供收入證明、工作紀錄、合約或報稅資料，即有機會申請

Q2. 沒收入證明怎麼辦？還能借錢嗎？

A：部分金融科技平台或P2P融資可接受帳戶進出紀錄或客戶合約作為佐證，只要能合理說明還款來源，仍有機會通過審核。

Q3. 選擇資金週轉工具會影響信用嗎？

A：只要按時還款，反而可以建立良好信用紀錄。建議選擇合法、透明的融資平台並審慎使用金額與用途

Q4. 個人資金週轉選哪種方式利率最低？

A：一般來說，有擔保或長期貸款利率會較低；但若急需資金，可選信用貸款、P2P平台，彈性高但成本略高。

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值得關注的是，這輪融資之前在今年 2 月有消息傳出時，承諾金額還只是 1100 億美元，最終落錘時又多出 120 億美元。外界普遍解讀，這將是 OpenAI 在年底 IPO 前的最後一次大規模融資，上市的時間表已經越來越明確和臨近。

三巨頭聯手押注，散戶首次上車

OpenAI 本輪融資的核心資金來自亞馬遜 Amazon、輝達 NVIDIA、軟銀 SoftBank 三家企業，分別出資 500 億美元、 300 億美元、 300 億美元，合計貢獻了 1100 億美元。

亞馬遜以 500 億美元的出資額成為本輪最大投資方，但其投資設置了明確的附加條件： 150 億美元本輪直接到帳，剩餘 350 億美元需等到 OpenAI 完成 IPO 或實現其定義的 AGI 才算兌現。

背後邏輯不難理解，亞馬遜的舉動本質是「投資換綁定」，通過巨額資金注入，鎖定 OpenAI 長期的雲端服務訂單，OpenAI 已承諾擴大 AWS 雲端服務使用，未來 8 年內將新增 100 億美元合作額度，資金最終將以雲端服務付費的形式回流亞馬遜，形成「投資>消費>回報」的閉環，同時借助 OpenAI 的技術優勢鞏固自身雲端計算領域的競爭力，對抗微軟的生態優勢。

輝達出資 300 億美元，延續了其「晶片+投資」的綁定模式。作為 OpenAI 核心的 GPU 供應商，輝達早已與 OpenAI 簽署千億美元級合作協議，此次追加投資，一方面是鎖定未來數年的 GPU 採購訂單，確保高端 AI 晶片的核心客戶穩定；

另一方面輝達也可借助 OpenAI 的模型迭代，推動自身晶片技術升級，進一步鞏固在 AI 晶片領域的壟斷地位。對輝達而言，投資 OpenAI，就是投資自身晶片業務的未來成長空間。

軟銀則以 300 億美元成為最大的外部財務投資者，其佈局邏輯相對純粹，押注 OpenAI 的上市回報。不同於亞馬遜、輝達的戰略綁定，軟銀的投資更側重財務收益，且資金將分三期支付，與 OpenAI 的研發進展同步，既降低了投資風險，又能在 OpenAI 上市後獲得巨額退出收益。

除了三家大型科技公司之外，本輪融資還吸引了眾多全球頂級機構跟投，有科技巨頭、主權基金、風投機構。其中，微軟作為 OpenAI 的長期合作夥伴，雖未揭露具體出資額，但截至去年底其累計投資已超 130 億美元。

風投機構方面，Andreessen Horowitz （ a16z ）、D.E.Shaw Ventures、紅杉資本、貝萊德 BlackRock 、黑石 Blackstone Group、淡馬錫等知名機構紛紛跟進。

本輪融資最突破性的變化，是 OpenAI 首次向個人投資者開放認購，通過三家銀行渠道募得逾 30 億美元，同時被納入「木頭姐」凱西·伍德旗下 ARK Invest 管理的多隻 ETF，其旗艦產品 ARK 創新 ETF 將獲得約 3% 的 OpenAI 曝險，這也是該基金首次將私人公司股權納入持股。

企業客戶成成長新引擎，產品線 All in 超級應用

在公佈融資的同時，OpenAI 還公佈了營收與用戶最新數據：公司月營收已達 20 億美元， 2024 年全年營收為 131 億美元。

OpenAI 的收入來源核心支撐來自三大板塊：

ChatGPT 付費訂閱服務

作為其核心收入支柱，目前已累積逾 5000 萬付費訂閱用戶，每週活躍用戶超 9 億。OpenAI 聲稱 ChatGPT 的月度網頁訪問量和行動會話量是產業第二名的 6 倍，用戶使用時長是第二名的 4 倍，也是所有其他 AI 應用總和的 4 倍。

企業端服務

目前企業端收入佔比已超 40% ，通過 API 接口授權、定制化模型服務等形式，深度綁定各類企業客戶。OpenAI 表示，企業客戶貢獻的營收佔比已超過 40% ，預計年底前將與消費者業務持平。API 每分鐘處理的 token 數量超過 150 億，Codex 週活躍用戶超 200 萬，過去三個月成長 5 倍，月增長率超 70% 。

廣告業務

今年 2 月，該公司開始向非付費用戶推出廣告，儘管仍處於起步階段，但年化收入已突破 1 億美元，成為未來營收成長的重要補充。

與此同時，隨著模型能力持續提升，OpenAI 認為瓶頸已從智能本身轉向易用性。用戶不再需要彼此孤立的工具，而是需要一個能理解意圖、跨應用執行任務的統一系統。為此，OpenAI 計劃將 ChatGPT、Codex、瀏覽功能及更廣泛的智能體能力整合至單一平台，打造一個超級應用。

統一界面可將模型能力的提升直接轉化為用戶採納，消費端產品的使用習慣也將自然延伸至企業場景，成為企業級應用的入口。同時，單一產品界面能加快迭代速度、協調功能發布節奏，並充分挖掘智能體工作流的價值。

最終形成一個緊密的閉環：基礎設施驅動智能，智能驅動智能體，產品則使這些智能體在全球落地。

從千億融資到超級應用，OpenAI 所傳達出來的訊號都在指向一件事：用資本結構錨定預期，用產品戰略講清故事，用商業數據證明落地。當這三條線同時收束，IPO 的鐘聲也就不遠了。

《虎嗅網》授權轉載

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當時我們都以為這只是編劇的腦洞。直到 Google Research 正式發布了名為 TurboQuant 的 AI 壓縮演算法。

1 分鐘認識 TurboQuant！

• TurboQuant 是什麼： 由 Google Research 研發的一種 AI 壓縮演算法，專門針對大模型的「推論（Inference）」階段進行優化，目前只是論文階段。

• 它解決了什麼： 解決了 AI 在長對話中產生的「KV Cache（鍵值快取）」佔用過多顯示記憶體（VRAM）的問題，避免 AI 因「腦容量不足」而變笨或出錯。

• 核心優勢： 1. 極致壓縮： 將顯示記憶體需求壓縮 6 倍以上，且幾乎零損耗。 2. 效能翻倍： 在 H100 GPU 上，計算速度比未壓縮方案快了 8 倍。 3. 低門檻： 無需重新訓練模型，現有模型可直接套用。

• 對市場有哪些衝擊： 由於軟體效率大增，市場擔憂對高頻寬記憶體（HBM）的需求放緩，導致美光（Micron）、SanDisk 等記憶體大廠股價波動。

資料來源：Google Research

這原本只是一條枯燥的技術新聞，卻在社群網路上引發了病毒式傳播，不到 24 小時，就收穫了 1280 萬次瀏覽。原因無他，這項技術的設定簡直就是 Pied Piper 的翻版：

在不損失模型效能的前提下，將 AI 的「工作記憶」壓縮至少 6 倍。

市場的反應也極為真實，美股記憶體晶片類股盤中遭遇拋售，美光科技（Micron）、SanDisk 等龍頭企業股價齊齊收跌。

這不禁讓人好奇，一項純軟體層面的演算法創新，為什麼會讓賣硬體的先慌了神，而 Google 到底向目前的 AI 牌桌上扔了一張怎樣的底牌？

困在「記憶黑洞」裡的大模型

TurboQuant 的出現其實不單純只是為了好玩，更是為了解決一個讓整個 AI 產業頭疼已久的真實瓶頸。

眾所周知，現在的 AI 模型越來越大，對顯示記憶體（VRAM）的胃口也像無底洞一樣。尤其是在推論階段（也就是你和 AI 聊天的時候），AI 需要記住上下文資訊，這部分數據被稱為 KV Cache（鍵值快取）。

每處理一個詞，模型都要把它轉成一個高維度的向量再存進 GPU 顯示記憶體。對話越長，這份「數位備忘錄」膨脹越快，很快就把 GPU 顯示記憶體塞滿。這就是為什麼你的 AI 助手聊久了會「變笨」或者直接顯示錯誤，那就是因為「腦容量不夠了」。

更棘手的是，傳統的壓縮方法一直面臨一個兩難困境：壓縮數據時，需要額外儲存「量化常數」來告訴模型怎麼解壓。這些中繼資料聽起來很小，加起來卻能把壓縮帶來的收益全部抵消掉。

Google 的 TurboQuant 就是因此而誕生。

研究人員設計了一套兩階段的數學解法。第一階段叫 PolarQuant，把數據向量從傳統的直角座標系轉換成極座標系，拆分成「半徑」（表示大小）和「角度」（表示方向）。

這個幾何轉換的妙處在於：轉換後角度的分佈變得高度可預測，模型不再需要為每個數據塊單獨儲存昂貴的正規化常數，直接映射到固定的圓形網格上就行了，開銷為零。

第二階段叫 QJL（Quantized Johnson-Lindenstrauss 轉換），充當數學層面的糾錯器。它把壓縮後殘留的誤差投影到低維度空間，再把每個誤差值壓縮成一個正負號位元（+ 1 或 – 1 ）。

這個設計保證了 AI 在計算「注意力分數」時，壓縮版本的結果與高精度原版在統計意義上完全一致。所謂注意力分數，就是模型判斷上下文裡哪些詞最重要的關鍵步驟。

如果說以前 AI 記筆記是「逐字逐句抄寫」，那麼 TurboQuant 就像發明了一套「極簡速記符號」：該記的一個不漏，佔用的空間卻少了六倍。

這套方法還有一個對企業來說格外友好的特性：無需重新訓練模型。你現有的開源模型，或者自己微調過的模型，直接套上 TurboQuant 就能跑，不用額外的數據集，也不用重新跑一遍訓練流程。

光說不練假把戲，在「大海撈針」基準測試（Needle In A Haystack）裡，讓 AI 從 10 萬個詞裡找出一句藏好的話，TurboQuant 在 Llama- 3.1 – 8B 和 Mistral- 7B 上跑出了滿分召回率，同時把 KV Cache 的顯示記憶體佔用壓縮了至少 6 倍。

在 LongBench 綜合評測套件（涵蓋問答、程式碼產生、長文摘要）上，TurboQuant 全面追平甚至超過了先前的最強基準方法 KIVI。

最硬核的數字來自輝達 H100 GPU 的實測： 4 位元（ 4-bit ）精度的 TurboQuant 在計算注意力邏輯上的速度，比未壓縮的 32 位元方案快了整整 8 倍。

Google 的 DeepSeek ？

論文發布後的 24 小時內，社群已經開始動手驗證。

Apple Silicon MLX 框架的知名開發者 @Prince_Canuma 把演算法移植到了 Apple Silicon 的 MLX 框架，測試 Qwen3.5 – 35B 模型，上下文長度從 8500 到 64000 token 全覆蓋，每個量化等級都跑出了 100% 的精確匹配。

他還發現， 2.5 位元的 TurboQuant 能把 KV Cache 壓縮近 5 倍，準確率零損失。

對於 TurboQuant 的發布，Cloudflare 執行長 Matthew Prince 甚至將其稱為 Google 的「DeepSeek 時刻」。

把時間撥回一年前，DeepSeek 以極低的成本訓練出了效能驚人的模型，徹底打破了矽谷大廠對高成本才能訓練出高性能 AI 的迷信。那次衝擊也讓整個產業意識到：光有大模型不夠，還得跑得起、跑得快。

TurboQuant 也是這種背景下的產物。如果這項技術能從實驗室走向大規模應用，它將帶來肉眼可見的商業價值。

同樣一張 H100 ，推論成本理論上可以直接打折超過 50% ；裝置端（端側）部署的門檻也會大幅降低，以前需要 32 位元精度才能跑的大模型，放在 Mac Mini 或者在地伺服器上也能運作，還不會有品質損耗。

市場的反應，已經很說明問題了。TurboQuant 發布當天，美股記憶體晶片類股盤中遭遇明顯拋售。SanDisk、美光科技等龍頭企業股價顯著收跌，記憶體晶片與硬體供應鏈相關指數單日跌幅超過 2% 。

究其原因，如果 AI 巨頭能用一套純軟體演算法把顯示記憶體需求砍掉六分之五，那些押注 AI 會持續瘋狂消耗高頻寬記憶體（HBM）的多方，就得重新盤算自己的部位了。

而這種防禦性反應背後，也表明過去兩年支撐記憶體股估值的核心邏輯之一，是 AI 對顯示記憶體的需求只會越來越大。TurboQuant 第一次在技術層面正式動搖了這個假設。

當然，雖然聽起來很美好，還是要潑一盆冷水。一方面，歷史上每次效率提升，往往反而帶動了總需求成長，經濟學上稱為「傑文斯悖論」。AI 跑得更便宜，可能意味著更多人更頻繁地使用它，最終消耗的算力反而更多。所以這場「顯示記憶體危機」到底會不會因此化解，還真不好說。

另一方面，TurboQuant 目前仍處於實驗室階段，根據最新消息，Google 計劃在下個月的 ICLR 2026 大會上正式展示這項技術，屆時還將同步亮相另一場頂會 AISTATS 2026 。

但從論文到大規模生產部署，中間隔著工程適配、不同架構的相容性測試、真實場景的效能驗證，每一關都不輕鬆。

論文地址：https://arxiv.org/abs/2504.19874

有網友直接開砲，這篇論文的底層研究其實早在去年四月就已公開，根本談不上橫空出世，眼前的輿論熱潮，多少有點追著舊聞起鬨的意思。

在他看來，如果記憶體股因為一篇演算法論文而大跌，恰恰暴露了市場裡有多少人根本沒搞清楚這件事的邊界，並把這波反應比作「Toyota 出了新油電混合引擎，石油股就該崩跌」。

更重要的是，TurboQuant 解決的只是推論（Inference）階段的顯示記憶體瓶頸，訓練（Training）階段的顯示記憶體消耗依然是另一座大山。想從頭訓練一個主流量級的大模型，需要的算力資源依然是天文數字。

在《矽谷群瞎傳》裡，Pied Piper 的壓縮演算法最終改變了整個網際網路。而在現實中，TurboQuant 的野心沒那麼大，目標只是讓 AI 在有限的物理空間裡記得更多、算得更快、跑得更便宜。

現實終究不是好萊塢劇本，不必徹底改變網際網路，能和 AI 聊得更長、不再顯示錯誤，已經是很多人想要的了。

附上 TurboQuant 官方技術部落格：

https://research.google/blog/turboquant-redefining-ai-efficiency-with-extreme-compression/

《虎嗅網》授權轉載

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自動投資是什麼？運作原理完整解析

在我們開始動手設定之前，要想先幫大家建立一個正確的觀念。很多人聽到「自動」會以為是保證獲利，但其實它更像是一個專屬的私人祕書。

自動投資的核心概念

自動投資是一種「條件式投資工具」，投資人在投資時預先設定好基本條件，例如：

• 單筆投資金額
  
• 可接受利率範圍
  
• 投資期限
  

當平台上出現符合條件的案件時，系統會自動幫你投入資金，而不需要人工手動操作。這種模式本質上是「自動媒合」，並非保證獲利，而是幫助投資人提升投資效率與搶標成功率。

為什麼會出現自動投資機制？

因為在投資平台上，熱門案件常出現以下狀況：

• 上架數分鐘即滿標
  
• 投資人手動操作速度不足
  
• 工作時間無法隨時盯盤
  
• 小額分散投資難以即時完成配置
  

因此平台設計「自動投資」機制，讓符合條件的投資人優先排隊，減少手動搶案的壓力，自動投資的存在，解決的是「時間差」問題，而不是投資判斷問題。

自動投資的 5 大優點

• 最大優勢在於「不用守著螢幕」

對於上班族或資金量較大的投資人來說，頻繁手動操作成本極高，自動投資可將閒置資金快速投入市場，縮短資金空窗期，資金閒置時間越短，整體報酬率越穩定。

• 增加搶標成功率

在 Bznk 平台上的案件一旦上架 Telegram 推播，平均約 5 分鐘就會被募滿，許多人因為手腳不夠快或網路速度慢而錯失機會，將自動投資設定完成後，只要符合條件即可自動排隊投入，成功率自然提升，也不用再擔心沒有時間上平台來搶案件了。

※特別是當投資人為B等級，就有自動投資機制，提升整體媒合效率※

• 有效分散風險

有些投資人會因為手動搶案「見獵心喜」，把原本預計投一萬的額度加碼到十二萬，導致風險過度集中，透過自動投資設定「單筆金額上限」與系統自動「分散筆數」，系統會自動將資金拆分到多個案件，分散風險的效果遠優於一次投入單一標的，這也是長期投資策略中的核心原則。

• 免搶案機制

自動投資是讓投資者輪流投資的機制，系統會依照客製化篩選條件，進行「輪流機制」自動分配投資，所以不會每個案件都是固定的投資人，除了使用自動投資功能外，也可以自己再另外手動搶案，互相搭配使用。

• 金流安全

Bznk 與遠東商銀 Bankee 合作，所有資金交割都在會員自己的帳戶內進行，平台不碰金流，保障投資人的資金安全，投資之餘也能安心在平台操作。

Bznk 平台如何操作自動投資？

了解原理後，接下來你一定想知道該如何設定？股感把步驟拆解開來，跟著一起點選，幾分鐘就能搞定！

步驟 1：進入設定介面並選擇產品

登入會員（已成為 B 級會員）後，點選左側選單的「自動投資設定」，接著點選「新增條件」。

• 投資人可以針對不同的產品類別（如：帳款轉讓/票貼、企業專案融資等）分別建立專屬的自動投資規則。
• 務必將「啟用」打勾，該條規則才會正式生效。

步驟 2：設定規則順位與投資金額

• 設定順位： 系統允許針對「每項產品最多設定 5 條規則」。系統會從順位 1 開始向下篩選，只要案件符合最先達到的條件，就會自動投資，但系統不會針對同一個案件重複投資。
• 必填參數「投資金額(元)」： 這是所有規則中唯一必填的欄位，決定您單筆案件要投入多少錢。
  • 系統保護機制： 為了分散風險與保障大家都有案件投，系統設有硬性單筆上限。帳款及客票融資最高只能佔該案件總額的 3%，企業專案融資最高為 5%。

階梯式的規則順位設定範例（以企業專案融資為例）：

• 順位 1（最嚴格）： 要求「報酬率 8%」+「公司成立三年以上」+「有不動產設定」，完全符合才投 5 萬元。
• 順位 2（平衡風險）： 如果公司年資較短，則要求更高的報酬率來做風險對價，一樣要求「有不動產設定」，但投資金額降為 3 萬元。
• 順位 3（小額試水溫）： 無不動產設定的微型企業貸款（如「貸動 30」），單筆只投 5,000 元。

步驟 3：挑選與設定篩選條件參數

除投資金額外，其他參數可視個人需求填寫（至少需填寫 1 個條件）：

• 預期報酬： 可設定「當年化報酬率大於等於(%)」
• 企業體質篩選： 可設定「當公司成立年數大於等於(年)」、「當公司資本額大於等於(元)」，或是「企業於 Bznk 融資年資/次數」
• 擔保品選項（僅限企業專案融資）： 若您偏好有實體擔保的案件，可以勾選「□ 有不動產」（系統中案件編號為 D 開頭）
• 資金部位控管： 若想控制總投入資金，可設定「已投資總金額小於等於(元)時啟用」，當您在平台上的總投資額低於設定值時，系統才會自動幫您投錢
• 案件評等： 系統有提供案件評等（如≧C2、B1等）的篩選條件

建議投資時可落實「百一法則」，設定單筆投資金額時，絕對不超過總目標資金的 1%
例如：若您預計在平台建立 500 萬的被動收入池，單筆投資金額最高就只設 5 萬元

以下是 Bznk 平台的自動投資教學流程，歡迎觀看影片並跟著操作喔！

自動投資常見問題 FAQ

Q1. 遇到案件逾期怎麼辦？

別擔心，案件若發生逾期，Bznk 有標準「平台主動執行」跟「法院流程（平台被動追蹤）」 SOP 流程，透明化的處理讓你隨時掌握進度。流程如下圖所示：

圖▲ Bznk催收流程-平台主動執行

圖▲ Bznk催收流程-法院流程（平台被動追蹤）

Q2. 自動投資需要什麼條件？

第一步，要先註冊 Bznk 平台會員，之後完成綁定/授權遠東商銀 Bankee 帳戶，升級為「B 等級會員」，即可免申請直接開放使用「自動投資」功能。

Q3. 想提高基本投資額度要怎麼做？

若想要提高平台基本投資額度，便需要進行申請升到 A 級會員，申請步驟如下：

1⃣ 到【我的帳戶】確認自己所填的「投融資問卷」之屬性為積極型

2⃣ 準備近 1-2 個月的月薪資明細(需顯示公司名)或相關財產證明，並寄至 hello@bznk.com，且在 mail 中註明「了解投資有風險，將審慎投資」

我們收到E-mail後，便會為您開通 200 萬元的基本投資額度囉！

Q4. 系統會不會對同一個案件重複投資？

不會！即使設定了多個條件順位，系統針對每個案件只會挑選最先符合條件的「一條規則」進行投資，絕對不會對同一筆案件重複投入資金。

Q5. 帳戶餘額不足會怎樣？

若設定了自動投資，遠東 Bankee 交割帳戶裡的「錢的餘額一定要夠」，否則會導致資金媒合的效率變低，記得定期確認帳戶內是否有足夠的餘額可做使用。

Q6. 條件設太多會不會投不到案件？

會的，自動投資的條件設定得越多、越嚴格，能達到自動媒合機率相對就會越低。

Q7. 「低於單筆投資金額(元)時不啟用」這個參數要設定嗎？

建議是「可以不用設定」。因為系統本身針對不同案件就有單筆投資上限（例如：票貼總額的 3%、企業融資的 5%）的保護機制。如果設定了此欄位（例如設定1萬元），當可投資金額因為上限機制低於 1 萬時就不會發動，反而錯失分散投資的機會。

※投資仍有風險，請審慎評估且小額分散投資※

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2026 加密貨幣大趨勢「融合」，監管明朗與應用落地

隨著美國加密貨幣監管框架日益清晰，越來越多的機構資本湧入市場。「監管套利」的空間逐漸收緊，過去野蠻生長的敘事可能進一步被打壓。產業一線人士的觀點，正是趨勢轉變的風向標。

Q1： 您認為今年市場的主要趨勢是什麼？

美國監管明朗催化劑：加密貨幣從「投機場所」轉型機構級「結算平台」

Gracy：我認為 2026 年的核心趨勢將是「融合」。加密貨幣不只是一個獨立系統，而是更廣泛的金融基礎設施的一部分。美國監管訊號的明朗化正在加速機構參與，更重要的是，它們正在改變加密貨幣的使用方式。加密貨幣不再只是投機場所，而是更多地被用作執行、結算和分銷的平台。

加密貨幣只剩下投機嗎？2026 年區塊鏈的應用落地

Q2：我們是否已經正式告別了加密貨幣的「蠻荒西部」時代？

Gracy：從這個意義上講，是的，我們正在走出「蠻荒西部」階段，但這並不意味著波動性消失了；這只意味著市場越來越受到結構、合規性和長期資本的影響，而不是純粹的投機。

Bitget 的通用交易所 (UEX) 正體現了這種轉變。下一階段的關鍵不再是在加密貨幣和傳統金融之間做出選擇，而是建構能夠以連貫統一的方式支援兩者的平台。用戶不再需要分散的平台，他們只要一個單一的入口，可以無縫地切換加密貨幣、代幣化的現實世界資產、衍生性商品和全球市場。開拓精神依然存在，但基礎建設正日趨成熟。

代幣化資產需求大爆發，2026 你該注意這三個賽道

Q3：2026 年的市場敘事變得更加複雜，特別是各類進階的衍生品與鏈上收益策略百花齊放。作為產業最前線的觀察者，您認為今年加密市場最值得關注的具體趨勢或賽道是什麼？

2026 幣圈趨勢預測：鏈上金融專業化、代幣化資產、AI 輔助決策

Gracy： 2026 年最讓我關注的是鏈上市場的專業化。高階衍生性商品、結構化產品和鏈上收益策略不再是小眾工具；它們正被積極改進，以提高效率、資本再利用率和風險管理水準。

同時，代幣化的現實世界資產正從概念走向實際應用，尤其是在股票和大宗商品領域。我們看到，對鏈上股票、大宗商品和固定收益工具的需求日益增長。這不再是紙上談兵；它正在成為全球投資者流動性的重要來源。

另一個重要趨勢是人工智慧輔助決策的興起。它並非取代人類判斷，而是作為一種基礎設施，幫助交易者更快、更客觀地處理複雜問題。總而言之，今年最引人注目的行業是那些致力於減少摩擦、加快結算速度、提供更清晰的定價和提高資本效率的行業，而不是那些追逐短期利益的行業。

加密貨幣是風險資產還是避險的數位黃金？

今年是美國期中選舉年，地緣政治的不確定性持續加劇宏觀經濟的敏感度。加密貨幣有時與科技股走勢一致，有時被視為對沖風險的數位黃金。

加密貨幣價格由什麼驅動？宏觀主導短期價格走勢

Q4：在如此複雜的跨資產輪動環境下，投資人該如何調整投資組合？

Gracy：我們正處於宏觀訊號主導短期價格走勢的時期。選舉、地緣政治和流動性狀況都會影響加密貨幣相對於科技股或黃金等避險資產的表現。在這種環境下，分散投資比預測更重要。投資者應該減少對單一資產的投資，並更考慮建立涵蓋風險偏好、成長資產、收益策略和對沖手段的投資組合。

投資人如何分散風險？UEX 在交易便利性、速度上完勝

Q5：在這種更廣泛的宏觀背景下，Bitget 近期進軍 TradFi 戰略又扮演著怎樣的角色？

Gracy：這正是我們的 TradFi 策略的用武之地。透過提供對代幣化股票、商品和其他傳統金融工具以及加密貨幣的服務，用戶能夠在不離開加密貨幣原生環境的情況下管理跨資產輪動。我們的目標不是完美地掌握宏觀週期，而是做好準備。

AI 代理 Gracy AI 延續 Claude Code、OpenClaw 熱潮

最近自主執行任務的 Claude Code、OpenClaw 在科技界引發了激烈的討論。早在一個月前就有用戶分享用 Clawdbot 接入鏈上交易所、預測市場，在一夜間實現 250% 獲利。

AI 如何改變交易？理性克服人性貪婪

Q6：您認為 Claude Code、OpenClaw 這種「有行動能力」的人工智慧如何從根本上重塑交易行為？

Gracy：我認為人工智慧代理真正改變的是人們與市場的互動方式。對大多數散戶交易者而言，最大的挑戰並非獲取訊息，而是管理情緒，尤其是在市場快速波動時。AI 代理擅長遵循規則、保持耐心，並在人類容易恐慌或過度交易的時刻保持穩定的執行力。僅此一點就能顯著改變許多交易者的最終結果。

隨著人工智慧工具越來越多地代表用戶進行交易，例如監控市場、匯總研究成果和執行策略，關注點正在轉變。挑戰不再在於模型有多聰明，而是這些 AI 能否以可靠、透明和安全的方式與真實市場互動。這需要生產級的基礎設施，而不是實驗性的連接器或脆弱的整合方案。

Bitget Agent Hub 為 AI Agent 提供標準化接口

正因如此，我們建構了 Bitget Agent Hub。透過交易所維護的接口，為 AI 提供標準化、安全的市場數據和交易執行訪問權限，從而支援下一階段的人工智慧驅動交易。其目標是降低整合風險，並使 AI 能夠在清晰的監管框架下，在真實的交易環境中運作。

AI 代理 Gracy AI 如何以「輔助決策」切入加密貨幣賽道？

Q7：近期討論度極高的 Gracy AI 又試圖為一般用戶解決什麼樣的痛點？

Gracy：Gracy AI 的目標並非取代人類判斷或完全自動化決策，而是更注重實用性。我們希望打造一個就像跟專業加密貨幣交易員對話的體驗，一個用戶可以探討市場狀況、風險甚至交易心態的工具，而不是僅僅對著圖表做出反應。

交易可能會讓人感到壓力巨大，尤其是在市場波動劇烈的時候。如果人工智慧能夠幫助人們放慢節奏，更清晰地思考，並做出他們真正理解的決策，那將是一大進步。

2026 台灣加密貨幣交易所合規戰：Bitget 用機構級安全回應

台灣的加密貨幣社群一直非常活躍，但我們也看到在地監管日益嚴格。國際指標性交易所，受富比士評選為全球最受信任加密貨幣交易所的 Bitget 是如何看待台灣市場。Bitget 在英國、澳洲、薩爾瓦多等地已經取得牌照，受當地 FSC 監管。

Gracy Chen 談台灣市場：認真對待創新和風險

Q8：作為 CEO，您如何看待台灣市場在 Bitget 全球版圖中的角色？

Gracy：我一直認為台灣是一個非常深思熟慮的市場。這裡的人們充滿好奇心，見多識廣，並且認真對待創新和風險。這是一個非常棒的組合。

2026 加密貨幣交易所怎麼挑：透明儲備金證明、嚴謹合規與託管標準

Q8：對於台灣用戶最關心的合規落地與資產安全，Bitget 有什麼具體的承諾與行動？

Gracy：Bitget 在全球範圍內始終秉持一致的策略。無論身處哪個地區，我們都專注於嚴格的託管標準、透明的儲備金證明以及嚴謹的安全合規措施。這些措施不會因市場變化而隨意調整。隨著各地監管政策的演變，我們會持續關注並根據需要做出相應調整。我們的長期目標很簡單：確保用戶能夠安心使用創新服務，因為他們的資產受到保護，並且平台能夠長期穩定運作。

Bitget 交易所致力於合規、透明度和安全性

我們充分尊重當地監管政策的發展，並致力於長期合規。透明度和安全性是 Bitget 不可妥協的兩大支柱。我們維持穩健的儲備金比例，定期公佈儲備金證明，並經營規模可觀的保護基金，以保障用戶資產安全。對於台灣用戶，我們的承諾很簡單：永續成長、透明營運和機構級安全標準。我們相信，信任而非炒作將決定加密貨幣普及的下一個階段。

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避險的意思：保護獲利、降低風險

首先我們要先來了解避險的定義？避險的核心概念是保護獲利、降低風險，它的原理就像買保險一樣。以意外險為例，沒有人希望發生意外，但未來充滿不確定性，誰也無法預測。因此，當意外真的發生時，我們會慶幸自己提前購買了保險，因為能夠獲得理賠，減輕財務壓力。

只是保險最特別的一點在於「小額投入，獲得高額保障」。例如，純壽險每年可能只需支付幾千元保費，但如果發生不幸，受益人卻可能獲得上百萬元的理賠，這也是槓桿的概念。這種概念在投資避險策略中同樣適用——透過適當的避險工具，如黃金、國債、選擇權等，投資者可以用相對較小的成本來對沖市場風險，確保當市場劇烈波動時，資產能夠受到保護，甚至在特定情況下獲利。因此，避險雖然不一定能帶來高額回報，但能幫助投資者穩健應對市場的不確定性，降低潛在損失，確保資產的長期安全。

避險資產的定義？

相較於股票市場，貴金屬、特定貨幣與債券等資產往往被視為「避險資產」，因其能在市場動盪或經濟不確定性增加時提供保值作用。然而，並非所有此類資產都具備避險功能，真正能夠發揮避險效果的標的，通常需符合以下幾項關鍵特性：

避險資產的五大特性

1. 保值性
能夠在通貨膨脹或經濟衰退期間維持價值，不容易因市場變動而貶值。
2. 低相關性
與股票、風險性資產的價格變動關聯性較低，能夠有效分散投資組合風險。
3. 低風險性
具有相對穩定的價格變動，不會像股票等高風險資產那樣劇烈波動。
4. 高流動性
可快速且容易地轉換成現金，確保市場變動時能夠迅速調整資產配置。
5. 高穩定性
不易受到市場劇烈波動的影響，在經濟危機或市場恐慌時仍能維持價值。

接下來，我們再來細看避險性資產到底有哪些？

避險性貨幣

而所謂「避險貨幣」，就是「能避開風險的貨幣」。貨幣，是各國境內買賣東西的工具，而要能避開風險，該國的政局、經濟要穩定，且流動性要好，不會有買得到賣不掉的問題。這些條件都會隨著時局變化，避險貨幣也會隨時局改變。而目前主流的避險貨幣有「美金、日圓、歐元、瑞士法郎」四種貨幣。

美金（USD）：不用多說，世界第一強權，也是全球最流通的貨幣，理所當然是避險貨幣了。

日圓（JPY）：亞洲區代表。日本長期低利率，讓世界各國在景氣好的時候從日本借錢投資、景氣差的時候紛紛還錢給日本，因此日圓在景氣差的時候容易漲，常被外資用來套利。而日本經濟實力雖然不如中國，但日圓的流通性比人民幣好太多，因此日圓更容易當作避險貨幣。

歐元（EUR）：全球強權-歐盟境內的流通貨幣，但近年來因為歐盟內的幾個國家爆發財政困難，因此歐元的避險貨幣地位稍有爭議。

瑞士法郎(簡稱瑞朗)（CHF）：瑞士為「永久中立國」。一來因為位居阿爾卑斯山，地形易守難攻；二來因為瑞士銀行藏著世界各國政要的機密，誰打它都自找麻煩；三來則是全民皆兵，真要打也不好打。以上三大因素讓世界各國承認它的中立地位，也讓瑞士躲過一戰和二戰，戰爭風險非常低。再加上它穩定的社會環境，因此瑞士法郎也成為著名的避險貨幣。

避險公債

公債的避險能力取決於發行國的信用度與穩定性。當一個國家的信用評級較高且經濟穩定時，其國債的違約風險相對較低，可被視為安全的投資工具。常見的國債有：

美國國債（U.S. Treasuries）：全球公認最安全的避險資產，因美國擁有穩定的經濟基礎及美元作為全球主要儲備貨幣。

日本國債（Japanese Government Bonds, JGBs）：日本擁有低利率環境，且日圓在市場不確定時常被視為避險貨幣，因此JGB亦被視為避險資產之一。

德國公債（German Bunds）：德國作為歐元區最大經濟體，其公債常被視為歐洲市場動盪時的避險選擇。

瑞士國債（Swiss Government Bonds）：因其中立國地位和穩定的經濟環境，使其國債成為歐洲投資者的避險選擇之一。

英國國債（UK Gilts）：儘管英國脫歐後影響其經濟穩定性，但在全球市場避險情緒升高時，英國國債仍被部分投資者視為安全資產。

長天期v.s.短天期

而長天期國債的避險效果通常又優於短天期國債。因為市場動盪時，利率通常在降息階段，利率的下降通常會推高長天期國債價格，帶來更好的避險效果。

更多有關於債券的介紹可以看這篇文章＞＞＞債券是什麼？債券殖利率？票面利率？債券全介紹！

黃金及其他貴金屬

黃金與白銀之所以被視為典型的避險資產，主要來自於獨特的物理屬性與經濟特性，特別是穩定性、稀缺性及高度的可交易性。俗話說：「亂世買黃金」，自以物易物時代以來，黃金便因其不可被輕易複製或無限發行的特質，在經濟動盪與不確定時期深受人們青睞。

相較於法定貨幣（如美元、歐元），法幣的價值依賴政府信用與經濟政策支撐，又可能因為過度印鈔、利率波動或經濟衰退等因素可能導致其價值貶損。相對而言，黃金與白銀的供應量無法被人為操控，使其成為對抗貨幣貶值的天然屏障。歷史上，1971年布雷頓森林體系崩潰後，美元與黃金脫鉤，黃金價格隨即大幅上漲，充分展現其在貨幣體系不穩定時的避險功能。

白銀雖然有大約 50% 的供應量用於工業用途，價格波動性相較黃金更高，但其稀缺性與貨幣屬性仍賦予其在危機時期的避險潛力。

圖片來源：jinjia.vip

避險工具有哪些？

避險工具則是除了上述那些避險資產外，還包括期貨、選擇權等高槓桿的衍生性商品。這些工具透過不同的方式來對沖風險，保護投資組合免受市場波動的影響。常見的避險工具包括：

期貨（ Futures ）：透過買入或賣出期貨合約來對沖價格波動風險，例如企業利用原油期貨鎖定未來成本。
選擇權（ Options ）：透過購買看跌選擇權（ Put Options ）來保護投資組合不受股價下跌影響。
避險基金（ Hedge Funds ）：利用多種交易策略（如做空、槓桿交易）來降低投資組合的風險敞口。

對於高槓桿的避險工具，像是選擇權，能夠利用少量資金達到顯著的避險效果。例如，當預測股市可能下跌時，可以用相對較小的資金購買選擇權來對沖風險。假設以 2,000 元買進賣權（ Put Option ），若股市下跌10%，選擇權的槓桿效應可能讓你獲得相對於股票虧損的收益，抵銷損失。這種策略的風險較低，即使股市上漲，最多也只損失 2,000 元。

選擇權避險的概念雖然講起來很簡單，但實務上難度會高得多。比方說選擇權還有到期日的問題，如果到期前股市沒下跌，那 2,000 塊也會不見；如果股市沒跌反漲，選擇權也會吃掉股票的獲利等等。這都需要更深的專業。所以，如果對這塊感覺很複雜，不妨單純的撥一部份資金來買黃金、公債等避險資產就好。

更多有關於選擇權的介紹可以看這篇文章＞＞＞選擇權是什麼？選擇權種類有哪些？選擇權策略教學！

避險基金＆共同基金的差異？

另一個常聽到的名詞就是「避險基金（hedge fund ）」了。避險基金這四個字很容易讓人誤會，以為它會「避開所有風險」，但這是錯的。它會叫做「避險基金」，是因為相對於其他基金( 像是共同基金、年金基金等 )，它的監管更少，更有空間運用上述那些避險工具。所以，假如在金融風暴時共同基金跌 50%，那避險基金就可能會跌少一些。

但不是每檔避險基金都這麼好，這很取決於經理人功力。再說，避險基金的投資門檻高、資訊也更封閉，因此如果有機會投資避險基金時，千萬要多方查證才行。

想了解更多有關於避險基金可以看這篇文章＞＞＞避險基金真的安全嗎？

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• 從安倍經濟學看避險貨幣日圓
  

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Claude 如何一步步走入五角大廈的核心，又為何在最高層級的行政禁令下仍難以被剝離？其背後的完整始末，正好是人工智慧與現代戰爭深度交織的時代縮影。

編按 2026/03/06 更新：為了解決 Claude 被列入「供應鏈風險」名單的爭議，Anthropic 執行長 Dario Amodei 近日與美國國防部重啟談判。雙方爭論的核心在於使用紅線：Anthropic 堅持 Claude 嚴禁用於對美境內的大規模監控，以及無需人類介入的「完全自主致命武器（FAW）」開發。然而，川普政府對此持反對立場，主張 AI 應全面適用於「所有合法用途」，不應預設限制。也讓 AI 使用倫理與國家安全上的討論浮現檯面。

Anthropic 如何入駐國防體系

事實上，Anthropic 與美國國家安全體系的合作並非開始於正式合約的簽署。早在 2024 年，該公司便已在國防 AI 領域完成多重佈局，創下多個產業第一：它是首家將前端 AI 模型部署至美國政府機密網路的企業，也是首家將自研模型在國家實驗室執行、並為國家安全領域客戶定制專屬政府版 AI 模型的公司。

早在 2024 年 6 月，Claude 便已開始為美國作戰人員提供持續服務，並迅速在國防部及其他國家安全機構中廣泛部署；同年 11 月，Anthropic 與 Palantir 宣布合作，將 Claude 模型彙整至 Palantir AIP 平台並運作於 AWS GovCloud，為情報與國防行動中的複雜數據提供處理與分析。

2025 年 7 月，合作迎來巨大進展：美國國防部通過數位與人工智慧辦公室（CDAO），與 Anthropic 正式簽署了一項為期兩年、金額上限達 2 億美元的「非典型原型採購協議」（Prototype Other Transaction Agreement, POTA）。

與此同時，美國國防部也與 OpenAI、Google 和 xAI 等另外三家全球前端 AI 企業簽訂了同類合作合約（每家上限 2 億美元），此舉也成為人工智慧語言大模型正式邁入美國軍事系統的起點。

Claude 的核心優勢

Anthropic 的核心產品 Claude 模型依靠亞馬遜（Amazon, AMZN-US）AWS 的 Bedrock 平台運作，在獲得 FedRAMP High 安全授權及 DoD Impact Level 4 / 5 ( IL4 / 5 )核可的專屬環境中，能夠處理最高達「機密」級別的資訊，是當時唯一同時滿足「前端模型」技術標準、並已在國防部機密網路中實際部署的商用語言模型。

Claude 的應用覆蓋情報分析、建模仿真、作戰規劃、網路作戰等多個軍事關鍵任務領域。更關鍵的是，它並非以簡單的 API 調用方式接入美軍系統，而是通過與 Palantir 平台的深度技術整合，真正嵌入五角大廈的核心數據分析體系，成為美軍數據處理與決策的重要組成。

委內瑞拉行動的實戰驗證

Claude 的實戰價值，也在美軍的實際軍事行動中逐步顯現。它不僅被用於日常的情報評估與目標識別，更直接參與了多起備受國際關注的作戰任務。

例如：在美國軍方針對委內瑞拉總統尼古拉斯·馬杜羅的抓捕行動中，Claude 通過與 Palantir 軟體的深度整合，全程協助完成作戰規劃與實際執行環節。

據 WSJ 報導，該行動中 Claude 在 Palantir 平台內處理即時戰場情報，輸出目標識別與規劃建議。這場行動最終造成數十人死亡，也讓 Anthropic 首次直面模型軍事應用的倫理爭議，公司內部就此展開了激烈的討論，而這一事件也從實戰層面印證，Claude 已在美軍的實戰環境中佔據核心位置。

從技術上來看，這類軍事行動對 Claude 的調用均在 Palantir 涉密平台內完成：模型接收經過重構的即時戰場情報，快速輸出目標識別結果、戰場情景模擬預測以及作戰規劃具體建議。整個數據處理與決策過程，均在「機密」級別的安全網路內完成，無需脫離專屬安全環境，保障情報的保密性。

然而，隨著 Claude 在美軍軍事系統中的滲透程度不斷加深，Anthropic 與美國政府之間的合作關係開始出現難以彌合的裂痕。

在後續的合約談判過程中，Anthropic 拒絕五角大廈提出的「所有合法情景下無限制使用」要求，其核心擔憂集中於 AI 技術應用的倫理風險，尤其是無人類干預的殺傷性武器應用與大規模監控行為，並就此提出了兩大明確的應用例外情形：堅決反對 Claude 被用於美國本土的大規模監控，以及完全自主武器系統的研發與運作。

與此同時，Anthropic 針對政府 AI 政策開展的遊說活動，以及其與民主黨主要捐助組織的關聯，也徹底激怒了川普政府的核心官員。這場圍繞 AI 軍事應用倫理的爭執持續了數月，矛盾逐步從技術合約的細節談判，升級為涉及國家安全與供應鏈安全的衝突。

川普行政命令與「安全威脅」標籤

2026 年 2 月 26 日前後，多家國際主串流媒體與專業分析平台相繼發表專題文章，文章中明確指出，Claude 已在美軍機密系統深度嵌入，不只為情報工作、作戰規劃提供，更在委內瑞拉的馬杜羅行動中發揮了關鍵作用。分析同時強調，此時的 Claude 已是美國國防部多個核心機密系統中唯一實現部署的先進商用 AI 模型，其技術嵌入之深，意味著任何移除操作，都將面臨複雜技術挑戰。美國國防部內部評估顯示，替換需 3-6 個月（甚至長達 12 個月）。

次日，即 2026 年 2 月 27 日，這場對峙的局勢迎來急轉直下的變化：川普正式下達行政禁令，要求聯邦政府所有機構立即停止使用 Anthropic 製造的人工智慧工具，美國國防部則同步採取行動，將 Anthropic 同時指定為「安全威脅」和「供應鏈風險」。

按照禁令要求，Claude 應被立即切斷在美軍軍事系統中的所有應用，但現實卻以最直接的方式，展現出這款 AI 大模型與美軍作戰體系的綁定程度。

美伊空襲的使用

就在禁令下達數小時後，美國中央司令部聯合以色列對伊朗發動的重大空襲行動正式展開，這場行動最終造成伊朗最高領袖哈米尼身亡。

據知情人士及 WSJ、Axios 報導，美軍中央司令部在全過程中持續使用 Claude 完成情報評估、目標識別和戰鬥情景模擬。儘管美軍中央司令部拒絕對具體使用的系統評論，但這已有多家國際媒體的獨立報導與證實，其中便包括《華爾街日報》於 2026 年 3 月 1 日發布的現場直播報導。

這一極具諷刺性的現實，正好凸顯出 Claude 已深度嵌入美軍的作戰鏈，成為其軍事決策與行動執行的重要依據，難以在短時間內被徹底切斷。

最終，川普政府不得不做出妥協，給予五角大廈六個月的技術過渡期，雖仍威脅將動用相關法律強制移除 Claude，卻也不得不公開承認，這款 AI 模型「對美國的國家安全至關重要」。

Claude 與美軍軍事系統的綁定，其獨特性還體現在技術佈局的全面性上：它是全球首個同時實現機密網路部署、國家實驗室訪問權限開放和客制化政府模型執行的前端 AI 模型。正是憑藉與 Palantir 平台的無縫技術對接，以及在美軍機密網路中的深度定制開發，這款模型才能在川普的禁令下達數小時後，仍被美軍中央司令部直接調用，為針對伊朗的空襲行動提供情報評估與戰場模擬支持，成為這場軍事行動的核心技術之一。

結論

截至 2026 年 3 月 1 日，Anthropic 與美國國防部的這場從蜜月到對峙的關係演進，已演變為美國軍事 AI 政策發展史上最具標誌性的案例之一。

它不只暴露商用前端 AI 技術的發展邏輯，與美國國家安全實際需求之間的結構性衝突，更以最直接、最震撼的方式證明：Claude 早已經從一款僅供實驗與測試的技術工具，演變為美軍情報與作戰體系的核心基礎設施。即便面臨來自國家最高層級的行政禁令，其在美軍實戰中的不可替代性，仍在一夜之間展現得淋漓盡致。

這一事件，可被視為人工智慧軍事化進程中的「奧本海默時刻」——它並非像第一顆原子彈那樣，以毀滅性的爆炸宣告一個新時代的來臨，而是以技術與戰爭體系的深度綁定，揭示了人類科技發展的一個不可逆臨界點：人工智慧不是戰爭的工具，而正在成為戰爭本身的形式。

註：本文所有內容嚴格基於公開報導與官方聲明，資訊來源如下（按引用順序）：

• WSJ 直播報導（ 2026.3.1 ）及多家跟進（NDTV、Times of India、WION 等）
• Anthropic 官方聲明（Dario Amodei， 2026.2 月底）：https://www.anthropic.com/news/statement-department-of-war 及後續聲明
• Palantir-Anthropic 合作公告（ 2024.11 . 7 ）
• Anthropic DOD 合約公告（ 2025.7 . 14 ）：https://www.anthropic.com/news/anthropic-and-the-department-of-defense-to-advance-responsible-ai-in-defense-operations
• Reuters、NYT、Wired、CBS News 等關於 Palantir 集成、委內瑞拉行動及分類網路部署的報導
• Defense One 替換難度報導（ 2026.2 . 26 ）
• NPR、CNN、BBC 關於禁令、 6 個月過渡期及 OpenAI 後續協議的報導、以及 NYT、Axios、Guardian 等多方交叉驗證。

《虎嗅網》授權轉載

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• 2028 全球 AI 危機：AI 的極致成功卻毀滅了經濟？
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編按：2025/03/04 更新， 2/28 美國聯合以色列襲擊伊朗引發中東戰火，引發全球股動盪，繼 3/3 美股全面下殺後，亞洲股市在今日開啟股市大逃殺。台股加權指數下跌 1,494.77 約 4.35%、日經 225 也收跌 3.61%，創 2025 年 4 月以來最大跌幅。韓國 KOSPI 指數盤中一度遭遇熔斷，終盤收在 5090.79 點，跌12.11%，也創下歷史單日最大跌幅。

熔斷是什麼？

「熔斷」、「熔斷機制」（英文：circuit breaker，或稱 trading curb），是從保險絲來的名詞，就像電流太大時保險絲會熔斷一樣。「熔斷」就是當股市跌太凶，政府為了避免恐慌過度蔓延，創造出此機制讓人們能夠有時間仔細思考，並恢復市場該有的流動性（休息一段時間後投資者們可以好好整理手上資料，減少非理性的拋售，買家也可以審視抄底的可能性，促進買賣雙方成交）

美股熔斷機制

美股大盤的熔斷機制，是以 S&P500 指數做基準，依序分做三個階段：（資料來源在此）

• 階段一
  當 S&P 500下跌 7% 時（從前一天收盤價起算，以下同），股市會暫停交易 15 分鐘，大家休息一下。
• 階段二
  恢復交易後如果還跌、跌到了 13%，再暫停交易 15 分鐘，大家冷靜冷靜。
• 階段三
  恢復交易後依然繼續跌、跌到 20% 時，那當天股市就關門了，直接終止交易。

如下圖，假設 S&P500 前一天收在 2000 點

但下午 3:25 分過後，規則就不同啦！美股開盤時間，是美國東岸的上午 9:30 到下午 4:00。而階段一和階段二，只在下午 3:25分之前有效。也就是說，一過了下午 3:25 分，只要別碰到 20%，那愛怎麼跌就怎麼跌，政府不管。但是一跌到 20%，市場就立刻收攤啦。

美股熔斷機制歷史

自 1988 年美股市場推出熔斷機制以來，美國的指數只有發生過 4 次的熔斷經驗，而其中 3 次居然都是在 2020 年發生的！首次的歷史經驗是 1997 年的「血腥星期一」（Bloody Monday），當時的崩盤導致道瓊工業指數觸發了第一階段的熔斷。若依照原本的設計原理，是希望市場在熔斷過後能夠恢復冷靜與流動性，但我們目前也沒有足夠樣本數能夠證明這樣的效果如何。從 2020 年的經驗中我們會發現，市場在經歷極端反應過後的反彈也是相當迅速驚人的，也因此在下次發生熔斷的收盤後不妨是個好好做功課研究機會的時機！

台灣會熔斷嗎？

目前台灣上市櫃股票是沒有熔斷機制的，講白話是「熔而不斷」，也就是我們是靠「漲跌停」這個更加強大的手法維持市場穩定性，漲跌停在後頭有更多說明。舉例在 2004 年時的「兩顆子彈事件」導致台指期連續兩天達到 7% 的跌停板，指數下跌了 7% 就直接停止交易了。自 2015 年 6 月 1 日起，將漲跌幅度由 7% 放寬為 10% 。信用交易整戶擔保維持率也自 2015 年 5 月 4 日起調整為 130% ，這也是為了加速股價反應，增加市場效率性。至今還沒有發生指數跌停板的狀況產生。

興櫃熔斷機制

雖然上市櫃股票沒有熔斷限制，但興櫃市場卻有熔斷限制，因為興櫃市場無法當沖，更沒有漲跌幅限制，因此政府就設定熔斷限制來制約投機客，例如最近股價劇烈波動的星宇航空（2646）與清淨海（7516）都創下單日漲跌遠遠超過 10% 的盛況。

而興櫃熔斷機制是：漲跌幅超過 50％ 後，就會暫停該檔股票之交易直到當日交易時間結束。這就跟上市櫃的「熔而不斷」不同，而是直接暫停交易，如果在熔斷機制發生後，個股還是漲勢猛烈，那就會被金管會列為「監視股票」，金管會會查核是否有炒股疑慮，像是近期的清淨海（7516），因此建議投資人，在不了解興櫃股票時，不要一窩蜂跟進投機，或是要更加留意風險控管。

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熔斷機制 vs. 漲跌停限制

「漲跌停限制」，是政府不准我們用高過（或低於）限制的價格買賣股票，但只要不超過這個價格，還是可以買賣（能否成交就得看運氣了…）。可是「熔斷」，卻是政府跟你說：現在股市關門中，等等再來。不管你想用什麼價格買賣都不行，所以連碰運氣的機會都沒有。

熔斷機制重點：波動度

不止大盤，美國個股也有熔斷機制。但是基準不是價格的高低，而是震盪幅度。像是「15 秒內漲跌幅超過5%，就暫停 5 分鐘」等等。幅度的大小、時間的長短，則會再依每檔股票的股價高低做調整。

「漲跌停限制」和「熔斷機制」，都是政府為了抑制股市波動而設計的規則。哪個較好，見仁見智。但無論如何，我們都得熟悉當地市場的規則，才能夠靈活應變。

韓股熔斷機制

南韓股市（KOSPI 與 KOSDAQ）的防禦系統是在 1998 年亞洲金融風暴後才建立，主要分為兩個層次：

市場整體熔斷（Circuit Breaker, CB）

這套機制與美股類似，針對大盤指數設定了三級跳的「冷靜期」。當 KOSPI 或 KOSDAQ 指數單日跌幅分別達到 8% 與 15% 時，會觸發第一、二級熔斷，全市場暫停交易 20 分鐘；若跌幅進一步擴大至 20%，則會直接觸發第三級熔斷，當日強制休市。

臨時停牌制度（Sidecar）

這是針對「期貨市場」波動波及「現貨市場」的防震閥。當期貨價格相較於前一日基準價變動（上漲或下跌）超過 5%，且該狀態持續超過 1 分鐘時，系統會暫停電腦自動程式交易的下單 5 分鐘。這項機制的目的是阻斷期貨市場的極端情緒帶動現貨市場崩跌，是韓股特有的短期防震訊號。

日股熔斷機制

不同於美、韓股市設有全市場的停盤機制，日本交易所（JPX）的現貨市場雖然沒有整體的熔斷系統，但主要是透過期貨與選擇權市場的「價格限制（Price Limit）」來穩定盤勢：

• 價格波動區間： 以日經 225 期貨為例，交易所會參考前一交易日的結算價，設定約 ±10% 至 ±15% 的漲跌幅範圍。
• 暫停交易（Temporary Halt）： 當期貨價格波動觸及區間上限或下限時，系統會啟動短暫的暫停交易（類似於我們的瞬間價格穩定機制），給予投資人時間冷靜判斷。如果市場波動持續劇烈，交易所也有權彈性擴大價格限制範圍。

這種做法的核心在於「彈性管控」而不是直接關閉市場，透過控制期貨價格的溢價與折價，進而達到穩定整體現貨市場的效果。

熔斷機制常見問答

Q： 2020 年美股熔斷時台灣怎麼沒有跟進呢？

A：其主要原因有兩個：
1. 台股有個股漲跌幅 10% 限制，所以相應的指數最多也只可能單日達到 10% 的跌幅（但當時也沒有發生）。
2. 台股有「盤中瞬間價格穩定措施」，當開盤後第一筆成交價格產生後，在盤中至收盤前 10 分鐘之交易期間，當「可能成交價」超過前 5 分鐘加權平均成交價 3.5% 時，暫緩逐筆撮合 2 分鐘。這一盤以集合競價撮合，之後再恢復為逐筆交易。

Q：美股市場熔斷會連帶影響到選擇權市場嗎

A：會的，由於選擇權機制是連動指數的結算，因此當美股觸發熔斷機制時，相關的上市選擇權市場的交易也會暫停。

《百舜的美股＆投資專欄》授權轉載

IB 盈透證券：美股投資的好選擇

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1. 核心經營指標：總收入 681 億美元，好於上調後的買方預期（ 670 億美元），其中季度成長 111 億美元，基本都來自於數據中心業務中 Blackwell 量產增加的帶動。本季度毛利率為 75% ，季成長 1.6pct ，基本符合市場預期（ 74.8% ）。隨著 B300 量產爬坡，公司毛利率再次提升至 75% 附近。
2. 數據中心：本季度收入 623 億美元，季增長為 111 億美元，主要是 B300 系列晶片交付上量，Blackwell 架構已成為覆蓋所有客戶類別的主導產品。細分來看：本季度計算收入 513 億美元，網路業務收入 110 億美元。其中本季度計算收入季成長提升至 83 億美元，是公司收入成長的最大增量。隨著下半年 Rubin 新品開啟量產，公司數據中心業務將繼續保持高增表現。
3. 游戲業務：本季度收入 37 億美元，與上期相比成長 46% ，受益於下游對公司 RTX50 等產品的需求推動。相比於AMD（Advanced Micro Devices, AMD-US）單季約 8 億美元的收入，輝達在游戲顯卡市場仍具有明顯優勢。
4. 利潤：公司本季度核心經營利潤 442 億美元，與上期相比成長 84% ，主要受益於收入端的快速成長和毛利率的回升，本季度核心經營利潤率已經回升至 65% 。
5. 下季度指引：公司預期 2027 財年第一季度（即 1Q26 ）收入 780 億美元，季成長 110 億美元（指引中不含中國的數據中心算力營收），好於上調後的買方預期（ 730-760 億美元）；下季度毛利率（GAAP）為 74.9% ，季下降 0.1pct ，基本符合市場預期（ 75% ）。

輝達 2026 年 Q4 財報

整體觀點：短期表現強勁，ASIC 競爭仍是「潛在危險」

輝達本次財報數據依然是相當不錯的，其中收入端本季度成長 111 億美元，基本都來自於數據中心業務中 Blackwell 系列量產增加的帶動，公司毛利率也重新回到了 75% 。

對於下季度指引，公司預計收入端將繼續提升至 780 億美元（正負 2% ），季增長過百億美元，好於上調後的買方預期（ 730-760 億美元）。目前公司的主力產品是 B300 / GB300 ，隨著下半年 Rubin 新品的推出，公司有望延續高成長的表現。

由於黃仁勳已經給出了公司 AI 業務的展望，預計 Blackwell+Rubin 至 2026 年底累計達到 2,000 萬顆的出貨指引（大致對應 5,000 億美元的收入），因而市場對於公司在 2027 財年的表現其實並不擔心。

在本季度的業績和指引之外，市場其實更關心 AI 晶片競爭及客戶自研的影響、 2026 年之後的毛利率情況和下游客戶 AI Capex 等方面的情況：

大廠資本開支（主要購買方）

近期 Google、Meta等大廠在對 2026 年展望中，紛紛表示將繼續加大對 AI Capex 的投入。

結合各家資本開支及展望，海豚君預計四大核心雲廠商（Google、Meta、微軟（Microsoft, MSFT-US）和亞馬遜（Amazon, AMZN-US））在 2026 年的資本開支有望提升至 6,600 億美元以上，與上期相比成長 62% 。

雲服務大廠是公司AI 晶片目前的主要購買方，也是輝達業績成長的核心「基本盤」，為輝達的業績成長奠定了基礎。

AI 晶片的市場競爭

如果將 AI 晶片市場中各個公司的數據中心收入放到一起，輝達佔據著 7 成以上的比例，是產業中的絕對領導者。

這一方面體現了輝達的產品力並獲得了較高的毛利率（ 70% +），而另一方面下游客戶也會覺得錢都被你賺走了，進而會尋求自研晶片/定制 ASIC 等「更具 CP 值」的替代方案。

近期 AMD 與 Meta 也簽訂了「類似於Open AI」的 6GW 合作協議。其中首批 1GW 預計於 2026 年下半年開始交付，將採用基於 MI450 和第六代 AMD EPYC 處理器。作為協議的一部分，AMD 將向 Meta 授予一份為期 5 年的認股權證。

各家大廠（Google、Meta、微軟、亞馬遜及Open AI）都已經開始自研AI 晶片，尤其是在「訓練轉向推理」的趨勢下，定制ASIC與輝達 GPU 之間差距正在縮小，大廠更注重於「CP 值」的考量。

目前「GoogleGemini+博通（Broadcom, AVGO-US）」已經佔據將近一成左右的市場佔有率，將逐漸對輝達在 AI 市場上產生挑戰，有可能進一步影響輝達在 AI 晶片市場的比例及毛利率（市場擔心毛利率在 2026 年之後出現下滑）。

Rubin 新產品的進展

目前輝達的主要產品是 B300 系列，而公司計劃將在 2026 年下半年推出 Rubin 和 CPX 產品，屆時將開始採用台積電 3nm 工藝，接著公司還將在 2027 年繼續推出 Rubin Ultra 產品。

黃仁勳在 CES2026 上揭露，公司 Rubin GPU 的算力將達到 Blackwell 系列的 5 倍（在 NVFP4 推理模式下），將繼續在 AI 晶片賽道領跑。

綜合以上來看，目前輝達在 AI 晶片市場中依然具有明顯領先的優勢，但大廠的投入還需要考慮經濟性（投入產出比）。在輝達高達 75% 的毛利率背後，意味著產業鏈上大部分的錢都被輝達賺走了，那麼一旦下游經濟性不足就會影響大廠的進一步投入。

正因如此，各家大廠都在自研 AI 晶片並尋求「CP 值」的解決方案，市場也認為輝達「一家獨大」的市場格局是「難以持續」的。只有下游應用場景落地、大廠模型實現經濟性的「正向循環」，產業才能實現健康發展。

由於黃仁勳先前給出了 AI 業務展望（Blackwell+Rubin），公司在 2027 財年實現高成長也是市場的一致預期，分歧主要在 2027 財年之後。

單看輝達的 PE，在 AI 產業鏈中是明顯偏低的，這主要是因為市場對公司在 2028 財年及之後的不確定性（下游資本開支及公司的競爭力）。尤其是在公司經歷 2027 財年高成長後，市場普遍擔心公司的成長將出現明顯回落，並在 ASIC 晶片等對手的衝擊，市場佔有率和毛利率也將出現下滑。

正因如此，即使近期大廠上調資本開支，公司股價並沒有上漲，基本處於區間震蕩的狀態。

相比於下游的資本開支，市場更希望公司管理層能明確打消「毛利率和市場競爭」的擔憂，這能幫助公司擺脫目前「相對悲觀估值」的狀態。另一方面，即使公司面臨著 ASIC 等競爭加劇的擔憂，短期內的業績確定性為提供了公司有效的支撐。

以下是詳細分析：

輝達 2026 Q4 財報業務情況

隨著輝達數據中心的持續成長，目前已經成為公司收入中最大的一項，佔比已經接近 9 成。作為公司先前主要收入來源的游戲業務，佔比已經被壓縮至 1 成左右。

具體業務來看：

1. 數據中心業務：是目前最主要的關注點，其主要產品包括 Blackwell、Hopper 等算力晶片，公司的核心客戶是亞馬遜、微軟、Google 等雲服務大廠；目前公司數據中心業務處於 Blackwell 產品週期中，主力產品是 B300 / GB300 。隨著下半年 Rubin 新品量產，公司的產品週期將從Blackwell系列切往Rubin系列。
2. 游戲業務：公司在獨顯市場依舊處於領先地位，目前主要產品是 RTX40 和 RTX50 系列，主要客戶是游戲玩家和 PC 製造商等；
3. 專業可視化和汽車業務：兩項業務目前佔比較小，都在 1-2% 左右。其中的專業可視化業務主要客戶有皮克斯（Pixar, PIXR-US）、迪士尼（Walt Disney, DIS-US）等。汽車業務主要以Orin晶片、Thor晶片為主，客戶主要為比亞迪（BYD, 002594-CN ）、小米（ 01810-HK ）、理想等車商。

輝達 2026 Q4 財報核心業績指標：收入季增百億，毛利率重回 75%

輝達 2026 Q4 財報：營業收入

2026 財年第四季度（即 4Q25 ）輝達公司實現營收 681 億美元，與上期相比成長 73% ，好於上調後的買方預期（ 670 億美元）。公司本季度成長的 110 億美元，基本上都來自於數據中心業務及 Blackwell 系列量產爬坡的帶動。

展望下季度，公司給出了 780 億美元的收入指引，季成長 99 億美元，好於上調後的買方預期（ 730-760 億美元）。公司下季度成長仍主要來自於 B300 / GB300 的推動，而 Rubin 新品將在 2026 年下半年開啟量產。

輝達 2026 Q4 財報：毛利率（GAAP）

 2026 財年第四季度（即 4Q25 ）輝達實現毛利率（GAAP） 75% ，符合市場預期（ 74.8% ）。先前公司毛利率的「閃崩」，主要是受 H20 禁令的影響。

對於下季度公司預期毛利率(GAAP)為 74.9% ，符合市場預期（ 75% ）。隨著 Blackwell 量產爬坡，公司的毛利率已經重回 75% 附近。

公司管理層在先前交流中提到， 2027 財年的目標毛利率為 75% 。這在一定程度上給予了市場信心，但市場仍在擔憂 2027 財年之後的毛利率滑坡情況。

輝達 2026 Q4 財報核心業務進展：Blackwell 產品週期，數據中心強勁成長

在 AI Capex 的帶動下，輝達的數據中心業務（Compute+Networking）的收入佔比已經超過了 9 成，而游戲業務的佔比被擠壓至一成以下。

輝達 2026 Q4 財報：數據中心業務

 2026 財年第四季度輝達數據中心業務實現營收 623 億美元，與上期相比成長 75% 。數據中心業務仍然是公司的最大關注點，本季度成長主要是由 Blackwell 系列產品量產增加的帶動，其中受加速計算和人工智慧的推動。

具體來看：①計算業務收入本季度為 513 億美元，季增加 83 億美元，其中 B300 在本季度的加速量產貢獻了最主要的增量；②網路業務收入本季度為 110 億美元，季成長 28 億美元。

目前雲服務廠商依然是公司 AI 晶片的最大購買方，因而下游雲廠商的資本投入構成了公司數據中心業務成長的基礎。而結合四家公司（Google、Meta、微軟和亞馬遜）的管理層交流，海豚君預期四大廠商在 2026 年的資本開支有望達到 6600 億美元以上，與上期相比成長 62% ，這也為公司 2027 財年的業績高成長帶來了保障。

相比於下游的資本開支，市場其實更關注 ASIC 等對手的競爭危險。因而，即使近期各家大廠都上調資本開支，輝達的股價也並未出現上漲。

在目前 AI 晶片市場的核心玩家有輝達、博通和 AMD，這三家基本佔據了市場 90% 以上的比例。由於大模型分為訓練和推理兩個階段，雖然輝達 GPU 在訓練階段仍有明顯優勢，但在推理階段對部分性能要求較低，而博通的定制 ASIC 或 AMD 的產品是更具「CP 值」的選擇。

上游輝達晶片的高毛利率，帶走了產業鏈中的大量利潤，這直接影響到了下游的經濟性。

如果下游經濟性難以體現，那麼客戶未來 AI Capex 的持續性也將面臨挑戰。因而從產業鏈的角度出發，在輝達超高的毛利率情況，各家廠商都有動力去自研晶片或尋求 ASIC 等替代方案，來實現「降本」的訴求。

對於公司目前 75% 的毛利率能維持到什麼時候，這是市場最為擔心和顧慮的方面，尤其是對 2027 財年之後業績的不確定性。目前主流機構對公司 2028 財年及之後毛利率預期都是逐步下滑的。

輝達 2026 Q4 財報：游戲業務

2026 財年第四季度輝達游戲業務實現營收 37 億美元，與上期相比成長 46% ，主要是受公司 RTX50 等系列產品的出貨帶動。游戲業務在公司整體收入中佔比已經不足一成，公司目前業績重心依然是數據重心業務。

就游戲業務看，相比於 AMD 游戲業務 8.4 億美元的季度收入，輝達在游戲顯卡市場仍具有明顯的領先優勢。

輝達 2026 Q4 財報：主要財務指標

輝達 2026 Q4 財報：主要財務指標

2026 財年第四季度輝達核心經營利潤率為 65% ，繼續提升，主要是受毛利率回升以及經營費用率下降的影響。

從核心經營利潤率的構成來分析，具體變化情況：

「核心經營利潤率=毛利率-研發費用率-銷售、行政等費用佔比」

1. 毛利率：本季度 75% ，季提升 1.5pct ，主要是得益於 Blackwell 系列產品量產爬坡的帶動；
2. 研發費用率：本季度 8.1% 。雖然公司的研發投入季提升 8 億美元，但在收入快速成長的影響下，研發費用率繼續回落；
3. 銷售、行政等費用佔比：在 Blackwell 產品週期中，公司目前的銷售及管理等費用保持相對平穩，本季度在收入中佔比下降至 1.9% 。

公司預計下季度經營費用指引的數值繼續走高至 77 億美元，結合收入指引看，下季度經營費用率將小幅下滑至 9.9% ，繼續受規模效應的影響。

輝達 2026 Q4 財報：主要財務指標

2026 財年第四季度輝達淨利潤 430 億美元，與上期相比成長 94% 。本季度淨利率為 63% 。

由於淨利潤還受到非經營性項目的影響，海豚君相對更關注於公司的核心經營利潤（毛利- 研發費用- 銷售、行政等費用）。公司本季度核心經營利潤 443 億美元，與上期相比成長 84% 。核心經營利潤率提升至 65% 。

公司目前的業績成長，主要受 Blackwell 產品週期的帶動。結合公司先前給出的 AI 業務展望，隨著下半年 Rubin 新品的量產，公司在整個 2027 財年都將持續高成長的表現。

《36氪》授權轉載

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編按：2026/02/22 更新，明天（2026/02/23）就是開盤日了！在這篇文章中，股感整理了過去新春開紅盤的數據，趕快來看看吧！

封關日是什麼？

封關日就是春節連假前台股最後交易的那天。大家都很期待農曆春節的長假，這段時間台灣大部份商店都關門，包括股市也是，通常股市封關日是除夕的前三至四個工作日，以 2026 年為例，除夕是 2 月 16 日，那台股封關日就是 2 月 11 日。

台股封關日是哪一天（2026）

每年的台股封關日可至證交所網站查詢。證交所指出，2026 年 2 月 11 日為農曆春節前最後交易日（封關日），2 月 12 日及 13 日市場無交易，僅辦理結算交割作業。

為什麼股市會在除夕前提前三至四個工作日封關呢？因為台股是 T+2 交割，如果最後一個交易日是連假前一天，那萬一有人交割款不足，就還要去找錢、去跑銀行匯款等等，而銀行裡就要有人處理這些事情，這都是非常大的不便。因此政府就規定封關日為連假的前三個工作日，讓交割等程序可以在春節大假前完成。

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股市開盤是哪一天？

而相對於「封關日」，還有個名詞叫「紅盤日」，過年期間股票市場沒有開盤交易，過年後股票開始交易的第一天就稱為「紅盤日」，也稱為「新春開盤」，2026 年的開市為 2 月 23 日，每年台灣證券交易所網站都會公布年後開盤的日期，有興趣的投資朋友可以至證交所市場開休市日期表查詢。

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新春開紅盤機率？ 

「新春開紅盤」並不是指過年後的第一個交易日開盤就上漲，而是股市中為了吉祥而出現的慣用語，因此新春開紅盤的意思其實就等同於「新春開盤」、「紅盤日」，不過大家仍然非常盼望新春開紅盤就上漲，這裡的漲跌一般是指大盤指數的漲跌，究竟是否真的能期待「新春開紅盤」的行情？我們又應該要怎麼從中獲利呢？

新春開紅盤第一天上漲機率高達 69.5%！

根據 2003 年至 2025 年，這 23 年來的統計，其中股市開紅盤第一天收盤為上漲的情形有 16 次、下跌 7 次，台股在新春開紅盤後第一天上漲的機率為 69.5%，代表在封關日前買進大盤指數，並在開紅盤第一天賣掉的勝率有 69.5%，其中 2020 年新冠肺炎疫情影響，開紅盤第一天下跌了 5.75 %，而最近一年 2025 年開紅盤第一天則受到春節假期間中國推出 DeepSeek 及關稅影響，單日跌幅達 3.53%！

可以特別注意的是，若排除股市空頭年的影響，例如：2001~2003 年為科技泡沫化、2008 年為金融海嘯，除了 2020 年受新冠疫情影響外，下跌的年份只有 2011、2014、2017、2025 年，因此在股市多頭年的狀況下，台股開紅盤第一天收漲的機率有 80%！

新春一開盤即上漲的機率高達 73.9%！

根據 2003 年至 2025 年，這 23 年來的統計，其中有 17 次在年後第一天的開盤就上漲、6 次為開盤就下跌，台股在新春開紅盤上漲的機率為 73.9%，代表在封關日前買進大盤指數，並在開盤時賣掉的勝率有 73.9%，其中 2020 年主要是受到新冠肺炎疫情的影響，開盤就直接下跌 1.53%，而最近一年 2025 年開盤則是跳空大跌 3.09%！

新春開紅盤後一個月上漲機率高達 78.2%！

根據 2003 年至 2025 年，這 23 年來的統計，其中股市開紅盤後一個月內為上漲的情形有 18 次、下跌 5 次，台股在新春開紅盤後一個月上漲的機率為78.2%，代表在封關日前買進大盤指數，並在開紅盤後一個月賣掉的勝率有 78.2%，其中 2020 年新冠肺炎疫情影響，開紅盤後一個月下跌了 7.82%，而 2016 年開紅盤後一個月漲幅更是高達 19.20%！

抱股過年勝率高嗎？

根據過去的資料來看，「新春開紅盤」的行情的確值得我們期待，開盤就上漲的機率達 73.9％，開紅盤後一個月上漲的機率同樣也有 78.2%，不過投資人想要抱股過年賺錢之前，要特別注意：以上勝率是指大盤指數、過年期間長風險仍存在、過往的走勢不代表未來，加上 2026 年的休市期間，川普的政策仍可能會有大幅度的變動，政策的不確定性可能會牽動美股的走勢。投資人必須更掌控風險，才能在清楚自己的風險之下，享受新春開紅盤的行情！

1. 以上勝率是指大盤指數：上述的統計皆是以台股加權指數的走勢為主，因此投資必須買進與大盤相關的商品，例如：元大台灣 50 ETF、台指期等，才能達到統計中的勝率，若投資人買的股票與大盤較無關，則大盤上漲不代表持有的股票也會上漲。
2. 過年期間長風險仍存在：雖然新春開紅盤上漲的機率高，但過年期間動輒一週以上，期間內發生突發事件的可能性增加，導致持有金融商品的風險也較高。
3. 過往的走勢不代表未來：統計資料畢竟是以過去的指數走勢為樣本，但不保證未來的會與過去的歷史走勢一樣。

台股金蛇年封關六大驚奇回顧！

大盤漲點史上最強

• 封關收在 33,605.71 點，全年累計上漲 10,080 點（漲幅 42.85%）。
• 創下史上首度「單一農曆年大漲萬點」紀錄。

市值衝破百兆，登全球第七

• 上市總市值達 109.5 兆元，較去年大增約 34 兆（+45%）。
• 台灣證交所躋身全球第七大股票市場。

台積電市值與股價雙登峰

• 封關收盤價 1,915 元（盤中最高 1,925 元），改寫歷史天價。
• 市值逼近 50 兆元，單檔貢獻大盤漲點約 6,262 點，是牛市最大推手。

股民平均大賺 245 萬

• 以上市總市值增幅與開戶人數（1,385 萬人）估算，平均每位股民帳面獲利達 245.4 萬元。

日均成交值刷新歷史紀錄

• 全年平均日成交值約 4,597 億元。
• 主要受惠於高價股效應、ETF 市場蓬勃及當沖熱度。

主動式 ETF 元年規模爆發

• 2025 年 5 月首檔主動式 ETF 問世後快速成長。
• 目前共有 12 家投信發行 21 檔產品，總規模逼近 2,200 億元。

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站在 2026 年初的節點回看，半導體行業不再是一條單線敘事，由手機、PC 等單一終端主導的傳統週期，正轉入以「AI 算力基礎建設」為代表的多元驅動演進。

2025 年，隨著生成式 AI 邁入應用爆發期，全球數據中心對邏輯晶片與 HBM（高帶寬存儲）的算力需求近乎狂熱。以 AI 訓練和數據中心建設為核心的新一輪算力需求，正在拉動先進製程相關投資回暖，與此同時由 AI 驅動的應用也帶動了對成熟製程的需求。在這一背景下，晶片製造設備，尤其是光刻機，可以看作衡量本輪產業復甦質量與持續性的關鍵窗口之一。

最近光刻機巨頭 ASML 發佈了 2025 年全年的財報。在經歷了 2024 年的「調整年」之後，ASML 在 2025 年交出了一份極具份量的成績單：營收、利潤、在手訂單全部刷新紀錄。

AI 不再只是輝達（Nvidia）和 SK 海力士等晶片公司的狂歡，而是沿著台積電、英特爾、三星的產線，逐級向上游設備傳導，也體現在了 ASML 的訂單本上。

EUV 收入增長，而 DUV 仍是主力

2025 年，ASML 實現全年淨銷售額約 327 億歐元，全年毛利率約 52.8%，淨利潤約 96 億歐元。儘管 2023 – 2024 年半導體產業經歷資本開支波動，但最近幾年 ASML 的營收保持穩健成長狀態。截至 2025 年末，ASML 在手訂單規模達到約 388 億歐元，為公司 2026 年及之後的營收成長提供了較高可見度。

其中，ASML 的 EUV（極紫外光刻）系統銷售額在 2025 年達到 116 億歐元，與上期相比增長 39%，EUV 在系統收入中的佔比從 2024 年的 38% 上升至 48%，成為公司系統收入中佔比最高的單一技術類別。截至 2025 年末，公司未交付的 388 億歐元訂單中有 255 億歐元為 EUV。2025 年第四季度，ASML 還確認了兩套 High-NA EUV 系統收入。

ASML 2025 年 vs 2024 年銷售設備類型的對比

隨著 AI 處理器（GPU/ASIC）對電晶體密度與層數的持續抬升，先進工藝中的關鍵層數量不斷增加，使 EUV 從「先進節點入場券」，升級為先進產能的核心生產工具。

與此同時，一面是 EUV 在收入結構中的佔比持續上升，另一面來看，DUV 仍然是當前半導體製造體系中不可或缺的核心設備，具有可觀的需求。目前業界絕大多數的光刻任務，依然由 ArFi、ArF Dry、KrF、i-line 等 DUV 光刻系統完成。ASML 在財報的年度媒體發佈會上也強調：DUV 光刻機不僅現在是行業「主力」，未來仍將長期扮演「主力設備」角色。

從技術層面看，高端 DUV 系統仍在持續進化。以最新一代 ArF 浸潤式光刻機 NXT: 2150i 為例，其在量產環境下已實現每小時 300 片以上晶圓的穩定吞吐能力，並具備亞奈米級套刻精度；更高產能平台在耐久測試中甚至達到 400 片/小時以上。即便在先進製程中也依然需要 DUV，DUV 承擔著大量關鍵層和非關鍵層的曝光任務。

更重要的是，DUV 的應用邊界正在從「前道晶圓製造」向「先進封裝與 3D 集成」延伸。ASML 去年已經出貨了面向 3D 應用和先進封裝領域的首台 XT: 260（i-line 光刻機），重點針對微凸點（µ-bumps）與混合鍵合所需的大景深與高解析度需求進行優化。

可以看出，ASML 的成長邏輯並非建立在 EUV 單極驅動之上，而是形成了「先進製程由 EUV 牽引、成熟製程與先進封裝由 DUV 支撐」的雙軌結構。

中國大陸仍為 ASML 重要市場之一

在過去幾年出口管制持續收緊的背景下，市場一度擔憂 ASML 在中國大陸的業務的穩定性和持續性將受到一定程度的影響，但 2025 年的財報數據顯示出中國市場極強的韌性和需求。2025 年 ASML 中國市場全年淨系統銷售額佔比為 33%，高於先前預期。

這種需求的強勁並非偶然，背後主要有三個因素：

一、成熟製程的成長獲得持續支撐，近幾年中國大陸對 DUV（尤其是浸潤式 ArFi 設備）的需求，核心動力來自成熟製程（28nm 及以上）的大規模擴產。汽車電子、工業自動化、物聯網（IoT）和家電晶片並不需要追求 5nm，28nm 是公認的成本與性能平衡點。中國車企（如比亞迪、廣汽）對他們晶片國產化的迫切需求，倒逼中國代工廠瘋狂擴產，這些直接轉化成對 DUV 設備的需求。

此外，近年來，中國的刻蝕、清洗、離子注入設備已取得長足進步，為了讓這些設備組成的生產線跑通，晶圓廠更傾向於配置性能穩定、售後成熟的光刻機，以確保整體良率。

以上兩方面，都為 ASML 在中國大陸的設備銷售增長提供強而有力的支撐。

二、AI 需求的「溢出效應」：很多人認為 AI 只關於 EUV 和 5nm，這其實有個誤解。AI 算力中心的建設產生了龐大的「支持性晶片」需求，而這些晶片大多由 DUV 完成。

例如：AI 晶片必配的 HBM，雖然核心儲存單元在向先進製程靠近，但 HBM 的邏輯基礎層以及其與 GPU 連接所需的先進封裝，大量使用了 14nm 到 28nm 的製程。這些層級對 DUV 的曝光精度和產能要求極高。

再比如電源管理（PMIC）與接口晶片。一台 AI 伺服器的功耗遠超普通伺服器，這帶動了高性能電源管理晶片和高速介面晶片的需求。這些晶片通常在成熟或中等製程（14nm / 28nm / 40nm）生產，成為了 DUV 訂單的隱形推手。

隨著終端 AI 的熱門，也會拉動 DUV 設備的需求。中國擁有廣泛的 AI 應用場景，從 DeepSeek 到機器人、具身智能以及 AI 驅動的電子消費產品等，這些應用進一步推動了對感測器、電源管理、模擬器件等主流晶片市場的成長需求。主流晶片是支撐大規模、高 CP 值且高效能 AI 應用場景的支柱。這些分佈在各處的成熟製程晶片，也是 DUV 的重要需求來源。

三、先進封裝驅動系統級性能躍升，在先進封裝成為提升晶片性能重要突破方向的背景下，中國晶圓廠正加快 2.5D / 3D 封裝產線建設節奏。ASML 在先進封裝相關設備與服務上的持續投入，如 XT: 260 設備，與中國大陸以封裝帶動系統能力提升的發展策略高度匹配，使得大陸市場在外部環境與產業鏈多重約束的系統性壓力下，依然保持了較高的訂單轉化率。

在這一背景下，ASML 預計 2026 年中國區的收入佔比將穩定在 20% 左右。這並非中國需求的萎縮，而是全球產能配置下的「常態化回歸」。可以看到，ASML 依然努力地在合法框架下，通過更完備的供應鏈支撐和在中國的客戶支持團隊，來確保中國半導體生態能夠在其平台上持續演進。

ASML 的成長新模式：從設備供應商到算力基礎設施平台

如果僅將 ASML 理解為一家「賣光刻機的公司」，顯然已經無法準確描述其真實形態。2025 年的財務數據揭示了一個被市場長期低估的真相：ASML 正在完成從「週期性設備商」向「結構性平台公司」的轉變，圍繞光刻環節提供全方位解決方案。

首先，是「軟硬一體」的工程體系深化。ASML 近年來持續強化計算光刻軟體、量測與檢測業務，本質上是在構建一個圍繞曝光的圖形化工程平台。2025 年，其量測與檢測系統銷售額與上期相比增長 28%，達到 8.25 億歐元。主要受益於 YieldStar 與電子束（e-beam）系統的銷量增長。此外，得益於成熟度與生產效率的改善，多電子束檢測（Multi e-beam Inspection）的採用率持續提升。更具前瞻性的是，ASML 還斥資 13 億歐元戰略投資 Mistral AI，利用 AI 強化 ASML 的核心競爭力。

其次，是「存量複利」帶來的現金流重塑。2025 年，ASML 的裝機售後服務（Installed Base）營收約 82 億歐元，與上期相比增長超 25%，已成為繼系統銷售後的第二大收入來源。裝機售後服務主要包括圍繞已安裝設備產生的服務、備件、軟件與升級收入，這意味著 ASML 已經建構起一個接近百億歐元規模的「年費型業務池」。這背後反映出 ASML 收入結構的變化：從以往以「賣設備」為主，逐步轉向「設備+全生命週期服務」更加均衡的結構。這種平台化的躍遷，直接支撐了 ASML 邁向 600 億歐元營收俱樂部的雄心。

ASML 五年來的總營收，按邏輯/存儲/ Installed Base（存量服務）來看

從 ASML 給出的指引來看，2026 年仍將是一個業務成長之年，ASML 預計 2026 年淨銷售額將在 340 億至 390 億歐元區間，毛利率同樣維持在 51% ～ 53%。其中，2026 年第一季度淨銷售額預計為 82 億至 89 億歐元，裝機售後服務單季淨銷售額約 24 億歐元。ASML 維持其長期指引不變：到 2030 年，ASML 總營收有望達到 440 億至 600 億歐元，毛利率提升至 56% ～ 60%。

AI 作為最核心的需求源頭，是未來成長的重要驅動力。ASML 首席執行官傅恪禮（Christophe Fouquet）指出，過去幾個月，行業對市場前景的預期明顯改善，尤其是在人工智慧相關的數據中心與基礎設施建設方面。這一趨勢，正在轉化為先進製程客戶對產能的實際需求，覆蓋邏輯晶片與存儲晶片兩大領域，並直接帶動對 ASML 最先進技術，尤其是 EUV 的需求增長。量測、檢測與裝機售後服務業務在 2026 年也將持續走強。

值得投資者高度關注的是，ASML 還宣佈了一項高達 120 億歐元的股票回購計劃（執行至 2028 年底）。在大規模研發投入的同時進行巨額回購，足以印證管理層對未來 3 – 4 年現金流實力的信心。

綜合來看，ASML 正逐步從「賣硬體的設備公司」，向「系統級算力製造基礎設施的平台公司」轉型：光刻機是硬體基礎，而計算光刻軟體、量測與檢測、裝機售後服務構成放大器；設備銷量決定業績上限，而平台規模決定長期成長斜率。這對於中國大陸市場尤為重要：它傳遞了一個訊號——ASML 在中國的存量設備維護和軟件升級，依然是雙方深度結合的紐帶。

總結

2025 年，ASML 用創紀錄的營收與利潤證明：ASML 仍是先進製造的「現金牛」。但比財務數字本身更重要的，是數字背後呈現出的結構性變化。

在全球半導體版圖當中，ASML 左手托起 EUV，以前端技術助力台積電、英特爾等巨頭不斷突破摩爾定律的物理極限；右手則高舉 DUV，憑藉 DUV 設備的韌性支撐起包括中國在內的全球龐大成熟製程市場與應用創新基石。並輔以計算光刻與量測系統作為「智慧大腦」和「眼睛」，實現軟硬一體的價值閉環。

在後摩爾時代的算力競賽中，ASML 已不只是「賣鏟子的人」，它所提供的「製造確定性」使其成為數位文明中不可或缺的基礎設施平台。

《36kr》授權轉載

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這筆交易以全股票形式進行，對合併後實體的估值高達 1.25 兆美元，其中 SpaceX 估值約 1 兆美元，xAI 估值約 2,500 億美元。這使 SpaceX 成為全球最具價值的私人公司之一，並為預期的超級 IPO 鋪平了道路。

這場交易的核心公告聚焦於一個雄心勃勃的計劃——利用 SpaceX 的發射能力，將 AI 數據中心部署到太空軌道上。至此，馬斯克不僅將短短幾年的 xAI 估值提振到了 2,500 億美元的天價，並將其收入 SpaceX，構建起了自己的兆「宇宙 AI 帝國」。

SpaceX 和 xAI 合併的前兆

SpaceX 和 xAI 的合併，完全是一場事先張揚的事件，從馬斯克揚言要向太空發射數據中心的推文開始。

2025 年末，馬斯克在 X 上回應關於 Starlink V3 衛星的討論時提出，未來的星鏈不僅是通訊節點，更是計算節點。利用 V3 衛星搭載的高速公路激光鏈路，可以在軌道上構建網格化的分布式算力。

2026 年初，SpaceX 向 FCC 提交申請，計劃部署具備「天基計算」能力的專用衛星。相比地面數據中心，太空數據中心能享受 24 小時無間斷太陽能，且能利用輻射散熱避開地球日益匱乏的電網資源。在合併公告中，馬斯克明確表示，xAI 將不再依賴地面的電力公司，而是直接將 Grok 模型的推理和部分訓練任務部署到由 100 萬顆衛星組成的「軌道雲」上。

The Information 的報導指出，xAI 被收購後，將加速推進這一「太空數據中心」願景。合併後的公司將形成從火箭發射、衛星網路（Starlink）到前端 AI 模型（Grok）的垂直整合帝國。

當大家都將注意力放在馬斯克的 1.25 兆美元帝國的同時，可以看到 2023 年成立的 xAI，已經在短短不到 3 年的事件，估值從 0 ，瞬間漲到了 2,500 億美元——火箭般的速度，讓 OpenAI 和 Anthropic 這些新晉的 AI 霸主也感到汗顏。

雖然 xAI 的 Grok 因為「成人內容」問題，在不少國家不斷被封禁，但是這個馬斯克手下「擅長澀澀」的 AI，並不是一個能被小視的對手。

不久前，馬斯克就在 X 上宣布，特斯拉（Tesla, TSLA-US）已經重啟了 Dojo 3 計劃，其核心搭載的 AI7 晶片 並非普通顯卡。這款晶片專門針對太空環境（輻射、極冷極熱）進行了抗干擾設計，它是未來那「 100 萬顆計算衛星」的大腦。

馬斯克宣稱他未來生產的 AI 晶片總量將「超過全球其他所有 AI 晶片的總和」。雖然這聽起來很馬斯克（帶點狂妄），但考慮到他手里的特斯拉超級工廠和 SpaceX 的製造收入線，沒人敢完全當他是在吹牛。

儘管目前的 xAI Colossus（巨人）超級電腦還在瘋狂採購 55 萬塊輝達（NVIDIA, NVDA-US） GPU，但馬斯克明確表示，依賴第三方是暫時的。未來的「宇宙 AI 帝國」必須跑在他自己的矽晶片。

對於「基建狂魔」馬斯克，幾乎任何大規模建設都有可能發生。

馬斯克的「宇宙 AI 帝國」打的是什麼主意？

表面上看，這是馬斯克將左手（太空）與右手（AI）的資產進行整合。背後，是一場精妙的資本與資源重組，旨在解決 AI 產業幾個核心問題：

為 xAI 尋找可持續的「燃料」

訓練前端大模型是眾所周知的「吞金獸」和「耗電巨獸」。xAI 在算力競賽中面臨巨大壓力。將數據中心發射到太空，理論上可以利用近乎無限的太陽能，並可能通過激光鏈路在衛星間傳輸數據，構建一個脫離地面電網和地理限制的算力網路。這不僅是技術狂想，更是應對未來算力瓶頸和能源成本的前瞻性押注。

構建無可替代的「數據 – 場景 – 落地」閉環

SpaceX 的星鏈（Starlink）正在全球構建通訊網路，X（原 Twitter）擁有巨大的即時數據流和社交圖譜，特斯拉則連接著現實世界的感測器與機器人。

收購 xAI 後，馬斯克旗下核心資產（SpaceX、xAI、X、特斯拉）的加成性被空前強化。AI 需要數據和場景，而馬斯克的帝國恰好能提供從太空通訊、社交媒體到自動駕駛汽車的完整試驗場。這種閉環是其他純 AI 公司難以複製的護城河。

為超級 IPO 製造核彈級敘事

一個單純的火箭公司或一個單純的 AI 新創公司，其想像空間均有邊界。但「太空 AI 基礎設施」的故事，將人類對星辰大海的征服與目前最炙手可熱的 AI 革命結合，其資本市場吸引力是指數級成長的。

正如投資人所言，這創造了「世界上最重要、最雄心勃勃的公司」。這筆交易在 IPO 前完成，無疑是為估值火箭裝上了最強勁的助推器。

AI 競爭，進入「星艦時代」

SpaceX 和 xAI 的這場合併，標誌著 AI 競賽進入一個全新維度——競爭焦點正從單純的算法和模型規模，轉向對底層算力基礎設施、乃至能源供給的終極控制。

人們正在見證一種新型科技巨頭的誕生——基礎設施級巨頭。

過去的巨頭控制操作系統、應用商店或雲服務，而未來的巨頭，可能直接控制部署在近地軌道上的「計算星座」。這不僅是商業模式的升維，更可能引發地緣政治層面的新博弈。

誰能控制太空算力，誰就可能掌握下一代數字經濟的命脈。

壓力給到其他 AI 巨頭身上

OpenAI、Anthropic、Google等公司必須重新評估他們的算力戰略。是加深與現有雲廠商（如微軟（Microsoft, MSFT-US） Azure、Google雲）的綁定，還是開始探索類似的極端基礎設施路徑？

同時，傳統的航空航天和電信公司將被卷入這場跨界戰爭，它們要麽成為馬斯克們的供應商，要麽被迫加速自身的 AI 化轉型。

短期來看，「太空數據中心」面臨巨大的技術和成本挑戰，但其象徵意義和戰略威懾已經形成。

這步棋的本質，是馬斯克試圖用 SpaceX 的硬核工程能力，為 AI 這場「軟體戰爭」奠定一個他人無法企及的「硬體基石」。

當算力成為新時代的石油，馬斯克的選擇不是去爭奪油田，而是試圖建造一艘能開採外星能源的星艦。

畢竟，能上天的 AI 公司，目前還只有馬斯克的 SpaceX+xAI 一家。

《36氪》授權轉載

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MEXC 成立於 2018 年，由區塊鏈產業資深人士創立，短時間內便從新創平台成長為全球加密貨幣交易市場的重要參與者。平台註冊於塞席爾，並以相對去中心化的營運架構運作，目前服務超過 170 個國家、4,000 萬名以上用戶。

目前 MEXC 的市場定位建立在三大核心支柱之上：MEXCmize、0 Fee、Infinite Opportunities。這三項理念共同體現了平台在高度客製化、成本效率，以及跨中心化與鏈上環境中持續提供新市場與交易策略的能力。

這樣的定位也反映在 MEXC 過去提出的「MEXC」精神之中：最多熱門代幣、每日空投、極低手續費、完整的市場流動性。這不僅是行銷口號——MEXC 長期穩居全球交易量前十名交易所之列，尤其在新興山寨幣領域表現突出，許多代幣往往在登上主流交易所前，便已率先於 MEXC 上市。

MEXC 對「可及性」與「市場深度」的重視，並不僅止於操作便利性。平台同時提供進階交易工具，滿足新手與專業交易者在快速變動或尚未被充分關注的市場中的需求。整體設計以功能性優先於視覺設計，並在不張揚的情況下，累積了一群高度活躍且忠誠的用戶。

編按：註冊MEXC交易所

交易功能：MEXC 真正發光的地方

現貨交易表現

MEXC 的現貨交易平台提供超過 2,700 個交易對，涵蓋主流加密貨幣與大量新興代幣，為交易者提供極高的選擇彈性。

在促銷活動期間，MEXC 針對所有現貨交易對提供 0 手續費交易，為活躍交易者與高頻交易者創造顯著的成本優勢。非活動期間，多數交易對的標準手續費仍具競爭力，為 Maker 0%、Taker 0.05%。

訂單執行速度快且穩定，市價單、限價單與觸發單皆能正常運作，即時數據準確且反應迅速。主流交易對流動性充足，而小市值代幣則可能出現成交速度較慢的情況。

期貨交易核心優勢

MEXC 的期貨交易平台最高支援 500 倍槓桿，顯著高於多數競爭對手，特別吸引高風險偏好的交易者。

平台提供超過 800 個期貨交易對，24 小時交易量約 450 億美元，能滿足大額交易者對市場深度的需求。

期貨交易的 Taker 手續費為 0.02%（依地區規定可能有所差異），具備高度成本競爭力；永續合約提供活躍交易者所需的靈活性，資金費率大致與產業水準一致。平台亦提供基本風險管理工具，讓交易者能兼顧執行速度、操作彈性與資產選擇多樣性。

除核心交易功能外，MEXC 亦持續擴充交易工具組合。內建的網格交易機器人可與 0% Maker 手續費搭配使用，使自動化高頻策略得以在不被手續費侵蝕的情況下運作，特別適合橫盤或高波動行情中放大量化策略的用戶。

此外，Copy Trade（跟單交易） 功能讓新手可直接跟隨經驗豐富的交易者操作，而 模擬交易模式 則提供無風險環境測試策略，降低新手進入門檻，同時也對資深交易者具備實用價值。

不過，平台尚未支援 TWAP、Iceberg 等進階訂單類型，對於需要精細控管成交節奏的機構或演算法交易者而言，可能構成一定限制。即便如此，憑藉多樣的保證金選項、具競爭力的資金費率，以及自動化與手動交易工具的良好結合，MEXC 的期貨平台仍提供持續進化的完整交易體驗。

鏈上創新解決方案

與許多僅附加 DeFi 功能的交易所不同，MEXC 採取更高度整合的方式，發展以「易用性優先」為核心的 CEX–DEX 混合型工具。

DEX+

可將 DEX+ 視為「不用做功課的 DeFi」。用戶可透過類似中心化交易所的介面，直接交易超過 10,000 個鏈上代幣對，並使用熟悉的訂單簿與圖表工具，無需外部錢包、Gas Fee 或跨鏈橋接。

這大幅降低了 DeFi 交易常見的進入門檻，使鏈上資產對一般用戶更為友善。沒有 MetaMask？完全不是問題。

對於對鏈上資產感興趣、卻對 DeFi 複雜流程感到卻步的用戶而言，這是一項重要突破。

MEXC Alpha

此功能讓用戶可直接透過 MEXC 現貨帳戶交易新發行的鏈上代幣，無需橋接、兌換，也不必等待正式上架。它將 DEX 上的代幣探索流程大幅簡化至數個步驟，特別適合希望搶先進場、又不想承擔鏈上操作摩擦成本的用戶。

考量其去中心化特性，執行速度表現合理，整體流程亦明顯比傳統 DEX 操作順暢。

質押與理財服務

MEXC 的 Earn 平台提供操作直覺的質押服務，支援 BTC、ETH、SOL 等主流資產，具備具競爭力的年化報酬率，且無需外部錢包或智能合約互動。

平台設計強調簡化流程，提供固定與彈性方案，收益發放規則清楚透明，介面乾淨、少行話。雖然對進階 DeFi 使用者而言產品深度有限，但對於尋求簡單收益方案的用戶相當實用。

其中 MXSOL 的 SOL 流動質押 值得特別一提。該方案免除了錢包設定與驗證節點委派的複雜流程，用戶可取得可自由交易的流動質押代幣（MXSOL），兼顧收益與流動性。雖無法完全取代原生質押的全部優勢，但對主流用戶而言是一項實際可行的替代方案。

手續費與交易成本：0 Fee 作為核心優勢

MEXC 採取簡單透明的手續費制度，費率如下：

• 現貨： Maker 0%、Taker 0.05%
• 期貨： Maker 0%、Taker 0.02%
• DEX+： 固定 1% 手續費

整體費率具競爭力，且避免隱藏於滑價或複雜分級制度中的額外成本。持有 MX 代幣可享最高 50% 手續費折扣，交易量導向的 VIP 制度亦能回饋活躍交易者。

MEXC 亦不定期推出大規模 0 手續費活動。例如在 Zero-Fee Gala 活動期間，所有現貨交易對皆享零手續費，部分期貨交易對亦適用。這類活動能實質降低高交易量族群的成本，同時不影響平台原有的基礎費率結構。

由於各地法規不同，實際費率可能因地區而異，用戶應自行確認適用標準。

推薦計畫

MEXC 提供具吸引力的推薦制度，涵蓋現貨、期貨與 DEX+ 交易。

• 分潤比例： 40–50%
• 有效期限： 1,080 天（約三年）
• 推薦人數無上限
• 適用範圍： 現貨、期貨、DEX+

新用戶另可獲得最高 10,000 USDT 的迎新獎勵，依交易量與任務完成情況發放。平台亦持續推出如 Kickstarter（持有 MX 代幣可獲空投）與 Airdrop+（針對新上架代幣的存入與交易獎勵）等活動，進一步提升用戶參與度與收益機會。

安全性與區域限制

MEXC 於 CER.live 獲得 AAA 級安全評級（總分 90%），並採用熱錢包與冷錢包並行的資產管理方式，且與 Hacken 合作進行第三方安全稽核與即時監控。

平台設有兩項緊急保障基金：

• 6.55 億美元保險基金（平台層級破產保護）
• 1 億美元用戶守護基金（用戶資安事件應對）

MEXC 定期公布儲備證明（Proof of Reserves）。自 2025 年 11 月起，稽核頻率由雙月改為每月。最新（2025 年 12 月）報告顯示，所有主要資產儲備率皆高於 100%（如 BTC 141%、USDT 126%、USDC 127%、ETH 107%），用戶可透過平台的 Merkle Tree 系統自行驗證資產。

目前因監管限制，美國、加拿大、新加坡、中國大陸等地區無法使用 MEXC，部分可用地區亦可能因當地合規要求而限制部分功能。

跨平台使用體驗

MEXC 在網頁、行動裝置與 API 層面皆提供功能完整的交易環境，讓用戶能依需求客製化交易方式，同時提升效率與控管能力。

網頁版

桌面版介面提供由 TradingView 驅動的進階圖表工具，涵蓋數千個市場的即時深度資訊，並支援可依不同交易策略調整的自訂版面配置。

平台雖然具備適合資深交易者使用的專業工具，但像是現貨交易與投資組合追蹤等基本功能仍相當直覺易用，新手也可透過完善的新手引導快速上手。隨著使用者信心提升，還能依自己的節奏逐步探索更多進階功能。

行動 App

MEXC 行動 App 提供平台的精簡版本，讓使用者在外出時也能維持高度即時性與操作連續性，輕鬆管理交易、價格提醒與投資組合，隨時掌握市場動態。

API 存取

針對進階使用者，MEXC 提供穩定且完善的 API 存取支援，可應用於自動化與高頻交易策略，協助團隊彈性設計執行邏輯，同時提升交易規模與執行精準度。完整的技術文件與開發者資源，支援專業級的交易營運需求。

客服支援

在客戶支援方面，MEXC 明顯投入大量資源，透過多元管道提供全面的支援服務。
支援方式包括：

• 24/7 即時聊天
• Email 工單系統
• 支援 30+ 種語言
• 平台內 FAQ 與教學
• Telegram、X（Twitter）等社群平台

即時聊天能有效處理多數一般性問題，而較為複雜的事項則會轉交至工單系統，由專責人員進一步處理。隨著平台規模擴大，整體回應速度已有明顯改善，不過，涉及帳戶或技術層面的複雜問題，仍可能需要用戶耐心等候。

多語言支援是 MEXC 的一大優勢，平台目前支援超過 30 種語言，讓用戶能以母語取得協助。這項服務在全球型交易所中並非標準配置，也進一步提升了整體使用體驗。

總結

MEXC 打造了一個以可及性、彈性與成本效率為核心的完整交易生態系。交易者可及早參與新興代幣，並在多元的現貨與期貨市場中操作；其費用結構也持續朝向「零手續費」靠攏，無論是基礎費率設計，或是定期推出的大型優惠活動，都強化了低成本交易的優勢。

此外，像是 DEX+ 與 MEXC Alpha 等功能，進一步將交易範圍延伸至傳統中心化交易所以外，強化平台在中心化與鏈上市場之間，提供「無限機會（Infinite Opportunities）」的定位。

不過，豐富的功能也意味著一定的學習門檻。新用戶可能需要時間熟悉平台的各項工具，而部分地區的法幣出入金管道仍相對有限。MEXC 採取具彈性的 KYC 機制，讓使用者可在低驗證門檻下開始交易，並隨著需求逐步解鎖更高額度與進階功能，在使用便利性與法規考量之間取得平衡。

整體而言，儘管存在區域性限制，對於重視市場廣度、交易速度，以及能依自身策略高度客製化交易體驗的使用者而言，MEXC 仍是一個具吸引力的交易選擇。

優點

• 2,700+ 現貨交易對、800+ 期貨交易對
• Zero-Fee Gala 活動期間現貨與部分期貨 0 手續費
• 新幣與新項目早期接觸機會
• 鏈上整合工具（DEX+、Alpha）
• 彈性 KYC 與高提領上限
• 具競爭力的質押方案（含 SOL 流動質押）
• 多層級資安與基金保護

缺點

• 法幣出入金選項有限
• 部分地區無法使用（如美國、加拿大、新加坡等）
• 客服品質依問題複雜度而異
• 對進階 DeFi 或結構型產品著墨較少

開始使用 MEXC

開始使用 MEXC 的流程快速且友善，即使平台功能進階，新手也能順利完成註冊與首次交易。

步驟一：建立帳戶

• 前往 mexc.com，點擊「Sign Up」
• 電子郵件驗證流程快速
• 需設定高強度密碼

編按：註冊MEXC交易所

步驟二：安全設定

• 立即啟用 雙重驗證（2FA）（強烈建議）
• 設定防釣魚碼

步驟三：資金入帳

• 加密貨幣入金流程簡單
• 法幣需透過第三方服務商（如 Banxa、MoonPay）
• 務必確認正確鏈別以避免資金遺失

步驟四：第一次交易

• 入金完成即可開始交易
• 建議從熟悉交易對（如 BTC/USDT）開始，並使用限價單以更好控管價格
• MEXC 提供模擬交易模式，可在無風險情況下測試策略

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Clawdbot 是什麼？

截止目前，Clawdbot（Moltbot）在 Github 的星數已經超過 6 萬，收藏數超過 7,200 。而對比 Clawdbot（Moltbot）與 Claude Code 的 Google 數據可以發現，過去三四天里前者的搜尋指數急速攀升，目前已經大幅度超過 Anthropic 旗下的終端 AI 寫程式助手 Claude Code。

或許是兩個相似的名字容易引發誤解， 1 月 27 日，Clawdbot（Moltbot）項目宣布，應 Claude 人工智慧模型背後的公司 Anthropic 的要求，項目名稱將更改為 Moltbot，助手本身也將從「Clawd」改為「Molty」。

項目創建者彼得·斯坦伯格（Peter Steinberger）將此次更名描述為一次「自然演進」。因為項目的 logo 和吉祥物是龍蝦，他用「同樣的龍蝦靈魂，全新的蝦殼」來比喻這次更名。

在項目官網路上，開發者在 Moltbot 的名字下方用一句話概括了其定位：一款真正做事的 AI（The AI that actually does things）。

不同於 ChatGPT 等聊天機器人需要人們打開網頁，輸入問題然後得到回覆，Moltbot 的設計邏輯是讓人們通過常用的聊天 APP（目前支持 Telegram、WhatsApp、iMessage 等）發出指令，進而喚起後台運作的大語言模型（可自行選擇 ChatGPT、Gemini、Claude 等），然後將人們的需求轉換為當地 Shell 腳本並在電腦上執行。

Clawdbot 能做哪些事？

Moltbot 網頁上列舉的能力包括「清理收件箱、發送信件、管理日程、辦理航班值機」，並強調「這些操作均可通過 WhatsApp、Telegram 或任何你常用的聊天應用完成」。而除此之外，人們還通過 Skills 系統擴展功能，擴展出很多新玩法。

在 X 上，用戶 Kevin Xu 讓 Moltbot 幫忙炒股，要求它「把這筆資金交易到 100 萬美元」，隨後，Moltbot 制定了 25 套交易策略，產生 3,000 多份分析報告，編寫 12 個全新算法，然後開始了全天候的不間斷的股票交易。雖然 Moltbot 最後把錢賠光了，但 Kevin 認為這個自動交易的過程「帥炸了」。

Gave Clawdbot access to my portfolio.

“Trade this to $1M. Don’t make mistakes”

25 strategies. 3,000+ reports. 12 new algos.

It scanned every X post. Charted every technical. Traded 24/7.

It lost everything.
But boy was it beautiful. pic.twitter.com/wYpEZ3kB67

— Kevin Xu (@kevinxu) January 26, 2026

另一個用戶 Jose 把 Moltbot 部署在 Mac mini 上，並要求它給自己做一個動態頭像。它二話不說就完成了，甚至還額外加了一段休眠動畫。

科技創業者 Alex Finn 已經沈迷於 Moltbot 很多天，並將它打造成自己的全天候助理。在 1 月 25 日這天，Moltbot 就幫他完成了這麽多任務：

「寫完 3 個 YouTube 影片腳本；完成了下一期通訊稿；市調研究 26 個其他 AI 相關帳號，整理出了它們的經營方式；製作每日簡報，匯總最新 AI 資訊；搭建專屬的項目管理系統；自主組建了專屬團隊，我現在手下已經有兩個層級的智能員工了；打造出一套完整的第二大腦系統，直接替代Notion 筆記」。

Clawdbot 有哪些優勢？

經過各種經驗總結，人們發現這只「龍蝦」有很多獨特的優勢。首先，由於數據儲存在當地，Moltbot 擁有長期記憶功能，可以記住先前的對話，長期的偏好，並根據上下文的累積越來越懂用戶。這是目前主流的聊天機器人都做不到的。

Moltbot 另一大特徵就是主動。當其他 AI 還在等你去找它時，Moltbot 已經做到能主動去找你。它會發消息提醒用戶：「你在半小時後有一個會議」、「你有兩封信件待處理」、「明天天氣不好，行程是否需要修改」，就像一個兢兢業業的助理。

此外，Moltbot 能夠常駐後台。只要用戶向它發消息，它就可以直接驅動流程做事。在X上，很多人分享了自己在現實中喝著咖啡，而Moltbot在電腦上寫代碼、整理信件的場景。

Clawdbot 有什麼隱憂？

當然，Moltbot 也並非十全十美。目前，已經有不少用戶發現了不少安全隱患。由於很多普通用戶在安裝Moltbot時不做安全防護部署，這個擁有極高系統權限和當地一切數據的虛擬機很可能成為駭客突破口，或者自己直接製造出麻煩。

一位 X 叫 Shawn 的網友剛對 Moltbot 說了一句「你好」，Moltbot 就直接回覆了自己知道的所有API Key，包括 Anthropic、Gemini 等。還有一位創業者 Sanjay，聲稱自己在配置後 Moltbot 後，錢包里的錢消失了（真實性尚未確認）。

對於各種潛在風險，開發者施泰因貝格爾也做出回應，稱運作 Moltbot 存在一定風險。他在 Q&A 中寫道：「在你的設備上運作擁有 Shell 終端訪問權限的 AI 智能體，風險系數極高……它既是一款產品，也是一項實驗：你正將前端模型的交互邏輯接入真實的消息界面與實用工具中，世上不存在‘絕對安全’的部署方案。」

雖然 Moltbot 展示了 AI 助手可能的形態，讓很多人感嘆「未來已來」，但當把它與其他 Agent 產品比較，會發現 Moltbot 在大幅地是對現有 AI 能力的激進配置。

AI Agent 的概念已經被熱炒一年多。但想要這一概念變成面向大眾的「硬碟里的賈維斯」，無疑還需要更多時間。

《虎嗅網》授權轉載

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在國人的支持與肯定下，基富通2025年全平台客戶數突破32萬人，較2024年成長11%，將近一半的新客戶都是40歲以下的年輕族群。資產規模則超過1,900億元，較2024年成長23%，並且繼續往2,000億元靠攏，而且每月定期定額扣款金額突破30億元。

同時，響應金管會TISA（臺灣個人投資儲蓄帳戶）政策的專案開戶數突破5萬人，帳戶餘額超過80億元。其中，有四成的TISA投資人為新戶，也就是原本不是基富通客戶，因為TISA專案而加入。

林丙輝表示，這些不是冷冰冰的數字，而是顯示，有越來越多的人在基富通平台上透過共同基金理財，為自己儲備未來，是基富通與投資人一起成長的成果。

2026年，平台營運邁入第十年，林丙輝說，基富通要讓理財變得更簡單、更貼心，每個人都能透過理財讓生活變得更美好。因此，除了維持單筆、定期定額通通申購0手續費之外，還與國內證金界龍頭－元大證金合作推出「好享貸－基金借貸」。另外，也規劃「定期定額扣款專區」、安養信託等服務。

「好享貸」是提供投資人以「基金」為擔保品的資金融通服務，當有醫療支出、房屋修繕等短期資金需求時，不必贖回基金，即可快速取得資金，投資規劃不會中斷，提升資金運用彈性。基金規模也得以穩定，基金經理人可保持既有持股配置，兼顧短期資金需求和長期投資的雙重好處。

「好享貸」有四大特色：一是「靈活選」，擔保品為投信發行、投資於國內、以新台幣計價的基金，目前共209檔；二是「安心借」，與元大證金合作，資金來源安全無虞；三是「方便貸」，最低1,000元就能借，除利息低於3%外，無其他額外費用，線上審核後最快隔天撥款；四是「彈性還」，借款期間最長18個月，以日計息，可隨時還款、部分還款，還款時一併繳息。

另外，基富通特別規劃「定期定額扣款專區」，專區中超過2,500檔的股票型和平衡型基金供投資人選擇，也能夠設定「低檔自動加碼」。投資人不必猜測市場高低點，只要掌握趨勢、堅持長期投入，小額資金持續累積同樣有機會創造豐厚的回報。

各種借貸比較

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本文結合 Ray Dalio 與高盛觀點，分析川普政治工程、AI 數據中心需求與全球央行去美元化趨勢，解析為何貴金屬成為資金避風港。

Ray Dalio 眼中的 2025：貴金屬暴漲預示什麼

2025 年的資本市場上演了一場劇烈的價值重估。黃金價格全年飆漲 64%，白銀更是以 141% 的驚人漲幅傲視群雄。這波行情並非單純的投機，而是反映了法幣購買力的快速流失。

橋水基金（Bridgewater）創辦人 Ray Dalio 回顧，2025 年最大的輸贏不在股票，而在於錢的價值。若以黃金計價，美股實際上是下跌的。當避險資產展現出超越成長股的爆發力，這意味著市場正在集體尋求脫離法幣體系的避風港。因此，2026 年的投資核心問題不是貴金屬已經見頂了嗎？而是你的貨幣還能保值嗎？

2026 貴金屬上漲動能：川普交易與數據中心的雙重共振

2026 年支撐貴金屬行情的邏輯，已從單純的避險轉向政策與工業的雙引擎驅動：

川普交易（Trump Trade）與貨幣經濟

市場押注川普第二任期將延續減稅、放寬監管與民粹式財政支出。搭配聯準會降息，形成了典型的貨幣貶值與財政紀律弱化組合，直接為黃金與白銀抬轎。

AI 數據中心與能源產業對白銀的實體需求

白銀在太陽能、電動車及高階數據中心的用量激增。能源產業、算力需求都是 AI 浪潮下市場最關注且不可或缺的基礎設施，這種敘事下對白銀的需求只增不減。換句話說，科技巨頭的資本支出，變相把白銀的供給量鎖進伺服器機櫃與能源基礎設施中，造成工業供給的實質緊縮。

地緣政治與債務：全球央行正在買進黃金

世界黃金協會 2025 年央行黃金儲備調查中，76% 的受訪央行預期未來五年黃金在儲備中的占比會明顯或適度提高，而在問到未來一年全球官方黃金儲備是否會增加時，約 95% 的央行認為會增加，43% 表示會增加自己國家的黃金持有，沒有任何央行預期自己會減持。

支撐 2026 年貴金屬價格的第三根支柱，在於全球央行如何應對風險。過去我們認為的地緣政治風險是短暫的事件，但在俄烏戰爭延宕與中東局勢反覆的背景下，風險已內化為全球經濟的常態背景。正如同很少人認為川普真的會出兵委內瑞拉，川普第二任期的許多作為已經打破我們過去對國家利益的理解。

戰爭常態化：外匯儲備的帳本危機

俄烏戰爭從 2022 年延續至今，俄羅斯外匯儲備遭凍結、能源與金屬出口受限的先例，迫使非美陣營國家重新評估資產安全性。加上紅海航運風險常態化，對於依賴進口能源與糧食的國家而言，黃金這種不依賴任何單一國家基礎設施與法律管轄的實體資產，已成了必要的戰略緩衝。

全球債務創高：信用貨幣的長期折舊

2025 年全球政府債務已突破 GDP 的一倍以上，美國聯邦債務更攀升至歷史高位，利息支出在財政預算中的占比節節上升。市場普遍焦慮，認為未來十年政府只能靠通膨和貨幣貶值來稀釋債務壓力。 美債從過去無風險的最安全資產，轉變為面臨長期實質購買力折損的標的。就像達利歐說的，債券的本質是對未來交付貨幣的承諾，當貨幣本身貶值時，債券的實質價值必然受損。

相對之下，黃金與白銀不屬於任何政府的負債（No Counterparty Risk），對各國央行而言，這才是唯一不會被單方面修改遊戲規則的終極保險。

去美元化真相：增持黃金降低美元依賴

所謂「去美元化」更精確的說法應是「去單一美元化」。多國央行並非要在短期內拋棄美元，而是透過增持黃金來降低在美國金融體系中的集中風險。 世界黃金協會（WGC）數據顯示，2023–2025 年間，全球央行（特別是新興市場）持續在歷史高位淨買入黃金。黃金在央行資產負債表中的角色，已從傳統的波動調節工具，升級為對抗金融制裁與法幣信用風險的戰略資產。

金價在美國出兵委內瑞拉事件後上漲近 3%。高盛 (Goldman Sachs) 大宗商品研究主管 Daan Struyven 在最新一集節目中分析，美國與中國正展開能源與資源的競賽，各國央行對於現金地緣政治的對策，更傾向增持黃金、分散美元依賴。據此，高盛對 2026 年金價看多的信心上升了。

這種由官方部門主導的買盤，性質上屬於結構性支撐而非投機性炒作。這意味著，即使金價處於高檔，只要制裁風險、戰爭陰影與債務疑慮不散，各國央行就有理由持續逢低加碼。這為貴金屬價格提供了一個強力的地板效應。黃金的長多趨勢，反映的是全球儲備體系的緩慢重組，而非一兩天的消息面波動。

2026 關鍵變數：期中選舉與聯準會的政治工程

展望 2026 年，最大的宏觀變數將是 11 月登場的美國期中選舉。屆時參議院三分之一席次與眾議院全數席次將改選，這被視為川普第二任期的期中考。民眾對加密貨幣友善、放寬監管等政策是否有感，將在年底見真章。路透社（Reuters）近日也點名 2026 年影響經濟的三大關鍵為：Fed 主席接班人選、美國期中選舉、以及 AI 類股修正。

川普經濟決策是目的導向政治工程

川普的決策邏輯應被視為目的導向的政治工程，而非傳統教科書中先看數據、再理性優化的技術官僚模式。從過去川普與 Fed 的交手經驗可知，一旦利率或股市走勢危及「選舉與權力」目標，他必將公開施壓，甚至試圖改變 Fed 結構。對川普來說，寬鬆貨幣、強股市就是經濟成績單。

選情優先的貨幣政策如何推升金價

許多人購買黃金的邏輯都是從簡單的小學數學開始的：黃金價格 = 黃金/法幣 (美元)

在這個交易對中：

• 分子（黃金）：是有限的。地底下挖出來多少就是多少，無法隨意變多。
• 分母（美元）：是無限的。只要政府願意，按個按鈕就可以無限增發。

在期中選舉前製造一段「股市新高＋房貸利率回落＋就業穩定」的甜蜜期，本身就是最直接的經濟買票工具。其中川普最強調的就是要聯準會降息，當央行開始印鈔，美元就變薄了。在一個貨幣政策完全服務於短期政治目標的時代，黃金是少數能夠穿越政治週期、誠實反映購買力的資產。

2026 貴金屬、外匯交易效率與成本已大幅改善

如果說 2026 年的宏觀邏輯是「買入黃金與法幣避險」，那麼執行層面的關鍵就在於「資金效率」。過去，投資人想要參與黃金（XAU/USD）或外匯市場，往往面臨傳統券商開戶繁瑣、資金交割 T+2、以及跨國匯款的高昂成本，這些摩擦成本往往吃掉了不少獲利空間。

然而，隨著金融科技的邊界模糊化，像 Bitget TradFi 這類新型態基礎設施的崛起，正在打破傳統金融與加密貨幣的高牆：

用 USDT 直接敲開傳統大門

對於習慣持有穩定幣的投資人來說，現在已無需將美元換回法幣。Bitget TradFi 允許用戶直接使用 USDT 作為保證金 ，就能交易黃金、白銀、外匯甚至美股指數。這不僅省去了法幣出入金的匯損與時間 ，更讓資金能 24 小時在「避險資產」與「加密資產」間無縫切換。

機構級的槓桿與成本優勢

相比傳統銀行或老牌差價合約（CFD）商，新一代平台的優勢在於流動性與成本。以黃金和外匯為例，Bitget 提供了最高 500 倍的彈性槓桿 ，讓投資人能以極小的資金撬動大額部位，捕捉宏觀波動。同時，其交易手續費與點差結構也大幅優化，對於高頻交易者而言，這意味著更低的滑點與更透明的持倉成本 。

安全與合規不被效率犧牲

在追求效率的同時，資金安全仍是底線。像是 Bitget TradFi 持有模里西斯 FSC 牌照 ，並採用冷熱錢包分離技術 ，解決了傳統投資人對新興平台信任度的疑慮。

2026 還能買黃金嗎？貴金屬成川普交易新主軸

誠如橋水基金創辦人 Ray Dalio 所言，2025 年後的市場無法脫離政治來理解。他直言川普政府的政策本質上是一場「高度槓桿化的資本主義豪賭。在刺激政策、關稅與去監管的推動下，世界正從多邊秩序轉向單邊強權。軍費上升、赤字擴大、黃金需求增加，這些力量交織，正在重塑資本流向與國際秩序。

這股力量與高盛（Goldman Sachs）主管 Daan Struyven 的觀點不謀而合：央行對黃金的買盤已非短期避險，而是為了應對地緣政治常態化與去單一美元化的結構性配置。當川普的政治工程為了選情而傾向讓貨幣貶值，且實體產業（AI 數據中心、能源轉型）不斷鎖定貴金屬供給時，黃金與白銀便成了這場資本流向重塑過程中，少數能誠實反映購買力的錨點。

2025 年美元：

• 對日圓貶值 0.3%
• 對人民幣貶值 4%
• 對歐元貶值 12%
• 對瑞士法郎貶值 13%
• 對黃金貶值高達 39%

而黃金，正是全球第二大準備資產、也是唯一的主要非主權法幣。2025 年貴金屬強勁的走勢，已經預示了全球金融市場的變動，而且 2025 年驅動貴金屬價格的因素，在 2026 仍沒有消退的趨勢。

看對趨勢只是第一步，在傳統交易成本高昂的過去，散戶難以靈活參與這場宏觀盛宴，但隨著 Bitget TradFi 等新型基礎設施的成熟，交易貴金屬與外匯的門檻與成本已大幅降低。透過 USDT 保證金與機構級的流動性，投資人能以極低的摩擦成本，在同一平台完成科技股、加密貨幣、外匯、貴金屬的配置，善用工具捕捉「川普交易」的紅利。

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新光證券表示，過去十多年，只要央行降息、印鈔，市場自然朝多頭走。但現在的環境完全不同：原因如下

• 名目利率雖然見頂，但實質利率仍在高檔，估值上行空間受壓。
• AI 資本支出進入長週期，企業獲利與景氣底部被墊高。

要看懂 2025 之後的美台股行情，不是只看「會不會降息」，而是要拆解三條關鍵推論鏈：

1. 通膨結構 → 實質利率走勢 → 金融環境究竟有沒有真正變鬆？
2. AI 資本支出 → 企業獲利結構 → 哪些產業真的獲利上修？
3. 利率與 AI 的交叉 → 估值中樞 → 資金偏好如何再分配？

新光證券指出，通膨趨緩→名目利率緩降→實質利率仍偏高→估值中樞難大幅上移→股市上漲更仰賴「EPS 真成長」，不是「PE 擴張」

新光證券認為，未來的報酬，更多來自 EPS 而不是 PE，在高實質利率時代，我們可以把股市報酬拆成兩塊：

1. EPS 成長：來自 AI 資本支出、技術升級、產業集中度提高。
2. PE 變化：被實質利率與風險溢價牢牢限制。

過去十年，PE 擴張是主角；未來幾年，EPS 成長才是主軸。對投資人來說，代表：我們不能再只問「會不會降息？」而要問：「這家公司在 AI 或結構變化中，EPS能不能持續成長？」

面對台股未來的 3 種情境與實務配置思路 >>> 觀看完整內容請至新光證券研究專欄

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輝達 CEO 黃仁勳在財報公告中表示，公司最新一代 Blackwell 架構的晶片「銷量遠超預期，雲端GPU已售罄」，「訓練和推理的計算需求持續加速成長，均呈指數級成長。我們已進入 AI的良性循環。」 他在業績電話會上再次反駁 AI 泡沫論，稱關於 AI 泡沫的說法很多，「從我們的角度看截然不同。」

評論稱，雲 GPU 售罄通常是黃仁勳用來表明其晶片買家和用戶——雲服務商需求旺盛、且沒有閒置產能的慣用說法。這顯然是他近期的宣傳策略，意在安撫擔心產能過剩的投資者。

還有評論指出，財報顯示，截至上財季末，輝達持有現金及等價物 606 億美元，顯示其仍有充足的資金支持 AI 在新的經濟領域應用。

財報公布後，收漲近 3% 的輝達盤後漲幅迅速擴大，盤後漲幅曾超過 6% 。分析師認為，輝達提供的總營收和毛利率指引緩和了外界的 AI 泡沫擔憂。

輝達 2026 年 Q3 財報

美東時間 11 月 19 日週三美股盤後，輝達公布截至自然年 2025 年 10 月 26 日的公司 2026 財年第三財季（下稱三季度）財務數據，以及第四財季（下稱四季度）的業績指引。

輝達 2026 年 Q3 財報：主要財務數據

• 營收：三季度營業收入 570.1 億美元，與上期相比成長約 62% ，分析師預期 551.9 億美元，輝達自身指引 529.2 億至 550.8 億美元，前一季度與上期相比成長 56% 。
• EPS：三季度非 GAAP 口徑下調整後的每股盈餘（EPS）為 1.30 美元，與上期相比成長 60% ，分析師預期 1.26 美元，前一季度與上期相比成長 54% 。
• 毛利率：三季度調整後毛利率為 73.6% ，與上期相比下降 1.4 個百分點，分析師預期 74.0% ，輝達指引為 73% 至 74% ，前一季度為 72.7% 、與上期相比下降 3 個百分點。
• 營業費用：三季度調整後營業費用 42.15 億美元，與上期相比成長 38% ，分析師預期 42.2 億美元，輝達指引為 42 億美元，前一季度成長 36% 。

輝達 2026 年 Q3 財報：細分業務數據

• 數據中心：三季度數據中心營收 512 億美元，與上期相比成長 66% ，分析師預期為 493.4 億美元，前一季度與上期相比成長 56% 。
• 遊戲和 AI PC：三季度遊戲和 AI PC 業務營收 43 億美元，與上期相比成長 30% ，分析師預期為 44.2 億美元，前一季度與上期相比成長 49% 。
• 專業可視化：三季度專業可視化營收 7.6 億美元，與上期相比成長 56% ，分析師預期為 6.128 億美元，前一季度與上期相比成長 32% 。
• 汽車和機器人：三季度汽車和機器人業務營收 5.92 億美元，與上期相比成長 32% ，分析師預期為 6.209 億美元，前一季度與上期相比成長 69% 。

輝達 2026 年 Q3 財報：業績指引

• 營收：四季度營收預計為 650 億美元，上下浮動 2% ，即 637 億至 663 億美元，分析師預期中值為 619.8 億美元。
• 毛利率：四季度非 GAAP 口徑下調整後毛利率預計為 75.0% ，上下浮動 50 個基點，即 74.5% 至 75.5% ，分析師預期中值為 74.6% 。
• 營業費用：四季度調整後營業費用預計為 50 億美元，分析師預期 45.9 億美元。

總營收兩年來首次年增加快成長

財報顯示，輝達三季度營收達到創紀錄的 570 億美元，高於公司的整個指引區間，並且較分析師預期高 3% 以上。營收年增率從前一季度的 56% 提升至 62% ，這是自 2024 財年第四財季以來兩年來首次營收年增較前一季度加快成長。

貢獻三季度將近九成營收的數據中心業務收入也創單季最高紀錄，較分析師預期高將近 19 億美元、將近 4% ，與上期相比成長從前一季的 56% 提升至 66% 。和前一季相比，數據中心收入成長約 101 億美元，季增達 24.6% 。

三季度調整後 EPS 獲利與上期相比也加快成長，與上期相比成長從前一季的 54% 提高至 60% ，為本財年內最高成長。

營收指引中值與上期相比增 65%

從業績指引看，輝達的整個四季度營收指引區間都高於分析師預期中值，以指引區間的中值 650 億美元計算，輝達預計的四季度營收將再創單季新高，較分析師預期中值高將近 5% ，預計將與上期相比成長逾 65% ，也就是有望保持 60% 以上的成長。

不過，先前一些非常樂觀的華爾街人士預期營收為 750 億美元，較輝達的指引區間中值高 15% 以上。

輝達財務長（CFO）Colette Kress 在業績電話會上說，四季度的營收指引未包含來自中國的數據中心計算收入。

輝達三季度的毛利率與上期相比超預期回落至 73.6% ，略低於分析師預期的 74.0% ，但四季度毛利率指引表現不錯。

四季度輝達預計，毛利率中值將較去年同期的 73.5% 提高至 75.0% ，那將是自 2025 財年第二財季以來六個季度內首次毛利率與上期相比成長。Kress 說，即使面臨投入成本不斷增加，輝達也在努力將毛利率維持在 75% 左右。

Wedbush 證券的分析師 Matt Bryson 指出，輝達實現了先前投資者擔憂無法達到的兩個目標，一是預測總營收將超高 600 億美元，二是預計毛利率將達到 75% 左右。

彭博產業研究高級技術分析師 Kunjan Sobhani 評論稱，輝達三季度的業績和四季度的指引均高於市場普遍預期，指引尤其高於預期，據其解讀，也領先於大多數買方機構的預測。這表明， GB300 晶片的產能將大幅提升。

CFO：六年前發貨的 A100 GPU今年仍滿負荷工作

花旗、摩根大通（JPMorgan, JPM-US）等機構先前就對輝達的三季度業績持樂觀態度。這種信心源於輝達的客戶基礎。微軟（Microsoft, MSFT-US）、亞馬遜（Amazon, AMZN-US）、Alphabet和Meta這四家公司合計占輝達銷售額的 40% 以上，預計未來 12 個月這些公司的 AI支出總額將成長 34% 至 4,400 億美元。

更關鍵的是，黃仁勳在今年 10 月的 GTC 大會上透露，輝達已合計獲得 2025 年和 2026 年兩個公歷年價值 5,000 億美元的晶片訂單，其中包括將於明年開始量產的新一代 Rubin 晶片。

本週三的業績電話會上，輝達 CFO Kress 重申，輝達預計，旗下最先進的一些晶片未來幾個季度將帶來 5,000 億美元的收入，並且數據中心基礎設施領域存在著數兆美元的巨大整體機遇。

Kress 說，輝達有望達成這一 5,000 億美元的目標，而且這個數字還會成長。

Kress 表示，OpenAI 的用戶數量和毛利率都是令人鼓舞的跡象，其競爭對手 Anthropic 的營收也同樣讓人鼓舞。

Kress 稱，在三季度， GB300 對輝達營收的貢獻超過了其前代產品 GB200 ，實現了「交叉」。六年前發貨的 A100 GPU 今年仍滿負荷工作。

Kress 透露，針對中國市場的定制款AI晶片 H20 三季度銷售僅僅 0.5 億美元。她說，由於地緣政治問題的緣故、也因為市場競爭越來越激烈， H20 AI 晶片的訂單永遠不會很大。公司正在努力尋找方法對華出口「更具競爭力的數據中心計算產品」。

談到大客戶如何從 AI 投資中獲利，黃仁勳說，客戶的融資方式「由他們自己決定」，各國也將自行籌集 AI 建設的資金。如果深入了解就會發現其中蘊藏著巨大的利潤，足以負擔建設的投入。

對於輝達是會將持有的現金投入生態系統，還是會回饋股東，黃仁勳說，這要看供應鏈。輝達的投資與擴大其技術的應用範圍密切相關。這些合作關係旨在幫助輝達與這些公司在更深層次的技術層面展開合作。輝達投資 OpenAI 是為了建立深度合作關係並支持其發展。

《36氪》授權轉載

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在週一發布的致股東信中，巴菲特在信中以一句英式表達「I’m ‘going quiet’」，宣告了他職業生涯的重大轉變。 95 歲的巴菲特明確表示，他將在今年年底卸任執行長，並正式退出公司的日常管理。

巴菲特同時確認，備受全球投資者關注的下一封公司年度信函，將由他人執筆。不過，巴菲特表示，他仍將通過每年感恩節發布的信函，繼續與股東就其慈善事業進行溝通。

這一交接計劃已對市場情緒產生影響。自巴菲特今年 5 月首次宣布卸任計劃以來，波克夏的A類股股價已下跌約 8% 。巴菲特在信中稱，為確保繼任者 Greg Abel 順利過渡，他將繼續持有「相當一部分」波克夏 A 類股。

在宣告個人角色轉變的同時，巴菲特也借這封信函發出了他標誌性的商業箴言與道德警示。他嚴厲批評了企業界的貪婪風氣，特別是高層薪酬的無度攀比，為其繼任者和整個商界留下了深刻的告誡。

一、對繼任者的箴言

在信中，巴菲特對未來的領導者提出了明確的告誡，核心直指企業貪婪。他指出，高層薪酬揭露要求產生了意想不到的負面效果，反而引發了企業負責人之間「比誰賺得更多」的競賽。

「讓那些非常富有的 CEO 們感到困擾的，往往是其他 CEO 變得更加富有，」巴菲特寫道，「嫉妒與貪婪如影隨形。」他強調，波克夏尤其應避免聘用那些期望在 65 歲就退休、渴望變得「引人矚目的富有」（look-at-me-rich）或試圖開創「王朝」的執行長。

二、堅守長期主義

巴菲特的投資哲學與近幾十年來金融業的演變形成鮮明對比。在加密貨幣等投機性資產興起、以及交易時間縮短至毫秒級的當下，他所倡導的長期價值投資顯得尤為獨特。他與股東坦誠溝通的方式，無論是通過年度信函還是在奧馬哈年度股東大會上馬拉松式的問答環節，都已成為其任期內的標誌。

自 1962 年首次投資當時陷入困境的紡織公司波克夏以來，巴菲特將其發展成為一個龐大的商業帝國，業務橫跨「冰雪皇後」（Dairy Queen）、「鮮果布衣」（Fruit of the Loom）等知名消費品牌，以及保險、製造、公用事業和北美最大的鐵路公司之一。他寫道：「波克夏的經營方式將永遠使其成為美國的一項資產，並避開那些可能導致其淪為乞求者的活動。」

三、持續的慈善事業

在宣告職業生涯轉變的同時，巴菲特也宣布了最新的慈善捐贈。根據信函內容，他已向由其子女管理的四個家族基金會捐贈了 270 萬股波克夏 B 類股，價值約 13 億美元。這與他近年來在感恩節信函中宣布的慈善捐贈計劃一脈相承。

巴菲特早在 2006 年就首次承諾，將捐出其持有的全部波克夏股票用於慈善事業。此後，他與比爾·蓋茲（Bill Gates）和梅琳達·弗蘭奇·蓋茲（Melinda French Gates）共同發起了「捐贈誓言」（Giving Pledge），倡導全球最富有的人們將自己一半以上的財富捐贈給慈善事業。

2025 巴菲特致股東信全文

以下是巴菲特致股東信全文：

致各位股東：

我將不再撰寫波克夏的年度報告，也不會在年度會議上滔滔不絕。用英國人的話說，我將「保持沉默」。

算是吧。

格雷格·阿貝爾將於年底接任。他是一位出色的管理者，一個不知疲倦的工作者，以及一個的坦誠溝通者。祝他任期長久。

我會通過每年的感恩節致辭繼續與你們以及我的孩子們談論波克夏的情況。波克夏的個人股東們是一群非常特別的人，他們總是慷慨地與那些不如他們幸運的人分享自己的收益。我很享受與你們保持聯繫的機會。今年請允許我先回憶一下往事。之後，我會談談我對波克夏股份的分配計劃。最後，我會分享一些業務和個人方面的看法。

隨著感恩節的臨近，我為自己活到 95 歲感到既感恩又驚訝。年輕時，這樣的結果看起來希望渺茫。早些時候，我差點就死了。

那是 1938 年，當時奧馬哈的市民認為當地的醫院要麽是天主教的，要麽是新教的，這種分類在當時看來是很自然的。

我們的家庭醫生哈雷·霍茨是個友善的天主教徒，他上門看病時總是背著一個黑色的醫藥包。霍茨醫生叫我「小船長」，每次上門看病收費也不高。 1938 年我肚子疼得厲害，霍茨醫生來了，探查一番後告訴我，第二天早上就會好的。

隨後他回家吃了晚飯，還打了會兒橋牌。不過，霍茨醫生始終忘不了我那些有點古怪的症狀，當晚晚些時候便把我送到了聖凱瑟琳醫院，給我做了緊急闌尾切除手術。接下來的三周里，我感覺自己就像置身於修道院，也開始喜歡上了我的新「講台」。我喜歡說話——沒錯，那時也是——修女們對我很友好。

最妙的是，三年級的馬德森老師讓班上的 30 個同學每人給我寫一封信。我大概把男生們的信都扔了，而女生們的信我卻反覆讀了很多遍；住院也有好處嘛。

我康復期間最開心的事——其實頭一周情況還很危險——是我那親愛的艾迪姨媽送我的一份禮物。她給我帶來了一套看起來非常專業的指紋采集工具，我馬上給照顧我的修女們都采集了指紋。（我可能是聖凱瑟琳醫院里她們見過的第一個新教徒孩子，她們也不知道該對我有什麼期待。）

我的想法，當然完全是異想天開——總有一天會有個修女犯了法，而聯邦調查局會發現他們居然沒有給修女們采集指紋。聯邦調查局及其局長 J. 埃德加·胡佛在 20 世紀 30 年代已為美國人所敬仰，我想像著胡佛先生親自來到奧馬哈來查看我那珍貴的指紋收藏。我還幻想我和 J. 埃德加能迅速找出並逮捕那個失足的修女。全國性的聲譽似乎唾手可得。

顯然，我的幻想從未實現。但頗具諷刺意味的是，幾年後我才發現，當時我本應給 J. 埃德加本人采集指紋，因為他後來因濫用職權而身敗名裂。

嗯，那是 20 世紀 30 年代的奧馬哈，那時我和其他小夥伴都渴望擁有一輛雪橇、一輛自行車、一副棒球手套和一輛電動火車。讓我們來看看那個時代其他幾個孩子，他們就住在附近，對我影響很大，但我很久都不知道他們的存在。

我先從查理·蒙格說起，他是我 64 年的好友。 20 世紀 30 年代，查理就住在離我 1958 年起，就一直居住的房子僅一個街區的地方。

早些時候，我差點就和查理成為朋友了。查理比我大 6 歲半， 1940 年夏天他在祖父的雜貨店打工，每天工作 10 個小時掙 2 美元（節儉是巴菲特家族的傳統）。第二年我也在店里幹過類似的工作，但直到 1959 年我才見到查理，那時他 35 歲，我 28 歲。

二戰服役結束後，查理從哈佛法學院畢業，然後永久定居在加利福尼亞。然而，查理卻一直將自己在奧馬哈的早年歲月視為人生的重要階段。六十多年來，查理對我影響巨大，他是一位極好的老師，也是我保護有加的「大哥」。我們之間雖有分歧，但從無爭執。他從不說「我早就跟你說過」。

1958 年，我買了我的第一套也是唯一一套房子。當然，它在奧馬哈，離我成長的地方（大致說來）約兩英里，離我岳父母家不到兩個街區，離巴菲特雜貨店約六個街區，開車到我工作了 64 年的辦公樓只需 6 到 7 分鐘。

讓我們來談談另一位奧馬哈人斯坦·利普西。 1968 年，斯坦將《奧馬哈太陽報》（周報）賣給了波克夏，十年後應我的請求搬到了布法羅。當時波克夏旗下一家子公司擁有的《布法羅晚報》正與該市唯一的週日報紙的出版商——其早報競爭對手展開生死較量，而我們正節節敗退。

斯坦最終打造出了我們新的《星期日》產品，此後數年，我們這項原本每年都在大量虧損的投資，每年（稅前）的報酬率都超過了 100% 。在 20 世紀 80 年代初，這筆 3300 萬美元的投資對波克夏來說是一筆重要的資金。

斯坦在我家附近大約五個街區的地方長大。斯坦的一位鄰居是小沃爾特·斯科特。沃爾特，您應該還記得，他在 1999 年將中美能源公司帶到了波克夏。他還是波克夏的董事，直到 2021 年去世，也是我的摯友。幾十年來，沃爾特一直是內布拉斯加州的慈善領袖，奧馬哈和整個州都留下了他深深的印記。

沃爾特上了本森高中，我也原本打算去那所學校上學——直到 1942 年，我父親出人意料地在國會競選中擊敗了連任四屆的對手。生活總是充滿驚喜。

等等，還有更多。

1959 年，唐·基奧和他的年輕家庭住在離我家街對面、距離蒙格家舊居約 100 碼遠的一所房子里。當時唐是一名咖啡推銷員，但後來他成為了可口可樂（Coca-Cola, KO-US）公司的總裁，並且是波克夏公司的忠實董事。

我認識唐的時候，他一年掙 12,000 美元，而他和妻子米基還要撫養五個孩子，這些孩子都得上天主教學校（學費不菲）。

我們兩家很快成了摯友。唐來自愛荷華州西北部的一個農場，畢業於奧馬哈市的克雷頓大學。早年，他娶了奧馬哈姑娘米基。加入可口可樂公司後，唐很快就在全球聲名遠揚。

1985 年，唐擔任可口可樂公司總裁期間，公司推出了命運多舛的新可口可樂。唐發表了一次著名的演講，向大眾道歉，並重新推出了「老」可口可樂。這一轉變發生在唐解釋說，寄給「至高無上的白癡」的信件會迅速送到他的辦公桌上之後。他的「撤回」演講堪稱經典，可在YouTube 上觀看。他愉快地承認，實際上可口可樂產品屬於大眾而非公司。隨後銷量大幅上升。

您可以在 CharlieRose.com 上觀看唐的一次精彩訪談。（湯姆·墨菲和凱·格雷厄姆也有幾段精彩的內容。）和查理·蒙格一樣，唐始終是個地道的中西部男孩，熱情、友善，骨子里透著十足的美國味兒。

最後，出生於印度並在那裡長大的阿吉特·賈恩（Ajit Jain）以及即將成為我們執行長的加拿大人格雷格·阿貝爾（Greg Abel），在 20 世紀末都曾在奧馬哈生活了數年。事實上，在 20 世紀 90 年代，格雷格就住在離我僅幾個街區遠的法納姆街（Farnam Street），不過當時我們從未謀面。

難道奧馬哈的水里有什麼神奇的成分嗎……

我十幾歲時在華盛頓特區生活過幾年（當時我父親在國會任職）， 1954 年我在曼哈頓找到了一份我以為會幹一輩子的工作。在那裡，班傑明·葛拉漢和傑里·紐曼對我很好，我也結交了許多終生的朋友。紐約有著獨特的魅力——至今依然如此。然而，僅僅一年半之後，在 1956 年，我還是回到了奧馬哈，從此再也沒有離開過。

後來，我的三個孩子以及幾個孫輩都在奧馬哈長大。我的孩子們一直就讀於公立學校（從同一所高中畢業，這所高中培養了我父親—— 1921 屆、我的第一任妻子蘇西—— 1950 屆，還有對內布拉斯加家具商場的發展起到關鍵作用的查理、斯坦·利普西、厄夫和羅恩·布盧姆金，以及 1923 屆的傑克·林格瓦爾特，他創立了國民賠償保險公司，並於 1967 年將其出售給波克夏，成為我們龐大的財產險業務的基礎）。

我們國家有很多偉大的公司、偉大的學校、偉大的醫療機構，每個地方都有其獨特的優勢，也都有才華出眾的人。但我感到非常幸運，能有幸結交許多一生的朋友，能遇到我的兩位妻子，在公立學校接受良好的教育，年幼時就能結識許多有趣且友善的奧馬哈成年人，還能在內布拉斯加州國民警衛隊結識各式各樣的朋友。總之，內布拉斯加州一直是我真正的家。

回首往事，我覺得波克夏和我之所以能取得更好的成績，大幅地是因為我們紮根於奧馬哈。如果我出生在其他地方，結果可能就大不一樣了。美國的中心地帶是出生、養家和創業的絕佳之地。我出生時純屬運氣好，抽到了一根長得出奇的簽。

現在來說說我的高齡。我的基因並沒有給我帶來什麼好處——家族長壽紀錄（當然，追溯得越久遠，家族記錄就越模糊）一直是 92 歲，直到我打破了這個紀錄。不過，我有睿智、友善且盡職盡責的奧馬哈醫生，從哈雷·霍茨醫生開始，一直到現在。至少有三次，我的生命是被離家不遠的醫生們挽救的。（不過，我已經不再給護士們按指紋了。 95 歲的人可以有很多怪癖……但也有個限度）

活到老壽星這把年紀，得有極大的運氣，每天都要躲過香蕉皮、自然災害、醉酒或分心的司機、雷擊等等，諸如此類的危險。

但幸運女神反覆無常，而且——沒有別的詞能形容——極其不公平。在很多情況下，我們的領導人和富人得到的幸運遠遠超過了他們應得的比例——而這些幸運兒往往不願承認這一點。有些豪門子弟一出生就獲得了終身的經濟保障，而其他人則在幼年時期就面臨著地獄般的困境，甚至更糟的是，身患殘疾，失去了我視為理所當然的一切。在世界上很多人口稠密的地區，我可能會過著悲慘的生活，而我的姐妹們則會過上更糟糕的日子。

我於 1930 年出生在美國，健康、聰明、白人、男性。哇！感謝幸運女神。我的姐妹們和我一樣聰明，性格還比我好，但她們的人生前景卻大不相同。幸運女神在我人生的大部分時間里都眷顧著我，但她可沒空去照顧那些九十多歲的人。幸運也是有極限的。

時光老人卻恰恰相反，隨著我年歲漸長，他愈發覺得我有趣了。他戰無不勝；對他而言，每個人最終都算在他的「勝者」名單上。當平衡感、視力、聽力和記憶力都持續走下坡路時，你就知道時光老人就在附近了。

我步入老年的時間較晚——衰老的開始因人而異——但一旦出現，就無法否認。

令我驚訝的是，我總體感覺良好。儘管行動遲緩，閱讀也愈發吃力，但我每週仍會在辦公室工作五天，與出色的人們共事。偶爾，我會冒出一些有用的想法，或者有人向我們提出一些原本可能不會有的提議。由於波克夏的規模以及市場狀況，好的想法不多——但並非沒有。

然而，我出乎意料的長壽卻給我的家庭、以及我慈善目標的實現帶來了重大且不可避免的影響，讓我們來探究一下它們。

我的孩子們都已超過正常退休年齡，分別為 72 歲、 70 歲和 67 歲。指望他們三人——在很多方面都已達到巔峰——能像我一樣延緩衰老，這顯然是不切實際的。為了提高他們在我指定的受托人取代他們之前處理完我幾乎全部遺產的可能性，我需要加快向他們三個基金會的生前贈與。我的孩子們現在在經驗和智慧方面都處於巔峰，但還未步入老年。這段「蜜月期」不會永遠持續下去。

幸運的是，調整方向很容易執行。不過，還有一個額外的因素需要考慮：我希望在波克夏的股東們像我和查理那樣對格雷格充滿信心之前，保留相當數量的「A」類股。這種程度的信任應該不會太久。我的孩子們已經百分之百支持格雷格，波克夏的董事們也是如此。

如今這三個孩子都已成熟，頭腦聰明，精力充沛，且富有本能，足以支配一大筆財富。在我去世很久之後，他們仍能活躍於世，這將是他們的優勢所在。如有必要，他們可以採取既具前瞻性又具應對性的策略來應對聯邦稅收政策或其他影響慈善事業的發展。他們很可能需要適應周圍世界發生的巨大變化。死後遙控指揮向來成效不佳，而我從未有過這種衝動。

幸運的是，三個孩子都從母親那裡遺傳了顯性基因。隨著歲月的流逝，我也逐漸成為他們思考和行為的更好榜樣。然而，我永遠無法與他們的母親相提並論。

我的孩子們有三位候補監護人，以防出現任何意外死亡或殘疾的情況。這三位候補監護人不分先後順序，也不與任何特定的孩子綁定。他們都是傑出的人，對世事洞明。他們沒有任何相互衝突的動機。

我已向孩子們保證，他們無需創造奇蹟，也無需懼怕失敗或失望。這些都是不可避免的，我也經歷過。他們只需在政府活動和/或私人慈善事業通常所取得的成就基礎上有所進步即可，同時要認識到這些財富再分配的方式也存在不足之處。

早些時候，我曾構想過種種宏偉的慈善計劃。儘管我性格執拗，但這些計劃最終都未能實現。在我漫長的人生中，我也目睹了政客們拙劣的財富轉移、家族式的抉擇，當然還有那些不稱職或古怪的慈善家。

如果我的孩子們能幹得不錯，他們可以肯定，我和他們的母親都會感到高興。他們的直覺很好，而且他們每個人都有多年的實踐經歷，起初只是很小的數目，後來逐漸增加到每年超過 5 億美元。

這三個人都喜歡長時間工作來幫助他人，只是方式各不相同。

我加快向子女基金會捐贈的步伐，這絕不是因為我對波克夏的前景有了任何改變的看法。格雷格·阿貝爾的表現遠超我當初認為他應成為波克夏下一任執行長時對他的期望。他對我們的許多業務和人員的了解遠勝於我，而且對於很多執行長都不曾考慮的問題，他也能很快掌握。無論您說的是一位執行長、一位管理顧問、一位學者，還是一位政府官員，我都想不出有誰能比格雷格更適合來管理您和我的儲蓄。

例如，格雷格對我們的財產和意外險業務的潛在收益和風險的了解，遠勝於許多長期從事這一業務的高層。我希望他的健康狀況能保持良好幾十年。如果運氣好，波克夏在接下來的一個世紀里只需要五六個執行長。尤其要避免那些一心想著 65 歲退休、一心只想成為引人注目的富豪或者想要開創家族王朝的人。

一個令人不快的事實是：有時，母公司或子公司那位出色且忠誠的執行長會患上癡呆癥、阿爾茨海默病或其他使人衰弱且長期纏身的疾病。

查理和我曾多次遇到這個問題，但都沒有採取行動。這種失敗可能會釀成大錯。董事會必須在執行長層面保持警惕，執行長也必須在子公司層面保持警惕。說起來容易做起來難，我可以舉出過去一些大公司發生過的例子。我所能建議的只有董事們要保持警覺並敢於發聲。

在我有生之年，改革者試圖通過要求揭露執行長的薪酬與普通員工薪酬的對比來讓執行長們難堪。於是，委托書聲明的篇幅迅速從 20 頁左右膨脹到 100 多頁。

但這些善意的措施並未奏效，反而事與願違。據我觀察，多數情況下，A 公司的執行長看到競爭對手 B 公司的情況後，便向董事會暗示自己應該獲得更高的薪酬。當然，他還提高了董事們的薪酬，並且在薪酬委員會的成員選擇上也格外謹慎。新規定引發的是嫉妒，而非節制。

這種螺旋式上升的趨勢似乎有了自己的生命力。讓那些非常富有的執行長們感到煩惱的往往是——其他執行長們變得更富有了。嫉妒和貪婪總是相伴相隨。又有哪位顧問會建議大幅削減執行長的薪酬或董事會的報酬呢？

總體而言，波克夏旗下企業的前景略好於平均水平，其中不乏幾顆規模可觀且彼此關聯度不高的璀璨明珠。然而，十年或二十年之後，會有許多公司比波克夏表現得更好；我們的規模也帶來了不利影響。

波克夏遭遇毀滅性災難的可能性比任何我所了解的企業都要小。而且，波克夏的管理層和董事會比幾乎所有我熟悉的公司都更注重股東利益（我見過的公司可不少）。最後，波克夏的經營方式始終會使其存在成為美國的財富，而不會從事那些會使其淪為乞求者的活動。隨著時間的推移，我們的經理們應該會變得相當富有——他們肩負著重要的責任——但他們並不渴望建立世襲財富或追求那種引人注目的財富。

我們的股價會反覆無常，有時會下跌 50% 左右，就像在現有管理層領導下 60 年裡發生的三次那樣。別灰心，美國會復甦，波克夏的股票也會回升。

最後的幾點想法：

或許這是一條自利的觀察。我很高興地說，我對自己的後半生比前半生更滿意。我的建議是：別為過去的錯誤自責——至少從中吸取一點教訓，然後繼續前行。改進永遠都不晚。找到合適的榜樣並效仿他們。你可以從湯姆·墨菲開始，他是最棒的。

還記得阿爾弗雷德·諾貝爾嗎？他後來因設立諾貝爾獎而聞名，據說他曾讀到過自己被誤印的訃告，那是他哥哥去世時，報社搞錯了，誤登的訃告。他讀到的內容令他大為震驚，於是意識到自己應該改變行為。

別指望新聞編輯室會搞錯：想好你希望自己的訃告寫些什麼，然後就去努力活出那樣的人生。

偉大並非源於累積巨額財富、獲取大量曝光或在政府中掌握巨大權力。當你以成千上萬種方式幫助他人時，你就在幫助這個世界。善舉無需付出代價，卻無比珍貴。無論你是否信教，作為行為準則，黃金法則都難以被超越。

我寫下這些，作為一個曾無數次粗心大意、犯下許多錯誤的人，但也很幸運地從一些很棒的朋友那裡學到了如何更好地為人處世（儘管離完美還差得很遠）。請記住，清潔女工和董事長一樣，都是人。

祝所有讀到這段話的人感恩節快樂。沒錯，包括那些討厭鬼；改變永遠都不晚。別忘了感謝美國為你提供了最大的機會，但美國在分配回報時，不可避免，是反覆無常的，有時甚至是唯利是圖的。

慎重選擇你的榜樣，然後效仿他們。你永遠無法做到完美，但你總能變得更好。

《虎嗅網》授權轉載

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然而不到一週，殖利率回升到 4.1%，美元指數反彈至 103 以上。市場的情緒從樂觀轉為觀望，因為投資人開始檢視降息背後的邏輯——是預防性調整，還是景氣降溫的反映？

新光證券表示，在債券市場裡，這樣的拉鋸意味著資金重新評估「安全資產的報酬」。降息確實降低了短期資金成本，但長端利率不願大幅下行，代表投資人仍保留對通膨與財政支出的戒心。

新光證券指出，台股的資金流動方向也出現短線調整。外資在 10 月底一週淨流入台股 460 億元，但隔週開始轉為小幅減碼。台幣由 30.67 元貶至 30.93 元，反映出外資在股與債之間的權衡。對新興市場而言，這樣的再平衡期往往伴隨資金停留時間縮短、波動增加。

新光證券認為，外資買盤仍集中在半導體龍頭與高息電子。以台積電（2330）為例，10 月底至 11 月初股價區間約 1,460～1,500 元。市場對其AI需求長線看好，但當美債殖利率回升、美元轉強時，外資的評價模型立即收斂。估值敏感度極高的權值股，在這種環境下容易出現短線震盪。

降息標誌著政策週期翻頁，市場卻選擇用價格告訴我們：資金正在重新尋找支點。

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當然，光拿錢是不夠的，馬斯克還得給股東們畫幾個餅。他在台上預測，Optimus 機器人能讓全球經濟總量增加 10 倍，會比最好的外科醫生更強，甚至能消除貧困、提供頂級醫療服務。

另一個重磅消息是，特斯拉無方向盤自動駕駛汽車 Cybercab 預計明年 4 月量產。

除了薪酬方案，特斯拉股東大會還通過了什麼？

這場股東大會的議程相當密集，關鍵提案的初期投票結果如下：

• 當選董事：Ira Ehrenpreis、Joe Gebbia 和 Kathleen Wilson-Thompson
• 批準 2024 年高層薪酬方案（諮詢性投票）
• 批準為替代馬斯克 2018 年薪酬計劃提供資金
• 批準馬斯克價值 8780 億美元的新薪酬方案
• 從特斯拉章程和細則中刪除超級多數投票要求
• 股東提案：授權特斯拉投資 xAI （通過，但有大量棄權）
• 股東提案：將高層薪酬與可持續發展及人力資本目標掛鉤
• 股東提案：廢除衍生訴訟 3% 持股比例規則
• 股東提案：每年選舉所有董事
• 股東提案：根據德克薩斯州法律，要求在修改公司章程某些條款前須經股東批準

而關於特斯拉投資馬斯克旗下 AI 公司 xAI 的諮詢性投票結果，特斯拉董事會對此表示：「由於這是一項諮詢性投票，董事會將根據目前的股東支持程度進一步評估後續行動。」

插個題外話，根據路透社的分析，儘管今年的薪酬方案在未來 10 年內可能授予價值高達 1 兆美元的股票，但會在授予時扣除這些股票的成本，因此對馬斯克來說，實際價值略低，大約為 8,780 億美元。

那麽，這份價值 8,780 億美元的激勵計劃到底怎麽回事？

先說清楚，這不是馬斯克馬上就能拿到的薪資，具體來說，馬斯克預計將獲得 4.237 億股的股票獎勵，分成 12 個階段來解鎖。每完成一個市值目標，如果特斯拉還能達成相應的利潤或營運目標，他就能拿到約 1 / 12 的股份。

想拿這近兆美元，馬斯克得完成一系列堪稱「不可能完成」的任務：

特斯拉得從現在的 1.4 兆美元一路飆升到 8.5 兆美元。什麼概念？差不多是現在市值最高的輝達（NVIDIA, NVDA-US）的 1.85 倍。

第一個階段的目標是市值達到 2 兆美元（目前特斯拉約為 1.4 兆美元），接下來的 9 個階段，每提升 5,000 億美元市值可解鎖一部分，最後兩個階段每提升 1 兆美元，最終目標為 8.5 兆美元市值。

馬斯克必須完成哪些目標？

另外，要想拿到這筆新薪酬，馬斯克還得完成一連串營運 KPI：

• 交付 2,000 萬輛特斯拉汽車
• 搞定 1,000 萬份 FSD（完全自動駕駛）活躍訂閱用戶
• 交付 100 萬個 Optimus 機器人
• 實現 100 萬輛 Robotaxi 商用營運
• 還得達成一系列調整後的 EBITDA（息稅折舊攤銷前利潤）基準，從 500 億美元到 4000 億美元不等

當然，就算完成了目標，馬斯克也不能馬上套現。這些股份有兩個關鍵的歸屬時間點： 2032 年春季和 2035 年秋季。而且就算股份歸屬了，還得再持有五年才能賣出。

此外，這份方案也給了馬斯克一個「保底」：即便遇到自然災害、戰爭等不可抗力，他還是能拿到部分股份。更關鍵的是，雖然股份還沒完全歸他，但只要目標達成，馬斯克馬上就能獲得投票權。

而投票權，恰恰暴露了馬斯克的真實目的。

畢竟很多人不理解，已經是全球首富了，馬斯克為什麼還要死磕這兆薪酬？

如上所說，如果這份薪酬方案全部兌現，馬斯克將額外獲得 4.237 億股特斯拉股票，持股比例會從現在的 13% 飆升到 25% 。

而這個 25% ，才是他真正想要的——對特斯拉的控制權。

只是，特斯拉董事會心裡其實也清楚，任何公司都不應該永遠依賴某一個人。特斯拉其實已經在為「後馬斯克時代」做準備了。

馬斯克要想拿到最後的 7,000 萬股股票，必須先建立 CEO 接班機制。這也算是給特斯拉上了個「雙保險」。

在 CEO 年薪里，馬斯克排名多少呢？

即使不計算這次的 1 兆美元方案，馬斯克的終身薪酬也早已遠超其他高層。

根據 Equilar 的分析數據，自 2006 年以來，馬斯克的終身薪酬（包括薪資、獎金、福利，以及已兌現股票與行使期權的價值）已經是其他 CEO 的數倍甚至數十倍。

而馬斯克剛剛獲批的薪酬方案，其價值幾乎相當於擁有 3,600 萬人口的波蘭一年的國內生產總值（GDP），也相當於擁有 1.74 億人口的孟加拉國 GDP 的兩倍。

作為全球首富，馬斯克的凈資產已接近 5,000 億美元。而這份新薪酬方案的出現，大幅地是因為之前的薪酬方案被法院給否決了。

2018 年那份價值約 560 億美元的薪酬計劃，被特拉華州衡平法院的 Kathaleen McCormick 大法官認定為「過度、不當且必須撤銷」。

原因在於，法官認定馬斯克在薪酬談判中掌控過大，且董事會也沒給股東提供該有的資訊。這可把馬斯克給氣壞了。

特斯拉甚至試圖讓股東「追溯批準」那份方案，但 McCormick 法官直接判定這種投票無法彌補之前的程式缺陷，去年 12 月還維持了原判。

目前，這案子還在特拉華州上訴中，馬斯克的期權到現在還懸著。

反對聲再響亮，也敵不過 75% 的支持率

雖然最終以超過 75% 的支持率通過，但這場投票遠沒有看起來那麽輕鬆。

挪威主權財富基金（全球最大主權財富基金）先前率先表態，將投票反對該薪酬方案。

他們雖然認可馬斯克在公司發展中扮演的富有遠見的角色，但對該獎勵方案的總規模「感到擔憂」，認為該方案未能緩解公司對個人過度依賴的情況。

這已經是挪威主權基金第二次反對馬斯克的薪酬方案了。先前，他們也投票反對過那份 560 億美元的計劃。

特斯拉兩大股東 Glass Lewis 和 ISS 同樣建議投資者否決該薪酬方案，認為金額過高，會稀釋股東價值。ISS 在聲明中直言：「雖然此獎勵的核心目的是留住馬斯克，但該方案中沒有任何明確條款保證他真的會這麽做。」

對此，馬斯克在上個月的財報電話會上怒斥 ISS 和 Glass Lewis，稱他們是「企業破壞分子」。

除了機構投資者的質疑，特斯拉自身的戰略規劃也引發了爭議。

特斯拉在今年 9 月發布了《宏圖計劃》第四篇，聲稱這是公司未來如何通過產品實現「可持續的富足」的藍圖。然而，與前三篇《宏圖計劃》相比，第四篇顯得格外空洞。

過去的每一篇都列出了具體目標和可操作的想法， 2023 年發布的第三篇《宏圖計劃》甚至是一份長達 41 頁的白皮書，聚焦於構建可持續能源經濟。

面對鐵桿粉絲的批評，馬斯克本人也承認批評是合理的，並表示特斯拉會補充更多細節。但兩個月過去了，這份計劃至今未有任何修改。

儘管如此，這場投票的支持者依舊相信，馬斯克是唯一能把特斯拉從「賣車公司」轉型為「AI+機器人巨頭」的人。沒有他，特斯拉可能淪為平庸的電動車製造商，市值早晚被腰斬。

最終，特斯拉用近兆美元把他綁在了船上。

《36氪》授權轉載

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新光證券表示，過去一年，投資人談 AI 多半盯著「誰的 GPU 更快」、「誰拿到更多晶圓」。但真正限制出貨與營收的，是兩個被忽略的刻度：

刻度一：CoWoS WPM（每月可封裝多少片）

CoWoS 是台積電的 2.5D 先進封裝，把 GPU 與多顆 HBM 高頻寬記憶體緊密放在同一個「超大底座」上。產能（WPM）每往上推一階，整條 AI 供應鏈的出貨上限就抬一階：先進封裝本體→ABF 載板→矽中介層→檢測與設備，通通吃得到。

刻度二：HBM bits（每台伺服器能塞進多少高速記憶體）

大模型吃的是「資料搬運速度」。HBM 把 DRAM 往上堆成塔，一次開很粗的資料通道。新一代 HBM4 把位寬、通道、容量再放大，讓單機價值與毛利有機會再上修。HBM bits 越大，單機 ASP 越高，散熱與電力也會被往上推。

更詳細的說明請看這篇：『AI 估值競賽第二波： 封裝與 HBM 誰最賺？』

新光證券指出，本週台積電法說，真正值錢的不是單季數字，而是三句話：

1. 明年的先進封裝月產能
2. 後年（與其後）擴產節點
3. 客戶平台的封裝型態（Blackwell 等）

新光證券認為，本週美國通膨重磅數據尚未登場，市場的短線風向球落在零售銷售數據，這兩個變數建議投資人要一起觀察。

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雖然黃仁勳本人只是輕描淡寫地用一句「輝達很高興成為英特爾的股東」來概括這一事件，但只要是對晶片產業有所關注的人都知道，這次晶片界兩大巨擘在歷經三十年恩怨情仇後的驚人握手，絕不會只是一場簡簡單單的交易。它不僅會震動華爾街的股市曲線，還會在全球科技圈掀起巨大的波瀾。

英特爾和輝達，一個在 PC 時代鑄就了龐大的帝國，將「Intel Inside」的印記深深植入億萬用戶的內心；另一個則在像素與幀數的洪流中崛起，用精湛的圖形處理技術點亮了虛擬世界。為了爭奪晶片市場的主導權，它們曾互為敵手二十餘年。如今它們放下恩怨，很可能會帶來整個晶片產業的一場重大洗牌。在這個節點上，重新回望雙「英」之間多年的博弈，或許可以幫助我們更能理解晶片產業的過去、現在和未來。

起初的歲月靜好

1992 年底，加州聖荷西丹尼餐廳的服務生發現，有三位年輕工程師三天、兩頭來店裡。他們點幾杯無限續杯的咖啡和便宜小菜，聊上三、四個小時。這樣的客人不算討喜，好在那位華裔總會多給些小費，才免於冷眼。

這三人正是黃仁勳、克里斯·馬拉科夫斯基（ Chris Malachowsky ）和柯蒂斯·普利姆（Curtis Priem）。當時，黃仁勳在 LSI Logic 公司擔任 CoreWare 部門總監（註：CoreWare 是 LSI Logic 推出的一種模組化設計框架）。他發現隨著PC普及，人們對圖形處理的需求大幅上升，而當時硬體效能卻不足，因此判斷圖形處理專用硬體將可能擁有龐大市場。同時，在太陽電腦公司從事圖形硬體開發的馬拉科夫斯基與普利姆，也看到了這個機會。三人一拍即合，決定共同創業。

1993 年 4 月，他們在丹尼餐廳寫下最初的商業計畫書，並順帶給公司取了一個奇怪的名字：Nividia。之所以選這個名字，原因頗為特別－馬拉科夫斯基和普利姆都很喜歡「嫉妒」（envy），希望自己的產品能讓對手嫉妒。於是，他們從「envy」取出「NV」的發音，生出「Nividia」這個詞，也就是後來的輝達（NVIDIA）。

創業初期，輝達資源極為匱乏。黃仁勳拜訪了許多產業巨頭，希望說服他們投資，但幾乎都被拒絕。在當時看來，GPU （圖形處理器）只是可有可無的「遊戲玩具」； PC 真正重要的是CPU （中央處理器）。各大企業幾乎押上全部賭注搶佔 CPU 市場，自然無意分心投入 GPU。

在那個時代的 CPU 市場，英特爾是絕對的王者。憑藉 x86 架構和與微軟（Microsoft, MSFT-US）的深度聯盟，英特爾幾乎壟斷 PC 處理器。就在黃仁勳等人在丹尼餐廳寫下商業計劃書的前一個月，英特爾推出了劃時代的「奔騰」 （Pentium）處理器，掀起 PC 性能新革命。統計顯示， 1993 年英特爾年營收約 88 億美元，利潤超過 20 億美元，CPU 市佔率超 80% ，一騎絕塵。相較之下，輝達才湊出 500 萬美元啟動資金，如同大象身邊的一隻螞蟻。

但正是這種巨大差距，反而為輝達創造了生存空間。身為 x86 生態的掌門人，英特爾並未封鎖這家初出茅廬的小公司，反而在平台相容性上敞開大門。 1995 年，輝達推出 NV1 晶片，儘管市場反應平平，卻在英特爾奔騰處理器生態中找到了立足之地。黃仁勳後來回憶：「英特爾沒把我們當威脅，這既是僥倖，也是機會。」

從和平滑向戰爭

1999 年，輝達推出號稱「全球首款GPU」的 GeForce 256 。這款晶片不僅震撼了遊戲玩家，也讓 PC 廠商眼前一亮。其 3D 渲染能力讓《雷神之鎚》這類遊戲從卡頓變得流暢，輝達因此聲名大噪。

那麼，面對迅速崛起的輝達，英特爾有何反應？答案是：完全沒有。在當時的決策層看來，英特爾真正關心的是 PC 產業的「地基」，也就是 CPU 市場。 GPU 的繁榮只會間接推高對 CPU 的需求。因此，輝達崛起之時，英特爾仍大方提供平台相容。戴爾（Dell, DELL-US）、惠普（HP Company, HPQ-US）等廠商紛紛將 GeForce 與英特爾平台捆綁，推向千家萬戶。

新世紀初，輝達推出 Optimus 技術，讓筆記本在英特爾整合顯示卡（iGPU）與獨立 GPU 間智慧切換，兼顧效能與續航力。這項技術成為筆記本市場的殺手鐧，惠及從學生到白領的使用者。直到此時，英特爾 CEO 安迪·格羅夫（Andy Grove）仍對輝達的崛起保持戰略默許。雖然會議上已有高層提醒他關注 GPU 市場，但這位因信奉「只有偏執狂才能生存」著稱的 CEO，依舊以一句「GPU 是錦上添花，CPU 才是 PC 的靈魂」否決了建議。

然而，和平的表像下裂痕漸生。隨著 PC 市場爆炸性成長，晶片分工開始模糊。黃仁勳敏銳地嗅到 GPU 的潛力遠不止於遊戲。 2001 年，輝達推出 nForce 晶片組，直接挑戰英特爾晶片組業務。英特爾隨即發起專利訴訟，指控其竊取 x86 匯流排技術。

同時，英特爾也逐漸意識到 GPU 的重要性。 2004 年，英特爾啟動 Larrabee 項目，試圖打造高效能 GPU，直接挑戰 GeForce。這不僅是技術試探，更是市場覬覦。當時，PC 市場成長趨緩，單靠 CPU 難以支撐長期績效；而行動裝置和專業運算需求初現，GPU 自然成為英特爾必須爭取的關鍵賽道。

至此，雙「英」之間互不侵犯的默契終於終結。

專利戰場上的初次衝突

相較於初出茅廬的輝達，老牌巨頭英特爾在智慧財產權法上的累積要深厚得多。自從針對輝達的法律戰開啟以來，英特爾節節勝利。到 2009 年，輝達不得不以和解收場，支付 15 億美元許可費，幾乎等於當年營收的五分之一。黃仁勳在和解後苦笑著說：「這不是結束，而是新戰場的開始。」這場官司不僅掏空了輝達的腰包，更暴露了雙方的戰略分歧，英特爾視 x86 為自家後花園，任何入侵者都必須付出代價。

這場專利戰，給黃仁勳上了深刻一課：科技競爭從來不是單純的技術賽跑，而是專利、資本與權謀的綜合競爭。對在位巨頭而言，智慧財產權才是最大的護城河。像英特爾這樣的企業，憑藉先發優勢累積了大量專利；後來者若硬剛，將面臨重重阻力。相較之下，繞過巨頭盤踞的地盤，開拓新領域才是勝利之道。

此後，輝達調整策略。一方面有意避開英特爾，轉而與 AMD（Advanced Micro Devices, AMD-US）合作；另一方面，加強研發揮效果度與專利掌控。工程師回憶，那幾年公司氛圍如戰時狀態，黃仁勳也常親自督戰。他激勵團隊的話很直白：「專利是武器，所以我們要造更好的槍。」

贏了官司，卻輸了市場

雖然英特爾在法律戰上確實壓了輝達一頭，但在市場上，卻沒能遏止其進擊。 2005 年，輝達以 nForce 成功，一舉拿下晶片組市場 20% 的比例，已對英特爾基本盤造成直接威脅。雖然後來靠訴訟勝利，英特爾找回一些勢頭，但輝達羽翼已成，難再驅逐。

反觀英特爾對 GPU 市場的進攻則不順。 Larrabee 專案雄心勃勃，定位「萬能晶片」，兼顧消費級圖形、通用運算和高效能運算。為此英特爾試圖以軟體取代部分硬體功能，卻忽略了硬體優化。同時，Larrabee 由獨立團隊研發，與集顯團隊分離，資源效率甚至不如專為其平台設計的第三方 GPU。 2009 年原型測試顯示，其遊戲表現僅相當於輝達中階 GPU，遠低於預期。最終， 2010 年英特爾取消該計畫。

同時，英特爾也採取迂迴策略，透過整合顯示卡蠶食 GPU 市場。既然在 CPU 領域佔據絕對優勢，那就將 GPU 功能嵌入 CPU，讓獨顯失去空間。基於此，英特爾推出 IntelHDGraphics。起初進展順利，IntelHD 很快就成為筆記本標配；更重要的是，使用者心中逐漸形成一種定勢：顯示卡應是整合的，而不必是獨立的。

然而，現實偏愛異類。輝達並未在陰影下窒息，反而牢牢抓住遊戲玩家與高階市場。隨著《魔獸世界》《決勝時刻》等 3A 遊戲大作風靡，玩家發現整合式顯示卡無法提供流暢體驗，而GeForceGTX 系列則是表現壓倒性。獨顯不僅是一塊晶片，更逐漸成為玩家的身份識別。

更重要的是，輝達與開發者和遊戲廠商建立了緊密聯繫。從 DirectX 最佳化、PhysX 實體引擎，到 CUDA 的推出，輝達建構起「軟硬結合」的完整生態。顯示卡不再只是硬體，而是通往更沈浸、更逼真的數位世界的鑰匙。

2010 年前後，格局漸明：英特爾佔據低階集顯市場，高端獨顯則屬於輝達。這是一種意外卻穩定的分工——英特爾滿足「多數用戶夠用」的需求，輝達則以「性能極致」收割利潤。根據 JonPeddieResearch 的數據，在獨顯市場，輝達市佔率長期維持在 60% 以上，而英特爾幾乎可以忽略。

由摩爾定律到黃氏定律

眾所周知，在晶片產業有一個著名的「摩爾定律」 （Moore’s Law），其核心觀點是：積體電路上可容納的晶體管數目大約每隔 18 到 24 個月會增加一倍。身為業界龍頭，英特爾長期是摩爾定律的守護者。其內部研發遵循「嘀嗒」策略－處理器微架構更新與製程升級交錯，一年製程升級，一年架構最佳化。正是在這樣的節奏下，英特爾的產品不斷更新幾乎完美契合摩爾定律的預言。

然而，從 2005 年左右開始，摩爾定律的光芒日漸黯淡。隨著電晶體縮小放緩，製程成本越來越高。在這種背景下，英特爾依舊固守「嘀嗒」策略，但被困在 10 奈米這一關鍵節點。 CPU 主頻已難以像過去那樣提升，單核心效能也逐漸逼近天花板。

同時，在矽谷另一端，黃仁勳意識到：未來運算不再依賴單核線性提速，而是透過成千上萬個「小核心」並行運算完成。這個發現，最終演化為「黃氏定律」 （Huang’s Law）。

2006 年，輝達發表 CUDA （Compute Unified Device Architecture）架構，支援平行運算。從這款 GPU 不再只是渲染遊戲的工具，而成為全新的通用運算平台。

對當時的輝達而言，這是一場豪賭。推出 CUDA，意味著它不僅要賣晶片，還要建立完整的軟體生態：編譯器、開發工具、演算法庫、開發者社區，樣樣都不能少。對於一家市值尚不足百億美元的公司，這是一場冒險的跨界。但黃仁勳堅信，這是輝達從「顯示卡廠」邁向「計算公司」的唯一道路。

很快，CUDA 的潛力開始顯現。科學研究領域率先嚐到甜頭：史丹佛的分子動力學模擬、NASA 的氣候建模、金融高頻交易，都藉助 GPU 加速實現了數量級提升。有些科學研究團隊甚至用一塊高階顯示卡完成了過去需要超級電腦叢集才能完成的任務。

反觀英特爾，Larrabee 專案的挫折使其錯失了 GPU 計算的關鍵視窗。雖然後來推出 XeonPhi 協處理器，但與輝達 GPU 相比，已不可同日而語。

自此，雙「英」路徑徹底分叉：英特爾困在 CPU 這片日漸艱難的高地，而輝達則在 GPU 並行計算的荒野上開闢新路。 Top500 超級電腦名單的資料印證了這一轉變： 2010 年後，GPU 加速的超算數量迅速成長，美國的 Summit、Sierra 等超級電腦均採用輝達 GPU 作為核心處理器。

這是關鍵轉折點。摩爾定律的失速，標誌著 CPU 黃金時代的終結；而 CUDA 的誕生，則為GPU 插上了飛向未來的翅膀。自此，輝達長期被英特爾壓制在邊緣的挑戰者，逐漸轉變為引領新運算範式的先鋒。

AI 時代：為輝達加冕

2012 年，AI 的歷史翻開新的一頁。傑弗裡·辛頓（ Geoffrey Hinton ）和兩位學生——亞歷克斯·克里澤夫斯基（Alex Krizhevsky ）與伊爾亞·蘇茨克維（Ilya Sutskever） ——使用兩塊輝達 GTX580 顯卡訓練出名為 AlexNet 的深度神經網路，並在 ImageNet57% ，將影像辨識率從 85% 提升至 85% 。這項成績點燃了 AI 研究的火焰，「深度學習革命」就此拉開序幕。

與此同時，晶片產業走到關鍵路口。 CPU 已難以滿足深度學習的龐大算力需求，而 GPU 的平行架構恰好契合大規模矩陣運算。自此，輝達 GPU 從遊戲玩家的利器一躍成為推動人工智慧的引擎。

黃仁勳敏銳地捕捉到這一變局，並迅速調整戰略，將 AI 置於核心位置。 2016 年，輝達推出針對科研和企業的 DGX 超級電腦，並號稱「一台 DGX 相當於一個小型資料中心」。隨後，Volta、Ampere、Hopper 等多代 GPU 架構接連問世。這些創新不僅讓輝達性能領先，也進一步鞏固了 CUDA 生態的不可替代性——讓開發者幾乎別無選擇。

資本市場反應迅猛。 2015 年，輝達市值僅 150 億美元；到 2020 年突破 3,000 億美元； 2024 年更衝上 3 兆美元，超越蘋果（Apple, AAPL-US）與微軟，成為全球市值最高的科技公司。華爾街分析師稱輝達為「AI 基礎設施的唯一供應商」，其地位幾乎等同於數位經濟的「新石油公司」。

而此時英特爾卻在 AI 浪潮前亂了陣腳。 2015 年，它斥資 167 億美元收購 FPGA 廠商 Altera，試圖透過可程式邏輯元件切入 AI； 2016 年又收購新創公司 Nervana，計畫推出深度學習加速器，但專案胎死腹中，市場無迴響。 2020 年再收購 HabanaLabs，試圖補課，但開發者註意力早已被 CUDA 鎖死，努力再次失敗。

當 OpenAI 訓練 GPT- 3 模型時，其算力完全依賴輝達 V100GPU ；GPT- 4 模型則是建立在上萬張 A100 與 H100 之上。全球最前線的 AI 公司幾乎都將命運綁定在輝達的晶片體系上。儘管英特爾仍是 CPU 巨頭，但在 AI 算力戰場上，已不見這位老英雄的身影。

可以說，AI 的崛起就是一場加冕典禮。它不僅成就了輝達的輝煌，也改寫了產業權力的中心。英特爾不再是定義計算的帝國，而輝達，已成為新算力時代的代名詞。

雙「英」背後的另一隻手

如果說 AI 革命讓輝達站上舞台中央，那麼製造環節的變遷，則揭示了英特爾衰落與輝達崛起的另一面。

過去，英特爾是矽谷無可爭議的製造霸主，不僅自行設計處理器，也掌控晶圓工廠，形成所謂「整合裝置製造商」 （Integrated Device Manu facturer，以下簡稱 IDM）模式。其製程長期領先，使競爭對手在性能與能耗方面難以望其項背。摩爾定律一度幾乎等同於「英特爾定律」。

然而，到了 10 奈米節點，英特爾的光環開始黯淡。原定 2015 年量產的 10nm 製程一再延期，直至 2019 年才勉強出貨，且良率極低，嚴重打擊市場信心。更讓人唏噓的是， Intel4 工藝也接連跳票。工藝遲滯，讓昔日的王者地位蕩然無存。 2020 年，蘋果果斷棄用英特爾處理器，轉向自研 M1 晶片——這不僅是產品選擇的轉移，更像徵英特爾霸權時代的終結。

相較之下，輝達選擇了完全不同的製造道路。自始至終，它未投入巨資自建晶圓廠，而是專注於晶片設計，製造環節完全外包給台積電。憑藉這種「無廠模式」（Fabless+Foundry），輝達得以輕裝上陣，將資源集中投入架構創新與生態建構。同時，台積電憑藉著對極紫外光刻（EUV）的持續投入，逐步在先進製程上反超英特爾，成為全球無可取代的晶圓製造巨頭。

輝達與台積電的合作造就了前所未有的共生關係。但這也帶來新的瓶頸：台積電的產能限制直接影響輝達晶片出貨。在大幅地，今天全球頂尖 AI 公司排隊等待顯示卡的場景，正是台積電與輝達產能博弈的結果。

由此可見，雙「英」命運背後始終有台積電的影子。英特爾因失去製程領先而跌落神壇，輝達則因搭上台積電的順風車而扶搖直上。可以說，台積電成了雙「英」之外，牽動它們命運的另一隻手。

從對抗走向合作

2023 年，晶片產業的天平已徹底傾斜。 AI 熱潮推動輝達 H200GPU 供不應求，市值一路飆升至 3 兆美元。身為公司創辦人，黃仁勳被冠以「矽谷新教父」的頭銜。反觀英特爾，卻深陷泥沼： 2023 財年虧損高達 70 億美元，股價幾近腰斬。儘管 CEO 帕特·格爾辛格（Pat Gelsinger）力圖振興公司，並推出頗為亮眼的 Intel4 過程，但市佔率仍持續流失至 AMD 與台積電。

在內部，英特爾裁員潮洶湧；在外部，地緣政治陰霾加劇－中美晶片戰不斷升級。雖然獲得美國《晶片與科學法案》數百億美元補貼，但這位昔日巨頭仍難以應對供應鏈斷裂。在國會聽證會上，格爾辛格無奈表示：「我們需要盟友，而非更多敵人。」

在此背景下，英特爾不得不尋求外部「輸血」。 2023 年年中，它嘗試與三星、高通（Qualcomm, QCOM-US）洽談合作，但都因策略分歧而告吹。英特爾的示弱與主動，讓黃仁勳嗅到機會。雖然輝達在 GPU 領域已不可撼動，但在 CPU 市場始終未能取得實質突破。收購 Arm 公司失敗後，它急需一個新錨點，以進一步鞏固在 x86 生態中的地位。對此黃仁勳並不避諱——在一次內部會議中，他曾說：「既然英特爾有工廠，我們有 AI 大腦——為什麼不聯手？」

同時，地緣政治變遷也催化了「雙英」合作。中東歐晶片工廠投資潮讓英特爾意識到全球化佈局的必要性；而輝達也開始擔憂過度依賴台積電帶來的風險，迫切需要美國本土的替代夥伴。在這種共同需求下，英特爾 CEO 格爾辛格主動向黃仁勳拋出橄欖枝，雙方在矽谷一家私人俱樂部會晤，商討細節。

經過半年多磋商，「雙英合璧」終於水到渠成。於是，就出現了本文開頭的那一幕：曾經互為瑜亮的兩大晶片巨頭，終於走到了一起。

聯盟已成，變局仍在

毫無疑問，「雙英」的攜手將為晶片江湖帶來巨大變數。但這個由最強 GPU 與最強 CPU 供應商組成的聯盟，是否能主導未來市場？從目前來看，並不確定。

事實上，當英特爾與輝達激烈廝殺時，整個產業早已悄然生變：這場對局不再只是「雙英之爭」，而是演化為「多強博弈」。

在 CPU 市場，AMD 曾長期被英特爾壓制。但自 2017 年起，這個「千年老二」強勢反彈。隨著 Zen 架構橫空出世，AMD 重新奪回主動權。銳龍（Ryzen）在消費級市場表現亮眼，霄龍（EPYC）持續蠶食英特爾高端比例。水星研究（ Mercury Research ）數據顯示，截至 2023 年，AMD 在 x86CPU 市場的市佔率已接近 35% ，創下二十年來新高。

在 GPU 領域，儘管 AMD 長期處於輝達陰影之下，但其押注的開源生態 ROCm 已在部分應用中對 CUDA 形成挑戰。雖然開發者遷移成本不低，但在「算力去輝達化」的呼聲下，AMD 贏得了政策傾斜和部分企業客戶。只要機會合適，它完全可能成為挑戰「雙英聯盟」的力量。

同時，專用晶片的崛起也在改變格局。隨著 AI 算力需求激增，網路巨頭開始放棄對通用GPU的依賴，轉而自研晶片。早在 2016 年，Google 推出 TPU （Tensor Processing Unit），專為深度學習打造；亞馬遜（Amazon, AMZN-US）開發Inferentia和Trainium；特斯拉（Tesla, TSLA-US）則建構Dojo超級電腦。這些專用晶片未必能全面取代輝達，但它們預示著算力版圖可能呈現「碎片化」趨勢。不同任務和企業，可能會選擇最適合自身需求的加速器，而非一味依賴GPU。

更深層的變數來自地緣政治。對半導體產業而言，地緣政治已成為無法迴避的關鍵變數。從川普政府開始，中美圍繞晶片的博弈愈演愈烈。 2022 年，拜登政府對華實施高性能 GPU 出口管制，輝達 A100 、 H100 被列入「禁運清單」，並被迫推出性能閹割版 A800 與 H800 ；英特爾則因《晶片與科學法案》被要求在美國本土擴產。這意味著，競爭已超越企業間的技術與市場博弈，演變為國家間的策略較量。 「雙英」的前路，不僅要面對同儕挑戰，也必須在地緣政治的複雜棋局中尋找立足之地。

綜合來看，晶片產業格局愈發複雜。英特爾不再是唯一的CPU霸主，輝達也未必能永遠壟斷AI 算力。這個產業唯一不變的鐵律是：沒有永恆的王者，只有永恆的更替。未來走向何方，仍是無法預判的開放命題。

結語：顛覆式創新的一個註腳

回望「雙英」三十年恩仇，英特爾與輝達的此消彼長，恰好印證了克里斯滕森的「顛覆式創新」理論。

GPU 最初只是玩家和設計師的配角，英特爾起初並未視其為威脅。然而，真正改變格局的技術往往不是從主流開始，而是從邊緣切入。隨著 3D 渲染和科學運算的發展，GPU 的平行運算優勢凸顯，並在深度學習時代迎來爆發。輝達正是在這條邊緣路徑上一步步走到產業中心。

而英特爾的遲緩，則是「創新者的窘境」的典型案例。它並非技術落後，甚至早已預見平行運算的趨勢，Larrabee 和 XeGPU 專案也野心勃勃。但它難以主動放棄利潤豐厚的 CPU 主業，轉身投入一個看似「不成熟」的新市場。克里斯滕森指出，創新失敗往往不是因為落後，而是因為成功帶來的路徑依賴。

「主流曲線與顛覆曲線交叉」的模型，正可以用來解釋 CPU 與 GPU 的力量更替。 CPU 單核心效能提升逐步放緩，而 GPU 在矩陣運算上的表現突飛猛進。 2012 年的 AlexNet 就是交叉點之一，從此運算權力由 CPU 轉向 GPU，技術範式完成切換。

這段故事至此還未終結。現今的輝達已居高位，面對光子運算、量子處理器、類腦晶片等新興技術，是否會重蹈英特爾覆轍？ 「每個創新者終將成為守成者」，這正是顛覆式創新的內在循環。

因此，這不僅是兩家企業的商業傳奇，更是一種創新法則的現實演繹。它提醒企業，不應輕視邊緣市場；提醒投資人，價值遷移往往始於不被看好的技術；也提醒政策制定者，範式切換窗口期稍縱即逝。

克里斯滕森曾說，真正的挑戰不在於科技本身，而是組織能否放下眼前的利潤，轉身迎接一個不確定的未來。英特爾與輝達的故事，正為此提供了生動註解。

《虎嗅網》授權轉載

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輝達的閉環帝國： 1,000 億美元的自我投資遊戲

“輝達投資 OpenAI 1,000 億美元，而 OpenAI 又把這筆錢還給輝達”——Requisite Capital Management 合夥人布林・塔爾金頓的點評一針見血。這場看似悖論的資本運作，實則是黃仁勳建構算力帝國的精妙佈局。根據雙方協議，這筆投資將隨著每吉瓦算力設施的建成逐步到位，而每一吉瓦意味著約 40-50 萬台 GPU 的部署規模，按照輝達 CEO 黃仁勳的說法，這相當於該公司全年的晶片出貨量，是去年的兩倍。

這種”你中有我“的合作模式形成了一個完美的商業閉環：輝達通過投資鎖定了 OpenAI 這個最大客戶的長期訂單，而 OpenAI 則獲得了建設下一代 AI 基礎設施的關鍵資金和技術支持。更深遠的是，雙方將聯合優化軟硬體 roadmap，這意味著未來 OpenAI 的大模型將與輝達的晶片架構深度綁定，形成難以被競爭對手突破的技術壁壘。

輝達此次押注的底氣來自其即將推出的 Vera Rubin 平台。這款被黃仁勳稱為”AI 運算前緣又一次飛躍” 的系統，單機架即可提供 8 艾 FLOPS 的AI 算力，是上一代產品的 7.5 倍。其中全新的 Rubin CPX GPU 專為長上下文推理設計，支援一次性處理數百萬 token 的知識，這正是訓練下一代通用人工智慧（AGI）所必需的核心能力。當第一批基於 Vera Rubin 的系統在 2026 年下半年投入使用時，它們將為 OpenAI 的模式進化提供強大動力。

但輝達的野心不止於此。就在宣布投資 OpenAI 的一週前，這家晶片巨頭還斥資 50 億美元入股英特爾（Intel, INTC-US），雙方將合作開發資料中心和 PC 產品。這種”左右互搏” 的策略實則是為了建立更完整的生態系統－ 透過整合英特爾的 x86 架構 CPU 優勢，輝達正在彌補自身在通用運算領域的短板，從而為 OpenAI 等客戶提供從晶片到系統的一站式解決方案。面對 AMD（Advanced Micro Devices, AMD-US） 和雲端廠商自研晶片的雙重挑戰，輝達正用資本和技術的雙重紐帶鞏固其AI 算力的霸主地位。

甲骨文的逆襲： 3,000 億美元合約背後的雲建野心

當拉里・埃里森因甲骨文股價飆升短暫成為世界首富時，很多人還沒意識到這家傳統軟體巨頭在 AI 基建競賽中已經悄悄佔據了關鍵位置。甲骨文與 OpenAI 那份始於 2027 年的五年期 3,000 億美元雲端服務合約，不僅讓公司的剩餘履約義務（RPO）激增至 4,550 億美元，更使其一躍成為 AI 基礎設施領域不可忽視的力量。

甲骨文的逆襲並非偶然。在 OpenAI 與微軟（Microsoft, MSFT-US）的獨家合作關係鬆動後，這家以資料庫和企業軟體聞名的公司敏銳地抓住了機會。最初的 30 億美元雲端服務合約只是試探，而隨後 3,000 億美元的超級訂單則徹底奠定了其作為 OpenAI 核心合作夥伴的地位。與輝達專注於晶片不同，甲骨文提供的是從資料中心建置到雲端平台營運的全端服務，這種差異化定位使其能夠與輝達形成互補而非競爭。

更值得關注的是甲骨文在”星際之門”（Stargate）專案中的角色。這個由川普政府背書、計劃投資 5,000 億美元的AI 基礎建設計劃，原本被視為美國對抗全球 AI 競爭的戰略佈局。儘管工程進展不如預期，從最初承諾的 1,000 億美元立即投資縮水為 2025 年底前僅建成一座數據中心，但甲骨文負責的德克薩斯州阿比林地區八座數據中心仍在推進，預計 2026 年底全部完工。這些設施將與 OpenAI 的其他基礎建設項目形成加成性，構成其算力網路的重要節點。

然而，甲骨文的豪賭也暗藏風險。該公司 2025 財年的自由現金流為負 3.94 億美元，卻承諾未來幾年將雲端基礎設施收入從 180 億美元飆升至 1,440 億美元。這種積極的成長預期高度依賴 OpenAI 等大客戶的業務擴張，一旦 AI 產業出現週期性調整，甲骨文將面臨巨大的業績壓力。但對艾里森而言，這是一場必須贏的賭局—— 在雲端時代錯失先機的甲骨文，正試圖透過 AI 基建實現彎道超車。

OpenAI 的平衡術：在巨擘環伺中建構算力自主權

「我們必須做好三件事：出色的 AI 研究、人們需要的產品，以及解決前所未有的基礎設施挑戰。” 山姆・奧特曼的這番話道出了OpenAI 當下的核心戰略。面對 7,000 萬週活躍用戶的算力需求和通往 AGI 的漫長道路，這家 AI 先鋒正在巨頭環伺中精心編織一張算力網路，以確保既獲得足夠支持又不喪失技術自主權。

OpenAI 的策略核心是”多供應商制衡”。從最初依賴微軟Azure 的獨家雲端服務，到如今同時與輝達、甲骨文、微軟等多方建立深度合作，背後是對算力安全的深刻考量。與輝達的 1,000 億美元合作確保了晶片供應，甲骨文的 3,000 億美元合約提供了雲端基礎設施支持，而與微軟的非約束性備忘錄則維持了戰略靈活性。這種”不把所有雞蛋放在一個籃子裡” 的做法，讓OpenAI 在談判中獲得了更大籌碼。

最能體現這種平衡術的是 OpenAI 對 AGI 控制權的堅守。據報導，其與微軟的談判核心就在於”AGI 條款”—— 當實現超越人類智能的 AI 時，微軟能否繼續分享收益。 OpenAI 透過獨特的非營利母公司架構，確保所有安全相關決策都以”造福全人類” 為準則，這種治理結構使其在接受巨額投資的同時，仍能保持對核心技術方向的掌控。

但基礎設施的巨額投入也給 OpenAI 帶來了沉重負擔。據預測，該公司到 2029 年前將燒掉 1,150 億美元現金，光是 2030 年租賃伺服器的支出就將達到 1,000 億美元。這種”燒錢速度” 要求 OpenAI 必須在技術突破和商業變現之間找到平衡。幸運的是，其使用者規模的持續成長為商業化提供了基礎，而分散化的算力佈局則降低了單一合作夥伴要價過高的風險。

基建狂潮下的能源危機與產業洗牌

當黃仁勳預測到本 decade 末全球 AI 基礎設施支出將達到 3-4 兆美元時，他不僅揭示了一個巨大的市場機遇，也點出了產業面臨的嚴峻挑戰。這場史無前例的基建狂潮正在遭遇能源供應、環境成本和地緣政治等多重因素的製約，而這些暗礁可能決定著 AI 競賽的最終走向。

能源消耗已成為最迫切的瓶頸。國際能源總署數據顯示， 2024 年全球資料中心耗電量已達 415 太瓦時，佔全球電力消耗的 1.5% ，而到 2030 年這一數字將飆升至 945 太瓦時，超過日本目前的全年用電量。一個典型的 AI 資料中心耗電量相當於 10 萬戶家庭，而 OpenAI 的 10 吉瓦專案僅電力需求就足以供應數百萬戶家庭。這種等級的能源需求正在重塑全球能源格局－ 彭博新能源財經預測，未來 5 年再生能源發電量將因此激增 84% 。

不同企業正在採取截然不同的能源策略。 Meta 在路易斯安那州的 Hyperion 資料中心與核電廠合作，利用核能提供 5 吉瓦算力；而馬斯克的 xAI 在田納西州的資料中心卻因使用天然氣渦輪機成為當地最大污染源，涉嫌違反《清潔空氣法》。這種對比凸顯了 AI 基礎建設的環境倫理困境：在算力需求爆炸性成長的當下，如何平衡發展與永續性仍是未解之謎。

地緣政治因素也在深刻影響基建佈局。美國佔全球資料中心用電量的 45% ，其資料中心用電增量將佔全國總需求成長的近 50% ，使得 AI 基礎設施成為國家安全議題。 “星際之門” 計畫的政治背書、輝達對英特爾的戰略投資，都隱含著維護美國在 AI 晶片和資料中心領域主導地位的考量。而全球，資料中心正成為各國爭奪科技主權的新戰場，而這種競爭可能進一步加劇供應鏈的零碎化。

業界洗牌在所難免。隨著基礎設施門檻大幅提高，小型 AI 公司將越來越難以承擔模型訓練和部署的成本，產業資源可能向 OpenAI、Meta 等巨頭進一步集中。同時，傳統科技公司的命運也被重新書寫── 甲骨文憑藉 AI 基建逆襲，英特爾透過與輝達合作尋求復興，而未能跟上節奏的企業則面臨被淘汰的風險。這場圍繞算力的軍備競賽，正在重塑整個科技產業的權力版圖。

算力即未來的新文明契約

當我們審視輝達、甲骨文與 OpenAI 之間錯綜複雜的關係，以及全球如火如荼的 AI 基建浪潮時，看到的不僅是商業利益的博弈，更是一場關於未來文明基礎的重構。從黃仁勳的”算力即新石油” 到奧特曼的”基礎設施將成為未來經濟的基礎”，科技領袖們的共識正在形成：誰掌控了 AI 基礎設施，誰就掌握了通向未來的鑰匙。

這場涉及數兆美元的豪賭，本質上是在為人工智慧時代鋪設物理根基。每一個資料中心的落成、每一次晶片效能的突破、每一份巨頭間的合作協議，都在定義著AI 與人類社會互動的基本規則。就像工業革命時期的鐵路和電力網路，今天的 AI 基礎設施將決定未來數十年的技術路徑和經濟格局。

但科技狂飆的背後需要更多理性思考。當資料中心用電量將超過鋼鐵、水泥等傳統高耗能產業總和時，我們必須找到可持續的發展模式；當少數科技巨頭掌握著越來越集中的算力資源時，如何確保技術普惠而非加劇不平等值得警惕；當 AI 基建成為地緣政治工具時，國際協作與規範制定變得尤為迫切。

輝達、甲骨文與 OpenAI 的”算力三國演義” 還在繼續，而他們的每一步棋都在寫上新的文明契約。這場遊戲的終極贏家，不僅需要資本與科技的硬實力，更需要平衡商業利益、社會價值與環境永續性的智慧。畢竟，真正的 AI 革命不僅需要強大的算力支撐，更需要以人為本的發展理念── 這或許是所有參與者不應忘記的初心。

《36氪》授權轉載

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兩家公司表示，第一吉瓦的輝達系統將於 2026 年下半年上線，採用輝達的 Vera Rubin 平台。

OpenAI 執行長薩姆·奧特曼在公告中表示：「一切都始於計算能力。算力基礎設施將成為未來經濟的基礎，我們將利用與輝達共同構建的系統，不僅推動新的 AI 突破，還將大規模賦能個人和企業。」

這筆驚天合作意味著什麼？

史無前例的合作規模

這一 10 吉瓦的項目，代表了 AI 基礎設施前所未有的雄心規模。

輝達執行長黃仁勳在接受 CNBC 採訪時表示，計劃的 10 吉瓦相當於 400 萬至 500 萬個圖形處理單元（GPU）的功耗，這與公司今年全年的 GPU 出貨量相當，是去年出貨量的兩倍。

這項投資涉及的建設工程將從 2026 年下半年開始，逐步推進，輝達的投資會跟著每階段的部署走。

OpenAI 的「風險管理」

OpenAI 的算力需求反映了 AI 開發的殘酷現實。ChatGPT 現在有 7 億周活躍用戶，OpenAI 得不斷突破技術來證明自己 5,000 億美元的估值。訓練下一代 AI 模型需要海量算力，這正在改變AI公司融資與花錢的方式。

這次合作解決了 OpenAI 的燃眉之急。普通融資會稀釋股東權益，尤其 OpenAI 可能要重組公司。想優先拿到晶片，光靠買可不夠，得讓供應商也有動力。

但這筆交易的財務結構有點「繞」。OpenAI 拿了輝達的 1,000 億美元，未來會通過買晶片慢慢「還」回去。不管 OpenAI 最後賺不賺錢，輝達都穩賺不賠。

這合作時機也反映了 AI 基礎設施的激烈競爭。OpenAI 最近砸了 3,500 億美元在雲服務上，主要是甲骨文（Oracle, ORCL-US），還有微軟（Microsoft, MSFT-US）和 Google。這次和輝達的交易說明 OpenAI 想分散風險，同時確保能用上最先進的晶片。

輝達的「一盤大棋」

對輝達來說，這不只是賣晶片，而是要掌控 AI 生態。輝達已經在 AI 領域四處投資： 50 億美元給英特爾（Intel, INTC-US）做定制 CPU， 7 億美元投英國數據中心公司 Nscale，還花 9 億多美元收購 AI 新創公司 Enfabrica 的團隊和技術。

輝達正從硬體供應商變成 AI 基礎設施的「大總管」。

這次投資還能幫輝達應對競爭。AMD（Advanced Micro Devices, AMD-US）正推出性能更強的晶片，雲服務商也在開發自己的晶片。OpenAI 自己也計劃明年量產自研晶片。輝達通過持有客戶股份，增加客戶換供應商的成本。

這合作還能讓輝達偷瞄 OpenAI 的技術計劃。雙方會一起優化 OpenAI 的模型和輝達的軟硬體，輝達能了解 OpenAI 的開發方向，指導自己的研發。即使 OpenAI 以後少用輝達的晶片，輝達作為股東也能分一杯羹。

算力基礎設施將成為未來經濟的基礎

兩家公司都以變革性的視角描述了此次合作。

奧特曼強調「算力基礎設施將成為未來經濟的基礎」。黃仁勳描述通過前所未有的數據中心建設支持「下一代智能」。

這一措辭，在目前這個經濟不確定時期，的確充滿了誘惑。

上週，美國聯準會在勞動力市場降溫跡象中下調了利率。主席傑羅姆·鮑威爾指出，「勞動力市場確實在冷卻」。傳統經濟指標建議謹慎，而 AI 投資則則是充滿經濟衰退的唯一賭注。

作為一份不受約束的合作意向，雙方這一合作能持續到何種程度，最終取決於向人工通用智能的進展——這一目標在定義和時間上仍不明朗。合作假設基礎設施規模將加速能力開發，創造足以證明投資合理性的經濟回報。

AI 的盡頭是電力

為了更直觀地理解這一電力需求， 10 吉瓦大約相當於 10 座核反應堆的輸出功率，每座核反應堆通常輸出約 1 吉瓦。目前數據中心的能耗範圍從 10 兆瓦到 1 吉瓦不等，大多數大型設施的耗電量在 50 至 100 兆瓦之間。

OpenAI 計劃的基礎設施規模將遠超現有設施，所需的電力相當於多個主要城市的用電量。

奧特曼對超大型數據中心交易的雄心可以追溯到一年前。去年 9 月，Constellation Energy 執行長喬·多明格斯對彭博社表示，他聽說奧特曼希望建設 5 到 7 個各為 5 吉瓦的數據中心。Digiconomist 的亞歷克斯·德·弗里斯對《財富》雜誌表示， 7 個 5 吉瓦的單位將消耗「相當於紐約州用電量兩倍的電力」。

美國各地正在湧現其他大規模 AI 基礎設施項目。 7 月，懷俄明州夏延的官員宣布計劃建設一個AI數據中心，最終規模將達到 10 吉瓦——即便在最初的 1.8 吉瓦階段，其耗電量也超過該州所有家庭用電量的總和。該項目是否與 OpenAI 的計劃相關尚不清楚。

計算資源走向壟斷

在美國的先進半導體出口管制背景下，輝達與 OpenAI 的合作，代表了通過優越的基礎設施訪問權維持美國 AI 領導地位的賭注，同時將關鍵能力集中在少數玩家手中。

這一合作加劇了人們對 AI 產業結構的現有擔憂。

輝達、微軟和 OpenAI 這三家實體通過交叉投資日益控制關鍵基礎設施層。微軟持有 OpenAI 的大量股權，同時提供雲端運算服務。輝達現在通過直接投資和硬體供應關係進一步深化合作。

輝達和 OpenAI 的交易讓 AI 產業的趨勢更明顯：硬體和軟體巨頭通過財務捆綁加深技術合作。這既是基礎設施的大賭注，也是精明的風險管理。

這合作可能加速 AI 發展，但也集中了市場力量；可能證明投資價值，但也帶來系統性風險；可能鞏固美國技術領先，但也限制了競爭。

分階段結構提供了靈活性，但核心邏輯無法回避——AI 發展需要巨大規模，而規模需要超級合作。最初，這像是快速成長期的臨時協調。現在，它像是永久的產業格局。

《36氪》授權轉載

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新光證券表示，表面上，這是一組月度景氣數字，但如果與美中貿易戰的最新發展、美國進口數據與出口報價結合來看，就能讀出更深的故事：中國正在透過「降價搶單」維持出口量，等於用「通縮」吃掉其他國家的出口市占率。

這一現象，直接解釋了為什麼台灣出口金額創新高，但 PMI 新訂單卻連續五個月收縮，並牽動投資人該如何判斷哪些產業會被擠壓、哪些產業反而能把成本下降轉化為利潤。

新光證券指出，7 月台灣出口年增 42%，對美出口更大增 62.8%。最大功臣是 AI 半導體供應鏈：晶圓代工、先進封裝、伺服器零件出貨量全面衝高。

而 PMI 調查涵蓋傳產、金屬、塑橡膠、紡織等。這些產業正好是中國低價競爭最激烈的領域，新訂單仍在萎縮區間。因此，AI 高階鏈熱火朝天，但傳統產業冷風吹不散，造成「出口總額亮眼，擴散卻不足」的現象。

新光證券認為，凡是容易被比價、可快速轉單的產業，都不宜追高。營收若出現「量增但平均售價（ASP）下滑、毛利率下降」，就是被迫打價格戰的警訊。建議投資人聚焦「留住利差」的公司。

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今年的蘋果發表會，最值得玩味的不是 iPhone 17 Pro 到底用了什麼新材料，也不是 Apple Watch 又多了個「救命」的功能，而是蘋果似乎終於想通了一件事：那些曾經被供在 Pro 神壇上的「高端體驗」，不應該再是少數人的特權。

這與其說是一場新品發布，不如說是一次蘋果精心布局的「市場陽謀」。它用一場看似波瀾不驚的更新，試圖在每一個關鍵戰場上，都給對手來一次「維度縮減打擊」。如果你錯過了直播，別擔心，這篇深度覆盤，會帶你扒開蘋果的層層「包裝」，看看它葫蘆里到底賣的什麼藥。

蘋果秋季發表會新產品重點整理！

在文章的最前面，我們先整理了這次新發表的產品的重點特色（點擊連結可以跳至官網的預購頁面喔！），如果你想知道更詳細的產品資訊可以繼續往下閱讀喔！

• iPhone 17 系列：
  • 螢幕：首次全系列標配 ProMotion 技術 (120Hz 高刷新率)，螢幕更流暢。
  • 面板：採用第二代超瓷晶面板與新塗層，抗刮擦能力提升 3 倍，並能減少眩光。
  • 亮度：戶外峰值亮度達到 3,000 尼特，戶外對比度提升 2 倍。
  • 前置相機：
    • 首款方形感測器，提供更寬視野，照片解析度達 1800 萬像素。
    • 新增「人物居中」功能，AI 會自動縮放、平移畫面以容納所有人。
    • 無需旋轉手機，即可在垂直握持時拍攝橫向照片和影片。
    • 新增「雙攝錄製」功能，可同時使用前後鏡頭錄影。
  • 性能：搭載 A19 晶片（第三代 3 奈米技術），CPU 比 A15 快 1.5 倍，GPU 快 2 倍以上。
  • 電池：影片播放時間最長可達 30 小時，並新增「自適應電源模式」以智能省電。
  • 連接：搭載首款自研 N1 無線晶片，支援 Wi-Fi 7、藍牙 6。
  • 顏色：提供黑、紫、藍、綠、白五種顏色。
• iPhone 17 Pro 系列：
  • 材質：放棄鈦金屬，改用新的鋁金屬機身。
  • 顏色：推出全新的深藍色和鮮豔的橙色。
  • 螢幕：尺寸為 6.3 英寸和 6.9 英寸，戶外峰值亮度達 3,000 尼特，對比度提升 2 倍。
  • 後置相機：
    • 更大的相機模組，搭載三顆 4,800 萬像素的融合攝影機。
    • 長焦相機提升至 8 倍光學變焦。
  • 性能：搭載 A19 Pro 晶片，持續性能提升 40%，並配有均熱板散熱系統。
  • 電池：配備更大的電池。
  • 連接：搭載 N1 晶片，支援 Wi-Fi 7、藍牙 6。
  • 配件：重新推出 TechWoven (精織斜紋) 工藝的保護殼。
• iPhone Air：
  • 設計：主打極致輕薄，厚度僅 5.6 毫米，重量 165 克。
  • 材質：機身邊框為鈦金屬，正反兩面均為超瓷晶面板。
  • 螢幕：配備 6.5 英寸 ProMotion 顯示屏 (120Hz)，峰值亮度 3000 尼特。
  • 性能：搭載 A19 Pro 處理器。
  • 連接：
    • 搭載新款調制解調器 C1x 與 N1 晶片，支援 Wi-Fi 7、藍牙 6。
    • 在中國地區與中國聯通合作，開始支援 eSIM 功能。
  • 配件：推出專屬的 MagSafe 電池包。
• AirPods Pro 3：
  • 性能：搭載全新 H3 晶片，強化算力以實現「計算音樂」，即時分析並優化降噪效果。
  • 健康：內建全新心率感測器，可追蹤心率、燃燒卡路里等活動數據。
  • 功能：新增即時翻譯功能。
  • 充電：充電盒支援更快的 USB-C 充電和 Qi2 無線充電標準。
  • 設計：耳機尺寸更小，提供五種尺寸耳塞以提升貼合度，並具備 IP57 防汗抗水能力。
• Apple Watch Series 11：
  • 健康：新增「高血壓趨勢監測」功能，用於長期追蹤血壓波動模式。
  • 連接：加入 5G 功能，可獨立通訊使用。
• Apple Watch SE 3：
  • 連接：支援更快的 5G 網路。
  • 螢幕：首次配備全天候顯示屏與更耐刮的 Ion-X 玻璃。
  • 電池：充電速度快一倍，續航提升至 18 小時。
  • 功能：新增睡眠呼吸暫停檢測，並能直接用揚聲器播放音樂。
• Apple Watch Ultra 3：
  • 螢幕：螢幕更大但邊框更窄，整體尺寸不變，配備更堅固的 Ion-X 玻璃。
  • 連接：新增 5G 與衛星連接功能。
  • 電池：續航提升至 42 小時。
  • 健康：新增睡眠分數，並能在檢測到高血壓跡象時發出通知。

iPhone 17 系列：ProMotion 全員化，一場「遲到的正義」

首先是本次的重頭戲 iPhone 17 系列，首次在非 Pro 型號上搭載了 ProMotion 技術。

120Hz 高洗版，這個安卓陣營幾年前就普及到中端機的功能，一直是標準版 iPhone 用戶心中「永遠的痛」。今年，蘋果終於帶來了這場「遲到的正義」——全系 iPhone 17 標配 ProMotion。

別小看這個改動，這幾乎是對同價位安卓旗艦的一次「釜底抽薪」。當流暢絲滑不再是 Pro 機型的專屬福利，當三星、小米（ 01810-HK ）們最大的賣點之一被蘋果輕鬆抹平，消費者選擇標準版 iPhone 的理由無疑又多了一個。

iPhone 17 還受益於第二代超瓷晶面板，其採用了一種新的塗層，抗刮擦能力比上一代提升 3 倍，同時還能減少眩光。該顯示屏的戶外峰值亮度達到了 iPhone 史上最高的 3,000 尼特，戶外對比度也提升了 2 倍。

本次軟體更新中最獨特的功能，或許是增添「人物居中」功能的前置攝影機，這同時也是 iPhone 上首款方形前置攝影機感測器，提供了更寬的視野，照片解析度高達 1,800 萬像素。現在，用戶可以在垂直握持設備時，以縱向或橫向模式拍攝照片和影片，無需為了橫向自拍而旋轉手機。

對於合影場景，「人物居中」功能使用 AI 自動擴展視野，並能從縱向旋轉至橫向，以將每個人都納入畫面。該功能還支持超穩定的 4K HDR 影片錄製，並引入了「雙攝錄製」功能，允許同時使用前後攝影機進行錄製。

在性能方面，基於第三代 3 奈米技術構建的 A19 晶片帶來了重大的性能提升。據蘋果稱，其 6 核中央處理器比 iPhone 13 中的 A15 仿生晶片快 1.5 倍，而 5 核圖形處理器比 A15 仿生晶片快 2 倍以上。每個圖形處理器核心都內置了神經網路加速器，以支持設備端產生式 AI 模型。

電池續航也得到了提升，影片播放時間最長可達 30 小時，比 iPhone 16 多出 8 小時。據稱，這一改進得益於 A19 晶片的能效以及 iOS 26 中的先進電源管理。全新的「自適應電源模式」可以學習典型的電池消耗模式，並在需要時智能地節省電量。

蘋果還同步發布了首款無線基頻晶片 N1 ，支持 Wi-Fi 7 、藍牙 6 和 Thread 連接，同時提高了個人熱點和隔空投送等功能的性能和可靠性。此外配色部分有五種顏色可選：黑色、薰衣草紫色、薄霧藍色、鼠尾草綠色和白色。

iPhone 17 Pro 系列今年最讓人熱議的規格變動，就是「放棄鈦金屬」。這聽起來像是一次「消費降級」，但蘋果顯然不這麽認為。這背後是一道經典的蘋果哲學題：是行銷上的「高級感」重要，還是用戶實際的「體驗感」重要？蘋果選擇後者。可以預見，新的機身材料將在減重、手感和色彩上帶來新的可能。與之配套的，還有一系列新設計的官方保護殼。

蘋果早在 2023 年就通過 iPhone 15 Pro 和 Pro Max 將鈦金屬引入了 iPhone，這一變化甚至成為了當時的行銷主要賣點。

iPhone 17 Pro 系列上的新鋁金屬機身也帶來了新的顏色選擇，蘋果推出了一款全新的深藍色和一款鮮艷的橙色外觀。據信，鈦金屬在陽極氧化工藝上的局限性，限制了蘋果在以往 Pro 型號上提供更鮮亮配色的能力。

iPhone 17 Pro 和 Pro Max 分別配備 6.3 英寸和 6.9 英寸的顯示屏，戶外峰值亮度更高，可達 3,000 尼特，戶外對比度也提升了 2 倍。

作為本次設計上最重要的更新，一個更大的後置攝影機模組容納了三顆 4,800 萬像素的融合攝影機，天線系統現在環繞其周圍。升級後的長焦攝影機提供高達 8 倍的光學變焦，高於 iPhone 16 Pro 型號 5 倍的上限。此外，前置攝影機同樣支持「人物居中」功能。

其他硬體規格上，iPhone 17 Por 系列搭載 A19 Pro 晶片，配備 6 核中央處理器和 6 核圖形處理器，與 iPhone 16 Pro 型號相比，持續性能提升高達 40% ；更大的電池；用於改善散熱管理的均熱板散熱系統；以及蘋果設計的 N1 晶片，支持 Wi-Fi 7 、藍牙 6 和 Thread。

另外值得一提的是，蘋果這次還「文藝覆興」了 TechWoven 保護殼，這種精織斜紋工藝的保護殼在蘋果官方保護殼材質中已經停產許久，此次重新為 Pro 產品線加入。

iPhone Air：蘋果終於找到了打動「非科技用戶」的新密碼

如果說 iPhone 17 的更新是「意料之中」，那 iPhone Air 的亮相，就是一枚投向沈悶手機市場的「深水炸彈」。它的出現，完美回答了那個終極問題：「在手機性能早已過剩的今天，我們還需要一部怎樣的新手機？」

iPhone Air 給出的答案是：一部由設計、美學和生活方式驅動的手機。厚度僅有 5.6 毫米的手機。

這是一款為「感覺」付費的產品。極致輕薄帶來的愉悅感，專屬配件營造的時尚感，共同構成了 iPhone Air 的核心競爭力。新款 iPhone Air 重量為 165 克（ 5.8 盎司），配備 6.5 英寸 ProMotion 顯示屏，刷新率高達 120Hz 。其峰值亮度也達到了 3,000 尼特。蘋果稱其設計是迄今為止「最堅固耐用」的，其正反兩面均由超瓷晶面板覆蓋鈦金屬邊框。

雖然最核心的賣點是「薄」，但 iPhone Air 搭載了新款 A19 Pro 處理器（迄今最強大的 iPhone 晶片），以及蘋果自研的新款調制解調器 C1x ，其速度是 C1 的兩倍。除了這些升級，iPhone Air 還配備了蘋果全新的 N1 晶片設計，增加了對 Wi-Fi 7 、藍牙 6 和 Thread 的支持。

蘋果甚至為它覆活了 MagSafe 電池包，不過這次是 iPhone Air 專屬，直接解決了「又要薄、又要續航」這個物理學難題。

可以說，iPhone Air 是蘋果的一次「出圈」嘗試。它不再和安卓廠商們卷參數，而是跳出賽道，自己開創了一個「時尚科技單品」的新物種。它要打動的，是那些從未被傳統科技發表會話術打動過的人。

除了設計，iPhone Air 顯然還需要回答另一個更重要的問題，那就是 eSIM 在中國地區的落地進度如何，這顯然也是最多用戶關心的「細節」之一。

此外關於首發階段，eSIM 能且僅能支持開卡的營運商只有中國聯通（ 0762-HK ）一家，以及 eSIM 的啟動，目前也都需要前往線下的聯通營業廳、攜帶身份證進行核驗，才能正式開卡；這大概是第一份來自手機廠商的 eSIM 使用指南。

雖然看起來非常繁瑣，但考慮到目前中國處於 eSIM 的探索階段，因此這可能並非長久的 eSIM 開卡方案，這更可能是一種早期的探索策略，當然，對於 iPhone Air 的首發用戶來講，這就是一種「嘗鮮的代價」了。

AirPods Pro 3 ，向 Sony 和 Bose 發起的「降噪總攻」？

作為開場的產品，AirPods Pro 3 似乎確實有著值得讓蘋果登台首發亮相的理由：畢竟 AirPods Pro 2 已經在這個領域「封神」太久了，久到 Sony、Bose 這些老牌音樂廠商每次發新品，都得拉著它「公開處刑」一番。來自對手的壓力，蘋果不可能感覺不到。

所以，AirPods Pro 3 的到來，更像是一次「王者歸來」的宣言。外觀？經典永流傳，蘋果懶得動刀。

充電盒的尺寸和形狀也幾乎沒有變化，但現在將支持更快的 USB-C 充電和 Qi2 無線充電標準。

但內在，幾乎是「核彈級」的升級。全新的 H3 晶片，蘋果依舊是惜字如金，但誰都明白，蘋果在晶晶片從不開玩笑。那麽問題來了，這多出來的算力，蘋果會用在哪？

答案可能就是把「計算音樂」這條路走到黑。如果說 Pro 2 的降噪是讓你「靜下來」，那 Pro 3 的目標可能就是創造一個隨你而動的「絕對領域」。它能用恐怖的算力即時分析環境音，你進地鐵，它瞬間屏蔽轟鳴；同事跟你說話，它又精準提取人聲，甚至幫你潤色一下。這種依賴軟體和晶片實現的「魔法」，是傳統音樂廠商光靠堆硬體很難追趕的。

除此之外，AirPods Pro 3 在硬體上的最大的升級或許是全新的心率感測器。蘋果在 AirPods Pro 3 上使用了其最小的心率感測器，這是一款定制的光電容積脈搏波 (PPG) 感測器，它能「以每秒 256 次的頻率發出不可見的紅外脈沖光，以測量血流中的光吸收情況。該感測器與 AirPods Pro 的加速感應器、陀螺儀、GPS 以及 iPhone 上全新的設備端 AI 模型協同工作，以追蹤心率、燃燒的卡路里和活動情況。iPhone 的「健身」應用中還新增了一項名為「Workout Buddy」的健身體驗，它利用 Apple Intelligence 來追蹤鍛煉數據和健身歷史。

蘋果還為 AirPods Pro 3 帶來了全新的即時翻譯功能。主動降噪功能會降低說話者的音量，並以您偏好的語言將音樂播放給您。蘋果解釋說：「啟用後，即時翻譯功能可以幫助用戶通過 AirPods 自然地說話，從而理解另一種語言並與他人交流。當與沒有此免提功能的人互動時，可以選擇將 iPhone 橫向放置作為顯示屏，以對方偏好的語言即時顯示用戶所說的內容的文字轉錄。」

蘋果還改進了 AirPods Pro 3 在人們耳中的貼合度。蘋果表示，他們分析了超過 10,000 次 3D 耳部掃描數據，並將每只 AirPod Pro 的尺寸做得更小。其外形設計旨在更好地貼合耳道，現在還提供了五種尺寸的耳塞。蘋果甚至讓 AirPods Pro 3 更加耐用，具備 IP57 級別的防汗抗水能力。

Apple Watch Series 11 ：遲到的高血壓監測，卻是「最優解」？

沒錯，在血壓監測這個功能上，隔壁華為等廠商已經探索了好幾年。從時間上看，蘋果確實是「遲到」了。但蘋果的玩法一向是，要麽不做，要麽就做成產業標桿。

這次的「高血壓趨勢監測」就是典型的蘋果式解決方案。它沒有冒進地去挑戰傳統血壓計的「單點診斷」權威，而是另辟蹊徑，利用其強大的光學感測器和算法，提供一個普通用戶更需要、也更有用的功能——長期趨勢追蹤。這意味著它不會告訴你「現在是 130 / 80 」，而是會提醒你「你最近的血壓波動模式值得關注」。這種「治未病」的思路，巧妙地規避了醫療器械的認證難題，又實實在在地提供了健康價值。可以說，蘋果不是在追趕功能，而是在重新定義功能。

而 5G 功能的加入，則讓 Apple Watch 徹底「斷奶」。它終於可以理直氣壯地對 iPhone 說「拜拜」了。但問題也隨之而來，有多少用戶真的願意為這份「自由」買單？以及，在塞進 5G 基頻後，那塊小電池真的扛得住嗎？這恐怕是蘋果留給市場的最大考驗。

在 Series 11 的光環下，SE 3 和 Ultra 3 的角色定位也異常清晰。

Apple Watch SE 3 就是蘋果用來搶奪入門市場的「流量抓手」。面對小米、華為手環/手錶們的價格屠殺，SE 3 的任務就是用一塊「蘋果表」的身份，和下放的核心功能（比如更快的晶片和家人共享設置），來吸引那些預算有限的年輕人和家庭用戶。它的存在，就是為了讓你「進得來，然後就再也出不去」。

入門級的 Apple Watch SE 上也繼承了今天發布的 Ultra 3 和 Series 11 的新特性：將支持更快的 5G 蜂窩網路速度，現在的充電速度也快了一倍，電池續航時間也提升至長達 18 小時。

此外，它還將首次配備蘋果更耐刮擦的新款 Ion-X 玻璃、全天候顯示屏、睡眠呼吸暫停檢測功能，並能夠使用其揚聲器播放音樂和播客——而不僅僅是用於打電話。

而 Apple Watch Ultra 3 ，則是蘋果在可穿戴領域的「技術圖騰」。它的對手從來不是其他智能手錶，而是佳明（Garmin）這種在專業運動領域盤踞多年的「老炮」。

Apple Watch Ultra 3 的螢幕比 Ultra 2 更大，但邊框更窄，因此手錶本身的實際尺寸保持不變。它也獲得了 5G 蜂窩網路功能並增加了衛星連接，電池續航提升至長達 42 小時，新增了包括睡眠分數和檢測到高血壓跡象時發送通知等健康功能，並配備了更堅固的 Ion-X 玻璃。

Ultra 3 的每一次升級，無論是更變態的續航，還是更精準的定位，都是在向那些最硬核的用戶群體證明：蘋果不僅能做時尚單品，也能造出最專業的「工具表」。

最後是新品的開售時間/售價資訊：

• AirPos Pro 3 系列售價 7,490 元，尚未公布預購以及發售時間。
• Apple Watch Series 11 售價 12,900 元起，Apple Watch SE 3 起售價 7,900 元起，Apple Watch Ultra 3 售價 26,900 元起， 9 月 11 日早上 9 點開啟預售， 9 月 19 日正式發售。
• iPhone 17 售價 29,900 元起，將於 9 月 12 日晚上 8 點開啟預購，並於 9 月 19 日正式發售。
• iPhone Air 售價 36,900 元起，將於 9 月 12 日晚上 8 點開啟預購，並於 9 月 19 日正式發售。
• iPhone 17 Pro 售價 39,900 元起，將於 9 月 12 日晚上 8 點開啟預購，並於 9 月 19 日正式發售。

整場發表會看下來，蘋果的棋局已經非常清晰。它用一套看似常規的「組合拳」，在每個價位、每個領域都布下了重兵。用技術下放的「普惠」策略，擠壓標準旗艦市場；用專業到極致的「圖騰」產品，占領產業高地；再用前所未見的「設計驅動」產品，去開拓全新的藍海。

蘋果的生態帝國，從未像今天這樣壁壘森嚴，但也從未像今天這樣，向如此多元的用戶群體敞開懷抱。當然，棋局已經擺開，但對手們會坐以待斃嗎？安卓陣營會如何應對這場「體驗」層面的總攻？iPhone Air 開創的新賽道，是會成為下一個現象級爆款，還是僅僅滿足一小部分人的「美麗廢物」？

這一切的答案，市場很快會告訴我們。

但可以肯定的是， 2025 年的消費電子市場，因為至少蘋果這次「不按套路」的出牌，變得格外好看了。

《36氪》授權轉載

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虛擬貨幣與股票的差異是什麼？

股票和虛擬貨幣作為兩種截然不同的投資工具，各自擁有獨特的特性與風險。它們在定義、波動性、監管制度與價值生成方式上，都有明顯差異。

虛擬貨幣與股票的定義

虛擬貨幣是一種基於區塊鏈技術的數位資產，不受中央銀行或政府直接控制。比特幣與以太坊是其中最具代表性的例子。而股票則是代表公司所有權的份額，投資者持有股票即擁有公司的一部分，並有權分享公司的盈利與資產增值。

波動性：虛擬貨幣與股票的不同表現

儘管虛擬貨幣價格波動幅度較大，意味著潛在的回報空間也更高。比特幣在 2024 年部分時段的 30 天年化波動率約為 30%～60%，遠高於成熟股票市場。但這種特性也為投資者帶來短期獲利的更多可能性。相較之下，台灣 2024 年的加權指數全年上漲 28.47%，波動幅度相對溫和。

價值生成方式的根本差異

股票的價值主要來自公司營運成果與股利分配；虛擬貨幣則結合市場需求、投資者信心及區塊鏈技術應用的發展潛力。隨著技術落地和應用場景擴展，虛擬貨幣的長期價值正不斷提升。

虛擬貨幣投資與股票：該如何選擇？

想像一下，你有筆閒錢，要投入一種資產。你會選擇穩穩累積還是追求高報酬？

虛擬貨幣的漲跌幅度大，風險也高，但它吸引人的地方，在於有機會在短時間內看到可觀的報酬。如果你對科技應用感興趣，願意承受波動，又有餘裕面對可能的資金起伏，這可能是一種值得嘗試的資產類別。

股票則走得比較穩。如果你喜歡慢慢累積財富，不想每天盯盤，也希望有機會拿到穩定的股息，像台灣的大型ETF就是不錯的選擇。例如，如果你投資 1 萬美元（約新台幣 30 萬元）在高股息ETF，每年有機會看到約5%的回報，加上兩次配息，等於現金流不斷進帳。

你也可以分配這筆錢，比如把 6,000 美元（約新台幣 18 萬元） 放進 ETF，4,000 美元（約新台幣 12 萬元） 配置在比特幣或以太幣。這樣，即使幣價有波動，你的資產不會一次全部受到影響。你會同時擁有穩健與成長型的配置，也比較容易觀察哪種方式最適合。

股票和虛擬貨幣的獲利比較

過去幾年，台股確實走得比較穩健。以 2024 年為例，加權指數收在 23,035 點，年度上漲約 28% ，加上配息對追求現金流的人來說，的確是相對安全的選擇。

比特幣則是截然不同的投資風格。2024全年價格從約 132 萬台幣飆升至 281 萬，漲幅超過 110%，波動劇烈但潛在回報驚人。若採取定期定額投入方式，以每月新台幣 4,167 元投入比特幣，一年總投入 5 萬元，根據 2024 年的走勢，年底資產可能落在 9 萬至 10.7 萬元之間，即使未完全買在低點，也有機會接近翻倍。

相較之下，若同樣用定期定額方式，每月投入 4,167 元購買 0050 ETF，一年總額同樣是 5 萬元。根據 2024 年約 21% 的年報酬率推估，年底資產則落在 5.9 萬至 6 萬元之間。

簡而言之，這不只是數字上的差距，更代表兩種投資風格：比特幣波動劇烈但潛在報酬高，台股則強調穩健成長與配息回饋。

結語

虛擬貨幣投資和股票各有優缺點，重要的是了解自身財務目標、風險容忍度。理性評估後做出選擇，並透過學習與適時調整策略，提升理財能力。

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1. 核心經營指標：總收入 467 億美元，市場預期 461 億美元，其中季度環比成長 27 億美元，主要是受資料中心業務和遊戲業務的帶動。毛利率 72.4% ，市場預期 71.9% 。公司上季毛利率明顯滑落，主要是受 H20 晶片提列存貨減損約 45 億美元左右的影響。若剔除此突發事件影響，上季的毛利率將在 71% 附近，本季持續提升，主要是GB系列量產增加的推動。
2. 資料中心：本季營收 411 億美元，年增 69.4% ，其中本季約有 6.5 億美元的 H20 銷往中國以外的其他地區。受 H20 被禁事件的影響，本季的營收中沒有 H20 銷往中國地區的營收貢獻。由於第一季中約包含的 46 億美元的相關收入，總收入增量在 70 億美元左右，扣除遊戲業務等部分 7 億美元的增量，GB系列等產品帶動資料中心業務增量達到 63 億美元左右。
   細分來看：本季計算收入 338.4 億美元，網路業務收入 72.5 億美元。其中，本季計算營收季增有所放緩，主要受 H20 被禁售向中國的影響。由於下游部分客戶更期待後續量產的 GB300 產品，各家也陸續調高了下半年的資本開支。
3. 遊戲業務：本季營收 42.9 億美元，年增 49% ，主要受惠於公司推出的 RTX50 系列產品的帶動。相較於AMD（Advanced Micro Devices, AMD-US）單季約 10 億美元的收入，輝達在遊戲顯示卡市場仍有明顯優勢。
4. 利潤：公司本季核心經營利潤 284 億美元，年增 52.6% ，其中核心經營利潤率回升至 60.8% 。公司上季核心經營利潤的下滑，主要受 H20 存貨減損相關費用的 45 億美元的影響。目前在GB系列產品量產增加的帶動下，公司核心經營利潤將在下半年延續成長的表現。
5. 下季指引：公司預期下季營收 540 億美元（不含 H20 銷往中國的預期），季增 73 億美元，市場預期 532 億美元；下季毛利率（GAAP）為 73.3% ，季增 0.9pct ，市場預期 72.1% 。在GB系列產品週期的帶動下，公司下半年的營收端和毛利率都會持續向好。

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輝達 2026 年 Q2 財報

海豚君整體觀點：整體符合預期，而市場更希望看到超預期的表現。

先前市場對輝達的營收預期在 460 億～ 470 億美元，公司本季實際交出了 467 億美元的成績，基本上符合市場期待。

由於公司第一季的 440 億美元收入中還包含了約 46 億美元的 H20 收入，若剔除該部分因素影響，公司二季度的收入端將有 70 億美元左右增量，這主要來自 GB 系列量產增加的帶動。

在大型雲端服務商上調資本開支計畫和 Blackwell 產品週期啟動的影響下，市場更加關注公司下季度的指引。

該公司預計下個季度的營收將達到 540 億美元，先前買方市場預期普遍已上調至 540 億～ 550 億美元，公司給出的指引也僅僅到了預期下限。

隨著 GB 系列量產增加，公司下季的毛利率也將回升至 73.3% ，符合公司年末毛利率回升至 75% 的節奏。

其中，需要注意的是，受美國政府審批的不確定性等影響，公司目前給予的指引中並未包含 H20 銷往中國的相關收入。如果後續 H20 或定製版 Blackwell 等產品被允許出貨，仍有機會為公司帶來額外的增量。

目前影響輝達股價表現的主要三個核心關注點是雲端服務大廠的資本開支、Rubin 產品的進展和中國業務的情況。

1. 雲端服務大廠資本開支（業績核心驅動點）：多家雲端服務大廠在第二季報後上調了全年資本開支計劃，海豚君預計四大核心雲廠商（Google、Meta、微軟（Microsoft, MSFT-US）和亞馬遜（Amazon, AMZN-US））在 2025 年的資本開支合計有望達到 4,000 億美元左右，與上期相比成長接近 60% 。
   尤其是 Google、meta 和微軟三家在交流中都明顯提高了下半年的投入預期，顯示AI伺服器等相關需求依然是旺盛的，也是輝達目前業績的核心驅動點。
2. Rubin 產品進展：公司在 3 月就公佈了後續的產品路線圖，隨著 GB300 進入量產，市場將一部分的注意力移到 Rubin 產品上。公司先前揭露 Vera Rubin NVL144 將在 2026 年下半年上市，其效能將是 GB300 NVL 72 的 3.3 倍，也展現出輝達的產品不斷更新能力。Rubin 產品的進展也是投資人的關注點，如果後續進展超預期，也能持續提升市場信心。
3. 中國市場的影響：輝達已經宣布獲得了 H20 的出口許可，這有望為公司下半年的收入帶來增益。但考慮到部分客戶被勸阻購買 H20 晶片，以及川普政府也將收取 15% 的許可費，這仍為 H20 的最終出貨帶來不確定性，因而公司目前收入指引中並未考慮 H20 銷往中國的部分。即便如此，輝達將繼續研發針對中國市場的 Blackwell 產品。

結合各家大廠上修資本開支的計畫和 GB 系列的量產出貨，輝達目前仍處於 AI 需求和產品週期的景氣度上升階段，公司在 AI 晶片賽道的故事仍將繼續上演。

海豚君在 7 月上旬給了具體建議，而今輝達股價繼續演繹至 180 美元左右。

公司股價從 90 美元走向 160 美元，是市場錯誤定價帶來的機會；而 160 美元至 180 或 200 美元，是除雲服務商這部分 TAM 外，定價了一部分主權 AI、企業 AI 及人形機器人等新場景下的額外算力需求；後續如果能站穩 200 美元，則需要更宏大機器人等的人形敘事，如主權AI。

隨著 GB 系列的量產增加，新產品帶動的業績也將在下半年開始釋放，因而市場主要需要關注公司明後年的業績表現。

公司目前市值（ 4.43 兆美元）約對應 2027 財年的淨利約 29 倍 PE 左右（假定收入+ 32% ，毛利率 75% ，稅率 15.3% ）。而在公司目前 GB 產品週期的帶動下，市場對公司的估值區間普遍已經提高到了 30 ～ 35 倍 PE。

至於三年後的 AI 需求和大廠的資本投入情況，市場上的預期有較大的分歧。但在目前新產品週期中，市場更為關注近期的經營表現和 qoq 的增量情況。只要輝達持續能交出超預期的環增表現，市場對公司依然會是充滿信心的。

在本季大廠紛紛提高資本開支目標後，市場已經上調了輝達的業績預期，這也已經在近期的股價上得以體現。然而結合本次財報，公司也僅符合了市場的預期，並未給予更多超預期的表現。

輝達的股價從 100 美元以下走向 160 美元，這部分基本上已經消化了中國市場 H20 事件的影響。而在各家大廠陸續提高資本開支目標後，股價進一步走向了 180 美元附近。

在上述市場預期打入後，股價的進一步提升，仍需公司給予更多關於主權AI、Rubin進展、機器人等增量資訊來助力。

以下是詳細分析：

輝達的業務狀況

輝達資料中心業務持續成長，目前已成為公司營收中最大的一項，佔比接近 9 成。作為公司先前主要收入來源的遊戲業務，佔比已被壓縮至 1 成左右。

具體業務來看：

1. 資料中心業務：是目前最主要的關注點，其主要產品包括 H100 、 A100 、Blackwell等算力晶片，公司的核心客戶是亞馬遜、微軟、Google 等雲端服務大廠；
2. 遊戲業務：公司在獨顯市場依舊處於領先地位，目前的主要產品是 RTX40 和 RTX50 系列，主要客戶是遊戲玩家和PC製造商等；
3. 專業視覺化和汽車業務：這兩項業務目前佔比較小，都在 1 ％～ 2% 左右。其中，專業視覺化業務的主要客戶有皮克斯（Pixar, PIXR-US）、迪士尼（Walt Disney, DIS-US）等。汽車業務以 Orin 晶片、Thor 晶片為主，客戶主要為比亞迪（BYD, 002594-CN ）、小米（ 01810-HK ）、理想等車商。

核心績效指標：整體符合期待

1. 營業收入： 2026 財年第二季（即 2Q25 ）輝達公司實現營收 467.4 億美元，年增 55.6% ，市場預期 461 億美元。本季成長主要來自資料中心和遊戲業務帶動，其中，遊戲業務在 RTX50 系列產品的帶動下表現超預期；而受 H20 禁令影響，數據中心業務環比仍有 20 億美元的成長，業務表現符合市場預期。
   展望下個季度，公司給了 540 億美元的營收指引，其中依然沒有包含 H20 銷往中國的部分。下季營收季增約 73 億美元，主要來自 GB 系列量產增加的帶動。
2. 毛利率（GAAP）： 2026 財年第二季（即 2Q25 ）輝達實現毛利率（GAAP） 72.4% ，市場預期 71.9% 。公司上季毛利率的「閃崩」主要受到 H20 禁令的影響，公司提列了將近 45 億美元的存貨減計等相關費用。如不考慮 H20 突發事件的影響，將 45 億美元存貨減計加回後，公司上季的毛利率將重回 71% 附近。本季毛利率實際上仍是環比提升的（ 71% 到 72.4% ），這主要是受 GB 系列量產增加以及供應鏈成本減少的影響。
   下個季度，公司預期毛利率（GAAP）為 73.3% ，市場預期 72.1% 。至於 H20 事件的影響，該公司在先前完成了存貨減計，這對後續毛利率的影響較小。隨著 GB 系列產品量產增加的帶動，公司預計年底毛利率將回升至 75% 左右。

核心業務進展：GB 系列帶動的產品週期

在 AI 等需求的帶動下，輝達資料中心業務（Compute+Networking）的收入佔比已經接近 9 成，而遊戲業務的佔比被擠壓至一成以下。

1. 資料中心業務： 2026 財年第二季度，輝達資料中心業務實現營收 411 億美元，年增 56.4% 。資料中心業務仍然是該公司的最大關注點，本季成長主要是由 GB 系列產品量產增加的帶動，主要應用於大型語言模型、推薦引擎和產生式 AI 應用程式的訓練和推理。具體來看：
   1. 計算業務收入本季為 338 億美元，季減 3.1 億美元，其中主要受 H20 禁令的影響；
   2. 網路業務營收本季為 72.5 億美元，季增 22.9 億美元。
      本季資料中心業務的季成長，主要來自網路業務的帶動，而計算業務受 H20 影響的部分大約有 40 億美元。若剔除此影響，計算業務收入本季環增有將近 35 億美元左右。
      輝達資料中心業務的核心驅動點仍然是雲端服務廠商對AI伺服器的需求。 2025 年第二季度，四大核心雲廠商的合計資本支出達 958 億美元，較去年同期成長 64.4% 。結合公司資料中心業務 70% 的年成長來看（在不考慮 H20 影響的情況下），輝達在巨頭資本開支中的比例仍在提升。
      透過與四家公司的管理層交流，海豚君預期，四大廠商在 2025 年的資本開支預計將達到將近 4,000 億美元，年成長 58% ，這也為公司下半年業績的持續成長帶來保障。
      由於目前在資料中心市場，輝達、AMD和英特爾（Intel, INTC-US）仍是核心晶片的主要玩家，將三者相關業務對比，可以看出：憑藉公司領先的算力產品，輝達在資料中心市場的比例持續成長。隨著 GB 系列產品量產提升，雲端服務廠商在核心晶片採購上對輝達的產品是更青睞的。
2. 遊戲業務： 2026 財年第二季度，輝達遊戲業務實現營收 42.9 億美元，年增 48.9% 。主要是受公司 RTX50 系列產品的出貨帶動。遊戲業務目前在公司整體營收中佔比不足一成，公司目前的業績重心依然是資料重心業務。就遊戲業務來看，相較於AMD遊戲業務 11 億美元的季度收入，輝達在遊戲顯示卡市場仍具有明顯的領先優勢。
   就遊戲業務來看，相較於AMD遊戲業務 11 億美元的季度收入，輝達在遊戲顯示卡市場仍具有明顯的領先優勢。

主要財務指標：費用率穩定，利潤端回升

1. 核心經營利潤率
   2026 財年第二季度，輝達核心經營利潤率為 60.8% ，明顯回升。公司上季受 H20 存貨減量的提列費用影響，毛利率出現了「閃崩」。
   從核心經營利潤率的組成來分析，具體變化情況：“核心經營利潤率=毛利率-研發費用率-銷售、行政等費用佔比”
   
   1. 毛利率：本季 72.4% ，上季回落受存貨減損影響，本季重回 70% 以上。若剔除減損影響後，上季毛利率將回到 71% 附近，本季毛利率仍是提升的，主要是GB系列產品的帶動；
   2. 研發費用率：本季 9.2% 。雖然公司的研發投入較上季增加 3 億美元，但在營收成長的影響下，研發費用率保持相對穩定；
   3. 銷售、行政等費用佔比：本季 2.4% ，維持穩定。
      公司預計，下季經營費用指引的數值將持續走高至 59 億美元，結合收入指引看，下季經營費用率將維持在 11% ，維持相對良性狀態。
2. 核心經營利潤：2026 財年第二季度，輝達淨利 264 億美元，年增 59.2% 。本季淨利率為 56.5% 。
   由於淨利潤也受到非經營性項目的影響，海豚君相對更關注公司的核心經營利潤（毛利- 研發費用- 銷售、行政等費用）。公司本季核心經營利潤 284 億美元，年增 52.6% 。核心經營利潤率回升至 60.8% 。
   上季獲利端的下滑主要是受 H20 存貨減損的影響。隨著毛利率的回升，公司的核心經營利潤率仍穩定在 60% 上方。

《虎嗅網》授權轉載

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1. 華爾街之狼（The Wolf of Wall Street）

劇透： 1987 年， 22 歲的喬丹進入羅斯柴爾德公司，從接線員做起，在高級經紀人馬克指點下，進入股票經紀人充滿毒品和慾望的世界，半年後因 “ 黑色星期一 ” ，喬丹轉投靠販賣 “ 便士股票 ” 的小公司，憑藉巧舌如簧獲得成功，遊走在灰色地帶獲利頗豐，獲稱 “ 華爾街之狼 ” ……。

推薦理由：本片根據前華爾街股票經紀人喬丹．貝爾福特的個人自傳《華爾街之狼》改編。狼性是本片的重點，華爾街人對金錢的狂熱，亦如對毒品的依賴，而對毒品的依賴，又比肩於美色的誘惑，這算不上遞進關係的一層又一層，構築了華爾街人紙醉金迷的腐化生活，也凸顯了他們骨子裡的狼性。

2. 華爾街（Wall Street）

劇透：巴德．福克斯為紐約大學的畢業生，華爾街的失意經濟人。在一次和大老闆戈登．蓋柯的面談之後，改變了自己的生活。他為戈登尋找內幕消息，幫助戈登賺了一大筆錢，因此成為了他的合夥人之一。巴德從戈登那裡學了很多操縱股市的知識和技巧。最後在收購他父親工作一輩子的航空公司 Blue Star Airline 一筆生意中，巴德和戈登產生了衝突。巴德以其人之道還其人之身，用戈登教的知識反擊了他，並挽救了父親的一輩子的心血，但也因為幕後操縱股市而入獄。

推薦理由：本片是哈佛商學院列出的必看電影，MBA 學生的理想教材。商戰電影中的經典之作，也是在金錢掛帥時代毫不掩飾地為人類的貪婪辯護的一部主流電影。 “ 內部交易是違法的，不違法怎麼能夠發財 ” ，關鍵看如何違法同時可以掩蓋。有人說過，不看這個影片，怎麼能夠隨便進入股市。

3. 華爾街：金錢萬歲（Wall Street：Money Never Sleeps）

劇透：《華爾街》續集，戈登．蓋柯從監獄出來了，準備重新投身到華爾街商戰中，但他很快就無奈的發現自己已經跟不上時代了，這個華爾街比他當年更加貪婪和凶險。他警告人們危機隨時都有可能降臨，但沒人把他當回事。戈登只好轉向自己的家庭，試圖修補與女兒破裂的關係。戈登女兒與一個年輕的華爾街股票交易員雅各布．摩爾訂婚了，後者希望戈登能幫他對付一個操縱全球股市的投資銀行老闆，因為這個人導致了他導師的自殺，並間接毀掉了他的前程。戈登與這個年輕人做了個交易，他幫助傑克復仇，而傑克也要幫他和女兒和好巨鯊洗心革面捲土重來逐浪金融危機……。

推薦理由：進一步理解經濟學的原理。

4. 黑心交易員的告白（Margin Call）

劇透： 2008 年經濟危機爆發，華爾街一家投資銀行的分析師皮特．蘇利文，發現公司的財產評估有著巨大的漏洞，即將導致銀行的破產。公司高層連夜開會希望挽救公司。會議決定，銀行要以極低的價格拋售債權和股票。但此一舉雖能使銀行能得到暫時的安穩，但卻會引發一系列連鎖反應…….。

推薦理由：作為非專業的投資者，本片是極好的風險警示教材。它告訴你：不要輕信那些看似高端、自信的投資專家，為了保住自己的利益，他們可能會不惜悄悄送你 “ 下地獄 ” ！

5. 大到不能倒（Too Big to Fail）

劇透：影片講述了於 2008 年爆發的全球金融危機，以美國財政部長漢克．保爾森為主要線索，記錄了在幾週之內決定全球最大經濟體命運的權力人物的決策與行動。

推薦理由：根據《紐約時報》首席記者及專欄作家安德魯．羅斯．索爾金的暢銷書《大到不能倒》改編而成，次貸危機中的華爾街與美國政治的關係。

6. 登龍遊術（Barbarians at the Gate）

劇透：現在，溫斯頓沙蘭市變成前所未有的百萬富翁市。所有與 RJR 公司有關的華爾街大亨都想從中分到一點好處，於是羅斯找來財務專家亨利和彼得來為他效力。接下來上演的便是一出充滿貪婪、背叛、爾虞我詐和高風險賭注的華爾街風雲。

推薦理由：根據布萊恩．巴勒和約翰．海勒撰寫的《門口的野蠻人》改編。該書被《富比士》雜誌評選為 20 年來美國最具影響力的 20 本商業書籍之一。

7. A錢大玩家（Rogue Trader）

劇透：尼克雖然身為銀行的小小職員，但他從未放棄過升職發財的夢想。在一次外派工作中，尼克結識了漂亮迷人的莉莎，墜入情網的兩人很快就結為夫妻，開始了幸福的生活。一次偶然中，尼克發現了銀行系統的漏洞，而這個漏洞使得他能夠從中牟利，在利用這個漏洞度過一次經濟危機後，莉莎發現了他的不軌行為……。

推薦理由：看倫家是如何搞垮巴林銀行的！銀行業歷史上數一數二的大案，為題材喝彩。主要講了風險管理與控制的重要性，不要把寶壓在一個人身上，要對金融存有敬畏。

8. 搶錢大作戰（Boiler Room）

劇透：在這個號稱 “ 鍋爐房 ” 的核心辦公室裡，多少個一夜間成為百萬富翁的故事深深誘惑著賽維斯。很快，野心勃勃的賽維斯便以優異的成績透過了股票經濟人認證考試，開始了他的 “ 成功之路 ” 。他把那些永遠都沒有前途的股票賣給利欲熏心的投資者。

推薦理由：本片號稱哈佛大學生必看的 20 部影片之一。難以想像的是違法交易幾乎與證券市場形影不離。一個 19 歲的年輕人如此近距離地目睹財富的操縱過程，讓誰富有，那不過是一個隨機的選擇。

9. 你整我，我整你（Trading Places）

劇透：溫索普年紀輕輕就已經成為大資本家杜克兄弟的股肱之臣，替杜克兄弟掌管公司，從事期貨交易，日進斗金，美女相伴，是上流社會的寵兒，瓦倫丁是個假冒殘疾人在街頭乞討的黑人小混混。杜克兄弟是標準的吸血資本家，有一天他們突發奇想，以一美元做賭注，賭溫索普和瓦倫丁交換身份後會如何表現。於是溫索普的厄運來臨了：被誣陷偷竊、被逐出富人俱樂部、被栽贓毒品而坐牢、又有人收買妓女氣走了他的未婚妻、工作丟了、房子也沒了，而瓦倫丁卻平步青雲，住上了大房子、有傭人服侍、大把零花錢、杜克兄弟的期貨交易任他玩。

推薦理由：本片被沃頓商學院名列金融電影必看第一位。經濟是交易行為的代名詞，只要有交易，就需要學會評估交易是否合算，就需要透視交易對方內心的秘密。交易中學到的核心法則，在世界上任何國家和任何地方，都能夠適用。

10. 驚爆內幕（The Insider）

劇透：影片改編自美國歷史上司法和解金額最高的煙草訴訟案的真實故事，講述了兩個平凡人合作對抗龐大的媒體與企業官僚組成的惡勢力，試圖揭露煙草公司和新聞機構間驚人黑幕的故事。

推薦理由：商業社會的本質是貨幣自由交換，只要你情我願，似乎交換什麼都可以。交易中的商業價值，交易中的定價原理，商業信譽在交易中的作用都是這個影片中活生生地展示出來的，商科學生必須要理解金錢統治人類社會的必然結果，以及這種結果具備的不可逆的特性。

11. 黑金風暴（Inside Job）

劇透：該片透過詳盡的資料蒐集，追訪全球金融業界商人、政客、財經記者，揭露金融大鱷的崛起之路，公開了業內和學界貪污腐敗政策背後的驚人真相。

推薦理由：影片探討了 2008 年金融危機產生的原因。影片巧妙地透過一個混混職位高升進而破壞規章政策的故事展開，這是第一部調查這場前所未有危機發生原理的影片。影片試圖揭露金融危機的本質。造成全球股市大跌、大銀行倒閉和接踵而至的社會影響。電影業倒沒受什麼影響：金融危機使人們迫切需要娛樂和消遣。

12.大賣空（The Big Short）

劇透： 2008 年全球金融危機，華爾街幾位眼光獨到的投資鬼才在2007 年美國信貸風暴前就看穿了泡沫假象，透過放空次貸CDS而大幅獲益，成為少數在金融災難中大量獲利的投資梟雄。

推薦理由：第 73 屆金球獎、第 88 屆奧斯卡獎。將美國次級抵押貸款債券及其衍生品的起源、發展直至演變為金融危機的過程融入有趣的故事當中，將次貸擔保債務權證、夾層擔保債務權證、信用違約掉期等產品的操作技巧和手段娓娓道來，全景式地描繪了一個行業和其中形形色色的人物與故事，形成了混亂的交易網，從一個角度揭示了危機的原因和真相。

13. 死亡密碼（π）

劇透：猶太天才數學家馬克西．米利安．科恩（希恩．格萊特 Sean Gullette飾）痴迷沉醉於數字的世界，他認為一切自然界的事物都可以用數字解釋。他潛心研究，試圖透過數字推演出種種生命跡象背後的奧秘和規律。可越是逼近答案，他越是無法忍受致命的頭痛。他發現了過去十年來股票市場的混亂波動，其實是由背後的一套數學模式在操縱。與此同時，他的研究引來了華爾街股票市場的炒家們和猶太神秘教派的注意。在介乎真實與虛擬的世界中，馬克西正在走向瘋狂。

推薦理由：這世間的萬事萬物是真的如每一盤棋局充滿變數，還是真的自有影響其一舉一動的奧秘在其中？

14. 安隆風暴（The Smartest Guys in the Room）

劇透：記錄華爾街有史以來最大的商業醜聞，揭露一群絕頂聰明的高階經理人，如何將美國第七大企業搞掛，輕輕鬆鬆捲走十億美金，讓投資人血本無歸，上萬員工失去工作。

推薦理由：此案不僅使全球五大會計師事務所之一的安達信（Arthur Andersen LLP）被美國證期會吊銷執照，也讓國際知名的麥肯錫顧問公司重傷五內，更讓所有商學院洗心革面，在高喊利潤至上之外，重新向MBA學生傳授「倫理與道德」。

15. 金錢帝國（The Hudsucker Proxy）

劇透：該片講述了小職員諾維爾被野心勃勃的董事馬斯伯格任命為傀儡總裁，不料他卻成為了拯救公司命運的關鍵人物的故事。

推薦理由：公司治理、企業董事會操作實戰等都是這部影片中不可多得的實戰教案。

16. 風雲逆轉：獄中女王（Martha Behind Bars）

劇透：有 “ 家政女皇 ” 之稱的瑪莎．斯圖爾特一直被媒體渲染為成功女創業家的理想楷模。她是美國歷史上第一位擁有自己媒體上市公司的女億萬富翁。這位家居裝飾企業家，一年多前因為在股票市場上串通股票經濟人，賣出 3928 份ImClone系統股票而被起訴。

推薦理由：這是第二部未經授權的關於 “ 全球家政皇后 ” 瑪莎．斯圖爾特的電視電影，涉及斯圖爾特的法律問題、在監獄的時光和後來以金融和文化強人再度出現時的狀態。

17. 情慾華爾街（Arbitrage）

劇透： 60 歲的羅伯特．米勒是個事業有成的億萬富翁，備受業界尊重和家人崇拜。然而這都是表象，實際上他不僅私自在公司的賬目上動手腳以掩蓋投資損失和欺詐嫌疑，還背著妻子在外偷腥。一天夜裡，米勒因疲勞駕駛而發生車禍，情婦當場死亡，而他逃離現場。為了掩蓋涉嫌謀殺和保住商業洽談，米勒開始瘋狂地銷毀和製造證據，然而隨著探員布萊爾的層層介入，以及自己的女兒似乎也覺察了個中蹊蹺，米勒漸漸發現，他在謊言的路上已經越走越遠。

推薦理由：看似完美的計劃總會有些缺陷。

18. 大亨遊戲（Glengarry Glen Ross）

劇透：背景是一家房地產仲介公司，老闆亞歷克．鮑德溫採取恩威兼施的方式激勵員工士氣，業績競賽的第一名可獲凱迪拉克轎車，業績最差者只得捲鋪蓋走路，眾人無不施展渾身解數拉生意。資深營業員傑克．萊蒙在生存壓力下鋌而走險，竟然偷竊公司的客戶資料。

推薦理由：房地產市場是一個戰場，每個推銷員就是戰士，他們以三寸不爛之舌與客戶也與同事對抗。在蕭條期如何包裝房地產？房屋仲介們利用數據庫，門到門地將房地產銷售出去，在蕭條期包裝房地產，瞄準新婚家庭的住房需求。

19. 奪命連線（Antitrust）

劇透：一個史丹佛的電腦天才畢業後被科技大亨錄用後負責發展全球通訊系統，之後他發現原來自己是被用作偵察商業對手以達到壟斷市場的目的。

推薦理由：此片向微軟的壟斷幽了一默，講述了一個有鮮明時代和全球意義的反對金錢和高科技壟斷的故事。

20. 金錢太保（Other People’s Money）

劇透：專門收購他人公司，再分批出售

其產業從中獲取暴利的萊瑞，向來以眼明手快、心狠手辣著稱，被許多人視為是華爾街上的海盜。但萊瑞始終不以為然，他認為這世上最有魅力的事物就是錢，尤其從別人手中搶得的錢。但這次當萊瑞看上一家電纜公司時，卻遇到了對手；對方請了一位聰明幹練又美麗的女律師凱蒂萊對付他。兩人針鋒相對、旗鼓相當，再鬥智數回之後，竟迸出了愛情的火花。但在愛情和金錢當中，萊瑞要如何抉擇呢？

推薦理由：這是一部基於美國真實故事改編的影片，從中可以了解商業法、企業兼併、商業訴訟規範、商業流程、兼併重組流程等。美國商業自由市場中到處充滿了利己行為與利他行為的衝突和矛盾，也恰好是從這些衝突和矛盾中可以學到不同的動機

⟪雪球⟫授權轉載

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上半年，泡泡瑪特營收 138.8 億元，與上期相比成長 204.4% ；歸母凈利潤 45.74 億元，與上期相比成長 396.5% ；經調整凈利潤 47.1 億元，與上期相比成長 362.8% 。毛利率由去年的 64% 成長到 70.3% 。

回頭看 2024 年，泡泡瑪特年營收首次突破百億達到 130 億元，歸母凈利潤 31.25 億，經調整凈利潤為 34 億元。

也就是說，泡泡瑪特僅用半年時間，就完成了去年全年的業績。

或許抑制不住內心喜悅， 8 月 20 日的財報會上，泡泡瑪特聯席 COO 司德在分享業務情況，講到「去年又陸續推出了更多 Molly 新的產品線和形態」時突然笑出聲來。

在被問到業績指引時，王寧表示，年初公司有信心今年營收實現 50% 的成長，達到 200 億，而現在感覺今年能夠輕鬆做到 300 億。

基於財報以及指引等刺激，泡泡瑪特盤中漲幅超 11% ，股價創歷史新高超 318 港元，市值超 4,200 億港元。

值得一提的是，這是泡泡瑪特全球組織架構調整後的首份財報，亦是 LABUBU 晉升為全民 IP、世界級 IP 後的第一份財報。

相較於已經被劇透過的整體業績，更大的關注點在於泡泡瑪特的美國上市情況，以及LABUBU對公司的影響以及持續性如何。

這關乎著海外再造一個泡泡瑪特的進程，更關乎著泡泡瑪特是否對單一IP倚重過高的疑問解答。

泡泡瑪特創辦人王寧

繞不開的 LABUBU

上半年是屬於 LABUBU的。

這個瞪著大眼睛、露出 9 顆尖牙的小怪物，掀起了社交媒體上的討論，聚攏起了門市的長隊，吸引了國際巨星入坑，全世界都為之瘋狂。反映到財報中，LABUBU 所在的 THE MONSTERS 營收 48.1 億元，與上期相比成長 668% ，收入占比 34.7% 。

眾所周知，LABUBU 因其毛絨玩具而熱門，時至今日，在泡泡瑪特門市、線上店里，LABUBU 依然供不應求。

這直接帶動了泡泡瑪特上半年毛絨品類成長 1,276% ，收入達到 61.4 億元，收入占比 44.2% ，首次超過過去一直占據核心位的手辦，成為公司第一大品類。而手辦上半年收入為 51.8 億，占比 37.3% 。

一切都有跡可循。

2024 年，泡泡瑪特首次將業務劃分為手辦、毛絨、MEGA、衍生品及其他四大品類時，或許就是因為看到了毛絨的潛力。

去年同一時期，手辦占比高達 58.3% ，毛絨占比只有 9.8% ，排在 MEGA（占比 12.9% ）之後，但卻是所有品類里成長最快的，達到 993.6% 。到了去年年末，毛絨收入成長 1,289% ，為 28.3 億元，躍居品類第二，占比 21.7% 。

今年以來，LABUBU 毛絨玩具的持續走高有目共睹。泡泡瑪特趁熱打鐵，除了圍繞 THE MONSTERS 打造前方高能等毛絨新系列，還接連為其他IP推出毛絨品類，比如二季度上新了 CRYBABY 豹豹貓貓系列、以及 Molly 的首款毛絨產品——Baby Molly 口袋朋友系列。

LABUBU 的熱度散布全世界，一定程度上也助力泡泡瑪特海外業績超速發展。

此次財報首次揭露了中國、亞太（指中國以外的其他亞洲及大洋洲國家和地區）、美洲和歐洲及其他地區四大區域業績：中國營收 82.8 億元，與上期相比成長 135.2% ；亞太營收 28.5 億元，與上期相比成長 257.8% ；美洲營收 22.6 億元，與上期相比成長 1,142.3% ；歐洲及其他地區營收 4.8 億元，與上期相比成長 729.2% 。

最大的驚喜來自美洲市場，成長超十倍，收入趕超亞太地區指日可待。王寧透露，從去年下半年開始，整個美國就進入了一個比較快速的成長，「就算沒有二季度 LABUBU 的爆火，我們對於今年整個北美市場的成長速度也非常有信心。」

為了進一步促進海外業務成長，今年 4 月份泡泡瑪特還進行了五年來最大規模架構調整。在大中華區、美洲區、亞太區、歐洲區等設置區域總部。

伴隨組織架構升級，泡泡瑪特集團高級副總裁文德一兼任集團聯席 COO，與司德共同負責集團在全球業務的管理及營運工作。其中，司德負責大中華區和美洲區；文德一負責亞太區和歐洲區。

在財報會上，王寧表示，海外業績的成長，已經充分證明泡泡瑪特可以成為一個全球世界級的消費品。他還特別指出，占比超過 3 成的並不是 LABUBU，而是它所在的 THE MONSTERS 系列。這個系列中的其他 IP，也都有巨大的潛力和營運空間。

泡泡瑪特產品

LABUBU 成為超級 IP 之後

LABUBU 的爆火也帶來了新的質疑：這一 IP 能火多久？泡泡瑪特的業績是否依賴單一IP？泡泡瑪特對諸如此類的問題並不陌生。

早在公司初嶄露頭角之時，手中 Molly 占比最高可達 90% 時，泡泡瑪特就經常面臨這種拷問。

王寧在財報會上回答說：「每一年大家都會問，今年又火了哪些 IP，會不會持續？明年會不會有新的 IP。但事實是泡泡瑪特從最開始的一個 IP，到現在這個桌子（IP）也越擺越滿」。

上半年，MOLLY、SKULLPANDA、CRYBABY 和 DIMOO 營收均突破 10 億元； 13 大藝術家 IP 收入破億，星星人、hacipupu 等也 IP 也快速成長。

雖然 THE MONSTERS 營收 48.1 億元，成為第一大 IP，但其收入占比也只有 34.7% ，這意味著泡泡瑪特IP發展相對均衡。

在王寧看來，哪怕真有一個 IP 占比特別大，也不代表不健康。「就像米老鼠占迪士尼（Walt Disney, DIS-US）業績過大，是不是就不好了？我覺得比例對我們來講不是那麽重要。」

對於他而言，當外界都關心 LABUBU 能不能持續高成長時，他更關心 LABUBU 成為世界級 IP 的意義。

「今年可能所有人都在聊 LABUBU，問明年大家還會不會討論。我相信今天在座的各位，今年你可能沒有怎麽討論米老鼠，沒有怎麽討論火影忍者、Hello Kitty 等等，但這些 IP 依舊在世界各地的角落發揮巨大商業價值。」

王寧相信，當一個 IP 成為世界級的IP後，它真正的商業價值才剛剛開始。「可能現在大家買到的只是 LABUBU 的毛絨玩具，但作為一個超級 IP，它可以挖掘的品類很多，產品開發方向也很多……」

說話間，王寧拿出一個新款 mini LABUBU，這是泡泡瑪特就要發布的迷你版毛絨產品。現場爆發出一陣歡呼。

「現在大家將 LABUBU 掛在包上，從下週開始，大家甚至可以掛在手機上，它的場景接下來會更多，所以我們對未來還是充滿信心的。」

《36氪》授權轉載

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本次展覽集結了花蓮在地多樣化的優質特產，從農產品到加工品，為企業主提供了獨特且富含故事性的禮盒選擇。活動現場吸引了眾多企業主親自到場參觀，其中包括大型觀光與休閒產業的採購團隊到場了解在地品牌的特色與品質。

據悉，該企業長期支持花蓮小農商品，而此次展覽中，多家參展廠商與其既有通路方向契合，並有數個新品牌引起關注。現場交流過程中，星芽社會企業也分享了在地品牌的故事與價值，為後續合作評估提供了第一手資訊。這不僅突顯了花蓮小農產品的市場潛力，也展現了大型企業對在地經濟的關注與支持。

參展小農代表分享：

「能直接與企業採購單位面對面交流，對我們來說非常寶貴，也了解到原來結合企業永續的目標能夠創造更好的溝通，未來合作的可能性讓我們更有信心繼續投入耕耘。」

星芽社會企業執行長黃柏齊說：

「我們的初衷不只是辦完活動，而是為花蓮品牌爭取更大的舞台，讓企業知道支持在地小農也能創造永續成果，也讓在地小農的好產品能走向全台，甚至國際市場。」

星芽社會企業會持續關注現場企業對接後的進展，並計劃舉辦更多連結在地品牌與企業通路的活動，推動花蓮農產品行銷與永續發展。

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星芽社會企業致力於提供線上及線下的服務，串連企業、NPO及更多的參與者，打造共好的社會影響力。

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新光證券表示，短線的資金派對雖熱鬧，但行情能走多遠，不在於利率降多少，而在於各產業的庫存循環：是廠商把貨堆在經銷商倉庫，還是真的賣到消費者手上？哪些產業已進入補庫存＋漲價期，誰還卡在去庫存？這將是接下來三個月的觀察重點。

新光證券指出，目前產業分化如下：

• 補庫存＋漲價確立：記憶體、AI 伺服器鏈、專業設備、部分高階成衣品牌。
• 觀望／高庫存：汽車鏈、家具鏈、中低階智慧機供應鏈。
• 前置拉貨待驗證：PC 與筆電產業，年底銷售數據將決定拉貨是否可持續。

新光證券認為，台灣加權指數在高檔震盪中偏多發展，主要受惠於AI與半導體產業強勁的基本面支撐。只要AI相關企業的營收與毛利持續成長，台股挑戰前波高點的機會大，不過仍需留意外部關稅等不確定因素。

美國股市方面，雖然聯準會降息預期有利於 NASDAQ 指數的估值，但股價表現仍須有亮眼的財報配合。AI龍頭股有望延續強勢走勢，但缺乏實際營收支撐的純題材股，則可能面臨大幅度波動。

S&P 500 指數受企業盈餘年增超過 11% 的穩健基本面支撐，若多頭力道能擴散至更廣泛的類股，盤勢將更為穩固；若無法擴散，則仍將由科技巨頭持續主導盤面。

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編按：一起來看看 道瓊指數 歷史 上的百年大回顧吧！

美國股市的起源

1792 年，24 名紐約經紀人在紐約華爾街的一棵梧桐樹下訂立協定，約定以後每天都在此進行股票等證券的交易。 1817 年，這一交易市場日漸活躍，於是參加者組成了紐約證券交易管理處。 1863 年，它正式更名為紐約證券交易所。這便是美國股市的起源。

1882 年，道（dow）與好友瓊斯（jones）在華爾街 15 號創辦了道瓊公司，並緊靠紐約證券交易所。1884 年，道最早開始嘗試計算股票價格變動指數，當時採用樣本均為鐵路公司，這就是後來的道瓊運輸業平均數（djia）。 1889 年，道親手創辦了華爾街日報。 1896 年 5 月 26 日，道第一次計算並對外公佈了道瓊工業平均數（djia），當日指數為 40.94。1929 年，道瓊公用事業平均數 djua 指數誕生。 1992 年，道瓊綜合平均數（djca）誕生。

近年來，道瓊公司又跨越全球創設了相對獨立的 3,000 多個股價指數，統稱為道瓊全球指數（djgi）。然而，在上述所有道瓊股價指數中，唯有道瓊工業平均數是最重要的，它不僅是當今美國最重要股價指數，而且也是世界上最有影響力的股價指數。因此，它既美國經濟的晴雨表，也是世界經濟的晴雨表。人們一般將道瓊工業平均數簡稱為道瓊指數，而且將 1896 年 5 月 26 日這一天確定為道瓊指數的 “生日”。

1930 年代大蕭條 “吃掉” 道瓊指數 33 年的 “積累”

1896 年 5 月 26 日，道瓊指數（djia）從 40.94 點艱難起步。經過 30 多年的風風雨雨，道瓊指數緩慢 “成長”。 1929 年 9 月 3 日，道瓊指數收至歷史最高點位 381 點。其間，美國股市經歷了美國海外軍事擴張、第一次世界大戰、柯立芝（John Calvin Coolidge，Jr.）繁榮三大 “利好” 階段，這一時期也是美國走向世界霸主地位的重要轉折時期。因此，在這一階段，美國股市一路順風，從 40 點到接近 400 點，道瓊指數走了 33 年時間。

否極泰來、樂極生悲。正當美國人民沉浸在繁榮與幸福之中不難自拔時，一場歷史上罕見的大危機正在悄悄逼近美國人民。 1929 年 10 月 28 日，美國東部時間星期一，上午開市不久，道瓊指數狂跌不止，當日收於 260 點，日跌幅達 12.82%。這便是美國人聞風喪膽的 “黑色星期一”。

以此為導火線拉開了 1930 年代世界性大蕭條序幕。次日（10 月 29 日），道瓊指數收盤再大跌 11.73%，收於 230 點。隨後，道瓊指數伴隨 1929 至 1933 年的大蕭條一路下跌不止，一直跌到 1932 年 6 月 30 日 43 點收盤。

從 40 點出發，33 年漲至 400 點附近，接著只用兩年半的時間便狂跌至 “原點”。後人也稱之為 “大股災”。大股災、大蕭條，讓富有的美國人幾乎在一夜之間淪為了 “窮光蛋”。如今想來，依稀如夢。

道瓊指數百年走勢詳細 1910～1920

交易所 1914 年停盤

在過去一百馀年的時間當中，道瓊工業平均指數幾乎每個交易日都會發佈其讀數。唯一一次重大的例外是在第一次世界大戰期間，當時紐約證券交易所足足關閉了四個半月的時間。

1914 年 7 月戰爭爆發，紐約證交所就追隨歐陸交易所的腳步宣佈停盤。這一舉措非同小可，因為交易所歷史上還鮮有停盤超過一天的時候。

自一戰之後直迄九一一事件，雖然經歷了多次戰爭、自然災害和經濟危機，但是紐約證交所再沒有過停盤的時候。即便為在易變性較高的交易日中控制市場跌幅推出的跌停板（trading collars）措施，雖然引起許多交易者的不滿，但是也很少實行超過一個小時。

歷史學家認為，證交所之所以會在 1914 年作出這種非常的決定，主要是英國經濟學家 Norman Angell 的理論使然。此前一年，Angell 曾經撰寫《大幻覺（The Great Illusion）》一書，預言一場世界大戰將導致全球金融系統的崩潰。他的理論依據是：當這種情況出現的時候，企業和政府必將清算所有投資，購買黃金以求保護自己的財產。

當年 7 月 31 日，管理層正式作出了關閉交易所的決定。證交所直到年底的 12 月 15 日才重新開盤，但是股票的最低價格還受到非常詳盡的規定。至於完全自由的交易則是 1915 年 4 月才重新回到證交所。

停盤當然不會令股票交易者感到高興。在證交所關門的日子裡，交易者和投機者就在交易所華爾街的總部外面進行他們自己的交易。雖然交易所方面以報復相威脅，但是這一公開黑市中的生意來往卻從未停止。

當交易於十二月部分恢復之後，股票價格很快超越了七月下旬的水平。海外投資者確實在證交所進行了股票傾銷，但是美國投資者卻來者不拒，照單全收了。

世界大戰的爆發和美國政府後來的參戰固然對美國經濟產生了戲劇性的影響，但是這種影響卻並非悲觀主義者的預期。雖然戰爭爆發的最初五個月間，黃金確實流向了國外，但是伴隨戰事的迅速擴大，愈來愈多的海外投資者開始認識到美國實在是一個安全的避風港，黃金又開始回流了。

交戰雙方和其它國家對美國出口商品的需求出現了戲劇性的成長。一場戰爭推動的繁榮出現在美國的土地上，而繁榮的經濟也最終贏得了股市的控制權。到紐約證交所於 1915 年完全恢復交易的時候，一個不惟穩定、而且還在飛速成長的股市出現在了投資者的面前。

道瓊指數百年走勢詳細 1920～1929

聲名鵲起的 1920 年代

進入二十世紀的第三個十年，備受戰爭、高稅收和高通膨之苦的股市否極泰來。戰爭戲劇性地改變了華爾街遊戲 “玩家” 的身份，戰後新的投資者迅速湧現，並在此期間不斷進入股市，明顯提升了股市在整體經濟中的重要性。

現在，如果在談論股市時不提及道瓊指數，可能就像談論天氣時不提及溫度一樣不可思議。但是事情並不是從一開始就是這樣的，在問世後的約二十五年中，道瓊指數基本上與財經媒體的頭號標題無緣。

十九世紀末和二十世紀初，投資者對個股動態的關注超過對市場整體的把握。當投資者考察股票指數的時候，他們的目光更喜歡盯著當時的大型績優股：鐵路股票，而不是被視為有投機之嫌的工業股票。

進入咆哮的二十年代後，許多投資者才開始對道瓊指數耳熟能詳，這是因為許多的一般市民開始 “成捆” 地購進股票。投資者的熱情使道瓊指數到 1929 年中時已從 1924 年的約 100 點增至近 400 點。

在 1906 年初漲至 100 點的二十多年後，道瓊指數於 1927 年突破 200 點。在這二十多年中，道瓊指數的年復合成長率只達到 3.2%，業績平平。對於二十世紀初葉股市的低迷，第一次世界大戰和一次流感爆發自然難辭其咎。

但是進入二十年代後，道瓊指數在 1924 年到 1929 年創造了連續六年成長的記錄。在 1990 年代的牛市之前，這是道瓊指數連續成長的最高記錄。從某些角度衡量，1920 年代的牛市可謂股市歷史上最強盛（1463-TW）的時期。

這部分應歸功於被稱為 “沉默凱” 的總統 President Calvin Coolidge，他宣稱 “美國的事業就是商業”，並說到做到。他的不干涉，或稱之為自由主義政策（laissez faire）為當時經濟和股市的繁榮做出了貢獻，至少間接地促成了道瓊指數的聲名鵲起。 1929 年股市的崩潰最終使道瓊指數真正成為市場的焦點。投資者急需一個可以衡量股市整體損失的標準，於是道瓊指數開始在媒體的頭版頭條中頻頻出現。

1929 年 10 月 28 日，“華爾街日報” 的大號標題為 “工業​​股票下跌 38.33 點”。第二天，工業股再跌 30.57 點（這兩天的跌幅分別為 12.82%、11.73%，名列道瓊指數歷史最高跌幅的第二和第三位，僅次於 1987 年 10 月 19 日黑色星期一的 22.61%）。在六天之內，道瓊指數下跌 96 點多，跌幅接近 30%。

1920 年代中期，道瓊指數的競爭者開始出現。其中一個明顯的競爭者就是，標普指數的前身在 1926 年問世，當時標普指數是根據 200 檔股票日常表現制訂的。

現在已經出現了更為複雜的股票指數。但是，道瓊指數已經成為公眾衡量股市的標準。如果你問普通投資者今天 “股市” 行情如何？你幾乎可以肯定答案是道瓊指數。

在繁榮的 1928 年終於突破 300 點

道瓊指數從 100 點增至 200 點花了近 22 年的時間，但此後只用了一年多一點的時間就從 200 點攀升至 300 點。

恰好在 1928 年的最後一天，道瓊指數突破了 300 點關口。當年道瓊指數成長了 48%，是道瓊指數歷史上表現最好的年份之一（僅次於 1915 年和 1933 年）。

當時電話業和航空業開始起飛。曾撰寫一本關於道瓊指數的退休教授 Richard Stillman 指出，“我將此稱之為最後的大漲。那是一個快樂的偉大時代。繁榮就像一場大爆炸：汽車大量生產，收音機大量生產”。

Stillman 教授認為，胡佛（Herbert Hoover）在 1928 年的總統大選中戰勝紐約州 Al Smith 也有助於道瓊指數攀越 300 點，“政治氣候仍然對商業極為有利”。胡佛總統崇尚 “強烈的個人主義”，並認為對商業的干涉是越少越好。

紐約證交所（NYSE）上市的工業股票的本益比為 13.9，較 1920 年的低水平有了明顯成長。但是從經濟狀況顯著改善的角度來看，上述成長似乎並不過份。 1927 年 11 月 17 日，柯立芝（Calvin Coolidge）總統的演講的其中一句經典深入人心，他宣佈美國 “正在進入一個新的繁榮時代”（was entering a new era of prosperity）。 1928 年 3 月開始，在沒有明顯原因的直接作用下，股市開始爆發出強勁的漲勢。股市不再以穩定的步伐上漲，而是開始大幅度的躍升。市場的波動性也隨之成長，大幅的成長經常被急速的下跌打斷。

1928 年股市成長了 40% 以上，道瓊指數的本益比從 12 增至 14。在 1928 年的最後一個交易日，道瓊指數的收盤點位創下當年的最高值。

此前，有關股市為什麼會大崩盤出現了各種各樣的解釋，它們認為 1929 年秋發生的各類事件可能對投資者的心理施加了不利影響。但是，沒有任何一種解釋具有明顯的說服力，因為類似的事件在過去也發生過，但是它們並沒有導致股市崩盤。

此後就是 1929 年著名的黑色星期五股市大崩盤，當時道瓊指數跌幅超過九成，多少華爾街大亨因此跳樓，之後還連帶引發經濟大蕭條，近四分之一的勞動人口失業，三分之一的銀行倒閉。這是美國歷史上一次空前嚴重的經濟危機。 1929 年 10 月股票行情大跌，到 11 月中旬，紐約證券交易所股票價格下降 40% 以上，證券持有人損失達 260 億美元，嚴重削弱金融制度，動搖企業界信心，阻礙工、農業發展，縮小海外購買和投資經濟陷入停滯狀態。

從 1929 年至 1932 年，銀行破產 101 家，企業破產 10 萬 9,371家，全部私營公司純利潤從 1929 年的 84 億美元降為 1932 年的 34 億美元。對這次大蕭條，美國社會因而痛定思痛，成立獨立的證券管理委員會（SEC），奠定的現代證券市場管理的雛型。

道瓊指數百年走勢詳細 1930～1939

1931 年美國工業生產總指數比 1929 年下降 53.8%。重工業生產的縮減尤為嚴重。到 1933 年 3 月，完全失業工人達 1,700萬，約有 101.93 萬農民破產，許多中產階級也紛紛破產。 1933 年的商品消費額，下降到 1929 年水平的 67%。危機期間，一方面生產過剩，商品積壓，甚至銷毀大量農產品和牲畜，另一方面廣大勞動人民又缺衣少食。數據顯示 1932 年 9 月，全國有 3,400 萬成年男女和兒童，即約佔全國總人口的 28% 無法維持生計（1,100 萬戶農村人口未計在內）。 200 萬人到處流浪。

在這次大蕭條中，工業、農業、信用危機同時並發，並波及整個資本主義世界，使世界工業生產總產值下降 36%，世界貿易縮減 2／3。大多數投資者都知道，在 1930 年代的大蕭條期，道瓊指數度過了一段悲慘時光。在進入三十年代的時候，道瓊指數為 248.48 點，明顯低於 1929 年崩盤前創下的 381.17 點的最高值。 1932 年 7 月，也就是大蕭條最嚴重的時候，道瓊指數跌至令人悚然的 41.22點。 1939 年終，道瓊指數收於 150.24 點。

但是多數投資者不知道的是，1930 年代也是股票價格波動最為劇烈的十年。投資者的神經因為大蕭條的磨礪而變得堅強，早就適應了大喜大悲的刺激。

1932 年中，國內生產毛額（GDP）較 1929 年下跌三分之一，工業產出只有產能的 12%，失業率維持在近 25% 的水平。

道瓊指數在 1931 年下跌 52.7%，1937 年下跌 32.8%，也在 1933 年上漲 66.7%，在 1935 年上漲 38.5%。日常交易的波動也非常劇烈。可能讓人感到有些奇怪的是，道瓊指數歷史上漲幅最大的十個交易日有七個處在 1930 年代。

羅斯福（Franklin Delano Roosevelt）在 1933 年開始主政，他制定了各類社會計劃並讓人們為修築公路和公共建築而工作。他的執政歷史有如一個政治性的 Rorschach test，透過那些歷史的痕跡，一些人看到了魔鬼羅斯福，另外一些人卻視之為救世主羅斯福。

股市似乎喜歡羅斯福所採取的措施。道瓊指數在 1933 年上漲 39 點，1934 年漲 6 點，1935 年漲 40 點，1936 年漲 36 點。

紐奧良大學（University of New Orleans）的名譽退休教授 Richard Stillman 在 1996 年的一次訪談中指出，民間資源保護組織（the Civilian Conservation Corps）、美國證管會（SEC）和社會保障的出現幫助道瓊指數扭轉了走勢。

1938 年道瓊指數再度跌至 100 點以下。Robert Sobel 將此歸咎於羅斯福的加稅政策。Richard Stillman 指出，由於其他國家都在各自苦度難關，海外對美國商品的需求疲軟。兩位歷史學家都認為，是第二次世界大戰促成了大蕭條的結束。Stillman 指出，“是戰爭而不是羅斯福使這個國家走出了大蕭條。”

重鑄基石：40 年後道瓊指數首破 1,000 點

20 世紀 1930 年代大蕭條後，美國人從 “自由放任” 的盲目自信中醒來，重新審視必要的法制與宏觀調控。俗話說 “一朝被蛇咬，十年怕草繩”。大蕭條永世難忘的 “痛” 讓美國人走向了另一個極端：對金融業實行最嚴厲的管制，包括加強金融立法、分業管理、利率管制、存款保險等舉措。這樣做的好處：對高風險的金融業，尤其是對證券市場嚴加管制，有利於抑制金融投機，抑制金融泡沫，有利於整固金融秩序，從而有效控制金融風險。

另一方面，羅斯福新政的成功施行，以及第二次世界大戰美國從中獲得 “漁翁之利”，使美國成為真正的、絕對的世界霸主，而且經濟實力與軍事實力同步增強。從 1950 年代初開始，美國經濟完全走出了 “大蕭條” 的陰影，進而步入到了 1960 年代世界資本主義國家發展的一段 “黃金時期”。

隨著美國經濟的一路走好，作為經濟晴雨表的道瓊指數也一併向上。 1956 年 5 月 12 日，道瓊指數首破 500 點大關。從道瓊指數生日算起，從 40 點到 500 點，道瓊指數整整走了 60 年。這 60 年應該算是道瓊指數苦難的 60 年，其經歷坎坷曲折，它從生到死，再到重生。這一曲折的過程也教會了美國人如何看待投機、如何對自己的投機行為負責。當然，最主要的就是，它將美國股市引入了嚴厲的 “法治” 之道。

1960 年代的 “黃金十年” 將美國經濟帶上了一個新的高潮。這一高潮終結的標誌是 1972 年 11 月 14 日，道瓊指數首破 1,000 點。這是道瓊指數的第一個 “千點”，若從大蕭條的 43 點算起，它整整花了 40 年來跨越它的首個 “千點” 關口；若從道瓊指數誕生時算起，它則花了 76 年的時間來攻克這 1,000 點大關。由此可見，這一千點的基石是夠紮實的。

然而，經濟的周期性波動規律是市場經濟的必然規律。二戰結束後，美國經濟經過了長達 20 多年的快速成長，經濟泡沫及通貨膨脹已積聚到相當程度。到了該停下來喘息的時候了，於是，從 1970 年代初開始，美國經濟又步入了前所未有的 “停滯性通貨膨脹” 時期。

高通貨膨脹伴隨高失業，經濟滯止不前，1970 年代中期，美國利率水平高達 15% 以上。為此，剛上千點不久的道瓊指數又面臨著巨大的大跌考驗。 1974 年末、1975 年初，道瓊指數一度暴跌至 550 點上方，幾乎吃掉 1956 年以來的戰果。好在自大蕭條以來，美國股市一直處在嚴加管制的狀態，泡沫與風險才能較快的順利化解。

1976 年末，道瓊指數重返千點之上。但由於美國經濟並未真正好轉，因此，道瓊指數很快又回到了千點的下方，從 1977 至 1982 年的 5 年間，道瓊指數一直 800 點之上、1,000 點之下作窄幅整理。從 1972 至 1982 年的 10 年間，除 1974 年與 1975 年之交有過短暫的下落外，其他時間均保持在 800 點以上運行，這應該再次證明了美國股市在嚴厲的“法治”下的有效性。

道瓊指數百年走勢詳細 1940～1949

希特勒（Adolf Hitler）與 1940 年代的股市恐慌

整個二戰期間，道瓊工業平均指數曾遭受兩度重大打擊，且走勢持續低迷。

第一次打擊發生在希特勒大肆進軍的 1940 年初。希特勒的野心令市場憂心忡忡，道瓊工業平均指數兩週內的跌幅竟超出 23%，下跌速度位居歷史前列。

1940 年 5 月 24 日，道瓊指數由 148.17 點的月內高點慘跌至 113.94 點。在佔領波蘭全境幾個月後，德國又於 1940 年 4 月入侵丹麥和挪威，美國股市的緊張情緒隨之達到頂點，連華爾街日報也不禁驚呼 “股市的心理危機已如重型炸藥，大有一觸即發之勢”。

5 月 9 日華爾街日報的文章指出，一旦德軍入侵荷蘭，“市場會擔心英國也將遭受攻擊”。果不其然，一天之後，希特勒即率軍對荷蘭、比利時和盧森堡等低地國家發動了閃電戰，而德軍在法國方面的攻勢也取得迅速進展。

此間，華爾街日報專欄指出“眾多華爾街個人投資者還是比較講究實際的，他們認為歐陸戰事升級無疑將刺激美國工業生產成長…… 然而，假如德國迅速獲勝，風險同樣不容忽視。”

6 月 11 日，德國對法國的入侵已全面展開，英國則被迫放棄在法國西北部及比利時的防線，並倉猝進行了歷史上有名的敦克爾克戰役。道瓊指數走勢於此時開始逆轉，並在當年馀下時間中保持上漲態勢。

Hofstra University 已故歷史學家 Robert Sobel 稱，“馬其諾防線（Maginot line）失守所引發的市場恐慌迅速散去，股市隨之開始反彈。 ” 紐約大學的經濟歷史學家裡 Richard Sylla 認為，隨著英國戰爭的進行，美國投資者逐漸認識到，英國皇家空軍有能力保衛不列顛，他們也絕不會 “一覺醒來就發現不列顛已然淪陷。”

令人始料不及的是，戰爭出現了戲劇性轉折，股市也由此長期下跌。

1941 年 12 月 7 日，日本戰機奇襲美國位於夏威夷群島的珍珠港海軍基地，將美國拖入第二次世界大戰。

羅斯福總統（Franklin D. Roosevelt）認為這天將 “永遠計入恥辱史” （“a date which will live in infamy”），股市顯然持同樣觀點。 12 月 8 日，道瓊指數下跌 3.5%，由 116.60 點跌至 112.52 點。其後五個月中道瓊指數持續下跌。

日軍奇襲珍珠港前，多數美國民眾還都期望美國能避免直接捲入二戰。但日本人的進攻卻徹底打破了他們的美夢

股市和美國軍隊一樣措手不及，華爾街日報專欄描述道：“美日交惡之前一周，美國股市剛剛出現了幾個月以來最為強勁的漲勢。不過，當時華爾街認為，東京和華府之間的談判尚需較長時間，事態才能趨於明朗。”

市場最為擔憂的事包括戰爭的資金來源問題。顯然，羅斯福政府（Roosevelt administration）只能加稅和發行更多國債。華爾街日報認為“這無異於籠罩在市場前景上的一重陰影”。

但利好因素同樣不容忽視，華爾街日報在頭版指出，美國捲入戰爭中則意味著 “美國將全面改造生產機器，以保證軍工方面的最大產出。” 某些經濟學家也認為，正是戰爭效應協助美國擺脫了 1930 年代初的經濟低迷。

股市的跌勢一直延續到 1942 年 4 月末，此時道瓊指數已跌至 92.92 點。隨後股市開始反彈，截至 1942 年終道瓊指數漲至 119.40 點。戰爭於 1945 年結束，道瓊指數也升至 192.91 點。以上多年的經驗證明，一旦美國捲入軍事衝突，股市通常會先下跌而後反彈的典型行情。

道瓊指數百年走勢詳細 1950～1959

“道瓊指數從 300 點攀升至 400 點花費了整整二十五年，但道瓊指數突破 500 點大關卻僅用了短短一年時間。”

韓戰拖累道瓊指數下跌

韓戰的爆發再度將道瓊指數拖入了下跌泥澤。1950 年 6 月 25 日，北韓軍隊向南韓發動攻擊，而道瓊指數則已於三天之前，即 6 月 22 日，預先開始下跌。

二戰之後，北韓歸入蘇聯的勢力範圍，南韓則為美國控制，雙方依北緯 38 度線分界對峙。北韓軍隊突破 38 度線之後，美國一時不知如何應付。三週之內，道瓊工業平均指數下跌了 12%，7 月 13 日道瓊指數跌至 197.46 點。

同年七月，麥克阿瑟將軍（Gen. Douglas MacArthur）開始指揮聯合國軍隊協助南韓作戰，軍需物資也陸續運至前線。隨著麥克阿瑟將軍揮軍北上，節節取勝，道瓊指數也一路上揚。截至 1950 年底，道瓊指數收高 17.6%，次年又再度攀升了 14.4%。

紐約大學的經濟史學家 Richard Sylla 認為，“韓戰期間道瓊指數的確迎來了黃金時期，但推動道瓊指數上漲的卻並不完全是戰爭因素。其中國防類股的表現非常理想。此外，因大量物質需運輸至前線，鐵路類股的表現更是搶眼。”

1950 年底，隨著中國軍隊進入北韓境內協助北韓軍隊作戰，道瓊工業平均指數再度下跌。戰事一直持續至 1951 年，雙方都無法取得決定性的軍事勝利。

1951 年 4 月，因反對美國對華政策，麥克阿瑟將軍（Gen. MacArthur）遭杜魯門總統（Harry Truman）解職。受此消息激勵，美國股市開始攀升。Sylla 教授認為，這充分反映出美國民眾並不願捲入與中國甚至是蘇聯的全面戰爭。

1953 年 7 月，美中雙方簽署停戰協議，此時已有 3 萬 3,651 名美國士兵在韓戰中喪生。隨後的一年即 1954 年中，道瓊指數終於達到並突破了 1929 年大蕭條前的水平。

1950 年代道瓊指數一舉突破 500 點

道瓊指數從 300 點攀升至 400 點花費了整整二十五年，但道瓊指數突破 500 點大關卻僅用了短短一年時間。

道瓊指數於 1956 年 3 月 12 日站上 500 點關口。這實際是 1950 年代股市連續上揚的集中體現。 1950 年至 1959 年間，道瓊工業平均指數攀升了 239.5%，是除 1990 年代外道瓊指數表現最好的十年。

1950 年代的低通膨和低利率為股市攀升創造了絕佳環境。新建的州際高速公路極大方便了貨物的運輸，新興的電視媒體則在消費者中培養起對各類商品的需求。艾森豪總統（Dwight  Eisenhower）深受愛戴，整個國家的精神也極其振奮。

比林義協會研究主管 Jeffrey Rubin 認為，1956 年 3 月，有關艾森豪總統健康狀況的消息在相當程度上推動了道瓊指數整個月的強勁漲勢。 1955 年秋季，艾森豪總統突發心肌梗塞，當時民眾都很擔心他能否競選連任。 1956 年 2 月，艾森豪總統終於宣布他將參加下屆總統選舉。

道瓊指數攀升至 500 點的當天，美國正面臨兩大國際危機的困擾。中東方面，埃及和以色列之間的衝突正在不斷升級。這場衝突在稍後的蘇伊士運河危機（Suez crisis）中演變成為了戰爭。與此同時，因抗議英國驅逐力主與希臘合併的 Archbishop Makarios，賽普勒斯（Cyprus）也發生大罷工。

類似危機通常都會在短期內對股市產生消極影響。但 1956 年 3 月，股市的上漲趨勢卻未受絲毫影響。

蘇聯人造衛星（Sputnik）重挫美國股市

1957 年 10 月 4 日，蘇聯發（1459-TW）射了人類歷史上的第一顆人造地球衛星。當時蘇聯是美國的死敵，於是蘇聯發射衛星一事對美國股市造成了沉重的打擊。

1957 年 10 月 3 日，即蘇聯發射衛星的前一天，道瓊工業平均指數為 465.82 點。到 10 月 22 日，道瓊指數已跌至 419.79 點，三週跌幅近 10%。此後市場略有回升，但直到該年年底，道瓊指數仍與十月初的水平有 30 點的差距。

股市下跌反應出美國投資者的信心在下降，他們認為蘇聯已經在太空科技競爭中取得了領先地位，並且擔心蘇聯可能在其他方面也已領先美國了。

但並非所有股票都遭到了賣盤打擊。由於投資者認為美國政府將向飛機和飛彈製造業投入更多的資源，這類股票顯示出一些上漲。 “華爾街日報” 的專欄曾經這樣評論到，“蘇聯的衛星提振了航空製造類股。”

1957 年 10 月 10 日，道瓊工業平均指數下挫 9.69 點，這是自兩年前艾森豪總統心髒病發作導致股市下挫以來，股市出現的最大跌幅。這次下跌之後，道瓊指數也跌至兩年來的最低點。

此後，在 10 月 21 日，股市跌情更為嚴重，道瓊指數再度下挫 10.77 點。股票經紀人和交易者都認為，股市下跌應部分歸咎於美國政府在蘇聯衛星升空之後的盲目樂觀情緒。當時五角大樓宣布減少飛機採購，在蘇聯已經顯示出強大科技實力的情形下，許多人都被這種不明智的行為所震驚。

敘利亞與土耳其關係惡化也是 1957 年美國股市重挫的原因之一。直到 1958 年 5 月，道瓊工業平均指數才回升至蘇聯衛星發射之前的水平。

蘇聯發射衛星之後，人們對美國正在喪失科技領先地位的擔憂導致了股市重挫。與之相應成趣的是，在 1990 年代，正是由於人們相信美國擁有世界上最先進的科技公司，美國股市才得以高飛大漲。

道瓊指數百年走勢詳細 1960～1969

古巴飛彈危機動搖股票指數

1962 年 10 月下旬，蘇聯開始在古巴部署進攻性核彈頭飛彈的消息傳開，導致道瓊工業平均指數再次下挫。 10 月 22 日，甘迺迪總統（John Kennedy）警告說，無論從哪個國家、哪個港口開往古巴的船隻，“只要被發現裝載了進攻性武器，都必須返航。” 至此，古巴飛彈危機進入高潮。

隨著蘇聯的船隻越來越靠近古巴，許多人都擔心世界末日即將到來。甘迺迪總統的弟弟、司法部長 Robert F. Kennedy 說，這是自第二次世界大戰之後最嚴重的危機。緊張局勢導致股市陰雲籠罩，使那些本已因當年股市表現不佳而擔驚受怕的投資者更為恐慌。（甘迺迪總統與鋼鐵公司的嚴重對立，正是美國股市下跌的原因之一。）

早在八月份，就有關於蘇聯在古巴部署帶核彈頭飛彈的傳聞，但是直到十月份局勢才真正緊張起來。在 10 月 22 日甘迺迪總統發表措詞嚴厲的講話當天，道瓊工業平均指數收盤於 558.06 點，較前一交易日下跌 2%，較年初則下滑了 24%。

從事後來看，這淒涼凋敝的一周蘊涵著非常難得的買進機會。在十月底之前，蘇聯領導人赫魯雪夫（Nikita Khrushchev）同意撤回飛彈，道瓊工業平均指數開始長期持續上漲，一直漲到 1963 年 3 月。

一年之後，1963 年 10 月底，即距甘迺迪總統遇刺不到一個月的時候，道瓊工業平均指數漲至 755.23 點，漲幅達到令人驚嘆的 35%。

甘迺迪總統前助手、目前在紐約當律師的 Ted Sorensen 回憶到，“兩個超級大國對彼此的核武庫重新做了一番審視之後各自意識到，應該採用更好的方法解決兩國之間的分歧。”

該事件的一個結果是：雙方在 1963 年簽署了 “禁止核武器試驗條約”。同時，這場危機也使人們想出一句俏皮話：其他星球上之所以沒有生命，是因為他們的科學家比我們的更加先進。

道瓊指數百年走勢詳細 1970～1979

“即道瓊指數首次超過千點大關整整十年之後，道瓊指數才得以穩居 1000 點之上”

1972 年道瓊指數終於突破一千點大關

1972 年 11 月 14 日，道瓊工業平均指數突破 1,000 點，紐約證交所內歡聲雷動。

如果說道瓊指數存在所謂的心理關口的話，那就是 “道瓊指數 1,000 點”。在六年多的時間裡，道瓊指數幾度非常接近 1,000 點，但在收盤時就是不能逾越這 “魔力” 關口。

舉例來說，1966 年 2 月 9 日，道瓊指數收盤於 995.15 點；1968 年 12 月 3 日，道瓊指數收於 985.21 點；1969 年 5 月時道瓊指數也曾經收於非常接近 1,000 點的水平。但是直到 1972 年，這種奇怪的局面才有所突破。

今天仍活躍在股市上的許多交易者應該還記得 1972 年。當時，尼克森（3317-TW）總統（Richard Nixon）在任，美國人紛紛擠進電影院去看 “教父”，所有人都在收看名為 “All in the Family” 的電視節目。後來導致尼克森政府垮台的水門醜聞（The Watergate scandal），當時還僅僅是捕風捉影的事。越南戰爭是個重大的問題，但就在道瓊指數突破 1,000 點大關的當天，北越政府同意派出代表，同美國談判代表季辛吉就結束戰爭事宜進（1457-TW）行新一輪談判。

此前一週，尼克森開始同 George McGovern 競選，以謀求連任。此時美國經濟表現良好，經濟成長勢頭之大非同尋常，通膨率同利率都很低。

股市方面，當時正值 “50 檔熱門成長股（Nifty Fifty）” 的黃金時期。這些股票如此熱門，以至大家都稱之為 “一槌定音” 股，即可以大膽買進，不愁買不出去。當時最熱門股包括 Xerox、雅芳（Avon Products, AVP-US）（Avon）、IBM（IBM-US）和麥當勞（McDonald’s, MCD-US）（McDonald’s Co, MCD-US）等股票。

在道瓊工業平均指數突破千點大關之後不久，股市開始衰退，1973 至 1974 年的大熊市開始了，到 1974 年 12 月時，道瓊指數一路下跌至 577.60 點。直到 1982 年下半年，即道瓊指數首次超過千點大關整整十年之後，道瓊指數才得以穩居 1,000 點之上。

第二個 “黑色星期一” 考驗道瓊指數：有驚無險

1982年，美國經濟逐漸走出 “停滯性通膨” 的陰影，國民經濟景氣指數開始上升。當年底，道瓊指數再次穩穩地站上 1,000 點關口。 1985 年底，道瓊指數首次突破 1,500 點。從 1,000 點跨越至 1,500 點，道瓊指數花了 13 年的時間。隨後一路繼續飆升，1987 年 1 月 8 日，道瓊指數首破 2,000 點大關。

1987 年 10 月 19 日，又是一個 “黑色星期一”，道瓊指數當天狂跌 508 點，日跌幅達 22.61%，道瓊指數從前日收市的 2,246.74 點跌至 1,738.74 點收盤。這一日跌幅排道瓊指數有史以來的第二高。美國爆發的這一 “股災”，也引發了全球股市的同步暴跌。但當年年底，道瓊指數又重拾 2,000 點。

這一次股災的有驚無險，應該主要歸功於三大因素：

1. 美國經濟的快速恢復與成長，以及國際經濟形勢的好轉。
2. 美國股市前期管制的功效；道瓊指數花了 76 年的時間始終在 1,000 點以下 “築底”，牢牢的基石，是美國股市大廈後來不倒的重要原因之一。道瓊指數首破 1,000 點後，僅有兩次回探的記錄；1,500 點更是一次性通過，沒有出現過任何反覆；2,000 點也僅在 1987 年和 1988 年有過兩次短暫的反覆。這是美國股市 “成熟” 的標誌，同時，也是美國股市低風險的表現。
3. 美國股市的上市公司（包括來自全球一流的企業）實力已是今非昔比，一流的上市公司，必須具備一流的投資價值。因此，大批世界一流的上市公司，是美國股市的中流砥柱，它們優良的投資價值足以化解股市泡沫與投機風險。

1980 年代末，道瓊指數繼續保持了向上的趨勢。應該說，道瓊指數與美國股市的一同成長並不斷長大，這除了歸因於成功的市場監管外，主要原因是一流的上市公司、一流的投資價值，讓投資者與股市共享國民經濟的繁榮與成長。

道瓊指數百年走勢詳細 1980～1989

道瓊指數突破 2,000 點

在道瓊指數突破了萬點大關後，也許很難想像，就在十幾年前，即 1987 年 1 月 8 日，道瓊工業平均指數才首次攀升至 2,000 點。

你可能還記得 1987 年。在那一年 Michael Douglas 在電影 “華爾街” 中扮演了那個貪婪的 Gordon Gekko。但正是在那一年，一出真正的好戲在真實的華爾街上拉開了帷幕。道瓊工業平均指數以 1,895.95 點邁入 1987 年，並隨即開始了大躍進的歷程，截至 8 月 25 日，道瓊指數已攀升至 2,722.42 點，上漲幅度高達 44%。在秋季，隨天氣轉涼，道瓊指數走勢急轉直下，在兩個月的時間里便損失了近 1,000 點。賣盤在 10 月 19 日達到高潮，當日即暴跌 508 點，跌幅達 23%，日跌幅創下了歷史新高。

在道瓊工業平均指數突破 2,000 點後，幾乎沒有人預測到道瓊指數後來的輝煌。當時市場普遍認為，道瓊指數在大幅攀升後需要一段時間進行調整。

總部設在 Saint Louis 的 A.G. Edwards & Sons 公司分析師 Alfred Goldman 曾預言股市在大漲之後將會下跌。紐約基金經理人 Robert Stovall 也認為將出現一個 “土撥鼠日”（groundhog day），股市將會看到 “自己的陰影並迅速地跳進陰影”。潘韋伯公司的 Mary Farrell 相信股市將陷入區間交易，波動將局限於 1,800 點至 2,200 點之間。

也沒有多少人能夠預料到道瓊指數會在接下去的十年中連續向上突破七個千點大關。畢竟，道瓊指數共用掉了 76 年的時間才爬升至 1,000 點，然後又費時 14 年走過 2,000 點。

隨道瓊指數不斷上漲，每一點的漲幅百分比在不斷縮小，因此下一個千點的突破變得愈加容易。

Shearson Lehman Brothers 公司交易商 Jack Baker 在道瓊指數衝破 2,000 點大關時興奮地喊道，“真是太令人興奮了，這就是歷史。我見證了道瓊指數在 1,000 點與 2,000 點處的逾越，我希望能夠活到道瓊指數突破 3,000 點的那一天。” 貝克先生表達了當時投資者的心聲。儘管當時的市場人士對股市前景極為樂觀，但他們也沒有料到僅在四年後貝克便實現了他的願望。

持續成長的 “新經濟” 將道瓊指數送入向上通道

自 1990 年代初開始，隨著 “網路時代+知識經濟” 的驅動，美國經濟進入了一個長達 100 多個月的持續成長，這是歷史上罕見的一個“長周期”經濟成長。伴隨著美國經濟的節節攀升，道瓊指數承接 1980 年代末的慣性繼續發力、不斷通關。

海珊（Saddam Hussein）大熊昂首華爾街

1990 年伊拉克入侵科威特，投資者對海珊難以捉摸的舉動憂心忡忡，道瓊工業平均指數下跌了 21%。

這一輪走勢被稱為海珊熊市。雖然股市下跌的速度較快，但其下跌幅度符合傳統的熊市定義，即主要股票指數的跌幅超過 20%。

道瓊指數在當年夏季曾不止一次嘗試跨越 3,000 點，但均在距離 3,000 點還不到一個點時便嘎然而止，道瓊指數在 7 月 16 日與 7 月 17 日均收於 2,999.75 點，令人惋惜不已。股市在上沖未果後開始回落，並在 10 月 11 日跌至 2,365.10 點。

8 月 2 日伊拉克入侵科威特，股市跌情則在八月中期達到了高潮。此番行情發生在布希總統表示入侵 “無法忍受” 之後，以及美國表明將要採取措施之前。對美國可能會陷入長期的戰爭困擾以及海珊可能會使用化學或生物武器的恐懼加速了股市的下跌。但由於戰爭迅速結束，美國大獲全勝，1991 年 1 月 17 日，道瓊工業平均指數飆升了 114 點。

Birinyi Associates 公司 Laszlo Birinyi 指出，股市對戰爭結果的預測要比大多數人更為準確，“股市早在十月份就已預料到戰爭不會持久。”

當然，戰爭並不是股市在 1990 年低迷的唯一因素。經濟狀況也給股市投下了一層陰影。實際上，當時的美國經濟已處於衰退之中，但直至 1992 年美國經濟研究署才宣佈美國經濟在 1990 年 7 月至 1991 年 3 月期間出現了衰退。

直到 1999 年年底，1990 年仍被看作是最後一個熊市。在其後的八年裡，股市下跌幅度最大的一次是在 1997 年 10 月，股市下跌了 7.2%。但股市隨即在不到一個月的時間裡彌補了 554 點的損失。

當美國在 1998 年因聯合國武器核查問題而再次與海珊翻臉時，市場似乎不為所動。在對伊拉克空中打擊措施成功實施後，股市穩步攀升並首次突破了 1 萬點大關。

跨越 3,000 點大關的坎坷之路

隨道瓊工業平均指數在 1990 年夏季逼近 3,000 點，該指數在近期內突破 3,000 點大關似乎已成定局。此時距 1987 年 1 月突破 2,000 點時已大約有三年半時間。

在 1990 年 7 月 17 日，道瓊工業平均指數收盤於 2,999.75 點，距 3,000 點僅有四分之一點之遙。第二天，道瓊指數盤中突破了 3,000 點，但仍收於 2,999.75 點。

七月，道瓊指數盤中多次突破 3,000 點，但收盤時總是功虧一簣。在 1990 年的剩下時間裡，3,000 點逐漸變得可望而不可及。

當時的美國經濟已陷入衰退，但市場對此並不知情，伊拉克獨裁者海珊對波斯灣的入侵引發了投資者的恐懼。道瓊工業平均指數在十月份一路回落至 2,365.10 點。投資者不禁回想起 1966 年，當年道瓊指數也曾在盤中突破了 1,000 點大關，但在歷時六年後，道瓊指數才重又站在 1,000 點之上。

在 1991 年春季，美國以極大優勢粉碎了海珊的軍事力量，美國經濟也走出衰退陰影，道瓊指數終於克服了 3,000 點的阻力，收於 3,004.46 點。這一天是 1991 年 4 月 17 日，距突破 2,000 點為時四年多。道瓊工業平均指數從 1,000 點漲至 2,000 點共用時十四年（漲幅百分比相對較大）。

喬治．布希（George Bush）是當時的總統並負責指揮波斯灣戰爭。由於 1990 年至 1991 年初美國經濟疲軟，以及其它一些因素使布希在選民中的聲望受到損害。布希在 1992 年的總統選舉中敗給了比爾·柯林頓。

位於康乃狄克州格林威治鎮的 Birinyi Associates 公司經理 Laszlo Birinyi 表示，在道瓊指數突破 3,000 點後，股市的波動範圍急劇縮小。在八個月的時間裡，道瓊工業平均指數僅在 2,900 點至 3,100 點之間的狹窄空間內振盪，3,000 點似乎變成了一塊磁鐵。在十二月後期，股市再次騰飛，奔向下一個千點。

截止 2001 年 “911” 發生前，道瓊指數從 3,000 點一路上漲至 1 萬點之上，其間的各個 “千點” 整數關口，均為一次性通過，幾乎沒有出現反复。這正如我們搭蓋房子，如果基石不穩、不牢，房子就蓋不高、蓋不穩，弄不好會 “推倒重來”，弄不好會搞出一個 豆腐渣” 工程。相反，只要基石夯實紮穩，則大廈搭蓋起來就越快，而且樓房也會越有質量。

儘管美國股市隨經濟持續了 100 多個的月的上漲，泡沫也似乎感覺出來，但它的上漲已有些過份。於是，正常的技術回調隨之開始。道瓊指數連續下穿 1 萬 1,000 點和 1 萬點關口，並且於 2001 年 3 月 20 日直抵 9,721 點。正當美國股市技術性回調至關鍵點位時，讓美國人最不信的大事件發生了，這就是 2001 年 9 月 11 日在美國發生的 “911” 恐怖襲擊事件。 “911” 不僅讓美國人意外，更讓世界為之震驚。全球股市也為之恐慌。

在這一特殊背景下，美國股市從 “技術回調” 轉換為 “恐慌下跌”。 “911” 後道瓊指數很快首次下穿 9,000 點，並直逼 8,000 點關口。 2001 年 9 月 21 日，道瓊指數跌至 8,236 點。

2001 年底，隨著美國對阿富汗塔利班武裝發動的戰爭取得徹底的勝利，股市人氣開始重新聚集，道瓊指數於 2002 年 3 月 19 日再上萬點，達 1 萬 635 點。但由於美國經濟開始出現明顯衰退，尤其是 2002 年第二季度經濟下滑趨勢更為明顯。因此，導致道瓊指數從 2002 年下半年至 2003 年初之間曾三次下穿 8,000 點。但隨著美國經濟逐漸回暖，2003 年底，道瓊指數很快重上 1 萬點，2005 年底再次逼向 1 萬 1,000 點。 2006 年 5 月 9 日，收於 1 萬 1640 點，離歷史最高點位 1 萬 1,723 點僅一步之遙。

這就是美國股市，一個世界性的、全球性的股市！它的成長是 200 多年的經歷，它的成長絕不是 “急來的”，更不是 “一夜成名” 的，也正因如此，道瓊指數也才能隨它一步步長大，顯而易見，道瓊指數能從 40 點 “長大” 成今天的 1 萬點之上，它絕非一日之功、一步到位。因此，股市的成長，不能急功見利，應一步一個腳印，做實它，就是對後人負責。

道瓊指數百年走勢詳細 1990～1999

漲勢行情的領導產業股﹕

《雪球》授權轉載

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用來處理數位訊號的積體電路稱為「數位積體電路（Digital IC）」，目前都是以「矽晶圓」製造，主要是用來處理 0 與 1 的加減乘除運算與儲存工作，其中處理器包括：中央處理器（CPU）、數位訊號處理器（DSP）、微處理器（MPU）、微控制器（MCU）等；記憶體包括：靜態隨機存取記憶體（SRAM）、動態隨機存取記憶體（DRAM）等；以及其他處理數位訊號的包括：標準邏輯積體電路（Standard logic IC）、特定應用積體電路（ASIC）等，台灣主要的數位積體電路設計公司包括：聯發（1459-TW）科技（2454-TW）、聯詠科技（3034-TW）、瑞昱（2379-TW）半導體、群聯電子（8299-TW）等公司。

這裡我們不討論記憶體，只討論用來處理 0 與 1 的加減乘除運算工作的積體電路，如＜圖一＞所示，可以分為處理器（Processor）、半客製化積體電路（Semi custom IC）、全客製化積體電路（Full custom IC）三大類：

➤處理器（Processor）：是指可以利用程式決定運算的內容與結果，這裡的程式是指一般軟體工程師所撰寫的軟體程式（例如：C 語言、Java 語言），簡單的說，就是程式設計師寫什麼程式它就做什麼事，功能完全沒有固定，功能沒有固定代表沒有「客製化」，因此我習慣把它稱為「通用積體電路（General purpose IC）」或「無客製化積體電路（Non custom IC）」。

➤半客製化積體電路（Semi custom IC）：是指可以利用程式決定「部分」運算的內容與結果，這裡的程式又稱為「硬體描述語言（例如：Verilog、VHDL）」，一般都是由電子電機工程師選寫，因為功能部分沒有固定，但是部分是固定的（客製化），因此稱為「半客製化（Semi custom）」。

➤全客製化積體電路（Full custom IC）：是指功能完全固定，針對「特定的應用需要」或「特定的客戶需要」而設計出來的積體電路（IC），又稱為「特定應用積體電路（ASIC：Application Specific Integrated Circuit）」。

處理器的種類

中央處理器（CPU：Central Processing Unit）

中央處理器（CPU）屬於「複雜指令集處理器（CISC）」，是利用「加法」為主來進行所有的運算工作，可以在一個時脈週期內進行一次加法運算，而乘法則必須使用「數個加法運算」才能達成。舉例來說：假設要花費 10 個加法運算才能完成 1 個乘法運算，當 CPU 的工作頻率為 1GHz（1G = 10 億），則使用這種 CPU 每秒鐘可以完成 10 億次「加法運算」，但是每秒鐘只能完成 1 億次「乘法運算」。CPU的代表廠商包括：英特爾（Intel, INTC-US）、超微半導體（AMD, AMD-US）等。

CPU 的特色包括：工作頻率高、運算功能強、CMOS 數目多、晶片面積大、成本高、耗電量大，目前大多應用在個人電腦、筆記型電腦、工作站、伺服器等較高階的產品上，這些產品另外還有一個共同的特色，由於 CPU 耗電量大產生廢熱，因此大部分必須使用風扇來散熱。

微處理器（MPU：Micro Processing Unit）

微處理器（MPU）屬於「精簡指令集處理器（RISC）」，基本上也是利用「加法」為主來進行所有的運算工作，可以在一個時脈週期內進行一次加法運算，而乘法則必須使用「數個加法運算」才能達成。MPU 的代表廠商包括：安謀國際（ARM）或 MIPS 公司等，這兩家公司本身不賣處理器，只授權處理器的設計圖。

➤ARM 處理器：由 ARM 公司所設計，廣泛地應用在汽車電子、多媒體、影音娛樂等工業或消費性電子產品上做為「應用處理器（AP：Application Processor）」，著名的產品型號包括：ARM7、ARM9、AMR11、Cortex-A8/A9/A15 等。

➤MIPS 處理器：由 MIPS 公司所設計，大多應用在網路通訊等電子產品上，例如：ADSL 數據機、纜線數據機（Cable modem）、交換器（Switch）、路由器（Router）、閘道器（Gateway）等，著名的產品型號包括：MIPS32、MIPS64等。

MPU 的特色包括：工作頻率較低、運算功能較差、晶片面積小、CMOS 數目少、成本低、耗電量小，比較適合用來作為「嵌入式處理器（EP）」，這些產品共同的特色就是不能使用風扇，而且對成本的控管比較嚴格。由於半導體製程技術的進步，目前微處理器（MPU）的工作頻率也愈來愈高，和中央處理器（CPU）已經很接近，而智慧型手機、平板電腦的功能也愈來愈接進個人電腦，甚至已經威脅到個人電腦的市場了，在可以預見的未來，MPU 的市場仍然持續成長，但是CPU 的市場則很難成長，甚至已經開始衰退了。

【名詞解釋】嵌入式系統與嵌入式處理器

➤嵌入式系統（Embedded system）：完全嵌入在系統內部，專為特定應用而設計的電子產品，根據英國電器工程師協會（UK Institution of Electrical Engineer）的定義，嵌入式系統是控制、監視或輔助設備、機器或用於工廠運作的裝置。

➤嵌入式處理器（EP：Embedded Processor）：上述嵌入式系統的電子產品所使用的處理器我們泛稱為「嵌入式處理器（EP）」。

簡單的說，個人電腦是屬於通用的電腦系統，每一台個人電腦都是安裝 Windows 或 Linux 作業系統，因此可以安裝不同的應用程式而進行不同的功能；嵌入式系統通常使用特別的作業系統，而且只能執行預先設定的工作，例如：銀行的自動櫃員機、航空電子、汽車電子、電信交換機、網路裝置、印表機、影印機、傳真機、計算機、家用電器、醫療裝置等。

數位訊號處理器（DSP：Digital Signal Processor）

數位訊號處理器（DSP）屬於「精簡指令集處理器（RISC）」，它的核心為「乘加器（MAC：Multiply Add Calculator）」，可以在一個時脈週期內進行一次「乘法與加法」運算。舉例來說：假設 DSP 的工作頻率為 1GHz（1G = 10 億），代表每秒鐘可以同時完成 10 億次「乘法與加法運算」。DSP 的代表廠商包括：德州儀器（Texas Instruments, TXN-US）（TI, TXN-US）、亞德諾（ADI, ADI-US）、恩智浦半導體（NXP, NXPI-US）、飛思卡爾（Freescale, 已被 NXP 收購）等。

DSP 的特色包括：工作頻率高、運算功能強、晶片面積大、CMOS 數目多、成本高、耗電量大，一般來說 DSP 由於一個時脈週期內可以進行一次乘法與加法運算，因此工作頻率不需要像 CPU 那麼高，例如：Intel 的 CPU 工作頻率可以高達 4GHz，但是 TI 的 DSP 工作頻率只需要 2GHz，雖然看起來 DSP 好像比 CPU 或 MPU 功能強大，但是使用到的 CMOS 數目很多，通常價格並不便宜。

DSP 適合用來進行各種乘加運算（SOP：Sum of Products），例如：有限脈衝響應濾波運算（FIR：Finite Impulse Response）、無限脈衝響應濾波運算（IIR：Infinite Impulse Response）、離散傅立葉轉換（DFT：Discrete Fourier Transform）、離散餘弦轉換（DCT：Discrete Cosine Transform）、點積運算（Dot product）、卷積運算（Convolution），以及矩陣多項式的求值運算等。

大家可能會好奇，這些運算都用在那些地方呢？基本上多媒體的影音壓縮技術（MP3、JPEG、MPEG 等）、語音辨識（Voice recognition）、噪音去除（Noise reduction）、影像辨識（Pattern recognition）、通訊系統（3G WCDMA/4G OFDM）等訊號處理演算法大部分都是乘加運算（SOP），因此使用 DSP 比 CPU 或 MPU 更合適，假設要花費 5 個加法運算才能完成 1 個乘法運算，則在進行乘加運算（SOP）的時候 DSP 的效能是 CPU 或 MPU 的5倍。

圖形處理器（GPU：Graphic Processing Unit）

圖形處理器（GPU）是專門用來處理個人電腦、伺服器、遊戲機甚至智慧型手機上的影像運算工作，主要就是把 3D 的物件表現在平面的顯示器上，可以分擔中央處理器（CPU）或微處理器（MPU）的影像處理工作。GPU的代表廠商包括：輝達（Nvidia, NVDA-US）、超微半導體等，由於嵌入式系統的發展，許多處理器廠商開始將 GPU 內建在處理器內變成系統單晶片（SoC），例如：安謀國際將 GPU 內建在其 MPU 中，型號為 Mali-300/400/450/T604/T642 等。

圖形處理器（GPU）在二十年前曾經是所有電腦的顯示器必備的處理器，後來由於圖形處理器的功能慢慢被整合到英特爾的晶片組內，使得 GPU 的需求量大幅下降，曾經讓銷售 GPU 的廠商經營困難。近年來人工智慧（AI：Artificial Intelligence）興起，科學家們發現人工智慧的演算法使用 GPU 運算的效能比 CPU 高出大約 100 倍以上，因此開始大量使用 GPU 進行人工智慧運算，使得銷售 GPU 的廠商重新找到殺手級的應用而前景看好，由於人工智慧的演算法目前都是由雲端的「伺服器（Server）」來處理，因此 GPU 主要是銷售給製作伺服器的廠商。

【概念說明】處理器的核心（Core）

目前 Intel 的 CPU 常見的最多做到 8 核心，但是 Nvidia 的 GPU 已經做到 5,120 核心（Volta Tesla V100），看起來似乎 Nvidia 的技術大幅領先 Intel，其實不是這樣看的，CPU 的核心比 GPU 的核心複雜很多，簡單的說，我把 CPU 的核心稱為「大核心」，是設計用來做複雜運算功能的；GPU 的核心稱為「小核心」，適合處理簡單、大量、重複的運算工作，就這麼巧，區塊鏈採礦、人工神經網路都符合這三個條件，所以大家拿 GPU 來運算囉！

微控制器（MCU：Micro Control Unit）

微控制器（MCU）屬於「精簡指令集處理器（RISC）」，一般用來稱呼最低階的處理器，基本上也是利用「加法」為主來進行所有的運算工作，可以在一個時脈週期內進行一次加法運算，而乘法則必須使用「數個加法運算」才能達成。MCU 的代表廠商眾多包括：德州儀器、瑞薩（Renesas, 6723-JP）、飛思卡爾（Freescale）、Atmel、Microchop（MCHP-US）、英飛淩（Infineon, IFX-DE）、富士通（Fujitsu, 6702-JP）、恩智浦、意法半導體（STM, STM-US）、三星（Samsung, 005930-KR）等。

MCU 的特色包括：工作頻率低、運算功能差、晶片面積小、CMOS 數目少、成本很低、耗電量很小，應用範圍很廣，例如：電子產品的按鍵控制、鍵盤滑鼠、電子錶、電動牙刷、搖控器、血糖計、血壓計、電錶、煙霧偵測器、馬達控制、車用電子等，幾乎所有的電子產品內都有微控制器。

現場可程式化邏輯陣列（FPGA：Field Programmable Gate Array）

事先由廠商將大部分的邏輯電路設計完成並且製作成積體電路（IC），再賣給 IC 設計公司或系統整合商（SI：System Integrator），由工程師依照需要完成最後的電路連線工作，屬於「半客製化積體電路（Semi custom IC）」，所謂「半客製化」的意思就是這種積體電路已經製作完成了「一半」，至於它具有什麼功能則由 IC 設計公司或系統整合商的工程師來決定，此外與 FPGA 功能類似的還有可程式化邏輯元件（PLD：Programmable Logic Device）、複雜可程式化邏輯元件（CPLD：Complex Programmable Logic Device），如＜圖一＞所示。

FPGA 是由大量的 AND 閘與 OR 閘與電子式可抹除可程式化唯讀記憶體（EEPROM）排列組合而成，IC 設計公司或系統整合商（SI）只要將這種製作好的半客製化積體電路買來，再由工程師依照需要完成最後的電路連線工作，就完成可以銷售或具有特定功能的積體電路（IC）了，因此成本較低可以少量製作。有點類似傳統印刷產業裡的「影印」，因為影印數量少的時候單價較低，如果影印的數量高達幾萬張，就要製版印刷才划算。FPGA 的設計與製造的廠商多為國外大廠，例如：亞爾特（Altera）、賽靈思（Xilinx, XLNX-US）、萊迪斯（Lattice, LSCC-US）等公司，其中 Altera 已經被 Intel 併購。

特定應用積體電路（ASIC：Application Specific Integrated Circuit）

將數位訊號的編碼與解碼、壓縮與解壓縮、區塊鏈採礦、人工神經網路等演算法直接使用電晶體（CMOS）製作成特定功能的積體電路（IC），也就是 IC 設計工程師針對「特定的應用需要」或「特定的客戶需要」而設計出來的積體電路（IC），稱為「特定應用積體電路（ASIC：Application Specific Integrated Circuit）」，英文念做 `esik。ASIC 只能進行固定的數位訊號運算工作，使用者無法使用軟體更改功能，使用上有許多限制，但是由於直接使用電晶體（CMOS）執行運算工作，不需要大量的軟體程式，因此執行效能最高，運算速度最快。

Google （GOOGL-US）公司開發的人工智慧機器學習軟體框架（Software framework）稱為「TensorFlow」，這個軟體框架當然可以使用 CPU 或 GPU 來執行，不過為了再提高效能，Google 公司自行設計了一款「張量處理器（TPU：Tensor Processing Unit）」，雖然他們稱為「處理器」，不過 TPU 其實更像是專門為人工智慧機器學習和 TensorFlow 軟體框架這種「特定應用」而開發的「積體電路」，因此比較像是 ASIC。這樣講大家是不是對 ASIC 有更深的認識了呢？

由於 ASIC 是將數位訊號的編碼與解碼、壓縮與解壓縮、人工智慧等演算法直接使用電晶體（CMOS）製作而成，使用者無法使用軟體更改功能，因此晶片製造商通常只針對數量大的應用才會推出這種產品，例如：比特幣礦工最早使用 Intel 或 AMD 的中央處理器（CPU）產品來挖礦，2013 年礦工開始使用圖形處理器（GPU）、現場可程式化邏輯陣列（FPGA），後來礦工愈來愈多市場需求量大增，開始有廠商推出比特幣採礦專用的特定應用積體電路（ASIC）。

市場上有些積體電路（IC）是「廣泛應用」而非「特定的應用需要」或「特定的客戶需要」，例如：中央處理器（CPU）是由 Intel 自行設計與銷售，數位訊號處理器（DSP）是由德州儀器自行設計與銷售，這類產品使用者只能接受而很難要求供應商針對使用者的需要修改，另外還有隨機存取記憶體（SDRAM、DDR）與快閃記憶體（Flash）等，這類積體電路（IC）都是廣泛應用的就不屬於 ASIC。

【重要觀念】

➤上面的分類方式只是為了讓大家容易了解各種處理器的特色，但是別忘了，每一種軟體都同時含有加法與乘法運算，只是多少的問題而已；同樣的道理，CPU 或 MPU 雖然是利用「加法」為主來進行所有的數學運算工作，但是 Intel 或 ARM 也已經將支援乘法與除法運算相關的指令集放入處理器內，只是在效能上和數位訊號處理器（DSP）還有一段差距而已！

➤一般只有中央處理器（CPU）、數位訊號處理器（DSP）、微處理器（MPU）、圖形處理器（GPU）、微控制器（MCU）等可以使用軟體改變運算內容，使用彈性比較大的被歸類為「處理器（Processor）」，不過隨著技術演進，現場可程式化邏輯陣列（FPGA）與特定應用積體電路（ASIC）也整合部分處理器的功能進去，因此愈來愈像處理器了！

【請注意】上述內容經過適當簡化以適合大眾閱讀，與產業現狀可能會有差異，若您是這個領域的專家想要提供意見，請自行聯絡作者；若有產業與技術問題請參與社群討論。

《知識力》授權轉載

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美東時間 13 日週三，美國財政部長貝森特表示，川普政府與輝達（NVIDIA, NVDA-US）和 AMD （Advanced Micro Devices, AMD-US）達成的 15% 收入分成協議可能擴展至其他產業。他在媒體採訪時說：

「我認為隨著時間推移，我們可能在其他產業看到這種做法。我覺得現在它是獨特的，可既然我們有了模式和測試版本，為什麼不擴展呢？」

據央視新聞援引當地時間 11 日週一的媒體報導，輝達和AMD已同意將特供中國的晶片收入的 15% 上繳給美國政府，以換取相關產品的出口許可證。根據協議，輝達將上繳其 H20 晶片在中國銷售收入的 15% ，AMD 也同意上繳 MI308 晶片相與上期相比例的銷售收入。

據環球時報報導，美國總統川普本週一證實美國政府已經與輝達達成協議，白宮隨後也證實 AMD 同意了類似協議。

報導提到，當地時間 12 日週二，白宮發言人卡羅琳·萊維特在記者會上說，目前此類協議僅涉及輝達和 AMD，「但未來或許可以擴大到其他公司」。她還說，美國商務部仍在研究相關法律依據以及具體操作方式，細節將由商務部進一步說明。

收入抽成模式打破企業傳統做法

川普政府的收入抽成模式要求晶片製造商分享中國銷售收入，換取出口許可，這顛覆了企業的常規做法。據央視新聞援引的媒體報導，包括一名美國官員在內的知情人士透露，為獲得美國政府授予的對華出口許可證，輝達和 AMD 同意了上述財務安排。

上週五有媒體稱，美國商務部已開始對上述企業發放面向中國市場的出口許可證。

央視提到，本週一的媒體據報導，這種向企業索要部分收入來換出口許可證的做法是前所未有的。出口管制專家表示，雖然美國政府之前從未有過這種安排，但符合川普政府的模式，即總統要求企業採取特定措施，例如在美國投資，以換取關稅豁免，從而達到他所謂的為美國帶來就業機會和財政收入的目的。

據央視新聞，對於媒體報導，輝達回應稱，將遵守美國政府制定的規則，在規則範圍內為盡可能多的客戶提供服務，而 AMD 方面尚未作出回應。

財長稱收入抽成安排不涉國家安全風險

本週三的訪談中，貝森特淡化了晶片收入抽成安排可能損害美國安全的擔憂，辯稱相關半導體產品「在晶片層級中屬於較低等級」。他表示：「這裡沒有國家安全擔憂，我們不會出售任何先進晶片。」

據環球時報報導， H20 晶片是輝達按照美國對華技術出口管制要求，專為中國市場設計的 AI 晶片，性能遠不及其國際市場主流 GPU 晶片 H100 。今年 4 月，該晶片被美國以國家安全為由對包括中國在內的一些國家禁售。

川普本週一表示，他將考慮允許擴大安排的範圍，允許輝達對華出口其先進架構 Blackwell 晶片的低配版。這些晶片類似於美國銷售其最先進戰鬥機的降級版本。

潛在市場影響與政策考量

本週三貝森特表示，允許輝達在華銷售 H20 晶片會充實美國政府的金庫並供其償還債務。評論認為，任何此類晶片在華出售批準都將為輝達解鎖數十億美元的銷售機會。

據環球時報報導，在今年 4 月被美國在部分地區禁售之前，輝達曾預計 H20 晶片單季銷售額可超 80 億美元。今年 7 月，輝達 CEO 黃仁勳在北京訪問期間宣布，美國政府已批準 H20 晶片恢復對華出口。

評論認為，川普和貝森特的一些評論表明，相比拜登政府實施的管制措施，川普政府可能出現政策逆轉，先前的措施使中國更難獲得各種用途的先進晶片。

《虎嗅網》授權轉載

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Elanco 產品組合優化：創新藥品成為主要成長引擎

推升營收的主力來自數款新產品，包括全方位犬用驅蟲藥 Credelio Quattro、皮膚病治療藥 Zenrelia、肉牛減排飼料添加劑 Bovaer，以及寄生蟲口服藥 AdTab。其中 Credelio Quattro 在美國獸醫診所廣譜驅蟲市場已取得約 14% 的銷售額占比，市場滲透速度快於部分分析師預期。Zenrelia 近期獲歐盟核准上市，並預計年底前在美國更新標籤、移除黑盒警語，有助於提升市場接受度。

此外，肉牛添加劑 Experior 在本季銷售額較去年同期大增 80%，顯示農場減排解決方案具備長期潛力；Bovaer 用戶數自 2 月以來已成長四倍，亦反映 ESG 趨勢對產品需求的支撐。

財務表現與潛在風險：獲利率承壓、高槓桿待化解

雖然營收持續呈現增長動能，Elanco 在 2025 年第二季的財務數據卻透露出部分壓力。調整後 EBITDA 為 2.38 億美元，較去年同期下滑 13.5%，EBITDA 利潤率亦由 23.2% 明顯降至 19.2%。這一跌幅主要源於全球新品上市所帶動的行銷與管理費用增加 13%，加上先前水產業務出售造成的收入結構變化，對整體獲利率構成壓力。

儘管如此，公司在去槓桿方面表現積極，第二季淨負債倍數已降至 4.0 倍，優於市場普遍預期，並將全年負債償還目標上調至 5 億至 5.5 億美元。然而，高槓桿水位仍限制了進一步進行高毛利業務併購與擴充研發的靈活度。

此外，未來三年內有超過一半的債務將到期，這意味著公司在資金成本與再融資條件上仍需面對不小的挑戰，若外部利率環境持續偏高，將可能對財務結構改善的步伐產生壓力。

產業競爭與市場結構：落後 Zoetis 但仍有追趕空間

從產業競爭格局來看，Elanco 與市場龍頭 Zoetis 之間仍存在明顯差距。Zoetis 在寵物健康產品的營收占比高達 65%，毛利率長期高出 Elanco 約 12 個百分點，顯示其在高毛利細分市場擁有穩固優勢。

雖然 Elanco 透過收購 Bayer 動物保健業務，改善了產品組合並強化在寵物用藥領域的布局，但在關鍵品項上仍屬後進者。例如全方位犬用驅蟲藥 Credelio Quattro 與犬用皮膚病治療藥 Zenrelia，都比 Zoetis 的同類產品晚了數年上市，導致市場滲透率與品牌影響力相對受限。

至於農場動物業務，其獲利率結構向來偏低，且高度依賴肉類市場的景氣循環。當前美國牛群規模降至數十年新低，抑制了相關產品的需求；中國豬肉市場亦處於新一輪生產週期的低谷，短期內復甦動能有限。

此外，部分飼料添加劑（如：萊克多巴胺）已在多國被禁止使用，不僅壓縮市場規模，也增加了未來面對監管收緊的風險。整體而言，這些結構性因素與政策變數，將持續考驗 Elanco 在市場競爭中的應變能力與長期成長性。

投資觀察重點：短線受益新品與去槓桿，長線仍看研發與市占突破

儘管面臨多重挑戰，Elanco 仍展現出轉型契機。首先，新品持續放量，正逐步優化產品組合並提升毛利結構；其次，公司在去槓桿上的行動明顯加速，第二季營運現金流達 2.37 億美元，優於去年同期的 2 億美元。若能在未來持續嚴控費用增速，同時維持穩定的營收成長動能，公司的財務體質有望逐步趨於穩健，為後續策略布局奠定更扎實的基礎。

Elanco 第二季財報顯示創新驅動的營收成長與財務槓桿改善，但市場領導地位與結構性毛利劣勢仍待克服。短線上，產品上市加速與債務削減將是推升股價的主要動力；長線上，能否在研發效率與市場佔有率上縮小與 Zoetis 的差距，才是決定估值能否持續上修的關鍵。

資料來源：https://www.elanco.com/us/newsroom/press-releases/elanco-animal-health-reports-second-quarter-2025-results

《寵物健康醫療網》授權轉載

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對長期關注該公司者而言，Colgate 的品牌護城河依然穩固。其全球牙膏與牙刷市占率分別為 41.1% 與32.4%，市場領導地位無虞。但企業持續投入品牌建設與創新研發所產生的成本壓力，也逐步反映於獲利表現的邊際疲弱。

文章目錄

• 審慎創新應對挑戰，但成本效益待驗證
• Hill’s 穩步前行，成為營收支柱
• 平衡正負面訊號，投資價值需審慎評估

審慎創新應對挑戰，但成本效益待驗證

本季財報中最大亮點，是公司宣布推動為期三年的「生產力提升計畫」，預計將投入 2 至 3 億美元進行組織優化、供應鏈重整與簡化結構，期望達到成本節流與營運靈活性雙贏。不過，該方案目前尚未公布具體可量化的節省成效，市場普遍抱持觀望態度。

此外，雖面對拉美與亞太市場的貨幣貶值與通膨風險，公司仍維持全年淨銷售與獲利將有低個位數成長的財測，顯示其對全球布局與產品組合的高度信心。但這樣的成長幅度，顯然與過去年均 3-5% 的有機成長目標有所落差，市場已開始質疑是否步入結構性成長趨緩期。

Hill’s 穩步前行，成為營收支柱

Colgate 旗下寵物營養品牌 Hill’s 在本季表現亦值得關注。儘管私牌寵物食品銷售下滑拖累整體類別成長，但 Hill’s 在高價科學配方產品的領導地位仍穩。第二季該部門有機銷售成長 2.0%，營業利益更年增 13%，成為公司獲利成長的關鍵引擎。

值得一提的是，Hill’s 透過持續與獸醫體系與專業通路合作，成功將品牌從傳統通路進一步往高毛利的健康取向市場推進。該品牌過去數年平均年營收成長逾 5%，顯示在全球寵物照護產業長期向好的趨勢下，Hill’s 有潛力進一步擴大其在 Colgate 集團內的重要性。

平衡正負面訊號，投資價值需審慎評估

綜合來看，Colgate-Palmolive 仍具備穩健的現金流與品牌影響力，在消費者信任重於價格的個人與居家用品領域具有天然優勢。

從長期投資角度分析，公司成長天花板漸顯，特別是在歐美市場已高度飽和、商品同質化與新創品牌挑戰加劇的環境下，公司是否能透過創新、數位化或地區擴張找到新成長引擎，仍待觀察。

在全球通膨壓力與地緣政治不確定性未除之際，Colgate 的經營穩健度無疑是一大優勢，但若期待大幅報酬回報，投資人可能需調整對其未來表現的預期，並持續關注其轉型計畫與 Hill’s 等高潛力品牌的發展。

（新聞來源：https://investor.colgatepalmolive.com/news-releases/news-release-details/colgate-palmolive-company-announces-2nd-quarter-2025-results）

《寵物健康醫療網》授權轉載

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文章目錄

• 盈餘大幅縮水，壓榨與甜味劑業務成拖累主因
• 政策推動與動物需求成為兩大反彈引擎
• 股價評價接近合理區間，仍需觀察基本面修復動能

盈餘大幅縮水，壓榨與甜味劑業務成拖累主因

面對 2025 年上半年農產品價格持續低迷與貿易政策不確定性，ADM 第二季財報顯示獲利能力明顯承壓。本季稅前盈餘為 2.79 億美元，較去年同期下滑 53%；淨利則為 2.19 億美元，年減幅達 54%。每股盈餘（EPS）為 0.45 美元，經調整後為 0.93 美元，雖優於 GAAP 基準，但亦較去年同期下降 10%。累計上半年，稅前盈餘達 6.32 億美元，年減 57%；調整後每股盈餘為 1.63 美元，年減 35%，顯示營運尚未脫離下行趨勢。

細部觀察三大核心業務，各部門表現如下：

• 農業服務與油籽部門（AS&O）營運利潤年減 17%，其中壓榨業務最為疲弱，較去年同期大跌 75%，反映出市場對生質燃料政策遲遲未明的疑慮，導致植物油需求與利潤同步走弱。
• 碳水化合物解決方案部門表現亦略受壓抑，營運利潤下滑 6%。雖北美市場液體甜味劑利潤有所支撐，但 EMEA 地區玉米原料品質不佳，影響整體獲利結構。
• 營養部門則相對穩健，獲利年增 5%。其中，動物營養表現強勁，對沖了人類營養業務中某些高值成分毛利下滑的壓力。

以下為主要財務數據摘要表：

政策推動與動物需求成為兩大反彈引擎

雖然 2025 年對 ADM 而言陷入盤整期，市場對其 2026 年以後的營運前景卻普遍持樂觀態度。美國政府近期更新的再生燃料政策（Renewable Volume Obligations, RVOs）將提高汽車燃料中生質柴油含量，其中大豆油是關鍵原料。此一政策變化將直接刺激大豆壓榨利潤，進而改善 ADM 最主要的獲利來源——農業服務與油籽（AS&O）部門的整體表現。根據預估，該部門在 2026 年可望回升至中期水準，恢復至 4% 的營運利潤率。

此外，隨著全球對永續農業與蛋白質供應的重視上升，動物飼料市場亦展現韌性。ADM 的動物營養業務於 2025 年第二季成長逾兩倍，成為少數逆勢上揚的部門。這一領域的快速擴張不僅反映出市場對高品質飼料與營養補充品的需求上升，更凸顯出 ADM 在生物營養領域累積的競爭優勢。從亞太地區的家禽產業、到拉丁美洲的養豬業復甦，均帶動了植物性蛋白與功能性飼料的需求成長。

綜合來看，政策面與結構性需求兩大因素，正逐步為 ADM 營運重回成長軌道鋪路。即便 2025 年仍處轉型調整期，但 ADM 在壓榨、動物營養與生質能源領域所布下的多重策略，可望在未來幾季逐步發酵。

股價評價接近合理區間，仍需觀察基本面修復動能

目前 ADM 股價接近內在價值區間，市場普遍認為股價已反映其短期營運壓力與產業特性。由於所處為低毛利、價格波動劇烈的農糧產業，加上缺乏具持續競爭優勢的護城河，ADM 對政策變數與市場衝擊的承受力相對有限。然而，其全球化的營運網絡與積極進行資產組合重整，例如調整高碳業務比重、聚焦營養與生質能源等具潛力領域，為長線投資人帶來一定的信心支撐。

亮點觀察：

• 積極執行營運重整計畫，專注核心獲利引擎
• 再生燃料政策利多逐步顯現，支撐未來成長動能
• 現金流穩健，上半年營業現金流達 40 億美元

潛在風險：

• 全球農產品價格走弱與成交量減少，恐侵蝕獲利
• 貿易政策反覆與天候不穩，增加營運不確定性
• ESG 議題升溫，對供應鏈與企業治理形成潛在壓力

整體而言，ADM 目前仍處於結構性調整期，短期財報表現壓力未解，但中長期策略逐步聚焦高附加價值業務，有望提升整體營運韌性。

資料來源：https://www.adm.com/en-us/news/news-releases/2025/8/adm-reports-second-quarter-2025-results/

《寵物健康醫療網》授權轉載

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不過，Figma 公司 CEO 迪倫·菲爾德倒是一直保持清醒。他在最近受訪時表示：「得時刻提醒團隊，股價就是個快照，下一秒可能就換畫風了」。

迪倫·菲爾德受到「矽谷教父」彼得·蒂爾（Peter Thiel）的青睞，在上學期間便獲得了一筆創業投資，因此開啟了輟學創業之旅。馬克·紮克伯格（Mark Zuckerberg）是其中最著名的「輟學創業成為科技富豪」案例之一。 2004 年，蒂爾的投資讓紮克伯格能安心離開哈佛大學，前往矽谷打造Facebook。八年後，當 Facebook 上市時，當時 19 歲的菲爾德也拿到了蒂爾獎學金——這個項目專門用 10 萬美元鼓勵年輕人逃離課堂去創業。

雖然都是輟學創業的劇本，但菲爾德完全走出了不同的人設。「他絕對是我見過最接地氣的億萬富翁，」同是蒂爾獎學金出身的手機智能 AI律師軟體 DoNotPay 創辦人約書亞·布勞德（Joshua Browder）評價道。前蒂爾基金會副總裁邁克·吉布森（Mike Gibson）將菲爾德與史蒂夫·賈伯斯進行了對比：「他簡直就是「賈伯斯的反面」，賈伯斯的傳奇充滿‘硬核’的氣質，而菲爾德則完全不同。」

其實菲爾德三年前就摸到了億萬富翁的門檻。當時Adobe（ADBE-US）開價 200 億美元要收購他的網頁設計工具Figma，結果被英國監管機構一票否決，反倒讓Adobe賠了 10 億美元分手費。

Figma 的逆襲起源，用 10 萬美元改變設計產業

菲爾德的傳奇故事始於 2011 年。當時，在蒂爾獎學金申請截止前兩小時，正在布朗大學讀大三的菲爾德胡亂填完了申請表格，還故意漏掉 SAT 成績，理由是「這玩意兒既測不出真本事又容易作弊」。

在回答「如何改變世界」的問題時，他大筆一揮， 表示要搞無人機軟體。不過，他最後和當時布朗大學里助教埃文·華萊士（Evan Wallace）用出了能在網頁里滾動的 3D 小球。兩人用 10 萬美元獎學金在帕洛阿爾托合租公寓時，大概沒想到這顆小球會滾出個數百億美元的商業帝國。

當時，Adobe 剛宣布終止網頁制圖軟體 Fireworks 的開發——這款收購自 Macromedia 的產品被戰略性放棄。「我們覺得機會來了，」菲爾德後來在播客中回憶道。 2012 年他接受採訪時更直白：「我們的目標是讓任何人都能創造，我們要做人人能用的免費網頁設計工具。」

2013 年尋求融資時，菲爾德在美國加州帕洛阿爾托的星巴克（Starbucks, SBUX-US）向 Greylock Partners 合夥人約翰·里利（John Lilly）展示了那個著名的 3D 小球。菲爾德製作了一個能浮在水面上的 3D 球體，並以此為示例，試圖將摳圖、裁剪、調色溫等常見功能裝進同樣的消費級應用里，旨在打造「瀏覽器里的 PS」。

里利雖然驚嘆菲爾德等人的技術實力，卻對商業化前景直搖頭。於是，菲爾德和華萊士調整了設計思路，並最終獲得 Index Ventures 等機構的種子輪融資。Figma 在帕洛阿爾托組建了小團隊，但進展依然緩慢——早期版本用戶評價不佳，而事無巨細都要插手的菲爾德成了瓶頸。

當 Figma 的產品在灣區碰壁時，壓力開始顯現。 2014 年裡利領投 A 輪後，次年 8 月的情況已相當嚴峻。Index Ventures 合夥人丹尼·里默（Danny Rimer）回憶：「我們和員工開了個誠實會議，直接告訴菲爾德’事情已經陷入僵局，你必須適應和改變’。令人欣慰的是，他真聽進去了。」這種從善如流的特質，後來被證明是Figma突圍的關鍵轉折。

轉機隨著 Sho Kuwamoto 的加入到來（後來 Figma 的產品負責人）。這位來自 Macromedia 和 Adobe 的老將入職四個月後，Figma 推出了首個免費預覽版。菲爾德親自當起客服，在社交媒體上給潛在用戶挨個發測試權限，還主動接觸知名設計師。

很快，Coda、Uber 等公司成了 Figma 的早期客戶，設計師們為能通過鏈接共享文件而瘋狂，再也不用擔心版本混亂和格式兼容問題了。此外，Figma 基於雲端平台運作，提供所需的計算基礎設施，因此用戶不需要強大的 GPU。

2016 年 9 月，Figma 終於向大眾開放設計編輯器，即時協作功能成為殺手鐧。這款軟體開始吸引微軟（Microsoft, MSFT-US）的關注。但也有一個問題，微軟擔心Figma缺乏明確的商業模式，可能會陷入創業公司的「墳場」。微軟的設計高層喬·弗里德曼（ Jon Friedman ）訪問了 Figma 總部，向菲爾德傳達了這個資訊。有鑒於此，菲爾德在 2017 年火速推出了付費方案。

到 2019 年紅杉資本以 4.4 億美元估值領投 C 輪時，Figma 已成為創投圈的新寵。「我們投過的公司都在董事會用 Figma 展示原型，」紅杉合夥人安德魯·里德說，「這可能是我們內部支持率最高的項目」。

紅杉的投資名單中包括蘋果（Apple, AAPL-US）、Google、LinkedIn、Zoom 和 WhatsApp 等知名公司。

兩次拒絕 Adobe 收購，硬槓監管機構

當財務分析師開始把 Figma 放進觀察名單時，局勢已經變得有趣起來。Adobe 這個市值 1,700 億美元的巨頭，不僅把剛滿 20 億美元估值的 Figma 寫進競爭對手名單，還緊急推出了對標產品 XD。

轉機出現在 2020 年——疫情讓全球辦公室突然熄燈，Figma的即時協作功能一夜之間從「好用」變成了「剛需」。菲爾德在推特（Twitter, TWTR-US）上寫道：「我們滿腦子就想著怎麼讓遠程團隊找回設計流程的流暢狀態。」 於是，Figma在 2021 年順勢推出數字白板FigJam，完成了產品線的第一次擴展。

這期間，Adobe 的收購攻勢越來越猛。 2020 年，Adobe高層斯科特·貝爾斯基（ Scott Belsky）第一次向 Figma 伸出橄欖枝； 2021 年初，Adobe CEO 山塔努·納拉延（Shantanu Narayen）親自出馬。菲爾德兩次拒絕，還在推特上立下 flag：「我們要做 Figma，而不是 Adobe。」

同年，Figma 估值沖上百億美元，看起來確實有叫板的底氣。

然而，隨著 2022 年美國聯準會突然升息，科技股集體跳水。投資者紛紛退出高成長科技股，轉向更具可預測利潤的企業。紅杉資本開始催促被投公司收緊錢袋子。就在這個微妙時刻，貝爾斯基頻著數位媒體業務負責人戴維· 瓦德哈尼（David Wadhwani）二度登門。

顯然，菲爾德這次似乎「松口」了。Adobe 發表聲明稱：「菲爾德先生表示願意了解 Adobe 收購 Figma 的可能條款，雙方將繼續討論潛在的合作益處。」

與此同時，菲爾德辦公室的白板上已經寫滿關於 AI 的思考——這個當時還沒引起足夠重視的變量，後來成了改變遊戲規則的關鍵。

當 Adobe 伸出 200 億美元橄欖枝時，菲爾德正陷入 AI 浪潮的焦慮中。「AI 就像個指數級膨脹的怪物，」他回憶當時的糾結，「它可能讓設計市場縮水 90% ，也可能放大十倍。與其單打獨鬥，不如背靠大樹（Adobe）。」 2022 年 9 月，雙方敲定收購協議，菲爾德將向 Adobe 數位媒體業務負責人匯報工作。

然而，這個看似完美的聯姻，卻撞上了監管鐵墻。英國監管機構裁定，這筆交易「可能扼殺創新，導致 Figma 和其他數字工具公司失去競爭力，從而無法為客戶提供更新、更好的產品」。這讓 Adobe 突然成了反壟斷的活靶子。

就在拉鋸戰期間，菲爾德在 Config 大會上扔出王炸：推出能將設計圖直接轉成源代碼的 Dev Mode，引得現場 8,000 多名開發者歡呼。但這個神來之筆，反倒成了監管機構眼中 Figma 不該被收購的新證據。

這場持續數月的監管拉鋸戰，把菲爾德活生生逼成了「時間管理大師」——白天要帶著團隊沖刺新產品，晚上還得應付全球監管機構的拷問。Adobe 原本信誓旦旦說 2023 年就能搞定交易，結果拖到年底，監管機構提出的整改方案活像讓芭蕾舞者戴著鐐銬跳舞，雙方只能大眼瞪小眼。

「那幾個月就像坐雲霄飛車，」菲爾德後來回憶，「上午律師還說’穩了’，下午歐盟又扔來個新條件。」直到 2023 年 12 月某個週日， 10 分鐘的電話會為這場價值 200 億美元的「科技聯姻」 畫上句號。

第二天聲明發布時，菲爾德那句「深感失望」說得官方又克制，但其好友 Grammarly CEO 西什爾·梅洛特拉（Shishir Mehrotra）看得真切：「他眼角的皺紋里都寫著疲憊，好像突然老了好幾歲。」

雖然未被 Adobe 收購，但逃過一劫的Figma並非高枕無憂。公開說明書裡跳水的凈收入留存率（NDR，從 159% 跌到 122% ）就讓人為其捏把汗——雖然公司把鍋甩給經濟寒冬和FigJam的與上期相比數據干擾，但明眼人都知道，被收購懸案折騰的這一年，客戶難免心生動搖。有意思的是，當菲爾德宣布要給員工補發「獨立紅包」（按 100 億估值補足股權差額）時， 95% 的員工選擇留下，這個忠誠度在矽谷堪稱奇蹟。

最戲劇性的是，當 Adobe 還在為 10 億美元分手費心痛時，Figma 的 NDR 已經悄悄反彈到 132% 。或許正如某位投資人私下調侃：「這場夭折的收購，反倒成了 Figma 最好的壓力測試」。

AI 時代的豪賭：王者還是遲到者？

當 Figma 決定單飛時，所有人都在問同一個問題：這家以設計工具聞名的公司，能否在 AI 浪潮中殺出一條血路？

2025 年 5 月的用戶大會上，菲爾德給出了答案——Figma Make。這款基於 Anthropic Claude 3.7 Sonnet 大模型的新工具，號稱能讓設計師用幾句話就把草圖變成可運作的原型。不過，產品經理 Holly Li 現場演示時，AI 卻突然「抽風」：音樂播放器的背景雲霧神秘消失，歌名糊成一團。觀眾席瞬間安靜，直到她切到提前準備好的「完美版本」，才勉強挽回場面。

「模型偶爾會鬧脾氣，」Li 笑著打圓場，但台下的投資人可能笑不出來。畢竟，競爭對手早已跑在前面——Lovable 的 AI 設計產生行雲收入，Miro的Uizard一鍵出稿，Vercel 的 v0 甚至能讓代碼和設計同步不斷更新。Gartner 分析師布倫特·斯圖瓦特（ Brent Stewart ）直言：「Figma 在設計工具領域仍是王者，但 AI 賽道上它看起來像個遲到者。」

更尖銳的質疑來自內部。前Figma工程師安德魯·陳曾（ Andrew Chan）公開寫道：「問題不在於 Figma 能否做好 AI，而在於它能否覆刻設計工具的成功。」

新創公司 CodeYam CEO 納迪亞·埃爾德布（Nadia Eldeib） 測試後更毒舌：「Figma Make 現在看起來還處於非常早期的階段。」

但這些批評恰恰是菲爾德的武器，他往往親自閱讀用戶吐槽並@團隊解決。他在公司進行 IPO 的當天也沒有休息，直到看到股票價格定在了預期區間上方 1 美元。

馬里蘭州的一位創意總監在近期的一條文章中提到 Figma，詢問是否有人找到方法將 Figma Make 的設計導入主設計編輯器。菲爾德回覆道：「我們正在朝這個方向努力，並且非常激動它將解鎖的潛力！請繼續提供 Figma Make 的回饋！」

《虎嗅網》授權轉載

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執行長黃柏齊表示：「在台灣，企業每年的三節都會有採購禮贈品的預算跟需求，如果這樣的行動加上星芽的賦能，可以同時創造更好的社會價值，也讓採購的企業獲得多元的永續成果，我想會是一個共好的模式！」

星芽社會企業繼端午節推出客製化公益禮盒反響熱烈後，今年中秋節，星芽社會企業又一次創新突破，打造綜合型態的公益禮盒，企業可以透過【讓愛發芽】【生命勇士】傳遞多元關懷，每一份禮盒都將捐出 5% 收入，支持不同議題的公益團體。

禮盒連結了哪些「公益價值」?

星芽擁有全台唯一公益組織審查系統，結合”專業審計及確信機制”，篩選出【專注組織理念、社會行動明確、負責任經營且信用良好】的公益組織，並給予通過的組織「社會責信認證」，讓企業及消費者都能安心且放心的做支持。

「星光藝益」公益禮盒連接五間公益團體，當企業採購禮盒的同時也能創造多元公益成果。

【愛女孩國際關懷協會】

• *SDGs 6 潔淨水與衛生設施（Clean Water and Sanitation）
• 行動指標：非洲婦女健康賦權
• 千名少女獲生理用品支持、建造六口水井，提供千名社區居民乾淨水源

【台灣數位有聲書推展學會】

• *SDGs 4 優質教育（Quality Education)、*SDGs 10 減少不平等（Reduced Inequalities）
• 行動指標：視障者數位閱讀平權
• 年增 3 萬小時有聲書服務

【社團法人台灣星動公益運動推廣協會】

• *SDGs 4 優質教育（Quality Education)、*SDGs 5 性別平等（Gender Equality）
• 行動指標：弱勢兒少運動培力、女性運動倡議
• 與全台近 300 間偏鄉學校合作，透過運動提升曝光，改善資源籌募情況
• 舉辦多場女性賽事，建立女性運動發展力

【肯納自閉症基金會】

• *SDGs 3 良好健康與福祉（Good Health and Well-being）、*SDGs 8 體面工作與經濟成長（Decent Work and Economic Growth）
• 行動指標：自閉症者就業支持
• 創設 5 處成年自閉症者庇護工作坊

【台灣愛希望弱勢兒童關懷協會】

• *SDGs 4 優質教育（Quality Education）
• 行動指標：偏鄉學童教育援助
• 補助全台 26 處偏鄉社區課輔班/原住民部落課輔班，共扶助 667 名學童餐食、初學用品、急難救助

*SDGs:聯合國永續發展目標（Sustainable Development Goals, SDGs）

星芽社會企業串聯公益、藝術與商業 讓生命的價值變的可觸、可感

「星光藝益」公益禮盒，特邀 TBA 藝術平台罕病藝術家與台灣愛希望兒童關懷發展協會的弱勢學童，繪製禮盒封條，他們的故事透過畫作，跟著禮盒到社會每個角落!

主題【讓愛發芽】

林衍馨 「疾病饋贈的另類看見」－當免疫系統如颱風自毀，她學會在虛弱中接住微光。

TBA藝術平台

主題【生命勇士】韓凱咩

畫紙是安放思緒的淨土——腦海小劇場、動物夥伴、乃至無形念想，皆能化為筆下無限可能

社團法人台灣愛希望兒童關懷協會

企業善意到造就永續影響力的路徑

在永續發展與企業社會責任（CSR）的浪潮下，許多企業正面臨三大挑戰：

「預算有限，如何選擇最具影響力的社會行動？」

「公益投入的成果該如何量化與呈現？」

「如何讓員工、客戶真實感受到企業的永續價值？」

星芽社會企業以創新模式，提供企業 「一站式ESG公益整合方案」：

• 國際認證 SROI 報告：透過 Social Return on Investment (SROI) 精準量化每份禮盒的社會影響力，讓企業永續數據「可視化」。
• 隨盒附贈「公益影響力小卡」：收禮者開箱即見具體公益成果，強化品牌暖心形象。
• 客製化企業聯名封條：結合企業 Logo 與藝術家生命故事，讓贈禮成為傳遞價值的媒介。

「星芽以ESG為橋樑，串聯企業善意與社會公益需求」
現在就加入星芽的永續夥伴網絡，讓您的ESG成果，真正散發影響力！

• 企業專屬諮詢：02-7755-7375（202 Ann）
• ESG合作提案：ann.chiang@jooinnow.io

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在這場「Vibe Coding」狂歡中，網友們用類似的方式做出了各式各樣的遊戲：

從騎馬大戰飛龍的奇幻冒險，到水上摩托艇的驚險競速，再到多人海盜船的探索之旅……

顯然，AI 已經改變了產品傳統的開發方式，而這個進度遠超你想像。YC 管理合夥人賈里德·弗里德曼透露： W25 中， 1 / 4 的創業公司，用 AI 產生代碼庫。那麽，我們應該如何理解理解這種變化？這些變化又會對傳統開發者帶來哪些影響？

Vibe Coding 是什麼？

Vibe Coding 的概念，最早是由前 OpenAI 研究員 Andrej Karpathy 提出。意思是，開發者可以完全跟著感覺走，直接說需求，強調的是「做什麼」，而非「如何做」。

你別說，這種看上去有點「擺」的寫程式模式，效果還挺好。Kar 神只是通過語音對話軟體 SuperWhisper 和 Composer，動動嘴皮子，鍵盤都不用碰，在 1 小時內就構建一個閱讀應用和一個戰艦遊戲。

大量實踐者也發現，這種「跑哪算哪」的寫程式方式，真的可以大幅提高開發速度。從時間上，一個人 1 小時到 3 天不等，就可以開發出一款類似《賽道狂飆》的 AI 遊戲。

以下 5 款遊戲，就是不同的開發者用 Vide Coding 的方式手搓出來的，大部分遊戲的畫面與創意都受到了認可：

3D 星際飛行《Fly Pieter》（創業大神 levelsio 開發）

在這款遊戲中，玩家可以駕駛各種飛機，包括 Cessna 172 、F- 16 和 A- 10 Warthog。玩家通過控制戰機飛行，切換視角，穿越所有星體、飛艇障礙物。

這款遊戲由創業大神 levelsio 用 Cursor 和 Grok- 3 開發，前後僅花了 3 個小時開發，後續優化也由 AI 來完成。

這款遊戲有著「無加載界面」和不錯的流暢性，在高峰期線上用戶達到 2,000 人。

賺錢方面，遊戲全靠賣虛擬道具上的廣告位，例如單個飛艇廣告位月租金高達 2,500 美元。《Fly Pieter》通過「資產租賃」降低用戶干擾，提升了廣告主精準投放效率。

在遊戲發布的首周，levelsio 賣了 2 顆星球、 19 架飛艇 、 12 架 F16 戰鬥機，這款略顯粗糙的遊戲賺了 17,360 美元。

後續，開發者還計劃增加飛機和造型選擇器，推出不同價格檔次的高級版本。

屠龍遊戲（資深軟體工程師 Grégory D’Angelo 開發）

這個遊戲是一款以屠龍冒險為主題的戰鬥遊戲，遊戲中的惡龍會噴火、攻擊玩家，玩家需要騎馬用弩箭擊敗惡龍。這款遊戲的分享動態在 X 上獲得了 1.2w 點讚。

開發者借助 Cursor 和 Three.js 內置幾何體（用 BoxGeometry、SphereGeometry 等代碼創建出球體、長方體之類）， 0 行代碼開發完成了這款遊戲。

憑藉不錯的流暢性和「如夢如幻」的畫面，這個遊戲也獲得一些好評。

開發者解釋，這是因為 Three.js 的 WebGL 渲染能力支撐了流暢畫面。同時，他還用 AI 產生後期處理與著色器，不過遊戲的物理交互還需手動優化。

太空漫步《Space Rush》（MIT 博士 Chong-U 開發）

這款遊戲的玩法是在太空的陸地上奔跑，前進獲得星星累計積分，並在過程中躲避障礙物。

遊戲基於 Claude Sonnet 3.7 開發，用時僅 1 天。開發者還用 AI 處理了後期和著色器，包含星球奔跑交互與後期特效。測試玩家稱其「充滿吉卜力風格」。

遊戲是為了慶祝 Windsurf Wave 4 而發布的實驗性項目，目前尚未商業化，未來或通過 Steam 平台採用買斷制。

水上摩托 Jet Ski Simulation（網友 Cemil Sevim 開發）

這是一款「水上摩托+足球」遊戲（https://t.co/ tBuimd9oQd ），玩法就是通過騎行摩托在海上城市里尋找足球，繞過障礙物把足球運到球門處。

開發者受 levelsio 啟發，基於 Cursor 和 Three.js 耗時 3 天開發，遊戲使用 Three.js 實現水面物理模擬，用 Cursor 產生了特技動作代碼。

獲利方面，遊戲計劃通過「多人競技模式」引入賽季通行證和造型內購，同時探索廣告植入（如水上摩托品牌合作）。

3D 多人海盜遊戲（網友 fkadev 開發）

這款遊戲要求玩家要駕駛這艘船，您需要控制方向舵、帆和錨，可以在島嶼附近停靠，依靠大炮進行射擊。遊戲後續會加入多人戰鬥模式。

開發者 fkadev 也是受 levelsio 啟發，用 Windsurf 模式、花費 1 小時開發了遊戲。

開發過程依賴 Three.js 的模型加載與 AI 產生的劇情腳本，但物理碰撞檢測需手動調試。遊戲後續用 AI 寫程式添加了戰鬥邏輯。遊戲被評「玩法新穎」，但平衡性問題突出（如船只操控難度過高）。

遊戲開發者傾向開源社區協作，未來可能通過 Patreon 眾籌支持開發。

通過以上案例不難看出，AI 已經能夠將開發週期從月級壓縮至小時級。那麽，這種神奇的寫程式方式到底是如何做到的？烏鴉君總結了以下四步：

1. 首先，打開 Cursor，在軟體中把選擇「全接受」模式。
2. 對著 SuperWhisper 麥克風描述，例如說「側邊欄內邊距減半」，AI 能自動精準定位代碼並自動修改。不看 .lang 文件（用於儲存遊戲、軟體等應用程式當地化語言資源的文件）直接構建操作。
3. AI 會自動給出修改建議，全部「一鍵接受」，無視代碼差異。報錯資訊往對話框里一丟，AI 通常能自動修覆。
4. 修覆Bug：遇到搞不定的Bug就佛系繞道，或是隨便提些要求，讓 AI 自己搗鼓出結果。

某網友提供的Vibe Coding教程：https://github.com/David-Sola/AIGaming

Vibe Coding 如何影響產品開發？

千萬可別小看這個事，這意味著，AI 正在徹底變革產品開發的方式。

YC 曾經做過一個很生動的比喻：

Vibe Coding 有點像用 MidJourney 產生圖片：當你對 AI 產出的版本不滿意，就不必糾結於去改 prompt，常常直接「Roll」再來幾次，產生五六個版本選一個最好看的就行。

相比以前手動從零開始寫所有邏輯，這個過程往往非常快。

而且，現在這個趨勢的發展速度遠遠超出你的想像，說幾個數據你就明白了：

第一個數據來自 YC，根據 YC 管理合夥人賈里德·弗里德曼在 YouTube 上透露的資訊：其 W25 的 1 / 4 的創業公司中，有 95% 的代碼庫是由 AI 產生。

也就是說，目前 YC 正在孵化的這一批次創業公司中，有 1 / 4 的代碼庫幾乎完全由 AI 產生。（YC 是全球最知名的孵化器，迄今已孵化超過 3,000 多家公司，總估值超過 4,000 億美金，一直被視為 AI 創業的風向標。）

第二個數據來自 Google，上個財季，GoogleCEO 稱，公司超過 1 / 4 的新代碼由 AI 產生。

第三個數據來自投資管理公司 ARK Investment。據 ARK 在一份研究中引用 SWE-bench 截至 2025 年 3 月 7 日的數據：過去一年裡，最先進 AI 模型的軟體工程能力已經從 4% 的成功率飆升到了 70% 。

AI 在改變產品開發模式的同時，也對開發者提出了更高的要求。

具體來說，隨著軟體構建成本降低，「工程師」占比可能下降，崗位職稱和職責也會顯著調整。未來可能更注重明確需求，而非實現細節。

用 YC 的話說，「寫代碼這件事本身越來越像是跟 AI 對話，而人類工程師更像是在做產品設計或需求定義。」

在未來，頂尖的工程師必須掌握兩大核心能力：一是要有自己的產品審美和判斷力；二是強大的系統設計能力和深入代碼調試的功底。

未來程式員不需要會寫代碼，但不僅要會審代碼，還要懂產品。

在 YC CEO Garry Tan 看來，未來的開發者更像是產品架構師，具備出色的產品審美，清楚當下什麼真正有價值、該構建什麼。

《36氪》授權轉載

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根據追風交易台消息，這份 7 月 20 日發布的報告顯示，市場關注的焦點或許忽略了一個更具顛覆性的事件。一份美國聯邦巡迴上訴法院的裁決即將於 7 月 31 日出爐，該裁決將審理美國政府是否有權依據《國際緊急經濟權力法》（IEEPA）徵收關稅。

美國時間 5 月 28 日，美國國際貿易法院阻止了美國總統川普 4 月 2 日宣布的關稅政策生效，並裁定川普越權，對向美國出口多於進口的國家徵收全面關稅。而後，美國聯邦巡迴上訴法院批准川普政府的請求，暫時擱置美國國際貿易法院提出的越權「禁令」。

這起法律事件當時只是擱置了但並未結束，美國聯邦巡迴上訴法院定於 7 月 31 日開庭審理上訴。而 7 月 31 日這項司法裁決的結果，將直接影響美國基於 IEEPA 徵收的「對等關稅」和「芬太尼相關關稅」的合法性。

這場法律對決可能從根本上改變目前的貿易對峙局面，其影響甚至超過了備受關注的 8 月 1 日貿易協定談判大限。摩根大通的報告警告稱，若法院最終裁定美國政府敗訴，不僅可能使 8 月 1 日的貿易談判截止日期和已達成的協議變得“毫無意義”，更可能迫使白宮轉向其他法律工具，從而開啟長達數月、更加難以預測的貿易動盪期。

摩根大通認為，目前美國貿易政策已經顯著激化。美國政府近幾週宣布的關稅措施，不僅將先前預期的平均有效關稅稅率推高至可能超過 20% 的水平，還意外地將巴西、加拿大和墨西哥等國納入打擊範圍，並將銅的關稅稅率提升至 50% 的高點。2025 年 6 月美國白宮發表聲明稱，美國總統川普宣布將進口鋼鐵和鋁及其衍生製品的關稅從 25% 提高至 50% ，該關稅政策自美國東部時間 2025 年 6 月 4 日凌晨 00 時 01 分起生效。

白宮「B計畫」：一條通往更高不確定性的路徑

摩根大通認為，關稅是本屆美國政府經濟議程的核心，因此即使在法庭上受挫，政府也不會縮減關稅政策，而是轉向其他法律工具，即「B計畫」。

報告預測，如果基於 IEEPA 的關稅被法院最終禁止，政府可能採取以下一系列行動：

• 啟用第 122 條款： 以「解決國際收支失衡或阻止美元大幅貶值」為由，對全部國家徵收 15% 關稅（最長 150 日）。
• 加徵 232 條款關稅：將鋼鐵、鋁和汽車的關稅從 25% 提升至 50% ，與銅的稅率看齊，並加速對半導體、藥品和木材的調查，將其納入關稅網。
• 動用第 338 條款： 對「歧視美國商業利益」的國家課稅（如澳洲、歐盟、加拿大、印度的數位服務稅）。
• 完成第 301 條款調查： 對主要貿易夥伴（如歐盟、巴西）完成資源密集的針對性產品調查。
• 最終整合：最終將關稅全面納入 301 與 232 條款體系。

摩根大通強調，這條「B計畫」路徑雖然同樣能讓平均關稅率維持在 20% 左右，但其過程將「增加貿易不確定性」。更重要的是，基於第 301 和 232 條款的關稅，其針對特定國家和產品的影響，將與基於IEEPA的關稅「大相徑庭」。

市場自滿情緒下的潛在風險

報告最後指出，市場迄今對美國新宣布的關稅「基本上不以為然」。這種樂觀情緒可以理解，原因包括 8 月 1 日截止日可能延期、最終協商稅率或低於公佈水準、先前關稅威脅引發的市場震盪迅速反彈等。

然而，摩根大通發出了明確的警告： 7 月 31 日的法院裁決可能會讓 8 月 1 日的最後期限和所有貿易協定變得「毫無意義」。

但若 IEEPA 被法院否決， 8 月 1 日談判將失去意義。

屆時，市場將不得不面對一個全新的局面：美國政府將啟動一系列更複雜、更難以預測的關稅工具，以開啟長達數月的高度不確定性。

《虎嗅網》授權轉載

【延伸閱讀】

• 川普關稅政策有哪些？為什麼要實施？對台灣有什麼影響？
• 半導體關稅要來了 ? 美國貿易武器：232 條款與 301 條款是什麼？差異？影響？

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新光證券表示，美股技術指標的乖離與市場結構性風險也浮現警訊。目前標普 500 的相對強弱指數（RSI）反覆高於 70，呈現超買狀態；更值得注意的是，少數科技巨頭貢獻了過半數漲幅，指數上漲嚴重依賴狹隘的領漲股。

據 Bloomberg 統計，只有約一成的成分股創下新高，等權重的標普 500 指數仍未突破去年高點。這種情況類似於網路泡沫時期——資金集中在極少數股票，導致估值偏高且缺乏廣泛基礎，蘊含回檔風險。

此外，川普政府近期揚言對多國課徵高額關稅以平衡貿易，雖然市場一度擔憂通膨與成長受阻，但這些利空消息被延後（關稅實 施期限順延至 8 月）後，投資人又選擇性忽視了潛在衝擊。總體而言，在貨幣週期由緊轉鬆的當下，美股多頭行情依然佔上風，但技術面的過熱與基本面潛 在變數意味著後市須提防高位震盪。

新光證券指出，台股在外資買盤帶動下，台股加權指數一舉收復關稅衝擊時留下的缺口。期間內資也扮演了重要支撐角色：本土法人（投信等）趁勢加碼超跌績優股，融資餘額在先前大幅降低後近期才溫和回升，顯示散戶並未過度槓桿，市場籌碼相對穩定。資金面與信心面的共振，使台股呈現「內外資一起抬轎」的景象。

特別值得注意的是，近期台指期貨的外資淨空單部位持續創下新高，在現貨市 場強勢買超的同時，期貨卻大幅放空，表面看似矛盾，實際上很可能反映的是外資的避險策略。

這背後的操作邏輯與面臨的三大考驗＞＞＞觀看完整內容請至新光證券研究專欄

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編按：2023/03/31 更新，縮表再起！受區域銀行擠兌危機影響，Fed 過去 2 週內累積增加了將近 4,000 億美元，抹滅了自 2022 年 4 月開始啟動的縮表將近三分之二的努力，而隨著區域危機暫緩，Fed 資產負債表規模於本周縮減了 278 億美元。
資料來源：FRED

接下來就讓我們回顧一下 2017 年至 2019 年的縮表發生了什麼事情吧！

聯準會 6 月縮表

• 2021年，聯準會最大誤判：inflation is transitory （通膨是暫時的）。
• 2022年，聯準會可能誤判：美國經濟soft landing （軟著陸）？

縮表是什麼？

美國聯準會（Fed）已經敲定縮減資產負債表計畫，將於 6 月 1 日開始縮表，預計每月縮表 950 億美元（ 3 個月內逐步達到此規模），比上一輪縮表步調快了將近一倍。縮表的意思是中央銀行收緊貨幣政策的手段，以美國為例，就是指聯準會（Fed）縮減「自身資產負債表規模」，將量化寬鬆（QE）政策期間印出來的錢慢慢收回來。

聯準會是怎樣縮表的？

聯準會（Fed）常見的縮表手段，是停止將到期債券的本金所得全部再投資購買新債。此外，本次縮表的過程中，聯準會並不會主動出售債券。我們可以先回顧 2017 ~ 2019 年的縮表政策。

簡單來說，隨著經濟好轉，聯準會的貨幣政策會從寬鬆轉為緊縮，上一個循環的順序是：

• 首先，縮減購債 taper，也就是每個月印鈔越印越少，最後停止
• 再來，升息 rate hike，也就是讓錢流回銀行體系，或是說讓資金取得的成本提高
• 最後，縮表 quantitative tightening （QT），也就是開始把當初來印出來的錢慢慢收回去

2017 年的縮表準備

2013 年中時，當時的聯準會主席 Ben Bernanke 開始向市場溝通，他們準備要縮減購債，當時引起了市場一陣恐慌，這也就是著名的 2013 年退場震撼（taper tantrum），這段故事若你沒聽過，建議去看一下第 25 集，有完整的介紹。

2014 年 1～10 月，為當初聯準會真正執行縮減購債的時間，最後 QE III 在 2014 年 10 月結束，也就是聯準會停止印鈔，寬鬆的貨幣政策正式停止，聯準會的資產負債表便開始停止增長，當時聯準會的資產負債表維持在約 4.5 兆美金的水準，在 2008 年金融海嘯前，聯準會的資產負債表規模大概是 8,000 億美金，也就是說經歷了 3 輪的QE，聯準會總共印了 3.7 兆美金。

儘管停止印鈔，這些錢還是存在這個世界上，並沒有被收回去！2014 年，Janet Yellen 上台成為新的聯準會主席後，隨著就業市場的回溫，Yellen 的聯準會在 2015 年 12 月首次升息，2016 年 12 月第二次升息，2017 年 3 月第三次升息，那個月 FOMC 的會議記錄在 4/5 公佈，裡面提到了 “ most participants judged that a change to the Committee’s reinvestment policy would likely be appropriate later this year ” 。

一個合理的可能是，他們首度提到「2017 年可能是又要開始縮表的一年」。2017 年 6 月，他們升息了第四次，這次他們又提到， “ expects to begin implementing a balance sheet normalization program this year ” ，就是一個更堅定的語氣，說到今天預期要開始縮表，甚至具體提供了一份文件解釋他們的計劃，叫做 “ Addendum to the Policy Normalization Principles and Plans ” 。

如同我們在第 20 集解釋過的，所謂的 QE，也就是聯準會去向商業銀行購買美國國債，然後在電腦裡，把商業銀行存在他這邊的準備金金額改一改，也就完成所謂電子式的「印鈔」。在聯準會的資產負債表上，買回來的美國國債，就會被記在資產上，而欠銀行的準備金，就會被記成負債。

美國國債隨著時間越買越多，欠銀行的準備金也越來越多。因此這個印鈔的過程會造成資產及負債同時增加，叫做資產負債表的擴張（balance sheet expansion）。現在他們要把錢收回去了，這個過程會讓這二個數字都越來越小，這個被稱作資產負債表的收縮，也就是縮表。英文有多種講法：Shrink balance sheet, Balance Sheet runoff, Balance Sheet normalization， Quantitative Tightening。

實際上怎麼做？其實我們知道，聯準會去市場上買的美國國債，本來就會有到期日，若當到期日到了之後，這個美國國債就會從資產那一欄消失，那美國財政部也會把債券的本金 100 元及最後一期的利息還給聯準會，所以他的資產及負債會同時變少。

然而，從 2014 年 10 月～2017 年 9 月，聯準會的資產負債表都沒有變小的原因，是因為每當有債券到期，美國政府把錢還給聯準會後，他們會把這筆收到的錢拿去繼續買別的美國國債，這個過程叫做再投資（reinvest），他們確保這些錢會繼續留在系統裡，不會因債券到期就自然消失。所以現在他們想要把錢收回去怎麼辦？最簡單的方法，就是停止再投資。若債券到期後，就讓這些錢自然消失。

但是他們手上的美國國債有各式各樣的到期日，他們還是希望能控制把錢收回去的速度怎麼辦？在這一份有關縮表計畫的備忘錄（Addendum to the Policy Normalization Principles and Plans）裡，針對美國國債有提到，一開始每個月最多會讓 60 億美金的美國國債到期，然後每 3 個月把這個上限往上加 60 億美金，最高達 300 億美金為止。至於 MBS 也是類似的機制，一開始最多每個月會讓 40 億美金的 MBS 到期，然後每 3 個月把這個上限往上加 40 億美金，最高達 200 億美金為止。所以，如果開始執行，聯準會將於第1～3 個月每月縮表 100 億美金，第 4～6 個月每月縮表 200 億美金，一路往上加，一年後將變成每個月縮表 500 億美金，之後就會維持這個速度持續縮下去。

若當月到期的美國國債超過當時縮表的上限，多餘的部分他們就會繼續再投資。後來，2017 年的 9 月 FOMC ，聯準會沒有升息，但公布了他們決定從 10 月正式開始縮表，就照當初 6 月公布的計畫。最後 12 月他們又升息了一次。在 2017 年下半年這段時間，市場並沒有受到太大影響，一方面也是因為，初期縮表的幅度其實非常小。這段時間發生最大的一件事，是在 11 月時，川普宣布明年將不續任聯準會主席 Janet Yellen，反而是任命 Jerome Powell 從 2018 年起擔任聯準會主席，也就是我們熟知的現任主席。這一切一切為一個瘋狂的 2018 年埋下了種子。

2018 年的縮表影響

我個人會把 2018 年分成三個階段，第一是年初到 9 月份的 FOMC ，第二是 9 月份的 FOMC 到 12 月份的 FOMC ，第三是 12 月的 FOMC 到年底。

第一階段： 2018 年1/1～ 2018 年 9/25

2018 年前 3 季的主軸，聯準會一方面維持每個季度升息一次的節奏，另一方也也依照計畫緩慢地在縮表。然而，除了聯準會的貨幣政策之外，上任美國總統第二年的川普也在 2018 年 3 月發動了著名的中美貿易戰，原本大家以為川普只是在嚇唬中國，不會真的徵收關稅，結果沒想到在 7/6，美國正式對第一批徵稅清單中價值 340 億美元的中國輸美商品加徵 25% 關稅，8/23 又對另外 160 億的商品加徵 25% 關稅，從此中美貿易戰越演越烈。其實中美貿易戰也是個經典故事，若你有興趣希望我能拍一集，請在下面留言。

在這階段，因美國持續升息、加上縮表、加上中美貿易戰的不確定性，我們看到亞洲股市其實相對疲軟。中國上證指數下跌 16% 就不用說了，香港恆生指數下跌 8%，韓國 Kospi 指數下跌 5%。然而，我們台股加權指數在這段期間，算是在亞股裡表現非常好的，上漲了 3%。真的強的，是美國股市，在這段時間 SPX 上漲了 9%，Nasdaq 上漲了 16%，Dow jones 上漲了 7%。亞股被聯準會緊縮的貨幣政策加上中美貿易戰打到趴在地上，但是美國自己經濟很穩定，不但失業率降到 4% 以下，通膨（core PCE）也回升至聯準會的 2% 目標。這段時間，因美股的表現完全沒有被中美貿易戰影響到，可能也是川普得以讓中美貿易戰越演越烈的原因。

而中國原本正在執行去槓桿，導致經濟狀況原本就偏弱，再加上中美貿易戰，所以陸股完全被打在地上，一場中美貿易戰，美股上漲，陸股暴跌，事實上，SPX 在 9/20 剛創下了歷史新高，而前三天 9/17，中國上證指數收在 2018 年的最低點 2651.789，如果我們單從資本市場的角度來看，川普當初正在打一場勝仗。

第二階段： 2018 年9/26～ 2018 年 12/18

9/26 的  FOMC ，如同市場預期，聯準會在 2018 年第 3 次升息，根據當時的利率點陣圖（dot plot）， 2018 年應該還會再升 1 次，而 2019 年可能還會再升 3 次息。這些其實也還好，畢竟當時美國失業率在下降，核心通膨再上升，升息循環不會馬上結束也許可是可以理解的。

然而，10/3 主席 Powell 在與 PBS 主播 Judy Woodruff 的一場 Q&A 中，說了一句： “ we’re a long way from neutral on interest rates ” 。他的意思是，0% 的利率是寬鬆的貨幣政策，然而當時聯準會已升息 8 次把聯邦基準利率的區間調整至 2%～2.25%，主席不但認為這還不算是緊縮的政策，甚至要再升息幾次才能達到中性，也就是不寬鬆也不緊縮的貨幣政策。

當天美國 10 年國債殖利率飆升至 3.2% 左右，是 7 年來最高，主席都說了嘛！升息要一直升下去！原本，升息、縮表、中美貿易戰一起來就算了，只要美國經濟夠好，美股還撐得住。現在主席居然暗示還有很多次息要升？WTH？於是 10 月份美股撐不住了開始暴跌，整個 10 月的市值蒸發 2 兆美金，是 2011 年 9 月以來表現最差的一個月。

Amazon 當月-20%，Netflix -19%。儘管 80% 公司 Q3 財報優於預期，但是 75% 公司的股價在 Q3 財報後下跌。 2018 年 9/26～12/18 約 3 個月的時間，SPX 下跌了 13%，Nasdaq 下跌了 15%，Dow Jones 下跌了 11％，而亞股又跟美股再跌一波。上證指數下跌 7%，韓國 Kospi 指數下跌12%，這一次台灣加權指數也下跌了 11%，全球股市終於在這一個階段全倒。

第三階段： 2018 年 12/19～ 2018 年 12/31

2018 年 12/19 的 FOMC ，聯準會如同市場預期於當年升息第 4 次，這也是自 2015 年來第 9 次升息，將 fed funds rate 區間上調至 2.25%～2.5%。不過在 dot plot 裡他們調降了2019 年的升息預期，從 3 次降為 2 次，但當時市場 fef funds futrue 已開始預期 2019 年聯準會不會升息，另一方面川普也天天在抱怨聯準會不應該升息。不過這都不是重點，重點是主席 Powell 在會後的記者會又說錯話了。

經歷過 3 個月的全球股市下跌，市場當時對於未來的經濟成長開始充滿疑問，在這情況下很需要被聯準會放一些鴿派訊息安撫。結果在 FOMC 會後記者會，記者問主席 Powell 對於未來的縮表計畫時，他說了一句 “ I think that the runoff of the balance sheet has been smooth and has served its purpose, I don’t see us changing that ” 。我認為縮表進行的很順利、也達成目標，不需要做任何改變。當時聯準會正在以 1 個月 500 億美金的速度縮表，資產負債表從最高點 4.5 兆美金，降到 4.1 兆美金左右。

Powell 讓縮表的未來聽起來像是自動導航。經過 9 次升息後，市場已預期經濟成長很可能會放緩，這是因緊縮的貨幣政策下正常的結果，所以他們預期聯準會升息已經到了尾聲，但主席卻講的好像縮表會一直進行下去的樣子，這個又真的嚇到市場了。結果接下來一週美國股市暴跌，一週內美國三大指數下跌 8～9% 不等，還記得當年在聖誕節在 niseko 滑雪，看著美股暴跌，一邊滑雪一邊又很想接刀的心情。後來，在隔週也就是當年最後一週美股就全線反彈。這段年底的劇本，亞股就比較沒有參與了，就是看美股在那邊暴跌再漲回來。

不過最後 2018 年全球股市還是收黑的，不管是美國三大指數或亞股，算是近幾年股市表現得最不好的一年。除了中美貿易戰外，還有一部分，就是因為聯準會的緊縮貨幣政策，升息加上縮表，再配合主席 Powell 二次的發言不當。這些事最後怎麼解決的？你可以想像，主席 Powell 被下跌的股市嚇到了，於是 2019 年的 1 月的 FOMC ，聯準會改口說未來不一定會繼續升息，而且澄清他們會讓聯準會的資產負債表維持在相對充足的狀態，就是安撫市場「不會堅持縮表」。2019 年 3 月的 FOMC ，不但 dot plot 顯示他們預期 2019 年不會再升息了，甚至宣布縮表也要在 2019 年 9 月結束。2019 年 6 月的 FOMC ，8 位委員甚至投票認為聯準會應該要降息。

結果 2019 年 7 月的 FOMC ，真的降息了。同時宣布提前二個月結束縮表，剩下的可能你也猜到了，2019 年下半年，全球股市重回牛市。

我們學到什麼？

看完這些往事，我不知道你有沒有獲得些什麼心得？如果有歡迎在下方留言。在這邊跟大家分享我個人對於 2017～2019 年發生的事，獲得的一些心得。

第一，若我們看美股 SPX500 在 2010 年到 2020 年新冠肺炎發生前的大多頭。最大的修正就發生在我們剛提到的這段時間，也就是 2018 年的下半年。因為當時聯準會不但一邊升息一邊縮表，主席 Powell 還暗示市場升息的路還很長，縮表也是自動導航的狀態，這不但影響到的市場的資金面更影響到的市場的信心。升息代表資金的價格上升，縮表代表資金的數量下降，二件事情加在一起，總有一天會影響到資產的價格，甚至是經濟成長，因為資產價格或經濟成長的循環，有一部分很可能本來就是貨幣政策或是說資金面下的結果。

第二，聯準會主席 Powell 當年可能其實不知道自己在做什麼？其實美國的聯準會主席通常會做二任（8 年），這是二黨過去的慣例，就算換黨執政也不會換聯準會主席，畢竟聯準會原本就應該是獨立的。但是川普上台打破了這個慣例，把做的好好的 Janet Yellen 換成律師出根本不是經濟學家的 Jerome Powell，當時市場便有傳言，川普想要一個他可以影響的主席。結果 Powell 上任後，我每次半夜 2 點起床看 FOMC 的記者會，都不太曉得 Powell 在說什麼？總是讓我感覺這是一位有點狀況外的主席，對於經濟成長前景的論述很淺，我個人當時非常懷念 Janet Yellen。

結果就是， 2018 年 9 月先是說升息還有好長一段路要走， 2018 年 12 月說縮表會自動導航進行下去，結果股市一下跌，下個月就馬上改變立場先是宣布將會停止升息，停止縮表，最後甚至開始降息了。股市是領先指標這麼我們都知道，但聯準會這個大組織有多少個經濟學家在預測美國未來的經濟成長、就業市場、通貨膨脹。我們必須密切注意聯準會的想法，但若是 Powell 的聯準會，也是要看股市才知道美國經濟成長即將放緩的話，那我的疑問是，他們平常到底在幹嘛？

第三，主席 Powell 也許並不一定是最適任的聯準會主席，對於美國經濟的未來也看不準，甚至初期常常發言有略嫌莽撞的趨勢，但是他最大的優點就是他會撐住美股。 2018 年下半年發言都是這麼的鷹派，美股跌個幾個月，他隔年馬上降息轉成鴿派，把美股帶回牛市。是否真的是因川普叫他這麼做的我們無法證實，但是結果上來看，他就是不遺餘力。

2020 年的新冠疫情發生後，聯準會當機立斷啟動「無限 QE」又是一個經典案例，這也是華爾街支持他連任的最大理由， 2022 年的 10 月底～11 月初，拜登應該隨時會宣布他對下一任聯準會主席的決定。在這裡，也許我們又將步入升息循環，甚至因通貨膨脹的壓力，這次縮表也可能會開始的比較早，也許資產價格又即將面臨波動，但是如果Powell連任，他的支撐股市的 track record 非常優良，儘管對於美國經濟似乎沒什麼 insight，但是還是可能會確保股市的修正，不會因為緊縮的貨幣政策而失控。

2021 年這次美國即將展開的貨幣緊縮循環，從預備期的縮減購債，到後面的升息以及縮表會怎麼演呢？上一次升息的頂點是 2.25%，印鈔 3.7 兆美金後只收回 7,000 億美金以後就放棄，這一次升息能走多遠呢？又能在不過度影響經濟成長或是資產價格的前提下，收回多少資金呢？套一句盛竹如大哥在藍色蜘蛛網的經典台詞，讓我們繼續看下去。

【延伸閱讀】

• 正面迎戰「通貨膨脹」！聯準會升息時程要提前了嗎？
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本文為預言背後的各種方法給出一個簡單的側寫，從日本漫畫家的神秘預知夢，到經濟週期的樂觀假說，再到備受爭議的末日公式，最終以電腦模型對社會趨勢的預測收尾，我們看到了人類探索未來的不同路徑。這些探索雖然不盡然都基於嚴謹的科學方法，但它們共同展現了人類對未知未來的好奇心和求知欲。

《我所看見的未來》是什麼？

原本名不見經傳的日本漫畫家龍樹諒（Tatsuki Ryo）近年來名氣暴漲。

她是一位活躍於上世紀 90 年代的漫畫家，但當時並未有出名的人氣作品。有一天她突然發現，電視上的許多新聞都有強烈的既視感──似乎早已在夢中看過。龍樹諒懷疑自己擁有預知夢的能力，隨後開始記錄自己的夢境。在職業生涯末期，她把自己的夢境畫成漫畫出版，名為《我所看見的未來》。

這本 1999 年出版的漫畫在十多年裡始終默默無聞，直到 2011 年 3 月 11 日東日本大地震後，有人意外在舊書店看到這本漫畫集，封面赫然寫有「2011 年 3 月將發生大災難」的字樣。經過社群媒體廣泛傳播後，許多人認為，龍樹諒的預知夢「準確預言」了大地震的發生。 《我所看見的未來》一書難求，在二手書市場上一度被炒到 50 萬日圓。

龍樹諒本人也成為了話題人物。由於她年屆 70 ，隱居山村，不接觸媒體，也極少公開露面，這導致她甚至不知道自己已經成為日本國民級名人。大眾和媒體也不知道，漫畫家本人其實是女性。所以在很長時間裡有位男性詐騙者冒充龍樹諒參與電視節目，甚至與出版社簽訂出版合約。直到龍樹的親戚告知她此事，她親自接受媒體採訪，自證身份，才結束了這場詐騙鬧劇。同時，她同意飛鳥新社出版《我所看見的未來完整版》。

然而，真正的風波圍繞著 2021 年出版的《我所看見的未來完全版》。在新版中，她指出舊版原書收錄的海嘯夢境並非指東日本大震災引起的大海嘯，而是一場真正可挫大災難的先兆－日本與菲律賓之間的海底斷裂，火山爆發，海嘯以 3 · 11 大地震三倍的高度襲擊太平洋沿岸國家。夢中還出現了「新大陸隆起」。她夢到這場災難的時間是 2021 年 7 月 5 日。

「如果夢境發生的日期是現實發生的日期，那麼災難將在 2025 年 7 月 5 日發生。」

這個預言迅速在日本和亞洲地區引發了巨大的社會影響和爭議。 2025 年 7 月 5 日將近，香港、台灣、韓國等地赴日航班預訂量大幅下降，部分航空公司甚至因此削減了航班。社群媒體上，「 725 求生指南」等話題熱度飆升，東京便利商店的應急包被搶購一空，防災物資銷售異常熱門。

更有趣的是，龍諒自己在 2025 年 6 月出版的新書《天使的遺言》中，似乎對先前的預言進行了「修正」。她表示「 7 月 5 日只是做夢的日期，不一定是災難發生的日期」，並承認部分內容是出版社主導添加，自己並未刻意製造恐慌。龍樹諒強調，「預知夢是警告，不是宿命」，希望藉此喚起大眾的防災意識。

《我所看見的未來》是科學與神秘交鋒的縮影。從諾查丹瑪斯的 1999 年末日預言，到瑪雅人 2012 年末日預言，再到現在的預知夢漫畫集《我所看見的未來》，大眾對末日預言的「熱情」或許反映了人們在面對不確定性時，在科學解釋之外尋求慰藉和指引的心理需求。正如漫畫家本人所說：「預知是警告。正因為可以避免，才會被夢見。」

從某種程度上來說，末日情結正是人類嘗試窺探未來的動力。也難怪大眾會投向神秘主義──由於現實世界的複雜性，人類對未來的預言能力仍然捉襟見肘。即便是偉大的艾薩克·牛頓爵士，計算末日的方法也不比預知夢高明多少。

牛頓「但以理書註釋」手稿，現藏於劍橋大學國王學院圖書館。丨圖源：King’s College Library, Cambridge

牛頓是一位虔誠的宗教信徒，他投入了大量時間研究神學和解讀聖經預言。他堅信，《聖經》隱藏著宇宙的終極結構，末日將遵循某種神聖的節奏到來。

1704 年，牛頓預測世界可能在西元 2060 年毀滅──大約在 2060 年，人類將經歷一場重大轉變，甚至可能是世界末日的開始。這個出人意料的預言並非基於科學推理，而是源自於他對《聖經·但以理書》文本中像徵意義和時間線的細緻分析。有趣的是，牛頓本人對他的預測很謹慎：他承認時間不確定，暗示該事件可能會延遲，但不會提前。

牛頓的這一面曾長期被後人忽視，直到 20 世紀晚期其筆記公開，學術界才驚訝地看到牛頓的另一面。

後驗規則騙了你？

預知夢無法解釋且準確性存疑，自然不具參考價值；以宗教經文牽強附會出的數字命理，也很難站得住腳。隨著科學進步，理性的人們開始嘗試用數學和統計方法來機率性地預測未來。但在搞不清楚底層機制的情況下，指望透過歷史資料預測未來，說到底也不過是在資料雲裡描點湊曲線的「唯現象」擬合。

其中一個顯而易見的瓶頸就在於，我們常常不清楚研究對象所遵循的機率分佈模式——只能透過以往的數據猜測，然後利用「猜」出的結果預測未來走向。換言之，是用不確定的方法，歸納出不確定的規律，預測不確定的未來。

例如，如果人類不知道任何天文學知識，但是根據歷史記錄，到今天為止太陽每天都會升起。那麼明天太陽有多高機率照常升起呢？

當然，依據長期歷史記錄，可以把「太陽每天都會升起」看成是一個「真理」。但此時的「真理」，本質上就是「只有極小機率才不成立的陳述」的意思！

換一個場景或許能看得更清晰。

若投擲 n 次硬幣，出現了 k 次正面，而我們沒有任何額外資訊，那麼第 n+ 1 次投擲也是正面的最佳估計是多少呢？

如果硬幣是均勻的，則每次實驗裡，它是正是反的機率始終為 0.5 。但現在的問題就在於，我們不知道它是不是一枚均勻的硬幣！資訊缺失正是預言能力的一個主要瓶頸。

這樣的問題困擾著拿破崙時代的歐洲數學家，但令人欣慰的是，法國偉大的數學家皮埃爾-西蒙·拉普拉斯（Pierre-Simon marquis de Laplace）找到了差強人意的解決方法——拉普拉斯後驗規則。

根據拉普拉斯後驗規則，答案是（k+ 1 ）/（n+ 2 ）。拉普拉斯後驗規則是一種列舉歸納法的方法，也就是根據觀察到的實例推斷未觀察到的實例的機率。例如，如果你觀察了 8 隻烏鴉，它們都是黑色的，那麼下次看到的烏鴉有多高機率也是黑色的？根據拉普拉斯後驗規則，答案是 90% 。

歷史上，拉普拉斯後驗規則曾真的被應用於計算太陽明天升起的機率。它體現了該原理在缺乏先驗資訊時的推斷能力。如今，拉普拉斯後驗規則在機器學習等領域也有廣泛應用，例如拉普拉斯近似方法（Laplace Approximation），都展示了其強大和簡潔性。它的優點是簡單且通用，可以用於沒有共軛先驗的情況。然而，其缺點在於近似精度依賴於後驗機率分佈的形狀，如果後驗機率分佈不是單峰或對稱的，那麼高斯近似可能不太準確。

歷史週期假設能預測未來？

認為人類歷史具有週期性，與其說是一種學術觀點，不如說是人類的一種慾望。如果歷史存在週期性，我們就能非常簡單地預測未來。

塞繆爾·本納（ Samuel Benner ），一位 19 世紀的美國農民，以其對經濟和商品價格週期的預測而聞名於當代社交媒體。

本納在 1875 年出版了《本納對未來價格漲跌的預言》 （Benner’s Prophecies of Future Ups and Downs in Prices）一書。書中包含了一張從 1845 年到 1903 年的價格週期表，這張表根據歷史數據預測未來數十年的經濟起伏波動，標示了他預測的恐慌時期、出售和買入資產的有利時機。他的預測在許多情況下都非常準確，甚至超越了當時的經濟學家。

本納的預測方法是基於他對自然法則的觀察和分析。他認為，經濟和商品價格的週期受到太陽活動、氣候變遷和農業產量的影響。他發現，玉米、豬肉和生鐵的價格都有一個 11 年的週期，與太陽黑子的週期一致。他也發現，生鐵的價格有一個 27 年的週期，其中每隔 11 、 9 、 7 年會出現低谷，而每隔 8 、 9 、 10 年會出現高峰。他利用這些週期來推算未來的價格走勢，並給了一些投資建議。

如果按照週期規律擴充表格，則最上面一行準確預測了大蕭條、第二次世界大戰、網路經濟泡沫和 COVID- 19 大流行（並未預言這些事件本身，而是指出這個節點是蕭條時期）。

若這份表格真的有用，那麼人類經濟活動似乎遵循著簡單的週期規律：

• 恐慌年（A 行），市場狂熱或崩潰，遵循 16-18 – 20 年的週期，循環往復；
• 繁榮年（B 行），高價格時期，適合拋售，遵循 8-9 – 10 年週期；
• 蕭條年（C 行），低價時期，適合買入，遵循 11-9 – 7 年週期。

表格中最上面一行似乎準確預測了大蕭條、第二次世界大戰、網路經濟泡沫和COVID- 19 全球疫情。丨圖來源:Benner’s Prophecies of Future Ups and Downs in Prices

儘管本納的預測在當時引起了廣泛關注，但也受到了批評和質疑。有些人認為他的預測是基於巧合，而非科學和邏輯。也有人認為他的預測過於簡單粗略，沒有考慮其他因素。甚至有人認為他的預測帶有偏見，動機不純，是為了影響市場，從中牟利。

當然，有學者指出這類預測往往是「事後回溯式擬合」，但本納本人卻堅信這些模式與太陽黑子活動等自然週期密切相關，試圖用天文週期解碼人類市場行為。

他的嘗試雖帶有濃厚的占星術氣質，但思路和一些正統經濟學的理論不謀而合（如著名的康波理論）。這種用自然節律解釋人類社會的渴望，在科學與神秘主義的交界地帶反覆出現。

正確預測柏林圍牆倒塌的末日公式

週期性是強大的工具，它能賦予人類輕易預測未來的能力。問題是，現實世界的歷史走向真的遵循週期性嗎？除此之外，是否有類似的便捷預言手段？

以下我介紹一個當代科學哲學中最令人難以置信且富有爭議的思想，便是對「世界末日的科學論證」。這個理論甚至給出了人類文明將在 760 年內走到終點的預言。

評論家和物理學家埃里克·勒納（ Eric J.Lerner ）將末日公式斥為「單純玩弄數字的偽科學」。然而，也有人認為它具有嚴肅思考的價值。這個故事始於普林斯頓的天體物理學家約翰·理查德·戈特三世（J.Richard Gott III）。他是 20 世紀最後幾十年裡幾位獨立提出世界末日理論的學者之一，其他人包括物理學家霍爾格·貝赫·尼爾森（Holger Bech Nielsen）、布蘭登·卡特（Brandon Carter）以及哲學家約翰·萊斯利（John Leslie）。

戈特的理論起源於一段有趣的經驗。 1969 年，當時還是哈佛大學物理系本科生的戈特在歐洲度假時參觀了柏林圍牆。他心算了一下，然後向朋友宣布：最短 2.66 年，最長 24 年，柏林圍牆必然會倒。 21 年後，柏林圍牆果然倒塌，這促使戈特決定公佈他的演算法。他於 1993 年在《自然》 （Nature ）雜誌上發表文章，並將公式應用於人類文明。他當時預言，人類在未來 12 到 18,000 年內滅絕的可能性高達 95% 。

戈特將公式的核心概念稱為哥白尼原理──哥白尼斷言地球不是宇宙中心，他認為不應該賦予地球特殊的地位，地球本質上和其他行星沒有什麼不同。戈特的洞察力體現在將這想法應用在時間點上：歷史有始有終，但我們本身所處的位置並無特殊之處。

其邏輯可以這樣理解：跳出歷史之外，我們把某個事物（例如柏林圍牆）存在的時間製作成條狀圖，然後將其分成均等的 4 份： 0% ~ 25% 、 25% ~ 50% 、 50% ~ 75% 、 75% ~ 100% 。隨機點落在 25% – 75% 段的可能性是 50% 。如果你所在的時間點剛好位於該區段，那麼你就會發現，該事物之後存在的時間最短是剩下的 25% ，最長則是剩下的 75% 。所以，如果考慮「此時此刻」該事物已然存在的時間，就能得到其未來存續的時間範圍。

由筆者繪製的簡單示意圖

以柏林圍牆為例，戈特參觀時知道柏林圍牆建於 8 年前，所以據此推論：未來 2 又 2 / 3 年到 24 年內，柏林圍牆就會倒塌！當然，該預言只有 50% 的置信度。不過，可以以放寬範圍為代價來提高置信度——例如，最開始選擇的區段覆蓋總條狀圖的 95% ，這樣一來，就把可能性提高到了 95% ，代價則是，預言裡的時間上限達到了 160 年。

這便是哥白尼原理最原始、最簡單的應用。利用類似的方法和若幹額外條件，物理學家霍爾格·貝赫·尼爾森推斷人類有 50% 的幾率在未來 760 年內滅亡。不過，他也指出，這種推導並不嚴密，如果人類出生率持續走低，將會大幅延緩末日的到來。

批評意見

並非所有《自然》雜誌的讀者都贊同他的理論。生化統計學家史蒂文·N·古德曼（ Steven N.Goodman ）在評論信中抱怨道：「謊言、該死的謊言和統計數據是困擾統計學家的那些色彩繽紛的箴言之一。在我看來，戈特對統計學工具的運用……為這句話賦予了悲劇性的新生命。」

然而，經過《紐約時報》和《紐約客》的報導，戈特和他的預言得到了極大的關注。他自己也成為引人入勝的故事講述者和著名的科學預言家，成功預測了百老匯的戲劇劇目和芝加哥白襪隊再次贏得世界大賽。

儘管如此，關於世界末日公式的爭論仍在繼續：大多數學者認為它是錯誤的，但對於它為什麼是錯誤的尚未達成共識。

對末日公式的批評主要集中在以下幾個方面：

• 對「無差別原則」的錯誤應用：史蒂文‧古德曼認為，上面的推理屬於對「無差別原理」的錯誤應用。所謂無差別原理，就是賦予各種情況等可能性的機率。古德曼指出，即使小孩也本能地知道投擲硬幣正反結果各 50% ，但無差別原理本身卻是基於人類的對稱性偏好，常常會讓使用者落入陷阱。最直觀的錯誤類似於，購買彩票可能中獎，也可能一無所獲——有兩種可能性，所以中獎的機率是 50% ，這顯然是錯誤的推理。
• 時間點位置的假設：戈特的末日公式蘊含著一個大膽的假設──我們對自身所處的時間點在整個歷史中的位置一無所知。古德曼則反對說，原則上我們可以搞清目前和過去、未來的關係。
• 「自我指示假設」：另一類反對意見是基於「自我指示假設」，由物理學家丹尼斯·迪克斯（Dennis Dieks）等人提出。這個假設認為：因為我是一種具有個體意識的智慧生物，所以這一事實使我傾向於「可以容納最多智慧生物的那種理論」。類似於說，如果我第一次購買（規則不明的）彩券就中了大獎，那麼我可以認為：（ 1 ）我是天選之子；（ 2 ）中獎率本身就很高。後者似乎是更合乎理性的認知。應用「自我指示假設」，可以使戈特等人的推理無效。
• 對「自我指示假設」的反駁：然而，哲學家尼克·博斯特羅姆（Nick Bostrom）對「自我指示假設」提出了強烈的反對意見。他指出，如果按照「自我指示假設」，那麼我們就應該立刻認同含有無限多智慧生命的多元宇宙理論——但這顯然是不必要和不合理的。所以，「自我指示假設」本身就是一個有缺陷的哲學主張。

電腦模型能預測未來？

進入 20 世紀下半葉，隨著電腦科技的發展，科學家開始嘗試利用複雜的電腦模型來預測未來的社會趨勢。對未來的預言無論形式為何，最終都是為了引導我們更好地理解當下，並為可能的挑戰做好準備，從而塑造一個更理想的未來。

1970 年代，麻省理工學院（MIT）的研究人員受一個名為羅馬俱樂部的精英組織委託，預測在有限的行星資源下，全球成長的未來是什麼樣的。這聽起來有點像是災難電影的開頭。可悲的是，還真有這種可能。

系統動力學之父、MIT 的傑伊·福瑞斯特（Jay Wright Forrester）為此開發了一整套後來被他的四個學生發揚光大的理論，考察了最有可能影響人類社會全體的五大因素：人口成長、農業生產、不可再生資源枯竭、工業產出和環境污染。

基於福瑞斯特最初的 World1 系統，研究人員建立了更精細的 World3 模型，透過模擬「一切照舊」的情景，他們預測如果不發生重大轉變，我們的社會將在本世紀的某個時間點遭遇真正的崩潰。

這些研究被收錄在環境書籍《成長的極限》 （The Limits to Growth）中。 《成長的極限》在出版時就受到廣泛而尖銳的批評，儘管它的銷量巨大。好消息是，應用現代理論建構的預言模型（如歷史動力學模型），給出的預言要更加樂觀一些。

2019 年的一個歷史動力學（Cliodynamics）模型認為，技術突破足以逆轉人類興衰週期。例如在 17 世紀中葉，美洲的高產作物提高了中國某些地區的人口承載量。該模型源自氣候動力學工具，使用過去 5,000 年中數十個文明案例研究來尋找人類歷史上的數學模式。（詳情請見 [4 ]、 [5 ]）

這個模型也指出，從 2020 年開始，人類可能會迎來一個非常艱難的 10 年。但樂觀地看，文明之火不會熄滅。如果眺望夠長遠的未來，時間跨度越大，人類的前景就越光明。所以說，人類在未來 10 年（從現在算起是 5 年）的主要任務是：「活下去，別滅絕！」

【參考來源】

• [1]Computer predicts the end ofcivilisation(1973)|RetroFocus
• [2]Doomsday argument:the end of humanity，predicted by a math equation|Vox
• [3]History repeats itself.That’s bad news for the 2020s
• [4]According to Research，Here’s What’s Likely to Happen in The’20s.And It’s Not Great:ScienceAlert
• [5]Arise’cliodynamics’|Nature

《虎嗅網》授權轉載

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台股端午節前震盪整理，周線翻黑；逢 6 月底，市場聚焦法人季底作帳、除息與股東會，其中長榮、台達電、聯電、日月光等重要權值股即將除息，最受到法人關注，市場上如果有發現法人連買的個股開始轉賣，代表法人即將季底結帳，投資人就不要貿然搶短。

投信是誰？

投信簡單來說，就是基金背後的操盤者。基金公司透過募集基金的方式，獲取一般投資人的資金，而操盤者就利用這些資金幫助投資人進行交易決策。

投信作帳行情是什麼？

其實投信這個生態的競爭是很激烈的，都是靠「投資績效」來決定是否能生存在這個圈子，只要績效一直沒有起色，基金公司隨時都可能更換基金經理人。也正因為如此，每當要結算成績時，各個基金經理人都會無不用其極，想盡辦法要讓績效好一點，也造成每當結算日將近時，投信就會拼命拉抬股票，讓自己能繳出好的績效。

投信作帳時間點與重要性

其實投信結算並不是只有年底，只要每逢季底、半年底、年底，投信都需要結算績效，但重要性當然是年底 > 半年底 > 季底，也就是說作帳行情跟拉抬幅度都是在年底較容易浮現出來，這也是我為什麼只看年底投信作帳行情的原因。

投信交易手法有哪些？

外資跟投信的操作差異

照理說，外資的資金較大，跟隨外資投資的人應該比較多才對，但老實說投信被投資朋友當作判斷的依據相對外資來說，還更多，這是為什麼呢？那是因為外資是以大型股、龍頭股為主，這些股票的價格通常都較高；而投信則是以中小型股為投資標的，這種股價相對較低，投資朋友較能負擔得起，這也就是為什麼投信反而是最多人追隨的籌碼依據。

投信掛單方式

根據我這些年觀察投信交易的方式，我得出一個盤中判斷投信買賣的依據，首先當然是要選到這檔股票是投信近期都是有在買賣的股票，不然茫茫股海中，我們也不可能每檔都去查看。由於投信投資的都是中小型股，相對外資的大型股，波動性較為活潑，外加投信操作不可能像外資一樣要好幾年才看出成效，必須是短期內就要有獲利才行，不然不能應付結算的績效。

這也造成投信必須在波動性大的中小型股中，以短時間的方式在合理的範圍吃掉所需的籌碼，所以我們可能會很常看到投信常接觸的股票，很可能最佳五檔的掛單本來都差不多，突然在整數價位或是某價位突然出現大單，這種單很高機率都是投信掛出來的，不然不太可能會突然有很多人認為這價位適合掛單，然後集體掛在那等。

但記得追隨投信的交易要「反其道而行」，什麼意思呢？當投信看多時，其實他會掛一個大單在外盤的位置，很常是整數位置，有時也可能出現在其他價位，這時很多投資人就會想說，這位置有這麼大量的賣單掛在這，要突破勢必須要很大的買單才行，這裡一定有壓力存在，許多投資人就會在這之前就先將單出售，但其實這是投信的假單，他們的用意就是要讓投資人認為股價過不去，好讓他們在這價格之下能好好吸取籌碼，等籌碼吸夠以後，就會將假單撤出，行情往往就在這時開始飆漲。

投信看空也是如此，當他們想要出售股票時，很常掛一個假大單在內盤，讓投資人以為有大量買盤在此，形成支撐力道，大家就會搶著買進，殊不知是投信在偷偷倒貨的時候了。

總投信持股超過 15% 就必須留意是否有在出貨

由於金管會有規定，每一檔基金投資任一上市櫃公司股票及公司債或是金融債券的總金額不得超過該基金淨資產價值 10% ，所以通常投信在股票持股上不太會像外資一樣可能抱到 20% 甚至 30% 以上，但這只是「單一基金公司」。根據過去看盤經驗以及前輩的指導，若單一投信該檔股票持股沒超過 10% 的前提下，通常總投信「持股超過 15% 」，就要留意投信是否有在出貨，我們就舉幾個例子來驗證一下吧！

例子一 ： 立積（ 4968-TW ），從 2019 年 5 開始，投信就在持續操作他，投信一路將總持股買到 23% 左右，算是相當之高，但隨著作帳行情的結算，每個投信紛紛出脫持股，瞬間投信的持股比例降到接近 0% 的位置，股價也從原本高點 200 多塊，一路跌到不到 100 塊，而今年看似回升，但這樣的持股成長，今年立積大概不會是投信的作帳股票了。

例子二 ：台耀（ 4746-TW ），台耀一直是投信長期操作的股票之一，以往投信大約持有 15% 左右真的就會回落，持股來到 7% ~ 8% 時，投信又會開始買進，算是一個滿好判斷的買賣依據，但在 2018 年時，投信把它當成作帳行情來玩了，持股一度高於 20% ，最後 2018 年底就開始將持股持續出脫，股價雖然沒馬上下跌，但也開始形成盤整，今年持股則持續降低，最後還是敵不住下跌的命運。

如何參與投信作帳行情？

(1)了解投信作帳心態

前面有提到，投信交易不但是為公司、投資人賺錢外，最主要當然是要讓自己有錢生活啊，而我們在查詢基金時，一定會看到各種類型基金的排行，當排行越上面，代表該基金績效較好，就多人投資，這種在年底為了跟對手拉開差距，比較可能進行作帳行情，如果選擇一檔本來績效就不怎麼好，又沒什麼人投資的基金，那根本沒拉抬的必要了，所以第一步就是先選擇出同類型排行前幾名的基金，例如股票型基金前 10 名、科技股基金前 5 名等等。

通常我會使用 MoneyDJ 理財網來查詢基金排行，這裡我舉國內股票型中小型股來篩選，先簡單選擇前 3 名來看好了，分別是群益、復華跟野村，然後進去看他們的持股有哪些。

(2)選擇我有你沒有的股票

當我們選好優質基金後，就是從中找尋他們持股比例較高的股票，但這時有個問題出現啦，當這市場上有一位 A 基金經理人跟一位 B 基金經理人，分別持有 A、B 股票跟 B、C 股票，那這時如果 A 基金經理人要拉抬股票作出作帳行情，應該要拉抬 A 股票還是 B 股票呢？

當然是拉抬 B 基金經理人沒買的 A 股票，這樣就能我賺錢，而你沒賺錢，績效的差距就會顯現出來了，所以當我們選好一檔優質基金後，如果裡面前幾名持股是台積電（ 2330-TW ）、鴻海（ 2317-TW ）等等幾乎大多基金都會買的股票，我們就要避開，其一是股本太大想拉也不好拉，其次就是要拚出績效就不能拉抬一樣的基金。

於是我們將持股比例打開來比較，我們以第一名的群益為基準，能發現這三檔大致都有持有台積電、南電（ 8046-TW ）、世紀鋼（ 9958-TW ）等較有名的股票，這些就比較不會是作帳行情，而群益有其他兩家沒有的，分別有冠德（ 2520-TW ）、雙鴻（ 3324-TW ）、璟德（ 3152-TW ）等等。

(3)剛起步買進

剛剛上面篩選出的股票，其實大多都是投信提前布局的股票，這種來到 10 月怎還能買呢？都快變成結帳行情了，這方法比較適合用在 5 、 6 月那時出來篩選。

第一家是 2520 的冠德，冠德從投信持股不到 1% 漲到了 3% ，股價卻已經翻倍了，這種就比較屬於投信提前佈局的，現在進場很可能已經太晚了，但冠德很早就在群益的持股中，所以之前就有注意的，應該能抓到這波行情。

第二家是 3324 的雙鴻，也是大約 7 月左右投信開始布局，現在持股也來到了 13% 左右，算偏高的位置，股價也漲了 30 幾%，而且近期也轉賣超了，這種也是屬於提前作帳行情。

看了兩檔篩選出來的股票，好像都是提前被投信布局的股票，這樣這時怎麼挑出好的投信作帳持股呢？其實 10 月也是有機會篩出好的作帳行情，因為現在正值王牌股作帳行情起步的時候，雖然大多投信作帳行情在 5 、 6 月可能就開始布局，但這時投信才進場的，很大的機率是他們的王牌持股，當作他們最後的績效衝刺法寶，但這在持股資訊上通常都會是落後消息，我們只能從籌碼面來篩選了，我們透過籌碼條件去篩選出來投信突然連續買超，外加目前持股比例不高，且漲幅不超過 30% 的股票，因為漲過一波的投信也較不易拉抬，除非還是持續大量買進。

第一檔 3711 日月光投控（ 3711-TW ），從 10 / 28 來看，投信近 12 天都是買超，且量也滿大的，上禮拜還連續 3 天買超超過 2,000 張，股價還沒有反應出來，如果投信繼續買超，日月光投控很大的機率就可能形成王牌作帳行情。

第二檔 2303 聯電（ 2303-TW ），聯電也有很大的機率成為王牌作帳行情，雖然他已經因為中芯轉單效益發酵一波，但投信卻沒有轉為賣超，還是持續買進，這種有題材的更容易形成拉抬，只是風險較大，因為已經漲過一波，這種要買就要多加小心。

自營商作帳行情？

2021 年 Q3 季底，台股開始重挫，盤中大家預期外資大提款，盤後一看外資的確賣超破百億，但這好像見怪不怪，之後看一下時間，距離第三季底剩下幾個交易日，心想或許是投信結帳，但盤後一看資料發現，三大法人中的「自營商」竟然賣超超過「百億」，創 16 年半來單日金額最大。時間來到季底，難道除了投信會作帳，自營商也會作帳？

的確，只是自營商在季底是會有「結帳」的情況發生。其實自營商的競爭也投信業者一樣，績效都影響著自營商操盤人的「績效獎金」，但這跟投信法人有不同之處。對投信基金經理人而言，他們當然也在乎好績效帶來的分紅獎金，不過更重要的，投信基金經理人要的是『績效』，自營商要的是「落袋為安」的金額，差別在哪裡？差別在於投信基金經理人只要『尚未實現』的數字越大就好。

什麼意思？投信基金經理人看的其實是基金的績效，因此他們會用盡方法讓基金所納入的股票上漲，甚至是結合其它主力來專攻某幾檔持股，因此，基金淨值就會上漲，基金評比時的績效就會好，但基金經理人需要把這些股票賣掉嗎？是不用的！只要『帳面上』這檔基金持股的股價有在漲就好，最好一直漲到季底，這樣該基金的評比結果就肯定會好。

但是，自營商要的是老闆發給他的獎金，獎金多寡當然是決定於底下操盤人的投資績效，而老闆要發獎金當然不會以未實現的獲利，亦即看得到又不是真的已經屬於他的金額來發獎金，一定是這一季操盤人幫公司實際賺了多少錢，老闆才會論功行賞發績效獎金，因此，面對自營商通常會有的季底結帳行情，一般投資人不只是要跟上順風車，更要學會下車！

集團作帳行情是什麼？

除了投信會作帳，還有其他法人也會作帳，首先先來介紹集團作帳。集團作帳行情指的是集團公司透過旗下公司交叉持股，或在媒體上釋出利多消息，拉抬股價以美化帳面的行為，讓市場對企業產生好感度，吸引投資人買進成為股東。相較於法人作帳行情，集團作帳行情相對比較難以捉摸，因為沒有像投信持股比例類似的公開資訊，因此只能透過過去的經驗彙整跟上行情，不過有一點跟投信作帳是一樣的，都是在每季季底前會開始發動。

以華新集團為例，不僅有布局電動車電池材料的華新，最近股價創下波段新高；旗下電動車電池管理系統的精星（ 8183-TW ），股價也走強。近日更傳出旗下被動元件廠-華新科（ 2492-TW ），相關晶片電阻產品打進特斯拉（Tesla, TSLA-US）供應鏈，而旗下天線廠-佳邦（ 6284-TW ）的功率電感，也成功導入特斯拉供應鏈，相繼帶動股價走強。

華新集團作帳的企圖心旺盛，就從選擇 5 月底公布與特斯拉相關的利多便能得知，後續要觀察其他集團是否跟進點火，尤其是與汽車關係密切者。另外，國巨集團、聯電集團也是常常會作帳的集團，旗下的個股投資人可以多留意。

季底作帳行情？年底作帳行情？

前面有提到，通常公司為了美化財報，或是操盤手要讓績效好看，影響挖角行情或是績效獎金，都會在季底跟年底有佈局動作，又因為年底績效會影響大家工作一年打拚來的年終獎金，因此在年底動作會特別大，但在作帳之後必定會有結帳潮，因此投資人如果真的想要跟著法人，必須注意持股風險以及下面一些注意事項！

搭乘作帳行情順風車注意事項

投信的操盤人追求「相對報酬」，就算虧錢，只要績效贏過大盤就好，自營商則是無論大盤好、壞都要有賺錢才行，因此往往會「見好就收」。

因為賺快錢的性質 多以「股性活潑」標的為主

自營商喜好「賺快錢」，所以跟外資比較不同的是，很少出現提前布局的現象，只有在股價的行情出現以後，才會去著墨那檔股票，不會在一檔股票上耗費太大的資金及時間，這些對他們來說都是一項成本及潛在風險，因此常常出現「隔日沖」的狀況。所以時常交易的標的性質，會以「股性活潑」的標的為主，這又以股本相對小的股票居多。

平時多留意投信動向

其實平常就要多注意投信的動向，雖然說作帳行情可能讓你短期內帶來可觀的獲利，但投信並非都是在結算時才操作股票，一整年中他們也是會時常去變動持股，投信一直是中小型股的投資夥伴，下次如果選到一檔好的股票，如果偏向中小型股，記得多去看看投信是否有買進，這將會大大提升你該檔股票上漲的機率，但如果想要選到好的投信股，風險相對也較低的投信作帳行情，我建議就是 5 、 6 月就要開始布局了，畢竟王牌持股是我們去猜測的，並沒有一個正確的依據說投信真的要拿來成為作帳行情，這樣風險就相對較高。

股價最終還是回歸基本面

作帳行情雖然可以帶動個股股價上漲，然而必須提醒新手投資人要回歸最基礎的思考：「一間企業的股價憑什麼會上漲？」，說穿了，股價代表這間公司，基本面還是一切的根本，基本面不夠強，作帳行情仍不易操作起來，因為有些人不會給予買進評等，就算它可以靠著話題性於短期間衝高股價，不久之後還是會被打回原形，投資人一旦來不及脫手，就會慘遭套牢的命運。

以上為個人觀點，如有不對可提出糾正，如有更多看法的也能留言一起討論喔！！如果想定期收到我最新文章的資訊可以追蹤我的 FB 粉絲專頁 ： https://www.facebook.com/adsads023023

《陳陳的嘉理》授權轉載

【延伸閱讀】

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• 財經媒體不會告訴你的 10 個秘密

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美股特別股是什麼？

特別股（Preferred Stock）是一種同時具有債務工具跟權益工具的股票，其索償權排在債權之後。而美股特別股是全球最成熟也是規模最大的特別股市場，目前美股共有超過一千檔特別股在公開市場交易，交易可以說是非常活絡。

延伸閱讀＞＞＞特別股是什麼？特別股有哪些種類？一文搞懂特別股！

美股特別股種類

在之前美股制度介紹中，有提到美股特別股的股利要被課 30% 的重稅，然而並非所有美股特別股均要被課稅，主要看美股特別股的屬性，而美股特別股分為以下 3 種，其中只有「美國公司的傳統特別股」股利需要課稅 30%。

ETF 發行價格和傳統特別股一樣都是 25 美元，且發行格式類似，但 ETD 沒有像傳統特別股一樣分成可不可累積、可不可轉換、可不可參加。此外 ETD 基本上就是債券的一種，因此利息一定要償還，如果不想被扣 30% 的重稅但又想要投資特別股，那 ETD 就會是一個不錯的選擇。

美股特別股配息

美股特別股在配息上因為穩定且殖利率高，因此主要被拿來做長期投資，而配息主要有以下特色：

• 通常為季配息。
• 期滿時發行公司可以用票面價值買回
• 高殖利率
  近 10 年來，美股特別股的殖利率約落在 6%～8% 之間，相較於台灣特別股的殖利率高出許多，但過去的殖利率並不能保證未來的收益，有可能會隨著市場波動。
• 股價波動度高
  在一般時期，美股特別股的波動度確實低於普通股，因此對投資人來說相對穩定，但如果遇到系統性風險時，特別股的跌幅可能會大於大盤。比如說 2008 年金融海嘯時，標普 500 指數從高點至最低點跌了 9% 的同時，標普美股特別股指數跌了 67.7%。

延伸閱讀＞＞＞S&P 500（標普 500）是什麼？S&P500 成分股有哪些？完整標普 500 解析！

2020 年肺炎爆發時，標普 500 指數全年重挫逾 30%，而此同時美股特別股指數更跌了 33.6%。雖然美股特別股在危機發生時容易暴跌，但後續的反彈也是兇猛。舉例來說，2008 年金融海嘯過後，標普 500 指數從 2009 年低點到高點漲了 67%，而同時期的標普美股特別股指數漲了 149%。

美股特別股 vs. 台灣特別股

要聊解台股市場的特別股交易，可以看這篇文章！！＞＞＞特別股是什麼？特別股股利？缺點？一文搞懂特別股！

美股特別股歷史績效

前面有提到，美股特別股在大環境不好時，股價波動相當大，因此需慎選投資標的。下面幫大家整理美股特別股相關 ETF 投資績效，看看這些年美股特別股的績效表現！

美國最具代表性的特別股 ETF 為 PFF（iShares U.S. Preferred and Income Securities ETF），PFF 追蹤標準普爾美股特別股指數（S&P U.S. Preferred Stock Index），若將其與高收益債 ETF 的代表 HYG（iShares iBoxx $ High Yield Corporate Bond ETF），

以及代表大盤指數的 ETF VTI（Vanguard Total Stock Market Index Fund ETF Shares）比較，可以從下圖發現從 2001 年開始 PFF 的年化報酬率為三者最低，為 -39.11%；而 HYG 略佳，為 31.12%；VTI 則表現最好，為 230.84%。

美股特別股怎麼挑？

由於特別股具有固定收益和分紅優先特性，在挑選時，相對於普通股，標準寬鬆的多，但門道依舊很深。讓我們一步一步來看！本文以切薩皮克能源（CHK）的特別股CHESAPEAKE ENERGY CORP（CHK-D）為例，輔以其他股票。

美股特別股性質

特別股和普通股共用一張年報，這是常識。在年報的開頭，公司會用一句話對特別股做一個概括性的描述，比如：4.50% cumulative convertible preferred stock.什麼意思呢？表示在 4.5% 利率發行的，累積型、可轉普通股的特別股。

a、利率不必多說，即公司按照每股清償價值（100 美元/股），每年給 4.5% 的利息。有人要問，什麼是清償價值呢？假如有一天這家公司破產了，需要清算。當這家公司還完所有的債務，還有剩餘，這個時候就要清償特別股投資者了。

但特別股投資者是按照不同的成本買入的。有的是 98，有的是 15。那按照什麼價格還你錢呢？清償價值！就是年報裡的Liquidation Preference/perShare。

我們可以看到，CHK-D 的每股清償價值是 100 美元/股。

b、特別股份為「累積型」和「非累積型」（cumulative 或者 non-cumulative）

• 累積型即當公司遇到財政困難時，決定暫定發特別股股息。但困境反轉後，公司必須將前面漏發的股息補上。
• 非累積型則不受約束，暫停股息後，可以不補息。所以累積型特別股比非累積型通常更值錢。

c、“convertible”，即可轉換。意思是購入的特別股可以按照條款轉換為公司的普通股。

美股特別股轉換條款