編按 2026/03/25 更新：興櫃生技股國鼎 (4132) 驚傳重大危機，主、協辦輔導券商因經營考量同步請辭，預計於 3 月 31 日正式卸任。由於興櫃公司若無輔導券商將面臨終止交易，消息引發恐慌性拋售，導致股價一度慘跌逾 52%，最低下探至 5.51 元。國鼎目前正緊急尋求新券商接手輔導，以維持掛牌資格。

若未能在期限內補足券商，櫃買中心將公告終止買賣。建議股東密切追蹤新券商銜接進度與官方公告，審慎評估流動性風險。

資料來源：History of Our Firm

2006 年，摩根大通迎來新的執行長，傑米．戴蒙（Jamie Dimon ）。傑米很有自信，以至於他認為摩根大通絕對會比中國共產黨還長壽。傑米其實也沒錯。當他上任時，習近平還在南方的浙江，北京的胡錦濤、溫家寶尚未結束第一任期，小布希正和他的父親所遺留的重臣聚焦中東，莫斯科的普丁對烏克蘭還沒有動一兵一卒。

政治人物的風光與起落以四年八年為一個循環，公司的治理卻以十年百年為單位來進行。相較之下，投資上市公司似乎比投資政治人物和國家更有保障。

但是，2008 年的金融海嘯壓垮股市的所有人。華爾街的雷曼兄弟首當其衝，雷曼兄弟的股價暴跌至不到 1 美元，最終被判處下市的死刑。對此，傑米．戴蒙治理的摩根大通深感惋惜：

在 2008 年，摩根大通賺了大約六十億美元，和去年的一百五十億美元相比，下降了 64%。若是在正常的信貸週期和大環境，我們本可賺超過一百五十億美元。很明顯地，2008 年不是一個好的財政年度。

（JPMorgan Chase earned nearly $6 billion in 2008, down 64% from the $15 billion we earned in the prior year. During a “normal” credit cycle and environment, we should earn more than $15 billion. So clearly, this was not a great year financially. ）

資料來源：Statista

公司上市、下市的原因繁多。有些公司為了募資，選擇上市；有些公司因為經營不善，必須下市。公司的上市、下市、增資、減資，深深影響股東權益，作為一位股民，需要謹慎關注公司的動態與新聞。

台灣股票下市？

近幾年，臺灣亦有幾些下市和瀕臨下市的公司，例如在櫃買中心登記為 3642 的駿熠電子科技和 4806 的昇華娛樂。

因為不申報財務報告，櫃買中心因此終止駿熠的股票買賣，昇華娛樂更面臨金管會的 24 萬元罰鍰。

資料來源：證券櫃檯買賣中心

資料來源：金融監督管理委員會

根據證券交易法第三十六條，發行有價證券的公司需要在三個時間點，公布不同時期的報告。只有在重大事件發生的情況下，才能有特殊安排。

駿熠和昇華並不是故意不繳交財務報告，不繳交財務報告必定擁有充足理由，例如財務報告過不了會計師事務所，或者財務報告太糟糕，以至於公司決定下市，於是拖泥帶水地不繳交報告。

今年年初，昇華娛樂爆出假交易的醜聞，涉及某位前董事的掏空案，臺北地方法院甚至禁止若干人士出境。

股票下市對於股東的影響

沒有一間正常的公司會自願選擇下市，自願的下市也不是一條好走的路。

「臺灣證券交易所股份有限公司上市公司申請有價證券終止上市處理程序」對於下市列出八條法規，其中第二條表示：

上市公司申請其有價證券終止上市案，應先經董事會決議通過並提請股東會決議，且股東會之決議應經已發行股份總數三分之二以上股東之同意行之。

第三條則羅列贖回股票的規則：

前項收購起始日為終止上市之日，收購期間應為五十日，且應於收購期間屆滿後辦理交割，收購價格不得低於股東會決議日或董事會決議日前一個月股票收盤價之簡單算術平均數之孰高者，且不得低於該公司最近期經會計師查核或核閱財務報告之每股淨值。前項所稱之淨值，係指主管機關訂頒之各業別財務報告編製準則之資產負債表中歸屬於母公司業主之權益。

換句話說，下市之前，必須統合股東意見。其中最難統合的意見，就是收購價。

2019 年 5 月 13 日，中華映管下市，對於中華映管下市不滿的股民們，一路抗爭到 2020 年；2020 年 6 月 1 日，臺灣紙業公司下市，股民們認為收購價不合理，因此提出告訴；2022 年 8 月 4 日，簡稱「台開」的臺灣土地開發公司下市，股東在股東會上爆發衝突，拉布條，抗議台開的領導階層。

資本主義

共產主義在九零年代倒下後，資本主義席捲全世界的所有國家，每天每月每個地方，都有上市、下市的公司。體質脆弱的公司難以在資本市場存活，一時的流動性不足，或者國際環境的變調，都會讓這些公司走向下市的結局。

無論是衝浪的投資者，或者謹慎的投資者，都會想要握有一定比例的穩健成長型公司，做為理財的堅強後盾。因此，謹慎判斷投資對象，避免投資將來下市的公司，免得股票成為衛生紙，是股市投資者的人生課題。

在 2008 年的摩根大通報告書裏，傑米．戴蒙希冀摩根大通能夠再前行兩百年。究竟是摩根大通會像雷曼兄弟一樣，成為下市列表中的英文數字代號，亦或是繼續站穩腳跟，與中國共產黨一拼長壽，二十三世紀的人屆時就能得知。

資料來源：JPMorgan Chase & Co Annual Report 2008

【參考資料】

• 「Investor Relations」，Apple。
• 「Annual Report 2008」，JPMorgan Chase & Co.
• 「積蓄沒了 華映股東會爆衝突」，2020 年 6 月 24 日，中國時報。
  「〈金管會備詢〉台紙私有化下市遭控坑殺4萬股民 證交所將查」，2021 年 4 月 8 日，鉅亨網。
• 「Jamie Dimon jokes that JPMorgan will outlast China’s Communist Party」，2021 年 11 月 24 日，Reuters。
• 「台開拚11月產出財報，股東會爆衝突『40年會計怒欠薪、小股東吼沒廉恥』邱于芸：很多人站我們這邊」，2022 年 8 月 27 日，今周刊。
• 「影視大亨與股市金主涉掏空 俞惟中等 3 人延長境管 8 個月」，2023 年 02 月 18 日，經濟日報。
• 「駿熠電上櫃有價證券 6月27日起終止櫃檯買賣」，2023 年 05 月 17 日，經濟日報。

【延伸閱讀】

• 委託書也有行情？新光金委託書之戰！過去還有哪些天價委託書？

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自 1977 年發布以來，我國的景氣燈號的構成項目一共歷經 9 次修訂，目前共有 9 項構成項目，將這 9 項構成項目的個別分數加總，就會得成當月的景氣分數，並且轉換成相應的景氣燈號，供社會大眾作為判斷大環境經濟氛圍的一項指標。而最近發生了一件大事，那就是 2022 年 11 月竟然亮起了藍燈！38 個月過去，2025 年 12 月的景氣燈號亮紅燈。

▲資料來源：國家發展委員會

景氣燈號亮起藍燈！

2022 年年初，我國的景氣燈號為 36 分，相當於黃紅燈燈號的前段班；然而，景氣燈號卻一直向下調降，同年的 3 月到 8 月雖然一直維持綠燈，但是其實質對應的分數卻是從 31 分滑落至 23 分。2022 年 8 月，我國的景氣燈號為 23 分，一個月之後劇降 6 分，僅剩 17 分，正式宣佈景氣燈號向藍燈邁進。滑落幅度之劇讓工商時報憂心忡忡，「今天的情況就像從立秋，跳過了白露、霜降而直抵立冬，這真是出乎意料之外。」而在 2022 年 11 月時，景氣燈號落至 12 分，正式進入藍燈！

按照發布單位國家發展委員會的說法，俄烏戰爭和通貨膨脹是 2022 年 11 月藍燈的主因，「且各國加速緊縮貨幣政策，全球經濟成長動能趨弱，終端市場需求下降，加以產業鏈持續去化庫存，致 11 月份海關出口值、批發業營業額均較去年同期轉呈衰退，機械及電機設備進口值增幅亦下滑，且生產面、金融面、信心面指標仍續呈疲弱。」

12 月亮黃紅燈！

2025 年 12 月亮紅燈！12 月景氣分數上升至 38 分，根據國發會指出，「 114 年 12 月景氣對策信號綜合判斷分數為 38 分，較上月增加 1 分，燈號轉呈紅燈；其中，受惠 AI 需求持續強勁，工業及服務業加班工時轉為黃紅燈、製造業營業氣候測驗點轉為綠燈；批發、零售及餐飲業營業額受春節採購需求遞延影響，轉為黃紅燈。另領先及同時指標皆持續上升，顯示國內經濟動能維持穩健。」

以下段落節自國發會新聞稿：

114 年 12 月景氣對策信號綜合判斷分數為 38 分，較上月增加 1 分，燈號轉呈紅燈；其中，受惠 AI 需求持續強勁，工業及服務業加班工時轉為黃紅燈、製造業營業氣候測驗點轉為綠燈；批發、零售及餐飲業營業額受春節採購需求遞延影響，轉為黃紅燈。另領先及同時指標皆持續上升，顯示國內經濟動能維持穩健。

展望未來，受惠 AI 應用由雲端向邊緣裝置擴散，國際 AI 算力投資及主權 AI 發展延續，以及臺美達成貿易協議後，有利國內產業接單，將挹注出口動能；投資方面，國內半導體廠商積極擴充先進製程與高階封測產能，國際大廠亦加碼在臺投資，加上政府推動 AI 新十大建設，並落實公共建設經費執行，將有助增添投資動能。

消費方面，受惠最低工資調升與減稅減負擔措施，加上股市創高之財富效應，以及政府增加觀光及大型賽事展演預算，可望進一步活絡消費。惟美國經貿政策不確定性、國際地緣政治與貿易衝突增加、主要國家貨幣政策走向等影響，仍須密切留意。

▲資料來源：國家發展委員會

歷次景氣燈號亮藍燈是為什麼？

我國景氣指標數月呈現藍燈的次數共有 6 次：

其它曾經出現藍燈，但是僅維持一兩個月的年份為：1990 年 6 月和當年 12 月；1995 年 10 月到 12 月；1996 年 3 月和 5 月；1998 年 12 月；2003 年 4 月到 5月；2006 年 12 月；2018 年 12 月；2023 年 10 月。

亮藍燈是買股票的好時機嗎？

若仔細觀察景氣指標燈號和台股走勢，可以發現大致上出現相當高的一致性。因此，每個月發布景氣燈號是一個值得決定是否要進場台股的重要指標。

拿元大台灣 50 的指數股票型基金作為範例，時間點選在 2008 年金融海嘯開始。

假使我們在亮起第一顆藍燈的時候，決定進場購買，並且放置一年，這四次的藍燈進場投資都能為我們帶來正報酬，幅度最高甚至可以到達 26% 左右，最少也有 5%。換言之，當景氣藍燈亮起時，可以考慮進場，並且觀察藍燈持續的時長。假使放置大約一年左右或以上，撐過長達半年以上、甚至長達快一年的持續性藍燈時期，等待景氣再度熱絡，就能夠在低谷回升的股市中賺回價差。

結論

景氣燈號的組成內容與台灣的經濟息息相關，特別是其中的工業生產指數、海關出口值。台灣屬於外貿型經濟體，因此景氣燈號亦將相關指數納入考量。國際情勢影響台灣外貿水準，亦會影響台灣的上市櫃公司，因此影響到台灣股市，這層連帶關係讓景氣燈號成為判斷是否可以進入股市的一個重要指標。雖然這不是唯一指標，但是對於身為投資者的我們，亦是不可小覷的判斷工具。

【參考資料】

• 工商社論》政府要做好景氣亮藍燈的準備
• 景氣對策信號簡介
• 景氣指標查詢系統
• 【111 年 12 月景氣燈號】
• 0050 元大台灣 50 歷史股價

【延伸閱讀】

• 景氣燈號還有什麼要注意的眉角？看這裡！
• 經濟衰退還可以如何判斷？大家最喜歡的殖利率曲線倒掛介紹！

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國際間亦不乏因不動產市場過熱引發金融危機及經濟衰退之先例，例如 1990 年代日本資產泡沫破滅事件、 2007 – 2008 年間美國次級房貸危機，足為殷鑑。

2024 年 9 月 19 日，中央銀行理監事會議

我國中央銀行一年開會四次，定調貨幣政策的走向。去（2024）年第三次理監事聯席會議上，中央銀行特意點名三十年前的日本及十五年前的美國，引述當時蔓延全社會的系統性風暴，向我國金融業與房地產業發出警訊。今（2025）年，中央銀行舉行年度第三次理監事聯席會議，提到以下事項：

民之所欲

然而，上揭預測均非國人與產業界期盼本次理監事聯席會議決議之事。

除了中央銀行之外，我國仍有諸多提出經濟預測的公私機構，例如大安區的中華經濟研究院、中山區的臺灣經濟研究院、淡水區的臺灣綜合研究院、國泰集團與臺灣大學的產學合作與同為中央二級機關的主計總處，亦包括外國金融機構，例如摩根大通（J. P. Morgan）、美林證券（Merrill Lynch）、日本的野村集團（Nomura）、英國的渣打集團（Standard Chartered）與匯豐集團（HSBC）。

房價與物價高漲之際，國人盼中央銀行闡述利率與房市政策。有鑑於此，中央銀行表示：

……本次維持政策利率不變……將持續關注銀行信用資源集中不動產貸款情形……適時調整相關措施內容，以促進金融穩定及健全銀行業務。

易言之，中央銀行本次按兵不動。

黨政軍民學：不獨立的中央銀行

事實上，中央銀行的上級機關已調整我國房市政策。

今年 9 月 1 日，行政院動用行政規則之解釋權，行修法之實，越俎代庖，替中央銀行操刀，放寬中央銀行去年提出之第七波信用管制措施。承辦單位係中央三級行政機關的銀行局，隸屬於金融監督管理委員會。

本次中央銀行理監事聯席會議舉行前兩周，銀行局發布「銀行法第七十二條之二規定之解釋令」，發文字號金管銀國字第11402729841號，以不到百字形塑千億元的房貸政策：

1. 銀行依據財政部所定「公股銀行辦理青年安心成家購屋優惠貸款原則 」核貸之案件，於一百十四年九月一日後撥款者，不計入銀行法第七十二條之二有關「住宅建築及企業建築放款」之總額。
2. 本令自中華民國一百十四年九月一日生效。

換言之，本次中央銀行無須放寬房市管制措施之箇中原因，係因半個月前銀行局業已打頭陣，放寬新青安貸款額度，並委由財政部承辦。

資料來源：財政部

我國當前住宅貸款餘額約莫 11 兆，其中新青安貸款約 1 兆，佔比一成，並不巨大，那為何行政院要跳出來，把中央銀行摁下去，自己宣布繼續承作新青安貸款呢？

因為政治。

新的銀行法第七十二條之二規定解釋令出爐後一週，總統賴清德接受自由時報訪問：

⋯⋯那我是希望，第一次購屋者，還有他只有一間房子，但是可能因為房子太小、孩子大了，他要去購買房子換屋，政府責無旁貸⋯⋯

原來，重新解釋銀行法第七十二條之二的拍板決定來自總統府，其根本原因係要兌現總統本人的「安心成家」政策。有鑑於此，本次理監事聯席會議後，中央銀行未鬆綁房市信用管制措施，待政治風波過去，房市相關數據出爐後，再決議鬆綁的時間點與寬鬆度。

資料來源：FaceBook（民主進步黨）

根據中央銀行本次理監事會議的簡報，協助中央政府承作新青安貸款的八大行庫所產生的總放款變動數，近 60% 集中在不動產貸款，遠高過全體本國銀行的 27%，且過去一年所新增的不動產貸款變動數之中，八大行庫辦理超過 70% 的金額。

這些數據均顯示出，自去年第七波信用管制措施出爐後，除了八大行庫之外，其它銀行無非是無意承作房貸業務，就是缺乏進入房貸市場的機會。很明顯地，這個趨勢並非係由市場自主決定，而是人為政策操縱而成。

為什麼要人為操作房市政策呢？原因出自於選舉經費。新青安政策為房地產業帶來商機，推出政策的政治人物透過八大行庫的撥款，協助房地產業將硬生生的水泥樓房成功變現。房地產業得利，自然願意加碼支持提出相關政策的政黨與政治人物。

中央銀行與總統府間的一來一往，已體現出後者正因選舉因素，出手干預前者的獨立性。我國目前的住宅貸款餘額年增率仍處於零八金融風暴後的高點，意味著房市屬火熱狀態，廣大百姓套在房貸陷阱，更暗示總統府將提出更多房市政策，弭平民怨、擺平房地產業鍊條。

至於中央銀行的獨立性呢？既然世界處在美國總統公開要求美國聯準會主席下台的百年變局，我國總統削弱中央銀行或許也就不稀奇了。

資料來源：MacroMicro

【參考資料】

• 「113 年 9 月 19 日央行理監事會後記者會參考資料」，2024 年 9 月 19 日，中央銀行。
  「第七波信用管制：中央銀行生氣了！金龍海嘯將戳破房地產泡沫？」，2024 年 9 月 26 日，StockFeel 股感。
• 「主管法規查詢系統」，2025 年 9 月 4 日，金融監督管理委員會。
• 「獨家專訪》新青安水龍頭沒全開，賴總統：資源均衡、產業並進」，2025 年 9 月 8 日，自由時報。
• 「財政部將就 114 年 9 月 1 日起新青安貸款不計入銀行法第 72 條之 2 限額，督導公股銀行落實徵授信審核，確保自住使用貸款需求」，2025 年 9 月 11 日，財政部。
• 「中央銀行理監事聯席會議決議新聞稿」，2025 年 9 月 18 日，中央銀行。
• 「114 年 9 月 18 日央行理監事會後記者會簡報及外界關心之議題」，2025 年 9 月 18 日，中央銀行。

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法國政府總體債務比率將持續上揚，反映出主要預算赤字之頑強。惠譽預期債務比率將從 2024 年國民生產總額之 113.2%，攀升至 2027 年之 121%，且未來數年債務之穩定性並不明朗。

（France’s general government debt ratio will continue to rise, reflecting persistent primary fiscal deficits. Fitch projects debt to increase to 121% of GDP in 2027 from 113.2% in 2024, without a clear horizon for debt stabilisation in subsequent years.）

惠譽

今（2025）年 9 月中旬，國際信用評等機構惠譽下調法國的評級，從原本的 AA- 降至 A+。另外兩間機構（穆迪及標準普爾）將分別在 10 月 24 日及 11 月 28 日公布對法報告，相信屆時將不會有好消息。法國的政經狀況十分不理想，且將到來的後（2027）年總統大選勢必對法國內政乃至於歐洲地緣秩序帶來百年衝擊。

預算風暴：倒呀倒呀倒，兩年五首相

歐洲三大強權中，法國的經濟體最小，債務比率卻最高，總體債務係國民生產總額的 110%，與最大經濟體德國相差五十個百分點。2008 年金融風暴，法國的債務比率從 70% 躍升近十五個百分點，逐步堆高至 2020 年的肺炎風暴，從此穩定在三位數之債務比率。

資料來源：MacroMicro

有鑑於此，去（2024）年秋天，時任法國總理的巴尼耶（Michel Barnier）向法國國民議會提案，要求國會通過降低政府支出 400 億歐元、提高政府稅收 200 億歐元的議案。此外，巴尼耶盼削減數千名教師與公務員之員額。

然而，法國總統馬克宏（Emmanuel Macron）掌握的「同為共和國（Ensemble pour la République）」聯盟在國民議會的席次不到三成。最終，該議案闖關失敗，在野兩大聯盟旋即提出不信任案，以近六成的票數迫使巴尼耶下台。

巴尼耶擔任法國總理僅三個月，是法國第五共和任期最短的總理。

資料來源：Politico

繼任總理的白胡（François Bayrou）依舊蕭規曹隨，持續推動撙節政策。今年 7 月，白胡提出降低政府預算 438 億歐元的議案，呼籲取消每年放假之復活節星期一與二戰勝利紀念日。

既然白胡跟巴尼耶做同樣的事情，想當然耳，亦會面臨同樣結果。不過，此次不同。白胡主動發起不信任案，向國會發起挑戰。本（9）月上旬，國民議會以 364 票解除白胡的法國總理職務，超過巴尼耶的 331 張不信任票。

一年之內，第五共和經歷史詩巨變：最短命總理及首位因自發不信任案而辭職的總理。

去年年初至今，法國業已換過四次總理，從博恩（Élisabeth Borne）、阿塔爾（Gabriel Attal）到巴尼耶與白胡，現在係由勒科爾尼（Sébastien Lecornu）擔任第五位總理。

雪上加霜：法國三十年公債殖利率遽增

眼見法國政壇動盪，市場做出相關反應。法國三十年公債殖利率在本月觸及 4.5%，係近二十年新高。倘法國政府盼借新債還舊債，勢必要付出近二十年來最高的利息成本。對於渴望削減債務的法國政府來說，晴天霹靂。

法國的三十年公債殖利率比鄰國德國高出一個百分點左右，係近十年來新高，意味著債券交易者較願意購買德國三十年國債，不願意購買法國三十年國債。順帶一提，希臘的三十年公債殖利率大概也是 4.2% 或 4.3%，與法國相當。

資料來源：CNBC
資料來源：World Government Bonds

歷史重演：Bloquons tout

法國業已進入失敗國家的惡性循環階段：首先，政府欠債，執政黨提出撙節政策；撙節政策得罪人民，給予在野黨反將一軍的機會，政壇陷入動盪；眼見政壇陷入不穩定，市場拒絕相信政府會履約還錢，旋即拋售國債，殖利率因此上升；國債殖利率高升，使得政府融資更為困難，必須增加稅收、削減支出，人民再度陳抗，在野黨再度攻訐執政黨，社會陷入動盪。

本月 10 日，巴黎街頭湧現 17.5 萬位抗議民眾，高舉「阻擋萬物（Bloquons tout）」的標語，要求馬克宏政府下台。其實，歷史只是不斷重演。2018 年年底，「黃背心（gilets jaunes）」曾湧上街頭，同樣反對馬克宏提高稅收的政策，只不過那時是燃油稅。

倘法國的政客與民眾無法對撙節政策達成共識，惡性循環將不斷上演。

資料來源：Libération

【參考資料】

• 「The state budget」，Agence France Trésor。
• 「France 30 Year Bond」，CNBC。
• 「France Government Budget」，Trading Economics。
• 「Germany, UK, France – Gross Government Debt (% of GDP)」，MacroMicro。
• 「France election results 2024: Who won across the country」，2024 年 7 月 7 日，Politico。
• 「French PM Barnier unveils deficit-slashing 2025 budget」，2024 年 10 月 11 日，France 24。
• 「French budget crisis: PM Bayrou floats abolishing two national holidays as part of spending cuts」，2025 年 7 月 15 日，France 24。
• 「French Government Collapses, Again, Deepening Paralysis」，2025 年 9 月 8 日，The New York Times。
• 「Bloquons tout : le ministère de l’Intérieur estime à 175 000 le nombre de participants sur tout le territoire」，2025 年 9 月 10 日，Libération。
• 「Fitch Downgrades France to ‘A+’; Outlook Stable」，2025 年 9 月 12 日，Fitch Ratings。
• 「France 30 Years vs Germany 30 Years Bond Spread」，2025 年 9 月 17 日，World Government Bonds。

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在麻塞諸塞州或新英格蘭地區，一個年輕人怎麼可能不是塞爾提克的終身迷呢？

比爾．奇索姆（Bill Chisholm）

人才濟濟，史詩留名的柏德（Larry Bird）奉獻整個體壇生涯給它。皮爾斯（Paul Pierce）在此與明尼蘇達的賈奈特（Kevin Garnett）、西雅圖的艾倫（Ray Allen）組成三巨頭，奪下 2008 年 NBA 總冠軍。它的天賦、資源、文化及歷史獲得頂級控衛厄文（Kyrie Irving）的青睞，吸引這位 2011 年的選秀狀元離開甫與詹姆斯（LeBron James）傳奇奪冠的克里夫蘭。

這支球隊是波士頓塞爾提克隊。

資料來源：New York Times

幸運四夜草：Bleed Green

資料來源：NBA

塞爾提克是支傳統勁旅。自本世紀以來，該隊僅 4 次未進季後賽（2000 年賽季、2005 年賽季、2006 年賽季及 2013 年賽季）。然而，塞爾提克生不逢時，遇上在體壇享有崇高地位的詹姆斯。塞爾提克和詹姆斯交手 6 次，僅在 2007 年賽季及 2009 年賽季勝出，其餘 4 次均落敗。

落敗的 4 次裡，其中的 2011 年賽季、2016 年賽季及 2017 年賽季均是離總冠軍僅有一尺之遙的分區冠軍決賽。2017 年的分區冠軍決賽最為經典，塞爾提克與詹姆斯廝殺到系列賽最後一場，最終以 79 分比 87 分輸給詹姆斯領軍的騎士隊。

所幸，詹姆斯於隔（2018）年西進洛杉磯湖人，塞爾提克方才少了最大夢魘。2021 年賽季，塞爾提克重返總冠軍賽，與來自舊金山的柯瑞（Stephen Curry）、格林（Draymond Green）及伊古達拉（Andre Iguodala）爭冠，卻鎩羽而歸。去（2024）年 6 月下旬，布朗（Jaylen Brown）與塔圖姆（Jayson Tatum）領軍塞爾提克，以四比一的佳績，擋下厄文與唐西奇（Luka Dončić）率領的達拉斯獨行俠。

睽違十六年，塞爾提克終解冠軍荒，獲得自 2007 年賽季後的首座冠軍。

2007 年賽季，塞爾提克的重心是賈奈特、艾倫及皮爾斯組成的「GAP 三巨頭」，以及剛入體壇甫二年的朗多（Rajon Rondo）。當年塞爾提克的總冠軍賽對手是洛杉磯湖人，那時的湖人主陣容係布萊恩（Kobe Bryant）、蓋索（Pau Gasol）、亞瑞查（Trevor Ariza）及費雪（Derek Fisher）。

除了罹難的布萊恩，陪伴塞爾提克在 2007 年賽季奪冠的隊友與對手均已退休。時光飛逝！

取而代之的係冉冉升起的波士頓雙星：塔圖姆與布朗，後者更在去年獲得總冠軍賽 MVP。

資料來源：NBA

61 億美元的歷史重演：逢低進場、逢高出售

此刻係塞爾提克相對強勢且富有爭冠相的時刻。

場邊的體育迷十分激動，盼望塞爾提克招納更多能輔助塔圖姆與布朗的球員，打造成一支類似十年前的金州勇士，維持在爭冠之路上。當時的勇士在五年內拿到三座冠軍，堪稱王朝。

但是，場內的董事會卻十分冷靜。對於這些投資者而言，二十多年前的歷史又再度重演。

2001 年賽季結束時，塞爾提克創下 14 年最佳紀錄，分別在東區季後賽擊退費城七六人及底特律活塞，並與基德（Jason Kidd）率領的紐澤西籃網爭奪前往總冠軍賽的門票。塞爾提克雖然敗北，但已在該賽季獲得自 1987 年賽季結束後的最佳表現：重回分區冠軍決賽。

於是在 2002 年秋天，擁有塞爾提克隊已十年的老闆加斯頓（Paul Gaston）宣布出售由皮爾斯與渥克（Antoine Walker）率領的這支波士頓勁旅。最終是帕柳卡（Stephen Pagliuca）與格羅斯貝克家族（Grousbecks）組成的資本團買下塞爾提克，價格為 3.6 億美元。二十三載過去，塞爾提克榮獲兩次冠軍（2007 年賽季及 2023 年賽季），所處的波士頓亦是人文薈萃、富含史韻的美東大城市，使得該隊身價水漲船高。

今（2025）年年初，歷史再度重演，格羅斯貝克家族宣布出售塞爾提克。最終由交響科技集團（Symphony Technology Group）首席執行長奇索姆（Bill Chisholm）組織資本團，以總價 61 億美元買下塞爾提克。61 億美元的成交價創下美國體壇紀錄。塞爾提克的投資價值不僅吸引波士頓人，連來自澳門的賭王之子何猷君都興致勃勃地參與奇索姆牽線的資本團，成為塞爾提克的中國股東。

格羅斯貝克家族在 2002 年的進場，到 2025 年的出場，既斬獲兩枚冠軍戒，亦獲得年報酬率近 70 % 的利潤，更認識來自各國的球星與商賈，實為名、利、情均收。（計算公式：〔（61 – 3.6）〕/ 3.6 * 100 /（2025 – 2002）≒ 69.3。）

資料來源：X

資本的世界：運動是門好生意

除了今年的塞爾提克，美西的湖人亦正發生重大股權交易案。倘該股權變更案獲准，塞爾提克近 2,000 億新臺幣的交易案將顯得小巫見大巫，因為湖人交易案預估金額為 100 億美元，總價逾 3,000 億新臺幣。

巴斯家族（The Buss）在 1979 年以 6,750 萬美元買下湖人。四十五年後，巴斯家族擬將湖人以 100 億美元的天價賣給華特（Mark Walter）。華特係投資公司古根海姆合夥人（Guggenheim Partners）執行長，亦係美國職棒洛杉磯道奇隊（Los Angeles Dodgers）、美國女籃洛杉磯火花隊（Los Angeles Sparks）、一級方程式賽車凱迪拉克隊（Cadillac Formula 1 Team）、英超切爾西俱樂部（Chelsea Football Club）及法甲史特拉斯堡競賽會（Racing Club de Strasbourg Alsace）的股東。

倘華特成功收購洛杉磯湖人隊，將成為洛杉磯的體壇資本之王，既控制籃壇的湖人，亦擁有棒壇的道奇。然而，相信未來仍有新球隊會打破今年塞爾提克與湖人的天價交易案。

交易案發生前，全球體壇估值最高的若干隊伍並非上述兩隊：橄欖球方面，達拉斯牛仔隊（Dallas Cowboys）、洛杉磯山羊隊（Los Angeles Rams）、美東的新英格蘭愛國者隊（New England Patriots）與紐約巨人隊（New York Giants）均逾 70 億美元；籃壇的金州勇士（Golden Warriors）與紐約尼克隊（New York Knicks）亦皆超過 70 億美元。

倘這些體育勁旅重新估值，相信將會超越當前價格，打破當前塞爾提克的 61 億美元與湖人的 100 億美元紀錄。畢竟，體壇雖充滿榮耀與運動家精神，但若無資本家的輔助，全世界人民將難以沉浸於歡樂之中。

【參考資料】

• 「Most valuable sports teams worldwide in 2024」，Statista。
• 「Celtics’ sale completed for $360 million」，2002 年 9 月 27 日，ESPN。
• 「Celtics’ Jaylen Brown named 2024 Bill Russell NBA Finals MVP」，2024 年 6 月 19 日，NBA。
• 「Boston Celtics Sold To William Chisholm For $6.1 Billion」，2025 年 3 月 20 日，Forbes。
• 「Celtics sold for $6.1 billion, highest price in North American sports history」，2025 年 3 月 20 日，New York Times。
• 「Buss family to sell Lakers to Mark Walter for $10B valuation」，2025 年 6 月 18 日，ESPN。
• 「巴斯家族讓出湖人大股東，結束體育娛樂複合傳奇」，2025 年 6 月 20 日，中央社。
• 「NBA approves sale of Boston Celtics at record valuation」，2025 年 8 月 14 日，NBA。

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臺灣，他們偷走我們所有的電腦晶片跟半導體。我們曾是萬物之王，擁有一切，現在卻所剩無幾。除了最大的公司即將到來……它們從臺灣來，打造全球最大的工廠。

美國總統川普（Donald Trump），白宮玫瑰園，2025 年 4 月

一而再，再而三

今（2025）年 4 月 2 日，川普宣布震驚全球的「對等關稅（Reciprocal Tariff）」，我國頓時被迫向美國繳納高達 32 % 的關稅。一片譁然。賴清德總統立刻站上火線，以錄製影片的方式提出「五大因應策略」，其中一點頗耐人尋味：

但我們要讓美國清楚知道，臺灣對於美國經濟發展的貢獻⋯⋯擴大對美採購以降低貿易逆差，行政院已經完成盤點對農、工、石油、天然氣等產品的大量採購計劃，國防部也已經提出軍事採購清單，各項採購都會積極進行⋯⋯

兩個月後，總統府秘書長潘孟安偕同經濟部次長賴建信及中油公司董事長方振仁，前往阿拉斯加州實地考察能源建設。又過了兩個月，也就是 8 月 1 日，美國重修對等關稅，將我國關稅從 32% 下修至 20%。

然而，美國第二次公布對等關稅後，並未向對待其它國家一般，公布我國與美國談妥的貿易條件。外界撲朔迷離，不清楚美國下調我國關稅所附加的額外條件。賴清德總統再度親自站上火線，在第一時間召開記者會，定調 20% 關稅僅具暫時性：

但 20% 稅率從一開始就不是臺灣談判的目標⋯⋯但因為最終總結會議還沒有進行，所以並沒有得到最終稅率，這也是暫時性關稅的由來⋯⋯

天下沒有白吃的午餐

我國的確可以再藉由談判，取得優於 20% 的關稅。但是天下沒有白吃的午餐，我國產業勢必要付出代價。我方談判團隊僅需參考三組貿易方——日本、印尼及歐洲聯盟——所獻上的額外條件，即可得知我國即將付出的代價。倘若我國盼美方下修對等關稅，勢必要對美投資至少三千億美元，並且開放美國的農產品及汽車業進入我國市場。

日本、印尼及歐洲聯盟的解放日關稅均未逾我國，但最低的二次對等關稅僅爭取到 15%。易言之，即使我方再渴求比 20% 更優惠的關稅，15% 已是地板。

此外，日本、印尼及歐洲聯盟付出的額外條件均與擴大投資美國本土產業、擴大採購美國產品及擴大進口美國商品有關，日本及歐洲聯盟的投資案金額更高達數千億美元，採購重點則涉及美國的米業、能源業及國防業。

作為借鏡，我方勢必得採購美國的稻米、能源及國防裝備，俾利美方下調關稅。

聽起來是不是很像賴清德總統在四月初提到的「五大因應策略」？

舉個例子

舉個範例：擴大採購美國船舶。

今年 3 月，美國智庫「戰略與國際研究中心（CSIS）」表示，中國在去（2024）年所建的商業用船總噸位遠超過美國自二戰以來的總和；此外，美國的盟友亦未停止對中國船艦的採購，變相資助中國船舶業發展。美國對此憂心忡忡，擔心中國擠壓其在西太平洋的海洋霸權，迫使美軍退縮至第二島鏈。

資料來源：CSIS

因此，美國施壓亞洲的第一島鏈國家（日本、南韓、中華民國及菲律賓），要求它們先行提高自主防衛能力，主動承擔第一線的抗中主責，藉以讓美軍爭取時間，從中東及歐洲轉向亞洲。今年 4 月 16 日，國防部部長顧立雄在外交及國防委員會回應嘉義縣陳冠廷立委時表示：

我們有這個意向（在造船或修復船隻的能力上與美方合作）。

有問過我們嗎？

筆者並不擔心我國與美國之經貿合作。畢竟自國府遷臺以來，臺北與華府的關係一直都十分緊密。兩國即使在 1979 年斷交，我方總統甚至被美國總統譴責為麻煩製造者，美國一直都係我國的堅定盟友，美國亦倚重我國在東亞抗衡中共擴張的戰略甜蜜點。

說穿了，地緣政治決定雙方的大格局。但是，我擔心的是小人物，是千千萬萬的臺灣人，是那一代即將被中國傾銷及美國關稅淹沒的臺灣同胞。

昨（11）日，行政院副院長鄭麗君召開記者會，莊嚴肅穆地介紹我方與美方的多輪會談。但是，這些高官避而不談的是我方將付出的慘痛代價。席上，農業部主任秘書林家榮提到：

我國蝴蝶蘭被課 20% 稅率比對手國荷蘭 15% 高，我鬼頭刀的 20% 稅率也比對手國祕魯 10%、厄瓜多 15% 高，因此以這兩品項農漁產品所受到挑戰較大。

中華民國精密機械發展協會理事長張市育早早在 4 月發出警示，表示「已有會員廠商接獲美國代理商通知暫緩出貨，要待進一步與客戶商談未來售價之後再決定如何下單」，而我國貨幣在今年第二季度的巨幅升值更使出口商雪上加霜。臺北高官決定與美國成為經貿共同體，付出的成本卻由臺東的蝴蝶蘭業者、海岸邊的鬼頭刀業者、臺中的精密機械業者及諸多未獲主流媒體關注的中小企業來一肩扛起。聽起來，像是當年追求全球化的美國。

當時的美國政府推行全球去關稅化，雖然造福美國的消費者，卻犧牲美國的生產者。重回白宮的川普卻相信讓美國再次偉大的方式，僅能透過讓美國的製造業再次偉大，因此築起關稅高牆。它國的生產者卻成為美國再次偉大的犧牲品，包括中華民國的生產者。

美國有問過我們嗎？美國不用問。因為這就是未來臺美經貿的現實，因為政治壓倒一切，包括經濟。

【參考資料】

• 「China Dominates the Shipbuilding Industry」，2025 年 3 月 25 日，Center for Strategic and International Studies。
• 「總統針對美國關稅政策提出五大因應策略，強調政府會與民間合作，為臺灣經濟打開更寬廣出路」，2025 年 4 月 6 日，中華民國總統府。
• 「美課徵 32 % 對等關稅，台灣機械公會：有美代理商通知暫緩出貨」，2025 年 4 月 7 日，經濟日報。
• 「顧立雄表態有意向擴大與美船業協力，陳冠廷：應爭取台灣與美國在造船計畫大合作」，2025 年 4 月 16 日，立法院全球資訊網。
• 「赴美出席能源會議，潘孟安：台灣準備好強化對美合作」，2025 年 6 月 6 日，中央社。
• 「Fact Sheet: The United States and Indonesia Reach Historic Trade Deal」，2025 年 7 月 22 日，White House。
• 「Fact Sheet: President Donald J. Trump Secures Unprecedented U.S.–Japan Strategic Trade and Investment Agreement」，2025 年 7 月 23 日，White House。
• 「Fact Sheet: The United States and European Union Reach Massive Trade Deal」，2025 年 7 月 28 日，White House。
• 「Further Modifying the Reciprocal Tariff Rates」，2025 年 7 月 31 日，White House。
• 「因應美國對等關稅政策，總統強調將持續爭取對臺更合理稅率，並透過支持方案協助中小企業因應」，2025 年 8 月 1 日，中華民國總統府。
• 「農業部揭主要銷美 6 農漁產品僅毛豆原稅率非 0 %，蝴蝶蘭、鬼頭刀受衝擊較大」，2025 年 8 月 11 日，農傳媒。

【延伸閱讀】

• 台灣關稅不只 20%！川普關稅政策有哪些？為什麼要實施？對台灣有什麼影響？
• 半導體關稅出爐！ 美國貿易武器：232 條款與 301 條款是什麼？差異？影響？

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再會吧！親愛的新光金控……雖然過程中並不平順也不令所有人都滿意……從明天 7/24（四）開始我們就放下所有的成見……我深深地以身為新光集團的一分子為榮……願以新光金的良實基礎加上台新金的雄心壯志……「光無所不在、心與您同在」。

今（2025）年 7 月 23 日，林伯翰寫下這段文字，他是新光集團共同創辦人林登山的孫子。

這段肺腑之言象徵新光金告別臺灣的資本市場，成為台新金的一部分，合併後的新集團更名為台新新光金控。

資料來源：台新新光金控

檯面下：台新銀行併新光人壽

2001 年底，「金融控股公司法」正式通過，並於隔（2002）年開放設立金控公司。

當時，新光集團旗下已有銀行、證券、投信、保險、百貨、醫院、保全及瓦斯，橫跨各行各業。然而，新光集團創辦人吳火獅已過世多年，其長子吳東進與三子吳東亮對集團營運有不同想法。最終，集團內部的壽險（新光人壽）交給長子吳東進，銀行（台新銀行）則交付三子吳東亮。

吳東進接著以 1963 年成立的新光人壽為基礎，打造出新光金控，並分別在 2004 年併購「聯信商業銀行」、在 2005 年併購「誠泰商業銀行」，慢慢發展出銀行體系；因此，新光金控的屬性係人壽保險，主要利潤亦來自保險業。

資料來源：新光銀行

此外，本文作者在去（2024）年製作金控業半年稅後利潤表時（詳請請參閱「2024 年上半年我國金融三業的事態以及其隱憂」），發現新光金控去年上半年的稅後利潤有 72 % 係來自壽險部門，而台新金控的壽險部門僅貢獻 12 %。三子吳東進成立的台新金控則係以銀行業為主。根據同一篇文章，台新金控去年上半年的稅後利潤有超過 80 % 係來自銀行部門，新光金控的銀行部門僅貢獻 17 %。

以下圖表係去年上半年稅後利潤事態，用以觀察兩金控的主要獲利來源：

換句話說，本起台新金併購新光金的案件，可視為吳家內部之銀行體系經營有成，將壽險體系重新納入麾下，團結成更強大的台新新光金控。

資料來源：金融監督管理委員會

值得注意之處：中信金布局

觀察併購案時，媒體往往聚焦於誰併誰，但忘卻誰沒有併誰。

資料來源：金融監督管理委員會

去年下半年，中信金併購新光金的消息滿城風雨，卻在九月被主管機關拒絕。這樁被拒絕的併購案其實與中信金的布局有關：倘中信金成功併購新光金，將能強化中信金旗下的台灣人壽，擴大其在保險市場的市佔率；此外，中信金的市值亦可在併購案成真後，一舉超越國泰金，成為全臺灣市值第二大的金融控股公司。

但是，人算不如天算。二十三年前，吳氏家族分裂，長子固守保險，成立新光金控，三子則帶走銀行，成立台新金控。近四分之一世紀過去，兄弟重新大會師，誕生出資產逾 8 兆新臺幣的台新新光金控，成為臺灣第四大金控。未來，台新新光金控將整合舊台新的銀行部門與舊新光的人壽部門，在臺灣的資本市場深耕。

反觀中信金控。繼去年被永豐金控攔胡京城銀行併購案後，中信辜家又被阻擋併購新光金控，今年春天卻再度傳出幾樁可能的併購案，例如統一證券、群益金鼎證券及保德信投信，可見松信金控依舊磨刀霍霍，越挫越勇。

這就是金融市場好玩之處：風水輪流轉，花無百日紅。

資料來源：中央通訊社

【參考資料】

• 「本行簡介」，新光銀行。
• 「金融控股公司法」，2019 年 1 月 16 日，全國法規資料庫。
• 「2024 年上半年金融三業大賺！來自什麼業務？背後有什麼隱憂？」，2024 年 7 月 15 日，StockFeel 股感。
• 「中國信託金融控股公司申請投資新光金融控股公司一案，予以緩議」，2024 年 9 月 16 日，金融監督管理委員會。
• 「中信金、凱基金也想搶親？京城銀曝牽手永豐金原因」，2024 年 12 月 27 日，工商時報。
• 「保德信投信傳出售，中信、玉山有意願？兩金控回應了」，2025 年 3 月 7 日，經濟日報。
• 「中信金併購瞄準群益、統一證，出價上看千億元」，2025 年 3 月 19 日，經濟日報。
• 「金管會同意台新金融控股公司合併新光金融控股公司，並更名為『台新新光金融控股股份有限公司』」，2025 年 3 月 31 日，金融監督管理委員會。
• 「臺灣證券交易所金融保險類股價指數成分股暨市值比重」，2025 年 6 月 30 日，臺灣證券交易所。
• 「台新新光金揭牌躍升第 4 大金控，打造國際競爭力金融平台」，2025 年 7 月 24 日，中央通訊社。
• 「台新新光金控合併聲明」，2025 年 7 月 24 日，台新新光金控。

【延伸閱讀】

• 為什麼要金金併？方式？過往台灣金金併案例回顧！

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第二次世界大戰結束後，日本均是由自民黨一黨獨大，欲挑戰大位的政治人物均需經過自民黨總裁一職的歷練，方能成為總理。中間偶有例外，例如九零年代初期的細川護熙與村山富市，零八風暴後的鳩山由紀夫、菅直人及野田佳彥，均係非自民黨籍之總理；然而，這些例外僅存續五至六年，日本至今交由自民黨統治卻逾七十載。

誰掌控自民黨，誰掌控日本政壇，這句話一點也不為過。

但是，今（2025）年 7 月 20 日的日本參議院改選卻為自民黨敲響喪鐘。國際政治劇變，百年未有大局正在成形，日本政壇正在重塑。倘自民黨不修正路線，於美國祭出關稅戰之際，持續在國防與貿易上展示親美姿態，忽略因通貨膨脹而消失的國內中產階級，丟失政權將是指日可待。

經過本次參議院選舉，石破茂內閣注定在任期內難以推行政策，而新冒出的「參政黨」更為日本政壇帶來衝擊。參政黨係日本新興政黨，在本次參議院選舉高舉「日本第一」大旗。它們的政治勢力已過了萌芽期，進入發芽期，成為日本政壇不可忽視的聲音。

Japan First，即將來臨。

2025 年 7 月 20 日日本參議院選舉結果：執政聯盟失去多數

本（7）月 20 日，日本進行參議院改選（日本參議員共 248 席次，每三年改選一半席次）。

本次改選席次共 125 席，執政的自民黨與友黨公明黨須獲 50 席，才能共同在參議院享有過半席次。本次選舉結果出爐，兩黨卻僅獲 47 席次，導致在參議院的聯合總席次只有 122 席。不僅未過半，甚至比上屆的 141 席次減少逾 10%。

資料來源：Nikkei Asia

以下簡表係主要政黨本次選舉結果：

It’s the economy, stupid!

在過去 3 年，日本通貨膨脹率已暴衝至 40 年的高原區，迫使日本央行中止長達 8 年的負利率政策。當時，本文作者在「回到 16 年前：日本升息」一文中表示：

……因此日本央行本次的升息應不會是這一輪抗通膨的最後一次……象徵日本正式結束安倍晉三時期的負利率時代，進入新的抗通膨時代……代表日本繼續升息的可能性依然存在……8 月動盪還未結束，只是剛開始。

果不其然，日本央行在本年初升息 1 碼，利率來到 16 年新高，回到零八風暴之前。

通貨膨脹係中產階級之夢魘，高利率是中小企業最反感之物。中上階層資產眾多，即使受到通貨膨脹影響，使其購賣力下降，整體而言仍舊能以量取勝，以總數龐大的資產來抗衡上漲物價。

相同道理適用大型企業。大型企業擁有龐大資產，非受限之現金流及約當金額亦比中小企業來得多，因此較能撐過高利率時代。

簡言之，通膨與利率雙漲，將導致一個國家的中產階級與中小企業逐步消失，中下階層甚至貧戶階級將越來越多，眾多中小微企業將被迫裁員。同時，美國祭出高關稅，中國加大全球傾銷，將擠壓以出口為導向的日本。老牌的日產汽車（Nissan）業已宣布裁員共 15% 的全球員工，並在日本境內關閉工廠，已是明證。

這是當今日本總體經濟之寫照。

資料來源：Investing.com

資料來源：Investing.com

神谷宗幣：Japan First!

當經貿秩序產生巨變，強權競爭進入百年變局，日本政壇迎來一道潛藏許久的聲音：日本第一。本次選舉最大黑馬為「參政黨（漢字為「参政党」，英文為 Sanseito 或 Party of Do It Yourself）」，係成立僅 5 年的新政黨，黨魁為神谷宗幣。

資料來源：参政党

該黨宗旨為保護日本國家利益，提出對移民採取更強硬的訴求，縮緊外國人赴日就業簽證，聽起來非常像法國的瑪琳．勒朋（Marine Le Pen）和美國的川普（Donald Trump）。

資料來源：参政党

Told You

去年夏天，法國舉行國民議會選舉。被封為極端主義的「國民聯盟（Rassemblement national）」在兩輪選舉均獲最高票，從國會第三大黨躍升至最大黨。

今年春天，德國聯邦議院進行選舉，同樣被封為極端主義的「另類選擇黨（Alternative für Deutschland）」得票率成長幅度最高，成為最大在野黨，使原本執政的百年老黨「社會民主黨（Sozialdemokratische Partei Deutschlands）」屈居第二大在野黨。

更不用提到美國的川普。

本次選舉諭示著，未來的日本政壇將注入「Japan First」之聲，正如美國的 America First 一般。國族主義紛紛在世界各地班師回朝，日本亦身陷其中。往先被認為政治冷感的日本已截然不同，進入百年未有之變局。

那些曾認為不可能的，最後都成真了。

【參考資料】

• 「About Us」，参政党。
• 「Japan Interest Rate Decision」，Investng.com。
• 「Japan National Consumer Price Index (CPI) YoY」，Investng.com。
• 「日本升息！利率回到 16 年前水準，未來還有可能升息嗎？」，2024 年 8 月 6 日，StockFeel 股感。
• 「Nissan lays off 15% of its global work force amid slipping sales worldwide」，2025 年 5 月 14 日，CBS News。
• 「Japan election: How events unfolded」，2025 年 7 月 21 日，Nikkei Asia。

【延伸閱讀】

• 「孤高的政策通」石破茂：從安倍繼承者到黯然下台的日本首相

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各位國人同胞，當我們主張，中華民國臺灣的未來，由兩千三百萬人民共同決定。我們決定的未來，不只是我們國家的未來，也是全世界的未來！

報告總統，當您在 2028 年競選連任時，屆時的臺灣人民或將少於 2,300 萬人。

生不如死：越來越少的臺灣人

根據內政部戶政司的統計資料，截至今（2025）年 5 月，中華民國人口為 2,335 萬 5,470 人，新北市逾 400 萬人，拔得頭籌，破 200 萬的都市依序是臺中、高雄、臺北及桃園。

我國總人口的確仍多於 2,300 萬，但是實際上，人口已呈現負成長。

前（2023） 年 5 月，我國總人口為 2,336 萬 1,084 人，意味著兩年光陰過去，中華民國國民越來越少，臺灣人越來越少，且按照當前趨勢，人口萎縮的速度會越來越快。

2 月初，工商時報以「連 49 個月生不如死」的驚悚標題描述我國人口，並在內文引用內政部數據：

內政部指出，今年 1 月出生數 9,495 人，約每 4.7 分鐘出生一個嬰兒⋯⋯是歷年來單月出生人數次低的月份，相比去年大幅減少 13.86 ％⋯⋯

四個月後，更活潑的標題出現，「新生兒續寫單月最低！」：

內政部發布最新人口統計，5 月出生僅 8,433 人、為歷年單月最低的出生人數，繼上月新生兒創單月新低後，又續探底⋯⋯全國已連續 53 個月「生不如死」⋯⋯且各縣市無不一例外⋯⋯今年 5 月出生數 8,433 人，約每 5.3 分鐘出生一個嬰兒⋯⋯相比去年同期出生人數大幅減少 24.49％⋯⋯

花更多時間才生出一位臺灣寶寶、出生人口創下歷年單月最低、相比去年同期出生人口呈現雙位數下降，意味著中華民國人口已呈現萎縮狀態，且萎縮程度會越來越快。

衍生問題一，人口老齡化：安樂死合法化

一國出生人口越來越少，勢必得面臨人口老齡化的議題。按照國家發展委員會的統計，當前我國 65 歲以上人口逾總人口之 20%，意味著中華民國已進入「超高齡社會」；按下圖所示，人口老齡化趨勢不變，且將在 2070 年與屬青壯年人口之 15 歲至 64 歲群體並駕齊驅。

近月在 Netflix 上爆紅的臺劇「忘了我記得」深刻反映人口老齡化之問題。秦漢所飾的失智父親程光齊因為衰老，出現尿褲子、記憶混亂、遺留鑰匙在門口，甚至誤以為過世好友仍在人世的症狀，這些都已是臺灣社會寫實的一面，政府必須面對；前（5）月在新北市三峽區與臺北市衡陽路出現的致命「老駕」亦是近月臺灣社會須關注之老齡化議題，倘不慎處理或甚至不處理，此類悲劇將會再度上演。

當前的臺灣勢必要舉行一場大辯論：安樂死合法化議題。究竟老了的人，是否有「意願」繼續活在世上，以及是否有「能力」活在世上，盼總統府、行政院相關部會及立法諸公花費心思於此。

資料來源：國家發展委員會

衍生問題二，納保數下降：變更退休制度

其次，鑑於新生人口減少、老年人口增多，我國勞動人口勢必愈來愈少，受到直接衝擊的是勞工保險、公務人員保險及全民健康保險的財源。誠如我在前年的「築高水壩」一文中提到：

一旦總人口持續下降，將會導致進入勞動市場的人口越來越少、離開勞動市場的人口越來越多⋯⋯而中華民國政府可能以下述方式來因應新的挑戰：

• 延長法定退休年齡
• 提升雇主的勞工保險負擔總額
• 設置月請領勞工保險金的上限
• 下調給付標準的係數

簡而言之，透過變更退休制度，盡量使臺灣人留在勞動市場，或著讓雇主多分攤保險費用、讓退休人員少領或者緩領退休金，以達到中央政府節省（該選舉任期的）支出

重中之重：誰來保衛中華民國？

其實，仍有諸多攸關人口之難題正待讀者深思，例如房價、移民政策即等等。

但是近幾年，縈繞我心的卻是國家。在國際局勢風雲變策之際，中華民國中央政府應當在外交方面量力而為，轉個念頭，盡心盡力於打造堅韌的中華民國，例如統籌各單位（包括內政部、勞動部及衛福部）共商人口政策，並與國會商議相關法案，方能減緩我國人口萎縮帶來之衍生問題。

賴清德總統近日在「團結十講」第一講「國家」所言，「沒有國哪有家」。

這是實在話。但是，報告總統，倘若臺灣人越來越少，哪裡有臺灣國？

【參考資料】

• 「全國人口資料庫統計地圖」，內政部戶政司。
• 「人口推估查詢系統」，國家發展委員會。
• 「勞保老年年金現況：越築越高的水壩，未來會發生什麼事？」，2023 年 12 月 21 日，StockFeel 股感。
• 「就職演說：第十六任總統暨副總統就職專輯」，2024 年 5 月 20 日，中華民國總統府。
• 「全國總人口，連 49 個月生不如死」，2025 年 2 月 11 日，工商時報。
• 「總統發表『團結國家十講』第一講，強調臺灣主體性，盼團結 2,300 萬人民共同守護國家主權與民主自由」，2025 年 6 月 22 日，中華民國總統府。

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在耶魯大學舉辦的校內晚宴上，一位二年級生被侍者詢問這道難題。當時的他分不清白蘇維翁與夏多內，但最後選擇了後者。在自傳「絕望者之歌」裡，這位耶魯學生說：

因為這比較好發音。

（Because it was easier to pronounce.）

限縮簽證：HOLDING HARVARD ACCOUNTABLE

這位分不清葡萄品種的耶魯學生正是現任美國副總統詹姆士．大衛．范斯（J.D. Vance）。范斯認為，美國高校體制偏頗中上階級，忽略中產階級與中低收入的受教權。因為相似的意識形態，美國總統川普（Donald Trump）在去（2024）年 7 月選擇范斯作為競選搭擋；入主白宮後，現在是川普與范斯反擊美國精英的開始。

本（6）月 4 日，川普政府發布「限制哈佛大學外國學生簽證（Fact Sheet: President Donald J. Trump Restricts Foreign Student Visas at Harvard University ）」文件，名列哈佛的八宗罪：

1. 外敵善用輕易進入美國高校的優勢，竊取資訊、利用研發且散布假訊息；
2. 哈佛大學近年犯罪率遽升，校方卻失於管理校內違規措施；
3. 哈佛大學未能向國土安全部提供外國學生非法或危險活動的已知訊息，且回報數據不足，僅回報 3 名學生；
4. 哈佛大學未回報完整的外國學生懲戒紀錄，亦未嚴謹管理外國學生；
5. 哈佛大學光從中國就收受超過 1.5 億美元款項，接待中國共產黨半軍方人員，且與位在中國的人員進行足以推進中國軍事現代化的研究；
6. 哈佛大學被中國共產黨認定是中國國外的首要黨校，習近平自己的女兒就曾在一零年代初期在哈佛大學部唸書
7. 哈佛大學未能有效處理校內反猶事件，許多煽動者係外國學生；
8. 哈佛大學堅持優先考量「DEI（多元、平等與包容）」標準，偏袒特定族群，拒絕辛勤美國人民平等的申請機會。

資料來源：White House

於是，川普政府祭出反制措施，主要係限縮哈佛大學外國簽證的發放，要點如下：

美劇變臉：中美角力與階級鬥爭

川普政府對全球聲譽最高的哈佛大學祭出嚴規，其因有二：

1. 正如本文開頭所示，川普團隊秉持著反精英、顧中下的意識形態，認定美國衰落、中國崛起全係因美國菁英階級的腐敗。川普政府貌似打擊哈佛大學，實則打擊美國精英與其搖籃，並藉此發出殺雞敬猴的訊息，逼使其它常春藤學校就範。
2. 川普團隊闡述反制哈佛大學的政策時，經常論及中國與中國共產黨。此類陳述象徵中美角力所引發的美國國安焦慮已深入美國國家政策，高等教育的入學政策亦無法倖免。

今（2025）年年初，正競選德國總理的弗里德里希．梅爾茨（Friedrich Merz ）表示：

這已不是吾人曾認識的美國。

（This is no longer the America we used to know.）

的確，那個廣結善緣、帶領世界的美利堅合眾國已一去不復返。川普上任方滿百日，就已造成世界大亂。此刻對哈佛大學的行政命令僅是一開始，世界將持續動盪到 2028 年，甚或以後。以後的人們在想到美國時，將不會再像往昔一樣放心，曾經的「來來來，來臺大。去去去，去美國」或將成為歷史記憶。

此刻的美國政府令人卻步。

【參考資料】

• 「絕望者之歌: 一個美國白人家族的悲劇與重生 (暢銷經典回歸版)」，2024 年 10 月 16 日，誠品線上。
• 「The US is ‘no longer the America we used to know,’ warns Germany’s Merz」，2025 年 2 月 6 日，Politico。
• 「Fact Sheet: President Donald J. Trump Restricts Foreign Student Visas at Harvard University」，2025 年 6 月 4 日，White House。

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因此，本文旨在介紹艾格蒙聯盟的歷史、架構及與我國的關係，以利讀者理解全球規模最大的洗錢防制組織：艾格蒙聯盟。

艾格蒙的歷史

艾格蒙聯盟成立於 1995 年，迄今僅 30 年。相較於聯合國及其專門機構，是較為年輕的國際組織。艾格蒙聯盟成立時間雖短，卻比其它更年長的國際組織擁有更多成員國。目前，該聯盟已有 177 位成員國，工作範圍含括世界上的大街小巷，甚至與我國總統亦曾有關係。

艾格蒙聯盟的工作主要有：

1. 促進會員之間有關金融犯罪（主要係洗錢）的資訊交流；
2. 攔截恐怖組織的跨境金流，協助會員維護國家安全；

台灣有加入艾格蒙聯盟嗎？

1998 年 6 月，阿根廷主辦艾格盟聯盟年會，我國在當時以「臺灣（Taiwan）」會籍名稱加入，成為正式會員，亦是第一個來自亞洲的艾格盟聯盟會員。我國政府與該聯盟的對口機關係「法務部調查局洗錢防制處（Anti-Money Laundering Division）」。在艾格蒙聯盟的組織章程裡，對口機關的正式名稱為「金融情報機構（Financial Intelligence Units，FIU）」，因此我國係由法務部調查局洗錢防制處代為出席艾格蒙聯盟會議，凱達格蘭大道上的外交部國際組織司則是協辦單位。

近年來，與我國最有關係的通報案件就屬陳水扁總統家族之貪瀆案件。2005 年年底至 2006 年年初，前第一夫人吳淑珍女士將美元鉅款轉至親哥哥吳景茂先生的瑞士信貸銀行帳戶；轉帳後，隨後解散轉出帳號所屬公司。此舉引起艾格蒙聯盟的注意，於是該聯盟通知我國的對口單位「法務部調查局洗錢防制中心（法務部調查局洗錢防制處的前身）」。但是，當時的調查局局長葉盛茂獲取相關資訊後，直接掐著資料，衝到總統府，親自轉交給陳水扁總統，相當於將罪證交給罪犯，法院因此亦認證葉盛茂係共犯。 

資料來源：司法院

另一個亮點關乎我國國格。世界第二大經濟體的中華人民共和國並未加入艾格蒙聯盟，我國卻是以「臺灣（Taiwan）」名義參與艾格蒙聯盟，並非奧運模式的「中華台北（Chinese Taipei）」或亞洲開發銀行的「臺北，中國（Taipei, China）」。香港則保有單獨會籍，以「香港（Hong Kong）」之名參與。

資料來源：Egmont Group

艾格蒙的架構

就像聯合國一樣，艾格蒙聯盟的成員亦分成「會員國（Member）」與「觀察國（Observer）」。會員國可以參加所有會議，但是觀察國僅可在受邀的情況下，列席該場會議，沒有決策的權力。

艾格蒙聯盟有一個主席，任期兩年，若有需要則可再延任一任，最多可達四年任期；另外，艾格蒙聯盟會依照地區，選出若干副主席，職責為輔佐主席。主席職務如下：

• 確保艾格蒙聯盟成員及時獲知重要資訊；
• 監督並協助秘書處；
• 在國際會議上代表艾格蒙聯盟；
• 主持艾格蒙全體會議（Egmont Plenary meeting）、金融情報機構總部（Headquarter of Financial Intelligence Units，HoFIU）會議、委員會會議（Committee meeting）。

為促進運作，艾格蒙聯盟還有以下單位：

此外，艾格蒙聯盟有另外兩個安排，是值得關注的。

第一個，「金融情報機構」，英文名為「Financial Intelligence Unit（FIU）」。每個成員的金融情報機構均不同，以下可做參考：

• 我國為「法務部調查局洗錢防制處」；
• 香港為「香港警務處刑事及保安處刑事部財富情報及調查科聯合財富情報組（中文應該斷句成，香港、警務處、刑事及保安處、刑事部、財富情報及調查科、聯合財富情報組；英文名為 Joint Financial Intelligence Unit）」；
• 美國為「財政部金融犯罪執法局（Financial Crimes Enforcement Network）」

另一個則是「艾格蒙安全網絡（Egmont Secure Web，ESW）」。「艾格蒙安全網絡」主要功能在於向成員提供可靠且安全的分享平台，促進金融犯罪相關資訊之流通。這個安全網絡有一個理事會，稱作「ESW 理事會（ESW Board）」；ESW 理事會成員任期二年，且均可再任，成員包括以下：

1. 金融情報機構總部遴選的 ESW 代表；
2. 艾格蒙聯盟秘書長；
3. 2 至 5 個艾格蒙成員。

展望未來：如果中國加入艾格蒙聯盟

艾格蒙聯盟雖提供臺灣一個正名的平台，並協助我國相關機關打擊跨境金融犯罪，但我們仍不可掉以輕心，誤以為我們的國籍將永遠不變。

我們必須展望未來。倘中共成功進入艾格蒙聯盟，並要求其它成員修改我國國籍名稱，矮化至中國一省，我方或許就得考慮離去艾格蒙聯盟的未來。我國加入艾格蒙聯盟方 27 年，期望在中央政府的準確判斷下，能夠持續參與艾格蒙聯盟，不受兩岸關係影響。

【參考資料】

• 「About the Egmont Group」，Egmont Group。
• 「Egmont Group of Financial Intelligence Units Charter」，Egmont Group。
• 「101 年度矚上重更二字第 2 號陳水扁等貪汙案件新聞稿」，2022 年 7 月 15 日，司法院。
• 「國際合作」，2024 年 5 月 10 日，法務部調查局洗錢防制處。
• 「洗錢防制法」，2024 年 7 月 31 日，全國法規資料庫。

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通过降准等措施……下调政策利率，降低结构性货币政策工具利率（也就是中央银行向商业银行提供再贷款的利率），同时调降公积金贷款利率…并创设新的政策工具，支持科技创新、扩大消费、普惠金融等领域。

噢，與其說是新的政策工具，不如說是老政策工具。今年年初，我在「2025 年：中國下調法定存款準備金率，對中華民國有什麼影響？」文章裡提到：

這是我在去年（2024 年）12 月底至今年（2025 年）1 月初於北京的親身感受。這趟旅程令我體會中國經濟的需求萎靡……為了促進民生消費、置換企業與政府的舊債，中國政府必定會在今年下調存款準備金率……各界的討論重心從多年前的「是否」會下調法定存款準備金率，變化成近年的「何時」下調。

政策內容：舊酒裝新瓶

下表是中國人民銀行此次的政策，主要方向有下調利率、方便再貸款及促進發債。

雖然三大政策的細節五花八門，但其核心目標卻是一致，均是促進中國資本市場的流動性，讓中國企業與社會更易取得資金。正如李雲澤在同場記者會上的發言：

强化金融纾困……确保应贷尽贷、应续尽续。

政策目標：貿易戰續命

2018 年 3 月，第一任期甫屆滿一年，川普宣布對價值 600 億美元的中國輸美商品徵收關稅，正式打響中美貿易戰。自那時起，中國的外部經商壓力有增無減。川普的第二任期將於 2028 年結束，貿易戰將屆滿十年，橫跨美國兩黨與三次總統任期，成為本世紀以來，美國最具有持續性的外交政策，遠超過美國的中東政策。

在未來，倚賴外貿市場的中國企業依舊急需資金；同時，中國的房地產商面臨樓地板出售面積與收入下滑、裁員數量增加的窘境，亦需要政府放寬貸款條件。因此，可以預見中國將繼續輪番下調存款準備金率，促進資金流動性。

當中國財經官員又再談論「新的政策工具」時，事實上這些都並不新，只是中國政府處於內外交錯之際，需要續命時所提出的舊酒裝新瓶。

【資料來源】

• 官方資料：
  • 「中国人民银行决定于 2019 年 1 月下调金融机构存款准备金率置换部分中期借贷便利」，2019 年 1 月 4 日，中华人民共和国中央人民政府。
  • 「中国人民银行决定于 2019 年 9 月 16 日下调金融机构存款准备金率」，2019 年 9 月 6 日，中华人民共和国中央人民政府。
  • 「中国人民银行决定于 2020 年 1 月 6 日下调金融机构存款准备金率」，2020 年 1 月 1 日，中华人民共和国中央人民政府。
  • 「中国人民银行决定于 2021 年 7 月 15 日下调金融机构存款准备金率」，2021 年 7 月 9 日，中华人民共和国中央人民政府。
  • 「中国人民银行决定于 2021 年 12 月 15 日下调金融机构存款准备金率」，2021 年 12 月 6 日，中华人民共和国中央人民政府。
  • 「中国人民银行决定于 2022 年 4 月 25 日下调金融机构存款准备金率」，2022 年 4 月 15 日，中华人民共和国中央人民政府。
  • 「中国人民银行决定于 2022 年 12 月 5 日下调金融机构存款准备金率」，2022 年 11 月 25 日，中华人民共和国中央人民政府。
  • 「中国人民银行决定于 2023 年 3 月 27 日下调金融机构存款准备金率」，2023 年 3 月 18 日，中华人民共和国中央人民政府。
  • 「中国人民银行决定于 2023 年 9 月 15 日下调金融机构存款准备金率」，2023 年 9 月 14 日，中华人民共和国中央人民政府。
  • 「中国人民银行决定下调金融机构存款准备金率和支农支小再贷款、再贴现利率」，2024 年 1 月 24 日，中华人民共和国中央人民政府。
  • 「中国人民银行宣布降准 0.5 个百分点」，2024 年 9 月 24 日，中华人民共和国中央人民政府。
  • 「中国人民银行：5 月 8 日起降息，15 日起降准」，2025 年 5 月 7 日，中华人民共和国中央人民政府。
  • 「国新办举行新闻发布会，介绍“一揽子金融政策支持稳市场稳预期”有关情况」，2025 年 5 月 7 日，中国人民银行。
• 其他資料：
  • 「Remarks by President Trump at Signing of a Presidential Memorandum Targeting China’s Economic Aggression」，2018 年 3 月 22 日，Trump White House Archives。
  • 「2025 年中國還會降準嗎？對台灣有什麼影響？」，2025 年 1 月 22 日，StockFeel 股感。

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站在凱達格蘭大道，想著遠方的碧桂園與中國房地產近年的辛勞，背後隱藏的含義與對兩岸關係帶來的間接影響，我嘆了長氣。在將近兩年前的文章裡，「碧桂園：中國經濟泡沫一路走來的縮影」，我是這麼想：

看著碧桂園在官網上發出「最新！碧桂園已全國交付超 38 萬套」，很是痛心⋯⋯幾百萬幢爛尾樓的背後，是被牽連破產的千萬中國人民⋯⋯中華民國該怎麼做？提供什麼精神上的協助、精神上的喊話、精神上的寄託？還是任由這些處於水深火熱的共和國人民激怒成怨，堆疊起終究以民族主義之名的忿忿然情緒，迫使中國共產黨必須在海外尋找敵人、進行冒險？

砸鍋賣鐵推拖拉

那是 2023 年的文章了，今年已是 2025 年。世界產生重大變化，民進黨獲得第三任期、川普（Donald Trump）重返白宮，梵諦岡正忙著選出繼任方濟各的教宗，LeBron James 在洛杉磯湖人隊已是兩年季後賽的一輪游。但是，我依舊關注碧桂園，因為這間曾連續六年在中國銷售第一的房地產公司是典型，是中國房地產整個產業的縮影。

在「2024 年度報告」，碧桂園以「千方百計砸鍋賣鐵」來形容正經歷的嚴峻時刻。

資料來源：碧桂園 2024 年度報告（第 29 頁）

嚴峻之際，碧桂園集團首先裁減人員。從 2021 年年底到去（2024）年年底，碧桂園的總員工人數從 10 萬人縮減到 2 萬人左右，意味著在三年內裁員近 80 %。

其次，碧桂園的收入，從 2021 年的 5,230 億人民幣墜落至去年的 2,527 億人民幣，腰斬。

碧桂園面臨的裁員、收入下降，不是碧桂園自己的問題，而是中國房地產的整體通病。碧桂園不是個案，是中國房地產的通案。根據中國國家統計局的資料，中國住宅房的銷售面積下降 14.1 %、銷售額度下降 17.6 %，待售面積卻增長 16.2 %；雪上加霜，全中國的房地產住房投資同比下降 10.5 %。意味著，去年全中國的住房市場呈現供過於求：

• 賣房總面積
• 賣房總收入
• 總投資金額
• 待售總面積

資料來源：国家统计局

再意味著，明（2026）年乃至於即將召開中共二十一大的 2027 年，中國房地產市場依舊面臨供過於求的窘境，房地產商的毛利將依舊萎靡。往後幾年，中國房地產商仍舊疲於奔命，拋售資產，拿抵押品尋找銀行團輸血，以及說服債權人同意展延債務。根據碧桂園在今（2025）年 1 月初發布的「境外債務重組及業務發展的最新情況」，當前美元債務重組案的目標是

• 少債務最多 116 億美元
• 將到期時間延長至最多 11.5 年
• 將加權平均借貸成本從重組前的每年約 6% 降低至重組後的每年約 2%

換句話說，碧桂園已做好長期抗戰的心理建設，預備將還債截止日延伸至本世紀三零年代，到時候，中國的政治將面臨後習近平時代，新的政治鬥爭與人事安排，乃至於國家政策將面臨不穩定。

龜笑鱉無尾，鱉笑龜粗皮

即便如此，身在臺灣的我們萬萬不可掉以輕心。

誠如我近月在凱道的感受，臺灣當今官場認為，中國經濟越糟糕，就越突現臺灣的韌性、毅力與國際能見度。彷彿中國爛，臺灣就好；中國糟，臺灣就棒。我看不出之間的關聯性。不僅在道德方面，這種論述頗有爭議；在兩岸政策方面，更是犯下「龜鱉互笑」的重大錯誤。

中國越糟，中國執政黨越需要尋找敵人，向外冒險，轉移中國國內焦點。疫情期間，大大小小的省市城村拉起封鎖線，百姓苦不堪言，但中國政府掌控輿論導向，將中國人民的生活隔成碎片，天天播送美國疫情升溫、美國兩黨惡鬥等轉移焦點的新聞。

正如此刻的碧桂園，中國房地產商過得越慘，就須在短時間內大裁員，相關產業鏈如鋼鐵業、水泥業、運輸業、金融業及仲介業亦將受到連帶危機。人民開始失業，社會仇恨開始升溫，中國政府將向外轉移焦點。這是我們要的兩岸政策嗎？

所以，我們萬萬不可失分寸，不可在目睹中國房地產金融危機之際，笑別人沒尾巴。

【參考資料】

• 「2021 年度報告」，2022 年 4 月 24 日，碧桂园。
• 「2022 年度報告」，2023 年 4 月 20 日，碧桂园。
• 「最新！碧桂园已全国交付超 38 万套」，2023 年 9 月 20 日，碧桂园。
• 「碧桂園危機是在告訴中華民國，必須趁機『多管閒事』掃一掃北京的門前雪」，2023 年 9 月 26 日，關鍵評論網。
• 「境外債務重組及業務發展的最新情況」，2025 年 1 月 9 日，碧桂园。
• 「2024 年全国房地产市场基本情况」，2025 年 1 月 17 日，中国国家统计局。
• 「2023 年度報告」，2025 年 2 月 24 日，碧桂园。
• 「2024 年度報告」，2025 年 4 月 28 日，碧桂园。

【延伸閱讀】

• 2025 年中國兩會點評：自己的墳墓自己挖
• 2025 年中國還會降準嗎？對台灣有什麼影響？

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美國的關稅戰：意在中國沛公

2025 年 2 月 1 日，美國總統川普（Donald Trump）上任不到半月，宣布對加拿大與墨西哥徵收 25% 的關稅，對中國則增加 10%。兩天後，川普宣布暫停對加墨二國的關稅，唯獨堅持對中國的關稅。

到了 3 月初，川普表示，中國未有效管控氾濫在美國境內的芬太尼，因此將 2 月初的 10%，調升至 20%。然而，中國在 4 月初同樣上調美國輸往中國產品的關稅，因此美國在 4 月中正式將對中國的「對等關稅」上調至 125%，再加上原有的 20%「全面關稅」，使得美國對中國徵收的關稅最低為加總後的 145%，最高則可至白宮所表示的 245%，依產品類別而定。

到了 3 月初，川普表示，中國未有效管控氾濫在美國境內的芬太尼，因此將 2 月初的 10%，調升至 20%。然而，中國在 4 月初同樣上調美國輸往中國產品的關稅，因此美國在 4 月中正式將對中國的「對等關稅」上調至 125%，再加上原有的 20%「全面關稅」，使得美國對中國徵收的關稅最低為加總後的 145%，最高則可至白宮所表示的 245%，依產品類別而定。

弔詭的是，川普政府所表示的「對等關稅」，其實並不對等：當前美國對中國的總關稅，最低為 145％。更弔詭的是，川普豁免加拿大與墨西哥，並給予其它國家至七月夏天的豁免期時，美國卻未豁免中國。

換句話說，美國正試圖打造關稅同盟，對中國進行關稅包圍戰。2017 年，川普當選總統，正式對中國發起第一回合的關稅戰；2021 年，前美國總統喬．拜登（Joe Biden）對中國進行科技方面的出口管制。時至如今，重回白宮的川普繼續對中國發起第二回合的關稅戰，且未撤除拜登政府對中國的出口管制政策。

顯現出，美國的外貿政策具有延續性，且意在沛公，宗旨是聯合它國、圍堵中國。

資料來源：White House（2025 年 2 月 1 日）

資料來源：White House（2025 年 3 月 3 日）

資料來源：White House（2025 年 4 月 15 日）

中國的回應：奉陪到底

資料來源：人民日报

至於中國，習團隊已經表示，「奉陪到底！」

當過公務員的都能理解，假使老闆拍了腦袋，決定往前衝，留在後面的下屬肯定要掉人頭。因此，中國國務院關稅稅則委員會在 4 月中雷厲風行，執行相當強硬的政策。時至 4 月，中國在一個禮拜內，三次上調美國輸中商品的關稅，一鼓作氣升高至 125%。

資料來源：中华人民共和国财政部（2025 年 4 月 4 日）

資料來源：中华人民共和国财政部（2025 年 4 月 9 日）

資料來源：中华人民共和国财政部（2025 年 4 月 11 日）

十局上半：「中国梦，我的梦」與「The Golden Age of America」

中國與美國的貿易戰，確定加賽了。雙方加徵的關稅均超過三位數。125% 與 155％ 的關稅區別不大，在國際貿易方面，中美已經確定走向脫鉤斷鍊。

2015 年，無人料想習近平將打破中共總書記的任期限制，成為自毛鄧以來，握有最龐大權力的中國共產黨領袖；更沒有人料到，房產商川普將連續三次代表共和黨參選美國總統，並當選兩次。

十年過去，一切成為現實。中美之間的競爭越趨白熱化、長久化，僅僅在中國主席或美國總統的一兩屆任期，是看不出端倪與面貌。隨著川普重返白宮，習近平亦準備迎接後（2027）年的二十一大，中美競逐已確定延長再延長，中美之間的貿易也確定將持續向脫鉤邁進。

九局已經打完，現在正式進入十局上半，加賽，直到一隊犯上致命錯誤，全盤皆輸的那刻。

【參考資料】

• 「国务院关税税则委员会关于对原产于美国的进口商品加征关税的公告」，2025 年 4 月 4 日，中华人民共和国财政部。
• 「国务院关税税则委员会公布公告调整对原产于美国的进口商品加征关税措施」，2025 年 4 月 9 日，中华人民共和国财政部。
• 「坚决反制，奉陪到底，这就是中国态度！ 」，2025 年 4 月 9 日，人民日报。
• 「国务院关税税则委员会关于调整对原产于美国的进口商品加征关税措施的公告」，2025 年 4 月 11 日，中华人民共和国财政部。
• 「Fact Sheet: President Donald J. Trump Imposes Tariffs on Imports from Canada, Mexico and China」，2025 年 2 月 1 日，White House。
• 「Further Amendment To Duties Addressing the Synthetic Opioid Supply Chain in the People’s Republic of China」，2025 年 3 月 3 日，White House。
• 「Fact Sheet: President Donald J. Trump Ensures National Security and Economic Resilience Through Section 232 Actions on Processed Critical Minerals and Derivative Products」，2025 年 4 月 15 日，White House。
• 「Trump pauses tariffs on Mexico and Canada, but not China」，2025 年 2 月 4 日，Reuters。

【延伸閱讀】

• 關稅豁免出爐！川普關稅政策有哪些？為什麼要實施？對台灣有什麼影響？
• 特里芬兩難是什麼？川普到底想要做什麼？川普的關稅目的？

The post 中美關稅戰：脫鉤斷鏈正開始 appeared first on StockFeel 股感.

編按：2025/04/04 更新，川普關稅大槌落下，將對 185 國實施對等關稅，英國阿斯頓大學（Aston University）指出，若各國決定採取報復性關稅，最糟的情況可能將導致 1930 年代的經濟大蕭條重演，究竟什麼是經濟大蕭條？當時發生了什麼事？趕快來看看股感的介紹吧！

想知道川普關稅政策的細節，也可以看看股感的這篇文章喔＞＞＞台灣被課 32% 關稅！川普關稅政策有哪些？為什麼要實施？對台灣有什麼影響？

經濟大蕭條是什麼？

經濟大蕭條（The Great Depression）是指發生在 1929 年至 1933 年之間的經濟衰退現象，廣義來說也可以看到大家將 1929 年到 1939 年這 10 年的期間算做經濟大蕭條時期。雖然經濟大蕭條發源於美國，但是仍波及到世界的每個國家。經濟大蕭條導致全球產量下降、失業率暴增和劇烈的通貨膨脹，同時也造成政治方面的激化和民粹化，間接導致德國希特勒上台和日本右翼勢力抬頭。我們也會看到大家用經濟大恐慌、大蕭條、1929 經濟大蕭條等名稱來稱呼這段痛苦的時期。

經濟大蕭條背景

經濟大蕭條背景：科技快速成長

在開始講解經濟大蕭條以前，我們勢必得先來看看經濟大蕭條發生的時代背景，經歷了第一次世界大戰以及隨之而來的經濟衰退以後，美國經濟開始了由科技引領的快速成長。美國中小城市的城鎮化以及中產階級的崛起，給新的技術帶來了巨大市場，比如那時候的收音機數量從 1922 年的 6 萬台成長到了 1928 年的 750 萬台；汽車產業快速成長，到了 1929 年，美國的汽車登記數量來到了 2,300 萬輛，每五個美國人中就有一人擁有汽車。科技的進步也驅動了生產效率的提升，1922 到 1928 年美國工人生產效率提高了 75%。

在經濟成長的早期，大約從 1922 到 1927 年，經濟快速成長，而通膨水準並不高。無論資本家還是工人，都取得了財富的成長。企業盈利創了戰後新高，失業率則創了戰後新低。在泡沫初期 1923 年到 1926 年期間，債務成長並不比收入成長更快，因為當時的債務是用來創造快速的收入成長。同時，股票市場穩步走高，波動率並不大。在 1922 年到 1927 年，投資者在股票市場獲利 150%。當時最熱門的公司也是科技股：美國收音機公司和通用汽車。

經濟大蕭條背景：泡沫形成

科技高速成長過後，和歷史上其他經濟衰退事件相似，泡沫開始形成。如同每一次泡沫形成一樣，大眾認為科技帶來了一次新的時代，並永久性的告別舊時代，當時美國對於全世界投資者來說，都極具吸引力，並且還是金本位的時代，大量的黃金湧入美國領土。當其他國家，包括法國、德國和英國，開始擔心過多的黃金從他們領土流向美國時，他們要求 FED 降低利率讓美元變得不再有吸引力。1927 年春天，美國聯準會將利率水平從 4% 降低到 3.5%。這個行為刺激了美國信貸的創造，這是典型的央行創造金融泡沫的行為。

由於低利率環境，經濟成長加速，到了 1928 年下半年，工業產值年增率達到了 9.9%，同時汽車產量也創了歷史記錄。到了 1929 年初，華爾街日報發文，美國經濟從來沒有像今天這樣強大過，所有的一切都指向了經濟高速成長和創記錄的鐵路客運量。

經濟大蕭條背景：瘋狂的股市

在 1927 到 1928 年期間，股票市場幾乎翻倍，當時大量的股票通過槓桿被買入，本益比高得離譜，大量新散戶進入股市，這是一個股票市場泡沫的典型標誌，華爾街的經濟行在這個期間擴張了 50%。在此期間，股票市場的槓桿率大幅飆升，許多槓桿來自監管以外的系統。
銀行讓這些高風險槓桿資金看起來很安全，將資產重新整合打包，從來沒有人真正做過壓力測試，這些所謂的金融創新往往導致下一輪危機。這個過程中，銀行家和投機者賺到了大量的錢。

經濟大蕭條背景：金融體系

經濟大蕭條自然不會少了金融體系的推波助瀾，到了 1929 年，電話貸款和投資信託是銀行表外系統中，真正最快的融資管道，電話貸款市場迅速成為一個巨大的槓桿債務市場，每一天貸款利率都會基於系統利率產生變化。電話貸款能夠創造出資產和負債端的錯配，貸款者基於長期的風險資產來獲得短期貸款，借款人將資金借給那個願意出高利息的高風險者。一個經典的債務危機，就是將貸款者和放款人的資產錯配擠壓掉。

隨後有一群新的投資者進入電話貸款市場，他們發現這真是一個好生意。市場利率比一般要高，而且隨時能把錢拿回來（Call back），許多公司將他們多餘的現金拿到這個市場進行放款，甚至大量海外資本也進入這個行業。1928 年，這個市場占美國聯準會之外放貸的 24%；到了 1929 年 10 月，佔比提高到了 58%。可怕的是，這些金融機構在流動性上都不受美國聯準會的保護。下圖我們看到美國家庭的槓桿債務比例大幅上升，同期上升的還有美國股市！

投資信託是另一種金融創新，帶來了大量的新投機者。這些信託公司通過發行股票，購買其他公司的股權。如果你沒有足夠的錢買入多家公司股票，那麼這種投資信託就是最好的目標。通過組合，讓你購入多個公司的股票。下圖我們看到，投資信託的成立大規模成長。

經濟大蕭條背景：過度槓桿

過度槓桿一直是泡沫化形成的主要背景之一，在股票不斷上升的過程中，投機者通過不斷加槓桿，迅速賺取了大量的利潤，也吸引越來越多的投資者提高槓桿。這也對股票價格形成了一種循環，冒險的人越多，股票價格就越漲。有趣的是，股票市場越好，槓桿買股票的利率就越低，融資方的供給不斷增加，大家都發現向投機者提供融資是一個有利可圖的市場。

事實上大部分的傳統銀行表面看上去槓桿率其實並不高，多數的槓桿是出現在影子銀行體系之中。在 1929 年 5 月，這些銀行比 1920 年到 1921 年衰退看上去健康很多。他們的收入創歷史記錄，資本金比例更高，存款大幅高於負債。這些都是因為資產價格的高估導致的。

經濟大蕭條原因

看完了經濟大蕭條發生的歷史背景後，接下來我們來聊聊經濟大蕭條發生的原因吧！股感在這邊歸納了幾個經濟大蕭條發生的原因，還不繼續看下去！

經濟大蕭條原因：斯姆特-霍利關稅法案

1930 年 6 月，當時的美國總統赫伯特．胡佛（Herbert Hoover）簽署斯姆特-霍利關稅法案（The Smoot-Hawley Tariff Act）。這項法案的主要內容是提高進口到美國的貨物關稅，超過兩萬多種的進口到美國商品因此面臨歷史新高的關稅稅率。在該法案通過之後，許多國家對美國採取反制措施，就連美國的盟友英國、法國都採取報復性措施，最終導致美國的進出口額急遽下降。美國提高進口關稅的後果是外銷減少，國內生產因此而過剩。許多公司生產的產品找不到國外市場的賣家，國內市場的需求量又不夠多，因此公司開始倒閉，股票市場一瀉千里，造就了瀰漫全球的經濟大蕭條。

什麼是斯姆特-霍利關稅法案呢？ 1930 年 6 月 17 日，美國參議院財政委員會主席里德．斯姆特和美國眾議院歲入委員會主席威爾斯．霍利共同提出 1930 年關稅法案，該法案被因此被稱為斯姆特-霍利關稅法案。斯姆特-霍利關稅法案提高 20% 的平均關稅，代表著美國貿易保護主義的抬頭。法案通過後，許多外國政府對此感到不滿，紛紛採取報復性措施，導致美歐之間的貿易量在 1930 年代初期劇減，也因此影響到全球貿易。

經濟大蕭條原因：緊縮貨幣政策

歷史總是驚人的相似，在 1928 年，FED 開始收緊貨幣政策，從 2 月到 7 月，利率水平從 1.5% 提高到了 5%，聯準會希望放緩信貸的成長，而不影響經濟基本面。

到了 1929 年 8 月，美國聯準會再次升息，利率來到了 6%，由於短期殖利率曲線走平，流動性開始下跌，持有短期現金類資產的回報上升。利率的上漲讓持有現金更加具有吸引力，而非持有長期資產或者風險資產；上漲的利率導致大量資金從金融資產撤出，資產價格開始下跌。這也推動了財富效應的負回饋，泡沫開始被刺破。

經濟大蕭條原因：流動性問題

除了財政政策以及貨幣政策以外，流動性問題也是經濟大蕭條會發生的原因之一。1929 年 3 月，市場第一次看到了泡沫問題。到了 1929 年中，6 月聯準會會議紀要顯示工業增加值和工廠僱傭人數創歷史新高。5 月股市短暫回調後，6 月大漲 11%，7 月上漲 5%，8 月上漲 10%。股票市場的上漲繼續由家庭槓桿率推動，6 到 8 月美國家庭的債務增加了超過 1.2 兆。

到了 8 月 8 日，美國聯準會升息到 6%，顯示了強硬的緊縮措施。金融機構收緊了電話貸款市場的放貸，保證金比例從前一年的 10% 大幅提高到 45～50%。道瓊在 9 月 3 日達到了創記錄的 381 點後，之後 25 年再也沒有創出新高。

值得注意的是，沒有一個特定事件導致美股的崩盤。如同一個經典的泡沫，價格需要不斷加槓桿買入來推動，一旦投機者和放款人都在持股的最大位置，市場就會自由落體。

到了 10 月中旬，一系列的收緊導致股票市場從高點回落 10%。而大部分投資者認為，最壞的階段已經過去，波動率提高對市場是好事。接下來的一切都是歷史。從 10 月 19 日到 10 月 21 日那週，股票市場交易量急劇放大，市場出現了巨大調整，一波又一波的保證金質押需求推動了市場的不斷賣出。到了 10 月 23 日，道瓊單日暴跌 6.3%，創當時最大單日跌幅，收盤為 305 點，市場出現了暴跌→追加保證金→平倉盤賣出→暴跌的惡性循環。

在經歷了持續的暴跌後，股票市場終於出現了流動性危機，沒有人願意買入了。到了 11 月中旬，美股從高點回落超過 50%。

經濟大蕭條結果

在多重惡化的打擊之下，經濟大蕭條終於爆發，經濟大蕭條導致全球貿易量劇烈下降。許多國家動用高關稅政策，採取極端的貿易保護措施，導致國內市場產能過剩，找不到國外市場消耗多餘的商品。因為收入下降，許多公司因此大量裁減人力，此舉不但造成失業率上升，也導致產能下降，因而引起新一輪的通貨膨脹，使得全球經濟陷入惡循環。

經濟大蕭條對 GDP 影響

拿美國為例，在經濟大蕭條的前幾年，GDP 縮水一半。1929 年時，美國 GDP 為 1,050 億美元，相當於今日的一兆美元左右。1930 年時，美國 GDP 衰退 8.5%；，1931 年為 6.4%，1932 年衰退幅度更大，達到 12.9%。到了 1932 年，美國 GDP 只剩下 572 億美金，大概是經濟大蕭條第一年的一半。

美國 GDP 之所以面臨腰斬的原因，除了有貿易量下降，也和通貨緊縮有關係。根據美國勞工統計局數據，美國在 1929 年至 1933 年的消費物價指數下降 25%。物價下降導致許多公司破產，連累 GDP整體規模，導致後者數據的惡化。

經濟大蕭條對就業影響

1928 年時，美國失業率是 4.2%，到了 1930 年，失業率成長超過兩倍，到了 8.7%。1932 年時，失業率來到 23.6%。1933 年，四個美國人中，就有一個美國人失業，超過 1,500 萬美國人沒有工作，成為美國就業史上最高的失業率。

經濟大蕭條對股市影響

在 1929 年到 1932 年之間，美國股市一瀉千里，失去 90% 的市值。投資者對華爾街的信任降到谷底，一系之間的投資全部化為泡沫，即使是沒有進行任何投資的普通老百姓也遭到波及，因為大銀行出了嚴重財政問題，使他們的存款化為烏有，或是得排上幾小時的隊才能提出款項。這個現象也造成美國當時的擠兌風潮。

經濟大蕭條 對貿易影響

全世界的主要經濟體面臨經濟下行，成長放緩，國內就業市場低迷。這些國家的政府開始建築起高關稅壁壘，並且互相報復，以保護當地產業。斯姆特-霍利關稅法案本身就是一個經典的案例。若以當時美元計算，全球貿易量在 1929 年到 1934 年之間下降了 66%，僅剩 1929 年的三分之一；到了1939 年，全球貿易仍未恢復，遠比1929年的貿易額還低。從 1929 年到 1932 年，美國與歐洲的進出口貿易總額跌落至原本的三分之一。

經濟大蕭條 對政治影響

從國際角度來看，經濟大蕭條的政治受害者是資本主義。曾經倡導資本主義、市場經濟的政治人物遭到質疑，同時期的蘇聯因為嚴格執行計畫型經濟，成功躲過經濟大蕭條，為社會主義獲得好評，刺激了資本主義和社會主義之間孰好孰壞的辯論。

在美國國內，在任的胡佛總統因為經濟政策不當，在 1932 年年底的總統大選慘敗給民主黨的小羅斯福（Franklin D. Roosevelt）。小羅斯福政府採用和胡佛政府迥然不同的做法。小羅斯福採用的凱因斯學派強調政府大力干預，透過同時實施財政與貨幣政策，來對抗經濟大蕭條，開啟了往後「新政（New Deal）」的新時代。

除此之外，經濟大蕭條亦促進民粹主義的抬頭。在德國與日本，激化的民粹主義份子趁機利用經濟大蕭條來打擊執政黨，以獲得掌權的機會。德國的希特勒、日本的右翼軍人都是在經濟大蕭條時刻竄起，並且採行軍國主義和民粹主義，藉著改善經濟的藉口，擴大政府干預人民生活的權力，強化政府動員民族主義的能量。經濟大蕭條對全球政治帶來的最嚴重後果是日德的無限擴張，日本侵略中國、德國侵略波蘭，因而開啟了第二次世界大戰。

經濟大蕭條下的股市

在經濟大蕭條時期受害最慘的莫過於股市。1929 年 10 月 24 日，美國股市爆發黑色星期四事件（Black Thursday），當天的股市市值暴跌 11%。10 月 28 日，道瓊工業指數下跌 13%，史稱黑色星期一事件（Black Monday）。隔日，道瓊指數又再次下跌，跌幅達到 12%，史稱黑色星期二（Black Tuesday）。在十月連續股災之前，道瓊指數最高點曾經在 9 月初到過 381.17。爆發連續股災，全國經濟正式進入大蕭條後，道瓊指數在 1932 年 7 月初只剩下 41.22 點。許多公司因此下市。要一直到 1954 年年底——經濟大蕭條結束後近二十年——道瓊指數才回到原先 1929 年的 381.17 點。

經濟大蕭條下的台灣

當經濟大蕭條爆發時，台灣正歷經日本殖民統治時期。當時的台灣主要以外銷為主，因為政治的緣故，外銷地基本上就是日本，因此只要日本國內有足夠的能力吸納台灣的出口，台灣的總體經濟就不會受到經濟大蕭條的影響。除此之外，若以計劃經濟的角度觀察經濟大蕭條下的台灣，也不難看出台灣當時的經濟發展是受到東京的人工設計，而不是像現在的市場經濟一樣，將台灣的潛能發展出來，並且外銷到世界各地。

1930 年，臺灣總督府第一次調查台灣的事業狀況，結果發現全臺灣的失業率不到 2%，堪稱奇蹟。從地域的角度觀察，可以發現台灣主要的失業人口在北部。那是因為北部多產茶葉，而茶茶葉外銷的出口地多半在美國，當時的美國深陷經濟大蕭條的泥沼中，影響到進口台灣茶葉的銷售額，同時也因為斯姆特-霍利關稅法案的原因，使得台灣茶葉銷美的數量下降，導致台灣北部茶農的就業人口也受到波動。除此之外，台灣南部的稻米和蔗糖都比較沒有受到影響，主要是因為稻米和蔗糖的銷地受到總督府的控制，必須強迫銷售到日本本土，只要日本願意進口台灣的稻米和蔗糖，那稻農和蔗農的就業和收入就不會受到全球性的經濟大蕭條影響。

總而言之，全球性的經濟大蕭條對於區域性的台灣經濟而言，沒有太大的影響。主要原因是因為當時的台灣受到日本的殖民，其產業開發和經濟發展的模式由日本的政策決定，不是受到市場經濟的調節。台灣當時的國際貿易也並不發達，殃及全球的斯姆特-霍利關稅法案通過後並沒有影響到台灣與日本間的殖民貿易，因此台灣可以說是躲過一場全球性大災難。

經濟大蕭條後續

到了 1936 年，由於歐洲大陸的戰爭，越來越多錢再次流入美國，美國資產價格出現了又一次繁榮。但是羅斯福總統對於大蕭條記憶猶新，這也讓他開始擔憂新一輪資產泡沫。在 1936 年，股票價格相比 1933 年底部成長了 4 倍，1935 和 1936 年指數分別上漲 40% 和 25%，通膨從之前的 0 上漲到了 2%；到了 1937 年，美股繼續走強，這時候通膨水平已經達到了 5%。

在 1937 年 3 月，美國聯準會開始了新一輪的調控，緊縮帶來了短期資金價格的上漲，財政政策開始收緊。透過貨幣和財政政策雙重收緊，風險資產價格被打壓，信貸成長開始放緩，非金融信貸進入 -2% 的負成長。這一次調控，又帶來了一次經濟衰退，失業率重新回到 15%。一年以後，美股從高位回落接近 60%，在 1938 年 4 月二次探底。

之後的一切都是歷史，到了 1939 年經濟在新一輪刺激下，又開始復甦。我們看到經濟的波動本身具有很強的週期性，泡沫和蕭條本來就是互相對應的。而之後第二次世界大戰的全面爆發，則宣告了一個新時代的開始。

經濟大蕭條常見問題QA

Q：經濟大蕭條發生在什麼時候？

經濟大蕭條主要發生在 1920 年代末期，並且延伸到 1930 年代中期。歷史學家多半以美國總統胡佛簽訂的斯姆特-霍利關稅法案作為開始，並且以胡佛的繼任者美國總統小羅斯福上台後頒布的新政定為結束的時間。

Q：經濟大蕭條發生的原因是什麼？

美國總統胡佛在 1929 年頒布斯姆特-霍利關稅法案，巨幅調高歐洲進口美國的商品關稅，平均稅率成長幅度超過 20%，導致西歐國家紛紛架起關稅壁壘，作為反制措施。

Q：經濟大蕭條發生後誰受害？

因為經濟大蕭條受害的人太多了，包括歐美國家的企業和就業者都是受害者。因為歐美國家紛紛架起關稅壁壘，這樣互相傷害的政策最終導致全球貿易量萎縮，使得各國國內市場的產能過剩。企業賣不出商品，只好裁減員工，導致大量的失業潮。失業的人們沒有薪水收入，因此更買不起國內的產品，導致更多的企業破產。更多企業破產，也就意味著更多人失去工作。這樣的惡性循環使得市場經濟的每個人都成為受害者。

Q：經濟大蕭條發生後誰獲益？

與市場經濟呈現鮮明對比的計劃經濟是大贏家。當時的蘇聯堅持執行馬列主義的計畫型經濟，由國家來指揮市場如何運作，分配市場的產量和購買量。因為既有的意識形態之爭，蘇聯和歐美國家的貿易量一直以來都非常低，也正是因為互相依賴的程度不高，因此在資本主義深受經濟大蕭條之苦時，強調計畫經濟的共產主義國家躲過一劫。蘇聯最高領導人史達林的人氣也因此扶搖直上，為蘇聯博得不少喝采。

Q：經濟大蕭條是如何結束的？

繼任胡佛的小羅斯福總統在上台後，頒布「新政（New Deal）」，採取大政府的凱因斯學派經濟政策。凱因斯學派強調由政府來大力投資，拉抬民間市場的投資氛圍。藉由實行凱因斯學派的經濟政策，美國經濟狀況逐漸好轉，在 1930 年代末期逐漸走出經濟大蕭條的陰影。在日本偷襲珍珠港的前兩年，美國GDP成長率十分驚人，在 1939 年達到 8%，1940 年為 8.8%，1930 年的 -8.5%、1931 年的 -6.4%、1932 年的 -12.9% 有著天差地遠的區別。

經濟大蕭條結論

歷史上曾經發生過那麼多次的泡沫是件，而這些事件發生的時代背景總是驚人的相似，過度樂觀的展望，無視泡沫的持續長大，2008 年金融海嘯如此，經濟大蕭條亦然，我們應該說人們總是無法從過去學到教訓，抑或是這是經濟發展必經的路途呢？

【延伸閱讀】

• 近代最知名金融風暴！2008 年金融海嘯始末！
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無獨有偶，臺灣銀行業也有收購案的新聞。2024 年，盛傳京城銀行即將出售，以及中信集團與台新集團各自想併購新光銀行的消息。

營運不彰、缺乏接班人的機構被其它方併購，一直是金融業的進行式。在我國，金融機構併購案主管機關為「金融監督管理委員會（簡稱為「金管會」）」。2000 年 12 月，共 20 條的「金融機構合併法」公布，第三條明定「主管機關為金融監督管理委員會」，這也是為何每當金融機構磋商合併案時，負責發出聲明的政府單位一直是金管會。

編按：2025/04/01 更新，新新併通過了！經過兩間公司 4 個月的持續努力，國內第二樁金金併確定成真，金管會於 2025/03/31 同意台新金（2887）與新光金（2888）合併案，雙方將以換股方式進行合併，合併後的存續金控將命名為「台新新光金」，代碼仍為 2887。

資料來源：全國法規資料庫

金金併：原因、目的、方式

促進金融機構合併案的最大原因，是原有的金融機構想要擴大市佔率、增加服務據點，成為更大型的金融機構。簡而言之，金融機構之間的合併是為了達成「規模經濟」。

舉個範例。假設在一個國家的存放款市場裡，共有 10 間銀行。易言之，若一間銀行的存放款市場市占率超過 10 %，就是一間相當有規模，足以影響金融穩定性的銀行。這類銀行被稱作「系統重要性金融機構」，英文簡稱為「SIFI（Systemically Important Financial Institutions）」。在這個國家裡，共有 4 間這樣的銀行，市占率皆超過 15 %，但是彼此的領先幅度並不大，第一名與第四名的差距僅有 5 個百分點。

假設 B 銀行想要成為該國最大的存放款銀行。為了要超越 A 銀行，更強地掌控貸款市場，B 銀行囤積現金，靜心等待金融危機，收購其它較為小間的銀行。

2008 年，B 銀行終於等到好時機。在一年半內，G 銀行的逾期放款比率飆升至 20 %，代表每借出的 100 元，有 20 元是無法收回的款項。眼看 G 銀行的股票價格僅剩高點的 30 %，G 銀行的董事長帶頭減薪，焦急地在仁愛路上打電話、調頭寸。這時候，B 銀行用已囤積多年的現金，以低廉的價格併購 G 銀行。在劣勢之下，無論 G 銀行有多麼不捨，都只能向 B 銀行的提案點頭。最終，G 銀行成為合併案的「消滅銀行」，B 銀行則成為「存續銀行」。

一夕之間，存放款市場市佔率最高的銀行不再是原本的 A 銀行，而是併購 G 銀行後的 B 銀行。B 銀行的市占率提升了 7 個百分點，掌控整個國家四分之一的存放款。此外，以國家的角度觀看，在存放款市場裡，第一名領先第三名的幅度從原本的 4 % 提升至 9 %、領先第四名的幅度從 5 % 提升至 10 %，代表 B 銀行在併購案後的最大存放款地位，比 A 銀行在併購案前的地位更為穩固。

存放款市場越來越集中在 B 銀行。

金金併影響：Visible Hand

金融機構合併後，往往造成市場越趨集中於某幾間金融集團。對於存戶、老百姓而言，容易遇見金融機構漸漸壟斷金融市場的現象，這並不是好預兆。此外，假若大型金融集團並未妥善掌握放貸品質，將不只影響本身的營運狀況，也將連帶影響其它產業的資金調度，例如有大量資金需求的營造業、科技業以及管理退撫基金的政府部門。

因此，往往在審核金融機構合併案時，政府會伸出經濟學提到的「看得見的手（Visible Hand）」，干預金融市場的營運。在新聞稿中，主管單位經常以「對未來金融市場秩序維持有重大潛在疑慮」一句，否決金融機構的合併案，往往引用的理由多是「對被投資事業的財務狀況掌握不足」、「增資承諾書內容不具體」、「無法保障雙方股東權益」。

然而，其核心原因還是因為不能讓單一金融機構把持金融市場，否則政府將受到該金融機構的掣肘。

Too Big to Fail

在臺灣，共有 6 間銀行是金管會所稱作大到不能倒的「系統性重要銀行」，分別是中國信託商業銀行、台北富邦商業銀行、國泰世華商業銀行、合作金庫商業銀行、兆豐國際商業銀行以及第一商業銀行。

其中的合作金庫商業銀行、兆豐國際商業銀行、第一商業銀行是國家的銀行。換句話說，剩下三間的民營金融控股公司若想要併購其它金融機構，將會面臨較為嚴格的審查機制。這也說明，為何近十幾二十年來，我國的金融併購案規模並不大，往往是極大的機構合併小微機構。

以下是我國近年較為大型的銀行併購案：

【參考來源】

• 「金融機構合併法」，全國法規資料庫。
• 「金融統計」，金融監督管理委員會銀行局。
• 「我國 112 年度系統性重要銀行名單維持與 111 年度相同」，2023 年 10 月 26 日，金融監督管理委員會。

【延伸閱讀】

• 新光金併購案詳細分析！新光金股東要注意什麼？中信金及台新金併購動機？
• 公開收購是什麼？法律規範？如何參與公開收購？案例 ？

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資料來源：Fandom

近年來，因為大數據、人工智慧及國家安全等議題，帕蘭泰爾成為華爾街重點關注對象。一年之內，帕蘭泰爾的股價從最低的 20.33 美元，遽升至本（2025）年 2 月中的 125.41 美元，報酬率超過 5 倍。

資料來源：CNBC

PLTR 的起源：彼得．泰爾與亞歷山大．卡普

2003 年，帕蘭泰爾成立於加州帕羅奧圖市，旁邊是美麗的舊金山灣。與 1975 年誕生的微軟（Microsoft）、1976 年問世的蘋果（Apple）、1998 年成立的谷歌（Google，現稱作 Alphabet）相比，帕蘭泰爾相當年輕，是本世紀的新創公司。

帕蘭泰爾的創辦團隊有彼得．泰爾（Peter Thiel）、史蒂芬．科恩（Stephen Cohen）、亞歷山大．卡普（Alex Karp）及喬．朗斯代爾（Joe Lonsdale）。

彼得．泰爾是 Paypal 創辦人，本身也是「泰爾資本（Thiel Capital）」的實控人，現職為帕蘭泰爾董事會主席；史蒂芬．科恩是電腦科學家，畢業於史丹佛大學，目前擔任總裁；喬．朗斯代爾在 2009 年離開帕蘭泰爾，成立自己的投資公司。

最出名的創辦人是任職執行長的亞歷山大．卡普。一頭捲髮、無框眼鏡，世人看見他時，總想到愛因斯坦。

資料來源：Palantir

執行長亞歷山大．卡普的個性直率，說話簡潔且犀利，對於規矩總抱持懷疑角度。2020 年，在向美國證券交易委員會提交的申請上市登記報告裡，卡普表示：

矽谷的菁英工程師或許比一般人更深知打造軟體的方式，但卻不知道規範社會之道與公平正義所需事項。儘管本公司在矽谷成立，但我們似乎與科技業代表的價值與承諾越來越不一致。

（The engineering elite of Silicon Valley may know more than most about building software. But they do not know more about how society should be organized or what justice requires.

Our company was founded in Silicon Valley. But we seem to share fewer and fewer of the technology sector’s values and commitments.）

因此，帕蘭泰爾搬遷總部，從太平洋岸的舊金山搬到洛磯山旁的丹佛。

PLTR 做什麼的：與國家一起分析數據

儘管帕蘭泰爾搬家，業務內容仍不變。在官方網站上，帕蘭泰爾表示：

本公司致力於創建全世界最佳的使用者體驗，既能用於資料工作，亦可使人們無需專精詢查語言、數據模型或命令列，就能詢問並回答複雜難題。為達此目標，本公司打造一個用於融合、管理並保護資料的平台，並於此基礎上，分層部署應用程式，以實現全互動型的人機驅動與機器協作的分析。

資料來源：Palantir

簡而言之，帕蘭泰爾是一個專精於資料分析的上市公司。那麼，美國有如此多的資料分析公司，為何近年來就屬帕蘭泰爾最出風頭？

原因是，帕蘭泰爾分析的資料與國家安全相關，主要客戶為美國政府。

例如，帕蘭泰爾在去（2024）年宣布與美國陸軍未來司令部強化合作，由帕蘭泰爾提供名為「智慧專家系統（Maven Smart System）」的技術給未來司令部旗下的「軍方研究實驗室（DEVCOM Army Research Laboratory）」。合約價值近 1 億美元，期限五年，協助美國陸軍、海軍、空軍、海軍陸戰隊與太空軍在戰術與戰略方面達成跨軍種合作，並以人工智慧作為輔助工具，幫助美國政府在全球執行軍事任務。

資料來源：Palantir

此外，帕蘭泰爾亦與英國司法部合作，計算英國犯人再犯率，顯示出該公司與西方政府的良好關係。事實上，這與執行長亞歷山大．卡普的政治立場息息相關。在卡普即將出版的「The Technological Republic: Hard Power, Soft Belief, and the Future of the West（科技共和國：硬實力、軟信仰與西方的未來）」新書裡，他是這麼描述對於西方世界的批判看法：

西方世界的重省時刻已到來。國家喪失雄心壯志，對科學與科技的潛能失去興致，導致政府在多領域的創新消逝而去⋯⋯與此同時，矽谷閉門造車，將精力放在狹隘的消費者產品，而不是致力於解決更重要的安全與福祉議題。

（A moment of reckoning has arrived for the West. The loss of national ambition and interest in the potential of science and technology, and resulting decline of government innovation across sectors……Silicon Valley, meanwhile, turned inward, focusing its energy on narrow consumer products, rather than projects the speak to and address our greater security and welfare.）

對於西方世界與其代表的價值觀，卡普認為自身有捍衛之責。中國在梁文峰的帶領下，推出人工智慧品牌「深度求索（DeepSeek）」；為維護西方世界代表的價值觀，卡普大力倡議美國需加大對人工智慧與大型語言模組的投資，促進民間企業與政府單位進行緊密合作，拉開與中國的距離。

PLTR 簡易財務與展望

以下是帕蘭泰爾近五年的收入、毛利、營業利益及稅後淨利的簡易表。

2023 年，帕蘭泰爾正式全年盈利，且在隔（2024）年達到稅後淨利成長超過一倍的佳績，意味著帕蘭泰爾早年對產品的大量投資，在近幾年已能轉為現金流，支撐公司營運。

此外，帕蘭泰爾均會在財務報表中提到與美國政府的關係，列出與美國政府的交易收入；又或者如 2021 年 2 月 16 日的第四季財務報表中所示，帕蘭泰爾提到與美國陸軍、空軍、食品藥物管理局與國民保健署簽署新合約。

資料來源：Palantir

對於下一季的展望，帕蘭泰爾十分樂觀，提到該季度收入落在 8.6 億美元，營業利益在 3.5 億美元區間，意味著下一季的營業利益將超過去年整年的營業利益；此外，就 2025 年財年，帕蘭泰爾預估收入將達 37 億美元，營業利益大概是 15. 6 億美元，相當於今年的營業利益遠超過 4 年前的全年收入。

帕蘭泰爾與美國政府的關係以及強勁的財務成長，是近幾年市值暴增的主要原因。

資料來源：Palantir

【參考資料】

• 「About」，Palantir。
• 「Board of Directors 」，Palantir。
• 「Palantir Reports Revenue Growth of 47% for Full Year 2020, Expects Q1 2021 Revenue Growth of 45%」，2021 年 2 月 16 日，Palantir。
• 「Palantir Reports Revenue Growth of 41% for FY 2021, US Commercial Revenue up 102% Y/Y in FY 2021」，2022 年 2 月 17 日，Palantir。
• 「Palantir Reports Its First Quarter of Positive GAAP Net Income, GAAP EPS of $0.01 in Q4 2022」，2023 年 2 月 13 日，Palantir。
• 「Palantir Reports Its Fifth Consecutive Quarter of GAAP Profitability; Fourth Quarter GAAP EPS of $0.04」，2024 年 2 月 5 日，Palantir。
• 「Palantir Expands Maven Smart System AI/ML Capabilities to Military Services」，2024 年 9 月 20 日，Palantir。
• 「Palantir Reports Q4 2024 Revenue Growth of 36% Y/Y, U.S. Revenue Growth of 52% Y/Y; Issues FY 2025 Revenue Guidance of 31% Y/Y Growth, Eviscerating Consensus Estimates」，2025 年 2 月 3 日，Palantir。
• 「Palantíri」，Fandom。
• 「PLTR」，CNBC。
• 「The Technological Republic: Hard Power, Soft Belief, and the Future of the West」，Amazon。
• 「Palantir Technologies Inc.」，Securities and Exchanges Committee。
• 「Tech firm Palantir spoke with MoJ about calculating prisoners’ ‘reoffending risks’」，2024 年 11 月 16 日，Guardian。

【延伸閱讀】

• AI 軟體概念股起飛？AI 軟體概念股趨勢？AI 軟體概念股有哪些？
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扩大内需既关系经济稳定，也关系经济安全，不是权宜之计，而是战略之举。要加快补上内需特别是消费短板，使内需成为拉动经济增长的主动力和稳定锚⋯⋯用好置换存量隐性债务、盘活存量土地等政策，统筹做优增量和盘活存量、管好资产和调整负债⋯⋯

三個月後，中共召開今（2025）年兩會。在全國人大開幕會上，中共總理李強朗讀他的第二份年度政府工作報告。

當我閱讀整份報告，去年於北京的回憶湧上心頭。我的親身體悟真沒錯：中國政府完全察覺到近幾年經濟政策效率之低，但是黔驢技窮，依舊選擇最簡單、卻殺傷力最大的經濟昏招。

2025 年中國兩會前情提要

除了 2019 年下半年至 2020 年疫情爆發之際，中國近十年的通貨膨脹年化率落在 1.5% 到 2.5% 之間；近兩年，出現負成長率的頻率較為頻繁，主要落在 2023 年下半年。

資料來源：Trading Economics

下修通貨膨脹率：從 3% 到 2%

已逝世的中共前總理李克強在前（2023）年兩會宣誓，該年的物價漲幅要破 3%；但是，接任總理的李強卻在去年的兩會坦言，2023 年的物價漲幅僅有 0.2%。

資料來源：中国政府网

資料來源：中国政府网

同樣戲法再度上演。李強在去年繼續高喊 3% 的通貨膨脹率，卻在今年兩會上承認，去年表現僅有 0.2%。

今年兩會上，中共開始下修對通貨膨脹率的期待，從過去的 3% 降到 2%。

問題來了。倘若中國政府下修經濟成長率裡的「消費」項，卻又要維持過往 5% 的經濟成長目標，成長動力該來自哪？此消彼長，意味著中共將比去年更加大投資、更加強淨出口。除非中共自己創造一個對於 GDP 的新公式，否則 GDP = C（消費）+ I（投資）+ G（政府支出）+ NX（淨出口）的硬道理不會變。

預測：二十一大後還是債日子與緊日子

因此，中國政府將持續倚賴舉債，刺激上述公式的「投資」項；並繼續補貼中國企業，加大貿易順差，提高上述公式的「淨出口」項。

今年中國的赤字率比疫情首年（2020 年）的 3.7%、動態清零元年（2022 年）的 2.8% 還高，代表中共對今年經濟成長率的研判較 2020 年、2022 年更悲觀，因此施行更大力度的財政政策。

簡而言之，本次中共兩會釋放的訊息係中國政府已意識到消費疲軟，但卻毫無解方，只能照老路，選擇舉債來維持經濟成長率。

或者，中共也可以放棄高速的經濟成長率，放手讓失業率上升。但是，作為一個專制獨裁的執政黨，這並不實際。這亦是我在本文開頭提到，中共採取綁架整體中國人的經濟昏招，目的僅是永久執政。

本次中共兩會釋出的信號非常悲觀。中國觀察家更加確信確信，中共正在自取滅亡。二十一大即將在兩年後到來，屆時將只有中宣部高喊勝利召開，大街胡同的中國人卻得過上以債養債、借新債還舊債的緊日子。

中華民國將面對一個更動盪的中國，必須提前做好準備。

【參考資料】

• 「China Inflation Rate」，Trading Economics。
• 「2023 年政府工作报告」，2023 年 3 月 5 日，中国政府网。
• 「『兩會』：中國共產黨釋放的經濟訊號」，2024 年 3 月 13 日，StockFeel 股感。
• 「经济工作必须统筹好几对重要关系」，2025 年 2 月 28 日，求是。
• 「最全！50 个动态场景看 2025《政府工作报告》全文」，2025 年 3 月 5 日，中华人民共和国中央人民政府。

【延伸閱讀】

• 2025 年中國還會降準嗎？對台灣有什麼影響？
• 「兩會」：中國共產黨釋放的經濟訊號

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李小冬與冬海集團：Garena、SeaMoney、蝦皮

1978 年，李小冬出生於天津。高中畢業後，他考進上海交通大學工程系，畢業後在中國工作數年。辭職後，他決定前往美國史丹佛大學攻讀工商管理碩士。從史丹佛畢業後，因為妻子前往新加坡工作的緣故，李小冬來到新加坡。

李小冬本來在「GGgame」公司擔任執行長，但是該公司創始人決定賣掉持有股份。於是在 2009 年，李小冬把「GGgame」更名為「Garena」，並在隔（2010）年取得「英雄聯盟（League of Legends）」在東南亞的代理權。2014 年，李小冬成立數位金融服務部門，名為「SeaMoney」；2015 年，李小冬又成立「Shopee」，也就是現在為人熟知的「蝦皮」。

2017 年，李小冬將公司更名成「冬海集團」。冬海集團營利的三大支柱橫跨遊戲（Garena）、電商（蝦皮）、數位金融服務（SeaMoney）。在集團的財務報告裡，「Digital Entertainment」代表「Garena」；「Digital Financial Services」是「SeaMoey」；「E-commerce」則是「蝦皮」。冬海集團目前在紐約證券交易所上市，代號是「SE」。

蝦皮：免運吃到飽、周促銷活動、蝦拼晚點付

蝦皮在臺灣的崛起有其箇中原因。對於買家，最重要的事是以最低成本的方式拿到最快的貨。

這些，蝦皮都辦到。

對於買家，最低成本的取貨方式包括免運。為此，蝦皮推出免運日，集中在週三、週六，主要合作夥伴為 OK 超商，希望能吸引更多的消費者到蝦皮的平台上購物。

透過以下圖表和範例，可以理解蝦皮基本的免運政策：

• 週三，一位消費者在蝦皮上買東西，希望配送到住家附近的 OK 超商或蝦皮店到店門市。按照蝦皮現在的政策，該消費者只需要買超過 149 元，就可以免運，相當於壓低平日免運門檻，促使消費者在週三與週六到蝦皮的平台上交易。
• 週五，一位消費者在蝦皮買東西，希望隔天就到貨，那麼，只需要買超過 299 元就可以免運。如果這位消費者當天熬夜，一路熬到周六凌晨，那麼只要在週六凌晨一點之前下單，金額超過 99 元，就可以在周日收到免運商品。

誰不在星期五晚上熬夜呢？

透過精準安排免運日和降低免運門檻，蝦皮吸引在乎運費的消費者，藉此擴大市占率。

此外，蝦皮每月均會與眾多知名品牌合作，舉辦三次的大型促銷日，例如今年 2 月，就有 2 號的購物節、18 號的會員日和 25 號的商城狂購節；此外，每週日固定是打 95 折的「商城日」。

簡而言之，蝦皮的活動多到每週至少會有一次促銷活動，消費者實際付出的價格比平台的掛牌價再更便宜。

資料來源：Shopee

資料來源：Shopee

除了商城活動外，蝦皮也與金融業者合作，讓消費者的付款更為方便，其中包括信用卡分期付款與量身打造的「蝦拼晚點付」業務。

資料來源：Shopee

「蝦拼晚點付」是蝦皮公司與「仲信資融股份有限公司」的合作方案。「仲信資融股份有限公司」是中租控股子公司，主要從事無卡分期業務。透過無卡分期付款，使用「蝦拼晚點付」的買家可以降低購物門檻，因此更願意在蝦皮上買東西。

資料來源：Shopee

資料來源：中租迪和

蝦皮營運隱憂：中美關係、法律訴訟

按近年的財務報表，蝦皮的營運漸入佳境，公司重心已從擴大市占率轉移到提升淨利率。去（2024）年 11 月 12 日，李小冬在第三季度的財務報表中表示：

我很高興地告訴大家，又是一個穩健的季度，我們的三大業務均實現高成長⋯⋯我們既改善利潤，同時亦重返高增長，我感到十分驕傲⋯⋯我們預計蝦皮在未來仍保持獲利。

（I’m happy to report that it has been another solid quarter. We are seeing high growth across all our three businesses⋯⋯I am very proud that we also improved our profitability while getting back to high growth⋯⋯we expect Shopee to remain profitable going forward.）

然而，即使蝦皮重返獲利，其商品交易總額（Gross Merchandise Value）亦明顯增長，該公司仍須面對來自外部的結構性隱憂，主要集中於以下二領域：

• 中美關係：自美國總統川普（Donald Trump）於 2017 年執政迄今，不分黨派的美國政府徹底翻轉冷戰後的中國政策。雙方進行貿易戰，更在科技領域建築你我對峙的壁壘。於此同時，任何與中資有關的公司，不論國籍，都面臨來自美國國會與白宮的考驗。
  身處電商領域的蝦皮雖未被直接點名，但亦不遠矣。2023 年 4 月 14 日，美國國會的「美中經濟暨安全檢討委員會（United States-China Economic and Security Review Commission）發布報告，標題為「Shein、Temu 與中國網商：資料風險、採購違規與交易漏洞（Shein, Temu, and Chinese e-Commerce: Data Risks, Sourcing Violations, and Trade Loopholes）」。
  產出本份報告之根本原因係因為中美競爭橫跨所有領域，不僅限於軍事、國防，幅員遼闊，就連從蝦皮買到的房間地毯都有可能被美國盯上。
  資料來源：United States-China Economic and Security Review Commission
• 法律訴訟：蝦皮母公司是冬海集團。冬海另一大獲利來源是 Garena。但是，Garena 曾因為旗下的遊戲「Free Fire」而被南韓的「魁匠團（Krafton）」告上法院，理由是 Free Fire 抄襲 Krafton 旗下最知名的遊戲「絕地求生」，也就是「PUBG」。法律訴訟勢必引起恐慌，當時（2022 年年初）冬海集團的股價因此腰斬，投資人損失慘重。

資料來源：Pocket Gamer

Stay Hungry, Stay Foolish

李小冬在 43 歲成為新加坡首富，蝦皮也剛滿十週年，一切可謂風生水起。究竟，未來的蝦皮以及母公司冬海集團會否成為百年企業，李小冬會否成為流芳千古的中國商人，不得而知。

但，李小冬經常在訪談時提到，蘋果創辦人史蒂夫．賈伯斯（Steve Jobs）於 2005 年在史丹佛大學的演講深深啟發當時在台下聆聽的的他，那時他只有 27 歲，他因此毅然決然，踏上經商之路。那段話陪伴他與冬海集團的茁壯至今：

求知若渴，虛心若愚。

（ Stay Hungry, Stay Foolish.）

【參考資料】

• 蝦皮
  • 「信用卡分期付款」，2024 年 3 月 28 日，Shopee 賣家幫助中心。
  • 「蝦拼晚點付」，2024 年 5 月 16 日，Shopee 賣家幫助中心。
  • 「成交手續費 & 金流與系統處理費」，2025 年 1 月 1 日，Shopee 賣家幫助中心。
• 網站
  • 「新加坡新首富，又是一个中国人」，2021 年 9 月 8 日，华商韬略。
  • 「Krafton sues Garena, Apple, and Google over Free Fire copyright infringement」，2022 年 1 月 13 日，Pocket Gamer。
  • 「腾讯收回给李小冬的“半条命”」，2022 年 3 月 3 日，字母榜。
  • 「新加坡前首富资产缩水 80 %，高层管理放弃工资」，2022 年 9 月 17 日，澎湃新聞。
  • 「借鉴中企模式！李小冬，43 岁晋升新加坡首富」，2023 年 5 月 20 日，环球时报。
  • 「Sea Limited Reports Third Quarter 2024 Results」，2024 年 11 月 12 日，Sea Limited。
  • 「境外電商奪逾半市場，本土業者苦戰」，2025 年 1 月 8 日，自由財經。

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這是我在去年（2024 年）12 月底至今年（2025 年）1 月初於北京的親身感受。這趟旅程令我體會中國經濟的需求萎靡。為了刺激中國人民的消費，今年中國政府的貨幣政策將依舊維持寬鬆狀態。

資料來源：作者親攝，2025 年 01 月 05 日，北京市朝陽區世貿天階

溜滑梯：中國的寬鬆貨幣政策

1 月 14 日，中國人民銀行副行長宣昌能在新聞記者會上表示：

2024 年，人民银行坚持支持性货币政策立场，先后四次实施了比较重大的货币政策调整⋯⋯去年两次降低法定存款准备金率共 1 个百分点，两次下调央行政策利率共 0.3 个百分点，力度都是近年来最大⋯⋯下阶段⋯⋯综合运用利率、存款准备金率等多种货币政策工具，保持流动性充裕，保证宽松的社会融资环境。

這場發言促使中國的經濟學者、財經媒體興起討論，猜測中國人民銀行是否會在今年春節前調降準備金率。中國人民銀行最後一次調降金融機構的存款準備金率，是在去年 9 月 27 日，幅度為 0.5%，平均存款準備金率來到 6.6%。

然而，觀察經濟時，不能僅以「年」為單位，而是需要一張跨年份的縝密圖表。以下是中國人民銀行自製的存款準備金率變動圖：

資料來源：中国人民银行

上圖顯示二個要點：

一、2025 年 1 月的存款準備金率，不到 7 年前的一半；
二、7 年過去，存款準備金率從未上調，僅有下調。

然而，中國依舊陷入通貨緊縮。因此，為了促進民生消費、置換企業與政府的舊債，中國政府必定會在今年下調存款準備金率，釋放貨幣至市場，以達到其政策目的。各界的討論重心從多年前的「是否」會下調法定存款準備金率，變化成近年的「何時」下調。

中國特色的存款準備金率：WAKE UP！

但是，下調存款準備金率有其隱憂。

存款準備金率的存在，有其意義。準備金制度和銀行的流動性有密切關係。當銀行的流動性不足，該銀行可以使用存於中央銀行的準備金做擔保品，向中央銀行融資。此外，中央銀行亦可使用存款準備金率，控制銀行在貸款市場中放出的貨幣總額，藉此收緊或者放鬆市場的流動性。

先談談中國的內政。倘若政府並未妥善設置存款準備金率的最低門檻，儲戶將會對金融機構喪失信心。系統性金融風險爆發時，擠兌風潮將加速，也會讓銀行難以在風險爆發之際，立刻向政府紓困（雖然出於政治因素，最終政府總是會紓困）。

去年 1 月，三位興業銀行的研究員撰文名為「宏观市场 | 5 %的法定准备金率『下限』可以突破吗？」，分析中國變動存款準備金率的幾種情勢。兩週後，1 月 24 日，中國人民銀行下調 0.5% 的存款準備金率，來到 7%。一年過去了，假使中國人民銀行再次於今年春節前啟動下調政策，存款準備金率將從現在的 6.6% 來到將近五開頭，使得往後到習近平第三任期的尾聲（2027 年），離 5% 的地板門檻越來越近。屆時，5% 的法定準備金率，將不是這三位興業研究員所言的「可以突破嗎？」，而是「什麼時候突破？」。

再談談對臺灣的影響。中國的存款準備金率持續下調，對中華民國有什麼影響？

正如我在去年撰寫的「牽動臺灣國安的中國人民幣政策」所述：

千萬別隔山看火災，親愛的臺灣讀者、臺灣同胞⋯⋯中共治下的風景依舊與兩千三百五十萬臺灣人民的福祉有深刻關聯⋯⋯當貨幣政策沒有施展空間的那天到來，就說是 2030 年代初期好了，還在任上的習近平團隊會剩下什麼籌碼，用以製造看似永遠高速的中華人民共和國？

中國的貨幣政策攸關中國內政，中國內政攸關臺灣的國家安全。易言之，中國的貨幣政策與臺灣的國家安全有著間接關係。觀察家可以援引中國的貨幣政策變化，為兩岸關係提供新的分析維度。近年來，中國總體經濟的下行事態愈趨明朗，意味著中國共產黨面臨來自中國人民的挑戰越來越巨大，社會契約論的包袱愈來愈重。為了淡化、緩和內部矛盾，身為執政黨的中國共產黨將可能加強施壓臺灣的力道，轉移焦點。2022 年 8 月的美國眾議院議長訪臺以及後續的中共軍演即是明證。

因此，當臺灣人看見中國政府下調存款準備金率、下調政策利率時，須抱持警惕之心，因為這類政策代表著中國的內部陷入愁困之狀。我們絕不可幸災樂禍，掉以輕心。有鑒於兩岸的地緣政治因素，中國人過得不好，代表著我們也會過得不好。

【參考資料】

• 「存款准备金率」，中国人民银行。
• 「宏观市场 | 5 %的法定准备金率“下限”可以突破吗？」，2024 年 1 月 11 日，21 世紀經濟報導 。
• 「中国人民银行决定下调金融机构存款准备金率和支农支小再贷款、再贴现利率」，2024 年 1 月 24 日，中國人民銀行。
• 「中國人民幣政策錯誤為何牽動台灣國安？2035 年會不會真的有通往台灣的高鐵？」，2024 年 8 月 21 日，關鍵評論網。
• 「中国人民银行决定下调金融机构存款准备金率」，2024 年 9 月 27 日，中华人民共和国中央人民政府。
• 「国新办举行“中国经济高质量发展成效”系列新闻发布会，介绍金融支持经济高质量发展有关情况 」，2025 年 1 月 14 日，中国人民银行。

【延伸閱讀】

• 一路向下：今年是中國經濟在習近平剩餘任期內最好的一年
• 中國降息！貨幣政策大地震！對台灣有什麼影響？

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2024 年的倒數第二個週一，日本的日產汽車（Nissan）宣布和本田汽車（Honda）簽署備忘錄，兩家車廠準備在本年（2025 年）年初合併，成為更巨大的日籍汽車集團。

因為三菱汽車（Mitsubishi）的加入，部分媒體表示是「三家日本車商」合併。實際上，日產汽車持有三菱汽車約四分之一的股權，使得三菱的加入應被詮釋為日產汽車子公司的加入。因此，此項決定還是「兩家日本車商」的合併。

資料來源：Nissan

日產汽車與本田汽車的目標：2026 年 8 月

根據日產汽車在 2024 年平安夜發出的聲明，日產汽車將與本田汽車成立一間聯合控股公司，成為一家年收入超過 30 兆日圓、營業收益超過 3 兆日圓的巨型集團。

以下是按照日產汽車新聞稿所整理的需知事項：

雙方在記者會的表態，實際上已確定 2025 年 1 月待辦的「尋求企業整合的可行方向」，因此，接下來的半年，雙方會細雕「最終協議（Definitive Agreement）」，以利 2026 年的特別股東大會投票。若投票結果順利，新的公司將於 2026 年 8 月上市，本田汽車、日產汽車將在東京證券交易所下市，成為歷史。

不分國籍：不只日本人，還有德國人、美國人

日產、本田、三菱的合併其實是不情願的行為。

中國政府大力扶植中國車廠，鼓勵中國車廠在國內進行淘汰賽後，進軍國際。中國的這類產業政策使得同為造車業的日產、本田、三菱必須整合企業資源，合併成同一間公司，與進軍國際的中國車廠一同競爭，例如深圳的比亞迪。

日本人與日本車廠並不孤單。中國車廠的價格戰、產銷戰並不針對任何一國，因此，美國的特斯拉（Tesla）、通用汽車（General Motors）、福特（Ford），或者德國的保時捷（Porsche）、賓士（Mercedes-Benz）、寶馬（BMW）、福斯（Volkswagen），皆很有可能在未來進行併購、整合的戰略，因應中國政府的產業政策。

資料來源：Statista

自 2024 年第 4 季度，在電動車產量方面，中國的比亞迪已超過美國的特斯拉，成為全球第一大電動車造車廠。比亞迪的崛起不僅影響特斯拉，也使得同為美國車廠的福特必須裁員，縮減開支。福特在去年 11 月表示，將自 2027 年前開始裁員，裁員地區集中在德國、英國，約佔今日全球僱員的 2.3 %。無獨有偶，德國的福斯汽車也在同時間宣佈，要在德國裁員 35,000 人。

換句話說，因為中國政府對中國車廠的補貼政策，德國汽車工人將會失業。這就是國際貿易最奧秘之處：北京的政策將使柏林的工人下崗。

不分產業：不只汽車，還有鋼鐵、船舶

日產、本田、三菱在 2024 年對日本汽車業做出重大改變，並不是因為心血來潮，而是因為中國政府補貼中國電動車業的產業政策確實奏效，壓縮到日商（乃至於美商、德商）的利潤空間。

無獨有偶。中國政府的補貼政策並不只限於汽車業，還包括鋼鐵業與船舶業。近月，日本鋼鐵（Nippon Steel）希望併購由安德魯．卡內基（Andrew Carnegie）於上世紀成立的美國鋼鐵（U.S. Steel），甚至不惜一狀告上美國政府。其核心原因亦和中國有關。

由於中國房地產供給過剩，導致興建房屋的需求下降，間接抑制鋼鐵、混凝土的需求。因此，中國的鋼鐵業必須將多餘產量外銷，將庫存變現。中國政府被迫補貼中國鋼鐵業，讓中國鋼鐵業的外銷成本下降，因此日本鋼鐵與美國鋼鐵團結一致，抵抗中國的鋼鐵。

然而，拜登政府否決日本鋼鐵併購美國鋼鐵的收購案。美國鋼鐵的執行長大衛．柏瑞特（David B. Burritt）對此撰文表示：

我們在中國的競爭對手正和我們一樣，盡可能地關注本交易案。他們希望此案失敗。這個交易案能使我們工人的工作更有保障，我們的顧客能更好地被服務，而且，中國在全球鋼鐵產量的主導地位將會被削弱。

（Our competitors in China are paying as much attention to this transaction as we are, and they are hoping it fails. With this deal, our workers’ jobs would be more secure, our customers would be better served and China’s domination of global steel production would be weakened.）

資料來源：New York Times

從日本車廠於 2024 年聖誕夜的合併，再到差點發生相同模式的鋼鐵業，世界正在經歷中國產業政策所引發的百年未有之大變局。未來，各國的跨國企業將因為國際貿易的重塑，進入盤整期。

或者，我們可以期待，日產、本田、三菱的合併案只是開始，日本最大的車廠——豐田汽車（Toyota）——在未來勢必得採取應對措施，避免被中國的比亞迪淘汰。

【參考資料】

• 「Mitsubishi Motors Acquires Its Own Shares from Nissan」，2024 年 11 月 7 日，Mitsubishi Motors。
• 「Ford to cut 14% of European jobs, blaming EV shift and rising competition」，2024 年 11 月 20 日，CNBC。
• 「VW reaches union deal to cut 35,000 German jobs after grueling talks」，2024 年 12 月 20 日，CNBC。
• 「China Wants This Deal to Fail. Don’t Let That Happen」，2024 年 12 月 22 日，New York Times。
• 「Nissan and Honda sign MOU to consider business integration」，2024 年 12 月 23 日，Nissan。
• 「Nissan and Honda sign MOU to consider business integration」，2024 年 12 月 24 日，Honda。
• 「BYD Pulls Ahead of Tesla to Become Largest EV Maker」，2025 年 1 月 3 日，Statista。

【延伸閱讀】

• 滿滿的大平台：Uber Eats 與 Foodpanda 的 9.5 億美元併購案
• 併購是什麼？企業併購類型？併購目的？知名併購案介紹！

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它是「Grab」，東南亞的 Uber。或許，在未來，會超越 Uber。

資料來源：Grab

簡史：從「MyTeksi」到「Grab」

Grab 成立至今僅 12 年。

2012 年，陳炳耀（Anthony Tan）與陳慧玲（Hooi Ling Tan）在馬來西亞創建名為「MyTeksi」的軟體，並分別在 2013 年、2014 年拓展至菲律賓與泰國，同時也更名為「GrabTaxi」。2015 年，Grab 在越南和印尼推出「GrabBike」的單車服務，在菲律賓推出「GrabExpress」的物流服務。漸漸地，Grab 的出行服務從原有的計程車，延伸到腳踏車、物流快遞，更多元化地發展。

Grab 的兩位創辦人皆為馬來西亞人，在東南亞區域深耕，現今的業務範圍含括八個國家：新加坡、馬來西亞、柬埔寨、印尼、緬甸、菲律賓、泰國和越南。整個東南亞國協僅有寮國與汶萊沒有 Grab。

資料來源：Grab

Grab 經商區域的總人口將近 7 億人，年齡中位數在 30 上下。具有一定規模的市場人口，消費群體亦足夠年輕，已習慣用手機軟體來下單、出行。這些優勢讓 Grab 的發展相對穩健。

資料來源：Statista

資料來源：World Bank

Grab 的盈利模式：「商品交易總額（GMV）」和「每月交易用戶（MTU）」

以 Grab 的外送服務作範例。

下圖的「紅勾」代表著 Grab 分別給予消費者、外送員、商家一共三方的「補貼」；「黑勾」代表著 Grab 向外送員、商家抽的佣金；「藍勾」代表著消費者在 Grab 平台上下單的「商品交易總額」，英文全名為「Gross Merchandise Value」，簡寫為「GMV」。

「補貼」的紅勾，意味著 Grab 的支出；「佣金」的黑勾，意味著 Grab 的收入。Grab 提升利潤的方式，即是增加收入（抽更多佣金）、減少支出（減少補貼）。

資料來源：Grab 2021 Annual Financial Report (p. 71)

Grab 向外送員與商家抽的「佣金」和「商品交易總額」有著百分比關係。「商品交易總額」越高，Grab 抽的「佣金」也會按照自身規定的級距，越來越高。若 Grab 要提高佣金（增加收入），事實上，意味著消費者需要在平台上下更多訂單，提升「商品交易總額」。

資料來源：Grab 2021 Annual Financial Report (p. 5)

為了提升「商品交易總額」，Grab 需要更多在平台上下單的消費者。因此，「每月交易用戶（Monthly Transacting User，簡稱為 MTU）成為另一個能釐清盈利展望的重要指標。「每月交易用戶」穩定上升，市場將預期 Grab 能將這個數據轉化成更多的訂單，讓「商品交易總額」連帶上升，也就讓「佣金」上升。

白話文來說：

1. 使用 Grab 的人越多（每月交易用戶 ）
2. 訂單的數量就越多（商品交易總額 ）
3. Grab 就越有可能賺錢（佣金 ）

Grab 的優勢：地利之便與保護主義

Grab 的盈利模式並不特別，與美國的「Uber」、中國的「美团」與「饿了么」、英國的「Deliveroo」、德國的「Delivery Hero」、印尼的「GoTo」，基本上一模一樣，皆是在前期透過龐大的現金，大量補貼餐廳、司機、外送員、消費者，換得市占率。等到市占率穩定後，公司再減少補貼、增加佣金、調高會員費用、改變獎勵制度。

然而，Grab 最大的優勢，並不是它的現金流。它的現金流不可能比美國的 Uber 多。Uber 的市值是 Grab 的六倍之多，只要 Uber 將自家的股票套現，就能騰出更多現金，與 Grab 打價格戰。

Grab 最大的優勢，是地利之便，也就是身在東南亞、深耕東南亞。由於 Grab 的創辦人是馬來西亞人，總部在新加坡，其純正的東南亞血統能說服東南亞各國，承諾在該國提供就業機會，讓這些政府搭乘保護主義——「讓東南亞再次偉大」、「東南亞人照顧東南亞人」——的列車，率先讓 Grab 在當地拓點，進入當地的外送市場。

這是 Grab 與其它外商的最大不同。Grab 已成功複製 Uber 的盈利模式，又具有純正的東南亞血統，將來統治東南亞外送市場和叫車市場的公司，或許不再是臺灣人熟悉的 Uber。

而是 Grab。

資料來源：Grab（Facebook）

【參考資料】

• 「Population, total – Philippines, Viet Nam, Cambodia, Thailand, Myanmar, Malaysia, Indonesia, Singapore」，World Bank。
• 「Grab 2021 Annual Financial Report」，2022 年 4 月 28 日，Grab。
• 「Median age of the population in Southeast Asia in 2023, by country (in years)」，2024 年 9 月 18 日，Statista。

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然而，要理解中國經濟，並非僅是閱讀中國政府公報、中國共產黨會議紀錄。最重要，須熟稔金融學、經濟學的理論，與歷史的眾多實例。正如北京大學金融系教授 Michael Pettis 所言：

中國增長模式並非中國特有，許多國家都曾追尋這個增長模式。

（The Chinese growth model is not particularly Chinese; lots of countries have followed this growth model.）

時間觀：不能以「年」為單位來窺視經濟體

2016 年，習近平在當時表示：

總結 2016 年經濟工作⋯⋯產能過剩和需求結構升級矛盾突出，經濟成長內生動力不足，金融風險有所積聚，部分地區困難增多等⋯⋯同時用市場、法治的辦法做好其他產能嚴重過剩行業去產能工作⋯⋯重點解決三、四線城市房地產庫存過多問題⋯⋯既抑制房地產泡沫，又防止大起大落⋯⋯。

2024 年，習近平提及：

⋯⋯擴大國內需求⋯⋯穩住樓市股市⋯⋯提高財政赤字率⋯⋯增加發行超長期特別國債⋯⋯增加地方政府專案債券發行使用⋯⋯要實施適度寬鬆的貨幣政策⋯⋯。

八年過去，進入第三任期中段的習近平團隊提出解方，其政策基礎為以下：

1. 舉債 擴大需求。（所謂的「提高財政赤字率」）
2. 舉債 償還舊債。（所謂的「增加發行超長期特別國債」）
3. 降息 借新債、還舊債。（所謂的「實施適度寬鬆的貨幣政策」）

易言之，2024 年的中央經濟工作會議依舊採行「以時間換取空間」的政策，處理當今中國經濟的棘手問題，例如需求萎靡、房地產與地方政府債務。這些不是治根的方案，僅能治本。可以預期，未來的 2025 年、2026 年、2027 年，一直到習近平任期的最後一年，中國共產黨會以同種模式，處理問題。

以下是作者提供的簡潔方案：

1. 中國經濟的「產能過剩」問題，需要透過「關閉工廠」、「停止補助」來解決，但是，這些政策會「增加失業率」。中國共產黨不願如此，因為失業人口上升，將導致社會動盪，弒人案件、家暴案件增多；
2. 中國經濟的「需求低迷」問題，需要透過「提升勞權」、「增設工會」、「勞資協商」、「限縮董事會」，但是，這些政策會「削弱資產階級」。中國共產黨不願如此，因為它本身就是資產階級；
3. 中國經濟的「債務」問題，是不分獨裁或民主的國家都面臨的問題，政治產業的生態注定統治階級無需負責，一個李克強總理的中國、或者一個李強總理的中國，都會舉債，其實美國、日本亦然。

世界觀：經濟的「重借輕還」、外交的「修昔底德陷阱」、內政的「不要領袖要選票」

2023 年 10 月，本文作者在「迷途高速上的中國」一文提到：

2027 年是中共二十一大召開年、2032 年是中共二十二大召開年。在中國經濟成長率下降之際，習近平的第三任期不斷超越時空，飛行到第四任期、第五任期，跟未來的中國借錢。

這是經濟的「重借輕還」。未來某天，中國的泡沫將被戳破，屆時，中國付出的代價將比今日沈重。2024 年 11 月，我在「步上美國後塵」提到，「重借輕還」還將創造中國民粹：

潘書記被撤職時，「獨山縣」的債務超過 400 億人民幣，相當於整個縣不吃不喝，要到 2060 年代才能全數還完。要是這位潘書記沒有被立案調查，獨山縣還會繼續舉債⋯⋯我們將鏡頭拉大到整個中國。整個中國有許多的潘書記，大大小小地存在在各個縣市的各個街道辦⋯⋯政治菁英自私自利，以債務創造虛假繁榮，疏於弭平貧富差距，終將導致民粹主義的興起⋯⋯。

理解中國的「重借輕還」經濟後，必須談到中國的外交與內政。

中國的外交已經進入自 1971 年 7 月美國國家安全顧問季辛吉訪問北京後，最嚴峻的時刻。當時，美國的尼克森團隊希望削弱蘇聯在中南半島的勢力範圍，選擇放棄臺北，將北京拉進美國陣營。二十年飛逝，中國人民在 1989 年藉著胡耀邦的逝世，要求中國共產黨分享權力，卻慘遭軍隊鎮壓。當時，美國的確因為這起憾事，切斷與中國的經濟連結，但期限非常短。老布希連任失敗後，後繼的柯林頓團隊加強和中國的經濟連結，在世界貿易組織為中國打開史無前例的大門。後來十六年的小布希團隊、歐巴馬團隊亦遵循相同的中國政策。

直到 2017 年的川普以及 2021 年的拜登。川普和拜登雖然來自不同政黨，但是兩位美國總統的中國政策近乎吻合。第二任的川普團隊將於 2029 年卸任。我在今年九月的「殊途同歸的中美關係」一文提到：

⋯⋯假若川普於今年年底當選，世界人民將會見證川普追隨拜登的中國政策（而拜登本身亦是跟隨川普的中國政策），使得自 2017 年以來的美國對中政策，具有長期連貫性⋯⋯中美關係將歷經可預測的長期連貫性，進入至穩定低潮的階段。

2025 年的中國已不是 1971 年的弱小中國，而是在世界舞台上，僅次於美國的強大中國。作為既有霸權的美國，不願見到新興強權的中國會取代它，因此組織多國聯軍，在政治、經濟、法律、貿易、科技、移民方面遏制中國。2021 年，前中國外交部部長楊潔篪在阿拉斯加反問美國國務卿布林肯，「難道我們被外國圍堵的時間還短嗎？」。這，是外交的「修昔底德陷阱」。

論及中國的外交，必須同樣提及中國的內政。中國是貿易順差大國，因此，在美國遏制中國的經濟時，依賴外國市場的中國企業勢必縮減、倒閉。中國將面臨更多的失業人口。事實上，中國已經正在面臨這個問題。

此外，經濟的「重借輕還」、政治的「修昔底德陷阱」，其受害者是廣大無辜的中國人民。但，中國人民無法選出美國總統、英國首相、德國總理、日本首相，無法改變外國的中國政策。最終，承擔巨傷的中國人民，將會把怒火轉向當今中國執政團隊：中國共產黨。

2022 年年底的白紙革命，是近年的典型範例。在未來，將會有更多大大小小的抗爭、遊行、靜坐發生在中國廣袤土地上的各級城市。因為，中國人民就像北京四通橋上的標語一樣，「不要領袖要選票」。中國人民與世界各地人民一樣，希望在國家未來的藍圖裡，有發聲權，有一席之地。

堅持前往中國：為了中國，也是為了臺灣

鑑於上述中國經濟的「重借輕還」、中國外交的「修昔底德陷阱」、中國內政的「不要領袖要選票」，今年，是中國經濟在習近平剩餘任期內最好的一年。

因為，往後，中國會更慘淡。一路向下。

我們必須在此刻前往中國，一探究竟，為將來的兩岸政策鋪出一條理性、扎實的康莊大道。

【參考資料】

• 「中央经济工作会议在北京举行，习近平李克强作重要讲话」，2016 年 12 月 16 日，中华人民共和国中央人民政府。
• 「China’s Economic Growth Model Is Dying | Michael Pettis」，2023 年 5 月 8 日，YouTube。
• 「中國發債！兆元國債的意義？迷途高速上的中國！」，2023 年 10 月 30 日，StockFeel 股感。
• 「習近平該如何看美國大選？不論賀錦麗或川普勝選，中美關係都將『殊途同歸』」，2024 年 9 月 2 日，關鍵評論網。
• 「步上美國後塵：借新還舊的中國將創造中國民粹」，2024 年 11 月 12 日，StockFeel 股感。
• 「中央经济工作会议在北京举行，习近平发表重要讲话」，2024 年 12 月 12 日，中华人民共和国中央人民政府。

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「滿滿的大平台」。

2016 年 12 月，一位臺灣藝人在香港的頒獎典禮上口誤，掀起媒體討論。八年之後，同樣的口號在臺北街頭湧現，外送員聚集在濟南路上的公平交易委員會辦公大樓，阻擋 Uber Eats 併購 Foodpanda 的案件。這次的併購案規模高達 9.5 億美元。

同樣都是大平台。但是這次的平台併購案要是成真，將會嚴重損害臺灣國民的消費權益。

資料來源：Uber Newsroom

主管機關與法源：濟南路的公平交易委員會、1991 年的公平交易法

公平交易法第 13 條對於事業合併，有簡要規範：

對於事業結合之申報，如其結合，對整體經濟利益大於限制競爭之不利益者，主管機關不得禁止其結合。

換句話說，假如限制競爭之不利益 > 整體經濟利益，公平交易會就可以援引本法第 13 條，禁止 Uber Eats 併購 Foodpanda 。孰大孰小，取決於主政者的主觀判斷。

假若合併案通過，將使得臺灣的外送市場裡，平台廠商數量過少、單一平台廠商的市佔率過高，導致公平交易法第 13 條的限制競爭之不利益 > 整體經濟利益成為現實。以下是必然發生的情境：

1. 消費者沒有其它替代的下單選項；
2. 外送員沒有其它替代的接單選項；
3. 餐廳、超市沒有其它替代的配送選項；

當交易案宣布時，全國外送產業工會及其它相關工會在公平交易委員會門口抗議，表示「日前外送平台業者 UberEats 宣布收購台灣 Foodpanda，成為外送產業霸主，可輕易做到獨佔並直接壟斷，進而帶給外送員、店家、消費者等最嚴峻的剝削，造成三輸的局面。」

資料來源：苦勞網

解決方案：本土集團併購 Foodpanda、Foodpanda 或 Uber Eats退出併購案

根據公平交易法第 11 條第 8 項的規定，公平交易委員會可以延期 Uber Eats 與 Foodpanda 的合併案，展延期間最多 60 天。合併案原本即有 30 天的審批時間（載於同法第 11 條第 7 項），使得這起併購案從書面遞件到最終定局，最多有一季的時間：2025 年 3 月 21 日，公平交易委員會必須作出裁決。

這起併購案規模高達 9.5 億美元，深深影響臺灣的外送市場。假若在未來，出現以下二種情形，將會使臺灣的外送市場較為健全，缺少單方面的資本剝削：

1. Foodpanda 或 Uber Eats 退出併購案：最簡單的方式，就是合約的任一方退出併購案，讓併購案尚未被公平交易委員會核准或否決前，就單方面終結。
2. 本土集團併購 Foodpanda：Foodpanda 是德國企業 Delivery Hero 的品牌；Uber Eats 來自市值約 1,400 億美元的美國公司 Uber。換句話說，2,300 萬人口的臺灣外送市場正被德國資本、美國資本共食。假若在臺灣土生土長的企業取代 Uber Eats，併購交易案的被併方 Foodpanda，不僅可以劃破外送市場即將被壟斷的陰霾，也可以使我國的外送市場本土化，較不易受美國交易所的股東影響。隔壁鄰居的「饿了么」與「美团」是我國可以參考的對象。「饿了么」是來自杭州的阿里巴巴集團，「美团」則是一間位於北京的公司，都是本土化的代表。2023 年 5 月，公平交易委員會通過一項我國大型零售集團併購法商的案件。該項結案有安上「負擔內容」，交易規模約 300 億新臺幣，可以給今年的公平交易委員會作參考。

現在的勞動部非常忙。假如同屬中央二級機關的公平交易委員會裁決不當，將會使其中的勞方————外送員————發動更大型的抗議，讓勞動部更忙。

那是我們不願看到的臺灣。

資料來源：CNBC

【參考資料】

• 「公平交易法」，全國法規資料庫。
• 「Uber 宣布併購 Delivery Hero 旗下的 foodpanda 台灣外送事業」，2024 年 5 月 13 日，Uber Eats。
• 「Uber to acquire Foodpanda’s Taiwan business for $950 million, creating a potential monopoly」，2024 年 5 月 14 日，CNBC。
• 「【記者會】拒絕不當合併，反對外送壟斷」，2024 年 5 月 28 日，苦勞網。

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若各家醫院都有招募不易的問題，不排除向勞動部申請放寬，不只現有的慢性病床、長照機構，也開放醫院急性病床聘僱外籍護佐。

將石署長的發言做更多思想延伸，按照我國國情制定相關制策，不僅可以為護士、醫生、醫院業者、病患及其家屬減少負擔，也可以補強臺灣未來的勞動市場和其品質。

倒金字塔的臺灣

資料來源：國家發展委員會

根據上表所示，我國即將在明年進入「超高齡社會」，每 5 個臺灣人裡，就有 1 個超過 65 歲。然而，我國實際上早已是「超高齡社會」，因為上表的假設為「總生育率為 1.2 人」，但是，我國總生育率超過 1.2 人，那已經是超過十年前的事情：2012 年。

資料來源：國家發展委員會

石署長的發言談到外籍「護佐」，也就是負責「輔佐護理人員的人員」，分擔「非專業性事務，例如拍背、餵食、協助患者翻身」。同樣的邏輯仍可應用至其它行業，例如超商店員、公車司機，甚至是大型醫院醫生。在未來，送宵夜的外送員非常有可能是東南亞人或者印度人。

箇中緣由爲：我國的人口金字塔逐漸呈現倒金字塔。2024 年，我國的人口集中在 40 歲至 59 歲的區間；二十年後，時至 2044 年，我國人口集中在 55 歲至 74 歲。意味著，我國人口遞補的速度小於人口流失的速度，也正是媒體經常使用的「生不如死」，出生率 < 死亡率。

資料來源：國家發展委員會

我國老年人口節節上升，生育率節節下降，使得我國人口變少、勞動人口比率下滑，未來很可能沒有臺灣人。既然中央政府無法改變人民拒生拒育的選擇，也不能阻擋人類老化的自然現象，那麼，中央政府只剩下一個方式：引進外國人，提高我國勞動市場的供給數。

因此，健保署署長提到的開放「外籍護佐」模式，十分值得其它中央部會借鏡：交通部需要注意司機人口的供給、內政部需要注意警察與消防員的人數，甚至很有可能，在全球各地代表我國的外交官人數會越來越少。

如果政府無作為的話：勞動人口下降、加班人口上升、稅收人口下降

假使中央政府的政策無法解決問題，臺灣的未來至少會面臨以下三大問題：

勞動人口下降

出生率下滑，使得進入勞動市場的人口減少。最明顯的案例有北部的公車司機。在今年市議會質詢時，松山、信義選區的市議員許淑華表示，全台北的「司機員仍缺 2,500 名」。桃園市也面臨相同問題。今年秋天，桃園市市長張善政表示：

市區客運駕駛人力不足，影響客運班次及服務品質，為增加大客車駕駛執照人數，桃園首創「受訓即就業」計畫，與本市 7 家客運業者及 4 家駕訓班合作，於受訓期間提供基本薪資、學習津貼及完訓獎金，受訓期間 5 個月最高補助 20 萬元⋯⋯執業期滿 1 年加碼 2 萬元里程碑獎金，滿 3 年再加碼 6 萬元里程碑獎金。

人們將會花更多時間等公車、等客運、等外送員。這些服務的品質也會下滑，因為屆時，將成為賣方市場。

加班人口上升

近月許多中央部會爆發霸凌案件。仔細爬梳新聞後，可以發現一個被主流體忽略的現象：霸凌同事的主管，經常因為兩個原因而霸凌同事，一個是自我情緒管理能力不足，另一個是工作壓力過大。

我們無法控制第一個原因，但是經過適當的政策調控，我們可以控制第二個原因，為人民分擔一些工作壓力。假使中央政府開放外國人進入勞動市場，將使原有的工作量較有機會受到更多人承擔，意味著加班的機率將可以下降。不過，社會將會需要面臨新問題，也就是薪水下滑。

我們無法控制第一個原因，但是經過適當的政策調控，我們可以控制第二個原因，為人民分擔一些工作壓力。假使中央政府開放外國人進入勞動市場，將使原有的工作量較有機會受到更多人承擔，意味著加班的機率將可以下降。不過，社會將會需要面臨新問題，也就是薪水下滑。

稅收人口下降

資料來源：行政院

政府的財源全部仰賴人民的稅收。假使政府無法增進勞動人口，繳稅人口將因此變少。當繳稅人口下降，但是越來越多的人們因為年齡原因而退休，停止從事具有生產力的活動，且可依法獲得勞保、年金、退休金，將使政府的總預算必須放更多在「社會福利支出」的項目，擠壓其它預算。目前「社會福利支出」支出已經超過中央政府總預算的四分之一，即將上任的美國總統川普先生執意要求我國提高「國防支出」。蛋糕只有一塊，但是蛋糕在變小，勢必有新的群體要在未來犧牲，例如未來的勞工以及軍公教。

正如本文作者在去年年底的「越築越高的勞保老年年金水壩」一文所述：

過了 2026 年，當勞工保險條例第 58 條裡「以提高至六十五歲為限」的事實到來，該怎麼維持勞工保險年金的這座大水壩呢？這座水壩似乎已經不能再築高了。

我們準備好了嗎？

對於中央政府，最簡單的方式是引進外國勞工。11 月 8 日，勞動部在君悅飯店完成「臺印度勞務合作工作層級第 1 次會議」：

⋯⋯臺印度雙方針對引進印度移工初步規劃進行討論後⋯⋯包括開放行業初期將以傳產製造業優先，首批引進 1,000 名⋯⋯再視成效逐步放寬行業別及引進人數。

令人納悶的是，臺灣人的母語是中文、不諳英文，印度人的母語是印地文、英文以及數百種當地話。僅是在溝通上，臺灣人與印度人已有巨大鴻溝，印度式英文又令臺灣人難懂，要如何使印度人在臺灣落地、接軌勞動市場，成為未來的新問題。

在所有選項裡，與臺灣沒有語言鴻溝、沒有地理位置差距的選擇，反而是中國。但是，我們現在有一位國安會副秘書長，就是在十年前反對馬英九總統的「海峽兩岸服務貿易協議」而一戰成名。十年之後，當臺灣人口下降、勞動人口下降、勞動品質下降、勞動環境下降，這些人又在哪裡了呢？

我們準備好看見一個印度司機、菲律賓醫生、越南外送員的臺灣了嗎？

【參考資料】

• 「高齡化」，國家發展委員會。
• 「總生育率」，國家發展委員會。
• 「人口金字塔」，國家發展委員會。
• 「勞保老年年金現況：越築越高的水壩，未來會發生什麼事？」，2023 年 12 月 21 日，StockFeel 股感。
• 「政院通過 114 年度中央政府總預算案，卓揆：預算規模創新高，歲入歲出賸餘達 209 億元，並兼顧國家財政健全及韌性」，2024 年 8 月 22 日，行政院。
• 「北市公車司機荒難解，北市：儘快開雙北運價會」，2024 年 10 月 11 日，聯合新聞網。
• 「『受訓即就業』首波 36 人投入市區客運服務，張市長：持續補足駕駛缺額」，2024 年 10 月 15 日，桃園市政府。
• 「臺印度勞務合作工作層級第 1 次會議圓滿落幕，首批規劃優先引進千名製造業印度勞工」，2024 年 11 月 8 日，勞動部。
• 「醫院缺人、急診塞爆！石崇良：不排除開放外籍護佐」，2024 年 11 月 26 日，工商時報。
• 「住院整合照護開放外籍護佐補充人力？石崇良：待研議修法」，2024 年 11 月 26 日，中央社。

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2024 年 11 月 19 日，「華納兄弟探索（Warner Bros. Discovery）」在印尼、馬來西亞、菲律賓、新加坡、泰國、臺灣和香港推出 HBO Max，正式宣告串流媒體產業進入三強競爭：HBO Max、Netflix、Disney+。

今日的「華納兄弟探索」，是「華納媒體（WarnerMedia）」和「探索公司（Discovery Inc.）」於 2022 年春天合併的新公司。新公司雖不滿三年，但是有鑑於「華納媒體」的歷史可追溯至 1918 年的「華納兄弟（Warner Bros.）」，因此仍可將「華納兄弟探索」視作歷史悠久的公司。

隨著科技革新，這個歷史逾百年的老集團正進行巨大轉變，融入新的串流媒體世代。

華納兄弟探索的簡史：華納兄弟⮕華納通訊（和 DC 漫畫的邂逅）⮕時代華納⮕華納兄弟探索

1903 年，四位華納兄弟，哈利（Harry）、亞伯特（Albert）、山姆（Sam）、傑克（Jack）在美東賓州開戲院。爾後，山姆與傑克搬到美西加州，在好萊塢購置工作室，拍攝電影，而哈利與亞伯特則搬到紐約市，負責財務。

資料來源：California Museum

經過一番努力，1923 年，四位華納兄弟成立「華納兄弟（Warner Brothers）」。在草創初期，華納兄弟推出膾炙人口的電影與漫畫，例如 1927 年的「爵士歌王（The Jazz Singer）」、1930 年的「樂一通（Looney Tunes）」。

資料來源：Warner Bros.

1969 年，華納兄弟將旗下的「華納兄弟 – 七藝 （Warner Bros.-Seven Arts）」公司賣給「金尼國家公司 （Kinney National Company）」。併購案結束後， 1972 年，金尼國家公司將「華納兄弟 – 七藝」更名為「華納通訊（Warner Communications Inc.）」。碰巧的是，金尼國家公司早在 1967 年買下「國家漫畫出版社（National Comics Publications）」，因此，「國家漫畫出版社」與「華納通訊」在金尼集團底下，發生了意外的邂逅。

這就是 DC 漫畫和今日「華納兄弟探索」的遇見：「國家漫畫出版社」是 DC 漫畫的母公司，「華納通訊」則是「華納兄弟探索」的前身，負責將 DC 漫畫的英雄拍成電影，其中最有名的即是蝙蝠俠（Batman）。

資料來源：IMDb

以下是「華納通訊」與「華納兄弟探索」之間的轉變關係：

• 1990 年，「華納通訊」和「時代公司（Time Inc.）」合併成「時代華納（Time Warner, Inc）」 ；
• 2016 年，「美國電話與電報公司（AT&T）」併購「時代華納」；
• 2021 年，「美國電話與電報公司」將「時代華納」旗下的「華納媒體」分拆出去，與「探索公司（Discovery）」合併，才有了今日的「華納兄弟探索」。

無論華納在多少集團之間易手（1967 年的金尼國家公司、1990 年的時代公司、2016 年的美國電話與電報公司），最重要的資產——「國家漫畫出版社」——都沒有離開華納兄弟的拍攝廠，使得今日的「華納兄弟探索」能將 DC 漫畫放上電影院與串流媒體 HBO Max。

華納兄弟探索的目標：HBO MAX

資料來源：Warner Bros. Discovery

在 2024 年第三季度的財務報表裡，華納兄弟探索執行長扎斯拉夫（David Zalav）提到集團的串流平台 HBO Max，特別強調史上最高的單季訂閱戶數成長，全球訂閱數來到 1.1 億。

但，根據串流媒體對手網飛（Netflix）同期的財務報表，Netflix 的全球付費訂戶超過 2.8 億：

• 美國與加拿大：8,480 萬
• 歐洲、中東、非洲：9,613 萬
• 拉丁美洲：4,918 萬
• 亞洲太平洋：5,260 萬

意味著，HBO Max 與串流平台的第一名還有巨大鴻溝。但是，對於華納兄弟探索，Netflix 的數據透漏一個好消息：Netflix 的訂閱戶過於傾向歐美地區。印度與東南亞各國擁有千萬、億萬人口，是具有開發潛力的市場。若 HBO Max 在南亞、東南亞地區深耕，以價格優勢（例如是推出的會費是 Netflix 的 75 %）進入市場，想必能在 Netflix 尚未站穩的地區拔得頭籌。

在未來，華納兄弟探索將更著重在串流媒體的商機，同時也會將過往的電影與影集上架至 HBO Max。有鑑於 HBO 出品的「六人行（Friends）」和「慾望城市（Sex and the City）」是膾炙人口的經典作品，因此可以預期在 Netflix 看到由 HBO 出版的影集的機會將越來越少，因為華納兄弟探索會收回出版權，將自產影集放到自家串流媒體 HBO Max，讓更多想觀看的劇迷成為 HBO Max 的會員。

價值股兼成長股：華納兄弟探索（Nasdaq: WBD）

Netflix 崛起成為串流冠軍後，華納兄弟探索的市值不斷下墜，從 2021 年春天的 80 多美元，跌至今年（2024 年）的 7 塊美元左右。若以三年的投資報酬率來計算，華納兄弟探索的年化率為 – 20 %，Netflix 則是 11 %，一年的投資報酬率相差 30 %，十分巨大。

資料來源：MarketWatch（WBD）

資料來源：MarketWatch（NFLX）

換句話說，投資華納兄弟探索的時機已經成熟。Netflix 的市值大約是 4000 億美元，而華納兄弟探索的市值為 240 億美元，Netflix 是華納兄弟探索的 16 倍之多。倘若 Netflix 的市值翻倍，將會超過沃爾瑪、禮來、摩根大通，這是難以達成的目標；但是，若換成華納兄弟探索的市值翻倍，仍然不及杭州的網易公司（一個區域性的亞洲網路公司），這個目標相對容易。

相較之下，華納兄弟探索的股價顯得十分低廉，適合傾向逢低進場、青睞成長股的投資人注意。即便華爾街認為，Netflix 的市值應該是華納兄弟探索的 4 倍、5 倍，這也暗示著華納兄弟探索的股價有 40 美元、33 美元的潛能，是值得注意的成長股。

此外，華納兄弟探索的集團歷史悠久，經歷過第一次世界大戰、1929 年的經濟大蕭條、第二次世界大戰、冷戰、2008 年的次貸危機，仍舊屹立不搖至今，代表著公司對於現金流、負債比率的管控得宜。在開發新市場方面，華納兄弟探索致力與新科技接軌，推出 HBO Max，為營利做出努力，值得讚揚。華納兄弟探索擁有龐大價值，富含內容（包括 CNN、DC、HBO、Discovery），值得青睞價值股的投資者注意。

資料來源：Warner Bros. Discovery

【參考資料】

• 「Warner Bros.」，California Museum。
• 「Warner Communications」，Warner Bros. Entertainment Wiki。
• 「Warner Bros. Discovery, Inc. Reports Third Quarter 2024 Earnings Results」，2024 年 11 月 7 日，Warner Bros. Discovery。

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從 2024 年開始，連續 5 年，每年從新增地方政府專項債券中，安排 8,000 億元，專門用於化債。累計可置換隱性債務，4 萬億元，再加上這次全國人大常委會批准的 6 萬億元債務限額，直接增加地方化債資源，10 萬億元。

藍部長未明說之處，是有鑑於中國消費萎靡，中國政府正以下一代中國人的資源，供養現在的中國人。此舉將在二三十年後造成世代之間的階級衝突與意識形態衝突。近代美國業已反映這個模式。

由於美國人民的消費亦是超前部署，過度使用信用，導致美國真實的消費其實未若 GDP 反映地如此強勁。信用泡沫越滾越大，成就 2008 年的次級房貸風暴。2011 年 9 月，美國人民推動「佔領華爾街運動」；2016 年 11 月，川普乘著反菁英、反華盛頓的潮流當選總統；2024 年 11 月，川普再度乘著相同海浪，摧毀民主黨，帶著多數的普選人票與選舉人團票，重返白宮。

這些美國自 2008 年金融風暴後走過的路，將在未來的中國上演，並且造成更危險的後果：亞洲秩序的動盪與解構。

借新還舊、重借輕還：2028 年

在中國財政部部長藍佛安向全國人民大會代表的報告「關於提請審議增加地方政府債務限額置換存量隱性債務的議案的說明」一文裡，提到幾個重要點（以下貨幣單位皆為人民幣）：

1. 國務院一次性向全國人大常委會提請審議批准增加 6 兆元地方政府債務限額，分三年安排實施；
2. 6 兆元全部安排為專項債務限額，允許地方用於置換納入監測范圍的各類隱性債務；
3. 截至 2023 年末，全國地方政府隱性債務餘額 14.3 兆元；
4. 按此安排，2024 年末地方政府專項債務限額將由 29.5 兆元增加到 35.5 兆元；
5. 黨中央要求各地於 2028 年底前全部化解存量隱性債務；

用簡單的數學可以算一算。

中國全國的地方政府隱形債務共有 14 兆人民幣。2024 年 11 月，國務院批准 6 兆的置換基金，因此剩下 8 兆人民幣的地方政府隱形債務。中國共產黨要求在 2028 年年底前將隱形債務歸零，相當於只剩 4 年時間，等同在未來，中國政府平均會批准一年 2 兆人民幣。

所以，今年的 10 兆人民幣只是剛開始，未來還有共計 8 兆人民幣的新債等著批。

潘書記：中國民粹的興起

中國此次的動作，很難不讓人聯想到 2008 年金融海嘯後，前中國總理溫家寶高歌的「四萬億計劃」。當時，溫總理在大連的夏季達沃斯論壇上表示：

我们实施的一揽子计划，是以扩大内需为主、消费与投资拉动相结合的计划……中央政府投资 1.18 万亿元，主要起四两拨千斤的作用，带动地方和社会资金参与建设。我们大力刺激消费，推动经济增长向内需特别是居民消费需求拉动转变。

然而，過了 15 年，溫家寶提倡的「大力刺激消費」、「居民消費需求拉動」卻呈現疲態。這並不能怪罪任何單一的中國政治人物，因為就像美國與其它國家一樣，中國雙位數增長的榮景之下，是濫發的信用、超前的消費。簡而言之，是掏空下一代中國人的資產。看看近幾年那龐大的失業中國青年即可得知。

此外，由於獨裁政黨不用負起辭職責任，因此在制定政策時，不會像民主國家的政治人物投鼠忌器。

例如，在經濟較為落後的貴州省，省內「黔南布依族苗族自治州」底下的「獨山縣」曾經是中國國務院扶貧開發領導小組辦公室明定的「國家級貧困縣」。但是，在經過一位名叫潘志立的縣委書記的汲汲營營之下，這個一年收入不足 10 億人民幣的窮縣，竟然花了 2 億人民幣蓋世界最高的琉璃陶樓。潘書記被撤職時，「獨山縣」的債務超過 400 億人民幣，相當於整個縣不吃不喝，要到 2060 年代才能全數還完。

要是這位潘書記沒有被立案調查，獨山縣還會繼續舉債。換句話說，對獨山縣人民，未來的希望會更渺茫。好，我們將鏡頭拉大到整個中國。

整個中國有許多的潘書記，大大小小地存在在各個縣市的各個街道辦。這些貪官有些被撤職，有些沒有。但是，在中國人民眼中，貪官都屬於「中國共產黨」，也就使今年下半年中國政府救股市、救房市、救債務的一切措施，成為中國人民眼中的「黨的自保行為」。

疫情期間，中國政府已經說要拯救中國；疫情之後，中國政府繼續說要拯救中國。但是，中國經濟沒有因此向好，中國精神沒有因此昂揚，中國社會反而出現多起暴力事件，例如在北京富人區的中關村第三小學北校區前，發生男子砍小孩的暴力事件。

筆者就曾住在中關村第三小學的萬柳中路上。或許，中國正步上美國的後塵：政治菁英自私自利，以債務創造虛假繁榮，疏於弭平貧富差距，終將導致民粹主義的興起。

因為緊日子而即將興起的中國民粹，對世界任何一個國家都沒有好處，特別是中華民國。

【參考資料】

• 「温家宝在 2009 年夏季达沃斯论坛上的讲话（全文）」，2009 年 9 月 11 日，中国政府网。
• 「贵州独山县委原书记潘志立被控任上收受巨额财物、滥用职权」，2019 年 12 月 5 日，澎湃新聞。
• 「關於提請審議增加地方政府債務限額置換存量隱性債務的議案的說明」，2024 年 11 月 9 日，中國共產黨新聞網。

【延伸閱讀】

• 中國超長期國債即將發行！為什麼要發行超長期債？
• 中國降息！貨幣政策大地震！對台灣有什麼影響？

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迪士尼公司的簡史、旗下品牌、後 Bob Iger 的時代

在創建公司的過程中，華特．迪士尼一直有一個夢想：打造迪士尼樂園。1955 年 7 月，首座迪士尼樂園在美國加州橘郡的安那翰市誕生。在現在的迪士尼執行長巴布·艾格（Bob Iger）的自傳「生命之旅（The Ride of a Lifetime）」裡，他對加州迪士尼樂園的誕生讚譽有加，認為迪士尼公司的基因富有不斷創新、不斷嘗試巨大項目的衝勁。

資料來源：D23

至於巴布·艾格（Bob Iger）本人，則是迪士尼公司的另一個資產。

從 2005 年到 2020 年，艾格擔任迪士尼公司董事會主席與公司執行長，推動迪士尼的大型收購案，例如 2006 年的皮克斯（Pixar）、2009 年的漫威（Marvel）、2012 年的盧卡斯影業（Lucasfilm）、2019 年的二十一世紀福斯（21st Century Fox）；2016 年，上海迪士尼渡假村開幕； 2019 年年底，宣布迪士尼進軍串流影音產業，開啟迪士尼的「Disney+」新時代。

資料來源：The Walt Disney Company

2020 年，艾格退休，卸下 15 年的執行長一職，交棒給鮑勃·查佩克（Bob Chapek），新冠肺炎卻襲來。查佩克的應對進退沒有獲得董事會成員的認可。於是，在 2022 年年底，迪士尼公司董事會撤換查佩克，邀請艾格重新任職迪士尼執行長。

在艾格的公開信中，他表示這是意料之外的事：

……今晚，我帶著難以置信的感恩與謙卑——我也必須承認，蠻驚訝的——寫下這封信，有關我即將回任華特迪士尼公司執行長一職的消息……

（…… It is with an incredible sense of gratitude and humility—and, I must admit, a bit of amazement—that I write to you this evening with the news that I am returning to The Walt Disney Company as Chief Executive Officer ……）

近日，迪士尼發出訊息，邀請前摩根士丹利執行長詹姆斯·戈曼（James Gorman）進入董事會，擔任董事會主席一職，負責尋覓執行長一職的人選，以利接替預定於 2026 年年初卸職的艾格。換句話說，2026 年，迪士尼即將迎來新的時代，一個後艾格的時代。

資料來源：The Walt Disney Company

迪士尼的財務與未來的目標：Disney+

以下是迪士尼公司近十年的簡易財務資訊。

可以發現，迪士尼的收入持續上升，但是其營業利益率下滑非常多，從一零年代的二十多百分比，到疫情後的個位數百分比。換句話說，迪士尼公司近幾年的財務呈現事倍功半、越做越虧的狀態。

原因在於，在迪士尼公司營收的三大版塊裡，「娛樂（Entertainment）」的收入雖然最高，但是其營業費用亦最高，導致相減後的營業利益只有「運動（Sports）」版塊的二分之一、「體驗（Experiences）」的六分之一。

在「娛樂（Entertainment）」版塊之中，又屬「零售電子商務（Direct-to-Consumer）」的總收入最高（佔據「娛樂（Entertainment）」版塊的二分之一），但是其營業利益卻是虧損。

資料來源：The Walt Disney Company（頁 43、44）

那麼，迪士尼公司的「零售電子商務（Direct-to-Consumer）」是什麼呢？是 Disney +。

這也是為何近年迪士尼公司琢磨在 Disney + 的時間和精力最多。由於 Netflix 已經為同業人士打開串流影音的經營模式，因此擁有豐富內容的迪士尼公司亦想進入串流市場，讓觀看者在家裡打開電視，就可以看到漫威、皮克斯、盧卡斯影業、二十一世紀福斯的作品。

當巴布·艾格併購這些品牌時，家庭劇院仍不存在，電視能夠連上網路的想法尚未誕生；然而，他併購的品牌具有豐富的創作內容，最經典的即是漫威以及它那各式各樣的超級英雄人物：浩克、黑豹、緋紅女巫、奇異博士和許多尚未搬上大螢幕的角色。

正如巴布·艾格的書名所述，迪士尼從電影製片廠轉變成串流媒體，是一個奇幻旅程，The Ride of A Lifetime。

資料來源：Amazon

【延伸閱讀】

• 頭牌形象版權到期，還有更多「在路上」，  100 歲的迪士尼也「不行」了？
• 我今年 30 歲，去迪士尼樂園剛剛好

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2023 年 10 月，彭博社發出文章，表示「關鍵的臺灣科技公司以中國的晶片工廠協助華為」。隔天，在質詢時任經濟部部長王美花時，民進黨籍的高雄市立委賴瑞隆主動提及：

部長，既然有被這樣點名，你們除了去了解以外，也要做一些簡單的調查，好不好？ …… 給你們一個月的時間調查 ，讓立法院知道你們的調查結果，好嗎？

一年過去了。相同模式的新聞再度出現於其它媒體，金融時報（Financial Times）與路透社（Reuters）。

漏洞：是你、不是我

2024 年 10 月 22 日，金融時報點名台積電，表示「台積電向美國發出警示，可能違反中國人工智慧晶片的管控」。

資料來源：Financial Times

無獨有偶。路透社以獨家消息報導，表示「消息來源指出，在 TechInsights 網站發出調查後，台積電告知美方，有關在華為產品裡的晶片」

資料來源：Reuters

需值得注意之處是，根據金融時報、路透社以及其它媒體的報導，台積電並非直接出貨給華為，並沒有直接違反美國管控措施，而是購買、使用台積電產品的廠商違反美國禁令，轉手賣產品給華為，而這一家轉手賣產品給華為的公司位於北京西北郊的西二旗，名為「算能科技有限公司」。

但是，算能公司在 10 月 27 日發出新聞稿，以下述三點，駁斥媒體報導：

1. 美方商務部對台積電與華為的調查，和算能公司無關係，算能公司從未與華為有直接或者間接的商業關係；
2. 算能公司一直以來皆有遵守美方的國家出口管制措施，從未違反相關法律；
3. 算能公司已向台積電提出詳細的調查報告，證明算能公司與對華為的調查無關。

資料來源：算能科技有限公司

易言之，被指控的算能公司表示，它已和台積電自證清白；然而，台積電卻向美國商務部表示，算能公司有可能違反美國的出口規範。

簡而言之，只有以下四個現實可能存在：

1. 大家搞錯。沒有任何公司違反美國禁令；
2. 算能公司欺騙大眾。算能公司的確違反美國禁令，供應台積電的晶片給華為；
3. 台積電欺騙大眾。台積電的確違反美國禁令，直接供應晶片給華為；
4. 還有尚未曝光的其它公司，將晶片轉交給華為。

未來：臺灣海峽比太平洋窄

在未來，還會有更多相關新聞。其根本原因為：地理位置。

有鑑於我國與對岸僅隔著一彎讓余光中憂愁的臺灣海峽，卻與美國隔著廣闊的太平洋，勢必使得我國和對岸的交流能夠不受時差限制。此外，兩岸之間的交流沒有語言隔閡，也使得相互溝通的門檻下降許多。

換句話說，未來還會有更多有關臺灣廠商違反美國禁令的新聞，也會使經濟部面對更多立法委員的質疑。實際上，我們將會慢慢發現，臺灣似乎沒有這麼地仇中。某位大部會的首長過往經營的企業，就是去年被彭博社點名違反美國禁令的四間企業其中的一間。

【參考資料】

• 「Key Taiwan Tech Firms Helping Huawei With China Chip Plants」，2023 年 10 月 3 日，Bloomberg 。
• 「立法院第 10 屆第 8 會期經濟委員會第 4 次全體委員會議紀錄 」，2023 年 10 月 4 日，立法院議事暨公報資訊網。
• 「TSMC says it alerted US to potential violation of China AI chip controls」，2024 年 10 月 22 日，Financial Times。
• 「Exclusive: TSMC told US of chip in Huawei product after TechInsights finding, source says」，2024 年 10 月 23 日，Reuters。
• 「Statement by Xiamen SOPHGO Technologies Ltd.」，2024 年 10 月 27 日，SOPHGO。

【延伸閱讀】

• 《晶片戰爭》全球晶片荒帶來的啟示：問題不在半導體供應鏈？
• 晶片製造設備限制輸中！美日荷協議的影響與本質？

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臺北市公車票價長年維持 15 元 …… 臺北捷運公司對此深有同感 …… 面臨電價、租金、工資及維修物料等物價日漸高漲 …… 媒體報導近期 JR 東日本、東京地鐵 Metro 宣布將於明年調漲車資，以因應成本壓力 …… 26 年票價不調漲，還要撐幾年？

兩年過去了，臺北捷運依舊沒有漲價。這一次，北捷再度發怒。

其它國家的借鏡

根據臺北捷運提出的圖表，首爾、紐約、香港、新加坡、東京的捷運系統都在這兩三年內漲價，唯獨臺北捷運維持不變。此外，若以 2010 年的票價做基準，首爾地鐵的漲幅降將近 50 %、紐約地鐵也有 40% 的幅度，臺北捷運依舊是 0%。

資料來源：臺北大眾捷運股份有限公司

假使臺北捷運避免激起民怨，參考漲幅第二少的新加坡方案（18.9 %），則每個工作日花 75 元在捷運的通勤族，將多出 330 元的開銷：

75（一天來回的通勤費）x 22（工作日天數）x 0.2（漲幅）= 330

問題是，假若政府選擇漲價，真正的漲幅會是多少？調漲幅度是一次達標還是分段漲價？

有鑑於新任的交通部部長在立法院交通委員會表示，「已要求台鐵不該把電力成本反映在票價，要先做好節電」，並且保證「目前高鐵未討論票價調漲的問題，今年不會漲價」，很難想像臺北捷運能在這波漲價潮中拔得頭籌。

儘管權責單位不一（臺北捷運的漲價案須送臺北市議會），但是政治人物的思考方式基本一樣，因此可以預期，近年應該仍舊不會讓臺北捷運漲價。或者，喔，政治人物會相互踢皮球，特別是在中央與地方的政黨顏色不一之際。唯一可以確定的是，臺北捷運會繼續抱怨。就像它在 2022 年、2024 年抱怨電價漲價一樣。

不漲價的解決方案與代價：國家補助、政府發債、重劃用電分類

那該如何解決這項問題呢？

按照解決方案的難易順序做倒序排列：最簡單的是「國家補助」和「政府發債」，再來是「重劃用電分類」。

1. 國家補助：在十月的新聞稿中，臺北捷運特別強調，「依照經濟部『軌道運輸事業節能設備補助專案』申請節能補助，112 年核發金額為 130 萬元，113 年預估申請 137 萬元，相較所漲電費，不成比例。」
   換句話說，只要發放成比例的補助，弭平電費調漲、轉運優惠造成的赤字，就能填平臺北捷運的損益表。
   
2. 政府發債：由「臺北市政府」或是下設的「捷運局」做發債單位，並且按照「臺北市債券發行及管理作業要點」、「臺北市建設公債發行自治條例」，委任銀行與會計師事務所，就能將公債匯入「臺北市大眾建設捷運基金」。
   事實上，今年（2024 年）臺北市已經發行兩次共 100 億元的債券。
   資料來源：臺北市政府
3. 重劃用電分類：在新聞稿中，臺北捷運提到，「卻被歸類為產業用電而再次被漲價 14 %，有如變相懲罰營運業者。臺北市長蔣萬安日前於行政院會向院長請命，希望中央比照民生用電給予專案優惠。」
   換句話說，假若中央政府另外為捷運公司創設「捷運用電」，或者將臺北捷運劃設為「民生用電」，規劃較為低廉的電費，並一併適用至新北市、桃園市、臺中市、臺南市、高雄市，將能一次阻絕捷運公司的抱怨。
   好處是，透過常設性的用電分類，可以保證捷運公司的電費不受經濟部的電價費率審議會影響；壞處是，這項方案並沒有解決問題，僅是透過讓臺電虧錢，來彌補捷運用電。

如果臺北捷運的票價未依照通貨膨脹而調整，將使其服務品質受損，影響旗下工作人員的士氣與體力。台中捷運副站長逝世的新聞告訴臺灣，政府擁有解決問題的方法與主導權，只是要不要、敢不敢、願不願而已。

【參考資料】

• 「臺北市建設公債發行自治條例」，臺北市政府法務局。
• 「臺北市債券發行及管理作業要點」，臺北市政府法務局。
• 「26 年票價不調漲 還要撐幾年？臺北捷運營運成本日漸高漲更甚公車業，呼籲各界應務實面對捷運票價調漲議題，確保捷運系統安全、品質、服務不變，以利捷運公司永續經營」，2022 年 8 月 25 日，臺北大眾捷運股份有限公司。
• 「北市府積極推動永續首都，發行社會責任債券達 100 億」，2024 年 3 月 25 日，臺北市政府。
• 「中捷副站長手扶梯上昏倒不治，員工質疑人力調度造成延誤送醫」，2024 年 9 月 23 日，公視新聞網。
• 「電價年年漲！一年還漲 2 次，臺北捷運近 3 年電費累積漲幅飆增 75 %，載愈多漲愈多，變相懲罰公共運輸營運業者」，2024 年 10 月 15 日，臺北大眾捷運股份有限公司。
• 「台鐵票價擬調漲，陳世凱承諾：明年春節前不會變動」，2024 年 10 月 16 日，udn 聯合新聞網。
• 「高鐵票價是否調漲？交通部長陳世凱：今年不會漲」，2024 年 10 月 18 日，中央社。

【延伸閱讀】

• 繼水電費後交通費也要漲？萬物皆漲！高鐵接棒！
• 荷包又縮水？不只是電費，水費亦準備漲價！

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哪些人被排除：繼承者、新青安、已簽約人、簽切結書的換屋族群

首先，買方必須要是「自然人」，若是「法人」，仍依舊適用「第七波信用管制措施」。確定為「自然人」後，則有下述 4 種排除於管制措施之外的可能：

1. 因為「繼承」而取得房屋和房貸，則不計入「第七波信用管制措施」的房屋數與房貸戶數，但須是「非高價住宅」；

2. 若有換屋需求，在與銀行簽切結書後，新申辦的第 1 戶與第 2 戶購屋貸款即可排除在「第七波信用管制措施」之外，但須是「非高價住宅」，以下的切結書明示了換屋的規範與罰則；

   1. 於新申辦之購屋貸款撥款後 1 年內，借款人應將名下原有房屋出售、完成產權移轉登記，且不得以轉貸等方式規避；

   2. 借款人違反切結事項時，承貸金融機構應對借款人取消寬限期、收回原應分期償還之貸款本金或貸款成數差額、追收罰息、加收違約金等。

3. 若已簽購買「成屋」或者「預售屋」的合約、即將申辦貸款，且符合上述規範，即可排除在「第七波信用管制措施」之外；

4. 若已申辦財政部的「青年安心成家購屋優惠貸款」，且購屋非屬高價住宅，則不受「第七波信用管制措施」的貸款限制。

衝浪在金龍海嘯之上：繼承者、新青安

在這四類族群之中，中央銀行的重點目標為第 1 類的繼承者、第 4 類的新青安族群。由於繼承者不能控制親人過世的時間、新青安政策為執政黨大力推銷的政策，因此中央銀行基於人道考量、政策考量，為這兩個族群做安排。

至於第 2 類的換屋族群，中央銀行仍有擬訂嚴格的罰則。因此，較不能像部分媒體一樣，形容為對換屋族群的寬限，反而可以理解成「和換屋族群達成在 1 年內履行換屋承諾的契約」。中央銀行不能接受貸款者以換屋理由向銀行貸款，卻延遲換屋。

至於第 3 類的已簽約族群，中央銀行只是實踐民法的「不溯及既往」。只要人民的合約簽字時間是在中央銀行提出「第七波信用管制措施」之前，中央銀行都視做是對管制措施之前的政策抱持信任。假若是在「第七波信用管制措施」之後，中央銀行則視為同意新的管制政策，因此理當適用「第七波信用管制措施」。

無論是在哪個年代，永遠都有房貸需求。因此國家政策會視有真正需求的人民，做出相應的調整。有鑑於中央銀行在「第七波信用管制措施」落地的兩周之內，就擬定部分的修正措施，我們應當為高效率的中央銀行喝采。雖然今年的「環球金融雜誌（Global Finance Magazine）」僅給予總裁一個 B+，但是我們期許在成功降溫房市之後，楊金龍總裁能夠因為盡忠職守、戮力從公，重回 A 行列。

【參考資料】

• 「第七波信用管制：中央銀行生氣了！金龍海嘯將戳破房地產泡沫？」，2024 年 9 月 26 日，StockFeel 股感。
• 「本行選擇性信用管制規範之協處措施」，2024 年 10 月 9 日，中央銀行。
• 「Central Banker Report Cards 2024: Asia-Pacific」，2024 年 10 月 10 日，Global Finance Magazine。

【延伸閱讀】

• 第七波信用管制！央行限貸令！選擇性信用管制是什麼？對房價的影響？
• 打房政策有哪些？炒房最高罰 5,000 萬？平均地權子法上路！

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至於中國，喔，天啊，一次下調存款準備金率、政策利率，並且推出大量以國家資本為後盾的政策，是一次唐山大地震。按照中國人民銀行最新的宣布，今年中國的存款準備金率至年底將會是 6%。易言之，在 2025 年，6% 的存款準備金率將是天花板，與七年前的 11.4% 有天壤之別。

資料來源：中华人民共和国中央人民政府

國家隊進場：貸款市場、股票市場、房地產市場

除了貨幣政策之外，中國政府亦再度啟動國家資金，收購股票、貸款給購房者與企業方。根據下表，幾乎所有政策的最終出資方都是中國人民銀行，手段包括展延貸款期限、調高中國人民銀行的出資比例。中國國家隊已經在 2024 年 9 月 24 日再度宣誓，進入所有市場。

今年還會再有一次金融地震

在同日的記者會上，中國人民銀行行長潘功勝另外釋放訊息，表示在第四季度，將會再有一次方向一致的寬鬆貨幣政策：

降准政策实施后，银行业平均存款准备金率大概是 6.6%，这个水平与国际上主要经济体的央行相比，还有一定的空间。在存款准备金率的工具上，到年底之前还有三个月时间，我们也会根据情况，有可能进一步再下调 0.25 – 0.5 个百分点。

因此，市場可以預期，到了 2025 年年底，將不會再看到 6% 的存款準備金率。以下是近六年中國存款準備金率的變化：

「流動性陷阱」與「修昔底德陷阱」：中國貨幣政策對臺灣的影響

將上表的數據以年做單位，將能一目瞭然，理解今年（2024 年）將會是自疫情以來，下調存款準備金率最高的一年：

自 2019 年起，中國的存款準備金率從 11.4%，折半至 2025 年的 6％，僅花了六年。隨著存款準備金率逐年遞減，目前中國人民銀行行長潘功勝先生經常提到的「还有一定的空间」將會越來越窄，中國的貨幣政策操作幅度將會越來越少。最後，或可能得採取「負利率」或者「零利率」作為刺激資金離開銀行的誘因。

意味著，中國將進入「流動性陷阱」。

對於中華民國的影響是什麼呢？我在八月末的「牽動台灣國安的中國人民幣政策」一文中提到，當中國像零八年金融海嘯以來的日本一樣，進入「流動性陷阱」，用盡貨幣政策、迫使利率至零或負，經濟起色卻依舊停滯時，很有可能，是中國對外展開冒險的一個風險口。在與美國進入「修昔底德陷阱」之際，中國的對臺政策將進入不穩定期：

在人類歷史上，中國過去 50 年的成績是偉大奇蹟，值得任何政治光譜的人喝采……
但是，不會永遠高速的引擎，終究不會永遠高速。現在的習近平團隊希望它可以永遠高速，於是透過仍有施展空間的貨幣政策……當貨幣政策沒有施展空間的那天到來，就說是 2030 年代初期好了，還在任上的習近平團隊會剩下什麼籌碼，用以製造看似永遠高速的中華人民共和國？他會不會真的如普亭一般，看上隔岸那塊即將滿分裂 90 週年的番薯島？2035 年，會不會真的有通台灣的高鐵？

2021 年 12 月，基輔的索菲亞廣場上立著聖誕樹；2022 年 2 月 24 日，俄式坦克進入烏克蘭領土，基輔拉起國家警報。我們正處於暗藏戰爭的百年未有之大變局，必須時時刻刻關注中國內政，以保臺灣。

【資料來源】

• 「中国人民银行决定于 2019 年 1 月下调金融机构存款准备金率置换部分中期借贷便利」，2019 年 1 月 4 日，中华人民共和国中央人民政府。
• 「中国人民银行决定于 2019 年 9 月 16 日下调金融机构存款准备金率」，2019 年 9 月 6 日，中华人民共和国中央人民政府。
• 「中国人民银行决定于 2020 年 1 月 6 日下调金融机构存款准备金率」，2020 年 1 月 1 日，中华人民共和国中央人民政府。
• 「中国人民银行决定于 2021 年 7 月 15 日下调金融机构存款准备金率」，2021 年 7 月 9 日，中华人民共和国中央人民政府。
• 「中国人民银行决定于 2021 年 12 月 15 日下调金融机构存款准备金率」，2021 年 12 月 6 日，中华人民共和国中央人民政府。
• 「中国人民银行决定于 2022 年 4 月 25 日下调金融机构存款准备金率 」，2022 年 4 月 15 日，中华人民共和国中央人民政府。
• 「中国人民银行决定于 2022 年 12 月 5 日下调金融机构存款准备金率」，2022 年 11 月 25 日，中华人民共和国中央人民政府。
• 「中国人民银行决定于 2023 年 3 月 27 日下调金融机构存款准备金率」，2023 年 3 月 18 日，中华人民共和国中央人民政府。
• 「中国人民银行决定于 2023 年 9 月 15 日下调金融机构存款准备金率」，2023 年 9 月 14 日，中华人民共和国中央人民政府。
• 「中国人民银行决定下调金融机构存款准备金率和支农支小再贷款、再贴现利率」，2024 年 1 月 24 日，中华人民共和国中央人民政府。
• 「中国人民银行宣布降准 0.5 个百分点」，2024 年 9 月 24 日，中华人民共和国中央人民政府。
• 「海报：中国人民银行宣布近期将下调存款准备金率 0.5 个百分点」，2024 年 9 月 24 日，中华人民共和国中央人民政府。
• 「国新办举行新闻发布会，介绍金融支持经济高质量发展有关情况」，2024 年 9 月 24 日，中国人民银行。
• 「贷款市场报价利率（LPR）」，中国银行。
• 「中國人民幣政策錯誤為何牽動台灣國安？2035 年會不會真的有通往台灣的高鐵？」，2024 年 8 月 21 日，關鍵評論網。
• 「Monetary policy decisions」，2024 年 9 月 12 日，European Central Bank。
• 「Federal Reserve press release」，2024 年 9 月 18 日，Federal Reserve。
• 「中央銀行理監事聯席會議決議新聞稿」，2024 年 9 月 19 日，中央銀行。

【延伸閱讀】

• 中國房地產危機！房地產問題難以解決？中國房地產未來展望？
• 中國超長期國債即將發行！為什麼要發行超長期債？

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本年 8 月底全體銀行不動產貸款占總放款比率（不動產貸款集中度）接近 2009 年 10 月底之 37.9 % 歷史高點，且當前銀行信用資源向不動產相關部門傾斜情勢更為嚴峻……為防患未然，實有必要進一步就當前國內不動產貸款集中度居高情形進行改善，本年 8 月中旬本行分別邀請 34 家本國銀行來行座談，籲請各銀行自主管理不動產貸款總量……

臺灣的金融市場、房地產市場：兩岸一家親

下表來自中央銀行會後簡報。簡而言之，當編號 1 的百分比上升，也就是不動產貸款佔總放款比率提升，中央銀行的怒氣指數也會越來越高，祭出的緊縮政策也會越來越多、深、廣：

• 編號 1 = 編號 3  / 編號 2（不動產貸款佔總放款比率 = 不動產貸款餘額 / 總放款餘額）
• 編號 2 = 編號 3 + 編號 6（總放款餘額 = 不動產貸款餘額 + 其它放款餘額）
• 編號 3 = 編號 4 + 編號 5（不動產貸款餘額 = 購置住宅貸款餘額 + 建築貸款餘額）

資料來源：中央銀行

六年來，由於「不動產貸款餘額」的增幅（59.6 %）遠超過「總放款餘額」的增幅（47.5 %），特別是「建築貸款餘額」在同時期增加 86.2 %，將導致臺灣未來的房地產供給過剩。在人口減少、供給過剩的大背景之下，房地產的價格將下跌；房地產價格下跌，將導致建商、營造商、代銷商的收入下降、債務違約率上升，因此必須裁員；此外，過度貸款給房地產業的銀行將面臨收回貸款的困難，以拍賣土地為主要收入的地方政府亦受到影響。

喔，聽起來很像中國嗎？這可能是接下來的臺灣。我們現在看到在對岸倒下的恆大集團、萬科集團、碧桂園集團、萬達集團，很有可能也會發生在將來的臺灣房地產商。

第七波管制措施：下調信用額度、取消寬限期、限制購買數量

資料來源：中央銀行

簡而言之，中央銀行的政策為「下調可貸款比例」、「取消不用還本金的寬限期」，但是這類政策早已在四年前就推行。如果將 2020 年 12 月的第一波信用管制，與 2024 年 9 月的第七波信用管制做比較，可以發現，中央銀行的政策方向不變，只是範圍越來越廣、深：

然而，同樣根據中央銀行的統計做成的下圖顯示，同時期的「消費者購置住宅貸款（房貸）」與「建築貸款」的增幅，依舊超越整體「消費者貸款」的增幅。換句話說，四年的緊縮政策，換來的依舊是成長中的房地產市場，銀行亦沒有減緩對房地產業和購房者的貸款。這個泡沫很難戳。

資料來源：金融統計月報、113 年 8 月消費者貸款及建築貸款餘額統計

一個好的中央銀行：戳泡沫

以上現象說明了，中央銀行決心繼續緊縮房地產市場與金融市場。於是，中央銀行也在同一天，上調 0.25 % 的存款準備金率，緊縮資金的流動性。目前，臺灣的利率來到十六年新高。

整體而言，中央銀行推出的政策將會越來越具有限制性，限縮房地產的信用、限縮資金在市場的流動性。透過戳小、戳破這逼近零八年金融海嘯的泡沫，中央銀行正履行它的職責，避免未來的臺灣人民在中美強權競爭、中國經濟下滑、美國民粹上升之際，自家還著了火。

 資料來源：Taiwan Interest rate

【參考資料】

• 「央行 4 招打炒房，全台同步納管」，2020 年 12 月 8 日，中國時報。
• 「金融統計月報」，2024 年 8 月 29 日，中央銀行。
• 「113 年 9 月 19 日央行理監事會後記者會簡報」，2024 年 9 月 19 日，中央銀行。
• 「中央銀行理監事聯席會議決議新聞稿」，2024 年 9 月 19 日，中央銀行。
• 「113 年 8 月消費者貸款及建築貸款餘額統計」，2024 年 9 月 19 日，中央銀行。

【延伸閱讀】

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當民意超越合約：已經十六年未漲價

早在五年前，高鐵就已針對媒體對於票價的報導，發出澄清，其中暗示著票價調漲的前提：

資料來源：台灣高鐵

高鐵公司表示，「台灣南北高速鐵路興建營運合約」對於高鐵票價有相關規定，並且將票價的調漲與國家的消費者物價指數做掛勾。換句話說，按照合約，高鐵票價若要上漲，物價得先上漲。

根據主計總處的資料，自高鐵營運的 2007 年起，到今年 8 月，消費者物價指數已從 85.24 躍升至 108.35 ，漲幅達到 27 %。然而，卻未見高鐵在這十六年間調漲票價。原因為：結構上，台灣高鐵公司是國營企業，具有壟斷西部平原的高速鐵路營運權，因此高鐵的政策不可僅考慮董事會、股東的意見，必須納入整體民意。

資料來源：中華民國統計資訊網

資料來源：台灣高鐵

調漲可能幅度：27 %、15 %

自高鐵營運以來，物價漲幅高達 27 %。假使一次漲足，以下是以漲幅 27 % 做試算的票價：

目前有媒體表示，「北高票價最高可從現行的 1490 元，漲到 1720 元」。這是以漲幅為 15 % 做計算基礎。以下是以漲幅 15 % 做試算的票價：

資料來源：台灣高鐵

扛肩或折腰：選票下滑、安全上升 v.s. 品質下滑、傷亡上升

在這三年（2021 年 –  2024 年），臺灣的通貨膨脹率達到十年的高點，亦穩定處於十年的高原區。分別在三月和八月的文章裡，本文作者強調：

為了打擊通貨膨脹，我國中央銀行才剛意外地升息半碼，與世界主要經濟體背道而馳……在新總統上任前，舊總統已經調漲電價；在迎接新總統就任後，臺灣人民或許得勒緊腰帶，迎接一個萬物漲價、利率升高的大變局。

2024 年 3 月 27 日，電力漲價只是開始

由於我國已三十年未調整水價，且近三四年來，我國物價成長幅度處於本世紀的密集高峰期……普選票未過半的總統，勢必會為了競選連任，提前在 2024 年拆彈，避免在 2028 年引爆。

2024 年 8 月 14 日，不只是電費，水費亦準備漲價

中央政府在上半年討論電價，到了下半年，開始觸碰水價、運價。如果在討論高鐵票價時，中央政府駁回高鐵董事會提出的漲幅，這意味著中央政府選擇討好民眾，希望執政支持度上升。但是，若高鐵的票價無法反映營運成本，意味著高鐵的服務品質將下滑，也就導致傷亡率、誤點率將會上升。

臺北城裡的一東一西，分別坐落高鐵與臺鐵的總部。城西的臺鐵已經 29 年未漲價，近月才終於調漲票價，但是中間卻發生 2018 年普悠瑪出軌事件、2021 年太魯閣出軌事件。這些並不是單獨的個案，而是因為公司經營理念在根本上不符邏輯，導致的人為疏失。一個公司長年虧損，收入來源受到政治因素干預，自然無法培養研發人才、無法維持品質管控，也就使傷亡率與誤點率上升。

這是機率問題。在 2018 年普悠瑪事件後，當時的行政院院長推動了「國家運輸安全調查委員會」的成立。現在，這位行政院院長成為總統，面對城東的高鐵漲價案，他應該履行在就職演說裡的偉大宣誓：

……道路安全……要持續強化……也都要繼續做下去！

資料來源：Trading Economics

【參考資料】

• 「Taiwan Inflation Rate」，Trading Economics。
• 「交長允諾高鐵、台鐵今年上半年不漲價，下半年才討論」，2024 年 3 月 26 日，聯合報。
• 「電力漲價只是開始！勒緊腰帶，萬物漲價、利率升高的大變局即將來臨？」，2024 年 3 月 27 日，StockFeel 股感。
• 「總統發表就職演說　宣示打造民主和平繁榮的新臺灣」，2024 年 5 月 20 日，中華民國總統府。
• 「台灣高鐵公司澄清說明」，2019 年 8 月 11 日，台灣高鐵。
• 「荷包又縮水？不只是電費，水費亦準備漲價！」，2024 年 8 月 14 日，StockFeel 股感。
• 「高鐵 17 年未漲票價『凍未條』，台北-高雄單程恐變 1720 元」，2024 年 9 月 11 日，台視新聞網。

【延伸閱讀】

• 荷包又縮水？不只是電費，水費亦準備漲價！
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禮來的歷史：上校的藥局

1838 年，一位名為「伊萊．利利（Eli Lilly）」的美國人出生於馬里蘭州巴爾的摩市。在 1860 年，利利先生在印第安納州開設一間藥局，然而，因蓄奴制與政府制度而起的美國內戰隨之而來，利利先生只好從軍、放棄藥局。利利先生加入北方政權，卻被支持邦聯制度的南方政權俘虜，直到 1865 年才隨著內戰結束後被釋放。最終，利利先生官拜上校，從利利醫師成為了利利上校。

成為上校後，利利辭去戎馬軍職，回到印第安納州的首府印第安納波利斯，繼續藥師的職業生涯。在 1876 年，他建立同名藥局，也就是今日的「禮來（Eli Lilly）」。他萬萬沒有想到，在戰後印城經營的同名藥店，有一天竟成為市值 9,000 億美元的跨國企業。在第一次世界大戰期間，禮來也發揮創辦人的軍職背景優勢，與美國紅十字會合作，在法國戰區治療傷兵。

資料來源：Eli Lilly

禮來的產品：現有的糖尿病市場、減重市場以及未來的癌症市場、阿茲海默症市場

與丹麥的諾和諾德相似，禮來的專長也在於製造胰島素，因此，禮來的明星產品多與減重、糖尿病相關。以下是近年禮來的產品，其中以專門治療糖尿病的「Mounjaro」以及促進減重的「Zepbound」的最為人知。近年風行的「瘦瘦筆」、「減肥針」就與禮來的產品有高度關係。

今年八月，發布財務報表後，禮來執行長里克斯（David A. Ricks）表示，「Mounjaro、Zepbound、Verzenio 在第二季中引領我們強健的財務表現 ……」。在接受 CNBC 的訪問時，里克斯也提到，「我們看到不可置信的需求，而我們根本沒有使勁推銷。您看到的是客戶的真實需求 ……」。

資料來源：Mediweightloss

除了強勁的減肥市場、糖尿病市場，禮來亦希冀進入阿茲海默症市場與癌症市場。里克斯執行長提及的「Verzenio」即是乳癌相關藥物。此外，近月已獲美國食品藥物管理局批准的「Kisunla」則是針對阿茲海默症的藥物。換句話說，禮來想要將其產品多元化，將觸角伸入不同藥物市場，提高集團的營收與市占率。

禮來的財務：蒸蒸日上

在本世紀初期，禮來的年營收在 150 億美元左右；自從 2008 年金融海嘯後，都能維持在 200 億美元，尤其在近三年超過 250 億美元。此外，禮來的純利在近四年也都有 50 億美元以上的水準，與 2003 年至 2018 年的表現有天壤之差。因此，禮來的股價也從 2018 年不斷高漲，並在今年創下一股 972 美元的最高價。

在今年八月的第二季財務報表中，禮來宣布上調全年營收展望，上調幅度高達 30 億美元。這並不是禮來今年第一次上調營收。在今年四月的第一季財務報表中，禮來就已宣布上調全年營收展望 20 億美元。這表示，禮來今年的全年營收或將再度超越 2023 年的 341 億美元。禮來今年上半年的營收已達 200 億美元，純利為 52 億美元。意味著，禮來今年半年的收入不及去年的一整年，但是利潤已相當，使得禮來的淨利率大幅上升。

對於想要投資美國股市的投資者，除了近兩年津津樂道的科技股、晶片股、人工智慧股，亦可以考慮已用財務報表證明潛能的禮來。

【參考來源】

• 「Col. Eli Lilly」，Encyclopedia of Indianapolis。
• 「About Lilly」，Eli Lilly and Company。
• 「2003 Annual Report and Proxy Statement」，Eli Lilly and Company。
• 「2004 Annual Report and Proxy Statement」，Eli Lilly and Company。
• 「2005 Annual Report and Proxy Statement」，Eli Lilly and Company。
• 「2006 Annual Report and Proxy Statement」，Eli Lilly and Company。
• 「2007 Annual Report and Proxy Statement」，Eli Lilly and Company。
• 「2008 Annual Report and Proxy Statement」，Eli Lilly and Company。
• 「2009 Annual Report and Proxy Statement」，Eli Lilly and Company。
• 「2010 Annual Report and Proxy Statement」，Eli Lilly and Company。
• 「2011 Annual Report」，Eli Lilly and Company。
• 「2012 Annual Report」，Eli Lilly and Company。
• 「2013 Annual Report」，Eli Lilly and Company。
• 「2014 Annual Report」，Eli Lilly and Company。
• 「2015 Annual Report」，Eli Lilly and Company。
• 「2016 Annual Report」，Eli Lilly and Company。
• 「2017 Annual Report and Proxy Statement」，Eli Lilly and Company。
• 「2018 Annual Report and Proxy Statement」，Eli Lilly and Company。
• 「2019 Annual Report and Proxy Statement」，Eli Lilly and Company。
• 「2020 Annual Report and Proxy Statement」，Eli Lilly and Company。
• 「2021 Annual Report」，Eli Lilly and Company。
• 「2022 Annual Report」，Eli Lilly and Company。
• 「2023 Annual Report」，Eli Lilly and Company。
• 「Current Medicines」，Eli Lilly and Company。
• 「Milestones of Caring and Discovery」，Eli Lilly and Company。
• 「Lilly Reports First-Quarter 2024 Financial Results and Raises Full-Year Revenue Guidance by $2 Billion, Highlights Pipeline Momentum」，2024 年 4 月 30 日，Eli Lilly and Company。
• 「FDA approves Eli Lilly Alzheimer’s drug, expanding treatment options in the U.S.」，2024 年 7 月 2 日，CNBC。
• 「Lilly Reports Q2 2024 Financial Results, Raises Full-Year Revenue Guidance by $3 Billion 」，2024 年 8 月 8 日，Eli Lilly and Company。
• 「Eli Lilly blows past estimates, hikes guidance as Zepbound, Mounjaro sales soar」，2024 年 8 月 8 日，CNBC。

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太棒了。中華民國的經濟就像巴黎奧運選手一樣，過關了。

然而，在財務報表之外，還需關切總體經濟數據，才能協助對我國未來社會走向的評判，並理解今年報表的準繩是否失真。

今年（2024 年）上市公司累計至七月的營收增長：年增長 12%

根據證券交易所公告，上市公司今年累計至七月的總營收為 22.3 兆新台幣，年成長為 12 %。在總營收逾兆的產業，金融業增長 25 %，半導體業增長 21 %，電腦產業增長 8 %；航運業的營收年成長也有超過 30 % 的成長。知名的富邦集團、國泰集團、中信集團、長榮集團皆繳出佳績。

此外，臺灣股市的重心在半導體業、電子設備業、電腦相關產業，其營收總規模超過全上市公司的一半，因此透過觀察這些產業的年增長表現，即可對臺灣經濟成長率能夠略知一二。

DECOUPLE

從上表可知，我國的重點產業營收規模年成長率有良好成績，因此我國今年第一季度與第二季度的經濟成長率躍升為 6.63%、5.06%，位於十五年的高原區。主計總處估計今年的全年經濟成長率為 3.9%，國家發展委員會的景氣燈號也紅通通。

資料來源：主計總處

資料來源：景氣指標查詢系統

然而，中央政府與證券交易所未提之點是：我國的通貨膨脹指數處在本世紀自零八年金融海嘯以來的高原區域。換句話說，目前所見的資產價格攀升、營收規模攀升有受到通貨膨脹的貨幣助力，並非全然的景氣向好所致。此外，薪資的中位數與平均數之差，逐年增大，也反映出兩黨在競選廣告所承諾的薪資平等從未實現。

資料來源：Investing.com

上市公司的營收成長、總體經濟的數據可以協助對我國社會走向的觀察。首先，只要將美國作為範例即可：2011 年，美國爆發「佔領華爾街（Occupy Wall Street）」運動；2016 年，乘著「美國優先（American First）」浪潮的旋風將川普（Donald Trump）送進白宮；2021 年，美國爆發「國會山莊暴亂（January 6 U.S. Capitol Attack）」；2024 年，川普第三次獲得共和黨提名、參與總統大選。

美國很民主、美國很繁榮、美國很自由，但是美國這十五年來，亦面臨貧富差距所導致的社會暴動。在 CNN、BBC、Economist 的報導裡，臺灣亦很民主、臺灣亦很繁榮、臺灣亦很自由，但是在金玉之下的真實臺灣，大部分人不是半導體人、青年安心成家貸款不斷推陳出新、中央政府推出大眾交通運輸優惠，開始有北漂成為「桃漂」、「宜漂」，甚至是「苗漂」。

在這一任期，中華民國社會有沒有可能因為貧富差距，步上美國暴力的後塵？這是證券交易所公布營收之外的弦音。

【參考資料】

• 「經濟成長率」，中華民國統計資訊網。
• 「景氣指標查詢系統」，國家發展委員會。
• 「【國內上市公司營業收入彙總表】月報」，臺灣證券交易所。
• 「Taiwan Consumer Price Index (CPI) YoY」，Investing.com。

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編按：2024/08/14 更新，京城銀行併購案破局！由於談判議價時限已過，但雙方在收購價上仍未有共識，因此為了安定員工人心，京城銀行決定先好好經營，不再繼續針對收購做討論。

京城銀行的由來

京城銀行的前身為「台南區中小企業銀行」，現今的全名為「京城商業銀行」，總部位於臺南市中西區西門路一段 506 號。

京城銀行的歷史可以追溯至 1948 年，當時是一間合會儲蓄公司，營業區域僅在南部，在今日的雲林縣、嘉義縣、嘉義市、臺南市一帶。所謂「合會」，即是「標會」，當時的京城銀行事實上，算是一民間互助會。到了 1975 年，因應《銀行法》公佈實施，規定「合會儲蓄公司」需要改列為「專業銀行」，才有了 1978 年的「台南區中小企業銀行」之名，並於 1983 年發行公開上市的股票。

從京城銀行的歷史可知悉，其主要業務範圍僅在我國中南部，未涉及北部，其商標採用臺南市市花，鳳凰樹。京城銀行的業務較單純，不偏重於壽險、產險、證券、期貨、消費者金融等等，主要為以下事項：

• 支票存款及其他各種存款
• 辦理短中長期放款
• 票據貼現
• 辦理國內外匯兌
• 保證業務
• 簽發國內外信用狀

資料來源：Facebook

京城銀行財務表現

京城銀行的股票代號為 2809，近年的財務表現如下：

可以看得出來，除了 2022 年受到國際局勢的影響之外，京城銀行近三四年的表現逐漸上升，也使得京城銀行的股價水漲船高，來到歷史新高的 58 元。此外，京城銀行股票利息的分配亦十分友善，殖利率在 4 % 左右。

資料來源：yahoo! 股市

京城銀行併購案

根據媒體報導，由於京城銀行董事長戴誠志先生年紀稍長，而副董事長蔡炅廷先生無強烈的接班意願，因此蔡炅廷先生的父親，也就是京城集團董事長蔡天贊先生，正思考出售京城銀行的機會。其市值目前為六百多億元新臺幣。

意思是，京城銀行或可能成為臺南的歷史記憶。

目前，市場傳出有出價約 500 億元的中信金控、永豐金控、元大金控、即將更名為「凱基金控」的開發金控。有些金控認為，因為京城銀行的佈局多在南部，而近年的南部因為台積電的設廠而增多資金需求，因此看好京城銀行的資產潛能；而其中有些金控集團亦沒有對外證實併購京城銀行的意願與否。

然而，本併購案若成真，依然需要經過冗長的行政手續與法律問題，例如須按照《金融控股公司法》、《金融機構合併法》等相關規定，並且攜手向金管會申請合併許可。另一個案例可以給予我們一些類推依據：2022 年第三季度的富邦金控併購日盛金控的案件。

富邦金控併購日盛金控的提案是在 2021 年第三季度的董事會提出，於同年第四季度雙方股東臨時會通過，在 2022 年第二季度的雙方董事會通過合併對價，主管機關金管會最終在 2022 年第三季度同意併購案。意思是，2024 年第二季度，臺北城裡討論的京城銀行併購案，其真正的交割時間有可能至 2025 年下半年。屆時的金融局勢和官方態度如何，依舊撲朔迷離。

目前的中央政府正進入權力交接期，美國的利率政策依舊晦暗不明，會否在準備簽署併購案的那刻，京城銀行的市值產生變化，因而導致併購案的進程；又或者新政府的主管機關為了一展雄風，而對併購案提出高門檻，不得而知。

至少，京城銀行的市值近年升高，是一項事實，也因此激起人們的討論。

【參考資料】

「金管會同意富邦金融控股公司合併日盛金融控股公司」，2022 年 9 月 20 日，金融監督管理委員會。

「獨家》京城銀、中信金談合併，五、六百億聘金拉鋸戰開打」，2024 年 4 月 17 日，新新聞。

「京城銀賣相佳，傳中信金和開發金都來求親，但關鍵在價格」，2024 年 4 月 18 日，經濟日報。

「中信金擬併購京城銀，原來是著眼於南部 S 廊帶價值」，2024 年 4 月 18 日，聯合報。

「獨家／不是中信金！京城銀想嫁，意中人另有其人」，2024 年 4 月 19 日，經濟日報。

「參與出價併京城銀？ 永豐金、元大金重訊澄清」，2024 年 4 月 19 日，經濟日報。

「京城集團董座蔡天贊談合併…二代沒興趣，不勉強接棒」，2024 年 4 月 19 日，經濟日報。

「京城銀招親…永豐過頭關，交易規模上看 600 億元」，2024 年 4 月 19 日，經濟日報。

「繼中信金後，又傳出永豐金、元大金…京城銀招親，市場頻點鴛鴦譜」，2024 年 4 月 20 日，工商日報。

【延伸閱讀】

• 開發金改名為凱基金！整合集團識別，打造品牌綜效
• 中東戰爭和經濟現況，對我國有什麼影響？

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台電已啟動第一波漲幅。接下來，將會由捷運、台鐵、高鐵接棒，以及本文將提到的台水（台灣自來水公司）。

資料來源：Investing.com

現有水價計算模式，與可能漲幅

按照現有制度，台水的收費為「分段累進計費」，意味著用水越少、單價愈低，用水愈多、單價愈高。一期的收費為兩個月，包含「基本費」、「用水費」、「代徵費用」；「代徵費用」包括「清除處理費」、「污水下水道使用費」、「水源保育與回饋費」。

最重要的是「用水費」，也就是媒體普遍報導的「水價」。目前台水的計價方式分成「四段」，每段的水費按照用水量的不同採取「累進收費」。使用的水度愈少，該段落對應的每度收費愈少；使用的水度愈多，該段落對應的每度收費愈高。

資料來源：台灣自來水公司

根據媒體消息，台水表示「目前國內民生用戶每月 50 度以下的一般家庭，每月水費約 200 至 300 元，占台水用戶數 92％，已研議針對低用水戶不漲反降，調降幅度可能超過 2％。」換句話說，台水準備調漲大量用水的水戶，例如餐飲業、科技業，並且可能將上述的「四段劃分法」做更細分類、調整每度價位，例如「六段劃分法」。

由於目前台水尚未提供完整的調整方案，因此無法得知細節。唯一確定的是，台水已正醞釀漲價方案。無論方案是否「直接」衝擊普通家戶，受波及的產業最終將會「間接」轉嫁給普通百姓。可以預期，在調漲水費後，餐飲價格亦會上調、電影院價格再度上調。

台灣自來水公司的虧損報告

資料來源：立法院議事暨公報資訊網

在去年（2023 年）年底，台灣自來水公司向立法院遞送本年度的經營策略與預算報告，裏頭寫到，去年截止至九月底的稅前淨虧損為 27 億，原因為收入下降、支出攀升。在支出方面，台灣自來水公司特別提及調升利率與電價的影響。至於對今年（2024 年）的展望，台水表示會再繼續虧損近 23 億，並且會借新款 524 億，其中有 371 億用來還舊債。

換句話說，這份報告暗示近兩年的台水虧損至少 50 億；此外，需要在較高利率時期，發新債，並拿新債的 70 % 來還舊債，或許暗示著台水的現金不足。如果要不對台水的行為產生擔憂，只能祈禱：一，台水高估虧損；二，未來的利率會更高。

資料來源：立法院議事暨公報資訊網

國家預算來自人民的納稅。如果人民抗拒漲價，國家只能以補貼、特別預算的方式，支援台水，但這些注資依舊是人民納稅錢的變種。易言之，水價不可能不漲價，差別僅在於「如何」漲價。

我國是充滿選舉的民主國家。執政黨勢必得在選舉未到之時，先行漲價，將炸彈拆除。否則一旦時序進入 2025 年下半年，各個政黨即將啟動 2026 年年底的地方選舉布局，而 2026 年選舉將會牽動 2028 年年初的總統大選，屆時執政黨再拆炸彈，就已來不及。

普選票未過半的總統，勢必會為了競選連任，提前在 2024 年拆彈，避免在 2028 年引爆。

【參考來源】

• 「Taiwan Consumer Price Index (CPI) YoY」，Investing.com。
• 「常見問答」，2022 年 4 月 22 日，經濟部國營事業管理司。
• 「水費及各項服務費收費標準」，2023 年 8 月 9 日，台灣自來水公司。
• 「台灣自來水股份有限公司 113 年度 經營策略及營業預算報告」，2023 年 11 月，立法院議事暨公報資訊網。
• 「『水電雙漲』漲定了？台水凍漲 30 年擬調價⋯用戶級距、漲幅一次看！這些人不漲反降，何時上路？」，2024 年 1 月 27 日，今周刊。
• 「台電又要調漲？台電漲價的理由與影響有哪些？每度電價多少？」，2024 年 2 月 23 日，StockFeel 股感。
• 「電力漲價只是開始！勒緊腰帶，萬物漲價、利率升高的大變局即將來臨？」，2024 年 3 月 27 日，StockFeel 股感。
• 「水費將調漲？卓榮泰澄清未決定：會考慮民生優先」，2024 年 8 月 6 日，工商時報。

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資料來源：

根據彭博報導，LVMH 集團董事長兼 CEO 貝爾納．阿爾諾（Bernard Arnaul）目前身價約 2000 億美元，是歐洲最有錢的人。

究竟LVMH 集團有什麼樣的歷史？貝爾納．阿爾諾扮演甚麼角色？這篇文章為您娓娓道來。

LVMH 的歷史：一路壯大的路威酩軒

LVMH，英文全名為「LVMH Moët Hennessy Louis Vuitton」，中文名為「酩悅．軒尼詩 – 路易．威登」，是一個由「酩悅．軒尼詩（Moët Hennessy）」和「 路易．威登（Louis Vuitton）」在 1987 年合併的精品集團。又稱作「路威酩軒集團」。

一般而言，口語俗稱的「LV」並不是指整個 LVMH 集團，而是指 1854 年在巴黎成立的「Louis Vuitton」品牌。1984 年，Christian Dior 破產，當時的阿爾諾年僅三十五歲，正在家族的建設公司工作。聽聞此事，阿爾諾和拉扎德兄弟公司（Lazard Frères）買下了 Christian Dior，裁掉員工、縮減事業版圖，將 Christian Dior 專注於精品事業。

資料來源：LVMH

1987 年，Louis Vuitton 和 Moët Hennessy 合併，成為今日的 LVMH 集團。三年後，阿爾諾逐漸買進 LVMH 的股權，慢慢將他的精品帝國從 Christian Dior 轉移到 LVMH。1994 年，LVMH 買下 Guerlain；1996 年，Celine；1997 年，Sephora 和 Marc Jacobs；1999 年，Tag Heuer；2001 年，Fendi 和 DKNY；2011 年，Bulgari；2013 年，J.W. Anderson ；2016 年，Rimowa。

換句話說，阿爾諾持續透過併購百年歷史的品牌，壯大 LVMH 集團的版圖。因此，LVMH 集團可以被視為控股公司，是一個掌控著許多酒類、香水、珠表、衣著品牌的集團。

LVMH 的旗下品牌

LVMH 集團旗下有許多不同產業且來自不同國家的品牌，包括俗稱香檳王的 Dom Pérignon 與被王嘉爾寫入歌裡的紐西蘭雲霧之巔（Cloudy Bay） 、義大利的帕爾瑪之水（Acqua di Parma）、紐約的蒂芬妮（Tiffany & Co）和瑞士的泰格豪雅（TAG Heuer）、西班牙的 LOEWE 與德國的 RIMOWA。

巴黎七區的樂蓬馬歇百貨公司 （Le Bon Marché Rive Gauche），和巴黎人報（Le Parisien）、回聲報（Les Échos），都是 LVMH 持有股份的公司。

雖然 LVMH 的帝國越來越大，但是阿爾諾仍舊積極地意圖併購另一個帝國：瑞士的歷峰集團（Richemont）。歷峰集團擁有至少七檔知名的手表品牌，包括卡地亞（Cartier）、梵克雅寶（Van Cleef & Arpels）、萬國錶（IWC）、沛納海（Panerai ）、積家（Jaeger-LeCoultre）、伯爵錶（Piaget）、江詩丹頓（Vacheron Constantin）；此外，歷峰集團還擁有法國的 Chloé 、英國的 dunhill、德國的萬寶龍（Montblanc）。

倘若 LVMH 成功併購瑞士的歷峰集團，將能在珠寶業和手錶業拓展版圖，並透過年輕化的 Chloé 來加強品牌形象。阿爾諾將能重新復刻當初入股 LVMH 集團的手法，併購歷峰集團，成功壯大商業帝國。

LVMH 的副業

除了商業之外，LVMH 集團亦積極對藝文作出貢獻，包括在布洛涅森林設立「路易威登藝術基金會（Fondation Louis Vuitton）」，並對在 2019 年春天面臨火炬之災的聖母院進行捐款。今年（2024 年）年底，聖母院將重新開放，想必 LVMH 會透過旗下的巴黎人報以及時尚品牌，對聖母院的重生進行更多宣傳、進行更多與時尚的連結，例如在聖母院前靠塞納河的廣場上舉辦時裝秀。

除了藝文之外，LVMH 集團亦成立私募基金公司，名為「路威凱騰（L. Catterton）」，對 LVMH 集團有興趣的品牌做投資，例如法國的 A.P.C.、德國的 Birkenstock、阿根廷的 Luigi Bosca。

其實，路威凱騰也和臺灣的 Dr. Wu 品牌合作過。

資料來源：L. Catterton

LVMH 的未來：阿爾諾家族

由於阿爾諾本人已經七十五歲，因此早已進行家族接班的規劃。目前他的二十八歲兒子弗雷德里克（Frédéric Arnault）和四十九歲的女兒德爾菲娜（Delphine Arnault）都有 LVMH 董事的身分，也都有主管的品牌線。弗雷德里克目前主管男士腕表品牌，泰格豪雅（Tag Heuer）；德爾菲娜主管服裝品牌，Christian Dior。

從主管部門來看，德爾菲娜接班的機率較高，因為她不僅身在阿爾諾出身的 Christian Dior 品牌，其品牌線的商品也較多元、曝光度更高。但是，近年弗雷德里克和知名歌手 Lisa 的曝光度越來越高，使弗雷德里克的聲勢亦不容小覷。

或許真正的接班好戲要再過幾年後，才會更為刺激，也才更為明朗。

參考資料：

「LVMH: A Timeline Behind the Building of the World’s Most Valuable Luxury Goods Group」，2024 年 1 月 26 日，The Fashion Law。

「The HOUSE of ARNAULT」，2024 年 6 月 25 日，Bloomberg。

「Bernard Arnault’s stake in Richemont: Why it matters」，2024 年 6 月 25 日，Vogue Business。

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資料來源：Bank of Japan

通貨膨脹與緊縮貨幣政策：提高基準利率、減緩購買公債

日本央行升息的主要原因為，日本正面臨四十多來的高水位通貨膨脹。去年（2023 年）2 月，日本的消費者物價指數甚至創下自八零年代以來的最高點，4.3%。為了打擊通貨膨脹，日本央行採取每個中央銀行皆會採行的教科書式政策：緊縮貨幣政策，包括提高中央銀行的基準利率、減少公債的購買、提高信用門檻。

因此，日本央行在本次會議上表示，將逐步減少購買「日本長期公債（Japanese Government Bonds，簡稱為 JGB）」，降低投放的貨幣數量。同時，三菱日聯銀行（Mitsubishi UFJ Bank）亦宣布調高短期利率，這是 17 年來首次。

資料來源：Investing

資料來源：Bank of Japan

2025 年的日本央行會議

有鑑於通貨膨脹具有黏著性，因此日本央行本次的升息應不會是這一輪抗通膨的最後一次。事實上，今年 7 月的升息應當視作第二次升息，因為今年 3 月已升息 1 碼，象徵日本正式結束安倍晉三時期的負利率時代，進入新的抗通膨時代。在今年剩下的五個月內，日本央行仍有三次會議，代表日本繼續升息的可能性依然存在，並且很高。

以下是本月（2024 年 8 月）至明年（2025 年）年底，日本央行召開貨幣政策會議的時程表：

近日，因為美國就業報告、日本央行升息，使得全球股市進入震盪期；接下來可以期待 9 月中與 11 月初，屆時的震盪將有可能更高，因為有美國聯準會於 9 月 18 日和 11 月 7 日的會議，以及日本央行於 9 月 20 日、10 月 31 日的會議，更重要的是，美國將在 11 月 5 日誕生新總統。

8 月動盪還未結束，只是剛開始。

【參考資料】

• 「Japan National Consumer Price Index (CPI) YoY」，Investing。
• 「Japan – Benchmark Interest Rate」，MacroMicro。
• 「Scheduled Dates of Monetary Policy Meetings in 2024」，2023 年 7 月 28 日，Bank of Japan。
• 「Scheduled Dates of Monetary Policy Meetings in 2025」，2024 年 7 月 31 日，Bank of Japan。
• 「Decisions at the July 2024 Monetary Policy Meeting」，2024 年 7 月 31 日，Bank of Japan。
• 「Mitsubishi UFJ Bank raises prime lending rate for first time in 17 years」，2024 年 7 月 31 日，CNA。

【延伸閱讀】

• BOJ 利率決議出爐！BOJ 是什麼？日本央行貨幣政策框架？日本央行總整理！
• 升息一碼是多少？升息是什麼？央行升息紀錄？升息影響？

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於 8 月中旬（除息交易日前）以 25.5 元至 26.5 元的價格購入永豐金，並待美國聯準會降息循環啟動後的半年至九個月內拋售。

永豐金今年（2024 年）的股利發放

根據永豐金融控股集團於本年（2024 年）6 月發布的資訊，今年的現金股利為 0.75 元、股票股利為 0.25 元，股利的交易日、基準日、發放日如下：

有鑑於 8 月 22 日的除權息交易日仍落在颱風季，因此可以考慮將 8 月 12 日星期一到 8 月 16 日星期五的五個交易日視作最後購入期，避免臺灣證券交易所因颱風放假。

往年發放與建議今年的購入價格

除了在 2008 年的金融海嘯，永豐金控都有持續發放現金股利，在近十年來，更有每年 0.5 元新臺幣的平均值。有鑑於本月（7 月）永豐金的股價在 25 元上緣至 27 元下緣之間，今年永豐金的殖利率約莫落在 4 % 至 3.7 %，是可以參考的投資標的。

永豐金填息可能與美國聯準會降息可能

領取股息後，最重要的為是否可以填息。由於當前金融股的價位都處於歷史高點，因此若要在短時間內填息，或有困難。原因為：在 2020 年疫情期間、2022 年中國封控期間早已入手的買家已經賺取高額的資本利得，並不太在意 3 % 至 4 % 的利息差。

然而，有鑑於美國聯準會於今年第三季度、第四季度的降息可能越來越大，屆時將有一波新的熱錢湧入股市，有助推升股票價格。由於降息能夠為銀行業釋放資金，因此永豐金的帳上收入或許能夠更上一層樓。事實上，永豐金於今年六月的單月營收已逾 60 億，是近五年來的最高，意味著下半年隨著美國降息的風潮，能夠讓帳上呈現更好的營收。

資料來源：yahoo! 股市

因此，較為推薦在 8 月中旬以 25.5 元至 26.5 元的價格入手永豐金，並待美國聯準會降息循環啟動後的半年至九個月內拋售。

參考來源：

「民國 113 年股東常會」，永豐金控。

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什麼是「中全會」？

「中全會」一般稱作「中央全會」，全名為「中央委員會全體會議」，是中國共產黨共計二百多名中央委員會的年度重要會議。媒體所報導的「三」「中全會」，是指「第三次」的「中央委員會全體會議」，正式名稱為「中央委員會第三次全體會議」。

一般來說，一屆五年的中國共產黨全國代表大會共有七次中全會，其中的一中全會直接銜接上屆的七中全會，並且在隔年舉辦兩次會議（春天的二中全會、秋天的三中全會），之後則是於秋季的北京舉辦一年一度的四中全會、五中全會、六中全會，並再度召開七中全會，銜接下一屆的一中全會：

近五十年以來，相對重要的「中全會」有 1977 年 7 月的「十屆三中全會」，這是毛澤東逝世以來的首次中央委員會全體會議，由華國鋒正式繼任毛澤東；1978 年 12 月的「十一屆三中全會」，是鄧小平正式推翻華國鋒團隊，確立其為毛澤東接班人的會議；1989 年 6 月底的「十三屆四中全會」，這是趙紫陽總書記被迫辭職、為六四學運扛責的緊急會議，也使得本應在秋天的第四次會議提前至夏天，該屆也開了自文化大革命以來最多次的中央全會，共九次。

嚴格來說，除了召開時間拖延一年（本應在 2023 年秋天），今年的二十屆三中全會並未有特別之處。去年秋天，原中共外交部部長秦剛與國防部部長李尚福被免去國務委員之職、前任國務院總理李克強逝世，震驚中國政壇；因此，若以此作為延緩開會的理由，情有可原。

人民幣量化寬鬆的到來：通貨緊縮、經濟成長率下滑

根據官方資料，中國本年第二季度的 GDP 成長為 4.7 %，為一年新低；且消費者物價指數直到今年初才有微幅增長，仍有通貨緊縮的狀態。

資料來源：国家统计局

資料來源：国家统计局

但是，這些數據不符合國務院總理李強於年初發布的政府工作報告所設定的標準：今年的物價漲幅需達 3 %，經濟成長率維持 5 %。換句話說，經過半年的努力，中共並未達成年初的目標，因此只能使用更為強勁的手段。

資料來源：中华人民共和国中央人民政府

意味著在今年下半年，中共將再度下調法定存款準備金率，釋放銀行業在中央人民銀行的資金。有鑒於今年年初已經下降兩碼，下半年的降準應在一碼與二碼之間。

資料來源：財經 m 平方

事實上，召開完中共二十屆三中全會後，中央人民銀行已率先調降中國銀行業的貸款市場報價利率（LPR）；且若以較廣的五年期觀之，中國的貸款市場報價利率已從 2019 年下半年逐年下滑。今年下半年，仍有調降貸款市場報價利率的可能。

資料來源：中国人民银行

資料來源：財經 m 平方

2029 年：隧道沒有盡頭、盡頭沒有光

中共二十屆三中全會公報一共有 15 章、60 條，其中提及許多改革細節，例如第 6 條的「優化居民階梯水價、電價、氣價制度」；第 14 條的「賦予科學家更大技術路線決定權、更大經費支配權」；第 17 條的「增加地方自主財力，拓展地方稅源，適當擴大地方稅收管理全縣」；第 18 條的「制定金融法」；第 42 條的「合理調節過高收入的制度體系」；第 44 條的「逐步提高城鄉居民基本養老保險基礎養老金」；第 46 條的「穩妥有序推進漸進式延遲法定退休年齡改革」；第 49 條的「優化政府綠色採購政策」。

然而，重中之重仍是第 13 章的「國家安全」、第 14 章的「軍隊改革」、第 15 章的「提高黨的領導」。正如本文作者在名為「沒有盡頭沒有光」的文章中所分析，即便習近平團隊表示已尋求黨內同志、黨外人士的意見，親自對報告做出批改與修正，但是仍然選擇在這次的三中全會上，對外表態要繼續連任至 2027 年的二十一大，相當於正式宣布參選中國國家主席：

⋯⋯中國共產黨釋出本年五月，習近平曾親自召開黨外人士會議的消息，試圖製造中國是一個多元、多黨、多民主的政治體制。中國官方媒體亦強調，「改革」一次大量出現在本次全體會議的公報，或者舉辦記者會，協助外界解讀三中全會欲傳達的意義。

然而，這都沒有比公報全文的「二〇二九年」更令人值得注目⋯⋯明示著現任中國總統已經宣佈要競選連任，就像川普、拜登在任期內相同的表態一般。

當今中國，已經不是走出文革、走進改革的十二大胡耀邦、十三大趙紫陽的中國，而是一個「沒有盡頭的隧道沒有光」的中國。

一旦習近平跨過 2027 年的二十一大，成為繼中華人民共和國自 1949 年成立後，任期最長、唯一四連霸國家主席的政治領袖（毛澤東的國家主席任期為十年，1949 年至 1959 年），屆時中國的經濟將比現在更為衰頹、以美國為首的聯盟制衡中國的策略將更為全面且扎實，中國將會是一個更難以捉摸的不定時炸彈。

本文作者一再呼籲，臺灣海峽的東岸人民必須時刻關注西岸社會的大小事：因為，一個強大的中共不利於中華民國，一個動盪的中共更不利於中華民國。

資料來源：中华人民共和国中央人民政府

參考資料：

「中华人民共和国主席令（第十四号）」，2023 年 10 月 24 日，中华人民共和国中央人民政府。

「李克强同志逝世」，2023 年 10 月 27 日，中华人民共和国中央人民政府。

「超預期降準！中國貨幣政策必然的終點是 QE？」，2024 年 1 月 31 日，StockFeel 股感。

「政府工作报告」，2024 年 3 月 12 日，中华人民共和国中央人民政府。

「2024 年 6 月份居民消费价格同比上涨 0.2 %」，2024 年 7 月 10 日，国家统计局。

「2024 年二季度和上半年国内生产总值初步核算结果」，2024 年 7 月 16 日，国家统计局。

「中国共产党第二十届中央委员会第三次全体会议公报」，2024 年 7 月 18 日，中华人民共和国中央人民政府。

「习近平：关于《中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》的说明」，2024 年 7 月 21 日，共产党员网。

「又踏层峰辟新天——《中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》诞生记」，2024 年 7 月 22 日，共产党员网。

「2024 年 7 月 22 日全国银行间同业拆借中心受权公布贷款市场报价利率（LPR）及调整发布时间公告」，2024 年 7 月 22 日，中央人民银行。

「三中全會明示 2027 年習近平無意交棒，繼續帶中國走向『沒有盡頭沒有光』的緊日子」，2024 年 7 月 22 日，關鍵評論網。

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2023 年，我國在對岸的投資僅剩 30 億美元，佔我國對外投資約一成。

資料來源：大陸委員會 Facebook

臺灣金融業在對岸的曝險數據

由於我國在對岸的投資額與投資佔比呈顯長期的下降趨勢，因此使我國在對岸的「曝險」穩定下降。

「曝險」的廣泛定義為「任何投資的風險」，英文為「exposure」；相關的金融專業詞彙還有「風險暴險（risk exposure）」、「暴險額度（exposure limit）」、「風險暴露單位（exposure unit）」、「風險指標值（exposure Indicator）」。

口語上的「在中國的曝險」其實是指「在中國有多少投資」。畢竟，任何投資都有風險，而最大的風險即是失去所有的投資總額。以下是根據金融監督管理委員會發布的數據：